中國國債協(xié)會赴英國、荷蘭考察工作總結(jié)

1、.PAGE ：.；PAGE 9丹麥、瑞典政府債券市場調(diào)查總結(jié)按照財政部同意的2004年度外事任務(wù)方案，中國國債協(xié)會于2004年10月13日23日組團赴丹麥和瑞典進展國債市場調(diào)查。本次培訓團團長由中國國債協(xié)會副秘書長李大春同志擔任，團員由中央國債登記結(jié)算公司、證交所、商業(yè)銀行、證券公司等部分會員單位的指點和主要任務(wù)人員組成。調(diào)查團先后走訪了丹麥財政部、中央銀行Danmarks Nationalbank、哥本哈根證券買賣所；瑞典財政部、中央銀行Riksbanken、國債管理局Swedish National Debt Office, SNDO、斯德哥爾摩證券買賣所等政府部門和機構(gòu)，了解了丹麥、瑞典

2、兩國的政府債券管理體制及政府債券市場的開展情況。兩國在政府債券市場管理方面有很多閱歷值得我們學習自創(chuàng)，現(xiàn)將調(diào)查收獲匯報如下：丹麥、瑞典地處北歐，均為目前世界上人均GDP最高的國家之一。2003年丹麥GDP為70億丹麥克朗，瑞典GDP為24390億瑞典克朗。自20世紀90年代中期開場，兩國的債務(wù)負擔率政府債務(wù)余額占GDP的比率都逐漸呈下降趨勢。2003年，丹麥政府債務(wù)負擔率接近40%，國債利息支出占GDP的比率約為2%。截至2004年10月，瑞典政府債務(wù)余額12380億瑞典克朗，債務(wù)負擔率約為50%。一、兩國政府債券市場概略一丹麥1、丹麥政府債務(wù)管理框架丹麥政府債務(wù)管理的法律根底是1993年經(jīng)過

3、的Act on the authority to raise loans on behalf of the central government (1993)。此外，丹麥政府籌資根據(jù)The funding rule (norm)，即：國內(nèi)的籌資需求經(jīng)過發(fā)行政府債券來滿足；外債的歸還要與新的外債發(fā)行相匹配。丹麥的中央銀行不屬于政府機構(gòu)序列，而是直屬議會指點，對議會擔任。所以，在宏觀經(jīng)濟管理和貨幣政策的制定和實施等方面有相對較大的自主權(quán)。1991年以前，丹麥的政府債務(wù)管理由財政部和央行共同擔任，但由于職能分工不清，遭到國民的批判。由于央行相比財政部接觸市場更近，對市場機構(gòu)的運作更為了解，專業(yè)管理人

4、員配備更加充足等緣由，因此自1991年起，央行開場在政府債務(wù)管理領(lǐng)域唱主角。目前，央行代理財政部主管政府債務(wù)的部門為政府債務(wù)管理司Government Debt Management Office。央行和財政部每季定期召開聯(lián)席會議，商討艱苦戰(zhàn)略開展問題，詳細的市場操作由央行執(zhí)行。丹麥政府債務(wù)管理的首要目的為：在充分思索風險和籌資戰(zhàn)略的根底上，努力實如今長期內(nèi)以低本錢籌資。次要目的包括：促進國內(nèi)資本市場功能開展和完善，以及保證政府可以在長期內(nèi)勝利融資。2、丹麥的政府債券市場丹麥于2003年11月正式啟用MTS買賣平臺。MTS是目前歐盟國家零售銷售政府基準債券的主流系統(tǒng)，被絕大多數(shù)歐盟國家所采用。

5、MTS屬于一級買賣商間的市場系統(tǒng)，而一級買賣商同客戶間的市場主要經(jīng)過BondVision、Tradeweb和Bloomberg等買賣平臺進展買賣。丹麥政府債券的零售買賣占買賣總量的份額很小，主要在哥本哈根證券買賣所進展。MTS市場內(nèi)采用一級買賣商做市商制度，銀行機構(gòu)經(jīng)過與央行簽署協(xié)議成為一級買賣商。在擁有承銷政府債券的權(quán)益的同時，一級買賣商需履行對剩余期限在13月以上的政府債券進展繼續(xù)雙邊報價的義務(wù)做市商義務(wù)，以提供市場的流動性。目前，丹麥的MTS市場內(nèi)有13家一級買賣商。3、丹麥央行的市場行為及風險管理央行的市場行為主要包括：政府債券的發(fā)行、買回Buy backs等操作。中長期政府債券期限主

6、要為2、5、10年主要經(jīng)過隨賣式水龍頭式Tap Issue方式直接經(jīng)過二級市場發(fā)行。央行在MTS市場內(nèi)經(jīng)過電腦系統(tǒng)把情愿出賣的價錢向市場公開，一級買賣商本人選擇適宜的價錢成交見圖一。短期政府債券treasury bills(期限通常為312個月)那么每月經(jīng)過拍賣方式發(fā)行。圖一：2004年央行采用隨賣式發(fā)行方式的實踐操作情況以10年期政府債券為例央行實施買回操作有利于平衡政府一定時期內(nèi)的財政需求。而且，在發(fā)行新債時，買回操作可以放出資金，為市場提供一定的流動性。對于剩余期限在13月以上的政府債券，央行在MTS市場內(nèi)選擇一級買賣商所報出的最優(yōu)價錢實施買回操作；對于剩余期限在13月以內(nèi)的政府債券，一

7、級買賣商沒有雙邊報價義務(wù)，央行那么經(jīng)過拍賣方式買回。丹麥政府債券市場的風險主要包括：利率風險，匯率風險，互換買賣中的信譽風險，由于人為、系統(tǒng)、內(nèi)部及外部等要素呵斥的運作風險等等。對于利率風險的管理，央行主要是經(jīng)過發(fā)行、買回、互換等操作方式實現(xiàn)本錢和風險的平衡；對于匯率風險的管理，目前丹麥克朗同歐元直接掛鉤，根本堅持與歐元固定比率的結(jié)合浮動。丹麥政府的外匯貯備中，歐元占據(jù)主導位置；對于互換買賣中的信譽風險管理，央行經(jīng)過選擇具有高信譽評級的和盡能夠多的買賣對手來控制和分散風險。每個買賣對手都被賦予一個信譽額度，當買賣規(guī)模超越信譽上限時，央行即要求對手提供抵押擔保。實踐操作中，買賣雙方均遵守及詳細條

8、款的規(guī)定；對于運作風險的管理，央行政府債務(wù)管理司把任務(wù)分為前臺、中臺和后臺三個部分。前臺擔任政府債券的市場運作，中臺擔任研討制定有關(guān)政府債務(wù)的政策、籌資戰(zhàn)略及風險管理措施等等，后臺擔任清算和登記，中臺是整個部門的中心。央行的市場操作主要采用已被市場熟知的、規(guī)范化的金融工具及手段。經(jīng)過實施有效的風險管理措施，丹麥政府的內(nèi)、外債國際評級逐漸提高。目前，穆迪Moody對丹麥政府內(nèi)、外債的評級均為Aaa，規(guī)范普爾Standard & Poor均為AAA。二瑞典1、瑞典政府債務(wù)管理框架瑞典政府債務(wù)管理體制的變革發(fā)生在1998年，政府債務(wù)市場的管理權(quán)限由中央銀行移交至國債管理局the Swedish Na

9、tional Debt Office。國債管理局屬于政府序列中一個獨立的權(quán)益機構(gòu)，業(yè)務(wù)上受財政部的指點。國債管理局的三個主要職能為：中央政府債務(wù)管理、國庫現(xiàn)金管理、政府債務(wù)擔保。與丹麥類似，瑞典的中央銀行也不屬于政府機構(gòu)序列，而是議會指點下的一個獨立的權(quán)益機構(gòu)。目前，央行已從政府債券管理領(lǐng)域淡出，只是每年對國債管理局提交的年度籌資預案發(fā)表意見。 瑞典政府債務(wù)管理的總體目的是經(jīng)過議會立法方式確立的，即：在充分思索風險和貨幣政策需求的前提下，實現(xiàn)長期籌資本錢的最小化。在總體目的框架內(nèi)，國債管理局每年擔任起草年度籌資預案，在征求了央行的意見后，報財政部提交政府內(nèi)閣最終審定、執(zhí)行。財政部每年對國債管理

10、局上一年度政府債務(wù)管理的執(zhí)行情況進展評價，并將評價結(jié)果提交政府內(nèi)閣和國會審定。2、瑞典國債管理局的政府債務(wù)管理戰(zhàn)略目前，瑞典政府債務(wù)總額中普通債券Nominal bonds占59.6%，與通脹指數(shù)掛鉤債券Inflation-linked bonds占14.6%，外債占25.8%。在政府債務(wù)管理總體目的框架內(nèi)，國債管理局經(jīng)過將內(nèi)債、外債，普通債券、與通脹指數(shù)掛鉤債券以及各種不同期限的債券進展有效地分配，以實現(xiàn)本錢和風險的平衡。國債管理局的詳細戰(zhàn)略為：1由于外債存在匯率風險，所以要逐漸降低外債份額。國債管理局方案每年降低外債250億瑞典克朗，長期目的是降低到15%的比例。在額外需求外匯時，也可經(jīng)過

11、先發(fā)行內(nèi)債，然后做貨幣互換買賣，掉換成所需外匯。2逐漸添加與通脹指數(shù)掛鉤債券的份額，國債管理局的長期目的是提高到20%的比例，但這主要取決于市場的開展和需求。3普通債券的長期目的是到達65%的比例見圖二。此外，國債管理局方案將普通債券和外債的平均到期年限控制在2.7年以內(nèi)，與通脹指數(shù)掛鉤債券的發(fā)行期限可以較長。圖二：瑞典國債管理局的政府債務(wù)管理戰(zhàn)略目前情況 長期目的 3、瑞典的政府債券市場瑞典的政府債券市場未引入MTS系統(tǒng)，而是采用本國獨立的系統(tǒng)。國內(nèi)政府債券主要經(jīng)過招標拍賣的方式發(fā)行，一級買賣商經(jīng)過與國債管理局簽署協(xié)議參與招標。政府債券的買賣主要在場外市場進展，方式包括：買賣、電子買賣和委托

12、經(jīng)紀商代理等等。國債管理局的市場操作戰(zhàn)略為：經(jīng)過發(fā)行大量的、流動性強的基準債券促進市場的開展。主要發(fā)行的券種包括：普通債券、與通脹指數(shù)掛鉤債券和短期債券T-bills。普通債券的發(fā)行量反映了長期資金需求；短期債券的發(fā)行量反映了季節(jié)性資金需求；與通脹指數(shù)掛鉤債券的發(fā)行量根據(jù)市場需求情況而定。政府債券的發(fā)行通常每兩周一次，均經(jīng)過拍賣方式向一級買賣商發(fā)行，目前共有7家一級買賣商參與招標。根據(jù)市場需求，國債管理局隨時經(jīng)過與一級買賣商進展回購買賣，為市場提供流動性，防止市場價錢扭曲。在一個功能完善的回購市場的支持下，瑞典的普通債券市場雖然規(guī)模不大，但流動性很強。國債管理局追求一種公開、透明且可以預期的市

13、場籌資戰(zhàn)略。每年二月、六月、十一月份國債管理局編制，用以向社會公開政府近期的籌資需求和籌資方式，更多更詳細的市場信息那么經(jīng)過網(wǎng)站及時向社會發(fā)布。二、值得我國學習自創(chuàng)的閱歷：1、國債市場的管理應有健全的法律根底作為監(jiān)管的根據(jù)，丹麥、瑞典兩國有關(guān)政府債券管理的法律法規(guī)就較為健全。目前，我國在國債管理方面的法律法規(guī)建立相對滯后，現(xiàn)有的國庫券管理條例是1992年公布的，已不順應市場開展的需求。建議國家加緊進展相關(guān)法律法規(guī)的制定和修正任務(wù)，并及早出臺國債管理的根本大法。2、目前，我國國債市場處于多頭管理的格局，財政部、人民銀行、證監(jiān)會等部門均參與國債市場的管理。多頭管理的弊端是容易呵斥監(jiān)管的反復和空白區(qū)域，出現(xiàn)問題又往往難以協(xié)調(diào)。丹麥、瑞典兩國明確指定一家機構(gòu)管理政府債券市場的閱歷值得自創(chuàng)，建議我國指派或組建專門機構(gòu)對國債市場進展一致管理，以提高監(jiān)管效率，負起全責。3、政府籌資不應單一追求短期籌資本錢的最小化，否那么會累計引發(fā)很多不良后果，這已被很多歷史閱歷所驗證。丹麥、瑞典兩國政府籌資時在充分思索風險和籌資戰(zhàn)略的根底上，追求在長期內(nèi)可以以低本錢勝利籌資的目的，同時兼顧促進國內(nèi)資本市場功能開展和完善，值得我們自創(chuàng)。4、丹麥、瑞典兩國政府之所以可以在政府債券市場上較為輕松地發(fā)行和運作，不僅得益于高效、透明的市場根底設(shè)備，更重要的緣由在于它們擁有一支盡職、出色的一級買賣商