淡季天然氣消費(fèi)量保持強(qiáng)勁

1、人民幣/噸7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000140120100806040200 資料來(lái)源：萬(wàn)得、（香港）注：基礎(chǔ)100 = 人民幣2,853元/噸資料來(lái)源：上海石油天然氣交易中心、（香港） 圖3: 每月國(guó)內(nèi)天然氣消費(fèi)量 圖4: 每月國(guó)內(nèi)天然氣產(chǎn)量每月天然氣消費(fèi)量同比增長(zhǎng) (右)十億立方米403530252015105020%15%10%5%0%-5%十億立方米每月天然氣產(chǎn)量同比增長(zhǎng) (右)2018161412108642025%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%資料來(lái)源：彭博、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家發(fā)改委、（香港）資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家發(fā)改委

2、、（香港） 圖5: 每月天然氣進(jìn)口量 圖6: 天然氣進(jìn)口量增長(zhǎng)十億立方米181614121086420每月天然氣進(jìn)口量同比增長(zhǎng) (右) 35% 30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%十億立方米澳大利亞馬來(lái)西亞卡塔爾美國(guó)其他同比增長(zhǎng): +30.4%12.710.70.84.12.94.05.45.116.418.250.040.030.020.010.00.05M205M21資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家發(fā)改委、（香港）資料來(lái)源：彭博、（香港） 圖7: 昆侖能源 分部加總估值法估值分部估值方法估值倍數(shù)估值(百萬(wàn)人民幣)估值(百萬(wàn)港元)每股價(jià)值（港元/股）天然氣與液化石油氣銷(xiāo)售DCFn.

3、a.58,30166,3877.7LNG 加工與儲(chǔ)運(yùn)P/B1.313,48815,3581.8multiple勘探與生產(chǎn)P/B0.51,0971,2490.1multiple凈現(xiàn)金n.a.n.a.8,0029,1121.1非控制性權(quán)益n.a.n.a.(6,618)(7,536)(0.9)總計(jì)74,27084,5719.8資料來(lái)源：（香港）預(yù)測(cè)港華燃?xì)猓?083 HK）- 在滾動(dòng)我們的現(xiàn)金流貼現(xiàn)期間至 2022 年后，目標(biāo)價(jià)由 6.0 港元上調(diào)至7.1 港元，并采用較低貼現(xiàn)率，反映市場(chǎng)提升對(duì)于公司的偏好，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí) 圖8：港華燃?xì)?現(xiàn)金流貼現(xiàn)法估值百萬(wàn)港元FY22EFY23EFY24EFY25

4、EFY26EFY27EFY28EFY29EFY30EFY31EEBITDA3,1243,3453,5133,6973,9174,1504,3964,6564,9325,225同比增長(zhǎng)8.7%7.1%5.0%5.2%6.0%5.9%5.9%5.9%5.9%5.9%從合資及聯(lián)營(yíng)公司收入中獲得的分配5646327087898769681,0641,1661,2471,322同比增長(zhǎng)32.2%12.0%12.0%11.5%11.0%10.5%10.0%9.5%7.0%6.0%所得稅(527)(564)(579)(576)(584)(599)(645)(712)(785)(862)同比增長(zhǎng)-0.2%7.

5、0%2.6%-0.6%1.4%2.6%7.7%10.4%10.3%9.8%資本開(kāi)支(2,369)(2,416)(2,465)(2,502)(2,527)(2,552)(2,565)(2,578)(2,590)(2,603)同比增長(zhǎng)3.0%2.0%2.0%1.5%1.0%1.0%0.5%0.5%0.5%0.5%營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)334409324477508548592639692 749同比增長(zhǎng)-1771.5%22.3%-20.6%47.1%6.3%7.9%8.0%8.1%8.2%8.3%自由現(xiàn)金流1,1261,4051,5011,8852,1902,5142,8423,1723,4953,830同

6、比增長(zhǎng)148.7%24.7%6.8%25.6%16.1%14.8%13.0%11.6%10.2%9.6%貼現(xiàn)因子 (x)0.940.880.820.770.720.680.630.590.55 0.52折現(xiàn)自由現(xiàn)金流1,0551,2331,2331,4511,5781,6981,7971,8791,9391,991股數(shù) (百萬(wàn))3,0433,0433,0433,0433,0433,0433,0433,0433,0433,043每股折現(xiàn)自由現(xiàn)金流 ( 港元)0.350.410.410.480.520.560.590.620.64 0.65每股權(quán)益價(jià)值 ( 港元)DCF7.1每股收益 (港元)對(duì)應(yīng)

7、市盈率 FY21EFY22E0.600.6711.810.6百萬(wàn)港元 權(quán)益價(jià)值 凈負(fù)債少數(shù)股東權(quán)益企業(yè)價(jià)值 FY21EFY22E21,60521,60514,58914,3702,0372,15638,23138,131EBITDA對(duì)應(yīng)E V / E B I T D A2,87513.33,12412.2終端增長(zhǎng)率2.8%終值每股折現(xiàn)自由現(xiàn)金流 (港元) 8.8總每股折現(xiàn)自由現(xiàn)金流 (FY22-31E) (港元)5.2 總計(jì) ( 港元) 14.0減：每股凈負(fù)債（21財(cái)年末） (港元) (4.8)減：每股少數(shù)股東權(quán)益（21財(cái)年末） (港元)(2.1)每股權(quán)益價(jià)值 ( 港元)7.1 目標(biāo)負(fù)債比率3

8、0%股本成本8.3%債務(wù)成本4.2%稅率25.0%加權(quán)平均資本成本6.8%股本成本8.3%無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率2.0%風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)9.0%貝塔系數(shù) 0.9資料來(lái)源：（香港）預(yù)測(cè)香港中華煤氣（3 HK）- 為反映紅股分派以及滾動(dòng)現(xiàn)金流貼現(xiàn)期間至 2022 年而作出調(diào)整后的目標(biāo)價(jià)由 12.2 港元調(diào)整至 12.7 港元，維持中性評(píng)級(jí) 圖9：香港中華煤氣 現(xiàn)金流貼現(xiàn)法估值百萬(wàn)港元FY22EFY23EFY24EFY25EFY26EFY27EFY28EFY29EFY30EFY31EEBITDA 14,13715,31816,57417,89119,32920,75422,14323,44724,62625,772同比

9、增長(zhǎng)8.6%8.4%8.2%7.9%8.0%7.4%6.7%5.9%5.0%4.7%合資及聯(lián)營(yíng)公司收入1,8091,9532,0902,2162,3262,4432,5652,6422,7212,803同比增長(zhǎng)10.0%8.0%7.0%6.0%5.0%5.0%5.0%3.0%3.0%3.0%所得稅(2,788)(3,328)(3,806)(3,958)(4,279)(4,606)(4,928)(5,205)(5,453)(5,694)同比增長(zhǎng)14.1%19.4%14.3%4.0%8.1%7.6%7.0%5.6%4.8%4.4%資本開(kāi)支(7,313)(7,532)(7,758)(7,991)(8

10、,231)(8,478)(8,732)(8,994)(9,264)(9,495)同比增長(zhǎng)3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%3.0%2.5%營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)8218849561,0191,0821,0951,0941,0611,004997同比增長(zhǎng)12.1%7.7%8.2%6.5%6.2%1.2%-0.1%-3.0%-5.4%-0.7%自由現(xiàn)金流6,6667,2948,0579,17710,22711,20812,14212,95113,63414,383同比增長(zhǎng)14.0%9.4%10.4%13.9%11.4%9.6%8.3%6.7%5.3%5.5%貼現(xiàn)因子 (x)0.

11、940.890.840.790.750.710.670.630.590.56折現(xiàn)自由現(xiàn)金流6,2906,4956,7697,2757,6517,9128,0888,1408,0878,049股數(shù) (百萬(wàn))18,66018,66018,66018,66018,66018,66018,66018,66018,66018,660每股折現(xiàn)自由現(xiàn)金流 ( 港元) 0.340.350.360.390.410.420.430.440.430.43每股權(quán)益價(jià)值 ( 港元)終值每股折現(xiàn)自由現(xiàn)金流14.0 總計(jì) 18.312.7減：每股凈負(fù)債（21財(cái)年末）(2.3)減：永續(xù)資本證券持有人（21財(cái)年末）(0.1)每

12、股收益 (港元)FY21E0.42FY22E0.46減：每股少數(shù)股東權(quán)益 （21財(cái)年末）(3.2)對(duì)應(yīng)市盈率 30.127.9每股權(quán)益價(jià)值12.7 百萬(wàn)港元 FY21EFY22E權(quán)益價(jià)值 236,946236,946終端增長(zhǎng)率2.8%凈負(fù)債42,59445,886債務(wù)成本3.7%少數(shù)股東權(quán)益10,52811,076無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率2.0%永續(xù)資本證券持有人2,3842,384風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)10.0%貝塔系數(shù) 0.57股本成本7.7%企業(yè)價(jià)值 EBITDA292,45113,015296,29214,137目標(biāo)負(fù)債比率 (負(fù)債/資產(chǎn))35.0%對(duì)應(yīng)E V / E B I T D A22.521.0稅率25.

13、0%加權(quán)平均資本成本6.0%資料來(lái)源：招商證券（香港）預(yù)測(cè)總每股折現(xiàn)自由現(xiàn)金流 ( FY 22 - FY 31 E) 4.3每股權(quán)益價(jià)值 ( 港元)DCF圖10：21財(cái)年公司指引概要銷(xiāo)氣量增長(zhǎng)新接駁售氣毛差資本開(kāi)支其他新奧能源 (2688 HK)零售氣量:同比增長(zhǎng) 15或以上居民用戶(hù): 240 萬(wàn)戶(hù)； 新開(kāi)發(fā)工商業(yè)用戶(hù)開(kāi)口氣量: 1,800 萬(wàn)立方米/日穩(wěn)定在 0.6 元人民幣/每立方米80 至 90 億元人民幣(新城市燃?xì)忭?xiàng)目 20億元人民幣，泛能業(yè)務(wù) 20 億元人民幣，維護(hù)性資本開(kāi)支 40-50 億元人民幣)并購(gòu) 20-30 個(gè)城市燃?xì)忭?xiàng)目泛能業(yè)務(wù)收入: 80-100 億元人民幣增值業(yè)務(wù)毛

14、利: +30同比增長(zhǎng)或以上核心利潤(rùn): +15同比增長(zhǎng)或以上派息比率: 35昆侖能源 (135 HK)零售氣量:同比增長(zhǎng) 15或以上居民用戶(hù): 80 萬(wàn)戶(hù)不低于 20 財(cái)年的 0.501 元人民幣/每立方米的水平65 億元人民幣(59 億元人民幣于售氣業(yè) 務(wù), 6.4 億元人民幣于 LNG 接收站),不包括并購(gòu)LPG 銷(xiāo)售量: 480 萬(wàn)噸LNG 接收站:平均裝卸負(fù)荷率75LNG 工廠: 加工量對(duì)比 20 財(cái)年小幅提升原油銷(xiāo)售量: 1,250 萬(wàn)桶 5) 派息比率: 25-35中國(guó)燃?xì)?(384 HK)城市燃?xì)怃N(xiāo)氣量: +15至+20同比增長(zhǎng)新居民用戶(hù)接駁:500 萬(wàn)戶(hù) (其中 340 萬(wàn)戶(hù)來(lái)自

15、城市,80 萬(wàn)戶(hù)來(lái)自農(nóng)村; 80 萬(wàn)戶(hù)來(lái)自 LPG 微管網(wǎng))0.6 元人民幣/每立方米100 億港元(80 億港元用于城市燃?xì)忭?xiàng)目和液化石油氣微管 網(wǎng), 15 億港元用于城市供暖, 5 億港元用于安全維護(hù))農(nóng)村接駁回款: 90 億-100 億港元LPG 銷(xiāo)售量: 520 萬(wàn)噸增值服務(wù)毛利: +30同比增長(zhǎng)核心利潤(rùn): +15同比增長(zhǎng)華潤(rùn)燃?xì)?(1193 HK)零售氣量:同比增長(zhǎng) 10或以上新居民用戶(hù): 約 320 萬(wàn)戶(hù)不低于 20 財(cái)年0.59 元人民幣/每立方米的水平85 億港元 (并購(gòu) 31億港元, 維護(hù)性資本開(kāi)支 54 億港元)香港中華煤氣 (3 HK)內(nèi)地零售氣量:+13至+15同比增長(zhǎng)

16、0.6 元人民幣/每立方米三年滾動(dòng)：200 億港元天倫燃?xì)?(1600 HK)零售氣量:同比增長(zhǎng) 25新用戶(hù)接駁 (包括居民和工商戶(hù)): 約 80 萬(wàn)戶(hù)穩(wěn)定在 0.56 元人民幣/每立方米現(xiàn)有水平15 億港元增值業(yè)務(wù)毛利: +40同比增長(zhǎng)核心利潤(rùn): +15同比增長(zhǎng)派息比率: 核心利潤(rùn)的 30北京控股 (392 HK)低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)穩(wěn)定在 0.37 元人民幣/每立方米的現(xiàn)有水平天津 LNG 接收站資本支出 62 億港元注：中國(guó)燃?xì)獾闹敢侵附刂?022年3月31日止財(cái)政年度資料來(lái)源：公司指引、（香港） 圖11: 前瞻市盈率趨勢(shì) 昆侖能源 圖12: 前瞻市盈率趨勢(shì) 港華燃?xì)馐杏?平均 (5.5x)

17、+1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (6.9x) +2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (8.3x)市盈率 平均 (9x)+1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (11x) +2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (13x)12.010.08.06.04.02.0-1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (4x) -2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (2.6x)15.010.05.00.0-1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (7x) -2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (5x)資料來(lái)源：彭博、（香港）預(yù)測(cè)資料來(lái)源：彭博、（香港）預(yù)測(cè) 圖13: 前瞻市盈率趨勢(shì) 中國(guó)燃?xì)?圖14: 前瞻市盈率趨勢(shì) 新奧能源市盈率 平均 (13.8x)市盈率 平均 (13.1x) +1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (16.3x) +2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (18.7x)+1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (14.9x)24.021.0

18、18.015.012.09.06.0-1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (11.4x) -2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (8.9x)-1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (11.3x) +2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (16.7x) -2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (9.4x)19.016.013.010.07.0資料來(lái)源：彭博、（香港）預(yù)測(cè)資料來(lái)源：彭博、（香港）預(yù)測(cè) 圖15: 前瞻市盈率趨勢(shì) 香港中華煤氣 圖16: 前瞻市盈率趨勢(shì) 華潤(rùn)燃?xì)馐杏?平均 (25.9x)市盈率 平均 (14.3x)+1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (28.7x) +2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (31.5x)+1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (15.9x) +2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (17.4x)36.031.026.021.0-1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (23.1x)

19、 -2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (20.3x)23.020.017.014.011.0-1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (12.7x) -2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差 (11.2x)16.08.0資料來(lái)源：彭博、（香港）預(yù)測(cè)資料來(lái)源：彭博、（香港）預(yù)測(cè)2021 年 7 月 14 日（星期三） 圖17: 可比燃?xì)夤竟乐当憩F(xiàn)公司彭博代碼招商證券 (香港)評(píng)級(jí)價(jià)格(港元）(香港)目標(biāo)價(jià)(港元）上行/(下行) 空間()市值 (百萬(wàn)美元)市凈率 (x)市盈率 (x)每股盈利復(fù)合年均增長(zhǎng)率 ()股息收益率()凈資產(chǎn)收益率 ()凈負(fù)債比率()2021E2022E2021E2022E2021-23E2021E2021E2022E2021E中國(guó)燃?xì)?84

20、HK買(mǎi)入24.1033.037.117,3231.91.611.09.812.32.519.617.831.4昆侖能源135 HK買(mǎi)入6.979.840.17,7700.80.810.59.69.13.08.78.5凈現(xiàn)金港華燃?xì)?083 HK買(mǎi)入5.477.129.82,0910.70.79.18.211.53.58.48.759.6香港中華煤氣3 HK中性12.2612.73.629,4523.43.329.126.97.83.011.111.852.8新奧能源2688 HK中性152.10160.05.222,1194.43.821.117.617.71.722.223.021.0華潤(rùn)燃

21、氣1193 HK中性46.4042.0(9.5)13,8232.72.518.116.47.92.315.615.7凈現(xiàn)金北京控股392 HK未評(píng)級(jí)25.35n.an.a4,1190.40.34.03.77.45.49.19.3n.a.天倫燃?xì)?600 HK未評(píng)級(jí)8.03n.an.a1,0381.21.06.55.992.44.820.119.821.7平均1.91.813.712.320.83.314.414.337.3注：*中國(guó)燃?xì)獾?021-23E年是指其3月31日年結(jié)的2022-24E財(cái)年#未評(píng)級(jí)股票預(yù)測(cè)基于彭博共識(shí)股價(jià)截至2021年7月14日資料來(lái)源：彭博共識(shí)、（香港）預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表

22、 昆侖能源(135 HK)12 月 31 日年結(jié) (百萬(wàn)人民幣)201920202021E2022E 2023E資產(chǎn)負(fù)債表12 月 31 日年結(jié) (百萬(wàn)人民幣)201920202021E2022E2023E損益表固定資產(chǎn)105,776 67,877 70,394 72,913 75,435 合資企業(yè)投資5,7126,1866,2776,3756,478 聯(lián)營(yíng)公司投資3,2033,3483,2063,0532,891 其他3,5563,7344,5225,1975,755 非流動(dòng)資產(chǎn)總額118,247 81,145 84,399 87,538 90,559 庫(kù)存1,3989251,1481,31

23、91,479 應(yīng)收賬款2,7924,0855,0635,8366,552 預(yù)付費(fèi)用和其他流動(dòng)資產(chǎn)6,8208,153 10,104 11,648 13,077 與分類(lèi)為持作出售之出售組別相關(guān)之資產(chǎn)0 44,40700 0現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物18,640 16,273 27,517 27,060 29,120 流動(dòng)資產(chǎn)29,650 73,843 43,832 45,863 50,228 資產(chǎn)總額147,897 154,988 128,231 133,402 140,787 應(yīng)付賬款和應(yīng)計(jì)負(fù)債29,300 28,093 30,553 33,769 36,337 與分類(lèi)為持作出售之出售組別相關(guān)之負(fù)債0

24、10,34400 0短期負(fù)債8,7725,1823,5472,9482,848 其他1,2259741,1121,2031,252 流動(dòng)負(fù)債39,297 44,593 35,212 37,920 40,437 長(zhǎng)期負(fù)債25,727 22,491 15,304 12,853 12,453 遞延稅項(xiàng)負(fù)債1,6971,4381,6771,8371,914 租賃負(fù)債393506506506506 其他1,5981,4331,4331,4331,433 非流動(dòng)負(fù)債29,415 25,868 18,920 16,629 16,306 負(fù)債總額68,712 70,461 54,133 54,549 56,7

25、43 凈資產(chǎn)總額79,185 84,527 74,098 78,852 84,044 股本7171717171 其他儲(chǔ)備21,433 21,956 21,956 21,956 21,956 滾存盈利28,484 31,557 40,926 44,673 48,760 股東權(quán)益49,988 53,584 62,953 66,700 70,787 少數(shù)股東權(quán)益29,197 30,943 11,145 12,152 13,257 總權(quán)益79,185 84,527 74,098 78,852 84,044 總負(fù)債35,117 28,337 19,515 16,465 15,965 凈現(xiàn)金/(負(fù)債)(1

26、6,477) (12,064)8,002 10,595 13,156 每股凈資產(chǎn)(人民幣)6.016.197.277.708.18 12 月 31 日年結(jié) (百萬(wàn)人民幣)201920202021E2022E 2023E現(xiàn)金流量表稅前利潤(rùn)7,0148,107 27,091 11,822 12,771 折舊和攤銷(xiāo)6,3506,9635,5335,9336,354 營(yíng)運(yùn)資金變化(48)651(553)818313 調(diào)整資產(chǎn)出售收益00 (16,280)00 其他6,7814,475(55) (1,417) (1,527) 已付稅款(4,012) (3,457) (2,698) (2,956) (3,

27、079) 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得凈現(xiàn)金16,085 16,738 13,037 14,201 14,832 資本開(kāi)支(11,336) (8,182) (8,050) (8,453) (8,875) 處置資產(chǎn)收益594403 36,99700 其他465 (1,054)1,1601,2921,390 投資活動(dòng)所得凈現(xiàn)金(10,277) (8,833) 30,107 (7,161) (7,486) 支付利息(1,558) (1,423)(581)(450)(414) 支付股息(4,996) (6,479) (22,465) (3,965) (4,340) 凈債務(wù)變化(1,643) (2,011) (8,82

28、2) (3,050)(500) 其他392105(32)(32)(32) 融資活動(dòng)所得凈現(xiàn)金(7,805) (9,808) (31,901) (7,497) (5,286) 現(xiàn)金變更凈值(1,997) (1,903) 11,244(457)2,060 調(diào)整163(464)000 期初余額20,474 18,640 16,273 27,517 27,060 期末余額18,640 16,273 27,517 27,060 29,120 收入101,794109,251 135,398 156,079 175,226 銷(xiāo)售成本(86,897)(94,694) (117,512) (135,076)

29、(151,405) 毛利14,89714,55717,88621,00323,821 員工薪酬成本(4,743)(4,700)(5,396)(7,126) (8,585) 銷(xiāo)售和行政費(fèi)用(3,031)(2,689)(3,087)(4,077) (4,912) 其他收益441,1411,3111,7312,085 總運(yùn)營(yíng)成本(7,730)(6,248)(7,173)(9,472) (11,412) 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7,1678,30910,71311,53112,409 利息收入265330291361403 利息支出(899)(708)(581)(450)(414) 應(yīng)占聯(lián)營(yíng)公司利潤(rùn)951340544

30、582617 應(yīng)占合資公司利潤(rùn)319183275294311 所得稅以外稅項(xiàng)(385)(347)(430)(496)(557) 固定資產(chǎn)減值損失(404)0000 資產(chǎn)出售收益0016,2800 0稅前利潤(rùn)7,0148,10727,09111,82212,771 稅項(xiàng)(2,405)(2,313)(2,698)(2,956) (3,079) 稅后利潤(rùn)4,6095,79424,3938,8679,692 少數(shù)股東權(quán)益(2,186)(2,214)(3,064)(3,357) (3,681) 凈利潤(rùn)2,4233,58021,3295,5106,010 非核心項(xiàng)目調(diào)整693(621) (16,280)0

31、0 核心利潤(rùn)3,1162,9595,0495,5106,010 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)13,51715,27216,24617,46418,763 基本每股盈利（人民幣）0.290.412.460.640.69 全面攤薄核心每股收益（人民幣）0.360.340.580.640.69 每股股息（人民幣）0.262.350.190.200.22 201920202021E2022E2023E財(cái)務(wù)比率年成長(zhǎng)率 (%)收入(3.5)7.323.915.312.3 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)(27.8)13.06.47.57.4 營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)(42.8)15.928.97.67.6 核心利潤(rùn)(46.4)(5.0)7

32、0.79.19.1 攤薄每股核心收益(46.3)(5.4)70.79.19.1 每股股息14.3792.3(92.0)9.19.1 利潤(rùn)率 (%)毛利率14.613.313.213.513.6 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利率13.314.012.011.210.7 息稅前利率7.07.67.97.47.1 凈利率(核心凈利潤(rùn))3.12.73.73.53.4 實(shí)際稅率(%)34.328.525.025.024.1 營(yíng)運(yùn)費(fèi)用占收入比率(%)7.65.75.36.16.5 利息覆蓋率 (x)8.011.718.425.730.0 股息支付率 (%)73.1686.832.032.032.0 權(quán)益凈負(fù)債比率 (

33、%)20.814.3 Net cash Net cash Net cash 總資本凈負(fù)債比率 (%)17.212.5 Net cash Net cash Net cash 流動(dòng)比率(X)0.81.71.21.21.2 回報(bào)率 (%)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (x)0.70.71.01.21.3 財(cái)務(wù)杠桿比率 (x)3.12.92.42.02.0 息稅前利率 (%)7.07.67.97.47.1 利息負(fù)擔(dān) (x)1.01.02.51.01.0 稅率負(fù)擔(dān) (x)0.40.40.20.50.5 股本收益率(%)6.75.78.78.58.7 資產(chǎn)收益率(%)2.22.03.64.24.4 資料來(lái)源：公司資料、（香

34、港）預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表 港華燃?xì)?1083 HK)12 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)港元)20192020 2021E 2022E 2023E資產(chǎn)負(fù)債表12 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)港元)201920202021E2022E2023E損益表物業(yè)、機(jī)器及設(shè)備17,219 20,017 21,540 23,062 24,561 商譽(yù)5,2975,6255,6255,6255,625 聯(lián)營(yíng)公司4,2644,888 10,574 11,050 11,584 合資企業(yè)2,7563,1983,3743,5783,805 按公平值計(jì)入其他全面收益之權(quán)益工具2,3991,7221,7221,7221,722 其他1,31

35、21,8431,4081,3891,370 非流動(dòng)資產(chǎn)33,247 37,293 44,243 46,426 48,667 應(yīng)收貨款、其他應(yīng)收款、按金及預(yù)付款1,9412,2372,3132,5452,832 存貨5876431,5411,6951,884 現(xiàn)金1,9372,2262,9043,1233,767 其他482494494494494 流動(dòng)資產(chǎn)4,9485,6007,2527,8578,976 總資產(chǎn)38,195 42,893 51,495 54,283 57,643 應(yīng)付貨款、其他應(yīng)付款及應(yīng)計(jì)費(fèi)用2,2152,6892,8823,1563,491合約負(fù)債3,3103,7344,4

36、944,9415,490 借貸 一年內(nèi)到期之款項(xiàng)3,4345,1377,8187,8187,818 其他1,0981,3631,3041,3011,383 流動(dòng)負(fù)債10,056 12,922 16,498 17,217 18,183 借貸 一年后到期之款項(xiàng)6,8066,3569,6749,6749,674 遞延稅項(xiàng)982848745782 900其他51118118118118 非流動(dòng)負(fù)債7,8397,322 10,537 10,574 10,692 總負(fù)債17,895 20,244 27,035 27,790 28,875 凈資產(chǎn)20,300 22,649 24,459 26,492 28,

37、769 股本287297297297297 各項(xiàng)儲(chǔ)備金18,325 20,426 22,125 24,039 26,182 股東資金18,612 20,723 22,422 24,336 26,479 非控股權(quán)益1,6881,9262,0372,1562,289 總權(quán)益20,300 22,649 24,459 26,492 28,769 總借貸10,239 11,493 17,493 17,493 17,493 凈現(xiàn)金/（借貸）(8,302) (9,267) (14,589) (14,370) (13,726) 12 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)港元)20192020 2021E 2022E 202

38、3E現(xiàn)金流量表稅前利潤(rùn)2,0142,2032,5592,8013,111 調(diào)整474461576235310 營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)70332(20)334409 已付利息和稅項(xiàng)(805)(795)(981) (1,105) (1,131) 營(yíng)業(yè)活動(dòng)凈現(xiàn)金1,7532,2002,1342,2652,699 資本支出(2,203) (2,316) (2,300) (2,369) (2,416) 并購(gòu)(126)(27) (5,362)00 其他117(133)427564632 投資活動(dòng)凈現(xiàn)金(2,213) (2,476) (7,236) (1,805) (1,785) 借貸變動(dòng)8826646,00000

39、股息派發(fā)(166)(183)(220)(241)(270) 其他90(17)000 融資活動(dòng)凈現(xiàn)金8064635,780(241)(270) 現(xiàn)金凈變動(dòng)347187678218644 調(diào)整(21)101000 期初現(xiàn)金1,6111,9372,2262,9043,123 期末現(xiàn)金1,9372,2262,9043,1233,767 自由現(xiàn)金流(577)(144) (5,528)(104)282 收入12,92412,82615,41716,96818,879 銷(xiāo)售成本(9,997)(9,761) (12,067) (13,381) (15,017) 毛利2,9283,0653,3503,5873,

40、862 人力成本(693)(762)(796)(866)(937) 其他營(yíng)業(yè)支出(479)(478)(475)(463)(517) 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1,7561,8242,0792,2592,408 所占聯(lián)營(yíng)公司及合資企業(yè)業(yè)績(jī)7436971,0651,2441,393 利息收入2021273545 利息支出(399)(426)(612)(737)(736) 其他收益/（虧損）凈額(105)87000 稅前利潤(rùn)2,0142,2032,5592,8013,111 稅項(xiàng)(501)(555)(528)(527)(564) 稅后利潤(rùn)1,5131,6482,0312,2742,546 非控股權(quán)益(204)(201

41、)(223)(238)(266) 凈利潤(rùn)1,3081,4471,8082,0362,280 非核心項(xiàng)目調(diào)整105(87)000 核心利潤(rùn)1,4141,3601,8082,0362,280 EBITDA2,4492,5872,8753,1243,345 基本每股盈利（港元）0.460.500.600.670.75 攤薄核心每股盈利（港元）0.500.470.600.670.75 每股股息（港元）0.150.150.190.220.25 201920202021E2022E2023E財(cái)務(wù)比率年增長(zhǎng)率 (%)收入9.6%-0.8%20.2%10.1%11.3% 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)11.0%5.6%

42、11.1%8.7%7.1% 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)9.9%3.9%13.9%8.7%6.6% 核心利潤(rùn)8.6%-3.8%32.9%12.6%12.0% 利潤(rùn)率 (%) 毛利率22.7%23.9%21.7%21.1%20.5% EBITDA 利潤(rùn)率18.9%20.2%18.6%18.4%17.7% 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率13.6%14.2%13.5%13.3%12.8% 凈利潤(rùn)率(核心凈利潤(rùn))10.9%10.6%11.7%12.0%12.1% 實(shí)際稅率 (%)39.4%36.8%35.3%33.8%32.8%股息支付率 (%)30.1%32.2%32.0%32.8%33.1% 權(quán)益凈負(fù)債比率 (%)40.9%40.9%5

43、9.6%54.2%47.7% 總資本凈負(fù)債比率 (%)26.8%26.8%34.0%32.2%30.3% 流動(dòng)比率 (x)0.50.40.40.50.5 回報(bào)率 (%)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (x)0.40.30.30.30.3 財(cái)務(wù)杠桿比率 (x)2.12.12.22.32.2 凈利潤(rùn)率10.9%10.6%11.7%12.0%12.1% 股本回報(bào)率8.1%6.9%8.4%8.7%9.0% 資產(chǎn)回報(bào)率3.9%3.4%3.8%3.8%4.1% 資料來(lái)源：公司資料、（香港）預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表 中國(guó)燃?xì)?384 HK)3 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)港元)202020212022E2023E2024E資產(chǎn)負(fù)債表3 月 3

44、1 日年結(jié)(百萬(wàn)港元)202020212022E2023E2024E損益表固定資產(chǎn)46,128 56,909 65,173 73,67382,425 合資公司及聯(lián)營(yíng)公司14,878 17,817 19,734 21,89624,347 商譽(yù)及其他無(wú)形資產(chǎn)6,6237,1287,0096,8946,782 其他4,9618,4728,1777,9087,660 非流動(dòng)資產(chǎn)72,590 90,326 100,094 110,370 121,214 庫(kù)存3,2465,3026,1156,6317,102 應(yīng)收貿(mào)易及票據(jù)賬款及合約資產(chǎn)22,644 31,480 32,574 32,78534,865現(xiàn)

45、金7,1198,294 23,586 25,64227,291 其他6,5005,3194,7714,2913,868 流動(dòng)資產(chǎn)39,509 50,394 67,047 69,34973,127 資產(chǎn)總額112,100 140,721 167,141 179,719 194,341 應(yīng)付貿(mào)易及票據(jù)賬14,002 15,453 17,579 18,86120,768 合約負(fù)債5,9988,037 10,104 10,20110,337 應(yīng)計(jì)費(fèi)用和其他應(yīng)付賬3,6983,9565,0015,3865,725 應(yīng)付稅款1,2461,0211,3091,5721,967 銀行貸款24,121 17,2

46、72 17,272 17,27217,272 其他282574537504475 流動(dòng)負(fù)債49,347 46,313 51,802 53,79756,543 銀行貸款15,568 31,717 31,717 31,71731,717 其他1,3842,8262,6942,5752,468 非流動(dòng)負(fù)債16,953 34,543 34,411 34,29234,186 負(fù)債總額66,300 80,857 86,213 88,08990,729 凈資產(chǎn)總額45,800 59,864 80,927 91,630 103,612 股本5252565656 儲(chǔ)備39,553 51,885 72,270 8

47、2,20993,338 股東權(quán)益39,605 51,937 72,326 82,26493,393 少數(shù)股東權(quán)益6,1957,9278,6029,36510,219 總權(quán)益45,800 59,864 80,927 91,630 103,612 總負(fù)債39,689 48,989 48,989 48,98948,989 凈現(xiàn)金/（負(fù)債）(32,570) (40,696) (25,403) (23,347) (21,698) 每股凈資產(chǎn)（港元）7.599.9613.0214.7316.73 3 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)港元)20202021E2022E2023E2024E現(xiàn)金流量表營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)13,264

48、 13,658 16,281 18,36120,816折舊和攤銷(xiāo)1,6051,8362,2792,5712,872 營(yíng)運(yùn)資金變化(6,220) (5,351)3,7031,376135 其他21343(326)(447)(545) 已付稅款(2,184) (2,207) (2,830) (3,398)(4,250) 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金6,4868,279 19,108 18,46319,028 資本開(kāi)支(8,165) (9,129) (10,300) (10,815) (11,356) 其他(2,659) (2,783)159306319 投資活動(dòng)所得現(xiàn)金(10,825) (11,912) (1

49、0,141) (10,509) (11,037) 發(fā)行/回購(gòu)股份00 11,60200 股息支付(2,401) (2,609) (2,868) (3,383)(3,827) 凈債務(wù)變化3,4359,300000 其他(3,695) (1,883) (2,408) (2,514)(2,514) 融資活動(dòng)所得現(xiàn)金(2,661)4,8086,325 (5,898)(6,341) 現(xiàn)金變更凈值(7,001)1,175 15,2932,0561,649 調(diào)整(490)0000 期初余額13,2397,1198,294 23,58625,642 期末余額5,7498,294 23,586 25,64227

50、,291 收入59,54069,97583,66893,744 104,050 銷(xiāo)售成本(42,443) (51,873) (61,631) (68,923) (76,193) 毛利17,09718,10222,03724,82127,857 銷(xiāo)售和分銷(xiāo)(1,973)(2,439)(2,951)(3,341)(3,680) 行政(2,447)(2,751)(3,207)(3,528)(3,775) 其他營(yíng)運(yùn)開(kāi)支99(96)(95)(94)(94) 其他收入/（開(kāi)支）488842498503508 總營(yíng)運(yùn)開(kāi)支(3,833)(4,444) (5,756) (6,461)(7,041)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)13,

51、26413,65816,28118,36120,816 凈財(cái)務(wù)成本(1,236)(1,337)(1,521)(1,443)(1,417) 合資公司和聯(lián)營(yíng)公司的收入9761,6081,9172,1622,451 非核心項(xiàng)目(279)161000 稅前利潤(rùn)12,72514,09016,67619,07921,850 稅項(xiàng)(2,464)(2,418)(3,100)(3,722)(4,656) 稅后利潤(rùn)10,26111,67213,57715,35717,194 少數(shù)股東權(quán)益(1,072)(1,194)(1,407)(1,591)(1,780) 凈利潤(rùn)9,18810,47912,17013,76615

52、,414 非核心項(xiàng)目調(diào)整279(161)000 核心利潤(rùn)9,46810,31812,17013,76615,414 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)14,86915,49418,56020,93223,688 基本每股盈利（港元）1.762.012.192.472.76 全面攤薄核心每股盈利（港元）1.811.982.192.472.76 每股股息 (港元)0.500.550.610.690.77 202020212022E2023E2024E財(cái)務(wù)比率年增長(zhǎng)率 (%)收入0.317.519.612.011.0 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)25.04.219.812.813.2 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)25.53.019.212.

53、813.4 核心凈利潤(rùn)16.29.018.013.112.0 攤薄每股核心收益12.49.010.712.612.0 每股股利13.610.110.113.112.0 利潤(rùn)率 (%)毛利率28.725.926.326.526.8 稅息折舊及攤銷(xiāo)前利率25.022.122.222.322.8 息稅前利率22.319.519.519.6 20.0凈利率(核心凈利潤(rùn))15.914.714.514.714.8 實(shí)際稅率 (%)21.019.421.022.024.0 營(yíng)運(yùn)費(fèi)用占收入比率 (%)6.46.46.96.96.8 利息覆蓋率 (x)10.710.210.712.714.7 股息支付率 (%)

54、27.627.827.827.827.8 資本凈負(fù)債比率 (%)71.168.031.425.520.9 總資本凈負(fù)債比率 (%)41.640.523.920.317.3 流動(dòng)比率 (x)0.81.11.31.31.3 回報(bào)率 (%)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (x)0.50.60.50.50.6 財(cái)務(wù)杠桿比率 (x)3.02.82.52.22.1 息稅前利率 (%)24.221.922.022.322.7 利息負(fù)擔(dān) (x)0.90.90.90.90.9 稅率負(fù)擔(dān) (x)0.70.70.70.70.7 股本收益率(%)24.522.919.617.817.6 資本回報(bào)率 (%)8.58.27.97.98.2

55、資料來(lái)源：公司資料、（香港）預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表 新奧能源(2688 HK)12 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)人民幣)201920202021E2022E2023E資產(chǎn)負(fù)債表12 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)人民幣)201920202021E2022E2023E損益表固定資產(chǎn)37,95541,86148,01254,07760,136 合資公司及聯(lián)營(yíng)公司7,1497,7607,9468,1478,357 商譽(yù)及其他無(wú)形資產(chǎn)6,5546,9576,6396,3226,004 遞延稅項(xiàng)資產(chǎn)1,2921,3701,3701,3701,370 其他8,7808,5278,5628,3968,259 非流動(dòng)資產(chǎn)總額61,

56、73066,47572,53078,31284,126 庫(kù)存1,1691,2851,6501,9642,260 應(yīng)收貿(mào)易及票據(jù)賬款2,3622,1842,8803,5314,180 預(yù)付及其他5,1786,9429,04610,96612,845 已抵押銀行存款566116116116116 現(xiàn)金7,3738,63011,31715,26719,846 其他2,8674,4114,1853,9843,795 流動(dòng)資產(chǎn)總額19,51523,56829,19435,82843,041 資產(chǎn)總額81,24590,043101,724114,140127,168 應(yīng)付貿(mào)易及票據(jù)賬5,6986,1867

57、,2118,4899,667 應(yīng)計(jì)費(fèi)用和其他應(yīng)付賬1,9372,1162,7023,2103,687 銀行貸款7,4956,9706,9706,9706,970 債券、認(rèn)股證及債權(quán)證12,61314,24218,10921,42924,511 其他3,5453,7193,5263,3723,249 流動(dòng)負(fù)債總額31,28833,23338,51843,47048,084 應(yīng)付稅款962971971971971 銀行貸款2,8482,0782,0782,0782,078債券、認(rèn)股證及債權(quán)證8,80210,63610,63310,63310,633 其他7,2877,9248,8489,72810

58、,536 非流動(dòng)負(fù)債總額18,93720,63821,55922,43923,247 負(fù)債總額50,22553,87160,07865,90971,330 凈資產(chǎn)總額31,02036,17241,64648,23155,837 股本116117117117117 儲(chǔ)備25,75230,44435,20640,92447,520 股東權(quán)益總額25,86830,56135,32341,04147,637 少數(shù)股東權(quán)益5,1525,6116,3237,1908,200 總權(quán)益31,02036,17241,64648,23155,837 總有息債務(wù)19,69520,08320,08020,08020,

59、080 凈現(xiàn)金/(負(fù)債)(12,322)(11,453)(8,763)(4,813)(234) 每股凈資產(chǎn)（人民幣）23.0427.2031.3036.3742.22 12 月 31 日年結(jié)(百萬(wàn)人民幣)201920202021E2022E2023E現(xiàn)金流量表營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)7,8298,86811,38113,67015,761 折舊和攤銷(xiāo)1,3771,6031,9292,2582,513 營(yíng)運(yùn)資金變化3,5893742,3462,2681,979 其他350560(341)(587)(785) 已付稅款(1,455)(1,709)(2,204)(2,682)(3,127) 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得凈現(xiàn)金11,

60、6909,69613,11114,92716,342 資本開(kāi)支(8,885)(6,469)(8,080)(8,322)(8,572) 其他2,089(22)1,5741,7231,883 投資活動(dòng)所得現(xiàn)金(6,796)(6,491)(6,506)(6,600)(6,689) 發(fā)行/回購(gòu)股份(151)(17)000 股息支付(1,176)(1,719)(2,302)(2,564)(3,079) 凈債務(wù)變化(1,628)1,105000 其他(2,492)(1,270)(1,616)(1,812)(1,995) 融資活動(dòng)所得現(xiàn)金(5,447)(1,901)(3,918)(4,376)(5,074)