第三家中外合資理財公司獲批點評

1、引入成熟資管經(jīng)驗，期待帶來鯰魚效應(yīng)鼓勵外資資管機(jī)構(gòu)在華布局，理財子公司尤具有吸引力2019 年 7 月 20 日，國務(wù)院金穩(wěn)委發(fā)布了 11 條金融業(yè)對外開放措施，提出鼓勵境外金融機(jī)構(gòu)參與設(shè)立、投資入股商業(yè)銀行理財子公司。隨后出臺的商業(yè)銀行理財子公司管理辦法明確規(guī)定，銀行理財子公司可以由商業(yè)銀行全資設(shè)立，也可以與境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)、境內(nèi)非金融企業(yè)共同出資設(shè)立。我們認(rèn)為對于中國資本市場而言，鼓勵具有國際影響力的外資金融機(jī)構(gòu)入股銀行理財子公司旨在引入國際上較為先進(jìn)成熟的投資理念、經(jīng)營策略、激勵機(jī)制和合規(guī)風(fēng)控體系，促進(jìn)我國銀行系資管業(yè)務(wù)健康有序的發(fā)展。具體來看，我們認(rèn)為中外合資理財公司有望在以下幾方面賦能

2、銀行系資管發(fā)展：吸引海外客戶，打破語言和文化障礙，滿足其對中國市場的資產(chǎn)配置需求：中國資本市場飛速發(fā)展，且 A 股在全球主要指數(shù)中的重要性也逐步提升，中國資產(chǎn)對海外資金具有吸引力。在中國金融市場持續(xù)對外開放的大背景下，合資公司可以積極對接海外股東廣泛的全球機(jī)構(gòu)及零售網(wǎng)絡(luò)，吸引海外客戶投資進(jìn)入中國市場，帶來大量增量資金。當(dāng)前諸多海外投資者對 A 股市場的猶豫主要處于語言、文化障礙以及對國內(nèi)各方面監(jiān)管機(jī)制的理解欠缺，合資公司可以利用其語言和文化上的優(yōu)勢幫助海外投資者更充分地了解國內(nèi)資本市場的機(jī)會。引入產(chǎn)品設(shè)計經(jīng)驗，貢獻(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、中后臺協(xié)作方面的專業(yè)知識和技能：外資股東將引入其久經(jīng)考驗的全球?qū)嵺`

3、經(jīng)驗和投研能力，根據(jù)投資者的需求研發(fā)更為先進(jìn)成熟的解決方案，提供包括多資產(chǎn)、權(quán)益類解決方案。我們判斷有望在確保業(yè)績的同時有效管理各種風(fēng)險。同時，外資股東還將貢獻(xiàn)其在基礎(chǔ)設(shè)施（IT、交易和運(yùn)營）方面的專業(yè)知識和技能，并且在投資者教育、投資者保護(hù)方面提供幫助。外資股東有助于中小規(guī)模的銀行理財子公司補(bǔ)充資本金：銀行理財子公司凈資本壓力整體上較小，但是對于非標(biāo)投資占比較多的理財子和城商行籌建的理財子公司而言，未來將面臨凈資本考核壓力的問題。對于海外機(jī)構(gòu)而言，銀行理財子公司仍處于起步階段，不同于市場競爭已經(jīng)較為白熱化的公募基金領(lǐng)域。同時外資機(jī)構(gòu)在組織架構(gòu)、薪酬激勵等方面的經(jīng)驗優(yōu)勢恰恰可以填補(bǔ)銀行理財子公

4、司的短板，而理財子公司的強(qiáng)大母行銷售渠道、非標(biāo)配置靈活度也是在中國資產(chǎn)管理市場實踐的獨(dú)特優(yōu)勢 兩者達(dá)成有效互補(bǔ)。當(dāng)前獲批的三家合資理財公司的中資股東均為國有大行，渠道和客群優(yōu)勢明顯。我們預(yù)計施羅德交銀理財將倚仗交行僅次于四大行的網(wǎng)點數(shù)量以及穩(wěn)定增長的零售 AUM 和客戶數(shù)加快進(jìn)軍中國市場的步伐。圖表 1: 交通銀行網(wǎng)點數(shù)僅次于四大行網(wǎng)點數(shù)，渠道優(yōu)勢明顯25,000網(wǎng)點數(shù)23,16616,60514,91211,6993,0791,8331,405 1,6062,610 2,0191,292 1,025 1,05826020,00015,00010,0005,000-注：數(shù)據(jù)截止 2019 年年

5、報；資料來源：萬得資訊，公司公告，中金公司研究部圖表 2: 交通銀行零售客戶 AUM 增速達(dá) 13.7%，私行客戶數(shù)僅次于國有大行和招行零售AUM同比增速（）18.713.713.814.313.012.810.7私行客戶數(shù)(萬戶)15.3913.6010.569.105.355.114.444.673.673.502.201.0920181816161414121210108866442200工商銀行 交通銀行 招商銀行 中信銀行 浦發(fā)銀行 民生銀行 興業(yè)銀行注：數(shù)據(jù)截止 2020 年中報；資料來源：公司公告，中金公司研究部圖表 3: 境外資管可在中國設(shè)立的在岸機(jī)構(gòu)一覽資管機(jī)構(gòu)類型監(jiān)管部門

6、/ 自律組織產(chǎn)品類別、投資標(biāo)的資金募集方式募集境外資金渠道投資境外資產(chǎn)渠道 基金管理公司（ FMC)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公募產(chǎn)品向社會發(fā)行， 募集發(fā)行管理公募證券投資基金，可投 公開募集。公募基金管資于上市交易的股票、債券、國務(wù)院證 理公司還可通過發(fā)行養(yǎng)券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍 老目標(biāo)基金，爭取被納生品種?；鸸芾砉炯白庸具€可以 入養(yǎng)老保障體系第三支QFII/RQFII可募集境外資 申請獲得合格境內(nèi)機(jī)金投資境內(nèi)公募基金管理 構(gòu)投資者 QDII 的人， 或利用基金互認(rèn)在 資質(zhì)和額度；利用滬從事私募資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)。柱的試點投資范圍。私募產(chǎn)品向合格投資者募集。中國香港等地銷售。港通、

7、深港通。人資格后） 同上（獲得公募基金管理 同上管理計劃。證券公司滿足一定條件后， 向中國證監(jiān)會申請“公募基金管理人” 業(yè)務(wù)資格后方能發(fā)行公募基金。券自營等。證券公司可以發(fā)行私募資產(chǎn) 同上中國證券監(jiān)督管理委員會證券公司證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢、財務(wù)顧問、承銷與保薦、融資融券、做市交易、證私募證券投資基金 中國證券投資基金業(yè)協(xié)會管理人 (PFM)募集發(fā)行管理私募證券投資基金。私募證券投資基金可投資上市交易的股票（包括主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板上市的股票）；債券（包括銀行間債券、交易所 向境內(nèi)合格投資者募資 無債券）；貨幣市場工具、質(zhì)押式回購、銀行存款、公開募集證券投資基金、期貨、期權(quán)、權(quán)證、收益互換等。

8、可向地方金融監(jiān)管局申請QDLP 資質(zhì)和額度。利用滬港通、深港通。可向地方金融監(jiān)管局申請QDLP 資質(zhì)和額度證券投資子基金、投資其他證券投資基金；可投資境外債券、證券基金份額 等；可投資境外未上市企業(yè)、私募股權(quán)投資基金等非公開市場領(lǐng)域等。融衍生品等標(biāo)的資產(chǎn)；可發(fā)起設(shè)立境外 向境內(nèi)合格投資人募資 無（合格境內(nèi)有限合伙人試點管理企業(yè)必須是私募投資基金管理人） 人試點管理企(QDLP)募集發(fā)行境內(nèi)有限合伙人境外投資試點基金，可投資境外證券市場、境外大宗商品、貴金屬、對沖基金、REITS、金合格境內(nèi)有限合伙 中國證券投資基金業(yè)協(xié)會私募股權(quán)投資基金 中國證券投資基金業(yè)協(xié)會管理人募集發(fā)行管理私募股權(quán)投資基金

9、，可投資未上市公司股權(quán)、可轉(zhuǎn)債、新三板公 向境內(nèi)合格投資人募資司股權(quán)等。向地方金融監(jiān)管局申請 QFLP 資質(zhì)和額度私募股權(quán)基金可以向發(fā)改委、商務(wù)部（或其地方分支機(jī)構(gòu)）以及其他有關(guān)機(jī)構(gòu)申請對外投資審批(ODI)的批準(zhǔn)，開展境外投資。向監(jiān)管部門申請合格境內(nèi)投資人 QDII 資質(zhì)；利用滬港通、深港通；利用股票債券互聯(lián)互通機(jī)制。債權(quán)資產(chǎn)，應(yīng)符合相關(guān)監(jiān)管要求和比例限制。品可投資類別相對廣泛。投資非標(biāo)準(zhǔn)化 境內(nèi)合格投資人募資。會司募集發(fā)行公募或私募銀行理財產(chǎn)品，公募理財產(chǎn)品應(yīng)主要投資于標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類 公募產(chǎn)品向社會發(fā)行， 商業(yè)銀行理財子公 中國銀行保險監(jiān)督管理委員 資產(chǎn)以及上市交易的股票，私募理財產(chǎn) 公開募

10、資。私募產(chǎn)品向 無保險資管公司中國銀行保險監(jiān)督管理委員會募集發(fā)行保險資管產(chǎn)品（私募產(chǎn)品）， 可根據(jù)產(chǎn)品類別投資于債權(quán)類、權(quán)益類 向境內(nèi)合格投資人募資 無同上、商品及金融衍生品等資產(chǎn)類別。同上等。投資標(biāo)的廣泛，包括標(biāo)準(zhǔn)和非標(biāo)準(zhǔn)股權(quán)、債權(quán)、衍生品、基金、及其他另類資產(chǎn)。會中國銀行保險監(jiān)督管理委員 有價證券信托、其他財產(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)信托 向境內(nèi)合格投資人募資 無信托公司管理運(yùn)用或者處分信托財產(chǎn)。設(shè)立并管理資金信托、動產(chǎn)信托、不動產(chǎn)信托、資料來源：外資資管機(jī)構(gòu)北京發(fā)展指南，中金公司研究部合資理財公司“一事一議”，目前批準(zhǔn)的三家均為外資控股目前尚未有監(jiān)管文件明確合資理財孫公司的設(shè)立條件、運(yùn)營模式等，批復(fù)流程

11、采取“一事一議”模式。2020 年 12 月，銀保監(jiān)會批準(zhǔn)歐洲規(guī)模最大的資產(chǎn)管理公司東方匯理資管（Amundi）和中行旗下全資理財子公司中銀理財合資設(shè)立匯華理財公司。其中，東方匯理資管出資比例為 55%，中銀理財出資比例為 45%，是國內(nèi)首家獲批籌建的由境外資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的理財公司。隨后，由貝萊德出資 50.1%的貝萊德建信于 2020 年 8 月獲批，2021年 2 月施羅德交銀理財獲批（外資持股比例為 51%）。在已經(jīng)獲批的 25 家銀行理財子公司中，三家獲批的合資理財孫公司的控股股東均為境外機(jī)構(gòu)，目前僅有匯華理財已經(jīng)正式開業(yè)并且發(fā)布產(chǎn)品。圖表 4: 理財子公司獲批及成立情況一覽理財子公

12、司目前狀態(tài)獲批日期成立日股東注冊資本(億元)建信理財已開業(yè)2018-12-262019-05-24建行150中銀理財已開業(yè)2018-12-262019-07-01中行100農(nóng)銀理財已開業(yè)2019-01-042019-07-29農(nóng)行120交銀理財已開業(yè)2019-01-042019-06-06交行80工銀理財已開業(yè)2019-02-152019-05-28工行160光大理財已開業(yè)2019-04-162019-09-25光大50招銀理財已開業(yè)2019-04-162019-11-01招行50中郵理財已開業(yè)2019-05-282019-12-18郵儲80興業(yè)理財已開業(yè)2019-06-062019-12-1

13、3興業(yè)50杭銀理財已開業(yè)2019-06-242019-12-20杭州10寧銀理財已開業(yè)2019-06-262019-12-24寧波15徽銀理財已開業(yè)2019-08-212020-04-26徽商20信銀理財已開業(yè)2020-06-152020-07-01中信50渝農(nóng)商理財已開業(yè)2020-02-192020-06-28渝農(nóng)商20南銀理財已開業(yè)2019-12-092020-08-18南京20蘇銀理財已開業(yè)2019-12-192020-08-18江蘇20平安理財已開業(yè)2020-01-022020-08-19平安50青銀理財已開業(yè)2020-02-062020-09-16青島10匯華理財已開業(yè)2019-12

14、-202020-09-27中銀理財10華夏理財已開業(yè)2020-04-262020-09-17華夏30廣銀理財已獲批2020-07-13未開業(yè)廣發(fā)50浦銀理財已獲批2020-08-04未開業(yè)浦發(fā)50貝萊德建信已獲批2020-08-23未開業(yè)建信理財、貝萊德、淡馬錫-民生理財已獲批2020-12-10未開業(yè)民生50施羅德交銀理財已獲批2021-02-22未開業(yè)交銀理財、施羅德-注：數(shù)據(jù)截止 2021 年 2 月 23 日；資料來源：萬得資訊，公司公告，中金公司研究部合資理財公司發(fā)行產(chǎn)品尚未實現(xiàn)差異化破局，外資控股下市場化激勵機(jī)制有望率先落地，期待帶來行業(yè)的鯰魚效應(yīng)從 2020 年 9 月正式開業(yè)以

15、來，匯華理財已經(jīng)成功發(fā)行 12 款理財產(chǎn)品，其中 11 款為固定收益類產(chǎn)品、1 款為開放式混合類產(chǎn)品。匯華理財當(dāng)前的產(chǎn)品譜系和中資控股的理財子公司尚未形成明顯差異（以固收類和現(xiàn)金管理類產(chǎn)品為主），但是我們認(rèn)為未來外資有望引入其在被動投資和另類投資領(lǐng)域的經(jīng)驗增厚收益、控制波動率。圖表 5: 交銀理財產(chǎn)品體系以固收類為主，配合多策略主題產(chǎn)品理財子公司產(chǎn)品體系工銀理財“4+3”產(chǎn)品體系四大基礎(chǔ)產(chǎn)品系列：現(xiàn)金管理、固收+、多資產(chǎn)組合、另類系列三大特色產(chǎn)品系列：權(quán)益、量化、跨境系列建信理財“1+5”產(chǎn)品體系1 條主線：以粵港澳大灣區(qū)高質(zhì)量發(fā)展指數(shù)為主線5 條子線：貫穿粵港澳大灣區(qū)價值藍(lán)籌、紅利低波、科技

16、創(chuàng)新、先進(jìn)制造、消費(fèi)升級 5 條子指數(shù)線中銀理財四大理財系列+特色新品四大系列：“樂享”現(xiàn)金管理系列、“穩(wěn)富”標(biāo)類固收系列、“睿富”非標(biāo)系列、“智富”混合系列特色新品：“全球配置”外幣產(chǎn)品、“福、祿、壽、禧”養(yǎng)老產(chǎn)品、“鼎富”股權(quán)投資產(chǎn)品、指數(shù)產(chǎn)品交銀理財主打穩(wěn)健固 收，布局多策略主題主打穩(wěn)健固收：把固收類產(chǎn)品打造為拳頭產(chǎn)品和旗艦產(chǎn)品多策略主題產(chǎn)品：商業(yè)養(yǎng)老、科創(chuàng)投資、長三角一體化、要素市場掛鉤等策略農(nóng)銀理財“4+2”產(chǎn)品體系4 大常規(guī)系列: 現(xiàn)金管理+固收+混合+權(quán)益2 大特色系列: 惠農(nóng)和綠色金融（ESG）中郵理財“財富管理+資產(chǎn)管理”雙維度架構(gòu)“財富管理”維度: “養(yǎng)老”“抗通脹”“盛興

17、”等分類品牌和“卓享”“尊享”等分層品牌“資產(chǎn)管理”維度: 純固收類“鴻運(yùn)”、固收+“鴻錦”、偏固收混合類“鴻元”及私募產(chǎn)品“鴻業(yè)遠(yuǎn)圖”等八大產(chǎn)系列招銀理財五大產(chǎn)品線“招贏睿智卓越”分別對應(yīng)現(xiàn)金管理產(chǎn)品、固定收益型產(chǎn)品、多資產(chǎn)型產(chǎn)品、股票型產(chǎn)品、另類產(chǎn)品及其他五大系列產(chǎn)品興銀理財主打“固收+”與權(quán)益類“固定收益+”：契合銀行理財主要客群的低風(fēng)險偏好；權(quán)益類：是興銀理財形成差異化競爭、提升業(yè)務(wù)價值的重要抓手光大理財“七彩陽光”凈 值 型 產(chǎn) 品系列紅權(quán)益系列橙混合策略類金固定收益類碧現(xiàn)金管理類青另類資產(chǎn)，與大宗商品掛鉤藍(lán)私募股權(quán)類，以另類投資為主紫結(jié)構(gòu)化投融資類，以非標(biāo)產(chǎn)品為主寧銀理財中低風(fēng)險+

18、權(quán)益類主打中低風(fēng)險產(chǎn)品，逐步推出權(quán)益類，實現(xiàn)“全產(chǎn)品、全市場”杭銀理財首輪新品聚焦科技文創(chuàng)“幸福 99”科技文創(chuàng)主題理財蘇銀理財“源”系類理財產(chǎn)品以“源”為核心理念的新產(chǎn)品體系及綜合金融服務(wù)方案，構(gòu)建“啟源”現(xiàn)金管理類、“恒源”固定收益類、“聚源”混合類、“睿源”權(quán)益類、“卓源”商品及衍生品類、“康源 ”特色養(yǎng)老類六大產(chǎn)品體系華夏理財七大系列產(chǎn)品現(xiàn)金管理類、固定收益類、權(quán)益類、商品及金融衍生品類、混合類、養(yǎng)老系列以及ESG系列理財產(chǎn)品資料來源：萬得資訊，中金公司研究部圖表 6: 交銀施羅德基金產(chǎn)品體系以混合型和債券型為主，貨幣型、QDII、FOF、指數(shù)型產(chǎn)品為輔產(chǎn)品類型只數(shù)拳頭產(chǎn)品舉例年化收益

19、率資產(chǎn)配置業(yè)績基準(zhǔn)股票型基金2交銀醫(yī)藥創(chuàng)新39.21%股票86.24%、銀行存款12.05%債券0.03%、其他1.68%85%中證醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù)收益率+15%中證綜合債券指數(shù)收益率混合型基金54交銀先進(jìn)制造22.73%股票80.03%、銀行存款13.39%債券4.40%、其他2.19%滬深300指數(shù)收益率60%+中證綜合債券指數(shù)收益率40%交銀創(chuàng)新領(lǐng)航63.05%股票92.36%、銀行存款7.13%、債券0.06%、其他0.45%滬深300指數(shù)收益率65%+恒生指數(shù)收益率 5%+中證綜合債券指數(shù)收益率30%交銀豐享A19.99%債券97.81%、銀行存款2.11%、其他0.09%中債綜合全價指

20、數(shù)債券型基金56交銀裕隆A4.78%債券96.78%、銀行存款1.83%、其他0.02%中債綜合全價指數(shù)貨幣型基金12交銀貨幣A2.84%債券34.37%、銀行存款45.18%、買入返售金融資產(chǎn)16.88%、其他3.56%六個月銀行定期存款利率（稅后）QDII基金2交銀海外中國互聯(lián)17.54%股票29.50%、銀行存款12.38%、存托憑證55.96%、其他2.16%中證海外中國互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)收益率95%銀行活期存款利率（稅后）5%養(yǎng)老FOF2交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老一年8.98%基金90.51%、股票1.33%、債券4.85%、銀行存款1.09%、其他2.22%80%中債綜合全價指數(shù)收益率+20%滬深3

21、00指數(shù)收益率指數(shù)型基金8交銀180治理ETF5.16%股票98.92%、銀行存款0.86%、債券0.20%、其他0.02%上證180公司治理指數(shù)資料來源：萬得資訊，中金公司研究部另一方面，由于三家公司外資控股比例均大于 50%，其組織架構(gòu)和薪酬激勵方面更容易落地國外成熟體系，我們預(yù)計合資公司有望提供更為優(yōu)厚且有效的薪資和晉升渠道，從而吸引更多優(yōu)質(zhì)投研人才加入并提升大類資產(chǎn)配置能力。例如在施羅德薪酬體系中，在基本薪酬和年終獎金的基礎(chǔ)上，集團(tuán)給企業(yè)員工以及公司高管都設(shè)立了股權(quán)激勵計劃（SIP），且高管配備長期激勵計劃（LTIP）。圖表 7: 施羅德薪酬激勵體系施羅德薪酬激勵體系企業(yè)員工公司高管，

22、基本政策與普通員工相同管理層的指 標(biāo)側(cè)重企業(yè) 經(jīng)營層面如 利潤率趨勢，成本控制等 方面以現(xiàn)金40%，遞延股權(quán)激 勵、遞延現(xiàn) 金60%的形 式發(fā)放在公司連續(xù)任職超過4年，因健康原因未滿4年離任可獲部分股權(quán)獎勵基于4年績效的股權(quán)激勵12個月內(nèi)不 允許交易且 有回溯條款，后續(xù)業(yè)務(wù)不 達(dá)標(biāo)將取消 獎勵員工福利，包括公司提供的高管人壽險，私人用車和司機(jī)等股權(quán)激勵（政策與員工相同）退休保障計劃長期激勵其他員工福利， 包括健康險，意外險等股權(quán)激勵(SIP)退休保障計劃個人年終獎金根據(jù)年度指定的指標(biāo)完成度發(fā)放個人年終獎金沒有上限以現(xiàn)金50%遞延股權(quán)激勵、遞延現(xiàn)金50%的形式發(fā)放其他年終獎金年終獎金基本薪酬基本

23、薪酬資料來源：公司公告，中金公司研究部綜合管理部投資決策核委員會資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)內(nèi)核委員會圖表 8: 交銀施羅德組織架構(gòu)董事會經(jīng)營管理層業(yè)務(wù)一部業(yè)務(wù)二部業(yè)務(wù)三部業(yè)務(wù)四部市場調(diào)研債券分析資產(chǎn)配置產(chǎn)品推進(jìn)策略創(chuàng)新機(jī)構(gòu)對接產(chǎn)品銷售資產(chǎn)收集銷售歸口售后管理創(chuàng)新研發(fā)產(chǎn)品設(shè)計市場分析項目推動產(chǎn)品評估登記注冊會計記賬產(chǎn)品估值運(yùn)營支持客戶服務(wù)項目評審風(fēng)險控制法律合規(guī)合同評審?fù)逗蟊O(jiān)控財務(wù)管理行政支持業(yè)務(wù)培訓(xùn)營銷管理統(tǒng)計分析業(yè)務(wù)部門債券投資部銷售業(yè)務(wù)部創(chuàng)新產(chǎn)品部運(yùn)營部風(fēng)險合規(guī)部資料來源：公司公告，中金公司研究部回顧銀行系中外合資公募基金的發(fā)展，大多未擠入第一梯隊，我們認(rèn)為主因是薪酬激勵一定程度上被銀行體系所牽制。截

24、止 2021 年 2 月，國內(nèi)共有 8 個銀行系合資基金，分別是農(nóng)銀匯理、工銀瑞信、民生加銀、浦銀安盛和中信保誠、交銀施羅德、中銀基金和中加基金。8 個合資基金均為國內(nèi)銀行（或銀行系企業(yè)）控股，持股均大于等于 50%。如工銀瑞信的股 東中，工商銀行持股達(dá) 80%。經(jīng)過 10-20 年的發(fā)展，目前銀行系合資基金公司 AUM 增速和 盈利能力分化較為明顯。2019 年-2020 年AUM 同比增速最高的公司為交銀施羅德，達(dá)到 54%，而中銀基金的 AUM 則錄得-6%的收縮。盈利能力方面，中銀基金的 2019 年 ROE 達(dá)到 29%，而農(nóng)銀匯理的 ROE 為 9%。展望合資理財子公司的發(fā)展路徑，

25、我們認(rèn)為外資資管機(jī)構(gòu)和銀行理財子公司的互補(bǔ)關(guān)系更為明確，且外資控股的架構(gòu)有助于市場化薪酬和先進(jìn)公司治理框架落地，幫助合資理財公司在理財公司能力建設(shè)階段搶占先機(jī)。圖表 9: 銀行系中外合資公募基金大都未擠入第一梯隊，我們認(rèn)為主因是薪酬激勵一定程度上被銀行體系所牽制中銀基金2004年中國銀行83.5%貝萊德投資管理（英國）16.5%3,571-6%29%中信保誠2005年中國中信有限公司50%英國保誠集團(tuán)股份有限公司50%1,11318%-浦銀安盛2007年上海浦東發(fā)展銀行51%中國農(nóng)業(yè)銀行51.67民生銀行63.33%法國安盛投資管理公司39%Amundi Asset Management 33

26、.33加拿大皇家銀行30%2,308-農(nóng)銀匯理2008年2,4145%9%民生加銀2008年1,71816%19%40%-14%1,052加拿大豐業(yè)銀行28%北京銀行44%2013年中加基金19%54%3,394施羅德投資管理30%交通銀行65%2005年交銀施羅德20%9%5,881瑞士信貸（香港）20%中國工商銀行80%2005年工銀瑞信2019年ROEAUM同比增速（億元）2020年AUM規(guī)模2019-2020年外資股東國內(nèi)股東成立時間基金公司資料來源：萬得資訊，公司公告，中金公司研究部；持股比例截至 2020 年末收盤價市凈率凈資產(chǎn)收益率（%）股息率（%）公司名稱財報貨幣交易貨幣02-

27、222020A/E2021E2022E2020A/E2021E2022E2020A/E2021E2022E圖表 10: 可比公司估值表A 股工商銀行*CNYCNY5.370.70.70.610.610.710.74.65.05.4建設(shè)銀行*CNYCNY7.290.80.70.710.910.910.94.14.44.8中國銀行*CNYCNY3.250.50.50.58.78.99.05.66.06.5農(nóng)業(yè)銀行*CNYCNY3.260.60.60.59.910.010.15.35.76.2交通銀行*CNYCNY4.620.50.40.48.68.78.86.26.77.2招商銀行*CNYCNY54.202.12.01.714.615.215.62.32.63.0中信銀行*CNYCNY5.360.50.50.48.28.58.74.34.75.2浦發(fā)銀行*CNYCNY10.710.60.50.59.79.79.85.45.86.2興業(yè)銀行*CNYCNY25.811.00.90.811.311.511.72.83.23.6華夏銀行*CNYCNY6.370.40.40.47.67.57.54.3