汽車制造行業(yè)2022年信用風險展望

1、汽車制造行業(yè)2022年信用風險展望報告概要近年來我國汽車市場進入中低速增長期，周期波動性特點凸顯。在連續(xù)三年下降后，2021年，在成本上漲、芯片短缺的不利局面下，我國汽車銷售總量在乘用車的帶動下重現(xiàn)增長，商用車銷量則有所下降；乘用車中，新能源汽車大幅增長、滲透率快速提升，我國政府多年來對新能源汽車產(chǎn)業(yè)的培育收到良好效果，市場需求已成為推動行業(yè)發(fā)展的重要力量。我國汽車行業(yè)的上游配套較完備，特別是新能源汽車發(fā)展中，動力電池在全球具有一定領(lǐng)先優(yōu)勢。但2020年下半年以來，汽車芯片供應(yīng)不足對主要汽車廠商的生產(chǎn)形成了一定制約；我國汽車芯片對外依存度較高，存在一定隱患。從需求看，近年來，SUV和中高端車偏

2、好在我國市場充分展現(xiàn)，而隨著消費群體的變化，更能承載智能+網(wǎng)聯(lián)功能的新能源汽車市場認可度快速提高；我國自主品牌廠商在SUV和新能源汽車領(lǐng)域取得優(yōu)勢，縮小了與合資企業(yè)的差距。貨車的購置需求與基建投資規(guī)模、社會物流總量等存在較大關(guān)聯(lián)性，近期我國積極的財政政策、較大的基建投資規(guī)模有利于重卡銷售的穩(wěn)定；物流業(yè)的發(fā)展、道路治超等政策的實施則有望使輕卡購置需求保持增長。受軌道交通覆蓋網(wǎng)絡(luò)擴大等因素影響，我國客車市場面臨較大壓力，近年來處于飽和狀態(tài)，未來市場需求主要依賴政策推動下公共領(lǐng)域用車、三四線城市公共交通工具的電動化更新，增長前景尚需觀望。作為資本密集型行業(yè)，汽車制造業(yè)行業(yè)集中度高。經(jīng)過2018年以來

3、的優(yōu)勝劣汰，目前行業(yè)內(nèi)債券發(fā)行人多為頭部企業(yè)，規(guī)?；瘍?yōu)勢顯著，財務(wù)表現(xiàn)整體較好，信用等級普遍較高。2021年，汽車制造企業(yè)未發(fā)生債券違約或延期兌付的情況，有一家企業(yè)的主體信用等級被下調(diào)；新發(fā)行債券規(guī)模小，票面利率低；存續(xù)債券規(guī)模和一年內(nèi)到期債券償付壓力較小。展望未來，短期看，2022年我國汽車制造業(yè)有望延續(xù)增長態(tài)勢。中長期看，一方面，需求增速降低將使行業(yè)競爭加劇，弱勢企業(yè)生存環(huán)境將不斷惡化；另一方面，行業(yè)整體仍有一定發(fā)展空間，未來出現(xiàn)連續(xù)多年景氣度下行的可能性小，行業(yè)整體有望穩(wěn)定運行，有利于多數(shù)存續(xù)債發(fā)行企業(yè)信用水平保持基本穩(wěn)定。一、汽車行業(yè)運行情況近年來我國汽車行業(yè)進入中低速增長期，周期波動

4、性特點凸顯。在連續(xù)三年下降后，2021年，我國汽車銷售總量在乘用車的帶動下重現(xiàn)增長，商用車產(chǎn)銷有所下降，庫存保持在合理水平；整車出口大幅增長，國內(nèi)企業(yè)的國際競爭力開始顯現(xiàn)。新能源汽車大幅增長、滲透率快速提升,新能源汽車產(chǎn)業(yè)政策已收到良好效果，未來燃油車市場逐步萎縮、新能源汽車加速增長仍將繼續(xù)。中國汽車市場產(chǎn)銷規(guī)模多年來持續(xù)位居全球首位，但隨著汽車普及率的提高，近年來銷量增速明顯下降，周期性波動的特點開始呈現(xiàn)。2018年2020年，我國汽車總銷量持續(xù)下降。2020年初，新冠肺炎疫情對各行各業(yè)的運轉(zhuǎn)形成沖擊，汽車市場仍延續(xù)頹勢，為刺激新能源汽車消費，我國政府延緩補貼政策退坡節(jié)奏，加之下半年疫情控制

5、較好、新能源車市場化需求開始體現(xiàn)，2020年全年我國汽車銷量降幅收窄。2021年，我國實現(xiàn)汽車銷售2627.50萬輛，同比增長3.80%,銷量連續(xù)下降的局面得以扭轉(zhuǎn)。圖1近年來我國汽車銷售情況（資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、聯(lián)合資信整理從細分市場情況來看，2018年2020年，乘用車銷量變化趨勢與汽車總銷量基本同步，呈現(xiàn)逐年下降的趨勢；2021年，乘用車銷量為2146.90萬輛，同比增長6.61%。2018年2021年，商用車銷量有所波動，其中，受到排放標準提高、治超趨嚴和基建投資力度加大等因素的拉動，2020年商用車銷量大幅增長18.69%至513.10萬輛；而因上一年度銷量的提前“透支，20

6、21年，我國商用車銷量下降4.15%至491.80萬輛。資料來源:資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、聯(lián)合資信整理新能源汽車方面，2021年，全國新能源車銷量同比增長157.50%至352.10萬輛，占汽車總銷量的比例由2020年的5.40%提高至13.40%。新能源汽車2021年的爆發(fā)，是我國政府多年來呵護、培育的結(jié)果。作為新生事物，2018年之前我國新能源汽車產(chǎn)品較單一，成本和售價居高不下,銷售對購置補貼依賴較大；因補貼政策退坡，2019年，我國新能源汽車銷量出現(xiàn)下降。但在補貼政策退坡的同時，我國政府祭出“雙積分政策大棒，從供給側(cè)強力推動，使得汽車產(chǎn)品新能源化成為業(yè)內(nèi)共識。隨著特斯拉進入中國以及主

7、流廠商紛紛布局新能源市場，2020年以來我國新能源汽車產(chǎn)品不斷豐富，加之規(guī)模效應(yīng)使得零部件采購成本下降，新能源汽車價格愈加親民，市場認可度迅速提高。2019年至2020年，我國新能源汽車銷售的驅(qū)動力迅速切換，2021年的爆發(fā)增長，是市場真實需求的體現(xiàn)。圖4近年來我國新能源車銷售情資料來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會、聯(lián)合資信生從庫存來量看，2019年以來，我國汽車單月庫存量較前幾年有較為明顯的下降；從庫存系數(shù)來看，2020年初，受疫情影響，庫存指數(shù)曾大幅上升，但隨著零售端的恢復(fù),庫存系數(shù)迅速回落，2021年各月總體在安全范圍內(nèi)運行，12月份庫存系數(shù)為1.43。庫存系數(shù)維持較低水平一定程度上顯示了生產(chǎn)端與

8、需求端在產(chǎn)品領(lǐng)域契合度較高，降低了產(chǎn)成品積壓對汽車制造商和經(jīng)銷商帶來的風險。圖5近年來汽車庫存量及環(huán)比增速（萬輛、）圖6逝10812OJ0O100XX)MlOOM.004aB資料來源：Wind,聯(lián)合資信整理.注：2020為異常值，資料來源:從進出口情況來看，自2018年開始，我國汽車和汽車底盤的出口數(shù)量超過進口數(shù)量，出口數(shù)量呈現(xiàn)波動增長態(tài)勢，進口數(shù)量波動減少。2021年，我國汽車和汽車底盤累計出口212.00萬輛，同比增長96.30%,進口數(shù)量94.00萬輛，同比增長1.08%。出口增長反映了我國汽車廠商國際競爭力的增強。圖7近年來中國汽車和汽車底盤進d資料來源：Wind、聯(lián)合資信整理二、行業(yè)

9、上游我國汽車行業(yè)的上游配套較完備，特別是新能源汽車發(fā)展中，動力電池在全球占據(jù)一定領(lǐng)先優(yōu)勢。但鋼材等原材料價格的波動增加了車企的成本控制壓力；2020年下半年以來，汽車芯片全球供應(yīng)不足對主要汽車廠商的生產(chǎn)形成了一定制約；我國汽車芯片對外依存度較高，存在一定隱患。汽車行業(yè)具有料工并重的特點，物料成本是其產(chǎn)品成本構(gòu)成的重要部分。傳統(tǒng)汽車產(chǎn)業(yè)上游涉及的鋼鐵、橡膠、機械制造、儀器儀表和電子元器件等產(chǎn)業(yè)多數(shù)較為成熟，市場化程度高、產(chǎn)能充足，有利于保障汽車行業(yè)的原材料供給。但鋼材等原材料價格的波動是影響汽車生產(chǎn)成本的重要因素；同時，近年來，隨著新能源汽車的崛起和汽車產(chǎn)品智能化的發(fā)展，動力電池成為汽車產(chǎn)業(yè)的重

10、要上游產(chǎn)業(yè)，電子元器件中的芯片產(chǎn)業(yè)對汽車產(chǎn)業(yè)影響加大。1.鋼材汽車整車及零部件生產(chǎn)需要用到冷軋板、熱軋板、電鍍鋅板和熱鍍鋅板等鋼材。鋼材價格的波動對汽車企業(yè)的利潤空間具有一定影響。我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能總體過剩，但近年來，國家供給側(cè)改革、國際市場鐵礦石等大宗商品價格波動等，整體對鋼材價格的上漲形成了一定助推，2020年初至2021年底，鋼材價格整體呈現(xiàn)波動上漲的局面。2020年上半年，受新冠肺炎疫情對下游生產(chǎn)的影響，鋼材價格明顯下降；而隨著經(jīng)濟運行逐步恢復(fù)，鋼材價格于512月持續(xù)上升，特別是1112月升幅較大。2021年以來，鋼材價格呈現(xiàn)先升后降、大幅波動的態(tài)勢，整體處于歷史高位。具體來看，2021

11、年一季度，受通脹預(yù)期以及成本抬升影響，鋼材價格開啟上漲趨勢；二季度，河北等地環(huán)保限產(chǎn)，疊加下游用鋼需求和投機需求，供需緊張推動鋼材價格繼續(xù)上漲，并于5月漲至歷史高點；此后，隨著國家出臺一系列調(diào)控政策以及下游需求放緩，鋼材價格有所回落，但原材料焦炭價格的快速攀升對鋼材價格形成一定支撐；10月至12月底，焦炭價格在政府干預(yù)下明顯下降，同時疊加用鋼需求下降，鋼材價格大幅回落，但仍高于去年同期水平?？傮w看，2021年，鋼材價格整體運行區(qū)間處于近年來高位，不利于整車企業(yè)的成本控制。圖82018-2021年Myspic；240220200180 TOC o 1-5 h z 160；140-；一，.廣、7。

12、、120：2018/06/262018/12/172019/06/132019/12/042020/06/C資料來源：.動力電池動力電池產(chǎn)業(yè)為新能源汽車提供重要部件，近年來已成為汽車供應(yīng)的重要上游產(chǎn)業(yè)。2019-2020年，因補貼政策退坡、新冠肺炎疫情對新能源汽車市場產(chǎn)生影響，我國動力電池裝車量增幅較?。?021年，我國動力電池產(chǎn)銷大幅增長，全年動力電池裝車量達154.5GWh,同比增長142.9%,對新能源汽車產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)式增長起到了重要支撐。困92016-2021年我國動資料來源：高工鋰電、中國電池網(wǎng)經(jīng)過多年的發(fā)展，我國動力電池產(chǎn)業(yè)已在全球占據(jù)領(lǐng)先位置，根據(jù)SNEResearch所統(tǒng)計202

13、1年前3季度數(shù)據(jù)，全球動力電池裝車量中，排名前10的企業(yè)占比約為93.6%,而中國企業(yè)占據(jù)其中5席（寧德時代、比亞迪、中創(chuàng)新航、國軒高科和遠景AESC）,該5家企業(yè)全球市場占有率合計約為45.9%o2021年我國動力電池裝車量大幅提高，從生產(chǎn)端看，除主要電池企業(yè)產(chǎn)線達產(chǎn)、產(chǎn)能釋放外，電池裝機結(jié)構(gòu)的變化也是重要影響因素。因能量密度的局限，2018-2020年，我國磷酸鐵鋰電池曾被邊緣化，但因比亞迪等廠商實現(xiàn)產(chǎn)品技術(shù)的突破，2021年全年我國磷酸鐵鋰電池產(chǎn)量同比增長約2.63倍，占動力電池總產(chǎn)量的比例上升至57.1%,使得行業(yè)整體產(chǎn)能利用率提升，并且一定程度上削弱了鉆價上漲對整個產(chǎn)業(yè)鏈的負面影響；

14、搭載新型磷酸鐵鋰電池的新能源汽車續(xù)航里程增加、銷售業(yè)績良好，技術(shù)進步使得動力鋰電池與新能源汽車行業(yè)形成了良性互動的局面。產(chǎn)能方面，動力電池屬新興產(chǎn)業(yè)，因行業(yè)產(chǎn)能、產(chǎn)業(yè)鏈配套等因素的限制，現(xiàn)階段總體處于供不應(yīng)求狀態(tài)。但面臨新能源行業(yè)的持續(xù)高景氣，動力電池行業(yè)巨頭正在積極布局產(chǎn)能。根據(jù)寧德時代、中創(chuàng)新航和國軒高科有關(guān)公開信息，在2025年之前，寧德時代電池產(chǎn)能預(yù)計將達到670GWh（其2021年19月鋰離子電池產(chǎn)能為106.4GWh,已建成投產(chǎn)的鋰離子電池產(chǎn)線在完成產(chǎn)能爬坡并穩(wěn)定運行后，設(shè)計年產(chǎn)能規(guī)模合計約為220GWh至240GWh）；中創(chuàng)新航2022年產(chǎn)能規(guī)劃為200GWh,2025年產(chǎn)能規(guī)劃

15、為500GWh；國軒高科2025年產(chǎn)能規(guī)模目標為300GWh（2021年產(chǎn)能約為50GWh左右）。除上述企業(yè)外，比亞迪、蜂巢能源、大眾汽車集團（中國）等也正在實施較大規(guī)模的產(chǎn)能建設(shè)計劃。動力電池及相關(guān)行業(yè)龍頭對電池產(chǎn)能和技術(shù)研發(fā)等方面的投入，將為新能源汽車行業(yè)的發(fā)展提供有力支持，但相關(guān)項目投資規(guī)模大，應(yīng)關(guān)注后續(xù)資金的接續(xù)問題。.汽車芯片隨著各種自動化功能在汽車產(chǎn)品中的應(yīng)用，品種繁多的芯片早已成為汽車生產(chǎn)所需的重要電子元器件，特別是近年來，在電動+智能化發(fā)展加速的過程中，汽車行業(yè)對芯片的需求快速增長。但與此同時，因新冠肺炎疫情影響了一些芯片企業(yè)的正常開工、部分晶圓廠遭遇事故，加之汽車產(chǎn)業(yè)內(nèi)生產(chǎn)者

16、格局變化后芯片廠商對需求預(yù)測不準確，以及市場炒作、囤貨等因素，自2020年下半年以來，全球汽車芯片供應(yīng)不足的情況凸顯，出現(xiàn)了汽車芯片價格暴漲和交付周期的延長的情況。價格方面，2020年下半年以來，部分芯片價格上漲幅度在10倍以上；交付周期方面，根據(jù)市場分析機構(gòu)SusquehannaFinancialGroup的研究報告，一般年份芯片廠商正常交貨周期多在1015周之間，2020年下半年起，芯片廠商交貨時間逐步拉長，2021年明顯長于正常年份，至年底約為25周。圖102017-2021年芯片交付周期1資料來源：SusquehannaFinancialGroup因芯片在汽車生產(chǎn)成本中所占比例不大，芯

17、片價格上漲對汽車產(chǎn)業(yè)的沖擊尚屬可控，但因芯片短缺，國內(nèi)外多數(shù)汽車廠商被迫階段性減產(chǎn)。2021年48月，我國汽車產(chǎn)量環(huán)比持續(xù)下降。因國家打擊市場炒作行為和前期訂貨逐步到位，2021年9月起，芯片供應(yīng)略有緩解，我國汽車產(chǎn)量環(huán)比出現(xiàn)增長，但仍不能充分滿足市場需求。2021年下半年，我國汽車產(chǎn)為1351.3萬輛，同比減少10.59%；年底庫存量由上年底的101.9萬輛下降至84.5萬輛。目前我國車用芯片產(chǎn)品對外依賴度很高（95%以上需要進口），針對此現(xiàn)象，科技部、工信部等已牽頭70余家單位成立中國汽車芯片產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略聯(lián)盟，以建立中國汽車芯片產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新生態(tài)、補齊行業(yè)短板，國內(nèi)車企中的比亞迪、上汽等已先后涉

18、足汽車芯片領(lǐng)域，但汽車芯片短缺難題的解決尚需一定時間。三、需求分析.乘用車市場乘用車主要面向個人消費者，近年來，SUV和中高端車需求偏好已得到充分體現(xiàn)，而隨著消費群體結(jié)構(gòu)的變化,更能承載智能+網(wǎng)聯(lián)”功能的新能源汽車市場認可度快速提高。我國自主品牌廠商在SUV和新能源汽車領(lǐng)域取得優(yōu)勢，縮小了與合資企業(yè)的差距。從車型情況看，近年來，隨著居民生活條件改善，消費者存在對汽車產(chǎn)品的改善需求，購車目標車型逐步向大型化、高端化靠攏，SUV可以滿足我國消費者的大空間偏好，近年來占乘用車的比例逐年提高，2013年SUV占比僅18.33%,而2021年該比例已提高至47.89%。隨著SUV需求的增加，各大車企加大

19、SUV的投放力度，部分國產(chǎn)品牌通過推出性價比高的SUV產(chǎn)品（如長城哈弗系列、WEY系列），市場競爭力得到顯著提高。圖11近年來我國各類乘用車市場4轎乍銷依MPV銷獻資料來源：Wind、聯(lián)合資信整理從動力來源看，2016年2020年，我國新能源汽車的滲透率逐年提高，2021年，新能源汽車銷量占汽車總銷量的比例提高至13.40%,相比2020年提高8.00個百分點。國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展，已形成較為完善的產(chǎn)業(yè)鏈，因產(chǎn)品更能承載智能、網(wǎng)聯(lián)功能，更能滿足年輕消費群體的需求，新能源汽車已成為助力我國自主品資料來源現(xiàn)多樣化趨勢隨著女牌車企變道超車的重要力量性購車人群的增加，打造更加符合女性審美及使

20、用需求的未來，隨著居民生活水平的提高，對汽車的需求將呈已成為購車主要群體，年輕車型也成為車企的增長點。從供給端來看，多家車企的眾多智能電動車型陸續(xù)上市，形成了自主品牌領(lǐng)先、外資車在SUV、新能源汽車產(chǎn)品創(chuàng)新的帶動下，近年來汽車市場對國產(chǎn)品牌汽車的消費需求明顯提升：2020年、2021同比分別提高1. 66個百分點和3. 28個百分點資料來源：Wind、聯(lián)合資信整理近年來新能源汽車銷量占汽車總銷量的比例 （單位：%）自主汽車品牌市場占有率分別為43.66%和46.94%企逐步跟上的局面，市場競爭日趨激烈。以特斯拉、新勢力為代表的車企智能化配置推陳出新，以智能構(gòu)筑產(chǎn)品賣點和品牌要素，在新能源市場快

21、速占據(jù)消費者認知。從需求端來看，消費者選擇日益豐富，智能駕駛概念日益深入終端消費者心智，智能化功能的豐富度及完成度成為購車的重要參考因素。我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（20212035年）對新能源車發(fā)展提出的目標為，到2025年，新能源汽車銷售量占新車銷售總量的比例達20%o從2021年新能源汽車推新情況和市場反響看，此目標有望在2022年提前達到。未來汽車市場有望呈現(xiàn)汽車購置總量中低速增長、周期性波動，而新能源汽車需求持續(xù)攀升的局面。.商用車市場（1）貨車市場作為生產(chǎn)工具，我國貨車購置需求與基建投資規(guī)模、社會物流總量以及車輛更新周期等存在較大關(guān)聯(lián)性。近期,我國積極的財政政策、較大的基建投資規(guī)模

22、有利于重卡銷售的穩(wěn)定；物流業(yè)的發(fā)展、道路治超等政策的實施則有望使輕卡購置需求保持增長。近年來，重型貨車（重卡）和輕型貨車（輕卡）一直是我國貨車市場的主力品種。2021年，因工信部醞釀?wù){(diào)整輕卡管理政策所引起的觀望，以及上一年度重卡銷售的提前透支，我國貨車銷量同比減少8.5%至428.8萬輛，其中，重卡銷量同比減少13.8%至139.5萬輛，但仍較2019年增長18.8%；輕卡銷量同比減少4.0%至211.0萬輛，較2019年增長12.0%；中型和微型貨車銷量占比較小，對行業(yè)整體影響不大。重卡需求主要取決于我國基建投資規(guī)模和車輛更新，具有較強的周期性。2020年，因國三排放標準貨車加速、國六排放標

23、準實施在即，我國重卡銷量創(chuàng)歷史最高紀錄(162.3萬輛)，在上一年度銷售提前透支的情形下，2021年我國重卡銷售139.5萬輛，仍屬歷史較高水平。2021年第四季度我國GDP增速已降至4%,在經(jīng)濟下行壓力加大的情況下，2022年我國財政政策有望更加積極，基建、保障房建設(shè)有望提速，有利于重卡銷售的穩(wěn)定。輕卡方面，近年來我國輕卡銷售情況較好，主要系電商、直播帶貨以及社區(qū)團購發(fā)展，提振了物流需求所致。未來，隨著人們生活水平的提高，社會對新鮮農(nóng)產(chǎn)品的需求將穩(wěn)定增長，生鮮電商的發(fā)展對運輸?shù)钠焚|(zhì)和時效性提出了更高要求，物流業(yè)對輕卡的需求有望進一步提升；同時，輕卡治超政策的實施、排放標準的逐步升級也將刺激輕

24、卡銷售。未來35年，我國輕卡需求量有望保持增長。(2)客車市場受軌道交通覆蓋網(wǎng)絡(luò)擴大等因素影響，我國客車市場面臨較大壓力，近年來處于飽和狀態(tài)，未來市場需求主要依賴政策推動下公共領(lǐng)域用車、三四線城市公共交通工具的電動化更新，增長前景尚需觀望。因高鐵網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍擴大、城市地鐵通車里程增加對公路和城市客運業(yè)造成沖擊，我國客車銷量于2014年見頂。在經(jīng)歷了連續(xù)六年的下降后，2021年，我國客車市場回暖，全年銷量為50.5萬輛，同比增長12.6%,較2019年增長7.2%o從細分車型來看，2021年，我國大型客車銷量同比減少15.4%至4.8萬輛，銷量占比較上年下降3.2個百分點至9.5%；中型客車銷量

25、同比較少3.1%至4.6萬輛，銷量占比較上年下降1.4個百分點至9.1%；輕型客車銷量同比增長19.4%至41.1萬輛，銷量占比較上年提高4.6個百分點至81.4%。近年來我國客車需求趨于輕量化，大中型客車占比下滑、輕型客車占比上升的趨勢仍在延續(xù)。從市場需求總量看，我國客車市場未來仍將承受軌道交通覆蓋范圍擴大以及家用車、網(wǎng)約車普及等因素所帶來的壓力，未來市場主要依靠更新需求支撐。在目前技術(shù)條件下，客車較之乘用車、貨車更適合電動化。我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（20212035年）提出，到2035年公共領(lǐng)域用車應(yīng)全面電動化，自2021年起國家生態(tài)文明試驗區(qū)和大氣污染防治重點區(qū)域的公共領(lǐng)域更新車輛，

26、新能源汽車比例不低于80%。此外，”十三五”期間，多地政府出臺了新能源公交車更新計劃，深圳、北京、上海、廣州公交車輛的電動化已基本完成，三四線城市公共交通工具的電動化替代在加速推進。十四五”期間，公共領(lǐng)域用車的新能源化替代，將對客車市場形成一定的支撐；而三四線城市公交車的電動化替代，一定程度上將拉升中大型客車需求。四、政策動向及其影響分析.中央政府及相關(guān)部委多次出臺政策或進行表態(tài)，穩(wěn)定和擴大汽車消費2021年1月5日，商務(wù)部等12部門聯(lián)合印發(fā)關(guān)于提振大宗消費重點消費促進釋放農(nóng)村消費潛力若干措施的通知，要求釋放汽車消費潛力，鼓勵有關(guān)城市優(yōu)化限購措施，增加號牌指標投放；開展新一輪汽車下鄉(xiāng)和以舊換新

27、，鼓勵有條件的地區(qū)對農(nóng)村居民購買3.5噸及以下貨車、1.6升及以下排量乘用車，對居民淘汰國三及以下排放標準汽車并購買新車給予補貼。2021年3月5日，國務(wù)院總理李克強在政府工作報告中提出“要持續(xù)穩(wěn)定和擴大消費穩(wěn)定增加汽車、家電等大宗消費。2021年7月30日，中央政治局會議明確提出，要挖掘國內(nèi)市場潛力、支持新能源汽車加快發(fā)展。2021年8月20日，工信部有關(guān)負責人表示，工信部將推動各地取消汽車限購措施，鼓勵地方出臺更多真金白銀的優(yōu)惠政策，推動汽車由購買管理向使用管理轉(zhuǎn)變。點評：汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展對國民經(jīng)濟的影響巨大。因居民消費能力和人口聚集效應(yīng)，當前我國汽車銷售的重要市場仍主要集中于城市，而部分大中

28、型城市因道路交通承載能力有限，近年來紛紛實行汽車限購政策，對汽車消費形成了一定制約。2021年以來，中央多部委、國務(wù)院乃至中央政治局出臺相關(guān)政策或提出指導(dǎo)性建議，有助于拉動農(nóng)村和中小城市汽車需求，并促使部分具備條件的大中型城市調(diào)整限購政策（特別是對新能源汽車），從而促進汽車市場復(fù)蘇。.乘用車企業(yè)合資股比全面放開2021年12月27日，國家發(fā)展改革委、商務(wù)部發(fā)布外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2021年版），自2022年1月1日起，取消乘用車制造外資股比限制以及同一家外商可在國內(nèi)建立兩家及兩家以下生產(chǎn)同類整車產(chǎn)品的合資企業(yè)”的限制。點評：汽車企業(yè)合資股比放開已經(jīng)歷了近4年的過渡期。因合資車

29、企品牌溢價能力強、整車銷量大，直至2021年前3季度，對合資企業(yè)的投資仍然是我國多家大型國有汽車集團的重要利潤來源，若有關(guān)國企在合資企業(yè)中持股比例被稀釋，將導(dǎo)致其利潤下降；此外，市場也有擔心，投資全面放開后自主品牌汽車受到更直接的沖擊。但2020年下半年以來，全球汽車產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型加速，我國汽車市場新能源汽車滲透率快速提升，本土企業(yè)在新能源汽車市場中已取得一定競爭優(yōu)勢。同時，經(jīng)過多年的合作，部分合資企業(yè)形成了外方主導(dǎo)技術(shù)與產(chǎn)品、中方主導(dǎo)產(chǎn)品本土化與營銷”的局面，特別是在與地方政府合作、了解市場需求等方面，合資企業(yè)往往需要中方股東的支持。截至2021年底，除華晨寶馬外，各大合資企業(yè)尚未公布外方股東要求

30、提高持股比例的消息。外方股東是否提高持股比例以及具體的提升幅度，均存在一定博弈和平衡的空間。整體看，外資股比放開對我國汽車產(chǎn)業(yè)的沖擊、對有關(guān)中方參（控）股股東的影響會低于預(yù)期。.“雙積分”政策的“大棒”進一步迫近2021年6月，工信部對2020年度乘用車企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分執(zhí)行情況年度報告進行公示。根據(jù)公示數(shù)據(jù)，2020年，國內(nèi)新能源汽車正積分437萬分，負積分106.55萬分；平均燃料消耗量正積分為436.74萬分，負積分為1171.43萬分。137家乘用車生產(chǎn)/進口企業(yè)中，有93家企業(yè)平均燃料消耗量不達標；未達標企業(yè)包括了一汽大眾汽車有限公司、上汽通用汽車有限公司、浙江豪情汽

31、車制造有限公司、上汽大眾汽車有限公司、浙江吉利汽車有限公司、重慶長安汽車股份有限公司、北京奔馳汽車有限公司、中國第一汽車集團有限公司、奇瑞汽車股份有限公司和東風汽車有限公司等。點評：截至2021年底，乘用車企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法（以下簡稱“雙積分政策）生效已滿4年，工信部已5次公布乘用車企業(yè)雙積分”考核結(jié)果。根據(jù)“雙積分政策，如車企沒有滿足積分要求，將受到暫停高油耗產(chǎn)品申報、生產(chǎn)等處罰；在負積分抵償歸零前，其油耗不達標產(chǎn)品不予列入車型公告。截至目前，工信部尚未對積分不達標的企業(yè)采取懲罰性措施，政策大棒舉而未落，但絕大多數(shù)傳統(tǒng)車企已感受到巨大壓力。2020年，一汽大眾等傳

32、統(tǒng)整車企業(yè)負積分積累較多，我國乘用車行業(yè)所產(chǎn)生正積分遠低于負積分，正積分的供不應(yīng)求將抬高積分價格，迫使傳統(tǒng)車企進行新能源車型的研發(fā)與生產(chǎn)，促進國內(nèi)新能源汽車市場的發(fā)展。.國務(wù)院及工信部、國家發(fā)改委等部門支持新能源汽車充電、換電、廢舊電池利用等配套體系建設(shè)2021年3月5日，李克強總理在政府工作報告中提出要增加停車場、充電樁、換電站等設(shè)施，加快建設(shè)動力電池回收利用體系；2021年5月20日，國家發(fā)改委、能源局發(fā)布關(guān)于進一步提升充換電基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)保障能力的實施意見（征求意見稿），表明要加快推進居住社區(qū)充電設(shè)施建設(shè)安裝，提升城鄉(xiāng)地區(qū)充換電保障能力，加強車網(wǎng)互動等新技術(shù)研發(fā)應(yīng)用，加強充換電設(shè)施運維和網(wǎng)

33、絡(luò)服務(wù)，做好配套電網(wǎng)建設(shè)與供電服務(wù)，加強質(zhì)量和安全監(jiān)督，加大財稅金融支持力度；2021年10月28日，工信部印發(fā)關(guān)于啟動新能源汽車換電模式應(yīng)用試點工作的通知，決定啟動新能源汽車換電模式應(yīng)用試點工作，納入此次試點范圍的包括北京、重慶、南京和武漢等11個城市。2021年7月7日，國家發(fā)改委印發(fā)十四五”循環(huán)經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃，明確了11項重點工程與行動，包括城市廢舊物資循環(huán)利用體系建設(shè)工程、廢電產(chǎn)品回收利用提質(zhì)行動和廢舊動力電池循環(huán)利用行動等。2021年8月19日，工信部和生態(tài)環(huán)境部等5部委聯(lián)合印發(fā)新能源汽車動力蓄電池梯次利用管理辦法，鼓勵梯次利用企業(yè)與新能源汽車生產(chǎn)、動力蓄電池生產(chǎn)及報廢機動車回收拆解等

34、企業(yè)合作，加強信息共享，利用已有回收渠道，高效回收廢舊動力蓄電池用于梯次利用，鼓勵動力蓄電池生產(chǎn)企業(yè)參與廢舊動力蓄電池回收及梯次利用。點評：充電設(shè)備不足是制約新能源汽車發(fā)展的重要因素之一，國務(wù)院已將充電樁建設(shè)列為新基建”項目之一，總理在政府工作報告中連續(xù)2年提及充電和換電設(shè)施建設(shè)，發(fā)改委、工信部等部門亦進行了相應(yīng)的政策跟進，相關(guān)政策已在各地規(guī)劃中逐步體現(xiàn)。充電設(shè)施總量不足、分布不合理的問題有望逐步解決。我國動力電池已進入集中報廢期，預(yù)計到2025年退役量將達約116GWh（約80萬噸）。廢舊動力鋰電池對環(huán)境存在巨大危害，同時也具有很大資源利用價值，但我國車用動力鋰電池還沒有全國性的回收網(wǎng)絡(luò)。動

35、力電池回收和梯次利用，可將退役的動力電池使用價值最大化，也能降低重金屬對環(huán)境的污染。只有建立健全的動力電池回收體系，才能使我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)成為真正的綠色產(chǎn)業(yè)，行穩(wěn)致遠。5、藍牌輕卡新規(guī)落地在征求意見5個月后，2022年1月12日，工信部和公安部聯(lián)合發(fā)布關(guān)于進一步加強輕型貨車、小微型載客汽車生產(chǎn)和登記管理工作的通知（以下簡稱通知F）,并配發(fā)了相關(guān)技術(shù)規(guī)范。通知對登記為輕型貨車的多項指標進行了規(guī)范和統(tǒng)一，要求不符合技術(shù)規(guī)范的在產(chǎn)產(chǎn)品自2022年3月1日起應(yīng)停止生產(chǎn)，提出違規(guī)的生產(chǎn)企業(yè)應(yīng)承擔刑事責任。點評：藍牌輕卡”系指在可以使用藍底白字號牌（藍牌）的貨車，較之黃牌車，其最大優(yōu)勢為具有中心城區(qū)通行

36、權(quán)。2019年，為激活城市配送活力，交通運輸部取消了有關(guān)資質(zhì)要求，大幅降低有關(guān)藍牌輕卡運營的準入門檻。但因我國輕卡的生產(chǎn)制造及市場準入管理、注冊登記和路權(quán)管理、運營管理分屬不同部門，不同部門依據(jù)不同標準，出現(xiàn)了部分產(chǎn)品為上藍牌而大噸小標的現(xiàn)象，部分商用車企業(yè)甚至將超載能力（實際運載能力超出標稱運載能力）作為產(chǎn)品的競爭力，對貨運市場秩序和道路脅交通安全造成了不利影響。本次通知及相關(guān)技術(shù)規(guī)范對輕型卡車的多項技術(shù)指標做出具體規(guī)定，且由工信部和公安部聯(lián)合發(fā)布，有助于規(guī)范輕卡產(chǎn)品、防止不正當競爭、降低生產(chǎn)企業(yè)的風險；同時，新規(guī)降低了合規(guī)產(chǎn)品的單車運力，將帶來輕卡購置需求的提升。五、行業(yè)內(nèi)企業(yè)信用狀況因行

37、業(yè)的資本密集型特點，汽車制造業(yè)存續(xù)債券發(fā)行人信用等級整體較高。2021年，汽車制造業(yè)未發(fā)生債券違約或延期兌付的情況，有一家企業(yè)的主體信用等級被下調(diào);新發(fā)行債券規(guī)模小，票面利率低；存續(xù)債券規(guī)模和一年內(nèi)到期債券償付壓力較小。.行業(yè)內(nèi)發(fā)債企業(yè)信用等級變動情況2021年，汽車制造行業(yè)1存續(xù)債券發(fā)行人中，有1家企業(yè)（重慶小康工業(yè)集團股份有限公司）的信用等級被下調(diào)（由AA下調(diào)至AA-,評級展望為穩(wěn)定）。截至2021年底，汽車制造行業(yè)存續(xù)債券發(fā)行人中，具備有效主體信用等級的企業(yè)共15家，從主體信用等級分布看，信用等級為AAA的企業(yè)共11家，AA+的企業(yè)共3家，AA-的企業(yè)1家。目前汽車制造行業(yè)發(fā)債企業(yè)信用等

38、級整體較高，主要由行業(yè)的資本密集型特點所決定，也是近年來市場競爭中，部分弱勢企業(yè)被淘汰的結(jié)果。.行業(yè)內(nèi)企業(yè)到期債券兌付情況2021年，汽車制造行業(yè)中，共有10家企業(yè)的25期債券到期兌付/回售（不含當年發(fā)行并到期的超短期融資券），兌付/回售本金合計310.85億元，未出現(xiàn)違約或延遲兌付的情況。具體情況如下表所示。發(fā)行人債券簡稱債券本金票面利率主體1東風汽車集團股份有限公司18東風0135.49AA718東風03203.96兌付本金合計北京汽車股份有限公司18京汽Y1205.60AA/16京汽綠色債01253.4514京汽MTN00145.7414京汽MTN00235.5414京汽MTN00335

39、.54兌付本金合計北京汽車集團有限公司16京汽集MTN003203.65AA/16京汽集MTN002A9.253.5016京汽集MTN001A193.5014北汽集MTN00185.72兌付本金合計56浙江吉利控股集團有限公司20吉利SCP003201.93AA718吉利MTN002204.5515吉利吉203.88兌付本金合計長城汽車股份有限公司20長城汽車SCP001200.203中國重型汽車集團有限公司16重汽0115.63.45AA7鄭州宇通集團有限公司16宇通02103.50AA719亞迪Y156.2018亞迪綠色債01104.9818亞迪01303.20.行業(yè)內(nèi)企業(yè)2021年債券發(fā)

40、行及當前存續(xù)債券情況2021年，汽車制造行業(yè)存續(xù)債券發(fā)行人中共有3家企業(yè)發(fā)行了5期債券（不含當期已兌付的超短期融資券），發(fā)行規(guī)模合計100億元。因發(fā)行人主體及債券信用等級均為AAA,發(fā)行利率最高為3.97%,處于較低水平。表22021年汽車制造行業(yè)存續(xù)債券發(fā)行人債3發(fā)行人債券簡稱北京汽車股份有限公司21京汽0121京汽股SCP003浙江吉利控股集團有限公司21吉利MTN001（高成長f21吉利債01長城汽車股份有限公司長汽轉(zhuǎn)債資料來源：Wind,聯(lián)合資信整理截至2021年底，汽車制造行業(yè)存續(xù)債券發(fā)行人共15家，存續(xù)債券共71期，債券余額合計1161.48億元。15家發(fā)行人中，北京新能源汽車股份

41、有限公司、北京汽車集團有限公司的券余額分別相當于其2020年底凈資產(chǎn)的57.45%和27.06%,其余13家發(fā)行人存續(xù)債券余額與2020年底凈資產(chǎn)之比在15%之下。與較大規(guī)模的凈資產(chǎn)相比，汽車制造行業(yè)總體債券償付壓力不大。表3截至2021年底汽車制造行業(yè)存續(xù)債券發(fā)行人.企業(yè)名稱主體級別存續(xù)債券期數(shù)存續(xù)慎分余額一年到期二額中國第一汽車集團有限公司AAA3150.000.上海汽車集團股份有限公司AAA250.0050.東風汽車集團股份有限公司AAA4107.0067.廣州汽車集團股份有限公司AAA243.7613.北京汽車股份有限公司AAA454.0038.北京汽車集團有限公司AAA29321.7

42、558.浙江吉利控股集團有限公司AAA8170.0070.長城汽車股份有限公司AAA134.990.中國重型汽車集團有限公司AAA343.8943.鄭州宇通集團有限公司AAA215.0015.比亞迪股份有限公司AAA589.0269.北汽福田汽車股份有限公司AA+110.0010.重慶小康工業(yè)集團股份有限公司AA-12.070.截至2021年底，汽車制造行業(yè)存續(xù)債券中，于2022年底之前到期（或面臨回售選擇）的債券本金合計484.67億元，未來一年內(nèi)債券集中償付壓力不大。五、發(fā)債企業(yè)財務(wù)表現(xiàn)本文中，聯(lián)合資信依據(jù)樣本企業(yè)財務(wù)指標的算術(shù)平均值，分析行業(yè)內(nèi)發(fā)債主體2020年以來財務(wù)指標的變化情況。根

43、據(jù)wind數(shù)據(jù)，截至2021年底，我國汽車制造企業(yè)中存續(xù)債發(fā)行主體共15家（詳見表3）,因其中的北京新能源汽車股份有限公司2020年以來多項數(shù)據(jù)波動過大，聯(lián)合資信未將其納入樣本；剩余14家企業(yè)中，因東風汽車集團股份有限公司未公布2021年三季度報告，聯(lián)合資信在對發(fā)債企業(yè)2021年19月、2021年9月底數(shù)據(jù)的分析中，將其剔除（與之進行對比的相關(guān)數(shù)據(jù)同樣亦采用13家樣本）。.資產(chǎn)構(gòu)成2020年以來，汽車制造業(yè)發(fā)債企業(yè)資產(chǎn)總額保持增長，資產(chǎn)規(guī)模大；貨幣資金占比較高、應(yīng)收賬款控制情況較好，長期股權(quán)投資和固定資產(chǎn)等非流動資產(chǎn)變化不大。2020年，我國汽車產(chǎn)銷量降幅收窄，下半年市場全面回暖，樣本企業(yè)通過

44、利潤積累和增加負債，資產(chǎn)規(guī)模整體有所增長。截至2020年底，樣本企業(yè)資產(chǎn)總額平均值較上年底增長10.46%。從幾個重點科目看，貨幣資金均值增長16.81%且占比提高0.87個百分點，主要得益于整車企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中較為強勢，銷售結(jié)算方式對自身有利；相應(yīng)的，應(yīng)收賬款均值增幅很小，且占比下降0.42個百分點。存貨增長14.93%,主要系原材料價格上漲以及下半年訂單增加、樣本企業(yè)備貨增加所致。固定資產(chǎn)均值增長5.14%,與樣本企業(yè)產(chǎn)線升級以及對新能源汽車相關(guān)項目的投資有關(guān)；固定資產(chǎn)占比略有下降。截至2021年9月底，樣本企業(yè)資產(chǎn)總額均值較年初增長3.89%至2696.26億元，平均資產(chǎn)規(guī)模很大。其中，應(yīng)

45、收賬款均值較年初增長9.71%,低于收入規(guī)模增幅（見表5）,基本合理；貨幣資金較年初增長5.92%,占比上升至16.35%,顯示樣本企業(yè)流動性繼續(xù)向好。表42019-2020年底及2021年9月底，（單位：億元、%,個?項目2019年2020年2021年貨幣資金389.97455.52貨幣資金占比15.1716.05存貨226.10259.854存貨占比8.809.15應(yīng)收賬款141.00142.72應(yīng)收賬款占比5.495.03長期股權(quán)投資211.43220.65長期股權(quán)投資占比8.237.77固定資產(chǎn)401.12421.744固定資產(chǎn)占比15.6114.86總資產(chǎn)2569.942838.85

46、2(資料來源：Wind,聯(lián)合資信整理.盈利情況2020年以來，汽車制造業(yè)發(fā)債企業(yè)投資收益基本穩(wěn)定；收入規(guī)模的擴大和主營業(yè)務(wù)獲利能力的增強帶動了利潤的增長。我國汽車行業(yè)存在較多中外合資的聯(lián)營或合營企業(yè),多年來，投資收益是幾家大型汽車集團利潤的重要來源;2020年，樣本企業(yè)投資收益總體變化很小。主營業(yè)務(wù)方面，2020年，我國汽車銷量有所減少，但中高價位車型銷售占比有所提升，樣本企業(yè)銷售收入均值同比增長2.99%；從反映企業(yè)主營業(yè)務(wù)獲利能力的調(diào)整后營業(yè)利潤率看，2020年該項指標均值有所下降，主要系樣本企業(yè)中個別經(jīng)營規(guī)模較小的企業(yè)（如小康股份）該項指標下降較多所致，其他企業(yè)調(diào)整后營業(yè)利潤率總體有所提

47、高。2020年，樣本企業(yè)利潤總額同比略有增長，主要來自主營業(yè)務(wù)的貢獻。2021年前三季度，我國汽車行業(yè)雖面臨旺盛的市場需求，但產(chǎn)量受到了缺芯等因素的制約。在上述因素作用下，樣本企業(yè)銷售收入和利潤總額的均值同比分別增長12.04%和16.06%o表520192020年及2021年1一9月樣本企項目2019年2020年202119營業(yè)總收入2192.682258.311676.調(diào)整后營業(yè)利潤率2.231.911.投資凈收益47.6647.5129.利潤總額136.43138.18106.總資產(chǎn)報酬率4.734.44注：2021年1-9月總資產(chǎn)報酬率及其對比數(shù)未年化資料來源：Wind,聯(lián)合資信整理.資本結(jié)構(gòu)及償債指標汽車制造業(yè)發(fā)債企業(yè)所有者權(quán)益規(guī)模大，債務(wù)負擔整體處于合理水平，持續(xù)經(jīng)營和投資所獲利潤及現(xiàn)金流對債務(wù)的覆蓋能力整體較強。截至2020年底，樣本企業(yè)所有者權(quán)益均值較上年底增長7.54%,全部債務(wù)均值較上年底增長14.84%,受其影響，全部債務(wù)資本化比率均值上升1.57個百分點。2020年，樣