證券信用評級《信用評級理論與實務》課件

1、第二部分 信用評級實務第五章 證券信用評級第1頁，共151頁。主要內容一、債券信用評級二、股票評級三、基金評級第2頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（一）債券信用評級的含義信用評級，廣義的說是在信用關系復雜的市場經(jīng)濟環(huán)境下，對企業(yè)、債券發(fā)行者、金融機構等市場參與主體，就其將來完全償還或按期償還債務的能力及其可償債程度進行綜合評價的業(yè)務。由于信用評級是對經(jīng)濟活動中借貸信用行為的可靠性和安全程度進行的分析，并提供有關信用風險程度的信息，因而有助于投資者（授信人）判斷某一固定收入的投資發(fā)生損失的相對可能性。第3頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（一）債券信用評級的

2、含義債券信用評級是以企業(yè)或經(jīng)濟主體發(fā)行的有價債券為對象進行的信用評級。債券信用評級大多是企業(yè)債券信用評級，是對具有獨立法人資格企業(yè)所發(fā)行某一特定債券，按期還本付息的可靠程度進行評估，并標示其信用程度的等級。在實際中，債券信用評級是信用評級的核心內容，故有時信用評級即指債券信用評級。債券按照發(fā)行機構的不同可以分為政府債券、金融債券、企業(yè)債券。政府和政府資助企業(yè)債券一般不進行評級，因為它是以政府為最后擔保人，而政府破產(chǎn)的可能性極小，因此不需要進行債券評級。而政府資助的企業(yè)則是政府做隱性擔保，違約風險極低。因此金融債券和企業(yè)債券是債券評級的研究重點。第4頁，共151頁。表 5-1 債券評級的主要評級

3、對象及內容債券評級對象具體內容短期融資券短期融資券是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的，約定在年內還本付息的債務融資工具。發(fā)行短期融資券須報中國人民銀行備案，由中國銀行間交易商協(xié)會依據(jù)銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具管理辦法及中國人民銀行相關規(guī)定對短期融資券的發(fā)行與交易實施管理。中期票據(jù)中期票據(jù)是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場按照計劃分期發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具。企業(yè)債企業(yè)債是指企業(yè)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內還本付息的有價證券。符合條件的具有法人資格的企業(yè)，在銀行間債券市場面向所有投資人發(fā)行，由國家發(fā)改委根據(jù)企業(yè)債券管理條例進行發(fā)行管理

4、。公司債公司債是公司依照法定程序發(fā)行、約定在一年以上期限內還本付息的有價證券。公司債在證券市場發(fā)行，發(fā)行主體為上市公司或符合發(fā)行要求的非上市企業(yè)，由中國證監(jiān)會依據(jù)證券法和公司法進行管理。金融債根據(jù)銀監(jiān)會定義，所謂金融債務是指依法在中華人民共和國境內設立的金融機構法人在全國銀行間債券市場發(fā)行的、按約定還本付息的有價證券。金融機構法人，包括政策性銀行、商業(yè)銀行、企業(yè)集團財務公司及其他金融機構。次級債銀監(jiān)會定義，所謂次級債券是指固定期限不低于年（包括年），除非銀行倒閉或清算，不用于彌補銀行日常經(jīng)營損失，且該項債務的索償權排在存款和其他負債之后的商業(yè)銀行長期債務。混合資本債券混合資本債券是針對巴塞爾資

5、本協(xié)議對于混合（債務、股權）資本工具的要求而設計的一種債券形式，所募資金可計入銀行附屬資本。與目前各家銀行發(fā)行的次級債相比，混合資本債券具有較高的資本屬性，當銀行倒閉或清算時，其清償順序列于次級債之后，先于股權資本。非債券類信用評級借款企業(yè)信用評級；企業(yè)綜合財務實力信用評級；銀行信用評級；機構信用評級；擔保機構信用評級；財務公司評級；證券公司信用評級；信托公司評級；基金公司信用評級；租賃公司信用評級；集團公司信用評級；高科技企業(yè)信用評級；企業(yè)信譽評級。第5頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（二）債券信用評級的等級設置目前國際上公認的最具權威的信用評級機構有標準普爾公司、穆迪公

6、司和惠譽公司。三大評級公司對短期債券（期限在一年以內）和長期債券設置了不同的等級標準。對于長期債券，標準普爾公司的級別設置由高到底依次為AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C、D。AA至CC各級之間還可以按照“+”“-”號細分。穆迪公司的信用等級分為AAA、Aa、A、Baa、Ba、B、Caa、Ca、C等。Aa至Caa各級可以再按照“1”“2”“3”細分。對于短期債券，不同評級公司采用不同的字母進行等級標識設定。第6頁，共151頁。表 5-1 穆迪和標準普爾公司信用等級設置（長期債券）穆迪公司標準普爾公司級別信用程度級別信用程度Aaa最優(yōu)等級AAA最優(yōu)等級Aa高等級AA中高等級A較

7、高等級A中等偏上等級Baa一般等級BBB中等Ba具有投機因素的等級BB中等偏下等級B一般不宜考慮投資的等級B投機性等級Caa容易失敗的等級CCC、CC完全投機性等級Ca高度投機的等級C失敗的等級C最差的投資等級DDD、DD失敗的等級第7頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（二）債券信用評級的等級設置17世紀，英國政府經(jīng)議會批準，開始發(fā)行了以稅收保證支付本息的政府公債，該公債信譽度很高。當時發(fā)行的英國政府公債帶有金黃邊，因此被稱為 “金邊債券”。在美國，經(jīng)權威性資信評級機構評定為最高資信等級（AAA級）的債券，也稱“金邊債券”。后來，“金邊債券”一詞泛指所有中央政府發(fā)行的債券，即

8、“國債”。 上述債券信用等級的標準中大致可以分為三級： A級債券，是最高級別的債券。特點是：本金和收益的安全性最大；它們受經(jīng)濟形勢影響的程度較小；收益水平較低，籌資成本也低。對于級債券來說，利率的變化比經(jīng)濟狀況的變化更為重要。因此，一般人們把級債券成為信譽良好的“金邊債券”，對特別注意利息收入的投資者或保值者是較好的選擇。B級債券，對哪些熟練的證券投資者來說特別有吸引力，因為這些投資者不情愿只購買收益較低的級債券，而甘愿冒一定風險購買收益較高的級債券。特點是：債券的安全性、未定性及利息收益會受到經(jīng)濟中不穩(wěn)定因素的影響；經(jīng)濟形勢的變化對這類債券的價值影響很大；投資者冒一定風險，但收益水平較高，籌

9、資成本與費用也較高。C級和D級，是投機性或賭博性的債券。債券很有可能無力償還貸款或者不能夠履行其財務承諾。第8頁，共151頁。表 5-2 穆迪公司信用等級設置（短期債券）等級評定Prime-1（P-1）發(fā)行人（或相關機構）短期債務償付能力最強。Prime-2（P-2）發(fā)行人（或相關機構）短期債務償付能力較強。Prime-3（P-3）發(fā)行人（或相關機構）短期債務償付能力尚可。Not Prime（NP）發(fā)行人（或相關機構）不在任何Prime評級類別之列。第9頁，共151頁。等級評定A-1償還債務能力較強，為標準普爾給予的最高評級。此評級可另加+號，以表示發(fā)債人償還債務的能力極強。A-2償還債務的能

10、力令人滿意。不過相對于最高的評級，其償債能力較易受外在環(huán)境或經(jīng)濟狀況變動的不利影響。A-3目前有足夠能力償還債務。但若經(jīng)濟條件惡化或外在因素改變，其償債能力可能較脆弱。B償還債務能力脆弱且投機成份相當高。發(fā)債人目前仍有能力償還債務，但持續(xù)的重大不穩(wěn)定因素可能會令發(fā)債人沒有足夠能力償還債務。C目前有可能違約，發(fā)債人須倚賴良好的商業(yè)、金融或經(jīng)濟條件才有能力償還債務。由于其財務狀況，目前正在受監(jiān)察。在受監(jiān)察期內，監(jiān)管機構有權審定某一債務較其它債務有優(yōu)先權。SD/D當債務到期而發(fā)債人未能按期償還債務時，即使寬限期未滿，標準普爾亦會給予D評級，除非標準普爾相信債務可于寬限期內償還。此外，如正在申請破產(chǎn)或

11、已作出類似行動以致債務的付款受阻，標準普爾亦會給予D評級。當發(fā)債人有選擇地對某些或某類債務違約時，標準普爾會給予SD評級（選擇性違約）。表 5-3 標準普爾公司信用等級設置（短期債券）第10頁，共151頁。表 5-4 我國銀行間債券市場短期債券信用等級設置A-1級為最高級短期債券，其還本付息能力最強，安全性最高A-2級還本付息能力較強，安全性較高A-3級還本付息能力一般，安全性易受不良環(huán)境變化的影響B(tài)級還本付息能力較低，有一定的違約風險C級還本付息能力很低，違約風險較高D級不能按期還本付息同時，我國債券市場的最大發(fā)行和交易市場銀行間市場對債券評級的等級設置也有其自行的標準，見下表5-4。第11

12、頁，共151頁。等級含義AAA級償還債務的能力極強，基本不受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險極低AA級償還債務的能力很強，受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響不大，違約風險極低A級償還債務的能力較強，較易受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險極低BBB級償還債務的能力一般，受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響較大，違約風險一般BB級償還債務能力較弱，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響很大，有較高違約風險B級償還債務的能力較大地依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險極高CCC級償還債務的能力極度依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險極高CC級在破產(chǎn)或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務C級不能償還債務表 5-5 我國銀行間債券市場長期債券信用等級設置第12頁，共1

13、51頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容根據(jù)普通債券的特殊性，一般情況下需考慮發(fā)債主體和融資項目、個體評級與外部支援評級、外部因素與內部管理、靜態(tài)與動態(tài)、定性與定量等多方面的因素，對債券發(fā)行主體的償債能力、信譽狀況、履約可靠性和安全性程度進行調查、研究、綜合分析，結合發(fā)債主體和融資項目的現(xiàn)金流分析，對其信用能力作出綜合的評價。評價的框架和內容如圖所示：第13頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析行業(yè)與企業(yè)素質分析主要考察債券發(fā)生著所處的行業(yè)在宏觀經(jīng)濟結構中的地位、行業(yè)政策、行業(yè)發(fā)展狀況、業(yè)內競爭程度等行業(yè)特

14、征。還必須考察債券發(fā)行者在行業(yè)內的地位和主要競爭者的優(yōu)劣，以及發(fā)行者自身所處的波動周期和生命周期。作為發(fā)債主體，企業(yè)的基本素質、財務狀況等方面對債券信用等級的確定起到了一個基礎的作用。第14頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析行業(yè)風險分析分析要素如下:（1）宏觀經(jīng)濟分析的目的的是為了熟悉和把握宏觀經(jīng)濟的運行機制及其發(fā)展趨勢，以便正確判斷對評級對象所屬行業(yè)的狀況和利潤波動的影響。考察內容涉及三個方面:觀經(jīng)濟運行、經(jīng)濟政策和主要經(jīng)濟指標。第15頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質

15、分析（2）行業(yè)政策。政府現(xiàn)行或未來的政策和相關法律在很大程度上影響行業(yè)競爭狀況。在我國，政府管制范圍會涉及一些關系國計民生的行業(yè)，比太公共事業(yè)、航空和鐵路運輸業(yè)等。對政府采取的有關企業(yè)或行業(yè)的種種舉措需要做出評價，一些管制措施如價格控制等通常會對相關行業(yè)產(chǎn)生相當大的影響。尤其是左判斷政府是鼓勵還是限制某一行業(yè)發(fā)展時，相關產(chǎn)業(yè)政策是一個重要的考慮因素。第16頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（3）法律制度。這方面著重分析行業(yè)受到哪些法規(guī)的影響、近期可能出現(xiàn)的相關立法趨勢以及對相關行業(yè)會產(chǎn)生正面、負面還是中性的影響。例如，公路收費對運

16、輸公司的影響。反壟斷法對行業(yè)價格聯(lián)盟的制約等。第17頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（4）行業(yè)的主要經(jīng)濟特征。不同行業(yè)有著不同的經(jīng)濟特征。接近完全競爭的行業(yè)(如化工、造紙)的波動性比需求相對穩(wěn)定或不斷增長的接近完全壟斷的行業(yè)(如石油、天然氣)要高出許多。行業(yè)的主要經(jīng)濟特征直接影響著企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略。一般而言，評級對象所屬行業(yè)的類型通常制約著其信用等級范圍。高風險且易波動的行業(yè)應在等級中體現(xiàn)出來。例如，對處于高風險行業(yè)的評級對象，無論其財務狀況多么穩(wěn)健，都很難獲得高級別；但是，這并非意味著處于低風險行業(yè)的評級對象都會自然地獲得高等級

17、。第18頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（5）行業(yè)所處生命周期階段。行業(yè)生命周期，或產(chǎn)品細分市場是處于增長還是成熟階段，決定著企業(yè)的擴張決策和其他資本支出需求。衰退的行業(yè)以及高度波動和競爭激烈的行業(yè)會對評級對象的長期級別產(chǎn)生不利的影響?？紤]因素包括行業(yè)利潤的波動性、利潤基礎的穩(wěn)定性以及利潤來源(增長點)的多樣性。第19頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（6）行業(yè)內的競爭。行業(yè)的競爭程度直接影響著行業(yè)的獲利能力。各行業(yè)的盈利能力有很大不同，然而是有規(guī)律可循、可以預測的

18、。影響行業(yè)競爭程度的因素有進入障礙(如技術含量)、供貨商、買方和替代產(chǎn)品。分析的目的是評估上述因素的未來變化對行業(yè)獲利能力的影響。第20頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析企業(yè)的競爭地位分析中，企業(yè)的競爭地位直接影響著其獲利能力。需明確以下幾個問題:評級對象具有何種競爭優(yōu)勢以及競爭優(yōu)勢能否持久;經(jīng)營成功的關鍵點在哪里;在所屬行業(yè)內存在哪些弱勢以及是否已做出努力來改善它;是否按照競爭戰(zhàn)略來指導企業(yè)活動，如研發(fā)、營銷等。不同的行業(yè)具有不同的核心競爭點，有的特別強調價格競爭有的較為重視品質，有的則講求服務，其他如銷售網(wǎng)絡、形象、產(chǎn)品差異化

19、等等都可能成為某個產(chǎn)業(yè)最關鍵的競爭焦點。第21頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析評估一個業(yè)務多角化的公司，涉及的每個重要產(chǎn)業(yè)都要做個別分析，并將產(chǎn)業(yè)的風險按其對該公司的重要程度予以加權整合，同時將多角化對競爭定位可能帶來的潛在影響考慮進去。一般認為多角化有助于風險分散，但是如果多角化所涉及的產(chǎn)業(yè)對于景氣變化的反應都十分接近的話，對分散風險所能產(chǎn)生的效益就很有限。最重要的是公司當局管理不同事業(yè)的能力。因為涉足陌生的領域反而會削弱原有事業(yè)的成功基礎。因此，在評估多角化的影響時，要特別著重于管理團隊的能力與經(jīng)驗。第22頁，共151頁。一

20、、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析根據(jù)美國著名教授Michael Porter在哈佛商業(yè)評論上所發(fā)表的文獻“From competitive advantage to corporate strategy”，探討美國企業(yè)采取多角化策略時的做法與經(jīng)驗，按照其統(tǒng)計資料，大多數(shù)美國公司的多角化經(jīng)營是采取購并策略進入新工業(yè)或新事業(yè)領域。這份報告指出。大約有70%的新加入者運用購并策略，22%采用新建立，其他8%則采用人股方式進行多角化。但約有超過74%的非相關多角化以失敗收場。規(guī)模大小往往代表了市場力(market power)的高低，包括產(chǎn)品線廣度、行銷

21、網(wǎng)密度及市場占有率。很多產(chǎn)業(yè)都需要較為多樣化的產(chǎn)品線，或是全國性的行銷網(wǎng)，因此規(guī)模即可作為這一層面的評估項目。第23頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析規(guī)模評估的重點在于其規(guī)模是否能夠有助于獲得市場優(yōu)勢。中小企業(yè)的特點是業(yè)務集中及缺乏財務彈性。一旦某一產(chǎn)品、地區(qū)發(fā)生變化，加之財務來源有限，就可能產(chǎn)生相當大的危險。一些大型企業(yè)即使處于經(jīng)營困境，也仍然有持久競爭力（staying power），持久競爭力包括企業(yè)的大量雇員、累計的巨額資產(chǎn)與銀行的緊密聯(lián)系等因素。大公司通常已經(jīng)累積了相當?shù)馁Y產(chǎn)，必要時可以出售取現(xiàn)，渡過難關。銀行在企業(yè)中的

22、大量貸款暴露也會使銀行很難拒絕給予這些企業(yè)進一步的援助，這些都是小公司難以企及的先天條件。第24頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析市場份額的分析是一項重要指標，但是高的占有率并不一定代表競爭優(yōu)勢或是處于產(chǎn)業(yè)領袖地位，還要根據(jù)其所屬產(chǎn)業(yè)的競爭性質而定。在寡占競爭的產(chǎn)業(yè)中，各個主要競爭者的規(guī)?？赡芏己艽?，但是每一家都沒有明顯的優(yōu)勢或劣勢;在高度分散的產(chǎn)業(yè)中，即使是其中的大公司也無法取得價格領袖的地位。第25頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析另一方面，成長迅速的公司也需特別

23、關注。許多獲得初期成功的公司，由于急功近利，難免顯得過于浮躁，不惜以積極的財務政策來追求更大的目標。但是從歷史的軌跡來看，以激進的手段很少能使公司由投機級順利晉級到投資級，其失敗破產(chǎn)的案例屢見不鮮。企業(yè)內部管理分析是對于企業(yè)內部管理的分析主要集中在企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、風險管理和融資政策上，通過分析企業(yè)管理層和組織結構來評估。雖然對企業(yè)管理素質的評倫大多為主觀性分析，但一段時間的企業(yè)財務績效也提供了對企業(yè)管理水平的客觀評價。第26頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析(1)管理層素質。金字塔塔尖決定了金字塔的高度，企業(yè)管理團隊的水平和素質決定

24、了企業(yè)發(fā)展的水平。對管理層的分析主要包括歷史業(yè)績、發(fā)展戰(zhàn)略評價、財務和風險政策。的法律文件。歷史業(yè)績?yōu)榕袛喙芾韺铀刭|提供了客觀的依據(jù)?？疾斓闹攸c是:管理層的背景、資格和經(jīng)驗，建立良好的業(yè)務組合的能力，以及提高經(jīng)營效益和市場地位的能力。第27頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析(1)管理層素質。完善的戰(zhàn)略計劃不僅包括公司的發(fā)展目標、應對突發(fā)事件的措施以及公司解決問題的策略，而且包括公司制定的融資戰(zhàn)略，以及管理層的財務目標和政策等。評價管理層制定的未來發(fā)展計劃時，企業(yè)過去對經(jīng)營計劃的執(zhí)行和實現(xiàn)情況是一個重要的判斷依據(jù)。管理層對于風險的態(tài)

25、度是激進的還是穩(wěn)健的，可以通過分析企業(yè)擴張模式是采用內部逐步積累還是兼并收購來獲得一些信息，看其是否符合企業(yè)的總體戰(zhàn)略目標和需要。通過并購實現(xiàn)企業(yè)擴張并非一定對企業(yè)信用產(chǎn)生負面影響，雖然并購往往需要大量資金，帶來財務風險，但是并購可以減少同行業(yè)內的競爭對手。關鍵問題是管理層在為企業(yè)擴張籌集資金時如何選擇債務融資和權益融資的比例，公司對于債務增加的承受能力以及新增資產(chǎn)的戰(zhàn)略適應性。第28頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（2）組織評估。企業(yè)本質上是一種組織，企業(yè)行為歸根結底是一種組織行為。一般來說，組織是指系統(tǒng)內的有序結構或這種有序

26、結構的形成過程。企業(yè)內如果隱伏著組織問題，可能影響日后的償債能力。在很多公司，一兩位董事就是公司的主要持股人，在這種情況下，他們能夠對公司的政策和經(jīng)營計劃施加影響。而在相當多的公司，總裁或主席和首席執(zhí)行官由同一人擔任，這意味著該公司的管理方式可能是極為專制的。第29頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（2）組織評估。如果一個公司沒有制定限制個人(指總裁/主席和首席執(zhí)行官)權力的規(guī)定，或者董事會成員并不能充分地參與決策，那么貸款人的信用風險將取決于公司領導者個人的品格和能力。在規(guī)模大的股份有限公司，若某個人持有控股權，極有可能出現(xiàn)總裁

27、或主席和首席執(zhí)行宮由同一人擔任的情形，盡管機構投資者通常不贊成這種安排。但是對于規(guī)模偏小的公司，采取總裁/主席/首席執(zhí)行官/主要持股人一人專制的管理方式卻可能是其成功的關鍵，例如許多家族式企業(yè)就是因此而走向成功的。第30頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容1、行業(yè)與企業(yè)素質分析（2）組織評估。至子對子公司或由一主要股東所控制的聯(lián)屬企業(yè)進行評級時，因為母公司的信用可能增強或減弱子公司或聯(lián)屬企業(yè)單獨的評級，必須另外檢測其母公司的信用質量。若該子、母公司關聯(lián)程度薄弱，則評級分析重點應集中于子公司關系企業(yè)。第31頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概

28、述（三）債券評級的一般內容2、項目分析對投資項目的可行性研究報告進行技術、財務和國民經(jīng)濟的綜合分析與評價，從而確定投資在多大程度上可以達到預期收益，以及是否可以達到預期收益的工作。由于多數(shù)長期債券的發(fā)行者，其籌資穆迪是為了進行固定資產(chǎn)項目的投資因此對有關項目進行綜合評估客觀上就成為對債券信用進行分析的基本內容，同時也為最終的信用評級提供了科學依據(jù)。在考慮項目的因素時還要考慮針對項目的債券契約的風險。債券契約是債券持有者與發(fā)行公司就規(guī)定雙方權利和義務等有關事項所簽訂的法律文件。債券契約大致內容是債券償還順位、對債券發(fā)行公司的各種限制條款，以及保護債券持有者利益的措施。債券契約的條款與保障因個案而

29、異，導致債券的信用等級可能不同于其發(fā)行公司本身的信用等級。即使是同一家公司所發(fā)行的債券，其所屬信用等級也可能高低不同，甚至分屬多個不同的等級。第32頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容2、項目分析債券契約中針對債券的償還所采取的專門保障措施。一般有第三方擔保（企業(yè)信用擔保、政府特別基金擔保等）、有效監(jiān)督下建立的專門的償漬基金、限制企業(yè)投資與分紅的專門規(guī)定等。債權保護措施越充分，則債務到期償還的保障程度越高，風險越小。評級機構要對擔保人或擔保物的信用、風險進行評估，重點考察擔保的法津效力、擔保的無條件性和不可廢除性以及擔保人的財務實力。擔保品的價值是否吻定

30、，是影響不同債券間信用等級級差程度的一個重要因素。不同的資產(chǎn)具有不同的流動性或是專屬性，越不容易處理變現(xiàn)的抵押品，越可能使其債券減分或降級。第33頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容2、項目分析評級機構還要分析債券契約條款中是否有專項償債基金的規(guī)定，以及計提金翻是否充足或臺理。對債券發(fā)行企業(yè)的限制條款包括:公司不得隨意增加其債務。在信用債券未清償前，公司股東分紅另有限制等。債券按其偵權順位或是保障程度，可分為多種不同的層級。若是某一只債券的債券順位次于發(fā)行公司的其他債券，或是發(fā)行公司未對其提供擔保品（其他債券卻享有擔保），或是發(fā)行公司屬一控股公司（而該控

31、股公司旗下的子公司本身也發(fā)行債券時），此一債券就稱為較次級債券（junior debt）。相反，如果債券享有優(yōu)先的償債順位，或是享有充分的擔保，就稱為高級債券或是優(yōu)先級債券（senior debt)。債券的高級或次級，基本上取決于債券彼此間的先后順序及擔保品價值的穩(wěn)定性。當公司破產(chǎn)時，優(yōu)先級債權獲得清償后，如有剩余，才分配給次級債券持有人;而擔保品的價值會不會隨著時間的流逝而很快折損，自然也會影晌到債券所能提供的保障，因此也應列人評級考慮因素。第34頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容2、項目分析并非所有較次級債券的信用評級都必須降低，當”次級”（相對優(yōu)

32、先級債券而言)的狀況并不嚴重時，較次級債券仍可能獲得與發(fā)行公司本身相同的信用等級;但是一般來說，發(fā)行條件越是“次級”者，其所能獲得的等級越低。至于要被降圾的程度如何，視發(fā)行公司的信用等級是否屬于投資級而定，以標準普爾的評級政策為例，如果發(fā)行公司的信用等級屬于投資級（BBB以上），則其發(fā)行的較次級債券原則上頂多降一個子級（rating designation），而屬于投機級的公司信用等，其所發(fā)行的較次級債券則可能下降二個子級。例如信用等級為A級的公司，其發(fā)行的較次級債券可能是A-；BB+級的公司，其較次級債券可能降至BB- 。當然這只是一個概略性原則，實際的評估絕非如此單純，除了要考慮發(fā)行公司本

33、身的等級外，還要評估其他債務的擔保及資產(chǎn)抵押情形。原則上，其他擔保債券所占的比重越高，資產(chǎn)已抵押部分所占比重越高，較次級債券就越缺乏保障。第35頁，共151頁。一、債券信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容3、財務分析評估行業(yè)和企業(yè)的環(huán)境和素質之后，即進行財務項目的分析。評估財務風險和狀況需要借助于許多的量化的方法，尤其是借助與各項財務比率。評價指標往往因產(chǎn)業(yè)不同而有相當大的差異，而且在計算這些財務比率時，需要根據(jù)各個評級對象的差異做若干分析調整。具體可以包含會計品質、財務政策、獲利能力與收益保障、資產(chǎn)構成和資本結構、現(xiàn)金流量充足性、財務彈性等方面。第36頁，共151頁。一、債券

34、信用評級一、債券信用評級概述（三）債券評級的一般內容3、財務分析在企業(yè)財務分析中采用的方法主要是趨勢分析法、絕對分析法和比率分析法三種。趨勢分析法和絕對分析法，是一種較為粗略的分析，它只能讓分析著大致了解企業(yè)的一般情況，所以這兩種方法要與比率分析法一起使用，比率分析法是通過確定相同年度財務報表兩個不同項目之間的比率關系來判斷企業(yè)的財務質量、經(jīng)營狀況和償債能力的分析方法。表5-6標準普爾公布的對已評定等級的企業(yè)的主要財務指標的統(tǒng)計結果，這一結果在某種意義上可以看做是標準普爾的評價標準。第37頁，共151頁。表 5-6標準普爾公布的主要產(chǎn)業(yè)財務指標參考標準AAAAAABBBBBBEBIT/利息支出

35、（倍）16.511.066.264.112.271.18EBITDA/利息支出（倍）20.314.948.516.033.632.27（利潤+折舊攤銷等非付現(xiàn)支出）/總債務（%）116.472.347.534.718.410.9（經(jīng)營利潤+利息支出）/總債務（%）76.830.518.88.42.41.2總資本利潤率（%）31.523.619.515.111.99.1銷售利潤率（%）24.019.216.115.415.112.6長期資本化比率（%）13.421.932.743.453，965.9全部資本化率（%）23.629.738.746.855.868.9第38頁，共151頁。一、債券信

36、用評級二、短期債券信用評級（一）短期債券評級概述短期信用債券指的是到期期限在一年及一年以內的信用債券，包括短期融資券、到期期限在一年以內的中期票據(jù)、企業(yè)債和公司債。由于目前絕大多數(shù)債券都是沒有擔保的，特別是短期融資券，因此投資者對發(fā)行人和所發(fā)行短期信用債的信用風險進行評估意義重大。短期融資券又是目前短期信用債券市場的主力軍，因此以短期融資券為代表分析短期信用債券的評級，到期期限在一年以內的中期票據(jù)、企業(yè)債和公司債的信用評級方法的構建相似。第39頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（二）短期債券評級方法的理念短期融資券的信用評級方法針對短期融資券的發(fā)行情況，結合短期融資券特點，分

37、析評價發(fā)行人對本期短期融資券本息的償付能力，而不是發(fā)行主體的長期信用評級。由于短期融資券的到期時間短，相應的久期也較短，因此利率波動對其價格影響較小，價差收入也較小。目前債券市參與短期融資券的絕大多數(shù)投資者的投資理念是:持有到期，收獲票息。因此，分析短期融資券的評級方法，一定要結合短期融資券的投資交易現(xiàn)狀，把握投資者投資理念，才能構建一套受用的評級方法。所以，短期融資券的評級方法重點在發(fā)行人的短期償債能力和應對突發(fā)事件能力上，而將盈利能力、經(jīng)營管理能力、成長發(fā)展?jié)摿χ蛔鳛閰⒖家蛩亍５?0頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容企業(yè)短期債券的信用分析建立在企業(yè)

38、主體信用分析的基礎上，側重于分析發(fā)債主體的短期信用狀況，同時結合本期限債券的特有情況進行評價，以判斷債券的短期信用級別。企業(yè)發(fā)行短期債券的級別在一定程度上取決于企業(yè)主體的信用狀況。因此，評級機構需要深入分析發(fā)債主體的長、短期信用狀況和其變化的可能性。由于短期債券需要發(fā)債主體在未來一年之內支付，因此短期信用裝款股市短期債券信用分析的重點。第41頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容其中包含：1、發(fā)債主體的信用狀況（1）資產(chǎn)流動性對于發(fā)債主體的資產(chǎn)流動性分析，主要是考察企業(yè)將資產(chǎn)迅速變化為現(xiàn)金的能力。首先要分析發(fā)債主體的流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重及發(fā)展趨勢；其次，分

39、析發(fā)債主體近三年現(xiàn)金類資產(chǎn)（貨幣資金+應收票據(jù)+短期投資）、應收張狂、存貨、其他應收款等科目的總量、構成、增長率、質量（準備提取等）及流動性（特征或期限分布、周轉等）。一般來說，發(fā)債主體流動資產(chǎn)占比越高，現(xiàn)金類資產(chǎn)數(shù)量越大，應收科目周轉越快，客戶信用質量越好，發(fā)債主體的資產(chǎn)流動性越好。第42頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容1、發(fā)債主體的信用狀況（2）現(xiàn)金流對發(fā)債主體的現(xiàn)金流分析主要是分析發(fā)債主體在過去幾年內的現(xiàn)金流動狀況及其穩(wěn)定性，從而判斷在短期債券存續(xù)期內企業(yè)現(xiàn)金流。對企業(yè)過去現(xiàn)金流的分析主要是分析發(fā)債主體近三年的經(jīng)營活動、投資活動、籌資活動產(chǎn)生的

40、現(xiàn)金流，包括流入與流出，凈額及其構成、穩(wěn)定性和變化趨勢，并對相關原因進行探討。分析要透過財務數(shù)字，重點研究引起這種變化的內在原因，判斷這些內在愿意是否會在未來一段時間內持續(xù)存在，進而為判斷企業(yè)未來現(xiàn)金流的預測提供依據(jù)。對發(fā)債主體未來現(xiàn)金流的判斷主要依據(jù)包括經(jīng)營預測、投資計劃、負債預測及籌資計劃等。一般來說，企業(yè)發(fā)行債券時，企業(yè)自身會對其未來的現(xiàn)金流狀況進行預測，但評級機構必須對企業(yè)提供的現(xiàn)金流量預測表的合理性進行評價。第43頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容1、發(fā)債主體的信用狀況（3）企業(yè)短期償債能力綜合判斷短期償債能力是指企業(yè)以流動資產(chǎn)償還流動負債的

41、能力，它反映企業(yè)償付日常到期債務的能力。對債權人來說，企業(yè)要具有充分的償還能力才能保證其債權的安全，按期取得利息，到期取回本金；對投資者來說，如果企業(yè)的短期償債能力發(fā)生問題，就會牽制企業(yè)經(jīng)營的管理人員耗費大量精力去籌集資金，以應付還債，還會增加企業(yè)籌資的難度，或加大臨時緊急籌資的成本，影響企業(yè)的盈利能力。第44頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容1、發(fā)債主體的信用狀況（3）企業(yè)短期償債能力綜合判斷短期償債能力的分析主要進行流動比率、速度比率、現(xiàn)金比率分析，其中流動比率關注同業(yè)比較、歷史比較和預算比較分析。同業(yè)比較包括同業(yè)先進水平、同業(yè)平均水平和競爭對手比

42、較三類，它們的原理是一樣的，只是比較標準不同。同業(yè)比較分析有兩個重要的前提：一是如何確定同類企業(yè)，二是如何確定行業(yè)標準。短期償債能力的歷史比較分析采用的比較標準是過去某一時點的短期償債能力的實際指標值。比較標準可以是企業(yè)歷史最好水平，也可以是企業(yè)正常經(jīng)營條件下的實際值。在分析時，經(jīng)常采用與上年實際指標進行對比。預算比較分析是指對企業(yè)指標的本期實際值與預算值所進行的比較分析。預算比較分析采用的比較標準是反映企業(yè)償債能力的預算標準。預算標準是企業(yè)根據(jù)自身經(jīng)營條件和經(jīng)營狀況制定的目標。第45頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容2、債券發(fā)行概況及資金用途分析主要

43、分析本期債券的基礎情況，一般包括：本期發(fā)行方案、本期募集資金的用途、短期融資券發(fā)行歷史及兌付情況。該部分分析的重點是發(fā)債主體發(fā)行短期融資券的真實目的。一般來說，企業(yè)如果短期內有較大的項目投資計劃，企業(yè)將短期融資券融入的資金用于長期投資的可能性會比較大，這個時候分析資金用途時要特別謹慎；另外，很多發(fā)債主體存在利用一個主體發(fā)債，然后通過內部資金調用轉移使用的情況，需要注意。第46頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容3、短期債券償債情況分析首先，要對本期短期債券發(fā)行后對企業(yè)現(xiàn)有債務的影響角度展開。分析該筆短期債券占現(xiàn)有短期債務的比例和對債務結構坑內產(chǎn)生的沖擊，

44、之后，要分析發(fā)債后公司負債水平的變化情況。還要分析該筆債券發(fā)行對公司再融資空間的影響。其次，對發(fā)債主體目前財務實力對本期短期債券的保障能力進行判斷。其中，現(xiàn)金類資產(chǎn)、債券償還期內經(jīng)營活動現(xiàn)金流入償債倍數(shù)、現(xiàn)金流量凈額償債倍數(shù)等是需要關注的指標。此外，還要分析發(fā)債主體未來債務期限分布及對短期債券償還安排的影響；季節(jié)性現(xiàn)金流變動對短期債券償還安排的影響等。第47頁，共151頁。一、債券信用評級二、短期債券信用評級（三）短期債券評級的內容3、短期債券償債情況分析最后，備用就支持對短期債券償還能力的影響也需要關注。對于備用信用的支持重點要分析以下幾個方面：發(fā)債主體資本市場再融資便利程度，包括資本市場融

45、資的歷史、計劃及其可能性；銀行授信情況和銀行對本期債券所作出的特別信用支持。第48頁，共151頁。一、債券信用評級三、長期債券評級企業(yè)長期債券信用分析是在企業(yè)主體長期信用分析的基礎上進行的，此外還包括債券狀況、債券籌資項目分析、企業(yè)債券發(fā)行后可能對主體信用等級帶來的影響及債券保護條款分析等方面。企業(yè)主體長期信用分析等同于發(fā)債主體的主體評級，主要涉及產(chǎn)業(yè)分析、企業(yè)基礎素質分析、競爭能力分析、經(jīng)營狀況分析、管理狀況分析、未來發(fā)展、財務分析等相關內容。債券概況主要包括名稱、發(fā)債規(guī)模、債券期限和利率、債券轉化方式、債券發(fā)行目的等內容。第49頁，共151頁。一、債券信用評級三、長期債券評級債券籌資項目分

46、析包括項目的合法性、可行性、總投資概算及投資概算的調整情況、資金來源及到位情況（包括自有資金、銀行貸款及其他資金等）、資金的落實計劃及實際已落實情況、最新的項目進展、資金缺口及后續(xù)資金的解決途徑等，還包括項目的經(jīng)濟效益分析、項目建成后對企業(yè)經(jīng)營的影響。企業(yè)債券發(fā)行后可能對主體信用等級帶來的影響，主要是項目建成之后因為產(chǎn)能的變化，對企業(yè)競爭能力、市場地位、盈利能力的影響。還包括發(fā)行后對企業(yè)享有債務結構、負債水平及再融資空間的影響。第50頁，共151頁。一、債券信用評級三、長期債券評級債券保護條款。即企業(yè)在發(fā)行債券時，制定或提供的特別保護措施，如規(guī)定債務的優(yōu)先順序、由第三方提供保證、企業(yè)建立償債基

47、金、對企業(yè)利潤分配進行限制、企業(yè)以自由的資產(chǎn)提供抵押、銀行等提供融資便利和授信等。對于債券保護條款，要分析和判斷其對債券信用登記的提升程度，要結合具體的債券保護措施進行具體分析。第51頁，共151頁。一、債券信用評級四、可轉換公司債券評級（一）可轉換債券含義可轉換債券是一種特殊的公司債券，持有人可在規(guī)定的時間內按一定的轉換比例和轉換價格向發(fā)行公司換取該公司其他證券的公司債券。它實質上是在金融創(chuàng)新浪潮中出現(xiàn)的一種混合型的金融產(chǎn)品，是普通公司債券與期權的組合體，兼具有債券的安全性和股票的投資性的雙重特性。持有人可以在發(fā)行公司凈收益不多、股息水平不高時，選擇持有債券，獲得公司債券固定的利息，并有本金

48、安全的法律保障。又可以在公司凈收益出現(xiàn)讀幅度增長、股息水平提高時，把債券轉換成股票，以獲取較多的股息收益。而發(fā)行公司因向持有人提供了優(yōu)越的投資條件，可以把可轉債利率定在低于其他債券利率的水平上，用較低的發(fā)行成本獲得長期資金，并可以在債轉股時，把負債變成資本，減輕還債壓力，擴大資本規(guī)模。第52頁，共151頁。一、債券信用評級四、可轉換公司債券評級（二）可轉換債券信用評級的內容可轉換債券是一種規(guī)定有轉換條款、回售條款和贖回條款等主要內容且兼具有債券的安全性和股票的投資性的雙重特性的投融資性工具。它是普通的公司債券與期權的有機組合體，處于債券和股票之間的一個灰色地帶?？赊D換債券的信用評級，主要分析以

49、下三個方面的問題。第53頁，共151頁。一、債券信用評級四、可轉換公司債券評級（二）可轉換債券信用評級的內容1、股本擴張能力。股本擴張：股東以其所認購股份對公司承擔有限責任。上市公司與其他公司比較，最顯著的特點就是將上市公司的全部資本劃分為等額股份，并通過發(fā)行股票的方式來籌集資本。它主要分析可轉債的發(fā)行公司的凈利潤和市盈率吸收債券轉換成股票的能力。專業(yè)信用評級中使用的評級指標是股本擴張倍數(shù)。在股票價格不變的前提條件下，股本擴張倍數(shù)等于利潤擴張倍數(shù)與市盈率擴張倍數(shù)的乘積。利潤擴張倍數(shù)和市盈率擴張倍數(shù)越大，公司的股本擴張能力就越強，吸收債券轉換成股票的能力就越強，債券就越有可能轉換成股票，從而清償

50、債務，增加實有資本。第54頁，共151頁。一、債券信用評級四、可轉換公司債券評級（二）可轉換債券信用評級的內容2、綜合轉股能力。它基于可轉債兼具有債券和股票和雙重性質且處于二者之間的灰色地帶，主要是從有關規(guī)定的條款出發(fā)，分析可轉債的性質是更接近于債券，還是更接近于股票。信用評級中將轉股能力水平分為較強、一般、較弱三個等級，來衡量可轉債信用等級的高低和風險程度的大小。主要包含以下幾個方面的內容：債券期限與轉換期限、轉股價格與轉換期限、轉股價格及其修正條款、轉股影響分析、回售保障能力?？赊D債對發(fā)行公司未來現(xiàn)金流量的影響，主要體現(xiàn)在回售條款對現(xiàn)金流量的影響。它主要通過對有條件會回售、無條件回售、回售

51、準備率和回售保障系數(shù)等相關內容的分析，來建立與可轉債密切相關的信用評級策略。第55頁，共151頁。一、債券信用評級四、可轉換公司債券評級（三）可轉換債券信用評級的方法與框架可轉換債券信用評級：對于可轉換公司債券的信用評級，依據(jù)“合理保守”原則，首先應該將可轉換債券當成一般債券進行基礎評級，然后考慮債轉股的可能性及對發(fā)債主體信用狀況的印象。可轉債的發(fā)行成功以及后來的轉股成功，關鍵在于對可轉債確定一個合理恰當?shù)陌l(fā)行價格和轉股價格?？赊D債的理論價值，是指將可轉債轉股前的利息收益和轉股時的轉股價值按適當?shù)谋匾顿Y報酬率折成的現(xiàn)值。它不僅是發(fā)行方制定合理的發(fā)行價格和轉股價格的重要依據(jù)，同樣也是投資者評估

52、該可轉債投資價值的重要依據(jù)。因此，可轉債的評級分為兩部分，總體的框架如圖5-7。第56頁，共151頁。圖 5-2 可轉債信用評級框架第57頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（一）城投債券概述1、城投債含義城投債是指地方融資平臺設立的城投公司發(fā)行的信債券，到期償還債券本息山城投公司負責，但由地方政府對其提供隱性擔保，募集的資金主要是用于當?shù)氐墓檬聵I(yè)建設項目和地方華礎設施，城投債發(fā)行人主要享受地方政府相關的優(yōu)惠政策和承擔當?shù)卣南嚓P職能，基本不會如普遍企業(yè)一樣根據(jù)利潤最大化的原則自主經(jīng)營、自負盈虧虧。城投公司根據(jù)當?shù)卣疀Q策進行基礎設施和公用事業(yè)建設、融資、運營的企業(yè)，是經(jīng)營

53、和管理國有資產(chǎn)的主體，擔當國有資產(chǎn)保值增值的責任和城市基礎設施及市政公用項目的投融資平臺。第58頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（一）城投債券概述2、我國城投債的特殊性從企業(yè)制度角度看，由于“預算法約束”，地方融資平臺企業(yè)實質控制人地方政府無法作為企業(yè)完全責任人，權責不匹配。從企業(yè)經(jīng)營角度看，其主要經(jīng)營業(yè)務呈現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟效應，具有自然壟斷的特征，一般難以直接通過市場化運作。財務收支通過政府傳遞，信息無法盡實披露，監(jiān)管不到位。所以，我國城投債并非一般意義上的市政債券，也不是一般企業(yè)債券，不能夠簡單照搬美國有關市政債券的評級方法。投債的發(fā)行主體自身的主營業(yè)務集中于周期較長、盈利較

54、差的公共基礎設施或公益性項目，其主要利潤來源依賴于地方政府的財政補貼。公用事業(yè)的業(yè)務特性決定了其受政府管制程度較高，經(jīng)營穩(wěn)定，但也因此盈利能力和經(jīng)營效率一般，對這類企業(yè)進行評級時不但要關注企業(yè)的自身償債能力，還要關注當?shù)卣闹С至Χ燃靶庞媚芰Α５?9頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（二）城投債信用評級方法在城投債的信用評級中，一般情況下所需考察的要素包括城投公司自身因素、地方政府因素、以及其他增信因素等。（如表5-8）第60頁，共151頁。表 5-8 城投債券信用評級內容評級要素城投公司自身因素凈資產(chǎn)規(guī)模資產(chǎn)負債率本次發(fā)債占凈資產(chǎn)比重主要資產(chǎn)變現(xiàn)能力營業(yè)收入現(xiàn)金率盈利能力

55、未來經(jīng)營性現(xiàn)金流及后續(xù)重大投資展望地方政府因素城投公司在發(fā)債當?shù)氐闹匾裕ㄊ欠裎ㄒ徽谫Y平臺，市級還是區(qū)級）政府對城投公司的支持力度區(qū)域經(jīng)濟特征及發(fā)展展望地方GDP地方綜合財政收入地方財政一般預算收入本次發(fā)債規(guī)模/一般預算收入上級補助收入/地方可支配財政收入賣地收入的持續(xù)性過去發(fā)債記錄募集資金投向（是否公益事業(yè)，盈利前景如何）其他增信是否有擔?；虻盅何铮紤]抵押比例，是1.5至3倍）第61頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（二）城投債信用評級方法1、城投公司自身經(jīng)營狀況與財務實力分析從規(guī)模上來說，城投公司普遍存在著經(jīng)營性資產(chǎn)不足，而且固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的占比過大；從經(jīng)營上來

56、說，基礎設施項目建設的期初投資較大，投資的期限較長，而效益產(chǎn)出緩慢，因此城投公司的總周轉能力較弱，而發(fā)債企業(yè)能否到期還本付息的情況，靈點就是考察該企業(yè)的資金流程情況，而城投債的上述特點決定其存在資金流轉上的風險。而有關資金流轉方面的風險，城投公司的較弱的資質情況、較低的運營效率以及較弱的主營業(yè)務盈利能力等，沒有穩(wěn)定的利潤來源而支出大，企業(yè)比較容易面臨資金周轉不困難的問題。城投公司無法在短時間內解決這一問題，就有可能山資金流轉的風險演變?yōu)閮攤娘L險。而償債的風險主要發(fā)生在負債的結構不合理、資金的供給不足、受金融貨幣政策的剛性制約影響較強的公司里。因此，本文將從公司規(guī)模、償債能力、盈利能力等三個方

57、面選取城投類企業(yè)債券旳財務因素指標是有實際的意義，將從不同角度對城投類企業(yè)債券的信用風險進行衡量。第62頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（二）城投債信用評級方法1、城投公司自身經(jīng)營狀況與財務實力分析（1）公司規(guī)模指標城投債的發(fā)行條件亦即企業(yè)債券的發(fā)行條件。因此城投債的發(fā)行條件主要受公司法2、證券法、企業(yè)債券管理條例、國家發(fā)展改革委關于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準程序有關事項的通知（發(fā)改財金20087號）、國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理存關問題的通知、2010年11 家發(fā)改委辦公廳關于進一步規(guī)范地方政府投融資平臺公司發(fā)行債券行為有關問題的通知等法規(guī)的約束，主要包

58、括:股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低子人民幣6000萬元;累計債券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)（不招少數(shù)股東權益）的40%;最近三年可分配利潤（凈利潤）足以支付企業(yè)債券一年的利息;發(fā)行主體償債資金來源70%以上（含70%）必須來自公司自身收益，即公司主營業(yè)務收入和政府財政補貼收入的占比達到7/3以上。所以，城投公司的規(guī)模對于發(fā)行債券的數(shù)量以及公司是否能夠成功發(fā)行債券是很重要的。第63頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（二）城投債信用評級方法1、城投公司自身經(jīng)營狀況與財務實力分析（2）償債能力指標企業(yè)償債能力，靜態(tài)的講，就是用企業(yè)資產(chǎn)

59、清償企業(yè)債務的能力:動態(tài)的講，就是用企業(yè)資產(chǎn)和經(jīng)營過程創(chuàng)造的收益償還債務的能力。企業(yè)有無現(xiàn)金支付能力和償債能力是企業(yè)能否健康發(fā)展的關鍵。企業(yè)償債能力的考量，可以說是衡量一個企業(yè)債券能否進行投資的最重要的因素，也應在債券信用評級中占有較大的權重。對于企業(yè)的償債能力，主要關注的是短期償債能力，因為短期償債能力反應的是企業(yè)可以直接利用的，即使變現(xiàn)用于償還債務的能力.但是，長期償債能力也是企業(yè)和投資人銘了要考慮的方而，因為其可以反映企業(yè)的財務彈性，揭示企業(yè)的資本結構和財務狀況，還能預示企業(yè)的籌資前景，所以選取資產(chǎn)負債率、本次發(fā)債占凈資產(chǎn)的比重、最近三年籌資活動凈現(xiàn)金流入凈額之和/本次發(fā)債規(guī)模窮資、未來

60、經(jīng)營性現(xiàn)金流及后續(xù)重大投資展望、主要資產(chǎn)變現(xiàn)能力作為反映企業(yè)償債能力的指標。第64頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（二）城投債信用評級方法1、城投公司自身經(jīng)營狀況與財務實力分析（3）盈利能力指標企業(yè)的盈利能力是企業(yè)信用的保障，但是城投公司主要是因為地方政府為了籌措資金進行地方政府基礎設施建設而成立，所以主要的收入來源是政府補貼，自身盈利能力較弱。所以可以考察企業(yè)是否以來補貼收入及補貼收入的穩(wěn)定性作為其盈利能力的一個衡量。第65頁，共151頁。一、債券信用評級五、城投債券信用評級（二）城投債信用評級方法2、地方政府因素分析財政實力強弱直接關系當?shù)亟?jīng)濟社會發(fā)展。由于城投公司較大