必選穩(wěn)可選彈汽車成為社零超預(yù)期主因

1、整體社零：社零轉(zhuǎn)正，超預(yù)期總體情況：社零轉(zhuǎn)正。表現(xiàn)超預(yù)期：6 月以來(lái)疫情政策逐步放開(kāi)，消費(fèi)場(chǎng)景快速?gòu)?fù)蘇，2022 年 6 月當(dāng)月社零同比增速達(dá) 3.1%，較大幅度超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期-0.5%（萬(wàn)德一致性預(yù)期）。社零相比 2019CAGR 表現(xiàn)基本持平于本輪疫情前：去除掉疫情期間對(duì)社零的干擾因素，我們將月度社零數(shù)據(jù)對(duì)比 2019 年計(jì)算。2022 年 6 月較 2019 年同期 CAGR 達(dá) 4.3%，較上月 0.6%顯著改善。一方面，該數(shù)字持平于本輪疫情前的 2 月CAGR4.3%，另一方面，基本恢復(fù)至 2021 較 2019CAGR 的平均位置。環(huán)比恢復(fù)明顯，弱于 2020 年疫后恢復(fù)速度：202

2、2 年 6 月社零環(huán)比提升 0.53%，增速較上月 0.03%進(jìn)一步提升。該增速較 2020 年疫情恢復(fù)速度相對(duì)較慢，核心原因在于本輪疫情月份影響較上輪明顯較低。2022 年3 月社零當(dāng)月環(huán)比下降 2.04%，明顯小于 2020 年 1 月的環(huán)比下降幅度 10.77%。整體來(lái)看，6 月社零恢復(fù)情況較好，增長(zhǎng)情況已基本恢復(fù)至本輪疫情前水平。圖 1 近兩年社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速圖 2 對(duì)比 2019 年的社零 CAGR40%30%20%10%0%-10%-20%8%社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比 (%)社零對(duì)比2019CAGR（%）2022年6月社零CAGR（%)6%4%2%0%-2%2021-

3、022021-062021-102022-022022-06資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 3 當(dāng)期及去年社零對(duì)比 2019 年月度增長(zhǎng)情況圖 4 對(duì)比 2020 年社零環(huán)比趨勢(shì)10%2020年社零環(huán)比增速（%）2022年社零環(huán)比增速（%）2021年最高值2021年最低值2021年平均值 2022.067%6.3%4.0%4.3%1.5%6%5%4%3%2%1%0%2021年最高值 2021年最低值 2021年平均值 2022.065%0%-5%-10%-15%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，分地域

4、：城鎮(zhèn)恢復(fù)快于鄉(xiāng)村。城鎮(zhèn)：2022 年 6 月城鎮(zhèn)社零同比增速達(dá) 3.1%，較上月環(huán)比提升 9.8pct；對(duì)比 2019CAGR 達(dá) 4.2%，高于 2021 年全年平均值 4.0%，較上月 0.6%明顯改善。鄉(xiāng)村：2022 年 6 月鄉(xiāng)村社零同比增速達(dá) 2.7%，較上月環(huán)比提升 9pct；對(duì)比 2019CAGR 達(dá) 4.5%，高于 2021 年全年平均值 4.4%，較上月 0.9%明顯改善。整體來(lái)看，本輪疫情對(duì)高線城市影響較大，6 月城鎮(zhèn)恢復(fù)情況好于鄉(xiāng)村。圖 5 城鄉(xiāng)對(duì)比 2019 年的社零 CAGR圖 6 城鄉(xiāng)社零對(duì)比 2019 年 CAGR 增長(zhǎng)情況8%城鎮(zhèn)社零對(duì)比2019CAGR（%）

5、鄉(xiāng)村社零對(duì)比2019CAGR（%） 城鎮(zhèn)社零對(duì)比2019CAGR(%) 2022年6月城鎮(zhèn)社零CAGR（%)鄉(xiāng)村社零對(duì)比2019CAGR(%) 2022年6月鄉(xiāng)村社零CAGR（%)7.0%6.2%4.0%4.4%4.2%4.5%1.4% 1.3%8%6%3%4%2%-2%2021-022021-062021-102022-022022-060%2021年最高值 2021年最低值 2021年平均值 2022.06資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 7 本年城鄉(xiāng)社零同比增速環(huán)比變化情況鄉(xiāng)村社零同比增速環(huán)比變化（pct）城鎮(zhèn)社零同比增速環(huán)比變化（pct）9.804.609.003.50-5.

6、05-7.75-6.14-6.461500%1000%500%0%-500%-1000%2022.32022.42022.52022.6資料來(lái)源：wind，分渠道：線下復(fù)蘇是主因。線上恢復(fù)有限，穿類網(wǎng)上零售額增長(zhǎng)提速明顯，線上趨勢(shì)向下：總體看，2022 年 6 月網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額累計(jì)同比達(dá) 3.1%，較上月僅上修 0.2pct，預(yù)計(jì)主要與服務(wù)零售額恢復(fù)有關(guān)；6 月網(wǎng)上商實(shí)物零售額累計(jì)同比增長(zhǎng) 5.6%，與上月持平。分品類來(lái)看，6 月網(wǎng)上零售額吃、穿、用分別累計(jì)同比增長(zhǎng) 15.7%、2.4%、 5.1%，較上月增速環(huán)比增加-0.3pct、+4.0pct、+0.2pct。吃類網(wǎng)上零售額維持高位

7、，環(huán)比降速，穿類提升最為明顯。從趨勢(shì)上看，在線上滲透率持續(xù)提升、線下新零售火熱的背景下，線上增速整體趨弱，對(duì)比 2019CAGR 自 2021 年中以來(lái)，網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額累計(jì)增速整體趨緩，2022 以來(lái)對(duì) 2019CAGR 均不及 2021 年同期。線下恢復(fù)明顯。根據(jù)社零、網(wǎng)上商品及服務(wù)零售額，我們推算 2022 年 6 月線下社零當(dāng)月同比達(dá) 2.6%，較連續(xù)兩月分別 11.4%、10.7%的降幅顯著改善，是社零恢復(fù)超預(yù)期的主要原因。整體看，上月恢復(fù)主要靠線上，線下恢復(fù)有限，本月線上提升有限，線下恢復(fù)明顯。圖 8 分渠道社零同比增速圖 9 線上社零累計(jì)同比增速40%15%網(wǎng)上商品和服務(wù)零售

8、額:累計(jì)同比 (%)社會(huì)消費(fèi)品零售總額:實(shí)物商品網(wǎng)上零售額:累計(jì)同比(%)20%10%0%5%-20%網(wǎng)上商品和服務(wù)社零：當(dāng)月同比 (%)線下社零：當(dāng)月同比 (%)0%2022-022022-032022-042022-052022-06資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 10 線上社零吃穿用累計(jì)同比增速圖 11 網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額對(duì)比 2019 CAGR社零總額:網(wǎng)上商品零售額:吃:累計(jì)同比（%）社零總額:網(wǎng)上商品零售額:穿:累計(jì)同比（%）社零總額:網(wǎng)上商品零售額:用:累計(jì)同比（%）20%15%10%5%0%-5%2022-022022-032022-042022-052022-0

9、650.0%網(wǎng)上商品和服務(wù)CAGR(%)網(wǎng)上商品:吃CAGR(%) 網(wǎng)上商品:用CAGR(%)實(shí)物商品CAGR(%)網(wǎng)上商品:穿CAGR(%)45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%2021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-060.0%資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，分品類：汽車及可選反彈明顯分商品及服務(wù)：商品零售是社零轉(zhuǎn)正主因。商品零售延續(xù)復(fù)蘇加速

10、：2022 年6 月社零商品零售總額當(dāng)月同比增長(zhǎng) 3.9%，較上月提升 8.9pct，高于上月環(huán)比提升幅度 4.7pct，商品零售復(fù)蘇程度進(jìn)一步加快。從去除疫情影響角度，2022 年 6 月商品零售對(duì)比 2019CAGR 達(dá) 4.9%，較上月的 1.5%明顯改善，并高于 2021 各月對(duì) 2019CAGR 的平均值 4.6%，說(shuō)明恢復(fù)情況較好。線下餐飲降幅明顯收窄，餐飲場(chǎng)景完全復(fù)蘇仍需時(shí)日：2022年 6 月社零餐飲服務(wù)總額當(dāng)月同比下滑 4.0%，降幅環(huán)比改善 17.1pct，在連續(xù)兩個(gè)月超過(guò) 20%以上的跌幅后，出現(xiàn)明顯改善。從去除疫情影響角度，2022 年 6 月餐飲服務(wù)對(duì)比 2019CA

11、GR 達(dá)-0.7%，較上月的-6.8%明顯改善，但仍為負(fù)，仍低于 2021 各月對(duì) 2019CAGR的平均值-0.4%，餐飲場(chǎng)景的復(fù)蘇仍需時(shí)日。商品零售仍是社零增長(zhǎng)超預(yù)期主要貢獻(xiàn)：按照分項(xiàng)同比增長(zhǎng)部分占社零總額當(dāng)月同比增長(zhǎng)的比例來(lái)看，本月商品零售、餐飲服務(wù)對(duì)社零同比增長(zhǎng)部分的貢獻(xiàn)率分別為 113%、-13%，商品零售貢獻(xiàn)率較上月明顯提升。餐飲降幅雖收窄明顯，因商品零售占比較高，且改善明顯加速，仍為社零轉(zhuǎn)正主因。社會(huì)消費(fèi)品零售總額:商品零售:當(dāng)月同比(%)社會(huì)消費(fèi)品零售總額:餐飲收入:當(dāng)月同比(%)圖 12 近兩年社零商品零售同比增速圖 13 近兩年社零餐飲收入同比增速40%30%20%10%0

12、%-10%-20%100%50%0%-50%資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，商品零售社零對(duì)比2019CAGR（%）2022年6月商品零售社零CAGR（%)餐飲收入社零對(duì)比2019CAGR（%）2022年6月餐飲收入社零CAGR（%)圖 14 對(duì)比 2019 年的商品零售社零 CAGR圖 15 對(duì)比 2019 年的餐飲收入社零 CAGR8%5%6%0%4%2%-5%0%-2%2021-022021-062021-102022-022022-06-10%2021-022021-062021-102022-022022-06資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 16 商品零售及餐飲收入

13、對(duì)比 2019 年 CAGR 增長(zhǎng)情況圖 17 餐飲及商品零售對(duì)社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)比例8%6%4%2%0%-2%-4%-6%6.9%商品零售社零對(duì)比2019CAGR（%）餐飲收入社零對(duì)比2019CAGR（%）2.4%4%-0.4%-0.7%-5.8%1.4.6%4.9%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%餐飲對(duì)社零當(dāng)月增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)比例(%)商品零售對(duì)社零當(dāng)月增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)比例(%)2021年最高值 2021年最低值 2021年平均值 2022.06資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額

14、以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增長(zhǎng)部分總額替代大類表現(xiàn)：必選穩(wěn)，可選彈性大，地產(chǎn)后周期成為社零快速增長(zhǎng)主因。同比增長(zhǎng)情況：2022 年 6 月必選、可選、地產(chǎn)后周期、其他類零售額同比增長(zhǎng)分別達(dá) 6.57%、 3.6%、10.44%、11.96%，分別較上月環(huán)比改善 0.49pct、18.06pct、25.21pct、6.69pct，可選普遍環(huán)比改善較為明顯，地產(chǎn)后周期因汽車強(qiáng)勢(shì)反彈帶動(dòng)社零迅速回暖，必選則依舊維持平穩(wěn)表現(xiàn)。社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)情況：從對(duì)社零同比增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)情況來(lái)看，因地產(chǎn)后周期規(guī)模大、占比高，反彈快，對(duì)社零增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)率達(dá) 46%，遠(yuǎn)超其他品類，成為社零增長(zhǎng)主因。表

15、 1 社零各大類增速比較項(xiàng)目必選消費(fèi)可選消費(fèi)地產(chǎn)后周期類其他類6 月同比增速（）6.573.610.4411.955 月同比增速（）6.08-14.5-14.765.27增速環(huán)比改善（pct）0.4918.0625.216.696 月對(duì)限額以上社零同比增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率（）1554634資料來(lái)源：wind，圖 18 不同類型社零同比增速圖 19 2021 年以來(lái)不同品類對(duì)社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)比例30%1500%其他類消費(fèi)增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)比例(%)必選消費(fèi)當(dāng)月同比（%） 可選消費(fèi)當(dāng)月同比（%） 地產(chǎn)后周期當(dāng)月同比（%）其他類同比（%）地產(chǎn)后周期消費(fèi)增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)比例(%)可選消費(fèi)增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)比例(%)10%1000%

16、500%必選消費(fèi)增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)比例(%)-10%0%-500%-30%2022-032022-042022-052022-0資料來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增長(zhǎng)部分總額替代-1000%資料來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增長(zhǎng)部分總額替代圖 20 不同品類對(duì) 6 月社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)比例圖 21 不同品類對(duì)社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)比例排名120%100%80%

17、60%40%20%0%可選消費(fèi) 必選消費(fèi) 其他類消費(fèi) 地產(chǎn)后周期消費(fèi)15.1%5.3%33.6%46.0%2022.06 社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率（%）地產(chǎn)后周期消費(fèi)其他類消費(fèi)必選消費(fèi) 可選消費(fèi)2022.06 社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率（%）0%10%20%30%40%50%資料來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增長(zhǎng)部分總額替代資料來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增

18、長(zhǎng)部分總額替代具體品類貢獻(xiàn)：汽車環(huán)比增長(zhǎng)最快，服裝等可選復(fù)蘇迅速，食飲等行業(yè)維持平穩(wěn)。必選情況：除日用品外，其他小類增速恢復(fù)較緩，糧油食品、飲料增速環(huán)比出現(xiàn)下滑。對(duì)限額以上社零增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)有限。下滑的核心原因主要為去年的月度基數(shù)，不考慮疫情因素對(duì)比 2019CAGR 的話，四個(gè)必選行業(yè)環(huán)比增速均上升且增速均超 10%，維持一貫穩(wěn)健表現(xiàn)。可選情況：可選因主要行業(yè)主要渠道為門(mén)店型，屬于標(biāo)準(zhǔn)的疫情彈性行業(yè)，故疫情政策逐步放開(kāi)后迎來(lái)強(qiáng)勢(shì)反彈，6 月行業(yè)同比增速環(huán)比改善幅度往往超過(guò) 10pct，但因可選細(xì)分行業(yè)較小，對(duì)限額以上社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)有限。地產(chǎn)后周期：受益車輛購(gòu)置稅減半、購(gòu)車補(bǔ)貼等政策，汽車零售額連續(xù)

19、兩月強(qiáng)勢(shì)反彈，6 月對(duì)限額以上社零同比增長(zhǎng)部分的貢獻(xiàn)率達(dá) 45%，除 6 月除去汽車以外的社零當(dāng)月同比增速達(dá) 1.8%，汽車反彈對(duì)社零拉動(dòng)達(dá) 1.3pct 左右。此外，其余地產(chǎn)后周期行業(yè)中，僅家電增速轉(zhuǎn)正。其他：通訊器材、辦公用品反彈明顯，醫(yī)藥制品維持平穩(wěn)，石油制品有一定程度反彈，但因規(guī)模較大，對(duì)社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率達(dá) 22%。表 2 社零數(shù)據(jù)細(xì)分小類增速比較大類小類6 月同比增速（%）5 月同比增速（%）增速環(huán)比改善（pct）6 月對(duì)比2019CAGR（%）5 月對(duì)比2019CAGR（%）6 月對(duì)增長(zhǎng)部分貢獻(xiàn)率（%）必選消費(fèi)糧油、食品類9.012.3-3.311.711.411飲料類1.97.7-

20、5.816.214,40煙酒類5.13.81.312.19.82日用品類4.3-6.711.011.67.32可選消費(fèi)服裝鞋帽、針、紡織品類1.2-16.217.44.5-2.21化妝品類8.1-1119.113.94.83金銀珠寶類8.1-15.523.68.32.22體育、娛樂(lè)用品類-0.9-12.3-房地產(chǎn)后周期類汽車類13.9-1629.93.0-2.645家用電器和音響器材類3.2-10.613.87.3-1.33建筑及裝潢材料類-4.9-7.82.95.04.2-1家具類-6.6-12.25.61.50.6-1其他類通訊器材類6.6-7.714.313.63.84石油及制品類14.

21、78.36.46.73.622中西藥品類11.910.81.110.08.55文化辦公用品類8.9-3.312.214.03.73資料來(lái)源：wind，圖 22 2022 年不同品類社零同比增速30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2022-022022-032022-042022-052022-06零售額:糧油、食品類:當(dāng)月同比（%）零售額:飲料類:當(dāng)月同比（%）零售額:煙酒類:當(dāng)月同比（%）零售額:日用品類:當(dāng)月同比（%）零售額:服裝鞋帽針紡織品類:當(dāng)月同比（%）零售額:化妝品類:當(dāng)月同比（%）零售額:金銀珠寶類:當(dāng)月同比（%）零售額:體育、娛樂(lè)用品類:當(dāng)月同比（%）零售額:

22、汽車類:當(dāng)月同比（%）零售額:家用電器和音像器材類:當(dāng)月同比（%）零售額:建筑及裝潢材料類:當(dāng)月同比（%）零售額:家具類:當(dāng)月同比（%）零售額:通訊器材類:當(dāng)月同比（%）零售額:石油及制品類:當(dāng)月同比（%）零售額:中西藥品類:當(dāng)月同比（%）零售額:文化辦公用品類:當(dāng)月同比（%）資料來(lái)源：wind，圖 23 2022 年不同品類社零對(duì)比 2019 年 CAGR20%15%10%5%0%-5%-10%2022-022022-032022-042022-052022-06零售額:糧油、食品類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:飲料類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:煙酒類:對(duì)比2019年CAG

23、R（%）零售額:日用品類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:服裝鞋帽針紡織品類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:化妝品類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:金銀珠寶類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:體育、娛樂(lè)用品類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:汽車類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:家用電器和音像器材類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:建筑及裝潢材料類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:家具類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:通訊器材類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:石油及制品類:對(duì)比2019年CAGR（%）零售額:中西藥品類:對(duì)比2019年CAGR（

24、%）零售額:文化辦公用品類:對(duì)比2019年CAGR（%）資料來(lái)源：wind，圖 24 近兩個(gè)月分行業(yè)社零同比增速對(duì)比20%2022.05（%）2022.06（%）15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%資料來(lái)源：wind，3%圖 25 不同品類對(duì) 6 月社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)比例圖 26 不同品類對(duì)社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)比例排名95%75%55%汽車類石油及制品類22%糧油、食品類11%中西藥品類5%通訊器材類4%45%22%11%5%4%3%3%3%2%2%2%1%文化辦公用品類45%35%家用電器和音像器材類化妝品類15%日用品類煙酒類-5%2022.06 社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率金銀珠寶類服裝鞋帽針紡織品類

25、汽車類（%）糧油、食品類（%）通訊器材類（%）石油及制品類（%）中西藥品類（%）文化辦公用品類（%）飲料類體育、娛樂(lè)用品類0%0%家用電器和音像器材類（%）化妝品類（%）建筑及裝潢材料類-1%日用品類（%）金銀珠寶類（%）煙酒類（%）服裝鞋帽針紡織品類（%）家具類-1%飲料類（%）體育、娛樂(lè)用品類（%）-10%0%10%20%30%40%50%建筑及裝潢材料類（%）家具類（%）2022.06 社零增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率（%）資料來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增長(zhǎng)部分總額替代資料

26、來(lái)源：wind，*貢獻(xiàn)率通過(guò)分類增長(zhǎng)部分對(duì)整體社零增長(zhǎng)部分占比進(jìn)行計(jì)算，因分品類為限額以上數(shù)據(jù)，社零并非限額以上數(shù)據(jù)，為調(diào)整口徑差異，社零增長(zhǎng)部分用已公布分品類增長(zhǎng)部分總額替代價(jià)格表現(xiàn)：豬肉、能源帶動(dòng) CPI 回升整體情況：環(huán)比回升，服務(wù)較弱。環(huán)比提升：2022 年 6 月CPI 達(dá) 2.5%（環(huán)比提升+0.4pct，下同），較上月環(huán)比提升幅度擴(kuò)大。食品、能源提升為主因：其中食品、非食品CPI 分別達(dá) 2.9%（+0.6pct）、2.5%(+0.4pct)。其中能源漲價(jià)、食品尤其是豬肉價(jià)格上漲為主因，去掉食品、能源的核心CPI 達(dá) 1%（+0.1pct），環(huán)比回升幅度有限。消費(fèi)品高位，服務(wù)回升

27、有限：2022 年 6 月消費(fèi)品 CPI、服務(wù) CPI 分別達(dá) 3.5%（+0.5pct）、1.0%（+0.3pct），受疫情影響導(dǎo)致線下消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)有限帶動(dòng)導(dǎo)致 CPI 恢復(fù)有限，并且低于本輪疫情前的 1-3 月。PPI-CPI 剪刀差收窄：2022 年 PPI-CPI 剪刀差 3.6pct(-0.7pct)，進(jìn)一步收窄。自 2021 年下半年起在消費(fèi)龍頭的帶領(lǐng)下，調(diào)味品、食品、飲料等企業(yè)普遍提價(jià)，受疫情等因素影響，部分行業(yè)提價(jià)順價(jià)至終端較為困難，隨著 PPI-CPI 剪刀差收窄，消費(fèi)品企業(yè)尤其是制造型消費(fèi)企業(yè)壓力有望進(jìn)一步減輕。2022.05（%）2022.06（%）圖 27 CPI 及

28、PPI 當(dāng)期值圖 28 CPI 及 PPI 同比增速環(huán)比變化情況7.006.005.004.003.002.001.000.000.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.82022.06（pct）資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 29 CPI 及 PPI 變化趨勢(shì)圖 30 PPI-CPI 剪刀差變化趨勢(shì)1415CPI:當(dāng)月值（pct）PPI:當(dāng)月值（pct）1050-5PPI-CPI剪刀差（pct）121086422021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-11

29、2021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-060資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，分品類：豬肉以外肉類普降。食品類方面，除豬肉 CPI 回升外，羊肉維持低位，蓄肉類CPI 同比增幅較上月環(huán)比普降；鮮菜價(jià)格 CPI 增幅較上月明顯回落，鮮果維持高位。非食品類方面，除交通和通信因原油 CPI

30、進(jìn)一步提升且維持高位外，其他品類整體維持相對(duì)較低水平月度環(huán)比提升幅度相對(duì)有限。圖 31 分品類 CPI 當(dāng)期值102022.05（%）2022.06（%）86420食品煙酒衣著居住生活用品及服務(wù)交通和通信教育文化和娛樂(lè)醫(yī)療保健資料來(lái)源：wind，圖 32 食品類 CPI 當(dāng)期值30202022.05（%）2022.06（%）100-10-20-30食品煙酒糧食食用油鮮菜畜肉類 畜肉類:豬肉畜肉類:牛肉畜肉類:羊肉 水產(chǎn)品蛋類奶類鮮果資料來(lái)源：wind，圖 33 分品類 CPI 同比增速環(huán)比變化情況20151050-5-1015.18.22022.06（pct）2.31.20.40.20.20.

31、10.10.00.00.00.0-0.1-0.2-1.7-4.1-7.9 資料來(lái)源：wind，居民收入和居民支出：收入放緩有限，支出放緩明顯，蓄水池提升居民收入：增速環(huán)比放緩，經(jīng)營(yíng)性收入影響相對(duì)較大。基數(shù)因素致增速放緩： Q2 居民收入受到影響。2022 年 6 月居民人均收入同比達(dá) 4.7%，較上季度環(huán)比減少 1.6pct，去除掉疫情影響因素，2022 年 6 月居民人均收入較 2019CAGR 達(dá) 6.5%，較上季度環(huán)比僅減少 0.3pct，下行有限。經(jīng)營(yíng)性收入影響較大，其他影響有限：具體來(lái)看，2022 年 6 月居民收入經(jīng)營(yíng)性收入影響較大，累計(jì)同比增長(zhǎng)達(dá) 3.2%，環(huán)比下降 2.2pct

32、，影響最為顯著，其他三類收入影響有限。2022 年 6 月居民收入工資性收入、財(cái)產(chǎn)凈收入、轉(zhuǎn)移凈收入累計(jì)同比增長(zhǎng)分別達(dá) 4.7%（-1.9pct）、5.2%(-0.9pct)、5.6%(-0.7pct)，其中工資性收入環(huán)比降幅高主因仍為去年基數(shù)。去除掉疫情影響因素，2022 年 6 月居民人均收入中的工資性收入增長(zhǎng)達(dá) 6.4%（-0.2pct）。圖 34 人均收入及對(duì) 2019 年 CAGR 增速人均收入累計(jì)同比增速（%）對(duì)2019CAGR（%）20%15%10%5%0%資料來(lái)源：wind，圖 35 人均收入及分項(xiàng)收入增速圖 36 人均收入及分項(xiàng)對(duì)比 2019CAGR3.282022.03（%

33、）2022.06（%）102022.03（%）2022.06（%）66.36.65.44.74.76.15.26.35.6866.86.58.4 86.66.44.87.97.6420人均收入工資性收入 經(jīng)營(yíng)凈收入 財(cái)產(chǎn)凈收入 轉(zhuǎn)移凈收入45.320人均收入工資性收入 經(jīng)營(yíng)凈收入 財(cái)產(chǎn)凈收入 轉(zhuǎn)移凈收入資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 37 人均收入月度同比增速環(huán)比變化情況圖 38 人均收入同比增速對(duì)比 2019CAGR 環(huán)比變化情況0.0-1.0-2.0-3.0-0.7-0.92022.06（pct）-1.6-1.9-2.20.0-0.2-0.4-0.62022.06（pct）-0

34、.2-0.3-0.3-0.4-0.5轉(zhuǎn)移凈收入 財(cái)產(chǎn)凈收入人均收入工資性收入 經(jīng)營(yíng)凈收入工資性收入人均收入轉(zhuǎn)移凈收入 財(cái)產(chǎn)凈收入 經(jīng)營(yíng)凈收入資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，居民支出：降幅明顯，消費(fèi)蓄水池提升。居民消費(fèi)支出環(huán)比放緩明顯。2022 年 6 月全國(guó)居民實(shí)際消費(fèi)支出累計(jì)同比達(dá) 0.8%，較上季明顯收窄 4.9pct。明顯高于居民消費(fèi)實(shí)際增長(zhǎng)幅度。城鎮(zhèn)居民支出影響較農(nóng)村更劇烈：2022 年 6 月城鎮(zhèn)、農(nóng)村居民可支配收入實(shí)際累計(jì)同比增長(zhǎng)分別達(dá)-0.9%（-5.3pct）、4.0%(-3.8pct)，城鎮(zhèn)居民收入影響相對(duì)更劇烈，符合疫情對(duì)高線城市影響較大的情況，但去除掉疫情因素及基

35、數(shù)因素的話，按照對(duì) 2019年支出 CAGR 計(jì)算，兩者同樣環(huán)比下滑較為有限均在 1pct 以內(nèi)。居民收入支出剪刀差增厚，消費(fèi)蓄水池提升。通過(guò)“居民收入支出剪刀差”衡量，（因居民消費(fèi)支出無(wú)名義數(shù)據(jù)，僅有去掉價(jià)格因素的實(shí)際增速，和居民人均收入非同口徑，這里我們用居民人均收入累計(jì)同比增速減去社零累計(jì)同比增速做剪刀差衡量的替代），居民收入支出剪刀差自 2020 疫情明顯提升，疫情中消費(fèi)支出明顯謹(jǐn)慎，2021 年下降主要為基數(shù)原因，2022 年 3 月以來(lái)重新回升，同樣明顯高于疫情前的 2019 年情況，表明消費(fèi)蓄水池進(jìn)一步回升。剪刀差增厚現(xiàn)象，同樣出現(xiàn)在城鎮(zhèn)、農(nóng)村居民相關(guān)數(shù)據(jù)中，城鎮(zhèn)居民剪刀差增厚明

36、顯。圖 39 人均支出及對(duì) 2019 年 CAGR 增速圖 40 城鎮(zhèn)及農(nóng)村居民消費(fèi)性支出實(shí)際累計(jì)同比增速0.250.20.150.10.050-0.05-0.1-0.150.3對(duì)2019CAGR（%）人均支出累計(jì)同比增速（%）城鎮(zhèn)居民消費(fèi)性支出實(shí)際累計(jì)同比 (%)農(nóng)村居民消費(fèi)性支出實(shí)際累計(jì)同比(%)0.20.10-0.1-0.2資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 41 城鎮(zhèn)及農(nóng)村居民消費(fèi)性支出實(shí)際累計(jì)增長(zhǎng)對(duì)比2019CAGR 數(shù)據(jù)10城鎮(zhèn)居民消費(fèi)性支出對(duì)比2019CAGR (%)農(nóng)村居民消費(fèi)性支出對(duì)比2019CAGR (%)50-5-10-15資料來(lái)源：wind，圖 42 整體、城鎮(zhèn)

37、、農(nóng)村支出累計(jì)實(shí)際同比增速對(duì)比107.885.7642.82.42022.03（pct）2022.06（pct）4.44.05.25.420.80-2全全:出 國(guó)出 國(guó)2019CAGR累 居對(duì) 居計(jì) 民民實(shí) 人人際 均均同 消消比 費(fèi)費(fèi)支支-0.9鎮(zhèn)城實(shí) 居際 民累 消計(jì) 費(fèi)同 性比 支出1.52019CAGR對(duì)0.7村鎮(zhèn)城農(nóng)農(nóng)2019CAGR對(duì)際居居實(shí) 居村累民民民計(jì)消消消同費(fèi)費(fèi)費(fèi)比性性性支支支出出出資料來(lái)源：wind，圖 43 整體收入-社零剪刀差圖 44 城鎮(zhèn)居民收入-支出剪刀差2019CAGR的剪刀差 （pct）收入-社零剪刀差（pct）2019CAGR （pct）收入-社零剪刀差（p

38、ct）3015201010500-10-20-52018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06-30-10資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：win

39、d，2019CAGR的剪刀差 （pct）收入-社零剪刀差（pct）圖 45 鄉(xiāng)村居民收入-支出剪刀差0.10.050-0.052018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06-0.1資料來(lái)源：wind，需求仍有回升動(dòng)能。工企利潤(rùn)持續(xù)為正驅(qū)動(dòng)相關(guān)從業(yè)人員收入回升：對(duì)大部分從業(yè)人員而言，企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益也就是利潤(rùn)恢復(fù)往往意味著第二年收入的回升。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)是主要公布的全國(guó)范圍的企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)。2021

40、年工業(yè)所在的第二產(chǎn)業(yè)從業(yè)人數(shù)占比約 29.1%，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)往往領(lǐng)先人均收入 1-1.5 年，并具備較好的擬合度。不同于疫情前，工企利潤(rùn)增速自 2020 年末轉(zhuǎn)正并維持較高增速，今年受到疫情影響但表現(xiàn)同樣好于 2019同期，預(yù)計(jì)對(duì)未來(lái)一年人均收入仍存正向驅(qū)動(dòng)。低收入人群就業(yè)及工資仍存驅(qū)動(dòng)：2021年農(nóng)民工達(dá) 2.93 億人，人口占比、勞動(dòng)人口占比分別達(dá) 21%、39%，是人口的主要組成部分，受疫情影響農(nóng)民工外出務(wù)工減弱帶動(dòng) 2021 農(nóng)民工工資收入增長(zhǎng) 8.84%，較上年同比提升 6.06pct，服務(wù)業(yè)、制造業(yè)、餐飲業(yè)較 2019 年兩年復(fù)合增速均超 2019 年同期情況。在疫情政策逐步放開(kāi)、

41、基建投資加大的情況下，服務(wù)、制造、建筑等行業(yè)就業(yè)及工資仍有可能表現(xiàn)積極，有望進(jìn)一步推動(dòng)低收入人群的消費(fèi)需求。圖 46 人均收入及工企利潤(rùn)對(duì)比100%80%60%40%20%0%-20%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192020 202118%滯年滯年滯年滯后1-1.5年滯后1-1.5年后1-1.5后1-1.5后 1-1.5滯后 1-1.5 年16%14%12%10%8%6%4%2%0%規(guī)模以上工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額（%）居民人均可支配收

42、入增速（%）資料來(lái)源：wind，*2013 年之前數(shù)據(jù)采用城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速計(jì)算22.90%48%29.10%21%79%圖 47 2021 年第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)人數(shù)占比圖 48 2021 年農(nóng)民工在總?cè)丝谥姓急鹊谝划a(chǎn)業(yè)第二產(chǎn)業(yè)第三產(chǎn)業(yè)農(nóng)民工其他資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，圖 49 2021 年農(nóng)民工在勞動(dòng)人口中占比39%61%農(nóng)民工其他資料來(lái)源：wind，圖 50 農(nóng)民工收入增速及農(nóng)民工各細(xì)分行業(yè)收入增速12%10%8%6%4%2%2019（%）2020（%）2021（%）10.1%9.4%9.5%8.8%8.5%8.3%7.4%7.0%6.5%6.1%4.2%4.5%

43、2.8%3.1%3.5%2.9%2.1%1.5%0%農(nóng)民工收入增速交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)郵政建筑業(yè)服務(wù)業(yè)住宿餐飲制造業(yè)資料來(lái)源：wind，圖 51 農(nóng)民工收入近兩年復(fù)合增速8.5%8%7.4%6.1%6%5.1%4%2%0%交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)郵政建筑業(yè)制造業(yè)住宿餐飲服務(wù)業(yè)4.5%4.2%5.2%5.4%6.1%6.7%10%2019（%）2021-2022（%）資料來(lái)源：wind，疫情跟蹤：疫情擾動(dòng)仍在，管控政策逐漸放開(kāi)點(diǎn)狀疫情擾動(dòng)再現(xiàn)：6 月 1 日至 7 月 13 日全國(guó)（不含港澳臺(tái)）本土新冠肺炎新增陽(yáng)性感染者 6550 例，其中確診病例 1717 例，新增本土無(wú)癥狀 4833 例。安徽、江蘇等華東地區(qū)新增陽(yáng)性感染者數(shù)量較多，疫情擾動(dòng)明顯。整體來(lái)看，自 6 月以來(lái)疫情整體呈現(xiàn)點(diǎn)狀疫情時(shí)有發(fā)生，時(shí)有外溢的狀態(tài)。6 月上旬，內(nèi)蒙古二連浩特出現(xiàn)疫情。6 月中旬，北京、上海等地陸續(xù)“摘星”，疫情得到有效控制。6 月 26 日，安徽泗縣通報(bào)新冠肺炎社會(huì)面感染者，并陸續(xù)波及無(wú)錫、南京、上海、西安等地，疫情有所反彈。7 月上旬，泗縣及其外溢疫情得到遏制，廣州、上海、北海等陸