建筑設計市場空間及筑博設計業(yè)務分析

1、內(nèi)容目錄公司概況：民營設計龍頭企業(yè)，聚焦主業(yè)穩(wěn)健增長5公司簡介：民營建筑設計龍頭，勇立潮頭邁向未來5股權(quán)關(guān)系：實控人持股比例高，管理層持股+員工持股5主營業(yè)務：聚焦建筑設計業(yè)務，積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈6盈利能力：毛利率相對穩(wěn)定，凈利率提升顯著7行業(yè)分析：建筑設計空間廣闊，進口替代有望提速7建筑設計：建筑基礎與首要環(huán)節(jié)，科學與藝術(shù)完美結(jié)合7經(jīng)營模式：專項設計、綜合設計、全過程和工程總承包8市場空間：建筑設計千億市場，未來發(fā)展前景可期9競爭格局：行業(yè)競爭較為激烈，進口替代越演越烈10公司分析：民營建筑設計龍頭，網(wǎng)絡完善競爭力強11業(yè)務分析：深耕建筑設計業(yè)務，積極打造全產(chǎn)業(yè)鏈11網(wǎng)絡布局：總部+區(qū)域分公司

2、，加快全國市場布局13競爭優(yōu)勢：技術(shù)創(chuàng)新人才引領，客戶優(yōu)質(zhì)全國布局13成長能力：內(nèi)生增長動力十足，外延擴張值得期待14財務分析：資金充足負債率低，財務穩(wěn)健現(xiàn)金流好15貨幣資金十分充足，資產(chǎn)構(gòu)成較為優(yōu)良15資產(chǎn)負債率較低，應付款項占比很低16盈利能力整體較強，未來仍有提升空間16公司收現(xiàn)比較高，經(jīng)營性現(xiàn)金流較好17估值與投資建議：首次覆蓋，給予“買入-A”評級18盈利預測：業(yè)務成熟毛利率穩(wěn)定，業(yè)績有望穩(wěn)步釋放18估值水平：估值優(yōu)勢十分顯著，業(yè)績彈性助力估值18投資建議：民營建筑設計龍頭，首次覆蓋給予“買入-A”評級19圖表目錄圖 1：筑博設計發(fā)展歷程大事件5圖 2：截至 2020 年末筑博設計股

3、東結(jié)構(gòu)示意圖6圖 3：公司建筑設計業(yè)務收入、增速及占比（萬元，%）6圖 4：公司城市規(guī)劃、設計咨詢及其他業(yè)務收入（萬元）6圖 5：2017-2020 年公司毛利率、凈利率、ROE 走勢7圖 6：2017-2020 年公司歸母凈利潤及其增速（萬元，%）7圖 7：建筑設計是科學與藝術(shù)的結(jié)合7圖 8：建筑設計產(chǎn)業(yè)鏈條示意圖8圖 9：建筑設計行業(yè)主要經(jīng)營模式9圖 10：建筑設計產(chǎn)業(yè)鏈條的工作量分布示意圖9圖 11：建筑設計行業(yè)收入、增速及占比（億元）10圖 12：房建工程設計行業(yè)新簽訂單及增速（億元）10圖 13：建筑設計市場競爭主體示意圖11圖 14：建筑設計行業(yè)兩大趨勢：集中度提高+進口替代111

4、圖 15：公司建筑設計業(yè)務三大領域12圖 16：致力于成長為建筑設計全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭企業(yè)12圖 17：公司總部+分公司的全國網(wǎng)路布局13圖 18：公司核心競爭優(yōu)勢公司核心競爭優(yōu)勢14圖 19：公司內(nèi)生增長動力十足14圖 20：公司外延擴張值得期待15圖 21：2020 年公司貨幣資金等占總資產(chǎn)比值15圖 22：貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)占比（萬元，%）15圖 23：2020 年可比公司資金充足率比較16圖 24：2020 年可比公司應收款項及合同資產(chǎn)比較16圖 25：2020 年公司主要負債科目占總負債比重16圖 26：公司資產(chǎn)負債率及剔除預收款后走勢圖16圖 27：2020 年可比公司盈利能力比較

5、（%）17圖 28：2020 年可比公司人均產(chǎn)值比較（萬元）17圖 29：2018-2020 年公司收現(xiàn)比走勢圖17圖 30：2018-2020 年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流等（萬元）17圖 31：公司投資邏輯19表 1：公司盈利預測（萬元，%）18表 2：可比建筑設計公司 wind 一致預期182公司概況：民營設計龍頭企業(yè)，聚焦主業(yè)穩(wěn)健增長公司簡介：民營建筑設計龍頭，勇立潮頭邁向未來筑博設計股份有限公司（以下簡稱“筑博設計”或“公司”）的前身是成立于 1996 年 3 月的 深圳市筑博工程設計有限公司（以下簡稱“筑博有限”），筑博有限主要從事建筑工程設計業(yè) 務，注冊資本 100 萬元。筑博有限成立以

6、后，公司未進行重大資產(chǎn)重組，股權(quán)關(guān)系相對簡單、清晰。2011 年 12 月筑博有限整體變更方式設立股份公司，股改后公司注冊資本增至 7500 萬 元，業(yè)務主要聚焦建筑設計，同時向城市規(guī)劃、市政設計、風景園林設計、BIM 技術(shù)、裝配 式建筑、建筑智能化等領域延伸。2019 年 11 月公司在創(chuàng)業(yè)板掛牌交易，募資總額 5.67 億元，募資凈額 5.12 億元，主要投向設計服務網(wǎng)絡、技術(shù)研發(fā)中心、信息化系統(tǒng)、裝配式建筑及BIM 技術(shù)等項目。公司是較早成立的民營建筑設計公司，經(jīng)歷了 25 年的沉淀、積累、創(chuàng)新、布局，公司已經(jīng)成長為全國性民營建筑設計龍頭。2019 年公司 IPO 成為公司快速發(fā)展的助推

7、 器，不僅為公司發(fā)展、新業(yè)務拓展提供了必要的資金，而且提升了公司品牌影響力，助力公 司全國拓展的戰(zhàn)略實施，公司有望突破設計行業(yè)成長瓶頸，邁向筑博設計未來發(fā)展新征程， 成長為國內(nèi)領先的建筑設計及工程管理綜合解決方案提供商。圖 1：筑博設計發(fā)展歷程大事件1.2. 股權(quán)關(guān)系：實控人持股比例高，管理層持股+員工持股截止 2020 年末，公司第一大股東、實際控制人徐先林持有公司 21.08%的股份，第三大股東 徐江持有公司 8.77%的股份，徐先林和徐江系兄弟關(guān)系，是一致行動人，兩者合計直接持有 了公司 29.85%的股份。同時，徐先林通過深圳市筑先投資管理企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“筑先投資”）、深圳

8、市筑為投資管理企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“筑為投資”）、深圳市筑 就投資管理企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“筑就投資”）間接持有公司 1.74%、1.49%和 7.60% 的股權(quán)，徐先林和徐江實際控制公司 40.68%的股權(quán)，相對于設計公司，公司實控人持股比例 較高。同時，公司股權(quán)關(guān)系還呈現(xiàn)出高管持股和員工持股的特點。截止 2020 年末，董事長兼 總經(jīng)理徐先林持股 21.08%，董事、副總經(jīng)理楊為眾持股 10.73%，董事、副總經(jīng)理徐江持股8.77%，副總經(jīng)理馬鎮(zhèn)炎持股 2.08%，同時徐先林、周祖壽等董監(jiān)高還通過筑先投資、筑為投 資和筑就投資間接持股公司股份。筑先投資、筑為投資、筑就投資為公司

9、員工持股平臺，投 資合伙人分別為 35 人、31 人和 2 人，除管理層外，均為公司業(yè)務骨干與核心人員。同時，1996年3月公 司前身筑博 有限成立2011年12月筑博 有限整體變更 為股份公司2019年11月公 司在創(chuàng)業(yè)板掛 牌交易展望未來：公 司致力于成長為國內(nèi)領先的 建筑設計及工 程管理綜合解 決方案提供商30.00%20.00%40.00%100.00%80.00%60.00%020000400001000008000060000201820202017建筑設計2019同比增長業(yè)務占比公司推出了限制性股票激勵計劃，向董事會秘書陳紹鋒、分公司副總經(jīng)理陳皓等 68 名激勵對象授予 293

10、萬股，授予價格 12.37 元/股，激勵中高層管理人員及核心骨干人員，有助于激 發(fā)員工積極性，實現(xiàn)公司利益與員工利益的一致。圖 2：截至 2020 年末筑博設計股東結(jié)構(gòu)示意圖1.3. 主營業(yè)務：聚焦建筑設計業(yè)務，積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈公司主營業(yè)務為建筑設計及相關(guān)業(yè)務的設計與咨詢，業(yè)務涵蓋建筑設計、城市規(guī)劃、風景園林設 計、室內(nèi)設計等。建筑設計是公司核心業(yè)務，公司主要聚焦居住建筑設計，同時積極發(fā)展公共建 筑設計和商業(yè)建筑設計。公司擁有建筑設計甲級資質(zhì)，與萬科、保利、金地等品牌開發(fā)商建立良 好的業(yè)務合作關(guān)系，并跟隨其進行全國拓展，建筑設計業(yè)務穩(wěn)步增長較快。2017-2020 年公司建筑 設計業(yè)務營業(yè)收入

11、分別為6.34 億元、7.65 億元、8.52 億元和8.87 億元，分別同比增長8.00% 、20.69%、11.27% 和 4.21%。同時，公司建筑設計業(yè)務占比很高，2017-2020 年公司建筑設計業(yè)務占比分別為91.01%、90.95% 、92.16% 和 92.43%，建筑設計業(yè)務是公司核心業(yè)務，是公司業(yè)務主要來源。公司 在聚焦建筑設計主業(yè)的同時，積極拓展城市規(guī)劃、設計咨詢、風景園林、室內(nèi)設計等業(yè)務，布局 全產(chǎn)業(yè)鏈。2017-2020 年公司城市規(guī)劃業(yè)務營業(yè)收入分別為 1366 萬元、2001 萬元、1877 萬元和 2259 萬元，設計咨詢業(yè)務營業(yè)收入分別為 4768 萬元、55

12、82 萬元、5284 萬元和 4910 萬元，其他業(yè)務收 入分別為 131 萬元、30 萬元、80 萬元和 97 萬元圖 3：公司建筑設計業(yè)務收入、增速及占比（萬元，%）圖 4：公司城市規(guī)劃、設計咨詢及其他業(yè)務收入（萬元）600050004000300020001000020202017設計咨詢2018城市規(guī)劃2019其他業(yè)務筑博設計股份有限公司徐江一致行動關(guān)系21.08%8.77%筑先投資筑就投資筑為投資徐先林19.61%99.999%20.68%7.6%8.40%47.6%1.4. 盈利能力：毛利率相對穩(wěn)定，凈利率提升顯著公司盈利能力整體較強。2017-2020 年公司毛利率分別為 35.

13、29%、34.92%、35.77%和35.33%，毛利率整體穩(wěn)定；凈利率分別為 11.27%、14.20%、15.43%和 14.41%，整體呈現(xiàn) 出上行態(tài)勢；ROE（攤?。┓謩e為 24.01%、28.68%、13.71%和 12.10%，受 IPO 影響，ROE 整體上呈現(xiàn)出下降趨勢。隨著公司凈利率上行，公司凈利潤增速顯著高于營業(yè)收入增速， 2017-2020 年公司歸母凈利潤分別為 7857 萬元、11953 萬元、14264 萬元和 13841 萬元， 分別同比增長 11.20%、52.14%、19.33%和-2.97%，2017-2020 年復合增長率為 20.77%， 而同期營業(yè)收入

14、復合增長率為 11.28%。未來，公司將緊密圍繞“打造建筑設計行業(yè)多維度 協(xié)同設計平臺, 致力于成為國內(nèi)領先的建筑設計及工程管理綜合解決方案供應商”的發(fā)展戰(zhàn) 略，依托裝配式建筑和 BIM 等核心技術(shù)，借助信息化手段，著力提高人均設計產(chǎn)值，進而提 升公司盈利能力。同時，公司將積極向高毛利領域拓展延伸，實現(xiàn)從建筑設計向全產(chǎn)業(yè)鏈布 局的轉(zhuǎn)型升級，全面提升公司盈利能力。圖 5 ：2017-2020 年公司毛利率、凈利率、ROE 走勢圖 6：2017-2020 年公司歸母凈利潤及其增速（萬元，%）行業(yè)分析：建筑設計空間廣闊，進口替代有望提速建筑設計：建筑基礎與首要環(huán)節(jié)，科學與藝術(shù)完美結(jié)合建筑設計(Arc

15、hitectural Design )主要提供居住建筑、公共建筑、商業(yè)建筑和其他建筑的規(guī)劃、 設計或咨詢服務，是建筑物的基礎、靈魂和首要環(huán)節(jié)，不僅決定了建筑物外觀、空間和使用 功能，還決定了建筑施工成本、建筑質(zhì)量安全、建筑施工進度以及能耗等等。通常情況下， 建筑物建造之前，設計者按照建設任務，把施工過程和使用過程中存在的或可能存在的問題， 事先作為通盤的設想，擬定好解決這些問題的辦法、方案，用圖紙和文件表達出來。因此， 建筑設計又是科學與藝術(shù)的完美結(jié)合，設計文件既要符合國家現(xiàn)行有關(guān)法律、法規(guī)、技術(shù)標 準、技術(shù)規(guī)范和設計深度的要求，又要體現(xiàn)設計師的藝術(shù)修養(yǎng)，并最終通過建筑物展示出來。 圖 7 ：

16、建筑設計是科學與藝術(shù)的結(jié)合科技藝術(shù)建筑 設計0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%2017毛利率2018凈利率20192020ROE（攤薄）60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%0500010000150002017201820192020歸母凈利潤增速52.2. 經(jīng)營模式：專項設計、綜合設計、全過程和工程總承包建筑設計經(jīng)營模式根據(jù)業(yè)務服務范圍主要分為專項設計經(jīng)營模式、綜合設計綜合模式、全過 程工程咨詢和工程總承包等模式。專項業(yè)務經(jīng)營模式是指建筑設計企業(yè)根據(jù)自身的行業(yè)定位 及技術(shù)優(yōu)勢，專注于規(guī)劃方案設計、初步設計及施

17、工圖設計等建筑設計流程中的某一環(huán)節(jié)， 或者針對建筑結(jié)構(gòu)、建筑裝飾、環(huán)境工程、建筑智能化、消防設施、建筑幕墻、機電工程等 建筑設計內(nèi)容中的某一特定領域。綜合設計經(jīng)營模式是相對專項設計經(jīng)營模式而言，一些建 筑設計企業(yè)通過不斷地進行業(yè)務延伸和拓展，逐漸形成了適合于自身發(fā)展的綜合設計經(jīng)營模 式，能夠為甲方提供多項設計服務。全過程工程咨詢是指企業(yè)接受建設單位委托，為項目建 設提供涵蓋前期策劃咨詢、施工前準備、施工過程、竣工驗收、運營保修等各階段的全過程 工程項目管理咨詢服務。工程總承包是指承包單位按照與建設單位簽訂的合同，對工程設計、 采購、施工或者設計、施工等階段實行總承包，并對工程的質(zhì)量、安全、工期

18、和造價等全面 負責的工程建設組織實施方式。展望未來，建筑設計行業(yè)專業(yè)化發(fā)展趨勢越發(fā)明顯，聚焦優(yōu) 勢領域，打造專業(yè)品牌，成為專項設計領域佼佼者；頭部建筑設計企業(yè)不斷增強綜合設計服 務能力，同時積極拓展全過程管理，成為建筑設計行業(yè)的領跑者；建筑設計龍頭企業(yè)，尤其 是背靠大型建筑集團的設計公司，還將重視工程總承包業(yè)務，實現(xiàn)方案、設計、施工、運營 一體化。建筑設計從工作流程角度來看，主要包括概念設計、方案設計、初步設計、施工圖設計和施工配合多個環(huán)節(jié)。概念設計是由分析使用者需求到生成概念產(chǎn)品的一系列有序的、可組織的、 有目標的設計活動，包括建筑概念設計和結(jié)構(gòu)概念設計兩個方面，其中建筑概念設計是對滿 足建

19、筑使用功能且造型優(yōu)美、技術(shù)先進的總建筑方案的確定；結(jié)構(gòu)概念設計是在特定的建筑 空間中用整體的概念來完成結(jié)構(gòu)總體方案的設計。方案設計是指在建筑項目實施之前，根據(jù) 項目要求和所給定的條件確立的項目設計主題、項目構(gòu)成、內(nèi)容和形式的過程。方案設計是 建筑設計的最初階段，為初步設計、施工圖設計奠定基礎，也是具有創(chuàng)造性的一個最關(guān)鍵的 環(huán)節(jié)，業(yè)主據(jù)此進行建設工程規(guī)劃許可報批。方案設計人均產(chǎn)值高、利潤率高、業(yè)績貢獻大。 初步設計是最終成果的前身，相當于一幅圖的草圖，一般做設計的在沒有最終定稿之前的設 計統(tǒng)稱為初步設計。施工圖設計是把設計意圖更具體、更確切地表達出來，繪成能據(jù)以進行 施工的藍圖。施工配合是為了保

20、證施工順利進行，設計單位配合業(yè)主、建設單位、監(jiān)理、供 應商等，完善設計內(nèi)容，修正施工設計圖。圖 8：建筑設計產(chǎn)業(yè)鏈條示意圖概念設計方案設計初步設計施工圖設計施工配合需求到概念產(chǎn) 品生成過程創(chuàng)造最關(guān)鍵環(huán) 節(jié)，利潤率高最終產(chǎn)品前 身，設計草圖設計意圖表 達，施工藍圖配合相關(guān)單位 完善、修正6設 計 行業(yè) 整體 呈 現(xiàn)出項 目 周 期 短2.3. 市場空間：建筑設計千億市場，未來發(fā)展前景可期建筑設計是勘察設計的重要子行業(yè)，截止 2018 年末全國建筑設計企業(yè)共計 4973 家，占工 程勘察設計行業(yè)的比重為 21.5%。建筑設計受益于房地產(chǎn)開發(fā)投資、固定資產(chǎn)投資和城鎮(zhèn)化 快速推進，到 2018 年建筑

21、設計的市場規(guī)模已經(jīng)達到了 1572 億元，并呈現(xiàn)出增長提速的態(tài)圖建9：建筑設計行業(yè)主要經(jīng)營模式筑施建筑設計行業(yè)整體呈現(xiàn)出項目周期短、施工圖工作量大等特點，周期性、區(qū)域性、季節(jié)性比 較明顯。從全國建筑設計周期定額（2016 版）來看，設計項目周期短，其中居住類建筑 設計周期 2-9 個月不等，辦公、商業(yè)建筑設計周期略微偏長，在 3-10 個月不等，周期最長的綜合交通樞紐設計，周期僅 14-24 個月。從工作量分配角度來看，施工圖設計工作量最大， 約占項目的 45%-59%之間，方案設計在 15%-25%之間，初步設計在 18%-22%之間，施工 配合占比 7-8%之間。同時，建筑設計具有周期性、

22、區(qū)域性、季節(jié)性特點，建筑設計與建筑 行業(yè)緊密相關(guān)，景氣度取決于國民經(jīng)濟的發(fā)展、國定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)開發(fā)投資等，并隨著 經(jīng)濟周期的波動而波動；中國地大物博，南北、東西經(jīng)濟、文化差異較大，再加上設計服務 的可及性，建筑設計行業(yè)區(qū)域性特點十分明顯，本土的設計公司擁有競爭力；建筑設計季節(jié) 性也十分明顯，一般情況下，上半年業(yè)務較少，收入較低，下半年業(yè)務較多，收入較高。圖 10：建筑設計產(chǎn)業(yè)鏈條的工作量分布示意圖方案設計初步設計施工圖設計施工配合工程量 15%-25% 工程量18% - 22% 工程量45% -59% 工程量7%-8% 建筑設計經(jīng)營模式綜合設計綜合模式工程總承包等模式相對專項設計， 提 供

23、多項設計服務方案、設計、施工、運營一體化全過程工程咨詢?nèi)^程工程項目管理咨詢服務專項設計經(jīng)營模式聚焦優(yōu)勢領域， 打造專業(yè)品牌7建筑設計營業(yè)收入同比占勘察設計行業(yè)比重20000100.00%1500080.00%60.00%1000040.00%500020.00%00.00%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018300050.00%43.68%250040.00%200030.00%150027.19%20.00%100050010.00%00.00%2017年2018年2019年房屋建筑工程設計新簽訂單同比增長100.00%90.00%80.

24、00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%1800016000140001200010000800060004000200002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018建筑設計營業(yè)收入同比占勘察設計行業(yè)比重43.68%27.19%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%1000500025002000150030002019年2017年2018年房屋建筑工程設計新簽訂單同比增長8勢。2010-2018 年建筑設計行業(yè)的營業(yè)收入復合增長率 15.31%，2015-

25、2018 年建筑設計行 業(yè)的營業(yè)收入復合增長率 19.39%，2018 年建筑設計行業(yè)的營業(yè)收入增長率 20.66%。同時， 建筑設計行業(yè)新簽訂單增長迅速。2018 年房屋建筑工程設計新簽合同額 1948 億元，同比增 長 43.68%；2019 年房屋建筑工程設計新簽合同額 2477 億元，同比增長 27.16%。在城市 加快轉(zhuǎn)型升級的背景下，建筑設計不僅受益于城市化進程，而且受益于城市更新改造，以建 筑設計帶動產(chǎn)品、技術(shù)、材料、藝術(shù)、文化等多元化發(fā)展，拓展了建筑設計新的市場空間； 聚焦專項建筑領域，推進全生命周期產(chǎn)業(yè)化發(fā)展，如綠色建筑、裝配式建筑產(chǎn)業(yè)化；面向城 市及建筑智能化需求，拓展數(shù)字

26、化服務，如智慧小鎮(zhèn)、智慧建筑等運營，未來行業(yè)發(fā)展前景 可期，市場空間巨大。2.4. 競爭格局：行業(yè)競爭較為激烈，進口替代越演越烈建筑設計行業(yè)的參與者眾多，競爭較為激烈，基本形成了以少數(shù)大型設計企業(yè)（包括國有、 民營和外資）為主導，大量中小型設計企業(yè)為輔的市場競爭格局。根據(jù)勘察設計行業(yè)協(xié)會公 布信息，雖然競爭企業(yè)有所下降，從 2008 年的 5122 家下降到 2018 年的 4973 家，但是建 筑設計企業(yè)資質(zhì)不斷從乙級、丙級向甲級轉(zhuǎn)變，建筑設計行業(yè)競爭反而更加激烈。從大型設 計公司來看，國有大型設計公司，如中國建筑設計研究院、上?，F(xiàn)代建筑設計（集團）有限 公司、華建集團等，成立時間較早、收入

27、規(guī)模較大、技術(shù)實力雄厚、設計經(jīng)驗豐富、業(yè)務網(wǎng) 絡健全、人力資源充足，能夠提供建筑設計及其他技術(shù)服務，并大多能夠在全國范圍內(nèi)開展 業(yè)務，是最主要的市場參與主體；民營大型設計公司，如上海天華、尤安設計、華陽國際、 中衡設計、筑博設計等，市場經(jīng)濟特征顯著，經(jīng)營管理機制靈活，服務網(wǎng)絡健全，成本優(yōu)勢 顯著，市場競爭意識強，但受制于行業(yè)特點、品牌影響力和人力資源，民營大型設計公司服 務半徑有限，區(qū)域特征顯著，相對于國有建筑設計公司規(guī)模偏??；外資設計公司，如美國 SOM 建筑設計事務所、美國 AECOM 技術(shù)公司，技術(shù)實力雄厚，經(jīng)營管理機制和設計理念先進， 具有眾多大型項目設計經(jīng)驗，業(yè)務定位于大型公共建筑設

28、計、別墅等高端居住建筑設計，并 主要以高毛利的方案設計為主，且可在全國范圍內(nèi)開展業(yè)務。圖 11：建筑設計行業(yè)收入、增速及占比（億元）圖 12：房建工程設計行業(yè)新簽訂單及增速（億元）圖 13：建筑設計市場競爭主體示意圖建筑設計行業(yè)集中度持續(xù)提高。建筑設計企業(yè)一般采取強強聯(lián)合、組團式發(fā)展戰(zhàn)略，比如與 品牌開發(fā)商深度合作，并跟隨其全國布局。因此，建筑設計行業(yè)將隨著房地產(chǎn)行業(yè)集中度提 高而提高。根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)協(xié)會信息，2018 年房地產(chǎn)行業(yè)銷售額排名前 10、第11 至 20 名、 第 21 名至 30 名、第 31 名至 50 名的房企銷售集中度分別達到 26.89%、11.43%、6.85%和 9

29、.93%，較 2010 年分別提升 16.80%、7.34%、4.54%及 9.92%。隨著房地產(chǎn)行業(yè)集中度的 提升，建筑設計行業(yè)集中度也隨之提高，與頭部開發(fā)商深度合作的建筑設計公司將受益行業(yè) 集中度的提高。同時，建筑設計行業(yè)正在經(jīng)歷“進口替代”。我國建筑設計產(chǎn)業(yè)起步晚，整 體設計能力及技術(shù)水平與國際大型設計公司相比仍有較大差距，建筑設計的前端（如方案和 概念）和高端（如超高層）等領域被外資設計公司壟斷。但是，隨著國內(nèi)建筑設計公司快速 發(fā)展，以及中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系、新冠疫情等，建筑設計行業(yè)的“進口替代”悄然發(fā)生，優(yōu)秀的內(nèi) 資設計公司不斷蠶食外資市場份額，甚至在某些領域趕超外資設計公司，爭奪建筑設計高

30、端 領域，“進口替代”越演越烈。圖 14：建筑設計行業(yè)兩大趨勢：集中度提高+進口替代公司分析：民營建筑設計龍頭，網(wǎng)絡完善競爭力強業(yè)務分析：深耕建筑設計業(yè)務，積極打造全產(chǎn)業(yè)鏈公司是較早成立的民營建筑設計公司，深耕建筑設計領域已超過 25 年，依托建筑設計和創(chuàng) 新研發(fā)、裝配式建筑、BIM 等領域的先發(fā)優(yōu)勢，快速成長為民營建筑設計龍頭企業(yè)。公司圍 繞戰(zhàn)略定位，聚焦建筑設計業(yè)務，擁有建筑行業(yè)（建筑工程）甲級資質(zhì)，可以承擔建筑工程 相關(guān)的全部設計業(yè)務，公司建筑設計業(yè)務已經(jīng)涵蓋了居住建筑設計、公共建筑設計和商業(yè)建建筑設計市場競爭主體國有大型設計公司中建設計院、現(xiàn)代建 設計、華建集團等外資大型 設計公司美國

31、S OM 建筑設計事 所、美國AECO M民營大型設計公司上海天華、尤安設計 筑博設計、中衡設計建筑設計行業(yè)兩大趨勢“進口替代” 越演越烈內(nèi)資設計公司逐漸蠶食設計端及超高層等領域集中度持續(xù)提高強強聯(lián)合、組團發(fā)展， 隨著地產(chǎn)集中度提高而提高9筑設計。在居住建筑設計領域，公司與品牌開發(fā)商，如萬科、保利、金地等建立了長期穩(wěn)定 的戰(zhàn)略合作關(guān)系，通過住宅標準化的研究，打造產(chǎn)品力，保持在居住建筑設計領域的領先優(yōu) 勢。公司先后參與了保利華南公司住宅定型產(chǎn)品研發(fā)、深圳萬科產(chǎn)品定型 2.0 研發(fā)、萬科南 方區(qū)域灣區(qū)六城標準化研發(fā)、深圳綠景標準化設計研發(fā)設計、金科社區(qū)商業(yè)設計標準化研究， 與品牌開發(fā)商建立良好的關(guān)

32、系，并跟隨品牌開發(fā)商積極拓展全國市場。在公共建筑設計領域， 公司業(yè)務主要涵蓋醫(yī)療建筑、文教體育建筑、辦公建筑、產(chǎn)業(yè)園建筑、物流倉儲建筑、觀覽 建筑等，特別在教育（文化）和醫(yī)療等民生領域，公司擁有較強的行業(yè)技術(shù)優(yōu)勢，成功設計 了國家兒童醫(yī)學中心、香港中文大學深圳直屬附屬醫(yī)院等醫(yī)療建筑；在深圳市“新十大文化設施”建設中，公司與其他設計單位聯(lián)手共中標創(chuàng)新創(chuàng)意學院、深圳自然博物館和深圳新美 術(shù)館等三個項目，在全部設計項目中標單位中拔得頭籌。在商業(yè)建筑設計領域，公司主要聚 焦以超高層、酒店、商業(yè)為代表的綜合開發(fā)市場機會，片區(qū)開發(fā)、城市更新等將為商業(yè)建筑 設計提供機遇，公司代表性的商業(yè)建筑設計項目主要有漢

33、京金融中心、深圳寶能中心、世茂 前海金融中心、光明公共服務平臺。圖 15：公司建筑設計業(yè)務三大領域在深耕建筑設計的同時，公司積極向城市規(guī)劃、市政設計、風景園林設計、全過程工程咨詢 等領域拓展延伸，積極進行全產(chǎn)業(yè)鏈布局。公司擁有城鄉(xiāng)規(guī)劃編制甲級資質(zhì)、市政行業(yè)（給 水工程、道路工程、橋梁工程）工程專業(yè)乙級資質(zhì)，以及風景園林工程設計專項乙級資質(zhì)， 可以承擔城市規(guī)劃、市政設計以及風景園林設計的相應業(yè)務，并取得了積極的成效。2020 年公司城市規(guī)劃業(yè)務收入 2259 萬元，同比增長 20.35%；設計咨詢業(yè)務收入 4910 萬元，同 比下降 7.08%。公司加大技術(shù)投入力度，成立技術(shù)委員會，構(gòu)建賦能型組

34、織生態(tài)，針對市場 熱點和技術(shù)難點，進行專項技術(shù)公關(guān)和創(chuàng)新，進一步推動城市設計與城市更新，綜合體及超 高層、醫(yī)療與養(yǎng)老建筑、居住建筑、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、學校建筑、酒店及度假物業(yè)、建筑科技建 筑技術(shù)管理的技術(shù)研發(fā)，積極打造建筑設計全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭企業(yè)。圖 16：致力于成長為建筑設計全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭企業(yè)建筑設計全產(chǎn)業(yè)鏈民營龍頭公共建筑設計城市規(guī)劃城市規(guī)劃風景園林建筑設計建筑設計公共建筑設計醫(yī)療、文體、辦公、產(chǎn)業(yè)園、 物流倉儲等領域優(yōu)勢明顯居住建筑設計萬科、保利、藍光等品牌開發(fā) 商的深度合作，跟隨發(fā)展商業(yè)建筑設計漢京金融中心、深圳寶能中 心、世茂前海金融中心等103.2. 網(wǎng)絡布局：總部+區(qū)域分公司，加快全國市場布局

35、建筑設計行業(yè)一大特點是區(qū)域性，尤其是民營建筑設計公司區(qū)域性特征十分明顯，如何突破 地域限制，解決“水土不服”問題，是很多民營建筑設計公司網(wǎng)絡布局的重中之重。從實踐 來看，民營建筑設計公司一般采取兩者策略：（1）收購本土建筑設計企業(yè)，這種策略能夠快 速進入市場，籠絡本土化的營銷人員和設計人員，但會形成較高的商譽，企業(yè)文化的沖突， 核心人員的流失，復制相對較難。（2）設立分支機構(gòu)，通過招聘認可公司文化的營銷與設計 人員，積極拓展當?shù)厥袌觯@種方式成本相對較低，沒有商譽壓力，但市場進入相對較慢， 且與本土化企業(yè)競爭優(yōu)勢不足。建筑設計公司新市場進入策略均具有優(yōu)劣勢，核心在于如何 與公司的實際、追求的目

36、標、管理的半徑、整合的能力、人員的儲備等有機結(jié)合。公司采取 了“總部+區(qū)域分公司”一體化經(jīng)營管理模式，實施全國布局發(fā)展策略，通過設立分公司進 入新市場，完善全國市場布局。目前，公司以深圳為總部，在北京、上海、廣州、重慶、成 都、西安、武漢、鄭州、太原、南寧、蘭州等地設立分支機構(gòu)，并在分支機構(gòu)的建設、運營 管理方面已經(jīng)形成一套成熟、高效的管控模式?！翱偛?區(qū)域分公司”的經(jīng)營管理模式能夠更 廣泛、更準確地聚焦客戶需求，整合內(nèi)外部資源做出快速反應，提高了設計資源的利用效率， 大大提升了市場開拓效率和綜合服務能力。公司持續(xù)創(chuàng)新企業(yè)管理方式，在設計產(chǎn)品、團隊 資源、專業(yè)技術(shù)和后續(xù)服務等方面形成了多維度的

37、設計協(xié)同平臺，為各分公司業(yè)務的持續(xù)發(fā) 展夯實基礎，有效增強市場競爭力，加快全國市場布局。圖 17：公司總部+分公司的全國網(wǎng)路布局3.3. 競爭優(yōu)勢：技術(shù)創(chuàng)新人才引領，客戶優(yōu)質(zhì)全國布局公司競爭優(yōu)勢顯著，擁有較強的市場競爭力。公司高度重視建筑設計技術(shù)的研發(fā)和應用，并 將綠色建筑設計技術(shù)、海綿城市設計技術(shù)、BIM 技術(shù)應用、裝配式建筑設計技術(shù)進行整合研 究，形成了建筑設計實踐與研發(fā)一體化平臺，擁有較強的新型技術(shù)研發(fā)與儲備優(yōu)勢。公司強 調(diào)方案的創(chuàng)新，推崇“SMART 建筑設計方法”，作品基于對城市文脈、投資價值、用戶需求 的理性分析，以尋求項目開發(fā)價值的最大化。公司推行多元包容的企業(yè)文化，持續(xù)優(yōu)化人才

38、 機制，重視技術(shù)傳承與培養(yǎng)，吸引和培養(yǎng)優(yōu)秀創(chuàng)意人才，構(gòu)筑人才高地，強化人才優(yōu)勢。公 司擁有國家一級注冊建筑師、國家一級注冊結(jié)構(gòu)工程師、注冊公用設備工程師、注冊電氣工 程師、注冊城鄉(xiāng)規(guī)劃師、注冊造價工程師等專業(yè)注冊人才 170 余名，技術(shù)研發(fā)人員 209 人，設計人員 1904 人，核心技術(shù)人員、骨干人員優(yōu)勢明顯。公司構(gòu)建“客戶-產(chǎn)品-技術(shù)-體系-資 源-管理”的多維度協(xié)同設計平臺，設計了大批富有影響力的建筑作品，并取得了良好的社會 評價。獨特的設計創(chuàng)意、優(yōu)秀的產(chǎn)品質(zhì)量以及全程服務能力，為公司贏得了良好的品牌效應， 與重要客戶如萬科、保利、金地等建立了長期的戰(zhàn)略合作關(guān)系，并跟隨品牌開發(fā)商開拓全國

39、 市場，成為民營建筑設計行業(yè)全國業(yè)務網(wǎng)絡最為健全的設計公司?？偛繀^(qū)域分公司全國業(yè)務網(wǎng)路113.4. 成長能力：內(nèi)生增長動力十足，外延擴張值得期待公司內(nèi)生增長動力十足，未來發(fā)展?jié)摿薮?。公司以“?chuàng)意設計+科技創(chuàng)新”為發(fā)展模式， 持續(xù)加大在建筑設計、城市規(guī)劃設計、裝配式建筑、BIM 技術(shù)應用、綠色建筑、海綿城市和 建筑智能化的研發(fā)投入，進行了高原建筑抗震和智能化、BIM 技術(shù)在建筑設計和指導施工過 程的應用、海綿城市在建筑設計中的應用、BIM 技術(shù)與綠色建筑咨詢與設計的應用等領域的 專題研究，引領公司轉(zhuǎn)型升級和快速成長，創(chuàng)新+科技成為公司持續(xù)增長的原動力。同時， 公司建立了龐大的技術(shù)團隊，擁有高學

40、歷的員工。截止 2020 年末，公司在職員工 2068 人， 其中設計人員 1904 人，占比 92%，技術(shù)人員占比很高，這部分人才是公司立企之本、發(fā)展 之基和成長之源；本科及以上學歷 1848 人，占比 89%，公司高學歷員工較多，這與技術(shù)驅(qū) 動型的公司較為匹配。公司高度重視人才培養(yǎng)，積極推進人才梯度建設計劃，建立了基于崗 位體系和任職資格要求構(gòu)建培訓體系。2020 年公司圍繞“技術(shù)創(chuàng)新”、“項目精細化管理”、 “管理精進”等專題組織技術(shù)大講堂、大咖面對面等講座，開展系列培訓和實地考察，以理 論與實踐相結(jié)合的方式培養(yǎng)核心技術(shù)人員，并選派高潛質(zhì)管理人員攻讀國內(nèi)著名商學院的EMBA 項目，全面提

41、升中高層管理人員的領導力。另外，公司建立了完善的業(yè)務網(wǎng)絡，總部+分公司的全國網(wǎng)絡布局將有助于公司業(yè)務拓展，為公司發(fā)展帶來增量市場空間。技術(shù)、創(chuàng) 新、人才、市場是公司內(nèi)生增長的主要動力，借助上市東風，公司內(nèi)生增長動力持續(xù)強化， 公司未來增長可期。圖 19：公司內(nèi)生增長動力十足圖 18：公司核心競爭優(yōu)勢公司核心競爭優(yōu)勢技術(shù)創(chuàng)新人才管理客戶內(nèi)生增長動力十足業(yè)務開拓人才培養(yǎng)科技創(chuàng)新12公司積極關(guān)注外部并購的機會，謀劃外延擴張。根據(jù)公司招股說明書描述，將圍繞自身戰(zhàn)略 發(fā)展規(guī)劃，擬通過收購兼并實現(xiàn)資源整合，在條件成熟時，以合適的方式和對價并購以下類 型的企業(yè)：包括：（1）具備相關(guān)行業(yè)資質(zhì)，有助于資源互補的

42、咨詢公司；（2）在專項設計領 域具備獨特市場競爭力，且與公司業(yè)務互補的市政、園林、室內(nèi)和平面設計機構(gòu)；（3）在區(qū) 域布局和客戶結(jié)構(gòu)上具有互補性資源的建筑設計機構(gòu)；（4）擁有公司所需的建筑創(chuàng)作人才或 工程技術(shù)類人才的設計機構(gòu)或研發(fā)機構(gòu)。從設計公司并購案例來看，上市設計公司一般采取“市場導向型”、“新業(yè)務拓展型”、“資質(zhì)獲取型”和“專業(yè)人才型”等并購策略，以實現(xiàn)市 場進入、業(yè)務聯(lián)動、資質(zhì)取得和人才引入，為上市公司發(fā)展提供另一極支撐。目前，公司正 在積極尋找并購機會，并聚焦相應的領域，與同行的并購策略較為接近，外延擴張將成為公司發(fā)展再上新高度的“助推器”，期待公司外延并購項目的落地。圖 20：公司外

43、延擴張值得期待圖 21：2020 年公司貨幣資金等占總資產(chǎn)比值圖 22：貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)占比（萬元，%）33.90%31.40%9.67%9.63%12.76%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%66.00%64.00%62.00%60.00%58.00%56.00%54.00%1400001200001000008000060000400002000002019年2020年貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)2021年1Q占比外延擴張值得期待資源互補型并購市場導向型并購新業(yè)務開拓型并購專業(yè)人才型并購財務分析：資金充足負債率低，財

44、務穩(wěn)健現(xiàn)金流好貨幣資金十分充足，資產(chǎn)構(gòu)成較為優(yōu)良公司資產(chǎn)構(gòu)成較為優(yōu)良，貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)占比高，應收款項及合同資產(chǎn)占比較低。 截止 2020 年末，公司總資產(chǎn) 18.79 億元，其中貨幣資金 6.37 億元，交易性金融資產(chǎn) 5.90 億元，應收票據(jù)及應收賬款 1.82 億元，合同資產(chǎn) 1.81 億元，固定資產(chǎn) 2.40 億元，分別占總資產(chǎn)的比 重 33.90%、31.40%、9.67%、9.63%、12.76%，其中貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)合計占總資產(chǎn) 的比重高達 65.30%，公司交易性金融資產(chǎn)是流動性較強的銀行理財產(chǎn)品，公司可用貨幣資金 十分充足。13與同類上市公司相比，公司貨幣資金

45、充足率較高，資產(chǎn)構(gòu)成較為健康。截止 2020 年末，公司 資金充足率（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)與總資產(chǎn)比重）65.30%，可比公司華陽國際、尤安 設計、啟迪設計、漢嘉設計、華建集團和中衡設計的資金充足率分別為 43.27%、34.82%、22.85%、20.11%、18.83%和 14.50%。同時，公司應收款項及合同資產(chǎn)占比較低。截止 2020 年末，公司 應收款項及合同負債占總資產(chǎn)的比重為 19.31%，而華陽國際、尤安設計、啟迪設計、漢嘉設 計、華建集團和中衡設計的應收款項及合同資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重分別為 24.48%、55.30%、43.28%、20.11%、23.31%和 34.40%

46、。4.2. 資產(chǎn)負債率較低，應付款項占比很低公司負債較少，短期借款、應付款項較少，無長期借款。截止 2020 年末，公司短期借款 0.02 億元，占總負債的比重微乎其微；應付賬款及應付票據(jù) 0.51 億元，占總負債的比重 6.94%； 公司無長期借款、應付債券及長期應付款。公司負債主要由合同負債和應付職工薪酬兩部分 組成，截止 2020 年末，公司合同負債 3.29 億元，應付職工薪酬 3.12 億元，分別占總負債 的比重 44.67%和 42.39%。公司資產(chǎn)負債率較低。截止 2020 年末，公司資產(chǎn)負債率 39.14%， 顯著低于華建集團、華陽國際等，略高于漢嘉設計和尤安設計；剔除預收款項

47、后的資產(chǎn)負債 率僅 26.25%，是幾家建筑設計上市公司中最低者。圖 25：2020 年公司主要負債科目占總負債比重圖 26：公司資產(chǎn)負債率及剔除預收款后走勢圖4.3. 盈利能力整體較強，未來仍有提升空間公司主要聚焦建筑設計的方案設計和施工圖設計，方案設計毛利率和凈利率較高，施工圖設 計競爭激勵，毛利率和凈利率相對較低。公司方案設計和施工圖設計較為均衡，方案設計占 比接近一半，所以公司毛利率和凈利率相對較高。近幾年公司毛利率基本穩(wěn)定在 35%左右，圖 23：2020 年可比公司資金充足率比較圖 24：2020 年可比公司應收款項及合同資產(chǎn)比較70.00%60.00%50.00%40.00%30

48、.00%20.00%10.00%0.00%貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)占比60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%應收款項+合同資產(chǎn)占比6.94%44.67%42.39%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%應收賬款合同負債應付職工薪酬70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.00 0.002018201920202021.1Q資產(chǎn)負債率剔除預收資產(chǎn)負債率14凈利率基本在 14%-15%之間，2020 年公司毛利率和凈利率分別為 35.33%和 14.41%。相對于 其他建筑設計上市公司而言，公司毛利

49、率和凈利率相對較高。2020 年尤安設計的毛利率和凈 利率最高，分別達到 49.79%和 31.68%；漢嘉設計的毛利率最低，僅為 14.21%；啟迪設計凈利率最低，僅為 2.50%。公司盈利能力整體較強，2020 年 ROE 為 12.64%，僅低于尤安設計 和華陽國際，但顯著高于其他建筑設計上市公司。從人均產(chǎn)值來看，公司有較大的提升空間。2020 年公司人均產(chǎn)值 53.18 萬元，處于可比公司中位水平。2020 年如果剔除工程收入，以設計人員為基礎，尤安設計、華建集團、啟迪設計、中衡設計、漢嘉設計和華陽國際的人均產(chǎn) 值分別為 82.44 萬元、61.33 萬元、55.62 萬元、48.35

50、 萬元、45.79 萬元和 40.93 萬元，公司設 計人均產(chǎn)值與行業(yè)均值接近。展望未來，公司將積極向產(chǎn)業(yè)鏈前端延伸，有望發(fā)力高毛利的 創(chuàng)意設計、概念設計、方案設計，同時利用信息化手段和深化管理，進而提升公司人均產(chǎn)值， 從而提升公司整體盈利能力。圖 27：2020 年可比公司盈利能力比較（%）圖 28：2020 年可比公司人均產(chǎn)值比較（萬元）4.4. 公司收現(xiàn)比較高，經(jīng)營性現(xiàn)金流較好公司不從事工程總承包業(yè)務，不存在墊資行為，且公司客戶優(yōu)良，預付款比例較高，公司收 現(xiàn)比整體較高。2018-2020 年公司收現(xiàn)比分別為 1.07、0.99 和 1.01，顯著高于同類上市公司收 現(xiàn)比的均值。較高的收

51、現(xiàn)比帶來了公司良好的現(xiàn)金流。2018-2020 年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流分別 為 2.08 億元、1.57 億元和 1.76 億元，均超過同期的公司凈利潤水平，說明公司業(yè)績增長具有 較強的現(xiàn)金流支撐。公司投資性現(xiàn)金流受交易性金融資產(chǎn)資產(chǎn)影響波動較大，但不影響公司 正常經(jīng)營活動。公司籌資性現(xiàn)金流除 2019 年受 IPO 影響外，近幾年整體比較平穩(wěn)。公司成 長動能所需的資金主要來自于 IPO 融資和日常經(jīng)營利潤積累，公司增長具有可持續(xù)性。圖 29：2018-2020 年公司收現(xiàn)比走勢圖圖 30：2018-2020 年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流等（萬元）60.0050.0040.0030.0020.0010.

52、000.00尤安設計筑博設計中衡設計華陽國際啟迪設計華建集團漢嘉設計銷售毛利率銷售凈利率1.081.061.041.0210.980.960.942018201920202.521.510.5020202018經(jīng)營性凈現(xiàn)金流2019歸母凈利潤比值120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00人均產(chǎn)值剔除工程后設計人均產(chǎn)值1516估值與投資建議：首次覆蓋，給予“買入-A”評級盈利預測：業(yè)務成熟毛利率穩(wěn)定，業(yè)績有望穩(wěn)步釋放作為建筑設計民營龍頭，公司業(yè)務模式成熟，管理完善，客戶穩(wěn)定，毛利率相對穩(wěn)定，近幾 年基本穩(wěn)定在 35%的水平，預計未來幾年公司毛利率整體保持穩(wěn)定。公司深

53、耕建筑設計的同 時，積極拓展設計咨詢、城市規(guī)劃、風景園林等業(yè)務，有助于公司業(yè)務穩(wěn)步增長。根據(jù)公司 股權(quán)激勵行權(quán)條件，預計未來兩年公司營業(yè)收入的增速有望保持在 5%左右，考慮到公司股 權(quán)激勵更強調(diào)行權(quán)的可能性，預計公司實際收入增速和業(yè)績增速有可能超過股權(quán)激勵行權(quán)條 件的收入增速。預計 2021-2023 年公司營業(yè)收入增速分別為 18.15%、14.36%和 11.61%， 歸母凈利潤分別為 1.61 億元、1.84 億元和 2.07 億元，EPS 分別為 1.56、1.79 和 2.01 元， 分別同比增長 16.3%、14.4%和 12.4%。表 1：公司盈利預測（萬元，%）20182019

54、20202021E2022E2023E建筑設計765468517488757104734120444134897設計咨詢558252844910589260686190城市規(guī)劃200118772259271130913555其他業(yè)務308097116139160收入合計841599241596023113453129742144801收入增速20.77%9.81%3.90%18.15%14.36%11.61%毛利率34.92%35.77%35.33%35.11%35.02%34.95%毛利293883305733925398334543650608歸母凈利潤（萬元）11953142641384

55、4161031842020708EPS（元）1.161.391.341.561.792.015.2. 估值水平：估值優(yōu)勢十分顯著，業(yè)績彈性助力估值預計 2021-2023 年公司動態(tài) PE 分別為 14.6 倍、12.7 倍和 11.3 倍，PB 分別為 1.9 倍、1.7 倍和 1.5 倍，公司估值優(yōu)勢顯著。為了更好地比較估值水平，我們用 WIND 一致預期進行比 較：（1）從總市值來看，筑博設計總市值 23.46 億元，是 7 家建筑設計公司市值均值的 0.63， 公司市值處于行業(yè)較低水平。（2）從靜態(tài)估值來看，筑博設計 PE（TTM）為 15.05 倍，比 中衡設計略高，但僅是 7 家建

56、筑設計公司 PE（TTM）均值的 0.51；PB（LF）為 2.02 倍， 除中衡設計和華建集團外，公司 PB（LF）是最低的。（3）從動態(tài)估值來看，7 家建筑設計 公司僅筑博設計、華陽國際、漢嘉設計、中衡設計有一致預期，筑博設計 WIND 一致預期2021 年動態(tài) PE 為 11.74 倍，PB 為 1.77 倍，分別為可比公司一致預期均值的 0.79 倍和 0.88 倍。公司估值優(yōu)勢顯著，且公司業(yè)務及利潤貢獻均來自于設計咨詢領域，未向工程施工領域 布局，未來業(yè)績彈性較大，助力公司估值修復和估值提升。表 2：可比建筑設計公司 wind 一致預期證券簡稱總市值市盈率PE(TTM)預測 PE 市

57、凈率PB( LF)預測 PB 2021 年2022 年2023 年2021 年2022 年2023 年筑博設計23.4615.0511.7410.259.062.021.771.571.39中衡設計26.1213.479.738.141.38尤安設計70.4421.912.26華建集團37.1720.701.20華陽國際30.4415.3113.3810.258.002.402.001.741.47啟迪設計41.9794.122.80漢嘉設計29.9127.4824.9520.7916.272.322.252.061.86均值37.0729.7214.9512.368.332.052.011.

58、791.58筑博設計/ 均值0.630.510.790.831.090.990.880.880.895.3. 投資建議：民營建筑設計龍頭，首次覆蓋給予“買入-A”評級公司是民營建筑設計龍頭企業(yè)，擁有豐富的建筑設計經(jīng)驗，采取強強聯(lián)合、戰(zhàn)略捆綁方式， 跟隨頭部地產(chǎn)公司進行全國業(yè)務布局，同時采取“總部+全國分公司”一體化經(jīng)營管理模式 構(gòu)建全國業(yè)務網(wǎng)絡，成為建筑設計全國網(wǎng)點最為健全的公司之一。公司高度重視建筑技術(shù)研 發(fā)和方案創(chuàng)新，擁有設計人員 1904 人，技術(shù)人員占比很高，這部分人才是公司立企之本、 發(fā)展之基和成長之源。公司財務穩(wěn)健，貨幣資金充足，是資金充足率最高的建筑設計公司， 并且公司負債率低，

59、現(xiàn)金流好，有助于公司內(nèi)生滾動增長。公司不僅擁有較強的內(nèi)生增長動 力，而且公司重視外延擴張，采取“市場導向型”、“新業(yè)務拓展型”、“資質(zhì)獲取型”和“專 業(yè)人才型”等并購策略，積極尋找并購機會，外延擴張將成為公司發(fā)展再上新高度的“助推 器”?？春霉境砷L性，首次覆蓋，給予公司“買入-A”評級，目標價 29.32 元，對應 2021 年動態(tài) PE 為 18.8 倍。圖 31：公司投資邏輯5.4. 風險提示房地產(chǎn)市場調(diào)控、房地產(chǎn)投資下滑、開發(fā)商資金鏈斷裂、核心人才流失、外延并購失敗等風 險。民營建 筑設計 龍頭從業(yè)經(jīng)驗優(yōu)質(zhì)專業(yè)人才眾多業(yè)務網(wǎng)絡健全外延值得期待1718財務報表預測和估值數(shù)據(jù)匯總利潤表財務

60、指標(百萬元)201920202021E2022E2023E(百萬元)201920202021E2022E2023E營業(yè)收入924.2960.21,134.51,297.41,448.1成長性減:營業(yè)成本593.6621.0736.2843.1942.0營業(yè)收入增長率9.8%3.9%18.2%14.4%11.6%營業(yè)稅費8.58.710.211.713.0營業(yè)利潤增長率19.4%-3.8%17.3%14.3%12.4%銷售費用29.034.638.644.149.2凈利潤增長率19.3%-3.0%16.3%14.4%12.4%管理費用135.6132.1186.1212.8236.0EBITD