第五章基于盈余預(yù)測的價值評估和投資決策ppt課件

1、財務(wù)報表分析與證券投資第五章基于盈余預(yù)測的價值評價和投資決策.主要內(nèi)容盈余預(yù)測問題概述構(gòu)造化盈余預(yù)測基于盈余時間序列的簡化預(yù)測基于盈余預(yù)測的價值評價絕對價值評價法相對價值評價法.盈余預(yù)測問題概述企業(yè)未來盈利預(yù)測是企業(yè)價值評價的生命力所在。價值評價模型均以盈利預(yù)測為根底現(xiàn)金流折現(xiàn)模型股利折現(xiàn)模型剩余收益模型預(yù)測方法構(gòu)造化盈余預(yù)測基于時間序列的簡化預(yù)測.構(gòu)造化盈余預(yù)測從本期和過去的財務(wù)報表出發(fā)，系統(tǒng)地預(yù)測企業(yè)未來期間的財務(wù)報表，從中得到對未來盈余的預(yù)測。.構(gòu)造化盈余預(yù)測的步驟1第一步：對企業(yè)未來收入進展預(yù)測未來銷售收入的增長率普通假設(shè)預(yù)測期為5年過去年度的收入變化宏觀經(jīng)濟信息行業(yè)信息企業(yè)本身的特殊

2、運營情況.Example：國美電器收入增長預(yù)測Major Assumptions2010A 2011E 2012E 2013E 2014E Stores expansion - Store number at period end8261045119213331466- Avg. sales area per store (sq.m.)3,3103,3003,3003,3003,300- Avg. sales per sq.m. (RMB)1862117860193502108323009.Earnings forcast(million)2009A2010A 2011E 2012E 2013

3、E 2014E Turnover42668509106459682379100357120518growth (%)-21.96%19.32%26.88%27.53%21.82%20.09% Other income313234424251542166047931growth (%)-4.12%9.90%23.51%27.53%21.82%20.09%Consolidated gross profit7391936012410167052149127264Consolidated GP growth (%)-4.93%26.64%32.58%34.61%28.65%26.86%.構(gòu)造化盈余預(yù)測

4、的步驟2第二步：對損益表上本錢與費用科目進展預(yù)測假設(shè)未來各個本錢、費用工程占銷售收入的比例維持在比較穩(wěn)定的程度上。企業(yè)的資產(chǎn)資本構(gòu)造、本錢控制措施等方面不會發(fā)生艱苦變化為前提。宏觀經(jīng)濟情勢和行業(yè)競爭態(tài)勢的變化會影響本錢費用占銷售收入的比率。.Example：國美電器本錢費用預(yù)測Expenses and Other income ratio - Gross profit margin11.63%12.63%13.70%14.83%16.04%- Suppliers charge / Turnover6.76%6.58%6.58%6.58%6.58%- Rent increase-0.36%4.0

5、0%4.00%4.00%4.00%- Delivery expense decrease2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%- Salary increase16.81%3.00%3.00%3.00%3.00%- Bank loan interest rate6.00%6.00%6.00%6.00%6.00%- Avg. CB interest/expense rate3.54%3.59%2.94%2.45%2.08%. SG&A expenses568866559451117651398716370Operating profit/(loss)17042706295949407

6、50510894Operating margin (%)3.99%5.31%4.58%6.00%7.48%9.04%Interest expenses-129196-325-399-477-566Income tax406548716116417402498Minority intereset Profit140919622568417562428962.構(gòu)造化盈余預(yù)測的步驟3第三步：對資產(chǎn)負債表進展預(yù)測某些工程的預(yù)測依賴于資產(chǎn)負債表利息費用和折舊費用資金缺口：融資優(yōu)先順序.Example：國美電器資產(chǎn)負債預(yù)測Asset or Liability turnover -

7、 Inventory turnover days65.5960.3455.5251.0746.99- A/R turnover days3.28 1.951.961.961.96- O/R turnover days17.54 14.9914.8114.6114.4- A/P turnover days121.16115.8114.3112.8111.2- O/P turnover days13.7514.0313.8613.6813.48- Avg. annual depreciation rate7.43%7.46%7.46%7.46%7.46%.基于時間序列的簡化預(yù)測在盈余歷史序列的根底

8、上，經(jīng)過統(tǒng)計方法發(fā)現(xiàn)某年的盈余和其上一年盈余之間的相關(guān)關(guān)系，根據(jù)這一關(guān)系，預(yù)測下一年的盈余程度。.模型估計Sloan1996：李遠鵬、牛建軍2007：.價值評價的根本方法絕對價值評價法股利折現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)模型相對價值評價法.股利貼現(xiàn)模型例：某股票預(yù)期未來三年每年每股可得到現(xiàn)金股利3元，三年后出賣該股票的預(yù)期售價為每股20元，假設(shè)要求的報答率為18%，求該股票目前的價值。16CUFE 金融市場與金融工具.普通模型的推導(dǎo)當(dāng)?shù)谝粋€投資者將股票出賣后，買入這只股票的新的投資者所能得到的未來現(xiàn)金流量是他持有股票期間所得到的公司派發(fā)的現(xiàn)金股利和再次出賣時得到的變價收入。而對第三個投資者來說，他所可以得到

9、的未來現(xiàn)金收入依然是持有股票期間的公司派發(fā)的現(xiàn)金股利和未來出賣時的變價收入。假設(shè)我們將一個個投資者串聯(lián)起來，我們不難發(fā)現(xiàn)，股票出賣時的變價收入是投資者之間的現(xiàn)金收付，并不是股票發(fā)行公司給股東提供的報答，這些現(xiàn)金收付是相互抵消的。普通股股票真正可以向投資者提供的未來現(xiàn)金收入，就是發(fā)行公司向股東所派發(fā)的現(xiàn)金股利 。17CUFE 金融市場與金融工具.紅利貼現(xiàn)模型更普通的設(shè)定慣例: 利用除息價值/價錢D1P1P0D2P2D3P3D4P418CUFE 金融市場與金融工具.紅利現(xiàn)值19CUFE 金融市場與金融工具.對于時間范圍無限長的投資者，決議股票價值的根本決議要素是紅利流。對于一個相對短期的投資者來說

10、，即使他是一個因想賣股票而買股票的人，紅利流也是股票價值的根本決議要素。由于，假設(shè)投資者所賣股票的價錢被別的投資者接受，那么這個價錢即是由別的投資者根據(jù)未來估計的紅利流判別確定的。 不論股票能否在當(dāng)前支付紅利，這種分析都是適用。20CUFE 金融市場與金融工具.模型的擴展：紅利為常數(shù)紅利為常數(shù)的模型假定: D1 = D2 = D2 = = D股票價錢:例：A公司股票預(yù)測下期紅利為2元，并將不斷維持這一程度不變，假設(shè)投資者要求報答率為10%，求該公司股票當(dāng)前價值。21CUFE 金融市場與金融工具.模型的擴展：常數(shù)增長的紅利增長率為常數(shù)的 DDM (cg-DDM, or Gordon Model)

11、假定: D1 = D0(1+g); D2 = D1(1+g); ; Dt+1 = Dt(1+g) 股票價錢:22CUFE 金融市場與金融工具.增長類股票 對一個快速增長的公司而言，大多數(shù)情況下，簡化的公式顯然并不能用來估計其股票的折現(xiàn)率。這些公司將不符合簡化的紅利資本化模型的主要假設(shè)。23CUFE 金融市場與金融工具.處理方法處理方法? 多階段增長模型預(yù)測未來不同階段的紅利程度利用cg-DDM計算最后一個階段末的價值按階段回溯，利用現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法計算股票價值 P0D3D5(1+g)D4D5P5D1D224CUFE 金融市場與金融工具.規(guī)范的兩階段模型g時間增長率gsN第一階段第二階段25CUF

12、E 金融市場與金融工具.在兩期模型下，股票價錢是兩個紅利流的函數(shù)：11-N期，稱為V12從N+1期到無窮，稱為V2。3P=V1+V226CUFE 金融市場與金融工具.例：某公司在超凡增長時期增長率為20%，為了便于闡明，設(shè)這個增長率繼續(xù)了5年。5年后，假定增長率立刻回落至10%，并不斷堅持該增長率。最近一期紅利為1元。k=15% 。27CUFE 金融市場與金融工具.g=20%時間增長率gs=10%N=5第一階段第二階段28CUFE 金融市場與金融工具.12329CUFE 金融市場與金融工具.超凡增長率和第一階段長度增長率期限35710121520102222222222222215252729

13、3234374220283338465363842532404967811081703036486496125184347404468104192287522140530CUFE 金融市場與金融工具.超速增長時期的長度 ：產(chǎn)業(yè)生命周期第一階段初創(chuàng)階段第二階段投資成熟第三階段穩(wěn)定階段行業(yè)銷售額31CUFE 金融市場與金融工具.股利折現(xiàn)模型的缺陷堅實的實際根底，簡單易懂運用性不強企業(yè)的股利政策是隨機指定的微軟公司2003年以前不斷沒有發(fā)放過紅利蘋果，2021年之前延續(xù)15年未發(fā)放過紅利股利并非企業(yè)發(fā)明的財富，只是財富的分配股利分配無關(guān)論.現(xiàn)金流折現(xiàn)模型自在現(xiàn)金流：企業(yè)運營產(chǎn)生的現(xiàn)金在彌補了再投資需

14、求之后的剩余，是本期可以報答給投資者的現(xiàn)金，相當(dāng)于企業(yè)為一切投資人本期產(chǎn)生的“股利。自在現(xiàn)金流折現(xiàn)模型得到的是企業(yè)整體的價值，減去負債的價值即得到股東權(quán)益的內(nèi)在價值。.模型其中：PV為企業(yè)價值的現(xiàn)值CFi為企業(yè)每一期的自在現(xiàn)金流WACC為企業(yè)的加權(quán)平均資本本錢n為企業(yè)的存活期限，當(dāng)企業(yè)為股份時，n等于無窮大.自在現(xiàn)金流CFi的計算步驟根據(jù)企業(yè)的歷史財務(wù)報表，估算企業(yè)未來的資產(chǎn)負債表和利潤表；根據(jù)估算出來的資產(chǎn)負債表和利潤表，計算出企業(yè)的自在現(xiàn)金流。詳細公式如下：企業(yè)自在現(xiàn)金流=EBIT1-T+折舊+攤銷+營運資金的減少+其他長期運營性資產(chǎn)的減少+長期運營性負債的添加-固定資產(chǎn)購建-無形資產(chǎn)購置

15、-新增長等待攤費用其中：營運資金=質(zhì)押存款+應(yīng)收款項+存貨+其他流動資產(chǎn)-應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款-其他應(yīng)付賬款-預(yù)收款項等；.WACCWACC=KE*X+Kd*(1-T)*(1-X)其中：KE為企業(yè)的股權(quán)資本本錢Kd為企業(yè)的債務(wù)資本本錢X為企業(yè)的目的資本構(gòu)造T為稅率.中海油：產(chǎn)量預(yù)測由中海油原油和天然氣產(chǎn)量的歷史平均增長率，分別為：6.05%和7.77%，可得到中海油從2001年到2004年的年油氣產(chǎn)量。產(chǎn)量 年份1998A1999A2000A2001E2002E2003E2004E原油產(chǎn)量（百萬桶年）64.24863.78275.31779.87384.70689.83095.265天然氣產(chǎn)量（

16、百萬立方英尺年）67,59874,60672,23477,84683,89590,41397,438.中海油的利潤表百萬元項目 年份1998A1999A2000A2001E2002E2003E2004E營業(yè)收入9312 15311 24224 17673 18780 19957 21208 成本費用總額8048 10490 12023 11594 12320 13092 13912 稅前利潤1264 4821 12201 6080 6460 6865 7296 所得稅294 722 1926 2006 2132 2266 2408 稅后凈利潤970 4099 10275 4073 4328 4

17、600 4888 .中海油資產(chǎn)負債表項目 年份1999A2000A2001E2002E2003E2004E資產(chǎn)流動資產(chǎn)4987 9472 5178 5503 5847 6214 固定資產(chǎn)20908 22654 25361 26950 28638 30433 其他投資274 471 389 413 439 467 資產(chǎn)總計26169 32597 30929 32865 34925 37114 負債流動負債9177 8767 6946 7381 7843 8335 非流動負債8608 7708 13856 14724 15646 16627 負債合計17785 16475 20802 22104

18、23489 24962 股東權(quán)益8384 16122 10127 10761 11435 12152 負債及股東權(quán)益總計26169 32597 30929 32865 34925 37114 .中海油的自在現(xiàn)金流量表項目 年份1999A2000A2001E2002E2003E2004E稅前利潤4099 10275 4073 4328 4600 4888 加：折舊1608 1743 1951 2073 2203 2341 加：營運資金的減少3479 (4895)2472 111 118 125 其他長期經(jīng)營性資產(chǎn)的減少（增加）(14)(197)82 (24)(26)(28)長期經(jīng)營性負債的增加（

19、減少）(3545)(900)6148 868 922 981 （固定資產(chǎn)購建）(1945)(1746)(2707)(1588)(1688)(1795)無杠桿自由現(xiàn)金流量3682 4280 12019 5767 6128 6512 .估值假設(shè)估值時點1999.10目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)1/2股權(quán)資本成本18%債務(wù)資本成本8%加權(quán)平均資本成本（WACC）13%長期增長率（G）1%.估值結(jié)果項目 年份2001E2002E2003E2004E無杠桿自由現(xiàn)金流12019 5767 6128 6512 折現(xiàn)年份10/121+10/122+10/123+10/12折現(xiàn)因子0.90.80.710.63現(xiàn)金流現(xiàn)值10906 4657 4379 4118 終值346