新能源景氣不改能源金屬強勢成長行情仍將延續(xù)

1、一、周期波動結構分化，新能源金屬景氣賽道仍可期待（一）強勁業(yè)績支撐相對收益，估值已至歷史低位截至到 6 月 17 日，有色金屬行業(yè)指數(shù) 2022 年上半年下跌 2.31%，而同期上證綜指下跌8.87%，滬深 300 指數(shù)下跌 12.78%，有色金屬跑贏大盤 6.56 個百分點。在 SW31 個一級行業(yè)中，有色金屬行業(yè)指數(shù) 2022 年上半年漲幅排名第 3。而在有色金屬行業(yè)細分子行業(yè)中，2022年上半年二級子行業(yè)金屬新材料、小金屬、工業(yè)金屬板塊分別下跌 8.89%、2.36%、6.68%，僅貴金屬、能源金屬板塊分別上漲 4.88%、3.04%；在三級子行業(yè)中，黃金、鈷、鋰板塊表現(xiàn)相對突出，分別上

2、漲 6.08%、1.09%、5.93%，其余子版塊均有所下跌。圖 1：A 股一級行業(yè) 2022 年年初至今漲跌幅煤石有建銀交汽農綜美基房食電商公紡鋼社通建非家醫(yī)環(huán)機輕傳國計電炭油色筑行通車林合容礎地品力貿用織鐵會信筑銀用藥保械工媒防算子石金裝運化屬飾輸牧漁護化產飲設零事服理工料備售業(yè)飾服材金電生設制軍機務料融器物備造工403020100-10-20-30-40Wind，圖 2：A 股有色金屬二級子行業(yè) 2022 年年初至今漲跌幅圖 3：A 股有色金屬三級子行業(yè) 2022 年年初至今漲跌幅64202468- - -10Wind，Wind，1050-5-10-15-20全球通脹與供應鏈扭曲風險助推

3、有色金屬大宗商品價格，有色金屬行業(yè)維持強勁業(yè)績。 2022 年一季度俄烏沖突的突然升級，促使能源價格與糧食價格共振上漲，全球通脹持續(xù)壓力上行。在通脹與西方對俄制裁扭曲全球有色金屬供應鏈體系的催化下，有色金屬價格獲得支撐，繼續(xù)在高位維持上漲的趨勢，且有色金屬行業(yè)對上游漲價傳導更為順暢與一定抗通脹屬性，使有色金屬行業(yè)業(yè)績相對于其他行業(yè)表現(xiàn)更為突出。2022Q1A 股有色金屬行業(yè)總體扣非后歸母凈利潤增速達到 119.36%，在 SW28 個一級子行業(yè)中排名第一，有色金屬行業(yè)整體 ROE 水平環(huán)比提升 1.19 個百分點至 3.68%，創(chuàng)下 2011Q2 以來的新高。而根據(jù)有色金屬大宗商品品種價格，以

4、及與 A 股有色金屬行業(yè)上市公司總體業(yè)績關聯(lián)性極強，由國家統(tǒng)計局所統(tǒng)計且更高頻2的國內有色金屬采礦業(yè)和有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)利潤增速判斷，預計 2022 年上半年有色金屬行業(yè)整體業(yè)績仍將維持強勁增長。而強勁的業(yè)績支撐了 2022 年上半年有色金屬行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)強于大盤。圖 4：A 股一級行業(yè) 2021 年與 2022Q1 扣非后歸母凈利潤增速2021年扣非歸母凈利潤增速2022Q1扣非歸母凈利潤增速有電煤交基醫(yī)紡石通國食家銀建電商傳環(huán)建公鋼美汽機非輕計房社綜農色力炭通礎藥織油信防品用行筑子貿媒保筑用鐵容車械銀工算地會合林金設 運化生服石 軍飲電 裝 零 材事 護 設金制機產服 牧屬備 輸工物飾

5、化 工料器 飾 售 料業(yè) 理 備融造 務 漁3002001000-100-200-300Wind，圖 5：以銅為代表的有色金屬大宗商品價格維持在高位圖 6：2022Q1A 股有色金屬行業(yè)整體ROE 水平創(chuàng) 10 年新高80000750007000065000600005500050000SHFE銅價（元/噸）有色金屬行業(yè)整體ROE水平6422011Q12011Q42012Q32013Q22014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q30-22021-01-042021-07-042022-01-04-4SHFE

6、，Wind，圖 7：國內有色金屬礦采選業(yè)與有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)利潤總額累計同比有色金屬礦采選業(yè)利潤總額累計同比有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)利潤總額累計同比250150502019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-04-50-150國家統(tǒng)計局，受累于市場整體環(huán)境，有色金屬行業(yè)指數(shù)在 2022 年上半年出現(xiàn)回調，疊加有色金屬行業(yè)整體業(yè)績的持續(xù)高增長，使有色金屬行業(yè)估值

7、處于歷史低位。從與大盤估值對比來看，截至 6月 17 日有色金屬行業(yè) TTM 市盈率為 22.03x，有色金屬行業(yè)相對于全體 A 股的估值溢價率為50.87%，較 2013 年以來的歷史平均水平低 68.90 個百分點。從A 股有色金屬行業(yè)的歷史估值的縱向比較來看，假若以有色金屬行業(yè)整體 2022 年一季報業(yè)績乘以 4，樂觀預計全年業(yè)績，則目前有色金屬行業(yè)整體的市盈率為 16.91x，顯著低于 2013 年以來 42.95x 的市盈率估值中樞，處于近 10 年歷史估值分位的 1.76%。圖 8：有色金屬行業(yè)估值及溢價分析1008060402002013-01-042015-01-042017-

8、01-042019-01-042021-01-04Wind，圖 9：有色金屬行業(yè) PE 估值圖 10：有色金屬行業(yè) PB 估值1601401201008060402002013-01-042017-01-042021-01-046543210013-01-042017-01-042021-01-04Wind，Wind，（二）新能源景氣不改仍將催化上游金屬估值修復的結構性行情全球交易從“通脹”到“滯脹”的衰退，有色金屬價格支撐因子正在逐步弱化。在國內經濟動能走弱的情況下，俄烏沖突升級所帶來的通脹加速，以及對制裁俄羅斯可能引發(fā)的供應鏈扭曲風險的擔憂支撐了 2022 年上半年有色金屬大宗商品價格的強

9、勢，但這兩大因素對有色金屬價格的影響正在逐步減弱。西方對俄羅斯的制裁措施更多集中在能源板塊，對有色金屬的制裁力度相對偏小，除去鎳品種外俄羅斯有色金屬的交割對市場的影響較小且在弱化。而通脹對有色金屬的反噬效應開始顯現(xiàn)。能源價格上漲推動的超預期通脹令下游無法承受原料成本的漲價，出現(xiàn)侵蝕下游需要的現(xiàn)象。美聯(lián)儲為應對高通脹的威脅不得以加快了政策緊縮的節(jié)奏，在美聯(lián)儲 5 月、6 月分別加息大幅 50 與 75 個基點，并在 6 月開始縮表后，最新點陣圖預計美聯(lián)儲還將在今年底前再加息 175 個基點。美聯(lián)儲大幅的收緊也將抑制經濟動能，歐美制造業(yè)PMI 指數(shù)出現(xiàn)下行，市場擔憂從“通脹”到“滯脹”的衰退。圖

10、11：美聯(lián)儲 6 月點陣圖顯示 2022 年底聯(lián)邦基金利率預期中70美國ISM制造業(yè)PMI日本制造業(yè)PMI歐元區(qū)制造業(yè)PMI6050 402020-062020-122021-062021-12值升至 3.4%圖 12：海外經濟體制造業(yè)PMI 開始下滑美聯(lián)儲，Wind，從歷史上看，盡管美聯(lián)儲在進入加息周期初期無法決定有色金屬價格走勢的逆轉，但當經濟動能與制造業(yè) PMI 下行時，有色金屬大宗商品價格往往也開始展露頹勢，而目前美國、歐元區(qū)、日本等海外主要經濟體的制造業(yè) PMI 已開始從疫情后持續(xù)寬松的頂峰下滑。此外，因通脹高企，上游原材料漲價抬升成本對下游的沖擊最終會反噬上游需求，且資源品漲價對制

11、造業(yè)的沖擊較消費更為直接，這使下游更偏向制造業(yè)的有色金屬價格見頂時間也早于下游更偏向消費的原油價格，也使有色金屬大宗商品價格見頂?shù)臅r間往往要早于通脹頂點。尤其是在由能源價格引發(fā)的滯脹衰退時期（比如美國 1970 年代石油危機引發(fā)的大滯脹），有色金屬大宗商品價格表現(xiàn)較為弱勢。在經歷 2022 年 2 月底俄烏沖突升級后能源價格飆升對有色金屬大宗商品價格上漲的催化后，進入 5 月原油價格對有色金屬大宗商品價格的支撐作用已明顯弱化。圖 13：美國制造業(yè) PMI 下行往往是有色金屬大宗商品價格見頂?shù)男盘枅D 14：美國 1970 年大滯脹大滯脹時期，有色金屬大宗商品價格早于通脹增速見頂美國ISM制造業(yè)P

12、MI（左軸）CRB金屬現(xiàn)貨指數(shù)（右軸）70150060100050405003040020CRB現(xiàn)貨金屬指數(shù)（左軸）美國CPI同比（右軸）30015200101005200002007-012012-012017-012022-011970-011974-011978-011982-01Wind，Wind，圖 15：進入 5 月后原油價格對有色金屬大宗商品價格的支撐作用弱化2500Wind有色商品指數(shù)（左軸）WTI原油價格（美元/桶，右軸）140230012021001001900801700601500402021-11-012022-01-012022-03-012022-05-01Win

13、d，周期后仍有結構，行業(yè)估值底部緊抓新能源高景氣下的賽道成長與估值回歸行情。作為強周期的有色金屬在經歷 2 年的上漲后，周期拐點不可避免的愈發(fā)臨近。但目前有色金屬行業(yè) PE 估值已降至近 10 年最低點，已基本反應了市場擔憂有色金屬價格已見頂點，有色金屬景氣已至周期頂峰的風險。2022 年下半年國內受抑于疫情反復與房地產復蘇仍需時間，以及海外需求大概率下滑的情況下，有色金屬行業(yè)需求呈現(xiàn) 2020 年下半年疫情后快速強勁反彈的可能性較小。但周期之后仍有結構，在國內經濟穩(wěn)增長的政策要求推動下，汽車行業(yè)成為穩(wěn)住經濟大盤的最大亮點，尤其新能源汽車在疫情下展現(xiàn)出極強的韌性，5 月新能源乘用車零售銷量達到

14、 36.0 萬輛，同比增長 91.2%，環(huán)比增長 26.9%，乘聯(lián)會預計 6 月新能源汽車零售銷量接近 50萬輛，或將創(chuàng)歷史新高。且國內北京、上海、深圳等超過 20 個省市推出的新能源汽車刺激政策，工信部也在考慮延長補貼政策的時間，這將有力支撐下半年新能源汽車銷量，銀河汽車團隊將 2022 年全年國內新能源汽車銷量最新預測上調至 653 萬輛。在有色金屬行業(yè)估值處于歷史最低位已反應未來業(yè)績大幅下滑悲觀預期的情況下，下游新能源汽車景氣超預期，有望催化產業(yè)鏈上游材料端鋰、稀土磁材、鋰電鋁箔需求擴張、業(yè)績持續(xù)強勁所帶動的估值回升行情。圖 16：國內政策傳導至房地產市場企穩(wěn)仍需時間圖 17：國內疫情下

15、新能源汽車銷量仍表現(xiàn)強勁 房屋新開工面積累計同比房屋竣工面積累計同比 商品房銷售面積累計同比國內新能源汽車銷量（萬輛） 國內新能源汽車銷量增速150100502019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-030-50-10060402002021-012021-062021-112022-048006004002000資料來源：國家統(tǒng)計局，中汽協(xié)，表 1：全球與國內新能源汽車銷量預測（萬輛）2019202020212022E2023E2024E2025E國內新能源

16、汽車銷量1201323526537989881,202國內汽車銷量2570252427272,6982,7112,8092,918國內新能源汽車滲透率4.68%5.24%12.91%24.19%29.42%35.15%41.19%全球新能源汽車銷量2263246501,2331,6021,9692,403全球汽車銷量9113778871828233841486969009全球新能源汽車滲透率2.48%4.16%9.05%14.97%19.03%22.64%26.67%Wind，乘聯(lián)會， 二、資源價值凸顯，鋰價仍有上行動力（一）全球鋰礦持續(xù)緊缺，新資源開發(fā)節(jié)奏加快澳洲鋰精礦產量持續(xù)下滑，全球鋰礦

17、供應緊缺至極致。由于澳洲疫情與勞動力市場的緊缺影響了Pilbara 的生產運營，Mt Marion 礦山的采礦品位下滑，西澳邊境的關閉使 Mt Cattlin 礦山采礦量下降，以及突發(fā)的森林大火造成了電力供應中斷導致 Greenbush 礦山生產的中斷，2022Q1 澳洲所有在產鋰礦山的產量皆不及預期。2022Q1 澳洲共生產鋰精礦 47.55 萬噸，環(huán)比下降 0.74%，已連續(xù)兩季度出現(xiàn)產量下滑的情況。在新能源汽車拉動鋰需求快速增長的情況下，全球鋰資源最大產地澳洲鋰精礦持續(xù)的產量下，進一步加劇了鋰資源的供應緊缺。圖 18：2022Q1 澳洲鋰精礦產量下滑（萬噸）GreenbushesMt M

18、arionMt CattlinPilbara605040302010020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1公司公告，新增產能涌現(xiàn)，2022 年下半年起鋰精礦短缺有望改善。在鋰價持續(xù)走高以及新能源汽車帶動下鋰需求大幅增長預期的刺激下，礦企加大了對鋰礦新項目的開發(fā)。澳洲現(xiàn)有礦山的擴產與復產，有望成為 2022 年鋰礦新增產量的最主要貢獻。Greenbush 二期產能持續(xù)釋放，且尾礦再處理廠（TRP）28 萬噸產能項目已于 2022Q1 投產并有產出，其產量將逐步釋放。Mt Marion已于 2022 年 4 月完成技改，鋰精礦產能由 45 萬噸增長至 60 萬噸

19、（混合品位精礦），并準備在2022 年年底將產能提升至 90 萬噸（混合品位精礦）。Pilbara 在 2022 年上半年已完成Pilgan 工廠改進項目，將鋰精礦產能從 33 萬噸提升至 36-38 萬噸，而 Ngungaju 工廠（原 Altura 鋰礦）復產順利，預計 2022Q3 產能將達到 18-20 萬噸。除了現(xiàn)有礦山的擴產外，原停產礦山也準備7復產。Wodgina 鋰礦一期 25 萬噸產能復產已于 5 月生產第一批鋰精礦，二期 25 萬噸預計將于7 月復產。2022Q1Bald Hill 鋰礦 15.5 萬噸鋰精礦產能已開始重啟準備工作，有望于 2022 年下半年復產。此外，Co

20、re Lithium 旗下的Finniss 鋰礦項目 17.3 萬噸產能預計將于 2022 年年底投產。表 2：2022 年全球新增鋰礦產能主要來自澳洲公司項目新增鋰精礦產能投產時間項目情況雅寶&天齊&IGOGreenbushes 尾礦再處理廠 （TRP）28 萬噸2022 年 2 月于 2 月投產后生產初級鋰精礦 1030 噸，于 3 月生產1.46 萬噸，預計 2022Q2 的調試產量將繼續(xù)增加Mineral ResourcesMt Marion 技改Pilgangoora-一期 15 萬噸，二期 30 萬噸一期2022 年4 月，二期 2022 年底2022 年 4 月鋰輝石精礦產能從每

21、年 45 萬噸立即增加到每年 60 萬噸（混合品位精礦），2022 年年底產能將提高到 90 萬噸/年（混合品位精礦）2022Q1 已將鋰輝石精礦的產能從 33 萬噸提高至 36-38PilbaraPilgan 工廠技 改Pilgangoora-3-5 萬噸2022Q1萬噸2021Q4 復產，相關設備的調試升級工作已經于 2022 年PilbaraNgungaju 工廠18-20 萬噸2022Q34 月 9 日開始，預計將從 2022Q3 預計產能將達到 18 萬噸/年至 20 萬噸/年之間MineralResources&雅寶Wodgina 一期、二期一期 25 萬噸、二期 25 萬噸一期

22、2022Q2、二期 2022Q3一期已于 5 月 12 日生產出了第一批鋰輝石精礦，二期預計 2022 年 7 月生產第一批鋰輝石精礦Core LithiumFinniss 項目17.3 萬噸2022 年年底Alita ResourcesBald Hill15.5 萬噸資料來源：公司公告，2022Q1Alita 子公司 Lithco 與頤和清潔材料有限公司簽訂一項 3000 萬美元的貸款協(xié)議，用以重啟 Bald Hill鋰項目。Lithco 已經為項目重啟進行準備工作，并與 Ngadju Native Title Aboriginal Corporation 就授予礦產租約重新談判，同時向當?shù)?/p>

23、監(jiān)管部門提交新的采礦提案。非洲鋰礦在中資加持下開發(fā)加速推進，集中將于 2023 年后投產。中礦資源Bikita 鋰礦 50萬噸透鋰長石采選擴產項目預計將于 2022 年年底完成，而 200 萬噸鋰輝石采選項目預計將于2023 年年中投產；盛新鋰能薩比星鋰鉭礦 20 萬噸鋰精礦項目預計將于 2022 年年底建成投產；華友鈷業(yè)Arcadia 鋰礦項目折合 5 萬噸LCE 產能預計將于 2023 年投產；AVZ 的Manono 鋰礦項目 160 萬噸鋰精礦產能預計將于 2023 年投產；ABY 公司 Kenticha 一期 20 萬噸鋰精礦產能項目預計最快于 2023Q2 投產。此外，Sigma 公

24、司巴西Grota do Cirilo 鋰輝石項目一期 22 萬噸鋰精礦產能預計將于 2022Q4投產，中礦資源加拿大 Tanco 鋰礦 6 萬噸產能的擴產將于 2022 年下半年完成，巴西 AMG4 萬噸鋰精礦擴產項目預計將于 2023Q2 完成。表 3：2022-2023 年非洲與美洲地區(qū)鋰礦新增產能情況公司項目新增鋰精礦產能投產時間項目情況中礦資源中礦資源Bikita 透鋰長石50 萬噸擴建Bikita 鋰輝 石200 萬噸項目11.25 萬噸（Li2O2022 年年底6%）31.25 萬噸（Li2O2023 年 6 月6%）原有透鋰長石精礦產能（Li2O 4.3%）約 9 萬噸，擴建完成

25、后新增透鋰長石精礦（Li2O 4.3%）約 9 萬噸、混合精礦（鋰輝石、鋰霞石等，Li2O 4.3%）約 6.7 萬噸 2022 年 4 月鋰輝石精礦產能從每年 45 萬噸立即增加到年均產出鋰輝石精礦（Li2O 5.5%）約 30 萬噸，鋰云母精礦（Li2O 2.5%）9 萬噸盛新鋰能薩比星鋰鉭礦20 萬噸2022 年年底華友鈷業(yè)Arcadia 鋰礦40 萬噸（ Li2O 6%）2023 年項目折合約 5 萬噸 LCE 產能Manono 鋰錫礦項目的采礦許可正式授予其子公司AVZManono 鋰礦160 萬噸2023 年Dathcom 礦業(yè)公司，礦山產能將由此前 70 萬噸 SC6 鋰精礦擴張

26、至 160 萬噸ABYKenticha 鋰礦 一期巴西 Grota do20 萬噸2023Q2一期 20 萬噸/年產線的鋰精礦預計將在 2023 年二季度開始交付SigmaCirilo 鋰輝石項目一期22 萬噸2022Q4中礦資源Tanco 擴產項目1.07 萬噸（Li2O 6%）2022 年下半年6 萬噸原礦選礦產能擴產巴西 AMGMibra 擴產項目4 萬噸2023Q2將鋰精礦產能擴大 4 萬噸，使其年產能達到 13 萬噸，施工將于 2022Q3 開始，調試將于 2023Q2 開始資料來源：公司公告，南美鹽湖提鋰產量增長項目較為集中。2022 年能夠釋放產量的南美鹽湖新增產能項目較少，主要

27、為雅寶 La Negra III/IV 4 萬噸碳酸鋰項目在 2021Q4 投產后的產能釋放，以及 SQM2022年碳酸鋰產能從 12 萬噸到 18 萬噸的擴產。而 Allkem 阿根廷 Olaroz 鹽湖二期 2.5 萬噸碳酸鋰擴產預計將在 2022 年下半年首次生產，考慮到產能爬坡、設備調試與產品認證周期，項目真正能貢獻的產量較少。根據(jù)最新的指引，雅寶 2022 年預計產銷售量同比增長 20%-30%，SQM預計 2022 年銷量較去年增加 3.88 萬噸LCE，Livent 預計 2022 年全年產量將與去年持平此外，而Olaroz 鹽湖 2022Q1 產量環(huán)比下滑 18.44%。此外，

28、2022 年南美鹽湖的新增產能項目還有贛鋒鋰業(yè) Cauchari-Olaroz 鹽湖 4 萬噸碳酸鋰項目、Argosy 阿根廷 Salar del Rincon 鹽湖 2000 噸碳酸鋰項目與西藏珠峰安赫萊斯鹽湖5 萬噸碳酸鋰項目，預計投產時期分別為2022 年下半年、2022 年三季度與 2022 年底，對 2022 年整年的產量影響較小。而 SQM 繼續(xù) 3 萬噸碳酸鋰產能擴產、Livent 阿根廷鹽湖項目一期碳酸鋰產能的擴產、Allkem 阿根廷 Sal de Vida 鹽湖一期投產、紫金礦業(yè)阿根廷 3Q 鹽湖一期項目將于 2023 年投產。表 4：2022-2023 年南美鹽湖新增產能

29、情況新增碳酸鋰產公司項目能（萬噸 LCE） 投產時間項目情況雅寶La Negra III/IV4 萬噸2021 年 10 月預計在 2022Q2 實現(xiàn)首次產品銷售SQMAtacama 鹽 湖Carmen 項目阿根廷 Olaroz 鹽2022 年 6 萬噸，2023 年 3 萬噸2022 年、2023 年2022 年提升碳酸鋰產能至 18 萬噸，2023 年繼續(xù)提升碳酸鋰產能至 21 萬噸Olaroz 鹽湖二期 2.5 萬噸項目 2021 年底整體工程完成Allkem湖二期2.5 萬噸2022 年下半年68%，2022Q1 完成 77%，預計將在 2022 年下半年進行首次生產贛鋒鋰業(yè)Cauch

30、ari-Olaroz鹽湖Argosy阿根廷 Salar del Rincon 鹽湖西藏珠峰阿根廷安赫萊斯鹽湖Muerto 鹽湖一期投 1 萬噸阿 根 廷 Sal de項目已獲得環(huán)評，鹽田和鹵水管道建設從 2022 年 1 月AllkemVida 鹽湖一期1.5 萬噸2023 年下半年啟動，第一階段產能擴大到 1.5 萬噸，并預計項目將在紫金礦業(yè)阿根廷3Q 鹽湖一2 萬噸期2023 年底2023 年下半年實現(xiàn)首次生產鹽田于 2022 年 3 月 20 日開工減少，碳酸鋰工廠于 4月初動工建設，預計 2023 年底投產Livent阿根廷 Hombre萬噸2022 年下半年Cauchari-Olar

31、oz 鹽湖在建 4 萬噸碳酸鋰預計 2022 年下半年建成投產0.2 萬噸2022Q32000 噸碳酸鋰加工廠開發(fā)工作正按計劃和預算進行，87%的總建筑工程現(xiàn)已完成，預計 2022Q3 投產萬噸2022 年底2 萬噸2023Q1、2023Q4阿根廷鹽湖擴產 2 萬噸碳酸鋰，2023Q1 與 2023Q4 各資料來源：公司公告，江西鋰云母成為國內鋰資源的主要增長點。在寧德時代、國軒高科等下游鋰電池產業(yè)巨頭資本的介入與當?shù)卣闹С窒?，江西鋰云母的新增產能在快速上量。寧德時代開發(fā)奉新縣枧下窩礦區(qū)陶瓷土礦，建設鋰云母 4500 萬噸采礦與 3300 萬噸選礦產能，預計有望在 2023 年產出。國軒高

32、科投資宜豐縣割石里礦區(qū)水南礦段瓷土礦與白水洞高嶺土礦，布局總計 12.5 萬噸LCE 的鋰云母提鋰產能，目前已有部分量產。此外，永興材料 2 萬噸碳酸鋰產能將于 2022 年投產，以及南氏鋰電、九嶺新能源的產能釋放，預計國內鋰云母提鋰的產量將得到顯著增長。預計 2022 年國內鋰云母產量將較去年增長 2 萬噸至 8 萬噸 LCE。而 2022 年國內鹽湖提鋰增量主要是以鹽湖股份新增產能釋放為主，國內鋰輝石以現(xiàn)有礦山的產能利用率提升為主。合計西澳鋰礦山、南美鹽湖以及國內的鋰礦山、鹽湖、鋰云母外，再疊加美洲、非洲等其他地區(qū)資源，預計 2022 年全球鋰資源供給能有效釋放的產量為 72 萬噸LCE，

33、較 2021 年增長16 萬噸LCE。而 2023 年全球鋰資源產量有望達到 97 萬噸 LCE，增量 25 萬噸LCE。表 5：全球鋰產量預測（萬噸LCE）202020212022E2023E澳洲礦山17.723.731.840.3南美鹽湖14.217.423.729.2國內礦山1.01.11.52.8國內鋰云母4.16.08.111.2國內鹽湖5.97.55.97.6其他礦山0.50.61.25.8合計（萬噸 LCE）43567297Wind，安泰科， （二）新能源汽車勢不可擋，引爆鋰最強成長賽道國內經濟動能減弱、疫情反復等擾動無法阻擋新能源汽車強勢增長趨勢，全年新能源汽車銷量或超預期。鋰

34、電技術的持續(xù)進步，智能化的加速滲透，以及新車型的不斷推出，令新能源汽車即使在漲價下的消費驅動力還在增強。雖然國內經濟下行壓力加大，上海疫情擾動了國內新能源汽車供應鏈，但新能源汽車銷量在疫情下仍展現(xiàn)出極強的韌性。5 月國內新能源汽車銷量達到 44.7 萬輛，同比增長 105.61%，環(huán)比增長 49.55%，6 月新能源汽車零售銷量近 50 萬輛或將創(chuàng)歷史新高。而在政策上國內北京、上海、深圳等超過 20 個省市推出的新能源汽車消費刺激政策，工信部也在考慮延長國內新能源汽車補貼時間。逆勢下新能源汽車消費的大幅增長與新推出的政策刺激，使今年新能源汽車的銷量或超年初預期。銀河汽車團隊上調了 2022 年

35、國內新能源汽車銷量，預計 2022 年國內新能源汽車銷量將同比增長 85.35%至 653 萬輛，而2022 年全球新能源汽車銷量將同比增長 89.65%至 1233 萬輛；預計 2023 年國內、全球新能源汽車銷量將分別達到 798、1602 萬輛，分別同比增長 22.20%、29.92%圖 19：國內新能源汽車銷量與銷量增速圖 20：全球新能源汽車銷量與銷量增速150010005000國內新能源汽車銷量（萬輛）國內新能源汽車銷量增速202020212022E 2023E 2024E20015010050025002000150010005000全球新能源汽車銷量（萬輛）全球新能源汽車銷量增

36、速202020212022E 2023E 2024E150100500中汽協(xié)，EV sales，新能源汽車是鋰需求的最強驅動力。鋰電池作為電動汽車的核心部件之一，新能源汽車與10動力電池的持續(xù)高增長，使鋰電池成為鋰鹽下游應用的最大領域，2021 年全球鋰電池需求占全球鋰鹽消費的比重已升至 75%。在新能源汽車的強勢拉動下，預計 2022 年全球鋰需求接近 73 萬噸 LCE，同比增長 28.07%。而 2023 年全球鋰需求仍將保持 26%的增速增長至 92 萬噸 LCE。表 6：全球鋰需求預測（萬噸LCE）2019202020212022E2023E動力鋰電池10122444573C 消費電

37、子電池5.6711.576.5儲能電池2.43.56.58.613其他鋰電池1.42.33.533.5玻璃4.64.7544.5陶瓷4.14.24.344.3潤滑脂1.71.81.91.51.8其他0.80.9111.1全球鋰總需求合計3136577392Wind，安泰科、百川盈孚、 （三）供需維持緊張，下半年產業(yè)鏈強需求下鋰價仍有上沖動力需求強勁，供需緊平衡下半年鋰價仍有上漲創(chuàng)新高可能。從供需平衡表看，2022 年全球鋰行業(yè)供需仍將保持緊平衡。盡管因疫情封閉限制下游開工影響需求，國內鋰行業(yè)從 3 月轉為供應過剩，疊加鋰電池廠商的壓價，鋰價有所回調，但電池級碳酸鋰價格僅從 4 月高點的 51.

38、75萬元/噸下跌至 47.54 萬元/噸，顯示出了極強的韌性。在上海受控全面復工復產后，疊加 5 月新能源汽車銷量超預期以及新能源汽車消費刺激政策的持續(xù)推出，鋰電產業(yè)鏈電池廠與材料廠開工率與排產計劃快速回升，預計國內頭部電池廠商 6 月排產創(chuàng)新高，7 月排產繼續(xù)環(huán)比提升；SMM 根據(jù)排產計劃預計國內磷酸鐵鋰產量 5 月環(huán)比增長 23%，6 月繼續(xù)環(huán)比增長 33%。下游需求大幅提升，預計 6 月國內鋰鹽重新進入供不應求階段，鋰價有望強勢反彈。而因前期疫情打斷正常排產與原材料采購備貨的正極材料與電池廠商目前維持著鋰鹽原料的低庫存，鋰鹽廠庫存也處于低位，在下游需求快速復蘇以及 2022Q4 有大量磷

39、酸鐵鋰新增產能投產有對原料備庫需求的情況下，鋰電產業(yè)鏈整體對鋰鹽的補庫行為或將拉動鋰價新一輪的上漲，預計 2022 年下半年鋰價中樞將維持在 50 萬元/噸以上的高位，并有望挑戰(zhàn) 60 萬元/噸的高點。圖 21：國內磷酸鐵鋰月度產量預計（噸）圖 22：國內電池級碳酸鋰預計 6 月重新進入供不應求（噸）SMM ，SMM，圖 23：國內鋰鹽廠鋰鹽庫存仍在低位國內鋰鹽廠碳酸鋰庫存量（噸）國內鋰鹽廠氫氧化鋰庫存量（噸）1200010000800060004000200002021-1-82021-4-82021-7-82021-10-82022-1-82022-4-8百川盈孚，表 7：2022 年底至

40、 2023 年年初國內正極材料新產能集中投產企業(yè)材料預計投產時間預計新增產能（萬噸）湖南長遠鋰科股份有限公司三元材料2023 年 1 月4湖南長遠鋰科股份有限公司磷酸鐵鋰2023 年 1 月6萬華化學(四川)有限公司磷酸鐵鋰2023 年 1 月5安徽省司爾特肥業(yè)股份有限公司磷酸鐵鋰2022 年 12 月1山東豐元鋰能科技有限公司磷酸鐵鋰2022 年 12 月6資料來源：百川盈孚，圖 24：2022 年下半年鋰價仍有上沖動能國內電池級碳酸鋰價格（元/噸）國內電池級氫氧化鋰價格（元/噸）60000050000040000030000020000010000002021-7-12021-9-1202

41、1-11-1 2022-1-12022-3-12022-5-1百川盈孚，表 8：全球鋰供需平衡表（萬噸LCE）202020212022E2023E鋰資源供給43.456.272.296.8鋰需求36.457.773.191.9鋰行業(yè)供需平衡7.0-1.5-0.94.9Wind，安泰科，鋰資源緊缺成全產業(yè)鏈最大痛點，鋰產業(yè)鏈利潤向上游礦端轉移。在鋰鹽需求隨著新能源汽車產銷量持續(xù)增長，而鋰礦與鹽湖有效新增產能缺失的情況下，鋰資源的緊缺問題正在逐步發(fā)酵。且澳洲鋰精礦在長協(xié)包銷的鎖定下，能流入市場進行流通的鋰精礦極少。鋰資源緊缺成為了全產業(yè)鏈的痛點，資源焦慮下鋰鹽廠甚至電池廠皆加入搶礦大戰(zhàn)，抬升鋰精礦

42、價格。尤其是在 2021 年年底與 2022 年初鋰鹽價格大幅上漲后開始平臺整理，而鋰精礦價格在澳洲鋰礦企業(yè)長單價格逐步上調與 Pilbara 鋰精礦拍賣價屢創(chuàng)新高的加持下持續(xù)上漲，鋰精礦與鋰鹽價格的價差縮小，行業(yè)利潤進一步向產業(yè)鏈最上游資源端轉移。而 Pilbara 最新 2022 年第三次鋰精礦拍賣成交價已達 6350 美元/噸（氧化鋰 5.5%品位，F(xiàn)OB），按比例調整鋰含量和到國內的運費后，該鋰精礦拍賣價格約 7017 美元/噸（氧化鋰 6%品位，CIF），這使以此折算的單噸碳酸鋰生產成本已至 45.23 萬元/噸。此外，澳洲礦企Pilbara 與Mt Cattlin 都計劃將 202

43、2Q2 的鋰精礦長單價格上調至 4000-5000 美元/噸。圖 25：Pilbara 鋰精礦拍賣屢創(chuàng)新高635059555650224023501250700060005000400030002000100002021年7月 2021年9月 2021年10月 2022年4月 2022年5月 2022年6月資料來源：公司公告，價格彈性的周期邏輯向新能源需求成倍增長的公司成長邏輯轉移，有望帶來估值修復升級的投資機會。新能源汽車景氣下游需求火熱，鋰資源緊缺下預計 2022 年下半年鋰價將維持在 50 萬元/噸以上的高位運行。但本輪鋰價牛市行情從 2021 年年初 5 萬元/噸上漲到目前近 50萬元

44、/噸的成倍上漲后，市場對鋰價價格彈性對行業(yè)整體未來業(yè)績驅動的預期弱化，甚至在懼怕鋰價已至周期高點，2023 年或將下行的風險下已將鋰行業(yè)估值壓至歷史最低處附近。反而是公司在新能源汽車大時代鋰行業(yè) 5 年 3 倍空間下自身產能產量增長帶來的成長屬性將被賦予更多的。因此在 2022 年下半年鋰價仍將強勢沖高確保業(yè)績，而行業(yè)整體估值處于低位的情況下，公司產能產量有顯著增量，且鋰資源尤其是鋰精礦緊缺成為產業(yè)鏈痛點，行業(yè)利潤向產業(yè)鏈上游資源端轉移下?lián)碛袖嚨V資源或鋰資源自給率高的企業(yè)將有估值修復升級的投資機會，建議關注贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、中礦資源、盛新鋰能、永興材料、西藏礦業(yè)、西藏珠峰、融捷股份、江特電機

45、。表 9：國內鋰行業(yè)公司擴產情況（萬噸LCE）現(xiàn)有產能在建產能企業(yè)氫氧化鋰碳酸鋰氫氧化鋰碳酸鋰權益資源自給率預計投產時間備注贛鋒鋰業(yè)8.14.3436%，鋰輝石4 萬噸碳酸鋰 2022 年下半年投產二期 2.4 萬噸氫氧化鋰公 司 持 股 23.02% 的天齊鋰業(yè)2.842.42100%，鋰輝石2022 年下半年啟動；2 萬噸電池級碳酸鋰項目預計將于 2023 年下半年竣工SQM 鋰鹽產能為 12 萬噸 LCE，2022 年鋰鹽產能達 18 萬噸；2023 年13雅化集團3.70.6盛新鋰能1.52.5江特電機33+20%2.04+3.250.6522.3%，鋰輝石（權益產能）進入調試階段鋰鹽

46、產能達 21 萬噸二期 3 萬噸氫氧化鋰 2022年 4 季度投產；三期 2 萬噸氫氧化鋰 2025 年投產一期 2 萬噸氫氧化鋰 2022年 1-2 季度投產，持股 65%的印尼 6 萬噸項目（ 5 萬噸氫氧化鋰+1 萬噸碳酸鋰）預計 2023 年投產10.537%，鋰云母、鋰輝石2022 年 4 季度全部投產江安縣 5 萬噸氫氧化鋰持股 68%計劃 2024 年 6月底全部建成，甘眉工天華超凈53.4+6（權益產能）19.12%，鋰輝石天宜兩期 5 萬噸氫氧化鋰持股 68%業(yè)園 6 萬噸氫氧化鋰持股 100%計劃 2024 年底前全部建成，宜春 10 萬噸碳酸鋰項目持股 10%計劃 202

47、3 年年底前建成融捷股份0.180.32+2100%，鋰輝石融捷鋰業(yè) 4 萬噸，2 萬噸調試中永興材料32+1+1.590%，鋰云母西藏珠峰5100%，鹽湖西藏礦業(yè)0.50.011.2100%，鹽湖西藏城投1100%，鹽湖中礦資源1.513.535%，鋰輝石一期 1 萬噸二期 1 萬噸碳酸鋰分別在 2022 年 1、2 季度投產1.2 萬噸碳酸鋰項目預計 2023 年 9 月投產；100 噸氫氧化鋰中試項目 2023 年上半年完成新建 3.5 萬噸鋰鹽產能預計 2023 年年底投產Wind，公司公告， 三期 2 萬噸碳酸鋰在建，江鎢合作 2 萬噸碳酸鋰項目持股 49%，寧德合作 5 萬噸碳酸鋰

48、項目持股 30%阿根廷 5 萬噸鹽湖建設中，預計 2022 年年底投產1 萬噸鋰精礦產能預計0.5 萬噸碳酸鋰與久吾高科 100 噸氫氧化鋰中試成功后考慮建設 1 萬噸以上氫氧化鋰產能。1 萬噸氫氧化鋰項目預計 2023 年底完成Tanco、Bikita 鋰礦預計 2022 年自供資源 0.7 萬噸 LCE表 10：鋰行業(yè)相關上市公司推薦標的代碼公司市值（億元）PE（ttm)2022E2023E2022E2023EPB002460贛鋒鋰業(yè)1849249.049.9315148002466天齊鋰業(yè)1741319.8510.37121111002738中礦資源370308.118.65109500

49、2756永興材料5813712.4614.03111010002240盛新鋰能508285.476.751198002192融捷股份3951237.7411.78201344000762西藏礦業(yè)2811111.431.89382912600338西藏珠峰273461.702.80181110EPS(元）PEWind， 注：以 6 月 24 日收盤價為基準 三、拐點確立觸底反彈，稀土磁材行情還將延續(xù)（一）新能源需求強勁，疫情擾動僅是稀土上行周期中的短暫波折新能源高景氣拉動永磁需求快速增長，本輪稀土行情已持續(xù)超 2 年。據(jù) SMM 統(tǒng)計，2021國內毛坯釹鐵硼需求量突破 20 萬噸，對氧化鐠釹需求

50、量超過 8 萬噸，然而對應的 2021 年全年上游分離企業(yè)氧化鐠釹產能僅約 7 萬噸，供需格局十分緊張。政策層面，我國開展新一輪行業(yè)整合設立中國稀土集團、發(fā)布稀土管理條例征求意見稿、釹鐵硼生產加工回收料國標、電機能效提升計劃等顯示國家對稀土行業(yè)的高度重視。需求拉動與政策催化產生雙重加持作用，顯著的供需缺口下稀土行業(yè)迎來新一輪歷史性行情。自 2020 年 4 月以來，主流稀土氧化物氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱價格持續(xù)攀升，至 2022 年 2 月價格創(chuàng)十年新高、僅次于歷史高位。百川盈孚數(shù)據(jù)顯示，氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱在今年 2 月的價格高點分別達 111萬元/噸、315.5 萬元/噸、1530 萬

51、元/噸，較 2020 年 4 月行情開始前的均價分別上漲 324%、 76%、288%。疫情復發(fā)、供需雙弱之下今年 3、4 月份稀土價格走弱。2022 年 2 月下旬開始，由于下游對原材料高價接受度減弱、加之春節(jié)后下游磁材企業(yè)集中采購熱潮已過，整體需求開始轉淡，氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱表觀消費量同比分別下降 0.7%、19.3%、33%。疫情復發(fā)更進一步導致下游磁材廠訂單減少，2022 年 4 月國內燒結釹鐵硼毛坯產量僅 1.6 萬噸，同比減少 21%，釹鐵硼企業(yè)開工率 51.37%，同比下降 15pct。此外，三月上旬工信部就稀土產品價格持續(xù)上漲、居高不下的情況約談稀土上游企業(yè)，以期推動重點

52、企業(yè)健全定價機制、引導稀土價格回歸理性，約談也一定程度上減緩了稀土價格上漲速度。在多重因素作用下，自 2022 年 2 月下旬開始，主流稀土氧化物價格連續(xù)兩個月走弱，氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱市場價于今年 4 月 14 日分別降至 82 萬元/噸、244 萬元/噸、1270 萬元/噸、較 2 月價格高點分別下跌 26%、23%、17%。圖 26：氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱價格（萬元/噸）圖 27： 氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱表觀消費量（噸）氧化鐠釹氧化鏑氧化鋱（右軸）4003503002502001501005001,6001,4001,2001,00080060040020002502001501

53、00500氧化鏑氧化鋱氧化鐠釹（右軸）6,600.006,400.006,200.006,000.005,800.005,600.005,400.005,200.005,000.004,800.00百川盈孚，百川盈孚，圖 28：毛坯釹鐵硼價格（元/千克）圖 29：燒結釹鐵硼毛坯產量及開工率（噸/%）釹鐵硼N35釹鐵硼H35400350300250200150100500300002500020000150001000050000產量（噸）開工率80757065605550452021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021

54、年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月40百川盈孚，百川盈孚，（二）礦原不足隱患逐步顯現(xiàn)，供應短期難有增量緬甸進口礦大幅減少，原材料供給困境顯現(xiàn)。今年上半年，稀土原材料供應不足主要體現(xiàn)在進口中重稀土礦和廢料回收產出方面。進口方面的邊際變化來源于緬甸稀土礦，中緬關口自去年底以來一直未開放，導致我國混合碳酸稀土、未列明氧化稀土、稀土金屬化合物進口量大幅下降。緬甸稀土礦是我國中重稀土的重要來源，SMM 數(shù)據(jù)顯示，2021 年來自于緬甸的進口稀土礦貢獻了我國全部進口中重稀土礦的 76%，其中稀土氧化物含量 2.7 萬

55、噸 REO，對于氧化鐠釹的供應達 0.7 萬噸，與美國進口輕稀土礦貢獻的氧化鐠釹量不相上下。然而今年緬甸進口稀土礦供應大幅下降，百川盈孚數(shù)據(jù)顯示，2022 年 1-5 我國從緬甸進口稀土礦總計 3448 噸，同比下降 81%。進口礦的減少導致冶煉分離企業(yè)的原料供應減少，最終影響稀土冶煉分離廠的開工率與稀土氧化物產量。據(jù) SMM 調研南方江西、廣東等地區(qū)一些分離企業(yè)原礦庫存最多撐至 5 月。表 11：2019-2022.5 我國進口稀土量（噸）2019 年2020 年2021 年2021 年 1-5 月2022 年 1-5月同比混合碳酸稀土-緬甸1307862256484480-100未列明氧化

56、稀土-緬甸144251751215566107091661-84稀土金屬化合物-緬甸132711802888970791787-75稀土金屬礦-美國461507140871348277643445724百川盈孚，圖 30：2021-2022.4 進口稀土礦情況（噸/%）圖 31：氧化鐠釹行業(yè)開工率（%）14000120001000080006000400020000混合碳酸稀土-當月值未列名氧化稀土-當月值稀土金屬礦-當月值混合碳酸稀土-當月同比未列名氧化稀土-當月同比稀土金屬礦-當月同比300250200150100500-50-100-1500.80.70.60.50.40.30.20.1

57、0氧化鐠釹開工率海關總署、wind，百川盈孚，疫情影響磁材訂單，釹鐵硼廢料回收產出下降。前期長三角、珠三角地區(qū)的疫情導致新能源汽車、電動兩輪車領域的磁材訂單規(guī)?？s減，致使釹鐵硼廢料產出下降，廢料對稀土氧化物供給將有所減少。原材料供給不足導致分離企業(yè)開工率有所下降，據(jù)百川盈孚統(tǒng)計 2022 年 5月國內氧化鐠釹生產廠開工率為 60.55%，同比下行 14 個百分點；氧化鐠釹產量環(huán)比下降 7.52%至 5536 噸；傳導至庫存端導致氧化鐠釹廠庫達到歷史較低位置，截至 6 月 10 日，氧化鐠釹工廠庫存為 3161 噸，同比下降 17%，相比近三年廠庫中值 7054 噸不足一半。而在原料緊缺的情況下

58、，2022 年下半年國內稀土氧化物產量供給整體或將進一步減少。圖 32：國內氧化鐠釹月度產量（噸/%）圖 33：國內氧化鐠釹工廠庫存（噸）70006000500040003000200010002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月02021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月氧化鐠釹產量同比70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.002022年3月2022年4月-30.0012000100008000600040002000202

59、2年2月0氧化鐠釹庫存量百川盈孚，百川盈孚，國內稀土供給量嚴格受指標控制，2022 年開采指標增量較少。我國自 2006 年開始對稀土礦開采實行總量控制，2012 年開始從稀土礦產品和稀土冶煉分離產品兩方面分別下達指令性生產計劃（后改為“稀土總量控制計劃”），為保護和合理開發(fā)優(yōu)勢礦產資源，稀土總量控制政策延續(xù)至今。2022 年第一批稀土開采、冶煉分離總量控制指標分別為 100800 噸REO、97200 噸 REO，相比 2021 年第一批均增加 20 。其中，巖礦型稀土礦（以輕稀土為主）開采指標 89310噸 REO，同比增加 23 ；離子型稀土礦（以中重稀土為主）指標 11490 噸 RE

60、O，保持不變。按照 2021 年第一批指標占全年指標比例測算，預計 2022 年輕稀土、中重稀土開采指標分別為 183337 噸REO、19150 噸REO，冶煉分離指標 19440 噸REO。圖 34：2006-2021 稀土開采指標（噸REO）巖礦型（輕）稀土離子型（中重）稀土160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000 自然資源部，整理表 12：2020-2021 中國稀土開采、冶煉分離總量控制指標2020 年2021 全年2022 年第一批礦產品/噸 REO冶煉分離礦產品/噸 REO冶煉分離礦產品/噸 REO）冶煉分稀土集團