物流行業(yè)債券研究報告：物流行業(yè)分析框架

1、目 錄1、 物流行業(yè)概覽. 41.1、 物流分類概述 . 41.2、 物流行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 . 62、 物流行業(yè)存量債券及發(fā)行人情況 . 63、 物流行業(yè)總體信用分析框架 . 83.1、 需求端. 93.2、 供給端. 103.3、 成本端. 133.4、 價格端. 154、 物流行業(yè)發(fā)債主體主要指標 .164.1、 財務(wù)指標 . 164.2、 非財務(wù)指標. 245、 風(fēng)險提示.24資訊敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告圖表目錄圖表 1：不同物流（按物品構(gòu)成分類）的主要運輸物品及相關(guān)領(lǐng)域. 4圖表 2：2021 年，不同物流（按物品構(gòu)成分類）的物流總額及其增速 . 4圖表 3：2021 年，

2、各運輸方式的貨物運輸量及增速. 5圖表 4：2021 年，各運輸方式的貨物運輸周轉(zhuǎn)量及增速 . 5圖表 5：各運輸方式優(yōu)缺點及適用情況. 6圖表 6：物流行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈. 6圖表 7：不同物流行業(yè)發(fā)債主體債券余額占比情況（按企業(yè)屬性分類）. 7圖表 8：不同物流行業(yè)發(fā)債主體債券余額占比情況（按企業(yè)評級分類）. 7圖表 9：不同物流行業(yè)發(fā)債主體債券余額占比情況（按債券期限分類）. 8圖表 10：物流行業(yè)總體信用分析框架. 8圖表 11：2015 年至 2021 年，我國 GDP 與全國社會物流總額累計同比. 9圖表 12：物流行業(yè)發(fā)債主體及其主要運輸產(chǎn)品. 10圖表 13：2015 年至 2020

3、年，我國公路、民航航線、鐵路、內(nèi)河航道里程 . 11圖表 14：2015 年至 2021 年，我國沿海主要港口貨物吞吐量及增速 . 11圖表 15：物流行業(yè)發(fā)債主體主要設(shè)備與設(shè)施. 12圖表 16：2021 年物流行業(yè)運輸費用、保管費用和管理費用金額及增速. 13圖表 17：2021 年物流行業(yè)運輸費用、保管費用和管理費用占比. 13圖表 18：我國汽油價格、柴油價格走勢. 14圖表 19：我國城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資 . 14圖表 20：中國公路物流運價指數(shù)及其同比 . 15圖表 21：中國沿海散貨運價指數(shù). 16圖表 22：財務(wù)指標列表 . 16圖表 23：物流行業(yè)發(fā)債主體總體盈利能力 .

4、 17圖表 24：物流行業(yè)各發(fā)債主體 ROA 情況. 17圖表 25：物流行業(yè)各發(fā)債主體 ROE 情況 . 18圖表 26：物流行業(yè)發(fā)債主體資產(chǎn)負債率情況. 19圖表 27：物流行業(yè)各發(fā)債主體資產(chǎn)負債率情況. 19圖表 28：物流行業(yè)發(fā)債主體總體現(xiàn)金流凈額情況 . 20圖表 29：物流行業(yè)各發(fā)債主體經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額情況 . 20圖表 30：物流行業(yè)發(fā)債主體總體短期償債能力情況. 21圖表 31：物流行業(yè)各發(fā)債主體流動比率情況. 22圖表 32：物流行業(yè)各發(fā)債主體速動比率情況. 22圖表 33：物流行業(yè)各發(fā)債主體 EBITDA 利息保障倍數(shù)情況 . 23圖表 34：各運輸方式的非財務(wù)指標 . 2

5、4敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告1、 物流行業(yè)概覽在此篇報告中，我們定義物流為：將某個指定物品由發(fā)貨地運輸至接收地的流動過程，因此，此篇報告偏重于討論運輸，倉儲、一體化服務(wù)等是物流運輸?shù)母郊悠贰?.1、 物流分類概述按物品構(gòu)成分類，中國物流與采購聯(lián)合會將物流分為 5 類：工業(yè)品物流、農(nóng)產(chǎn)品物流、再生資源物流、單位與居民物流和進口貨物物流1。工業(yè)品物流一般與制造業(yè)相關(guān)聯(lián)，所運輸物品以制造業(yè)相關(guān)原材料和產(chǎn)成品為主；農(nóng)產(chǎn)品物流主要以農(nóng)業(yè)產(chǎn)出物為運輸對象；再生資源物流主要以用于回收再利用的物品為運輸對象；單位與居民物流的運輸對象主要包括日常消費或網(wǎng)購活動中需要遞寄的物品；進口貨物物流的運輸

6、對象為海外進口產(chǎn)品。從總額來看，工業(yè)品物流是我國社會物流總額的“主力軍”，2021 年工業(yè)品物流總額占全國社會物流總額的比值為 89.35%，總額達 299.6 萬億元，增速達 9.6%，較上年加快 6.8 個百分點。從增速來看，2021 年再生資源物流的增速最高，達40.2%，再生資源物流是環(huán)保行業(yè)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，在相關(guān)政策給予環(huán)保行業(yè)大力支持的背景下，再生資源物流的重要性日漸明顯。圖表 1：不同物流（按物品構(gòu)成分類）的主要運輸物品及相關(guān)領(lǐng)域類別主要運輸物品主要相關(guān)領(lǐng)域制造業(yè)制造業(yè)原材料，例如硫磺、建材等；制造業(yè)產(chǎn)成品，例如化肥、洗衣機等；高新技術(shù)、高端裝備相關(guān)材料等以農(nóng)業(yè)產(chǎn)出物為對象，包括

7、果蔬、肉類、水產(chǎn)品進行回收后可重新進入生產(chǎn)和消費領(lǐng)域的物品，例如廢有色金屬、廢塑料、廢輪胎、廢電子產(chǎn)品等工業(yè)品物流農(nóng)產(chǎn)品物流農(nóng)業(yè)、食品環(huán)保再生資源物流單位與居民物流進口貨物物流運輸中的行李、快遞寄遞物品、搬家搬遷物品等從海外進口的產(chǎn)品，例如大宗原材料、高新技術(shù)產(chǎn)品、牛肉等網(wǎng)購、消費進口資料來源：光大證券研究所整理圖表 2：2021 年，不同物流（按物品構(gòu)成分類）的物流總額及其增速350454035302520151053002502001501005000-5工業(yè)品進口貨物單位與居民物品物流總額 同比增長農(nóng)產(chǎn)品再生資源資料來源：中國物流與采購聯(lián)合會，光大證券研究所 左軸：物流總額，單位：萬億元

8、；右軸：同比增長，單位：%信息來源于中國物流與采購聯(lián)合會2021 年全國物流運行情況通報1敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告按運輸方式分類，國家統(tǒng)計局將貨物運輸方式分為鐵路運輸、公路運輸、水路運輸、民航運輸和管道運輸2。從貨物運輸總量來看，2021 年公路運輸所完成的貨物運輸總量最大，達 391.4 億噸，占 2021 年貨物運輸總量的比例為 73.88%，其次為水路運輸和鐵路運輸，2021 年貨物運輸量分別為 82.4 億噸和 47.2 億噸。從貨物運輸周轉(zhuǎn)量來看，由于運輸距離較長是水路運輸?shù)闹饕攸c，2021 年水路運輸所完成的貨物運輸周轉(zhuǎn)量最大，達 115577.5 億噸公里，占

9、 2021 貨物運輸周轉(zhuǎn)總量的比值為 51.7%。圖表 3：2021 年，各運輸方式的貨物運輸量及增速4504003503002502001501005016141210864200公路水路鐵路貨物運輸量管道民航同比增長資料來源：國家統(tǒng)計局，光大證券研究所 左軸：貨物運輸量，單位：億噸；右軸：同比增長，單位：%圖表 4：2021 年，各運輸方式的貨物運輸周轉(zhuǎn)量及增速140000181614121081200001000008000060000400002000006420水路公路鐵路管道民航貨物運輸周轉(zhuǎn)量同比增長資料來源：國家統(tǒng)計局，光大證券研究所 左軸：貨物運輸周轉(zhuǎn)量，單位：億噸公里；右軸：

10、同比增長，單位：%各類運輸方式的運營模式較為不同，具有各自的優(yōu)點與缺點，因此在選擇運輸方式時，需要根據(jù)所運輸物品及運輸方式的特點而將兩者進行匹配。2信息來源于國家統(tǒng)計局中華人民共和國 2021 年國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告圖表 5：各運輸方式優(yōu)缺點及適用情況運輸方式優(yōu)點缺點適用情況運載能力小、能耗高、運費較高內(nèi)陸地區(qū)近距離運輸、數(shù)量規(guī)模較小公路靈活機動、裝卸方便運載能力強、運費較低、受自然因素干擾較小、運輸時間快鐵路水路靈活性較弱內(nèi)陸地區(qū)長距離運送、大批量貨物運載能力強、運費低、運輸距離長遠距離運送、對時間無高要求、大批量貨物、國際運輸靈活性弱、速度慢

11、運量較小、耗能大、運費高民航管道速度快、效率高急需、數(shù)量規(guī)模較小、國際運輸流體、氣體方便，運量較大、能耗小運輸物品受限資料來源：光大證券研究所整理1.2、 物流行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈物流行業(yè)“生產(chǎn)”的產(chǎn)品以服務(wù)為主，因此物流行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈與傳統(tǒng)實物產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)鏈有所不同。傳統(tǒng)實物產(chǎn)品的上游一般為產(chǎn)品原材料，下游一般負責(zé)對該實物產(chǎn)品進行深加工和改性處理。而對物流行業(yè)而言，其上游產(chǎn)業(yè)主要包括基礎(chǔ)設(shè)施、交通運輸工具、物流設(shè)備和信息技術(shù)。鐵路、公路等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)是物流行業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，由基礎(chǔ)設(shè)施搭建而成的路網(wǎng)交通使得物流企業(yè)能夠?qū)⒇浳镯樌铱焖俚剡\送至目的地。交通運輸工具的多樣使得不同的物流需求得以滿足，例如小型貨運

12、飛機和冷藏車等。物流地產(chǎn)以倉儲為主，倉儲對物流行業(yè)的規(guī)模及潛力影響較大。信息技術(shù)的發(fā)展將推動物流行業(yè)進一步走向高效化和智能化。物流行業(yè)的下游產(chǎn)業(yè)范圍寬泛，廣泛來說，依賴于物流為其運輸材料或產(chǎn)成品的行業(yè)均能夠稱為物流行業(yè)的下游產(chǎn)業(yè)，包括制造業(yè)、零售業(yè)和電子商務(wù)業(yè)等，物流主要負責(zé)服務(wù)這些行業(yè)并為其賦能。值得注意的是，宏觀經(jīng)濟、下游產(chǎn)業(yè)的行業(yè)景氣度及相關(guān)行業(yè)政策能夠直接影響下游產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營狀況，其影響將傳導(dǎo)至下游產(chǎn)業(yè)對物流服務(wù)的需求，從而導(dǎo)致物流企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生波動。因此，宏觀經(jīng)濟、下游產(chǎn)業(yè)的行業(yè)景氣度及政策都是物流行業(yè)基本面分析中的重點。圖表 6：物流行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：光大證券研究所整理2、 物

13、流行業(yè)存量債券及發(fā)行人情況截至 2022 年 3 月 29 日，物流行業(yè)共有 166 只存續(xù)債券，余額總計 1321.65 億人民幣+25.32 億 USD，發(fā)債主體共計 29 家。從企業(yè)屬性來看，截至 2022 年 3 月 29 日，物流行業(yè)發(fā)債主體中，國有企業(yè)與非國有企業(yè)幾乎各占“半壁江山”，其中共有 12 家地方國有企業(yè)和 2 家中央國有企敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告業(yè)，存量債券余額占比分別為 54.62%和 7.56%（不含海外債），國有企業(yè)債券余額占比相對較大。非國有企業(yè)共計 15 家，存量債券余額占比為 37.82%（不含海外債）。圖表 7：不同物流行業(yè)發(fā)債主體債券余

14、額占比情況（按企業(yè)屬性分類）中央國有企業(yè)7.56%地方國有企業(yè)非國有企業(yè)54.62%37.82%資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 統(tǒng)計時間：2022 年 3 月 29 日從評級等級來看，截至 2022 年 3 月 29 日，物流行業(yè)債券發(fā)行人評級等級整體較高。具體來看，AAA 等級發(fā)債主體共 9 家，債券余額占比為 69.54%（不含海外債）；AA+等級發(fā)債主體 8 家，債券余額占比為 22.31%（不含海外債）；AA 等級發(fā)債主體 5 家，AA-等級發(fā)債主體 3 家，債券余額占比分別為 5.18%和 1.16%。剩余 4家發(fā)債主體的評級信息缺失，其債券余額占比僅 1.81%（不含

15、海外債）。圖表 8：不同物流行業(yè)發(fā)債主體債券余額占比情況（按企業(yè)評級分類）信息缺失AA-AA1.81%1.16%5.18%AA+22.31%AAA69.54%資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 統(tǒng)計時間：2022 年 3 月 29 日從剩余期限來看，截至 2022 年 3 月 29 日，物流行業(yè)的債券剩余期限主要集中于1 年內(nèi)及 1-3 年內(nèi)，行業(yè)整體面臨一定短期集中到期壓力。其中，剩余期限在 1 年內(nèi)的債券余額占物流行業(yè)債券總余額的比值為 38.96%（不含海外債），剩余期限在 1-3 年的債券余額占比為 42.38%（不含海外債），剩余期限在 3-5 年的債券余敬請參閱最后一頁特

16、別聲明-7-證券研究報告額占比為 10.21%（不含海外債），剩余期限在 5-10 年的債券余額占比為 3.15%（不含海外債），剩余期限在 10 年以上的債券余額占比為 5.3%（不含海外債）。圖表 9：不同物流行業(yè)發(fā)債主體債券余額占比情況（按債券期限分類）5-10年10年以上3.15%5.3%3-5年10.21%1年內(nèi)38.96%1-3年42.38%資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 統(tǒng)計時間：2022 年 3 月 29 日3、 物流行業(yè)總體信用分析框架我們對物流行業(yè)信用分析框架的搭建主要由內(nèi)生性因素和外生性因素兩部分組成，其中內(nèi)生性因素與供給端有所關(guān)聯(lián)，所包括因素主要為基礎(chǔ)設(shè)施

17、的建設(shè)和物流行業(yè)發(fā)債主體自身擁有的設(shè)備與設(shè)施情況。基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)為“整體影響因素”，意味著該因素將對物流行業(yè)整體產(chǎn)生影響，而物流行業(yè)發(fā)債主體自身擁有的設(shè)備與設(shè)施為“具體影響因素”，它能夠區(qū)分不同物流行業(yè)發(fā)債主體之間營運能力與資產(chǎn)質(zhì)量的差距，也決定了各發(fā)債主體抵御外部波動的能力。外生性因素與需求端有所關(guān)聯(lián)，所包含因素主要為宏觀經(jīng)濟、行業(yè)景氣度和行業(yè)政策，宏觀經(jīng)濟為“整體影響因素”，而行業(yè)景氣度和行業(yè)政策為“具體影響因素”，它能夠有助于評估物流行業(yè)各發(fā)債主體的業(yè)務(wù)規(guī)模。供需格局可以共同影響價格和成本，從而決定企業(yè)利潤。我們認為，物流行業(yè)發(fā)債主體的償債能力與企業(yè)信用資質(zhì)將由上述因素共同決定。圖表 1

18、0：物流行業(yè)總體信用分析框架資料來源：光大證券研究所整理敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告3.1、 需求端作為服務(wù)業(yè)，物流是連通社會生產(chǎn)與消費的紐帶，其需求端主要是以生產(chǎn)企業(yè)與終端消費者為代表的物流服務(wù)接受者，包括制造業(yè)、零售業(yè)、電子商務(wù)、居民等，因此物流行業(yè)需求端與社會經(jīng)濟發(fā)展及下游行業(yè)情況關(guān)聯(lián)較大。整體來看，通過觀察 GDP 與全國社會物流總額兩者的增速趨勢，我們可以發(fā)現(xiàn)國民經(jīng)濟情況與物流行業(yè)的業(yè)務(wù)規(guī)模呈現(xiàn)正相關(guān)且密切的關(guān)系，社會經(jīng)濟發(fā)展是社會物流需求端的主要支撐力。同時，自 2020 年以來，全國社會物流總額增速持續(xù)高于我國 GDP 增速，由此可見在新冠疫情給社會經(jīng)濟不斷加壓的大

19、背景之下，物流行業(yè)的業(yè)務(wù)規(guī)模對宏觀經(jīng)濟走勢的依賴度和敏感度更為明顯。2022 年 3 月，國務(wù)院總理李克強在第十三屆全國人民代表大會第五次會議上提出 2022 年的發(fā)展目標之一是國內(nèi)生產(chǎn)總值增長 5.5%左右，意味著我國經(jīng)濟將持續(xù)向好發(fā)展，由此帶動物流行業(yè)的業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)上升。綜上，我國物流行業(yè)需求端整體向好，全社會物流總額將有望保持穩(wěn)定增長。圖表 11：2015 年至 2021 年，我國 GDP 與全國社會物流總額累計同比3025201510502015/32016/62017/92018/122020/32021/6(5)(10)GDP累計同比全國社會物流總額累計同比資料來源：Wind，光大

20、證券研究所 單位：%具體來看，對物流服務(wù)的需求與其所服務(wù)行業(yè)的景氣度及政策有著較大關(guān)系，物流需求結(jié)構(gòu)會隨經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級而同步變化。舉例來看，我國產(chǎn)業(yè)升級的發(fā)展目標有效引領(lǐng)了與高新制造業(yè)相關(guān)的物流業(yè)務(wù)規(guī)模得到增長：2021 年我國裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)物流需求較上年分別增長 12.9%和 18.2%，增速分別高于全部工業(yè)平均水平 3.3 和 8.6 個百分點3。因此，在具體分析各物流發(fā)債主體需求端的穩(wěn)定性時，應(yīng)該對其核心運輸物品所處行業(yè)進行分析，剖析該行業(yè)景氣度及政策支持力度。對于行業(yè)景氣度較高的行業(yè)應(yīng)保持謹慎并判斷其景氣度的可持續(xù)性，由于突發(fā)事件而造就“偽景氣度”的行業(yè)應(yīng)排除在外。我

21、們認為，符合國家長期發(fā)展目標、與國民生活的基本需求息息相關(guān)的行業(yè)更為穩(wěn)定。而對國民收入水平或國際貿(mào)易關(guān)系依賴度較大的行業(yè)更易受到外部環(huán)境變動的影響，從而使得相應(yīng)物流企業(yè)的經(jīng)營情況發(fā)生波動。3信息來源于中國物流與采購聯(lián)合會2021 年物流運行情況分析及 2022 年展望敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告圖表 12：物流行業(yè)發(fā)債主體及其主要運輸產(chǎn)品發(fā)行人中文名稱主要運輸產(chǎn)品深圳順豐泰森控股(集團)有限公司電商快遞、食品生鮮、醫(yī)藥湖北省港口集團有限公司物產(chǎn)中大集團股份有限公司治金、化工、糧油、能源、建材、電子、煙草相關(guān)以鋼鐵為主的大宗商品金屬材料、漿紙產(chǎn)品、礦產(chǎn)品、農(nóng)副產(chǎn)品、輕紡產(chǎn)品、能源化

22、工產(chǎn)品、機電產(chǎn)品以及汽車、食品等大宗商品、螺紋鋼、線材、圓鋼、熱軋帶鋼、熱軋卷板、冷軋產(chǎn)品、工角槽、鋼坯、鐵礦石農(nóng)產(chǎn)品、能源化工、金屬礦等大宗商品電商快遞廈門建發(fā)股份有限公司浙商中拓集團股份有限公司廈門象嶼股份有限公司圓通速遞股份有限公司韻達控股股份有限公司電商快遞托克集團有限公司大宗商品遼寧港口集團有限公司石化、汽油普洛斯中國控股有限公司電商零售行業(yè)、制造行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)快速消費品、家電、通信、信息技術(shù)、醫(yī)療、終端零售冷鮮、建材、食用油、鋼材、商貿(mào)產(chǎn)品括危險品及普通包裝化工品、食品飲料、電商快件液體化工品和石油產(chǎn)品深圳市怡亞通供應(yīng)鏈股份有限公司武漢商貿(mào)國有控股集團有限公司中國外運股份有限公司珠

23、海恒基達鑫國際化工倉儲股份有限公司北京長久物流股份有限公司嘉友國際物流股份有限公司珠海萬緯物流發(fā)展有限公司廣東宏川智慧物流股份有限公司申通快遞股份有限公司汽車整車、零部件備品備件大宗礦產(chǎn)品冷鏈石化產(chǎn)品電商快遞張家港保稅科技(集團)股份有限公司常州市交通產(chǎn)業(yè)集團有限公司資料來源：Wind，企業(yè)官網(wǎng)，光大證券研究所棉花、木材、鈦白粉、鉻鐵等丙二類貨物大宗商品、快速消費品、汽車零部件運輸3.2、 供給端與物流行業(yè)相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施是物流市場有效運行的基礎(chǔ)，若缺少基礎(chǔ)設(shè)施的支撐，物流的承運線路布局將無法得到完善，從而導(dǎo)致物流行業(yè)的發(fā)展受到較大限制。此外，物流企業(yè)自身所擁有的設(shè)備與設(shè)施，例如倉儲、物流園區(qū)、

24、港口泊位、現(xiàn)代化設(shè)施等也能夠直接影響物流企業(yè)的供給能力。整體來看，截至 2020 年末，我國鐵路營業(yè)里程達 14.63 萬公里，公路里程達 519.81萬公里，內(nèi)河航道里程達 12.77 萬公里，民航航線里程達 942.63 萬公里，整體呈現(xiàn)增長趨勢。對交通相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施的持續(xù)建設(shè)將為物流行業(yè)的整體供給能力提供持續(xù)且有力的支撐。截至 2021 年末，我國沿海主要港口貨物吞吐量達 997259萬噸，同比增速達 5.2%。沿海主要港口貨物吞吐量的大規(guī)模及高增速意味著我國沿海主要港口生產(chǎn)能力將保持增長，港口物流的供給能力將得到持續(xù)增強。敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告圖表 13：2015

25、 年至 2020 年，我國公路、民航航線、鐵路、內(nèi)河航道里程15.014.514.013.513.012.512.011.51,0009008007006005004003002001000201520162017201820192020公路里程民航航線里程鐵路營業(yè)里程內(nèi)河航道里程資料來源：Wind，光大證券研究所 左軸：公路里程、民航航線里程，單位：萬公里；右軸：鐵路營業(yè)里程、內(nèi)河航道里程，單位：萬公里 注：Wind 尚未發(fā)布 2021 年數(shù)據(jù)圖表 14：2015 年至 2021 年，我國沿海主要港口貨物吞吐量及增速1,200,0001,000,000800,000600,000400,00

26、0200,0000765432102015201620172018201920202021沿海主要港口貨物吞吐量沿海主要港口貨物吞吐量增速資料來源：Wind，光大證券研究所 左軸：沿海主要港口貨物吞吐量，單位：萬噸；右軸：沿海主要港口貨物吞吐量增速，單位：%具體來看，各發(fā)債主體自身擁有的物流相關(guān)的設(shè)備與設(shè)施各不相同，這些設(shè)備與設(shè)施包括倉儲、物流園區(qū)、自營車輛和貨機等都將對企業(yè)物流服務(wù)的供給能力產(chǎn)生較大影響。物流設(shè)備與設(shè)施是物流系統(tǒng)的物質(zhì)技術(shù)基礎(chǔ)，先進、信息化和大規(guī)模的設(shè)備與設(shè)施將提升物流企業(yè)的業(yè)務(wù)與利潤空間，增強企業(yè)經(jīng)營效率和營運能力。我們認為，營運能力較強、經(jīng)營效率較高的物流企業(yè)的抗風(fēng)險能力

27、及盈利能力更強。此外，物流行業(yè)發(fā)債主體所擁有的設(shè)備與設(shè)施也屬于公司的重要資產(chǎn)，在發(fā)生資金階段性緊張的情況下，物流企業(yè)的這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，例如智能化倉庫、貨機等可進行出租或出售，從而防止物流企業(yè)由于資金緊張而發(fā)生債務(wù)違約的情況。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告圖表 15：物流行業(yè)發(fā)債主體主要設(shè)備與設(shè)施發(fā)行人中文名稱主要設(shè)備與設(shè)施空運：擁有自營全貨機 66 架，租賃全貨機 13 架，共執(zhí)行航線 93 條，通過自營、代理或三方合作等模式覆蓋航線 2172 條。陸運：擁有約 2.1 萬個自營網(wǎng)點，自營及外包干支線車輛合計約 6.8 萬輛，開通干支線合計約12 萬條，末端收派車輛合計約 11 萬

28、輛。深圳順豐泰森控股(集團)有限公司中轉(zhuǎn)分撥：擁有 10 個樞紐級中轉(zhuǎn)場，37 個航空、鐵路站點，151 個片區(qū)中轉(zhuǎn)場?？爝\：擁有 41 個樞紐級中轉(zhuǎn)場，79 個片區(qū)中轉(zhuǎn)場。倉儲網(wǎng)絡(luò)：擁有 259 個不同類型的自營倉庫，面積約 305 萬平方米，擁有自營加盟倉 161 個，面積達 234 平方米。下轄 15 個港區(qū)、87 個泊位；自有船舶 16 艘、運力 20 萬載重噸；擁有長期合作的船舶運力35 萬噸；建有 5 個物流基地，有近 50 萬平方米的物流倉儲設(shè)施。共有網(wǎng)點 30486 個，分撥中心 143 個，包括 70 個轉(zhuǎn)運中心，38 個集配站，35 個運作部，分撥中心總面積 181 萬平方

29、米。設(shè)計了 2057 條干線線路，自有車輛共計 15524 輛。共有 140個倉庫，總面積達 101 萬平方米。湖北省港口集團有限公司德邦物流股份有限公司在華東、華南、華北、東北等區(qū)域擁有和管理 48 個物流基地、153 萬平方米倉儲面積，年物流服務(wù)能力 5000 余萬噸。物產(chǎn)中大集團股份有限公司廈門建發(fā)股份有限公司除自有倉儲資源外，公司在全國主要物流節(jié)點區(qū)域設(shè)有超過 2000 個合作倉庫。公司已在武漢、佛山、唐山等地建設(shè)七十余家倉儲網(wǎng)點。浙商中拓集團股份有限公司鐵路：自由及租賃鐵路貨運場站 20 個，配套 37 條鐵路專用線、逾 240 萬平方米集裝箱堆場和倉庫、超 3.3 萬個自備集裝箱，

30、年運力超 1600 萬噸。公路：自有運輸車輛超 500 輛，整合車輛超 10 萬輛，年運力超 1500 萬噸，構(gòu)建自己網(wǎng)絡(luò)貨運平臺。廈門象嶼股份有限公司圓通速遞股份有限公司水路：國內(nèi)沿海及長江流域年運力近 2000 萬噸，印尼中國航線年運力近 1000 萬噸。倉儲：在東北糧食產(chǎn)區(qū)布局了 9 大糧食基地，倉容約 1500 萬噸；在沿海及長江流域通過自營和包租形式管理倉庫、堆場近 40 個，面積逾 180 萬平方米，合作倉庫約 2000 家。在區(qū)域核心城市建設(shè)并經(jīng)營 7 個專業(yè)物流園區(qū)，面積合計 65.22 萬平方米。速遞：圓通速遞全網(wǎng)擁有分公司 4600 多家，服務(wù)網(wǎng)點和終端門店 7 萬多個，各

31、類轉(zhuǎn)運中心 133個?？者\：目前擁有自有全貨機 12 架，累計開通國內(nèi)、國際航線 97 條，預(yù)計 2025 年將擁有 100架全貨機運力。韻達控股股份有限公司遼寧港口集團有限公司現(xiàn)有全國倉儲倉庫 340 個，總面積達 53.25 萬平方米。公司下轄的大連港集團擁有泊位合計 98 個，下轄的營口港集團擁有泊位合計 95 個。在國內(nèi) 68 個地區(qū)市場投資、開發(fā)和管理 400 多處物流倉儲、制造及研發(fā)、數(shù)據(jù)中心及新能源基礎(chǔ)設(shè)施，所持有倉儲物流等物業(yè)總建筑面積約 4781 萬平方米，居于中國境內(nèi)現(xiàn)代倉儲行業(yè)第一。普洛斯中國控股有限公司深圳市怡亞通供應(yīng)鏈股份有限公司武漢商貿(mào)國有控股集團有限公司擁有包括大

32、連、深圳、上海、長沙、洋山在內(nèi)的 5 大供應(yīng)鏈基地，總面積逾 30 萬平方米。擁有 10 條鐵路專用線，1 個水運碼頭專用泊位，總面積 58 萬平方米的大容量倉庫，其中高低溫冷庫容量 25 萬噸，食用油庫存儲容量 15 萬噸，轎運物流基地 30 萬平方米。碼頭堆場：在國內(nèi)沿海及內(nèi)陸地區(qū)擁有集裝箱場站面積超過 200 萬平米，擁有自營及參股碼頭資源，在廣東、廣西等地布局多個自營內(nèi)河碼頭，是華南地區(qū)領(lǐng)先的內(nèi)河碼頭運營商。陸運：在沈陽、西安、長沙、石龍、威海、蘭州、新鄉(xiāng)等地運營中歐中亞班列，班列年開行量超千列，開通國際班列線路 34 條，其中常態(tài)化線路 10 余條。中國外運股份有限公司在珠海擁有 8

33、 萬噸級的碼頭，液體石油化工品儲罐 60 個，總庫容 62 萬立方米，年貨物吞吐量可達 1000 萬噸以上；珠海恒基達鑫國際化工倉儲股份有限公司揚州子公司目前擁有 5 萬噸級碼頭，液體石油化工品儲罐 71 個，總庫容 42 萬立方米。武漢子公司目前擁有甲乙丙類化工倉庫 19000 平方米，自動化立體倉庫 4000 平方米，包裝危險品倉庫總庫位數(shù) 30000 個，液體石油化工品儲罐 34 個，總庫容 1.02 萬立方米。倉儲面積逾 1100 萬平方米，倉儲項目 15 個，進駐城市 46 個，冷鏈物流園 36 個?，F(xiàn)有及在建碼頭共 11 座，儲罐 748 座，總罐容超 300 萬立方米，8 大倉儲

34、基地均布局在粵港澳大灣區(qū)、長三角和東南沿海地區(qū)，總占地面積超過 3000 畝。珠海萬緯物流發(fā)展有限公司廣東宏川智慧物流股份有限公司申通快遞股份有限公司公司擁有獨立網(wǎng)點及分公司超 4500 家，服務(wù)網(wǎng)點及門店 25000 余個。干散物流：擁有 16.55 萬平方米庫容，是保稅區(qū)內(nèi)最大的倉儲企業(yè)。液體倉儲：現(xiàn)擁有 506 米長江岸線，建有 30,000 噸級、50,000 噸級兩個液體散化專用碼頭，另有 500 噸級內(nèi)河十字港疏運碼頭 2 座。碼頭年吞吐量可達 450 萬噸。碼頭后方配套儲容約110 萬立方米，其中自營儲容約 93 萬立方米。張家港保稅科技(集團)股份有限公司資料來源：Wind，各

35、企業(yè)官網(wǎng)，光大證券研究所 信息統(tǒng)計時間：2022 年 3 月 29 日敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告3.3、 成本端物流行業(yè)的成本費用主要由運輸費用、保管費用和管理費用構(gòu)成，其中運輸費用的占比最高，2021 年物流行業(yè)運輸費用占社會物流總費用的比值為 53.57%，金額達 9 萬億元。保管費用金額為 5.6 萬億元，占比達 33.33%，管理費用的金額為2.2 萬億元，占比達 13.10%。圖表 16：2021 年物流行業(yè)運輸費用、保管費用和管理費用金額及增速109876543210181614121086420運輸費用保管費用管理費用費用金額 增速資料來源：Wind，光大證券研

36、究所 左軸：費用金額達，單位：萬億元；右軸：增速，單位：%圖表 17：2021 年物流行業(yè)運輸費用、保管費用和管理費用占比管理費用13.10%運輸費用53.57%保管費用33.33%資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：%運輸費用方面，運輸費用主要分為車輛費用與人員費用，車輛費用主要包括燃油費、過路過橋費及車輛維護費用等；人員費用主要包括車輛管理員費用、運輸人員費用等。2021 年，我國物流行業(yè)運輸成本大幅增長，運輸成本增速達 15.8%，主要系燃油費與人員費用的共同增長導(dǎo)致。燃油費方面，受新冠疫情和原油供給敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告瓶頸等因素影響，2021 以來世界原油

37、價格快速上漲，再疊加近期國際地緣政治沖突的影響，原油價格再次飆升。在國際原油價格上漲的大背景下，我國成品油價格也有所上調(diào)，截至 2022 年 3 月 20 日，我國 92#汽油市場價格上漲至 10155.3元/噸，95#汽油市場價格上漲至 10490.3 元/噸 ，0#柴油價格上漲至 8621.2 元/噸。隨著油價的持續(xù)上漲，物流企業(yè)經(jīng)營能力承壓。人員費用方面，我國城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員的年平均工資逐年不斷上升，由2010年的36539 元增長至2020年的97379元，人力成本的增長將導(dǎo)致物流行業(yè)整體利潤率承壓。圖表 18：我國汽油價格、柴油價格走勢12,00010,0008,0006,0004,

38、0002,0000市場價:汽油(92#)市場價:汽油(95#)市場價:柴油(0#)資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：元/噸 注：統(tǒng)計截止日期為 2022 年 3 月 20 日圖表 19：我國城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資120,000100,00080,00060,00040,00020,00002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020就業(yè)人員平均工資:城鎮(zhèn)單位資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：元/年保管費用方面，保管費用主要包括保管場地的費用（例如倉庫、貨場土地的租金等）、相關(guān)設(shè)備的費用（例如叉車、貨架等）和人力費

39、用（相關(guān)保管人員的工資、福利等）。在具體分析物流行業(yè)各發(fā)債主體的保管費用控制情況時，需注意各類運輸產(chǎn)品所需的保管方式不同，因此，負責(zé)不同種類貨物運輸?shù)钠髽I(yè)也將承擔(dān)相敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告應(yīng)的保管費用。例如，農(nóng)產(chǎn)品所需的儲存環(huán)境為干燥環(huán)境，因此負責(zé)農(nóng)產(chǎn)品運輸?shù)奈锪髌髽I(yè)需要承擔(dān)相應(yīng)的烘干及干燥處理費用，此類費用將相應(yīng)增加企業(yè)的成本，從而降低利潤。隨著“互聯(lián)網(wǎng)+”與物流行業(yè)的不斷融合，物流企業(yè)能夠通過信息共享減少倉儲時間，從而降低倉儲保管費用。因此，我們認為，擁有較為先進信息技術(shù)的物流發(fā)債主體將在保管費用方面擁有優(yōu)勢。人力成本的增加也是保管費用上行的重要因素之一。管理費用方面，

40、管理費用主要包括開展人事、商務(wù)、財務(wù)等管理工作所支出的人力費用。同樣由于城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資的上漲，管理費用增速較高，2021年物流行業(yè)管理費用增速達 9.2%4。3.4、 價格端2018 年至 2022 年 2 月，我國公路物流運價指數(shù)整體呈現(xiàn)上升的趨勢，但幅度較小。2022 年 2 月，我國公路物流運價指數(shù)為 98.32 點，同比減少 0.86%，環(huán)比減少 0.02%。2020 年之前，我國沿海散貨運價指數(shù)較公路物流運價指數(shù)相對波動較大。2021 年 6 月末至 2021 年 12 月初，我國沿海散貨運價指數(shù)整體呈現(xiàn)上行趨勢，該指數(shù)于 2021 年 12 月初至 2022 年 2 月末

41、持續(xù)下行后，于 2022 年 3 月開始整體緩慢上升，但波動幅度同樣較小。截至 2022 年 3 月 25 日，我國沿海散貨運價指數(shù)為 1248.43 點。在油價、人力等成本持續(xù)上升的情況下，我國物流行業(yè)整體價格波動較小。此外，我國貨運物流行業(yè)同質(zhì)化競爭較為激烈，因此行業(yè)整體議價能力較低且已出現(xiàn)惡性低價競爭的情況，價格與成本的聯(lián)動性較弱，導(dǎo)致我國物流企業(yè)利潤水平進一步承壓，降本增效成為物流企業(yè)的主要發(fā)展目標。圖表 20：中國公路物流運價指數(shù)及其同比125120115110105100952520151050-5-10-15-20-25908580中國公路物流運價指數(shù)中國公路物流運價指數(shù):同比資

42、料來源：Wind，光大證券研究所 左軸：中國公路物流運價指數(shù)，單位：點；右軸：中國公路物流運價指數(shù)同比，單位：% 注：統(tǒng)計截止日期為 2022 年 2 月（統(tǒng)計頻率為月）4信息來源于中國物流與采購聯(lián)合會2021 年全國物流運行情況通報敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告圖表 21：中國沿海散貨運價指數(shù)1,7001,5001,3001,100900700500沿海散貨運價指數(shù)資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：點 注：統(tǒng)計截止日期為 2022 年 3 月 25 日4、 物流行業(yè)發(fā)債主體主要指標財務(wù)指標及非財務(wù)指標主要用來評估物流發(fā)債主體的內(nèi)生性因素，從而幫助投資人衡量其資產(chǎn)質(zhì)量及營

43、運能力。4.1、 財務(wù)指標我們將通過盈利能力、負債情況、現(xiàn)金流和償債能力對擁有存量債券的物流發(fā)債主體的財務(wù)情況進行分析。圖表 22：財務(wù)指標列表指標具體指標ROA盈利能力負債情況現(xiàn)金流ROE凈利率資產(chǎn)負債率經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額投資性現(xiàn)金流凈額籌資性現(xiàn)金流凈額流動比率償債能力速動比率EBITDA 利息保障倍數(shù)資料來源：光大證券研究所整理盈利能力方面，2017 年至 2019 年，物流行業(yè)發(fā)債主體的盈利能力持續(xù)向好，發(fā)債主體的整體 ROA、ROE 及凈利率保持上行趨勢。直播電商、社交電商等新業(yè)態(tài)在 2017 至 2019 年快速壯大，越來越多的直播平臺引入了電商功能，例如快手、抖音開始針對電商功能布局

44、其內(nèi)容化戰(zhàn)略，“單位與居民”物流成為了物流需求增長的主要拉動力之一，使得快遞業(yè)發(fā)債主體的整體盈利能力保持較高的水平。2020 年物流行業(yè)發(fā)債主體的整體盈利能力走弱，主要系由于以下 2 點因素：1）行業(yè)競爭激烈導(dǎo)致行業(yè)價格走低，2020 年物流服務(wù)價格指數(shù)整體位于 50%以下的水平。2）疫情防控措施導(dǎo)致物流企業(yè)整體成本上升，根據(jù)相關(guān)部門制定的要求，物流企業(yè)需要在貨物進口、城市配送等環(huán)節(jié)做好消毒工作，導(dǎo)致成本有所增長。敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告2021 年，物流行業(yè)的惡性低價競爭局面有所緩解，但由于疫情常態(tài)化的趨勢和勞動力成本的增加，物流行業(yè)的盈利能力將繼續(xù)承壓。圖表 23：物流

45、行業(yè)發(fā)債主體總體盈利能力10987654321020172018201920202021 Q1Q3總體ROA總體ROE總體凈利率資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 注：部分物流行業(yè)發(fā)債主體的財務(wù)信息缺失，因此未納入計算；2021年年報尚未公布，因此 2021 年數(shù)據(jù)截至 2021 年第三季度圖表 24：物流行業(yè)各發(fā)債主體 ROA 情況ROA發(fā)行人中文名稱普洛斯中國控股有限公司物產(chǎn)中大集團股份有限公司廈門象嶼股份有限公司2017-2018-2019-20205.006.274.571.083.948.620.531.6710.877.056.023.687.811.30-2021 Q1

46、-Q3-5.975.141.005.20-6.495.470.936.22-6.234.891.024.636.661.152.6910.1017.185.933.788.311.94-5.204.050.621.22-常州市交通產(chǎn)業(yè)集團有限公司廈門建發(fā)股份有限公司深圳明德控股發(fā)展有限公司湖北省港口集團有限公司遼寧港口集團有限公司1.02-3.1913.4726.567.964.505.882.13-0.76-4.569.7725.717.243.786.801.60-1.431.682.333.935.733.345.031.32-深圳順豐泰森控股(集團)有限公司韻達控股股份有限公司中國外運

47、股份有限公司深圳市怡亞通供應(yīng)鏈股份有限公司浙商中拓集團股份有限公司宜昌市交通投資有限公司托克集團有限公司上海宇培(集團)有限公司0.0612.5622.6814.823.8830.9412.028.4512.39-6.3212.4025.4215.154.3321.3410.327.2012.97-4.089.0413.7110.744.4218.083.547.015.39-3.537.870.598.824.2514.103.928.278.05-0.175.03-1.444.322.637.921.986.270.69-上海圓通蛟龍投資發(fā)展(集團)有限公司申通快遞股份有限公司圓通速遞股份

48、有限公司武漢商貿(mào)國有控股集團有限公司嘉友國際物流股份有限公司北京長久物流股份有限公司廣東宏川智慧物流股份有限公司德邦物流股份有限公司重慶龍頭港物流發(fā)展有限公司珠海萬緯物流發(fā)展有限公司張家港保稅科技(集團)股份有限公司珠海恒基達鑫國際化工倉儲股份有限公司深圳市港達投資有限公司-4.154.92-2.964.79-8.254.72-10.547.69-4.947.34-資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 注：部分物流行業(yè)發(fā)債主體的財務(wù)信息缺失；2021 年年報尚未公布，因此 2021 年數(shù)據(jù)截至 2021 年第三季度 顏色含義：橘色代表物流企業(yè)盈利能力較強，藍色代表物流企業(yè)盈利能力較弱（

49、深橘-淺橘-淺藍-深藍依次代表物流企業(yè)盈利能力由強到弱），下同敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告圖表 25：物流行業(yè)各發(fā)債主體 ROE 情況ROE2019發(fā)行人中文名稱普洛斯中國控股有限公司物產(chǎn)中大集團股份有限公司廈門象嶼股份有限公司常州市交通產(chǎn)業(yè)集團有限公司廈門建發(fā)股份有限公司深圳明德控股發(fā)展有限公司湖北省港口集團有限公司遼寧港口集團有限公司深圳順豐泰森控股(集團)有限公司韻達控股股份有限公司中國外運股份有限公司深圳市怡亞通供應(yīng)鏈股份有限公司浙商中拓集團股份有限公司宜昌市交通投資有限公司托克集團有限公司2017-2018-20207.6910.559.101.7113.006.93

50、-0.41-10.9418.1810.099.362.0717.653.30-2021 Q1-Q3-10.628.101.4814.76-10.478.661.5318.26-11.158.611.7616.003.010.470.7619.7921.2410.851.5217.884.42-11.0710.911.008.01-0.25-0.59-184.0918.6132.3712.113.3711.343.69-1.14-5.433.605.309.785.7416.553.58-22.9635.5412.2010.408.073.47-上海宇培(集團)有限公司上海圓通蛟龍投資發(fā)展(集團

51、)有限公司-12.7513.641.220.53-2.8812.9513.6010.9512.218.04申通快遞股份有限公司圓通速遞股份有限公司武漢商貿(mào)國有控股集團有限公司嘉友國際物流股份有限公司北京長久物流股份有限公司廣東宏川智慧物流股份有限公司德邦物流股份有限公司重慶龍頭港物流發(fā)展有限公司珠海萬緯物流發(fā)展有限公司張家港保稅科技(集團)股份有限公司24.4016.5610.2943.8219.748.0819.53-26.8718.386.8325.1116.876.9319.73-15.9713.679.8119.943.838.058.01-0.4111.778.7617.874.78

52、11.3713.00-2.755.498.3311.402.049.530.53-11.921.978.3810.334.28珠海恒基達鑫國際化工倉儲股份有限公司5.51-4.70-4.17-7.65-7.27-深圳市港達投資有限公司資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 注：部分物流行業(yè)發(fā)債主體的財務(wù)信息缺失；2021 年年報尚未公布，因此 2021 年數(shù)據(jù)截至 2021 年第三季度負債情況方面，2017 年至 2018 年，物流行業(yè)發(fā)債主體的整體資產(chǎn)負債率有所下降。自 2019 年起，整體資產(chǎn)負債率呈現(xiàn)逐年上升的趨勢。為了達到降本增效的目的，物流行業(yè)正在由傳統(tǒng)的勞動密集型行業(yè)向技術(shù)密

53、集型行業(yè)轉(zhuǎn)型，將自身與互聯(lián)網(wǎng)融合發(fā)展，推動智能倉儲、智能交通等智能物流的發(fā)展。而這種轉(zhuǎn)型也伴隨著在技術(shù)、人才方面的大規(guī)模資金投入，此外，物流企業(yè)購置貨車、貨機、船舶、集裝箱等資產(chǎn)也面臨著大規(guī)模的資本性支出，銀行借款、債券融資等方式都是這類資金的主要來源，因此，物流企業(yè)的整體資產(chǎn)負債率處于較高水平且呈現(xiàn)增長趨勢。敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告圖表 26：物流行業(yè)發(fā)債主體資產(chǎn)負債率情況757065605550454020172018201920202021 Q3資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 注：部分物流行業(yè)發(fā)債主體的財務(wù)信息缺失，因此未納入計算；2021年年報尚未公布

54、，因此 2021 年數(shù)據(jù)截至 2021 年第三季度圖表 27：物流行業(yè)各發(fā)債主體資產(chǎn)負債率情況資產(chǎn)負債率發(fā)行人中文名稱普洛斯中國控股有限公司物產(chǎn)中大集團股份有限公司廈門象嶼股份有限公司2017-2018-2019-202046.3968.2169.6657.5077.7761.1769.9560.7955.5650.9951.0080.5775.7564.80-2021Q3-69.3364.7859.0375.05-66.2564.4660.7474.98-67.1666.8460.1877.6266.0167.7257.8363.2439.8451.1279.8977.0057.77-74.

55、8972.7159.7081.99-常州市交通產(chǎn)業(yè)集團有限公司廈門建發(fā)股份有限公司深圳明德控股發(fā)展有限公司湖北省港口集團有限公司遼寧港口集團有限公司63.0585.8060.0144.1158.5581.6974.7456.33-63.5061.6162.4636.1754.7180.1074.7558.29-72.1962.6066.9554.8553.6875.5783.9963.82-深圳順豐泰森控股(集團)有限公司韻達控股股份有限公司中國外運股份有限公司深圳市怡亞通供應(yīng)鏈股份有限公司浙商中拓集團股份有限公司宜昌市交通投資有限公司托克集團有限公司上海宇培(集團)有限公司上海圓通蛟龍投資發(fā)

56、展(集團)有限公司申通快遞股份有限公司81.3341.0423.0833.8067.3235.7248.1336.3252.90-55.5050.3227.8140.9465.6626.2856.1236.5651.01-52.8450.8233.5240.3465.0119.2654.2446.8555.32-55.0739.7444.5733.7362.7134.2952.0362.4154.63-57.1438.2854.0537.7662.6440.2251.7460.0959.56-圓通速遞股份有限公司武漢商貿(mào)國有控股集團有限公司嘉友國際物流股份有限公司北京長久物流股份有限公司廣東宏

57、川智慧物流股份有限公司德邦物流股份有限公司重慶龍頭港物流發(fā)展有限公司珠海萬緯物流發(fā)展有限公司張家港保稅科技(集團)股份有限公司珠海恒基達鑫國際化工倉儲股份有限公司-37.9533.1820.6727.1422.7522.35-19.48-20.95-20.43-19.79-深圳市港達投資有限公司資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：% 注：部分物流行業(yè)發(fā)債主體的財務(wù)信息缺失；2021 年年報尚未公布，因此 2021 年數(shù)據(jù)截至 2021 年第三季度 顏色含義：橘色代表物流企業(yè)資產(chǎn)負債率較高，藍色代表物流企業(yè)資產(chǎn)負債率較低（深橘-淺橘-淺藍-深藍依次代表物流企業(yè)資產(chǎn)負債率由高到低）敬請參閱最

58、后一頁特別聲明-19-證券研究報告現(xiàn)金流方面，從以經(jīng)營性現(xiàn)金流來看，物流行業(yè)發(fā)債主體的整體經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額走勢與其整體盈利能力走勢基本一致，2017 年至 2019 年，物流行業(yè)發(fā)債主體的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額呈現(xiàn)增長的趨勢，然而自 2020 年起，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額逐年下降，2021 年第一季度至第三季度，物流行業(yè)發(fā)債主體經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額整體為負。從投資性現(xiàn)金流來看，伴隨著傳統(tǒng)物流行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，物流企業(yè)在技術(shù)、貨運車輛、貨運船舶、集裝箱等資產(chǎn)購置方面的資本性支出增加，導(dǎo)致物流行業(yè)發(fā)債主體的整體投資性現(xiàn)金流凈額于 2017 年至 2019 年呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。從籌資性現(xiàn)金流來看，由于新冠疫情給物流

59、行業(yè)需求端及成本端帶來的負面影響，2020 年至 2021 年，物流行業(yè)發(fā)債主體總體保持較高的融資需求。圖表 28：物流行業(yè)發(fā)債主體總體現(xiàn)金流凈額情況2,0001,5001,000500020172018201920202021 Q1-Q3(500)(1,000)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額資料來源：Wind，光大證券研究所 單位：億元 注：部分物流行業(yè)發(fā)債主體的財務(wù)信息缺失，因此未納入計算；2021年年報尚未公布，因此 2021 年數(shù)據(jù)截至 2021 年第三季度圖表 29：物流行業(yè)各發(fā)債主體經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額情況經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額發(fā)行人中文名稱普

60、洛斯中國控股有限公司物產(chǎn)中大集團股份有限公司廈門象嶼股份有限公司2017-2018-2019-2020-2021 Q1-Q3-83.59-28.945.84-185.88-65.3120.281.9547.80-53.8241.4011.17112.1572.41-19.0343.8791.1350.3633.2026.140.6717.6112.8015.7997.1998.59-9.7177.55113.7621.8439.5620.9811.65-5.15-124.92-107.8922.27-576.97-常州市交通產(chǎn)業(yè)集團有限公司廈門建發(fā)股份有限公司深圳明德控股發(fā)展有限公司湖北省港口