家電行業(yè)研究報(bào)告：家電原材料漲價(jià)深度復(fù)盤及盈利能力彈性測(cè)算

1、行業(yè)深度研究內(nèi)容目錄1.家電原材料漲價(jià)歷史復(fù)盤.41.1 第一輪原材料周期復(fù)盤.51.2 第二輪原材料周期復(fù)盤.102.本輪原材料周期梳理及測(cè)算分析 .182.1 本輪原材料漲價(jià)梳理.182.2 家電各品類成本占比拆分.222.3 分品類：大家電敏感性分析測(cè)算.242.4 分公司：家電公司毛利率如何演繹.263.投資建議 .284.風(fēng)險(xiǎn)提示 .28圖表目錄圖表 1：家電主要大宗原材料價(jià)格.4圖表 2：家電主要大宗原材料價(jià)格同比變化幅度.4圖表 3：三輪原材料周期時(shí)間節(jié)點(diǎn)提煉.5圖表 4：第一輪原材料周期價(jià)格同比.5圖表 5：第一輪周期中空調(diào)季度價(jià)格同比變化.6圖表 6：第一輪周期中冰箱季度價(jià)格

2、同比變化.6圖表 7：第一輪周期中洗衣機(jī)季度價(jià)格同比變化.7圖表 8：第一輪周期中油煙機(jī)季度價(jià)格同比變化.7圖表 9：第一輪原材料同比上行期及公司毛利率變化.8圖表 10：第一輪原材料同比下行期及公司毛利率變化.8圖表 11：第一輪原材料周期公司毛利率情況.9圖表 12：第一輪原材料周期空調(diào)內(nèi)銷出貨端份額變化.10圖表 13：第一輪原材料周期冰箱內(nèi)銷出貨端份額變化.10圖表 14：第一輪原材料周期洗衣機(jī)內(nèi)銷出貨端份額變化.10圖表 15：第二輪原材料周期價(jià)格同比.11圖表 16：第二輪周期中空調(diào)季度價(jià)格同比變化.12圖表 17：第二輪周期中冰箱季度價(jià)格同比變化.12圖表 18：第二輪周期中洗衣

3、機(jī)季度價(jià)格同比變化.13圖表 19：第二輪周期中油煙機(jī)季度價(jià)格同比變化.13圖表 20：第二輪原材料同比上行期公司毛利率變化.14圖表 21：第二輪原材料同比下行期公司毛利率變化.15圖表 22：第二輪原材料周期公司毛利率情況-白電.15圖表 23：第二輪原材料周期公司毛利率情況-小家電.16圖表 24：第二輪原材料周期公司毛利率情況-廚電.16- 2 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 25：第二輪原材料周期冰箱內(nèi)銷出貨端份額變化.17圖表 26：第二輪原材料周期洗衣機(jī)內(nèi)銷出貨端份額變化.17圖表 27：第二輪原材料周期油煙機(jī)內(nèi)銷零售量份額變化.17圖表 28：本輪周期中家電主要大宗

4、原材料價(jià)格同比漲幅.18圖表 29：本輪原材料上行期空調(diào)均價(jià)同比.19圖表 30：本輪原材料上行期冰箱均價(jià)同比.19圖表 31：本輪原材料上行期洗衣機(jī)均價(jià)同比.19圖表 32：本輪原材料上行期油煙機(jī)均價(jià)同比.19圖表 33：空調(diào)品類帶領(lǐng)近期家電出貨端漲價(jià).19圖表 34：家電企業(yè)毛利率變動(dòng)情況.20圖表 35：本輪原材料周期公司毛利率情況-白電.21圖表 36：本輪原材料周期公司毛利率情況-小家電.21圖表 37：本輪原材料周期公司毛利率情況-廚電.22圖表 38：本輪原材料周期中空調(diào)冰箱份額進(jìn)一步提升.22圖表 39：空調(diào)成本拆分.23圖表 40：空調(diào)成本拆分（還原后）.23圖表 41：冰箱

5、成本拆分.23圖表 42：冰箱成本拆分（還原后）.23圖表 43：洗衣機(jī)成本拆分.23圖表 44：洗衣機(jī)成本拆分（還原后）.23圖表 45：油煙機(jī)成本拆分.24圖表 46：油煙機(jī)成本拆分（還原后）.24圖表 47：樂觀、中性、悲觀預(yù)期狀況描述.24圖表 48：空調(diào)成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.25圖表 49：冰箱成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.25圖表 50：、洗衣機(jī)成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.25圖表 51：廚電（以油煙機(jī)為例）成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.26圖表 52：美的集團(tuán)原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.27圖表 53：海爾智家原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.27

6、圖表 54：格力電器原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.27圖表 55：老板電器原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.27圖表 56：蘇泊爾原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.27圖表 57：九陽股份原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.27圖表 58：新寶股份原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.28圖表 59：北鼎股份原材料成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析.28- 3 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究1.家電原材料漲價(jià)歷史復(fù)盤環(huán)比來看，2008 年以來家電主要大宗原材料銅、鋁、鋼和塑料共經(jīng)歷三輪周期：1）09Q1-15Q4：環(huán)比上行期為 09Q1-11Q1（9 個(gè)季度），此后 19

7、 個(gè)季度為緩慢的下行期，第一輪周期中下行期原材料下降緩慢，時(shí)間遠(yuǎn)長于上行期。2）16Q1-20Q2：環(huán)比上行期為 16Q1-18Q1（9 個(gè)季度），此后 9 個(gè)季度為為下星期，上行與下行期持續(xù)時(shí)長相等。3）20Q3 至今：環(huán)比目前仍處于上行期。圖表 1：家電主要大宗原材料價(jià)格來源：wind，國金證券研究所（注：塑料采用中塑指數(shù)，鋼材采用鋼材綜合價(jià)格指數(shù)，下同）家電企業(yè)原材料儲(chǔ)備周期通常在 12 季度之間，相較原材料價(jià)格的環(huán)比變化，企業(yè)盈利能力的變化與原材料價(jià)格同比變化更為相關(guān)。因此除非特別說明，下文的原材料上行/下行均使用同比數(shù)據(jù)。同比來看，前兩輪周期中均有增速高峰（10Q1 和 17Q1），

8、均出現(xiàn)在周期第五個(gè)季度，本輪周期也不例外。圖表 2：家電主要大宗原材料價(jià)格同比變化幅度來源：wind，國金證券研究所- 4 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 3：三輪原材料周期時(shí)間節(jié)點(diǎn)提煉原材料第一輪周期09Q1-15Q409Q1-11Q19個(gè)季度原材料第二輪周期原材料第三輪周期20Q3至今16Q1-20Q216Q1-18Q19個(gè)季度18Q2-20Q29個(gè)季度環(huán)比上行持續(xù)時(shí)間環(huán)比下行持續(xù)時(shí)間20Q3至今已7個(gè)季度尚未到來11Q2-15Q419個(gè)季度同比口徑同比為正持續(xù)時(shí)間同比為負(fù)持續(xù)時(shí)間09Q4-11Q38個(gè)季度11Q4-16Q219個(gè)季度16Q3-18Q28個(gè)季度18Q3-20Q2

9、8個(gè)季度20Q3至今已7個(gè)季度尚未到來來源：wind，國金證券研究所1.1 第一輪原材料周期復(fù)盤本輪原材料周期持續(xù)最長，彼時(shí)家電行業(yè)尚未進(jìn)入洗牌期，疊加家電下鄉(xiāng)影響，提價(jià)幅度低于第二輪；白電毛利修復(fù)彈性最大；大家電在原材料下行期完成集中度提升。第一輪周期時(shí)間段：環(huán)比來看為 09Q1-15Q4，持續(xù)時(shí)間較長。同比來看，上行期持續(xù) 8 個(gè)季度（09Q4-11Q3），在 10Q1 快速達(dá)到高峰；同比下行期持續(xù) 19個(gè)季度（11Q4-16Q2），下行時(shí)間段遠(yuǎn)長于上行時(shí)段。圖表 4：第一輪原材料周期價(jià)格同比來源：wind，國金證券研究所1）提價(jià)情況：原材料降價(jià)階段持續(xù)提價(jià)提價(jià)晚于原材料開始上行后的 2-

10、3 個(gè)季度開始，在原材料上行周期結(jié)束后持續(xù)提價(jià)。以空調(diào)為例，09Q4 銅、塑料漲價(jià)在 50%以上，空調(diào)同比提價(jià)在 10Q3開始，并延續(xù)至 13 年年底，14 年下半年起受渠道庫存影響后方才進(jìn)入價(jià)格戰(zhàn)。- 5 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究冰洗方面，2011 年底之前家電下鄉(xiāng)低端產(chǎn)品放量對(duì)提價(jià)主線有所影響，12 年起至 15H1 季度基本保持 5 %左右的均價(jià)增速。油煙機(jī)在原材料上行階段的提價(jià)周期與邏輯類似空調(diào)，在原材料同比下行階段提價(jià)幅度則更高于冰洗（約5%-10%區(qū)間）。龍頭提價(jià)步伐更為穩(wěn)定，幅度高于行業(yè)。如空調(diào)行業(yè)，格力、美的提價(jià)幅度在14 年以前長期保持略高于行業(yè)同比的水平，洗衣

11、機(jī)和油煙機(jī)行業(yè)，二線品牌相較龍頭的價(jià)格同比波動(dòng)或更為明顯。幅度上看，從 16Q2（第一輪周期結(jié)束）相較 09Q2 看，海爾冰箱均價(jià) CAGR 為+4.8%（行業(yè)+2.6%），海爾/小天鵝洗衣機(jī)均價(jià) CAGR 為+4.9%/+4.2%（行業(yè)+3.4%）。家電升級(jí)的長期主線下，原材料上漲更類似產(chǎn)品加速提價(jià)的契機(jī)，并在原材料進(jìn)入下行周期后保持價(jià)格的同比提升，企業(yè)盈利迎來充分的修復(fù)。（詳見上文毛利率變動(dòng)）圖表 5：第一輪周期中空調(diào)季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所圖表 6：第一輪周期中冰箱季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所- 6 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 7：第一

12、輪周期中洗衣機(jī)季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所圖表 8：第一輪周期中油煙機(jī)季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所2）盈利能力端：白電率先修復(fù)上行周期（09Q4-11Q3）原材料增速峰值企業(yè)毛利率壓力明顯，后期明顯修復(fù)。第一輪原材料價(jià)格增速在 10Q1 迅速達(dá)到峰值，在 10Q2 傳導(dǎo)至白電企業(yè)，各公司毛利率下滑基本達(dá)到了最大幅度，美的/格力/海爾分別-5.3pct/-3.0pct/-13.6pct。10 Q4 起行業(yè)壓力明顯減小，原材料儲(chǔ)備周期拉長+提價(jià)效果逐漸顯現(xiàn)。在原材料繼續(xù)上行的末期（11Q2 開始），部分企業(yè)（格力、海信）毛利率同比已開始轉(zhuǎn)正。- 7 -敬請(qǐng)參閱最后一

13、頁特別聲明行業(yè)深度研究下行周期（11Q4-16Q2）白電率先修復(fù)，彈性最大。白電于 11Q2 開始毛利率提升，在原材料下行周期開始（11Q4）除格力外總體實(shí)現(xiàn)同比回正，并在 13Q1 前毛利率完成大幅度回暖。廚電約滯后一個(gè)季度啟動(dòng)修復(fù)。小家電由于大宗原材料占比較低，毛利率受影響程度低于白電，原材料下行周期中修復(fù)彈性弱于白電。圖表 9：第一輪原材料同比上行期及公司毛利率變化09Q471.3%9.8%52.3%-5.2%10Q110Q249.6%40.0%11.3%24.9%10Q324.1%13.9%-4.2%8.0%10Q429.9%15.1%6.5%11Q132.7%15.1%2.1%11Q

14、230.3%24.3%3.3%11Q324.0%16.7%8.0%LME銅LME鋁塑料110.4%59.4%39.5%6.1%鋼材20.2%20.0%10.7%15.8%毛利率同比變動(dòng)白電美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電長虹美菱小家電4.9%-3.4%-0.4%5.4%-3.2%2.9%-2.7%-9.2%-2.8%-5.3%-3.0%-13.6%-0.6%-4.2%-6.1%-5.4%0.2%1.3%-7.7%-2.5%-4.7%1.8%-5.6%-3.8%-0.4%-3.3%-5.0%1.5%-1.6%-1.0%2.1%0.6%-1.9%6.9%2.5%-4.7%0.0%-2.3%-5.0

15、%-2.1%蘇泊爾九陽股份愛仕達(dá)0.3%-1.5%-4.6%-4.4%-2.5%-2.2%-2.2%-1.6%-3.2%-2.4%1.8%-0.4%0.7%-0.8%-1.0%-2.0%0.4%-1.4%-2.4%-1.4%萊克電氣廚電老板電器華帝股份黑電-2.9%-0.7%-1.7%0.9%-0.1%2.7%-0.3%-3.8%6.8%0.4%海信視像四川長虹-3.0%3.2%-4.1%-1.3%-5.6%-1.4%-3.2%-3.4%4.4%-2.2%4.6%-2.2%5.8%2.5%2.3%-0.4%來源：wind，國金證券研究所圖表 10：第一輪原材料同比下行期及公司毛利率變化11Q4

16、12Q112Q212Q312Q45.6%-4.4%8.3%13Q1-4.6%-8.0%4.9%13Q2-8.9%-7.1%3.0%13Q3-8.2%-7.2%6.0%13Q4-9.6%-11.4%9.4%14Q114Q2-5.0%-2.0%10.3%-8.0%14Q3-1.1%11.6%3.0%14Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q2LME銅LME鋁塑料-13.2%-9.3%-21.0%-0.9%-13.8%-13.0%-13.8%-9.8%-14.1%-24.0%-10.4%-12.0%-14.2%-20.0%-7.6%-11.2%-14.7%-0.8%-7.4%11.2%-

17、16.6%-14.1%-17.4%5.3%-17.3%-20.9%-11.0%-1.8%-14.3%-24.7%-24.8%-19.9%-20.3%-30.3%-26.1%-24.0%-15.2%-33.0%-19.7%-15.8%-3.2%-21.7%-11.0%-13.5%3.4%鋼材-21.5%-14.3%-9.3%-13.2%-4.5%-5.6%-10.8%-10.2%-20.2%毛利率同比變動(dòng)白電美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電長虹美菱小家電1.9%2.0%-4.9%6.9%3.9%-0.5%6.0%3.5%1.9%4.4%1.3%8.3%2.4%2.9%1.9%1.9%7.6%2.

18、3%2.7%1.9%3.9%10.9%3.3%2.3%0.4%7.1%1.5%0.9%0.7%0.0%3.0%1.0%-0.6%1.0%-1.0%4.6%0.6%0.2%-1.8%1.0%8.5%1.8%1.4%2.0%0.4%5.4%1.4%-0.8%3.8%0.1%5.7%0.0%1.8%-0.1%0.7%6.2%0.8%-1.8%2.5%9.2%-2.2%-3.6%-3.4%1.6%2.9%-2.8%-1.0%-0.7%1.6%2.7%-7.7%-1.0%-5.9%-1.0%1.0%-0.3%-1.6%-5.6%-1.7%-6.6%-3.4%4.2%3.0%0.9%1.0%2.8%-0.

19、2%0.6%1.3%14.0%2.8%-0.4%2.5%-0.2%0.1%蘇泊爾九陽股份愛仕達(dá)萊克電氣廚電0.2%1.3%2.1%0.9%-1.4%5.9%0.2%-1.2%4.5%2.0%1.3%8.2%3.6%0.0%0.5%-1.3%-0.7%-0.9%0.0%-1.3%-1.5%-0.3%0.8%-4.5%-0.3%-1.6%1.5%1.6%-0.1%1.6%1.1%-0.2%4.8%-0.4%-3.9%7.1%-0.3%-2.5%0.1%-0.8%-2.0%5.7%-0.4%-0.9%2.0%0.6%-0.8%0.9%0.5%0.2%3.8%1.9%1.6%1.2%1.6%7.0%1

20、.1%0.5%4.0%4.4%老板電器華帝股份黑電-0.5%-7.3%2.5%2.9%1.9%0.3%0.8%-0.3%-0.3%-2.5%-0.3%-2.5%0.5%0.6%1.3%2.6%1.4%8.5%3.2%1.8%1.4%0.5%0.8%1.4%3.2%-2.3%0.0%0.3%2.3%4.3%4.2%-0.2%0.0%3.8%2.0%3.8%1.4%4.2%海信視像四川長虹2.2%-2.5%-2.0%0.7%-3.1%-0.6%-2.1%1.9%-4.1%-0.5%-0.8%1.3%0.6%-0.4%0.9%-0.5%-0.8%1.8%-1.6%-1.8%-1.6%-1.2%-0.

21、8%-2.0%-0.6%-3.3%-0.2%0.0%-1.9%-1.6%-0.3%-1.4%2.7%-1.4%1.8%0.4%0.9%1.6%來源：wind，國金證券研究所- 8 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 11：第一輪原材料周期公司毛利率情況來源：wind，國金證券研究所3）競(jìng)爭(zhēng)格局變化：上行期品類表現(xiàn)不同，下行期集體提升原材料同比上行階段，冰箱集中度提升并未如期而至。1）空調(diào)：原材料上行階段 CR3 從 69 %（2008 年）提升至 72 %（2011 年 ），其中格力抓住機(jī)遇加碼渠道，完成份額的快速突破。正處于轉(zhuǎn)型期的美的則在原材料上行壓力下加速出清中低端產(chǎn)品產(chǎn)能，以退

22、為進(jìn)。2）冰箱：集中度提升在原材料同比下行階段正式演繹。原材料上行階段集中度下降源于：a）家電下鄉(xiāng)刺激二線及以下品牌加速滲透，脈沖式刺激下相較龍頭受益更明顯。b）冰洗內(nèi)銷量仍處在高增長的階段，大洗牌期尚未到來。隨著 2012 年以后退補(bǔ)+存量競(jìng)爭(zhēng)期正式開啟，冰箱市占率 2015 年較 2011 年提升 3.9pct。3）洗衣機(jī)：份額提升主要源于美的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后美的系洗衣機(jī)市占率的快速上行。- 9 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 12：第一輪原材料周期空調(diào)內(nèi)銷出貨端份額變化90%75%77%77%77%73%72%80%70%60%50%40%30%20%10%0%71%69%2008

23、2009格力201020112012海爾201320142015美的合計(jì)來源：產(chǎn)業(yè)在線，國金證券研究所圖表 13：第一輪原材料周期冰箱內(nèi)銷出貨端份額變化60%51%50%52%50%49%48%47%46%50%40%30%20%10%0%20082009海爾201020112012海信201320142015美的合計(jì)來源：產(chǎn)業(yè)在線，國金證券研究所圖表 14：第一輪原材料周期洗衣機(jī)內(nèi)銷出貨端份額變化70%58%55%60%50%40%30%20%10%0%54%55%51.5% 52%48.1% 48%20082009201020112012美的2013合計(jì)20142015海爾來源：產(chǎn)業(yè)在線，

24、國金證券研究所1.2 第二輪原材料周期復(fù)盤- 10 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究本輪原材料上行階段提價(jià)幅度強(qiáng)于上一輪，其中冰洗提價(jià)最為充分。企業(yè)相較上一輪韌性更強(qiáng)，盈利端影響幅度小，修復(fù)較快。市場(chǎng)集中度提升態(tài)勢(shì)相對(duì)上輪體現(xiàn)的更為充分。第二輪原材料周期時(shí)間段：環(huán)比來看為 16Q1-20Q2，持續(xù)時(shí)間較短。同比上行期持續(xù) 8 個(gè)季度（16Q3-18Q2），同比下行期持續(xù) 8 個(gè)季度（18Q3-20Q2）。圖表 15：第二輪原材料周期價(jià)格同比來源：wind，國金證券研究所1）提價(jià)情況：原材料漲價(jià)期提價(jià)幅度高于上一輪，冰洗提價(jià)能力最強(qiáng)家電行業(yè)進(jìn)入成熟期，本輪原材料上行階段總體提價(jià)幅度強(qiáng)于上一

25、輪。白電16Q4 起提價(jià)幅度增至 5%以上，在 18Q1 之前空調(diào)的提價(jià)幅度在 5%-10%區(qū)間，冰箱和洗衣機(jī)在 10%以上，幅度明顯高于上一輪原材料上行期。廚電方面，油煙機(jī)提價(jià)幅度則在 10%左右，相較上一輪幅度也有提升。大家電市場(chǎng)在本輪周期啟動(dòng)前已有集中度進(jìn)一步提升，龍頭在本輪周期中享有更強(qiáng)的定價(jià)權(quán)，帶動(dòng)行業(yè)提價(jià)。提價(jià)節(jié)奏上看，空調(diào)和油煙機(jī)提價(jià)態(tài)勢(shì)未能在本輪原材料下行周期延續(xù)，冰洗提價(jià)能力更強(qiáng)，表現(xiàn)在幅度高時(shí)間長。冰箱和洗衣機(jī)對(duì)價(jià)格的把控更為從容，在 18Q3 原材料下行后的兩個(gè)季度內(nèi)仍保持提價(jià)幅度，19Q1 以后恢復(fù)至正常的提價(jià)節(jié)奏?？照{(diào)在 18 年年底進(jìn)入價(jià)格戰(zhàn)后開啟價(jià)格下探；油煙機(jī)更

26、多受 18年地產(chǎn)調(diào)控的后周期影響，進(jìn)入 19 年后均價(jià)下行。- 11 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 16：第二輪周期中空調(diào)季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所圖表 17：第二輪周期中冰箱季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所- 12 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 18：第二輪周期中洗衣機(jī)季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所圖表 19：第二輪周期中油煙機(jī)季度價(jià)格同比變化來源：中怡康，國金證券研究所2）盈利能力端：影響幅度小，修復(fù)快上行周期（16Q3-18Q2）相較上一輪周期，白電和小家電龍頭抗壓能力明顯增強(qiáng)，體現(xiàn)在影響幅度小，修復(fù)更快。美的此時(shí)尚

27、未完全將 t+3 推廣至空調(diào)，原材料影響相對(duì)滯后，于17Q1 開始體現(xiàn)；海爾在高端化加速的背景下，自 17Q1 開始毛利率波動(dòng)在1.5pct 以內(nèi)，17 年則一定程度受 GEA 并表影響；格力毛利率季度波動(dòng)主要源于返利模式帶來的季度差異，全年來看 16/17 年毛利率分別+0.24pct/+0.16pct，實(shí)現(xiàn)小幅提升。小家電波動(dòng)幅度相對(duì)上一輪明顯減弱，影響從 17Q1 開始體現(xiàn)，如九陽于- 13 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究17Q3 起率先實(shí)現(xiàn)毛利率轉(zhuǎn)正。廚電在原材料儲(chǔ)備周期上更長（2-3 季度），毛利率上的體現(xiàn)則更為滯后，毛利率波動(dòng)幅度高于白電和小家電。圖表 20：第二輪原材料同

28、比上行期公司毛利率變化16Q3-9.3%1.8%1.2%17.5%16Q47.9%14.4%23.8%58.1%17Q124.8%22.1%12.6%68.2%17Q219.7%21.5%7.2%17Q333.0%24.2%8.2%17Q429.0%22.9%-1.6%32.0%18Q119.4%16.6%-0.5%11.7%18Q221.4%18.3%3.7%LME銅LME鋁塑料鋼材31.4%50.8%18.2%毛利率同比變動(dòng)白電美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電長虹美菱小家電2.5%1.6%-6.8%2.9%1.4%7.3%-6.0%-1.9%0.8%-4.8%1.5%1.1%-4.0%-1

29、.9%-3.2%1.1%-8.0%-5.7%-3.9%0.1%0.1%-1.4%-3.0%0.3%-1.6%-1.5%9.1%-2.5%-2.6%0.6%-1.5%-3.5%-1.2%0.1%3.2%-1.0%-0.7%0.7%-0.5%-3.1%蘇泊爾九陽股份愛仕達(dá)新寶股份萊克電氣廚電1.9%0.5%1.7%2.0%4.1%1.4%1.2%0.0%-3.0%5.9%0.0%-0.9%-0.2%-1.0%1.2%-0.6%-0.2%-2.8%0.0%-1.1%1.3%-0.5%-1.2%-4.1%-2.3%0.6%-0.4%-0.6%-6.2%-0.1%0.9%-3.7%-0.5%-7.1%0

30、.6%0.6%-2.6%-2.0%-2.9%-0.3%老板電器華帝股份浙江美大黑電-1.2%3.4%2.3%-4.3%4.3%-0.1%0.5%1.5%3.7%-3.4%2.6%-3.0%-5.0%4.8%-0.5%-5.9%2.8%-1.7%-6.7%4.6%-1.4%-1.7%1.4%-3.5%海信視像四川長虹-0.7%2.7%-3.4%-0.6%-4.3%-0.9%-1.3%-1.5%-4.1%-3.0%-1.4%-0.4%0.8%-0.6%1.5%-2.4%來源：wind，國金證券研究所下行周期（18Q3-20Q2）龍頭穩(wěn)定受益，新興品類帶動(dòng)毛利率顯著反彈。美的在空調(diào)事業(yè)部 2017

31、年執(zhí)行 t+3 后，在本輪原材料下行周期中充分受益。蘇泊爾、九陽、老板電器等傳統(tǒng)家電龍頭迎來穩(wěn)定的盈利修復(fù)。自主品牌發(fā)力的新寶、主打長尾新興品類的小熊、技術(shù)突破自主品牌崛起的石頭實(shí)現(xiàn)了毛利率的快速反彈。- 14 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 21：第二輪原材料同比下行期公司毛利率變化18Q3-3.8%2.2%-2.0%7.0%18Q4-9.3%-6.3%-8.2%-4.5%19Q119Q219Q3-5.0%-14.3%-19.8%-10.1%19Q4-4.7%-11.1%-17.9%-7.0%20Q1-9.3%-9.1%-20.6%-5.0%20Q2LME銅LME鋁塑料-10.7

32、%-13.9%-10.5%-6.2%-11.1%-20.7%-13.7%-3.0%-12.4%-16.5%-20.3%-10.3%鋼材毛利率同比變動(dòng)白電美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電長虹美菱小家電1.9%-1.0%-0.1%-1.2%2.1%4.7%-5.0%-6.8%-0.1%4.7%2.7%0.5%-0.3%1.9%0.0%1.9%-0.2%1.9%2.1%3.1%0.7%0.7%-1.6%0.5%0.7%-0.6%2.8%-12.2%4.5%-3.2%-1.7%-13.1%0.8%-4.7%-0.6%-8.7%3.5%-4.0%-7.3%0.4%蘇泊爾九陽股份愛仕達(dá)新寶股份小熊電器科沃

33、斯石頭科技北鼎股份萊克電氣廚電0.6%-2.7%-2.9%1.1%3.3%-1.9%-0.8%5.6%0.2%1.2%-0.5%1.8%0.7%1.3%0.9%-2.1%-1.3%3.7%5.5%0.2%1.2%1.2%0.5%4.2%0.0%-0.6%8.4%-0.2%1.3%-0.5%2.3%1.2%0.7%9.5%-7.3%0.6%-1.7%4.0%1.4%1.9%15.0%11.6%1.0%-4.1%0.1%-4.5%4.6%-0.8%3.3%16.8%12.1%1.7%1.1%4.2%0.3%4.7%1.0%2.4%2.7%1.1%老板電器華帝股份浙江美大黑電-0.8%1.3%-2.

34、2%6.3%1.6%-2.2%2.5%2.8%-0.7%0.2%3.9%4.2%2.6%0.5%-0.7%-1.9%-3.8%3.8%1.7%-4.2%-7.3%-0.8%-5.6%-0.9%海信視像四川長虹2.8%0.5%1.1%0.7%-0.4%-0.6%2.2%0.1%3.7%-0.3%4.1%-2.5%1.1%-4.1%2.0%-1.0%來源：wind，國金證券研究所圖表 22：第二輪原材料周期公司毛利率情況-白電來源：wind，國金證券研究所- 15 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 23：第二輪原材料周期公司毛利率情況-小家電來源：wind，國金證券研究所圖表 24：第二

35、輪原材料周期公司毛利率情況-廚電來源：wind，國金證券研究所3）競(jìng)爭(zhēng)格局：龍頭份額繼續(xù)提升，格局夯實(shí)相對(duì)上輪更為充分第二輪輪原材料周期下競(jìng)爭(zhēng)格局變化體現(xiàn)在：除空調(diào)外大家電集中度進(jìn)一步提升，節(jié)奏上看基本在原材料上行周期中完成。大家電進(jìn)入成熟期后格局較穩(wěn)固，原材料上行周期使企業(yè)市占率發(fā)生階梯式變動(dòng)。冰箱 CR3 從 15 年快速提升至 18 年的 57%（+5pct），洗衣機(jī)提升至 66%（+8pct），與上一輪周期中份額的波動(dòng)體現(xiàn)出明顯差異。原材料下行周期部分龍頭搶先發(fā)起價(jià)格戰(zhàn)，三四線品牌盈利能力在原材料價(jià)格下行周期下反而受到考驗(yàn)，龍頭繼續(xù)演繹強(qiáng)者恒強(qiáng)的邏輯。 且本輪沒有政策擾動(dòng)，格局重塑相對(duì)

36、上輪充分市場(chǎng)化。- 16 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 25：第二輪原材料周期冰箱內(nèi)銷出貨端份額變化70%61%57%57%56%60%50%40%30%20%10%0%52%52%20152016海爾20172018海信20192020美的合計(jì)來源：產(chǎn)業(yè)在線，國金證券研究所圖表 26：第二輪原材料周期洗衣機(jī)內(nèi)銷出貨端份額變化66%66%66%70%60%50%40%30%20%10%0%63%61%58%20152016海爾20172018美的20192020合計(jì)來源：產(chǎn)業(yè)在線，國金證券研究所圖表 27：第二輪原材料周期油煙機(jī)內(nèi)銷零售量份額變化37%40%37%36%35%32

37、%35%30%25%20%15%10%5%31%0%2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年老板 方太 合計(jì)來源：中怡康，國金證券研究所- 17 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究2.本輪原材料周期梳理及測(cè)算分析2.1 本輪原材料漲價(jià)梳理本輪原材料上漲始于 20Q3，目前環(huán)比目前仍處于上行期。同比增速上看，本輪周期中 21Q2 價(jià)格增速達(dá)到高峰，此后除鋁近期增速回升外，其他增速處于下滑趨勢(shì)。目前原材料水位：歷史高位，相對(duì)本輪啟動(dòng)時(shí)低點(diǎn)（20Q2）大幅上漲。22Q1（截至 3 月 18 日）銅、鋁、鋼材現(xiàn)貨價(jià)分別為 9944 美元/噸、3233 美元/噸、895

38、2 元/噸，相較 20Q2 已分別+86%、+116%、+40%，鋼材+36%，均處于歷史高位。原材料目前同比仍正增長，但增速已經(jīng)開始下行，未來原材料價(jià)格或?qū)⒅饾u企穩(wěn)。前兩輪周期中均有同比增速高峰，本輪周期也不例外。增速高峰出現(xiàn)在21Q2Q3，銅、鋁、鋼材價(jià)格漲幅均在 40%以上，塑料漲幅在 20%左右。到22Q1（截至 3 月 18 日），銅、鋁、鋼材、塑料同比漲幅已下降至 17%、54%、8%、5%。圖表 28：本輪周期中家電主要大宗原材料價(jià)格同比漲幅LME銅-9%LME鋁-9%-17%-3%塑料-21%-20%-5%5%22%26%16%16%8%鋼材-5%-10%-2%7%26%50%

39、44%23%5%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1-12%12%22%51%81%44%35%17%9%24%60%55%44%54%來源：wind，國金證券研究所（截至 3 月 18 日，數(shù)據(jù)取平均值）1）提價(jià)情況：大家電 21Q1 起明顯加速提價(jià)，線上高于線下提價(jià)表現(xiàn)：大家電 21Q1 起明顯加速提價(jià)，與原材料變動(dòng)方向基本一致。幅度上看，白電和油煙機(jī) 21Q1-Q4 每季度提價(jià)幅度在 10%左右，相較第二輪周期同期幅度相差不大。同時(shí)隨著線上流量成本變貴，以及龍頭出清低端產(chǎn)品，線上提價(jià)幅度高于線下。海爾在 16 年至今在研發(fā)、渠道和營銷上資源向高端品牌充

40、分傾斜，在此次原材料上漲中充分釋放提價(jià)能力，依靠高端化成功消化了原材料上漲。- 18 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 29：本輪原材料上行期空調(diào)均價(jià)同比圖表 30：本輪原材料上行期冰箱均價(jià)同比40%30%20%10%0%25%20%15%10%5%-10%-20%0%-5%20Q320Q421Q121Q221Q321Q420Q320Q421Q121Q221Q321Q4容聲線上空調(diào)全渠道海爾線上海爾線下美的線上美的線下格力線上格力線下冰箱全渠道海爾線下海爾線上容聲線下美的線上美的線下來源：奧維云網(wǎng)，國金證券研究所來源：奧維云網(wǎng)，國金證券研究所圖表 31：本輪原材料上行期洗衣機(jī)均價(jià)同比

41、圖表 32：本輪原材料上行期油煙機(jī)均價(jià)同比30%25%20%15%10%5%20%15%10%5%0%0%-5%-10%-15%-5%-10%-15%20Q320Q421Q121Q221Q321Q420Q320Q421Q121Q221Q321Q4洗衣機(jī)全渠道美的線上海爾線上海爾線下小天鵝線上小天鵝線下油煙機(jī)全渠道老板線下老板線上方太線下方太線上美的線下來源：奧維云網(wǎng)，國金證券研究所來源：奧維云網(wǎng)，國金證券研究所空調(diào)漲價(jià)持續(xù)，短期無需擔(dān)憂價(jià)格戰(zhàn)重啟。空調(diào)相較冰洗產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度更高，原材料占成本比重更高，疊加 19-20 年度價(jià)格戰(zhàn)暫時(shí)阻止的價(jià)格的上行。我們判斷本輪空調(diào)提價(jià)將持續(xù)進(jìn)行，近期新一輪調(diào)

42、價(jià)函陸續(xù)發(fā)出。值得注意的是，美的除空調(diào)外，冰洗亦開始全渠道提價(jià)，支撐盈利空間。圖表 33：空調(diào)品類帶領(lǐng)近期家電出貨端漲價(jià)公司美的漲價(jià)情況空調(diào)全線漲價(jià)，掛機(jī)漲價(jià)幅度在200元-900元發(fā)布時(shí)間1月4日江蘇新科廣東美博格力電器空調(diào)漲價(jià)5%-8%空調(diào)漲價(jià)3%-5%中央空調(diào)全線漲價(jià)5%1月1日1月1日2月12日美的、海爾、TCL、奧克斯、三菱電機(jī)中央空調(diào)從3月1日起漲價(jià)3%-10%之間3月1日東芝美國品牌濱特爾美的、小天鵝空調(diào)自4月1日起漲價(jià)5%自22年1月起漲價(jià)9%洗衣機(jī)從21年12月起全品類、全渠道漲價(jià) 2021年12月7日3月8日2021年12月7日來源：家電網(wǎng)，艾肯家電網(wǎng)，家電圈，國金證券研究

43、所- 19 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究2）盈利能力端：板塊分化，龍頭韌性足總體 20Q4 起壓力漸顯；板塊有分化，白電相對(duì)穩(wěn)定，小家電中廚房小家電受沖擊最明顯；同板塊中龍頭韌性更強(qiáng)白電：板塊內(nèi)部表現(xiàn)分化。海爾作為冰洗龍頭享受升級(jí)紅利，疊加空調(diào)業(yè)務(wù)回暖及卡奧斯業(yè)務(wù)剝離，毛利率同比提升；美的主要源于空調(diào)毛利率下滑明顯，帶動(dòng)拖累整體毛利率，此外亦和 t+3 模式有關(guān)；格力 21H1 受疫情影響大基數(shù)較低，Q3 壓力顯現(xiàn)；海信家電受原材料影響程度高于其他三家。小家電：原材料漲價(jià)+21 年需求端疲軟成本轉(zhuǎn)嫁難度大，廚小龍頭 20Q4 起毛利率下滑，與原材料漲幅時(shí)滯在一個(gè)季度左右，蘇泊爾和九陽

44、表現(xiàn)較為穩(wěn)定；成長類小家電（清潔、投影、按摩）受益新品升級(jí)，帶動(dòng)毛利率提升，21Q3起原材料壓力凸顯，開始下滑的時(shí)間晚于廚小。廚電：原材料壓力 21Q3 全面顯現(xiàn)。廚電企業(yè)整體有 2-3 季度的原材料庫存，原材料傳遞至報(bào)表端時(shí)滯較長?；鹦侨嗣氏禄嘤袝?huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整的影響，老板電器則在 20Q3 毛利率基數(shù)偏高?？傮w來看龍頭消化原材料上漲的能力明顯更強(qiáng)。圖表 34：家電企業(yè)毛利率變動(dòng)情況20Q312.4%-3.3%-4.6%-2.1%20Q421.9%21Q150.9%24.1%21.7%25.6%21Q281.1%60.3%26.4%50.1%21Q343.8%55.4%16.1%44.1%

45、LME銅LME鋁塑料9.3%4.7%7.2%鋼材毛利率同比變動(dòng)白電美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電長虹美菱小家電-3.4%-1.0%-2.6%4.2%-3.4%2.3%16.1%0.9%-2.1%1.0%6.9%0.2%3.5%-2.4%3.1%0.7%-3.2%-2.8%0.1%2.4%-1.2%-3.1%-12.4%-1.6%-2.9%蘇泊爾九陽股份愛仕達(dá)-4.7%-4.0%-5.1%0.4%1.4%6.3%14.7%8.7%-1.0%-3.6%0.8%-17.1%-8.0%-7.8%4.4%11.8%-7.1%-5.1%2.5%-1.9%-6.0%-4.6%-0.1%8.3%-0.6%-

46、2.2%-4.3%-10.9%-4.1%11.5%1.1%-3.9%-6.4%7.1%-0.1%0.1%-7.7%-8.8%-1.1%4.6%-6.3%-4.2%-2.7%6.7%新寶股份小熊電器科沃斯石頭科技北鼎股份萊克電氣枀米科技倍輕松4.1%-7.6%-4.2%5.0%0.6%4.8%-2.8%廚電老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器黑電4.3%-0.3%0.7%-1.2%-1.6%-1.7%1.9%-8.7%-0.4%1.3%3.0%0.0%0.8%-1.8%4.6%0.0%-6.7%0.9%1.9%-2.4%2.9%2.0%2.6%0.5%-4.3%-7.4%-1.7%-7

47、.8%1.1%-7.2%海信視像光峰科技四川長虹-3.4%-12.4%-1.5%0.4%-8.6%0.3%0.5%-0.4%1.5%-3.0%15.4%-0.4%-0.5%5.9%-1.8%來源：wind，國金證券研究所- 20 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 35：本輪原材料周期公司毛利率情況-白電來源：wind，國金證券研究所圖表 36：本輪原材料周期公司毛利率情況-小家電來源：wind，國金證券研究所- 21 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 37：本輪原材料周期公司毛利率情況-廚電來源：wind，國金證券研究所3）競(jìng)爭(zhēng)格局：集中度提升更快在第二輪周期形成的更優(yōu)競(jìng)爭(zhēng)

48、格局的基礎(chǔ)上，本輪周期中白電份額提升速度更快。2021 年，除洗衣機(jī)份額與 19 年基本持平外，空調(diào)、冰箱分別+9pct、+5.2pct，相較第二輪競(jìng)爭(zhēng)周期速度進(jìn)一步加快，集中度均創(chuàng)歷史新高，證明龍頭定價(jià)權(quán)進(jìn)一步提升。圖表 38：本輪原材料周期中空調(diào)冰箱份額進(jìn)一步提升100%81.7%78.9%72.7%80%60%40%20%0%66.5%66.2%66.2%62.3%60.6%57.2%空調(diào)CR3冰箱CR3洗衣機(jī)CR2201920202021來源：產(chǎn)業(yè)在線，國金證券研究所2.2 家電各品類成本占比拆分我們拆分空冰洗及油煙機(jī)四類大家電的成本，若將壓縮機(jī)、電機(jī)等還原到四類大宗材料，空冰洗大宗原

49、材料占生產(chǎn)成本的比重均在 50%-60%區(qū)間，油煙機(jī)接近 50%。- 22 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 39：空調(diào)成本拆分圖表 40：空調(diào)成本拆分（還原后）19.6%32.8%17.6%5.0%7.0%9.0%5.0%4.0%塑料 包裝等來源：各公司公告，國金證券研究所壓縮機(jī) 電機(jī)冷軋板 鍍鋅板 不銹鋼包裝等 人工鋁銅管注塑件 電控折舊鋼銅鋁人工折舊其他來源：各公司公告，國金證券研究所圖表 41：冰箱成本拆分圖表 42：冰箱成本拆分（還原后）22%28%8%8%3%3%5%25%壓縮機(jī) 注塑件 電機(jī)冷軋板 鍍鋅板 不銹鋼鋼銅鋁塑料 包裝物 人工折舊其他鋼管電控包裝物 人工折舊來

50、源：各公司公告，國金證券研究所來源：各公司公告，國金證券研究所圖表 43：洗衣機(jī)成本拆分圖表 44：洗衣機(jī)成本拆分（還原后）23%36%6%8%7%17%3%電機(jī)離合器電控件冷軋板ABS鍍鋅板不銹鋼板 PP鋼銅鋁塑料 人工 折舊 其他精加工件 人工折舊來源：各公司公告，國金證券研究所來源：各公司公告，國金證券研究所- 23 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 45：油煙機(jī)成本拆分圖表 46：油煙機(jī)成本拆分（還原后）29%47%8%5%4%5%2%不銹鋼塑料件冷軋板人工銅鋁玻璃合計(jì)電機(jī)制造費(fèi)用 其他鋼銅鋁塑料人工制造費(fèi)用其他來源：各公司公告，國金證券研究所來源：各公司公告，國金證券研究所

51、2.3 分品類：大家電敏感性分析測(cè)算本節(jié)回答兩個(gè)問題：1）當(dāng)前時(shí)點(diǎn)（22Q1）的原材料環(huán)境下，四類大家電毛利率在不同的提價(jià)幅度下，同比如何變動(dòng)？2）未來原材料在不同的波動(dòng)幅度，和提價(jià)幅度下，毛利率如何變化？我們假設(shè)條件如下：1）四種大宗材料價(jià)格發(fā)生變動(dòng)，產(chǎn)品成本中的人工、折舊等除四種大宗原材料外的成本不發(fā)生變動(dòng)；2）采用主要上市公司 21Q3 各品類毛利率的算數(shù)平均數(shù)作為四種大家電的毛利率基準(zhǔn)。假設(shè)原材料傳遞至報(bào)表端時(shí)滯為 1 個(gè)季度，因此原材料價(jià)格以 21Q2為基準(zhǔn)；3）壓縮機(jī)、電機(jī)等核心部件成本已還原至四種大宗原材料；4）大宗原材料下行周期尚未到來，因此不考慮降價(jià)的情況，假設(shè)價(jià)格的變動(dòng)為0

52、%、+4%、+8%三檔。5）假設(shè)分為樂觀、中性和悲觀三種，由于原材料下行周期緩慢，故基于謹(jǐn)慎性原則樂觀預(yù)期下四種大宗原材料分別-6%/-6%/-20%/-10%。圖表 47：樂觀、中性、悲觀預(yù)期狀況描述鋼價(jià)漲幅 銅價(jià)漲幅 鋁價(jià)漲幅 塑料漲幅 價(jià)格變動(dòng)樂觀預(yù)期中性預(yù)期悲觀預(yù)期-6%0%9%-6%0%9%-20%0%30%-10%0%15%8%4%0%來源：wind，國金證券研究所假設(shè)未來原材料大幅上漲+終端需求疲軟價(jià)格無法提升（悲觀情形），則空冰洗廚毛利率比 21Q3 分別-4.4、-5.4、-5.0、-2.5pct；若未來原材料與 21Q2 持平+價(jià)格小幅提升（中性情形），則空冰洗廚毛利率比

53、21Q3 分別+2.9、+3.0、+3.0、+1.9pct；若未來原材料較 21Q2 明顯下降+價(jià)格小幅提升（樂性情形），- 24 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究則空冰洗廚毛利率比 21Q3 分別+8.3、+9.2、+8.8、+5.2pct。圖表 48：空調(diào)成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析原材料變動(dòng)幅度鋼價(jià)漲幅 銅價(jià)漲幅 鋁價(jià)漲幅 塑料漲幅 成本上升率22Q1（當(dāng)前）相對(duì)21Q2變動(dòng)丌同價(jià)格變動(dòng)幅度丌同價(jià)格變動(dòng)幅度0% 4%毛利率相較21Q3變動(dòng)-1.0% 2.0%毛利率相較21Q3變動(dòng)0%4%8%8%對(duì)應(yīng)毛利率23.4%-9.6%2.5%34.7%11.0%1.3%26.3%29.0%

54、4.7%相對(duì)21Q2原材料價(jià)格變動(dòng)假設(shè)對(duì)應(yīng)毛利率28.8%27.3%25.8%24.3%22.9%21.4%19.9%-9%-6%-3%0%-9%-6%-3%0%-30%-20%-10%0%10%20%30%-15%-10%-5%0%5%10%15%-5.9%-3.9%-2.0%0.0%2.0%3.9%5.9%31.5%30.1%28.7%27.2%25.8%24.4%23.0%34.1%32.7%31.3%29.9%28.6%27.2%25.8%4.4%3.0%1.5%0.0%-1.5%-3.0%-4.4%7.2%5.8%4.3%2.9%1.5%0.1%-1.4%9.7%8.3%7.0%5.

55、6%4.2%2.9%1.5%3%3%6%6%9%9%來源：wind，國金證券研究所圖表 49：冰箱成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析原材料變動(dòng)幅度鋼價(jià)漲幅 銅價(jià)漲幅 塑料漲幅 成本上升率22Q1（當(dāng)前）相對(duì)21Q2變動(dòng)丌同價(jià)格變動(dòng)幅度丌同價(jià)格變動(dòng)幅度0% 4%毛利率相較21Q3變動(dòng)-0.3% 2.8%毛利率相較21Q3變動(dòng)0%4%8%8%對(duì)應(yīng)毛利率20.5%-9.6%2.5%11.0%0.4%23.5%26.3%5.6%相對(duì)21Q2原材料價(jià)格變動(dòng)假設(shè)對(duì)應(yīng)毛利率26.1%24.3%22.5%20.7%19.0%17.2%15.4%-9%-6%-3%0%-9%-6%-3%0%-15%-10%-5%0%

56、5%10%15%-6.8%-4.5%-2.3%0.0%2.3%4.5%6.8%28.9%27.2%25.5%23.8%22.1%20.4%18.6%31.6%29.9%28.3%26.6%25.0%23.3%21.7%5.4%3.6%1.8%0.0%-1.8%-3.6%-5.4%8.2%6.5%4.8%3.0%1.3%-0.4%-2.1%10.8%9.2%7.5%5.9%4.2%2.6%0.9%3%3%6%6%9%9%來源：wind，國金證券研究所圖表 50：、洗衣機(jī)成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析原材料變動(dòng)幅度鋼價(jià)漲幅 銅價(jià)漲幅 塑料漲幅 成本上升率22Q1（當(dāng)前）相對(duì)21Q2變動(dòng)丌同價(jià)格變動(dòng)

57、幅度丌同價(jià)格變動(dòng)幅度0% 4%毛利率相較21Q3變動(dòng)1.1% 4.0%毛利率相較21Q3變動(dòng)0%對(duì)應(yīng)毛利率23.0%4%8%8%-9.6%2.5%11.0%-1.3%26.0%28.7%6.8%相對(duì)21Q2原材料價(jià)格變動(dòng)假設(shè)對(duì)應(yīng)毛利率26.9%25.2%23.6%21.9%20.3%18.6%17.0%-9%-6%-3%0%-9%-6%-3%0%-15%-10%-5%0%5%10%15%-6.3%-4.2%-2.1%0.0%2.1%4.2%6.3%29.7%28.1%26.5%24.9%23.4%21.8%20.2%32.3%30.8%29.3%27.7%26.2%24.7%23.1%5.0%

58、3.3%1.7%0.0%-1.7%-3.3%-5.0%7.8%6.2%4.6%3.0%1.4%-0.2%-1.8%10.4%8.8%7.3%5.8%4.3%2.7%1.2%3%3%6%6%9%9%來源：wind，國金證券研究所- 25 -敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明行業(yè)深度研究圖表 51：廚電（以油煙機(jī)為例）成本及價(jià)格變動(dòng)毛利率敏感性分析原材料變動(dòng)幅度鋼價(jià)漲幅 銅價(jià)漲幅 鋁價(jià)漲幅 塑料漲幅 成本上升率22Q1（當(dāng)前）相對(duì)21Q2變動(dòng)丌同價(jià)格變動(dòng)幅度丌同價(jià)格變動(dòng)幅度0% 4%毛利率相較21Q3變動(dòng)0.5% 2.4%毛利率相較21Q3變動(dòng)0%4%8%8%對(duì)應(yīng)毛利率51.3%-9.6%2.5%34.7%

59、11.0%-1.0%53.1%54.9%4.1%相對(duì)21Q2原材料價(jià)格變動(dòng)假設(shè)對(duì)應(yīng)毛利率53.2%52.4%51.6%50.8%49.9%49.1%48.3%-9%-6%-3%0%-9%-6%-3%0%-30%-20%-10%0%10%20%30%-15%-10%-5%0%5%10%15%-5.0%-3.3%-1.7%0.0%1.7%3.3%5.0%55.0%54.2%53.4%52.7%51.9%51.1%50.3%56.7%55.9%55.2%54.4%53.7%52.9%52.1%2.5%1.6%0.8%0.0%-0.8%-1.6%-2.5%4.3%3.5%2.7%1.9%1.1%0.3

60、%-0.5%5.9%5.2%4.4%3.6%2.9%2.1%1.4%3%3%6%6%9%9%來源：wind，國金證券研究所2.4 分公司：家電公司毛利率如何演繹本節(jié)在上節(jié)分產(chǎn)品測(cè)算的基礎(chǔ)上，構(gòu)建公司毛利率變動(dòng)模型。在基于 2.2 的假設(shè)基礎(chǔ)上增加假設(shè)：1）采用公司各業(yè)務(wù)營收占比作為品類毛利率加權(quán)的權(quán)數(shù)，不考慮提價(jià)引起的業(yè)務(wù)營收占比的小幅變動(dòng)。2）假設(shè)公司采購均價(jià)和大宗市場(chǎng)原材料價(jià)格變動(dòng)完全一致，不考慮規(guī)模效應(yīng)。3）（與 2.2 同）再次強(qiáng)調(diào)，原材料為 t 時(shí)點(diǎn)相較 21Q2 的變動(dòng)，毛利率為 t+1 季度相較 21Q3 的變動(dòng)幅度。就目前原材料價(jià)格看，我們認(rèn)為主要企業(yè)面臨的壓力高峰或已過去。主