MBA財(cái)務(wù)管理(三)

1、第三章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本杠桿原理資本結(jié)構(gòu)第一節(jié) 資本成本一、資本成本的概念（一）什么是資本成本企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。資本成本包括： 1.籌集費(fèi)用-如向銀行支付的借款手續(xù)費(fèi)，股票和債券的發(fā)行費(fèi) 2.使用費(fèi)用-也稱為資本的占用費(fèi)用，如債權(quán)和銀行借款的利息、股票的股利等 資金成本率=資金的占用費(fèi)用/（籌資總額-籌資費(fèi)用） （二）資本成本的作用資本成本是選擇籌資方式，擬定籌資方案的依據(jù)。個(gè)別資本成本主要用于比較各種籌資方式資本成本的高低，是確定籌資方式的重要依據(jù)。綜合資本成本是公司進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的基本依據(jù)。邊際資本成本是公司追加籌資決策的依據(jù)。資本成本具有一般產(chǎn)品成本的基本屬性

2、，但它又不同于一般的產(chǎn)品成本 。資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目可行性的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。 資本成本是評(píng)價(jià)公司經(jīng)營(yíng)成果的尺度。 （三）影響資本成本高低的因素 1.總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境 2.證券市場(chǎng)條件 3.企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況 4.融資規(guī)模第一節(jié) 資本成本二、資本成本的計(jì)算（一）個(gè)別資本成本1.債務(wù)資本成本 按照所得稅法的規(guī)定，企業(yè)債務(wù)利息是在所得稅前列支的，因此企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息，即為：利息*（1-所得稅率）（1）長(zhǎng)期借款成本 長(zhǎng)期借款成本包括借款利息和籌資費(fèi)用兩部分。 在不考慮時(shí)間價(jià)值時(shí)，一次還本、分期付息借款的成本為： 式中：KL長(zhǎng)期借款資本成本； IL長(zhǎng)期借款年利息； T所得稅稅率； L長(zhǎng)期借款籌資額（

3、借款本金）； fL長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率。)1 ()1 (LLLfLTIK例 3-1某企業(yè)取得 3 年期長(zhǎng)期借款 500 萬元，年利率為 11%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率為 1%，企業(yè)所得稅稅率為 33%。該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成本為： %4 . 7%)11 (500%)331%(11500LK 如果考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，根據(jù)現(xiàn)金流量計(jì)算長(zhǎng)期借款成本的公式可表示為： nntttLKPKIfL)1 ()1 ()1 (1 )1 (TKKL 式中：P第 n 年末應(yīng)償還的本金 K所得稅前的長(zhǎng)期借款成本 LK所得稅后的長(zhǎng)期借款成本 按照上述計(jì)算方法，實(shí)際上是將長(zhǎng)期借款的資本成本看做是使這一借款的現(xiàn)金流

4、入等于其現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。計(jì)算時(shí)，可先通過第一個(gè)公式，采用內(nèi)插法求出借款的稅前資本成本，再通過第二個(gè)公式將稅前資本成本調(diào)整為稅后的資金成本。 例 3-2沿用例 1 資料，根據(jù)考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的方法，該項(xiàng)借款的資本成本計(jì)算如下： 查表，10%，3 年期的年金現(xiàn)值系數(shù)為 2.4869；10%，3 年期的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.7513。代入上式有： 50011%2.48695000.751349517.43（萬元） 17.43 萬元大于零，應(yīng)提高折現(xiàn)率再試。 查表，12%，3 年期的年金現(xiàn)值系數(shù)為 2.4018；12%，3 年期的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.7118。代入上式有： 50011%2.401850

5、00.71184957（萬元） 7 萬元小于零，運(yùn)用內(nèi)插法求稅前借款成本： %43.11%)10%12(743.1743.17%10K 稅后借款成本為： %66. 7%)331%(43.11)1 (TKKL n(2)債券成本 發(fā)行公司債的成本包括債券利息和籌資費(fèi)用。不考慮時(shí)間價(jià)值時(shí)，一次還本、分期付息的方式，債券資本成本的計(jì)算公式為： 式中： 債券資本成本 債券年利息 T所得稅率 B債券籌資額 fb債券籌資費(fèi)用率)1 ()1 (bbbfBTIK bK hI 例 3-3某企業(yè)發(fā)行面額 500 萬元的 10 年期債券，票面利率為 12%，發(fā)行費(fèi)用率為 5%，公司所得稅稅率為 33%，若分別以平價(jià)、

6、溢價(jià)（600 萬元） 、折價(jià)（400 萬元）發(fā)行時(shí)的資本成本為： 平價(jià)發(fā)行：%46. 8%)51 (500%)331%(12500bK 溢價(jià)發(fā)行：%05. 7%)51 (600%)331%(12500bK 折價(jià)發(fā)行：%58.10%)51 (400%)331%(12500bK 考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，債券成本的計(jì)算與長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算一樣，公式為： nnttbbKPKIfB)1 ()1 ()1 (1 )1 (TKKb 式中：K所得稅前的債券成本 bK所得稅后的債券成本 2.權(quán)益資本成本（1）優(yōu)先股成本n優(yōu)先股的資本成本主要是指優(yōu)先股固定股利。優(yōu)先股的資本成本可用下式表示：n式中： 優(yōu)先股資本成本率 優(yōu)

7、先股每期支付的固定股利 優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格 優(yōu)先股發(fā)行費(fèi)用率)1 (PPPPfPDK PK PD PP Pf 例 3-4某公司發(fā)行優(yōu)先股，發(fā)行價(jià)格 10 元，每股每年支付固定現(xiàn)金股利 1.5 元，發(fā)行費(fèi)用率為 2%，其優(yōu)先股資本成本為： %3 .15%)21 (105 . 1PK 優(yōu)先股的資金成本率亦可用下列公式表示： nPnnttPtPPKPKDfP)1 ()1 ()1 (1 式中：PP優(yōu)先股的市場(chǎng)價(jià)格 nPn 年后優(yōu)先股市價(jià)或公司贖回優(yōu)先股的購(gòu)買價(jià)格 假設(shè) n，優(yōu)先股每年的股利又是固定的，歸結(jié)為一無窮等比遞減數(shù)列的求和問題，即 PPPKDfP)1 ( )1 (PPPfPDK （2）普通股成本式

8、中：Pe 普通股市價(jià)fe 股票發(fā)行費(fèi)用率Dt 第t期支付的現(xiàn)金股利 Ke 普通股的資本成本 1)1 ()1 (tteteeKDfP a.每期支付固定的現(xiàn)金股利。 eeeKDfP)1 ( )1 (eeefPDK （2）每期支付的現(xiàn)金股利按照固定速率增長(zhǎng)。 neneeeeeKgDKgDKgDKgDfP)1 ()1 ()1 ()1 ()1 ()1 (1)1 ()1 (03302200 gKgDKgDettet)1 ()1 ()1 (010 gfPDgfPgDKeeeee)1 ()1 ()1 (10 0D第 1 年前的現(xiàn)金股利 1D第 1 年支付的現(xiàn)金股利 g股利遞增率 （3）留存收益成本 留存收益成

9、本的計(jì)算與普通股成本的計(jì)算基本相同，只是不用考慮籌資費(fèi)用，即留存收益成本等于無發(fā)行費(fèi)用的普通股成本。其計(jì)算公式為： 0VDKe 股利不斷增加的企業(yè)則為： gVDKe0 值得指出的是優(yōu)先股成本通常要高于債券成本。在各種資金來源中，普通股的成本最高。 （二）加權(quán)資本成本加權(quán)平均資本成本率K。=W;K;w -第j種資本來源所占比重；k -第j種資本來源的資本成本率。從以上公式可以看出，計(jì)算加權(quán)平均資本成本除了要計(jì)算個(gè)別資本成本外，還需確定各種籌資方式籌集的資本占全部資本的比重，即權(quán)數(shù)。具體確定方法有三種：賬面價(jià)值法：數(shù)據(jù)來自于賬簿和資產(chǎn)負(fù)債表。 市場(chǎng)價(jià)值法：數(shù)據(jù)來自于證券市場(chǎng)中債券和股票的交易價(jià)格。

10、 目標(biāo)價(jià)值法：其數(shù)據(jù)是由有關(guān)財(cái)務(wù)人員根據(jù)公司未來籌資的要求和公司債券、股票在證券市場(chǎng)上的變動(dòng)趨勢(shì)預(yù)測(cè)得出的。 （三）邊際資本成本（三）邊際資本成本 邊際資本成本是指公司每增加一個(gè)單位量的資本而形成的追加邊際資本成本是指公司每增加一個(gè)單位量的資本而形成的追加資本的成本。資本的成本。當(dāng)公司籌資規(guī)模擴(kuò)大和籌資條件發(fā)生變化時(shí)，公司應(yīng)計(jì)算邊際資本成本以便進(jìn)行追加籌資決策。邊際資本成本也要按加權(quán)平均法計(jì)算。它取決于兩個(gè)因素：一是追加資本的結(jié)構(gòu)；一是追加資本的個(gè)別成本水平。n下面用一個(gè)實(shí)例來說明邊際資本成本的計(jì)算和應(yīng)用。例3-5公司目前有長(zhǎng)期資金1000000元，其中長(zhǎng)期債務(wù)200000元，優(yōu)先股50000

11、元，普通股750000元。現(xiàn)為滿足投資要求，準(zhǔn)備籌集更多的資金，試計(jì)算確定資金的邊際成本。這一計(jì)算過程的基本步驟為：1、確定公司最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)假設(shè)該公司財(cái)務(wù)人員經(jīng)過認(rèn)真分析，認(rèn)為目前的資金結(jié)構(gòu)即為最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)，因此，在今后籌資時(shí)，繼續(xù)保持長(zhǎng)期債務(wù)占20%，優(yōu)先股占5%，普通股占75%的資金結(jié)構(gòu)。n 2、確定各種籌資方式的資金成本n 該公司財(cái)務(wù)人員在分析了目前金融市場(chǎng)狀況和企業(yè)籌資能力的基礎(chǔ)上，測(cè)算出了隨籌資額的增加各種資本成本的變化情況，見表31表 31 某公司籌資資料 籌資方式 目標(biāo)資本 結(jié)構(gòu) 新籌資的數(shù)量范圍（元） 資本成本 長(zhǎng)期債務(wù) 20% 010000 1000040000 大于 400

12、00 6% 7% 8% 優(yōu)先股 5% 02500 大于 2500 10% 12% 普通股 75% 022500 2250075000 大于 75000 14% 15% 16% n3、計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)n在表31中，花費(fèi)6%資本成本時(shí)，取得長(zhǎng)期債務(wù)籌資限額為10000元，其籌資總額分界點(diǎn)便為：10000/0.2=500000n而在花費(fèi)7%資本成本時(shí)，取得的長(zhǎng)期債務(wù)籌資限額為40000元，其籌資總額分界點(diǎn)為：40000/0.2=200000n按此方法，資料中各種情況下的籌資總額分界點(diǎn)計(jì)算結(jié)果見表32表 32 籌資總額分界點(diǎn)計(jì)算表 單位：元 籌資方式及 目標(biāo)結(jié)構(gòu) 資金 成本 特定籌資方式 的籌資范圍

13、 籌資總額分界點(diǎn) 籌資總額的范圍 長(zhǎng)期債務(wù) 20% 6% 7% 8% 010000 1000040000 大于 40000 10000/0.250000 40000/0.2200000 050000 50000200000 大于 200000 優(yōu)先股 5% 10% 12% 02500 大于 2500 2500/0.0550000 050000 大于 50000 普通股 75% 14% 15% 16% 022500 2250075000 大于 75000 22500/0.7530000 75000/0.75100000 030000 30000100000 大于 100000 4、計(jì)算資金的邊際

14、資本成本 表 33 資金邊際成本計(jì)算表 序號(hào) 籌資總額范圍 籌資方式 目標(biāo)資金結(jié)構(gòu) （1） 個(gè)別資金成本 （2） 資金邊際成本 （3）（1）（2） 20% 5% 75% 6% 10% 14% 1.2% 0.5% 10.5% 1 030000 長(zhǎng)期債務(wù) 優(yōu)先股 普通股 WACC12.2% 20% 5% 75% 6% 10% 15% 1.2% 0.5% 11.25% 2 3000050000 長(zhǎng)期債務(wù) 優(yōu)先股 普通股 WACC12.95% 20% 5% 75% 7% 12% 15% 1.4% 0.6% 11.25% 3 50000100000 長(zhǎng)期債務(wù) 優(yōu)先股 普通股 WACC13.25% 20%

15、 5% 75% 7% 12% 16% 1.4% 0.6% 12% 4 100000200000 長(zhǎng)期債務(wù) 優(yōu)先股 普通股 WACC14% 20% 5% 75% 8% 12% 16% 1.6% 0.6% 12% 5 200000 以上 長(zhǎng)期債務(wù) 優(yōu)先股 普通股 WACC14.2% 第二節(jié) 杠桿原理一、杠桿效應(yīng)：一、杠桿效應(yīng)：指的是由于特定費(fèi)用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。 財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式：經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿、總杠桿（又稱聯(lián)合杠桿） 邊際貢獻(xiàn)：邊際貢獻(xiàn)：指的是銷售收入減去變動(dòng)成本以后的差額，其計(jì)算

16、公式為： M=S-V=(p-b)x=mx 式中：M邊際成本總額； S銷售收入總額；V變動(dòng)成本總額； p銷售單價(jià)；b單位變動(dòng)成本； m單位邊際貢獻(xiàn)(m=p-b)；x產(chǎn)銷數(shù)量；息稅前利潤(rùn)：息稅前利潤(rùn)：指支付利息和交納所得稅之前的利潤(rùn)。成本按習(xí)性分類后，息稅前利潤(rùn)可以按下式計(jì)算： EBIT = S- V- a = (p-b)x -a = M - a, 式中：EBIT 為息稅前利潤(rùn)，a固定成本， 第二節(jié) 杠桿原理二、成本習(xí)性及分類：二、成本習(xí)性及分類： (1)成本習(xí)性：成本習(xí)性：指的是成本總額與義務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。 (2)成本分類成本分類：按照成本習(xí)性可把全部成本劃分為固定成本、變動(dòng)成本和混

17、合成本。 A固定成本：固定成本：指成本總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量影響保持固定不變的成本。 B變動(dòng)成本：變動(dòng)成本：成本總額隨業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的成本。直接材料和直接人工屬于變動(dòng)成本。 C混合成本混合成本：指的是有些成本雖然也隨業(yè)務(wù)量變化而變化，但不是同比例的變動(dòng)， (3)總成本習(xí)性模型：總成本習(xí)性模型： 成本按習(xí)性可分為變動(dòng)成本、固定成本、混合成本三類，但混合成本又可以按一定方法分解為變動(dòng)部分和固定部分，其可以歸結(jié)為下列模型：Y=a+bX 式中：Y表示為總成本；a表示為固定成本；b為單位變動(dòng)成本；x為產(chǎn)銷量。 第二節(jié) 杠桿原理三、經(jīng)營(yíng)杠桿三、經(jīng)營(yíng)杠桿 1經(jīng)營(yíng)杠桿的概念：

18、經(jīng)營(yíng)杠桿的概念：由于固定成本的存在，而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率,大于產(chǎn)銷量的變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。 2經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量：經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量：可以用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)或經(jīng)營(yíng)杠桿度來衡量。經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是指息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷量的變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式是： 銷售業(yè)務(wù)量變動(dòng)率息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)Q/QEBIT/EBITPQ/PQEBIT/EBITDOL）（例 3-6 甲企業(yè)生產(chǎn) A 產(chǎn)品， 銷售單價(jià) P 為 100 元， 單位變動(dòng)成本 V 為 60 元，固定成本 F 為 40000 元，基期銷售量為 2000 件，假設(shè)銷售量增長(zhǎng) 25%（2500 件） ，銷售單價(jià)及成本水平保持不變，其有關(guān)資料見表 3

19、4 表 3-4 單位：元 項(xiàng)目 2000 年 2001 年 變動(dòng)額 變動(dòng)率 銷售收入 減：變動(dòng)成本 邊際貢獻(xiàn) 減：固定成本 息稅前利潤(rùn) 200000 120000 80000 40000 40000 250000 150000 100000 40000 60000 50000 30000 20000 20000 25% 25% 25% 50% 銷售量為 2000 件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為： 2%25%50200000/5000040000/20000DOL 該系數(shù)表示，如果企業(yè)銷售量（額）增長(zhǎng) 1 倍，則其息稅前利潤(rùn)就增長(zhǎng) 2 倍。如本例銷售額從 200000 元上升到 250000 元，即銷售增

20、長(zhǎng) 25%時(shí)，其息稅前利潤(rùn)會(huì)從 40000 元增長(zhǎng)到 60000 元，增長(zhǎng)幅度為 50%。 這種計(jì)算方法必須以已知變動(dòng)前后的相關(guān)資料為前提，比較麻煩， 而且無法預(yù)測(cè)未來的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。為此，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)還可以按以下簡(jiǎn)化公式計(jì)算： 基期息稅前利潤(rùn)基期邊際貢獻(xiàn)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 或 EBITMFQVPQVPDOL)()( 式中：M邊際貢獻(xiàn)總額 將例 1 資料代入公式中，得以 2000 件為基準(zhǔn)銷售額的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為： 2400008000040000)60100(2000)60100(2000)2000(DOL 計(jì)算結(jié)果相同。但新公式更加清晰地表明了經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是處于哪一銷售水平上，即在不同銷售水平上，

21、其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)各不相同。如在本例中，當(dāng)銷售量為 2500件和 3000 件時(shí)，其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為： 67. 16000010000040000)60100(2500)60100(2500)2500(DOL 5 . 18000012000040000)60100(3000)60100(3000)3000(DOL 相反，如果企業(yè)銷售量下降為 1000 件、500 件時(shí)，則以此為基準(zhǔn)銷售量（額）計(jì)算的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為： 40000)60100(1000)60100(1000)1000(DOL 140000)60100(500)60100(500)500(DOL 3.經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 所謂經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（

22、又稱營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)或商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）是指由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的原因給企業(yè)全部投資者投資收益（EBIT）帶來的不確定性。引起企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要原因，是市場(chǎng)需求和成本等因素的不確定性，經(jīng)營(yíng)杠桿本身并不是利潤(rùn)不穩(wěn)定的根源。但是，銷售業(yè)務(wù)量增加時(shí)，息稅前利潤(rùn)將以 DOL倍數(shù)的幅度增加，而銷售業(yè)務(wù)量減少時(shí)，息稅前利潤(rùn)又將以 DOL 倍數(shù)的幅度減少。 可見， 經(jīng)營(yíng)杠桿擴(kuò)大了市場(chǎng)和生產(chǎn)等不確定因素對(duì)利潤(rùn)變動(dòng)的影響。而且經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越高，利潤(rùn)變動(dòng)越激烈。于是，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小和經(jīng)營(yíng)杠桿有重要關(guān)系。一般而言，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。反之，亦然。由經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)便計(jì)算公式可知： F

23、MMEBITMDOL DOL將隨 F 的變化呈同方向變化，即在其他因素一定的情況下，固定成本 F 越高，DOL越大，此時(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大；如果固定成本 F 為零，則 DOL等于 1，此時(shí)沒有杠桿作用，但并不意味著企業(yè)沒有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 控制經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的途徑：控制經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的途徑：如企業(yè)一般可通過增加銷售額、降低產(chǎn)品單位變動(dòng)成本、降低固定成本比重等措施使經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)下降，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。四、財(cái)務(wù)杠桿1.財(cái)務(wù)杠桿的概念財(cái)務(wù)杠桿的概念：指的是由于由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動(dòng)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的杠桿效應(yīng)，稱之為財(cái)務(wù)杠桿。2財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前

24、利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。DFL=（EPS/EPS）/（EBIT/EBIT）計(jì)算公式可簡(jiǎn)化為計(jì)算公式可簡(jiǎn)化為（就未發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)而言） DFL= EBIT/（EBIT-I）即：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)/（息稅前利潤(rùn)-利息）顯然,當(dāng)企業(yè)既沒有發(fā)行優(yōu)先股,也沒有向銀行借款時(shí),則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1。息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率每股收益變動(dòng)率財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)例3-7 某企業(yè)長(zhǎng)期資本7500萬元，債權(quán)資本比例為0.4，債務(wù)年利率8%，企業(yè)所得稅率33%，如果息稅利潤(rùn)為800萬元，稅后利潤(rùn)為294.8萬元時(shí)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)應(yīng)為多少？對(duì)于既有債務(wù)又有優(yōu)先股的企業(yè)而言，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式為：43. 1%8*4 . 0*75008

25、00800DFL所得稅稅率優(yōu)先股股利息稅前利潤(rùn)利息息稅前利潤(rùn)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1TDIEBITEBITDFL1 3.財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 指企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變化的機(jī)會(huì)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿具有兩方面的作用，既可以較大幅度地提高每股收益，也可以較大幅度地降低每股收益。 企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿利益，就要增加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降。，不足以補(bǔ)償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤(rùn)就會(huì)下降的更快。這就是說，企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿，可能會(huì)產(chǎn)生好的效果，也可能會(huì)產(chǎn)生壞的效果。 一般而言，在其他因素不變的情況下，固定財(cái)務(wù)費(fèi)用越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。反之，

26、亦然。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)便計(jì)算公式證明了這一點(diǎn)。 五、總杠桿1.總杠桿的概念：總杠桿的概念：指的是由于固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤(rùn)變動(dòng)產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。復(fù)合杠桿可衡量銷售額變動(dòng)對(duì)每股利潤(rùn)產(chǎn)生影響，它是經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿共同作用的結(jié)果。2.總杠桿的計(jì)量：總杠桿的計(jì)量：指的是由于不同的企業(yè)復(fù)合杠桿作用的程度不同，對(duì)復(fù)合杠桿進(jìn)行計(jì)量的常用指標(biāo)，一般用總杠桿系數(shù)來表示。 總杠桿系數(shù)：總杠桿系數(shù)：指每股利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式是：復(fù)合杠桿系數(shù)=每股利潤(rùn)變動(dòng)率/產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)率QQEPSEPSPQPQEPSEPSDTL/總杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)、財(cái)

27、務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示 DTLDOLDFL 即總杠桿系數(shù)等于經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之積。 總杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式為： 息稅前利潤(rùn)利息邊際貢獻(xiàn)總杠桿系數(shù) 或 EBITMFVPQVPQDTL)()( 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)一、資金結(jié)構(gòu)的概念一、資金結(jié)構(gòu)的概念:指的是企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資金結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策的核心問題，企業(yè)應(yīng)綜合考慮有關(guān)的影響因素，運(yùn)用恰當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資金結(jié)構(gòu)，并在以后追加籌資中繼續(xù)保持。企業(yè)現(xiàn)有的資金結(jié)構(gòu)不合理，應(yīng)通過以后的籌資活動(dòng)進(jìn)行調(diào)整，使其趨于合理化。在實(shí)務(wù)中，資金結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。資金結(jié)構(gòu)問題總的來說是負(fù)債資金的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占

28、的比重。 狹義的資金結(jié)構(gòu)狹義的資金結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資金結(jié)構(gòu)， 廣義的資金結(jié)構(gòu)廣義的資金結(jié)構(gòu)是指全部資金（包括長(zhǎng)期資金和短期資金）的結(jié)構(gòu)。第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義：二、資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義：在企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)中，合理地安排負(fù)債資金，對(duì)企業(yè)有重要的影響。 一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)資本成本一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)資本成本： 負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用：適當(dāng)負(fù)債可以提高普通股股東的收益。在資本結(jié)構(gòu)一定的情況下，企業(yè)息稅前利潤(rùn)的增加可以引起每股利潤(rùn)大幅度的增加。同時(shí)，由于股票價(jià)格受每股收益的影響，股票價(jià)格也會(huì)上漲。 負(fù)債資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：負(fù)債資金會(huì)加大企業(yè)

29、的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是不能按期償還借款本金和利息的風(fēng)險(xiǎn)，增加了企業(yè)的破產(chǎn)機(jī)會(huì)；另一個(gè)是財(cái)務(wù)杠桿的雙重作用，即當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降時(shí)，每股利潤(rùn)會(huì)以更大幅度下降。第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)三、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：三、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：指的是在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。 從上面的分析可看出，利用負(fù)債資金有雙重作用，適當(dāng)利用負(fù)債可以降低企業(yè)資金成本，但企業(yè)負(fù)債比率過高時(shí)，會(huì)帶來很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為此，企業(yè)必須權(quán)衡財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資金成本的關(guān)系，確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法1息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析法每股利潤(rùn)分析法 2. 比較資本成本法比較資

30、本成本法 1.息稅前利潤(rùn)每股收益分析法n分析資金結(jié)構(gòu)與每股收益之間的關(guān)系，進(jìn)而來確定合理的資本結(jié)構(gòu)的方法，叫息稅前利潤(rùn)每股收益分析法，簡(jiǎn)寫為EBITEPS分析法。n 因?yàn)檫@種方法要確定每股收益的無差異點(diǎn)所以又叫每股收益無差異點(diǎn)法。所謂每股收益無差異點(diǎn)是指在兩種不同籌資方式下，普通股每股凈收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)（或銷售收入點(diǎn)）。現(xiàn)舉例說明如下。n例3-8某公司目前的資本結(jié)構(gòu)包括每股面值1元的普通股800萬股和平均利潤(rùn)為10%的3000萬元債務(wù)。該公司現(xiàn)在擬投產(chǎn)一個(gè)新產(chǎn)品，該項(xiàng)目需要投資4000萬元，預(yù)期投產(chǎn)后每年可增加息稅前利潤(rùn)400萬元，該項(xiàng)目備選的籌資方案有三個(gè)： （1）按11%的利率發(fā)行

31、債券； （2）按20元/股的價(jià)格增發(fā)普通股，每股面值1元； （3）按面值發(fā)行股利率為12%的優(yōu)先股。 假設(shè)公司目前的息稅前利潤(rùn)為1600萬元；公司適用的所得稅稅率為40%；證券發(fā)行費(fèi)可忽略不計(jì)。根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的變化情況，可采用 EBITEPS 分析法分析資本結(jié)構(gòu)對(duì)普通股收益的影響。詳細(xì)的分析情況見表 35。 單位：萬元 籌資方案 項(xiàng) 目 增發(fā)債券 發(fā)行優(yōu)先股 增發(fā)普通股 預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn) （EBIT） 減：利息 稅前利潤(rùn) 減：所得稅（40%） 稅后利潤(rùn) 優(yōu)先股股利 普通股收益 股數(shù)（萬股） 每股收益 2000 740 1260 504 756 0 756 800 0.945 2000 300 1700 680 1020 480 540 800 0.675 2000 300 1700 680 1020 0 1020 1000 1.02 那么，究竟息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行普通股有利，息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行公司債有利呢？這就要測(cè)算每股收益無差異點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)。其計(jì)算公式為： 333111)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBIT 333222)1)