財務管理學第八章 投資決策實務

1、第八章第八章 投資決策實務投資決策實務現(xiàn)實中現(xiàn)金流量的計算項目投資管理風險投資管理通貨膨脹對投資分析的影響現(xiàn)實中現(xiàn)金流量的計算n使用現(xiàn)金流量有利于考慮貨幣時間價值對投資項目的影響n使用現(xiàn)金流量比利潤更具有客觀性利潤是根據(jù)權責發(fā)生制計量的，帶有較大主觀隨意性現(xiàn)金流量是根據(jù)收付實現(xiàn)制計量的，更具客觀性n充足的現(xiàn)金流量是投資項目順利進行的保障現(xiàn)金流量計算中需要考慮的問題1、關于折舊抵稅關于折舊抵稅應納營業(yè)稅應納營業(yè)稅= =不動產(chǎn)變價收入不動產(chǎn)變價收入營業(yè)稅稅率營業(yè)稅稅率應納增值稅應納增值稅= =固定資產(chǎn)變價收入固定資產(chǎn)變價收入 4% 4% 應納所得稅應納所得稅= =（固定資產(chǎn)變價收入（固定資產(chǎn)變價收

2、入- -折余價值折余價值- -所納流轉(zhuǎn)稅）所納流轉(zhuǎn)稅） 所得稅率所得稅率關于折舊抵稅關于折舊抵稅這是觀察折舊和稅后現(xiàn)金流量的關系這是觀察折舊和稅后現(xiàn)金流量的關系 ATCF=R-C-(R-C-D)T=(R-C)(1-T)+TDATCF=R-C-(R-C-D)T=(R-C)(1-T)+TD 其中的其中的TD就是折舊抵稅額。就是折舊抵稅額。 這個表達式有三方面含義：這個表達式有三方面含義：它明確表明如果不是稅收關系，年度折舊本來與投它明確表明如果不是稅收關系，年度折舊本來與投資決策的稅后現(xiàn)金流量無關，當資決策的稅后現(xiàn)金流量無關，當T=0T=0時，折舊從式中時，折舊從式中消失。消失。表明稅后現(xiàn)金流量是

3、隨著折舊增加而增大的。如果表明稅后現(xiàn)金流量是隨著折舊增加而增大的。如果公司不用納稅，附加的這就就沒有價值。公司不用納稅，附加的這就就沒有價值。該式對于評估資產(chǎn)重置投資決策是有用的。因為現(xiàn)該式對于評估資產(chǎn)重置投資決策是有用的。因為現(xiàn)金營業(yè)成本和折舊可在設備選擇之間變動，但營業(yè)金營業(yè)成本和折舊可在設備選擇之間變動，但營業(yè)收入不變。設收入不變。設R=0,R=0,則：重置決策的相關稅后現(xiàn)金流則：重置決策的相關稅后現(xiàn)金流量等于稅后營業(yè)成本之差加上折舊稅額之差。量等于稅后營業(yè)成本之差加上折舊稅額之差。2、關于沉淀成本、關于沉淀成本是過去已經(jīng)發(fā)生而且與現(xiàn)在決策無關的成本。是過去已經(jīng)發(fā)生而且與現(xiàn)在決策無關的成

4、本。這種成本不會因為是否接受某項目而改變。如咨詢費用，開這種成本不會因為是否接受某項目而改變。如咨詢費用，開發(fā)費用。發(fā)費用。3、關于機會成本關于機會成本 是由于選擇了某項目而必須放棄的利益。 如利用現(xiàn)有舊設備進行開發(fā)時的初始投資額，舊設備的凈值10000元，如果評估價是10000元，則初始投資為10000元；如果評估價為12000元，則初始投資額為12000-2000稅率（這是實際的機會成本，即，如果舊設備賣掉的話，能產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量 ）；如果評估價為8000元，則初始投資為8000+2000稅率（加上資產(chǎn)評估虧損抵稅額）。4 關于副作用關于副作用 一個項目的增量現(xiàn)金流量包括由此帶來的所有公司

5、的未來現(xiàn)金流量的改變量。一個項目會有一些副作用或溢出效益。引入新產(chǎn)品對現(xiàn)有產(chǎn)品的現(xiàn)金流量的負面影響叫做侵蝕。應在新項目的現(xiàn)金流量上調(diào)減，以反映其他生產(chǎn)線的利潤損失。溢出效應是由于引入新產(chǎn)品而帶動其他產(chǎn)品的現(xiàn)金流入。應在新項目上調(diào)增現(xiàn)金流量，以反映其他生產(chǎn)線的利潤增加。n現(xiàn)金流量的計算現(xiàn)金流量的計算假定各年投資在年初進行，各年營業(yè)現(xiàn)金流量在年末發(fā)假定各年投資在年初進行，各年營業(yè)現(xiàn)金流量在年末發(fā)生，終結現(xiàn)金流量在最后一年末發(fā)生。生，終結現(xiàn)金流量在最后一年末發(fā)生。使用現(xiàn)金流量的原因使用現(xiàn)金流量的原因有利于考慮時間價值因素有利于考慮時間價值因素更加客觀更加客觀第二節(jié) 項目投資決策n固定資產(chǎn)更新決策n資

6、本限量決策n投資開發(fā)時機決策n投資決策期n項目壽命不等的投資決策第三節(jié)風險投資決策n一、按風險調(diào)整貼現(xiàn)率法n二、按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法n三、決策樹法n四、敏感性分析n五、盈虧平衡分析n六、投資決策中的選擇權第三節(jié) 風險投資決策n按風險調(diào)整貼現(xiàn)率法（調(diào)整分母）按風險調(diào)整貼現(xiàn)率法（調(diào)整分母） 對風險大的項目采用較高的貼現(xiàn)率，對風險較小對風險大的項目采用較高的貼現(xiàn)率，對風險較小的項目采用較低的貼現(xiàn)率。的項目采用較低的貼現(xiàn)率。用資本資產(chǎn)定價模型調(diào)整貼現(xiàn)率用資本資產(chǎn)定價模型調(diào)整貼現(xiàn)率按投資項目風險等級調(diào)整貼現(xiàn)率按投資項目風險等級調(diào)整貼現(xiàn)率用風險報酬率模型調(diào)整貼現(xiàn)率用風險報酬率模型調(diào)整貼現(xiàn)率 優(yōu)點優(yōu)點：簡單

7、明了，便于理解簡單明了，便于理解。 缺點：缺點：混淆時間價值和風險價值，夸大了遠期風混淆時間價值和風險價值，夸大了遠期風險。險。n按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法（調(diào)整分子）按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法（調(diào)整分子） 確定當量法確定當量法：將不確定的現(xiàn)金流量按照約當系數(shù)將不確定的現(xiàn)金流量按照約當系數(shù)折算為確定的現(xiàn)金流量折算為確定的現(xiàn)金流量。 概率法： 優(yōu)點：克服了第一種方法的缺點。優(yōu)點：克服了第一種方法的缺點。 缺點：難以準確、合理地確定約當系數(shù)。缺點：難以準確、合理地確定約當系數(shù)。bVRKF)(FMFRRRKn決策樹法把項目分成明確界定的幾個階段列出每一個階段可能發(fā)生的結果基于當前可以得到的信息，列出各個階段每個

8、結果發(fā)生的概率計算每一個結果對項目的預期現(xiàn)金流量的影響根據(jù)前面階段的結果及其對現(xiàn)金流量的影響，從后向前評估決策樹各個階段所采取的最佳行動。n敏感性分析確定具體的評價指標作為敏感性分析的對象選擇不確定性因素對所選中的不確定因素分好、中、差等情況，作出評估。估計出基礎狀態(tài)下的評價指標數(shù)值改變其中的一個影響因素，并假設其他影響因素保持在正常狀態(tài)下，估計對應的評價指標數(shù)值。以正常情況下的評價指標數(shù)值作為標準，分析其對各項影響因素的敏感程度，進而對該項目的可行性作出分析。盈虧平衡分析)1)()1 ()1()(-,TvaTFDACFQDTFQvaACFPVIFACACFnk單位變動成本單位售價固定成本會計

9、盈虧平衡點n投資決策中的選擇權：因情況變化而對以前的決策做出相應更改的選擇權，稱為實際選擇權或管理選擇權。 投資項目的價值=NPV+選擇權的價值 投資決策中的實際選擇權主要包括：改變投資規(guī)模選擇權延期選擇權放棄選擇權其他選擇權第四節(jié) 通貨膨脹對投資分析的影響n通貨膨脹對資金成本的影響通貨膨脹對資金成本的影響 n通貨膨脹對現(xiàn)金流量的影響通貨膨脹對現(xiàn)金流量的影響n通貨膨脹情況下的投資決策通貨膨脹情況下的投資決策irrrnttt預期通貨膨脹率）（年的名義現(xiàn)金流量第年的實際現(xiàn)金流量第1第四節(jié) 無形資產(chǎn)投資n無形資產(chǎn)的特點 沒有物質(zhì)形態(tài) 能帶來超額利潤可在較長時間內(nèi)發(fā)生作用 n無形資產(chǎn)的形式 專利權 、

10、專有技術、專營權、場地使用權、商標權、商譽無形資產(chǎn)的分類 有期限的無形資產(chǎn)和無期限的無形資產(chǎn)可確指的無形資產(chǎn)和不可確指的無形資產(chǎn)權力資產(chǎn)和非權力資產(chǎn)無形資產(chǎn)的投資決策 新產(chǎn)品可行性分析案例新產(chǎn)品可行性分析案例 浪濤公司是生產(chǎn)女性護膚品的老牌企業(yè)，其產(chǎn)品主要有浪浪濤公司是生產(chǎn)女性護膚品的老牌企業(yè)，其產(chǎn)品主要有浪羽和云濤兩個系列。浪羽的客戶群主要是中老年婦女，其功羽和云濤兩個系列。浪羽的客戶群主要是中老年婦女，其功效主要在抗皺、抗衰老、增強皮膚彈性。云濤的客戶群主要效主要在抗皺、抗衰老、增強皮膚彈性。云濤的客戶群主要是少女，其功效主要在去痘、增白、嫩膚。是少女，其功效主要在去痘、增白、嫩膚。 公司

11、從公司從2001年初開始投入大量資金進行了市場調(diào)研和新產(chǎn)年初開始投入大量資金進行了市場調(diào)研和新產(chǎn)品的開發(fā)，于品的開發(fā)，于2002年年11月中旬試制成功一個新的產(chǎn)品系列月中旬試制成功一個新的產(chǎn)品系列藍波。該系列產(chǎn)品主要針對中青年職業(yè)女性，具有防皺、藍波。該系列產(chǎn)品主要針對中青年職業(yè)女性，具有防皺、補水、消除色斑、營養(yǎng)皮膚的功效。補水、消除色斑、營養(yǎng)皮膚的功效。 2002年年12月月10日，浪濤公司正在召開高層會議，討論藍日，浪濤公司正在召開高層會議，討論藍波系列產(chǎn)品上線的可行性問題。參加會議的有董事長、總經(jīng)波系列產(chǎn)品上線的可行性問題。參加會議的有董事長、總經(jīng)理、研究開發(fā)部經(jīng)理、生產(chǎn)部經(jīng)理、市場部

12、經(jīng)理、財務部經(jīng)理、研究開發(fā)部經(jīng)理、生產(chǎn)部經(jīng)理、市場部經(jīng)理、財務部經(jīng)理等相關人員。理等相關人員。新產(chǎn)品可行性分析案例新產(chǎn)品可行性分析案例 研究開發(fā)部經(jīng)理首先陳述了兩年來的研發(fā)情況，呈報了藍波研究開發(fā)部經(jīng)理首先陳述了兩年來的研發(fā)情況，呈報了藍波系列產(chǎn)品的研發(fā)費用清單，共系列產(chǎn)品的研發(fā)費用清單，共115萬元。接著他指出，要上線萬元。接著他指出，要上線藍波系列產(chǎn)品，需要投入藍波系列產(chǎn)品，需要投入1280萬元購置專用設備，設備使用年萬元購置專用設備，設備使用年限約限約20年，使用期滿凈殘值約年，使用期滿凈殘值約30萬元。萬元。 接下來，市場部經(jīng)理匯報了市場調(diào)研的情況。市場調(diào)研的開接下來，市場部經(jīng)理匯報了

13、市場調(diào)研的情況。市場調(diào)研的開支為支為29萬元。市場調(diào)研的結果是：藍波系列產(chǎn)品具有較好的市萬元。市場調(diào)研的結果是：藍波系列產(chǎn)品具有較好的市場前景。經(jīng)過細致的分析和測算，市場部得出了今后場前景。經(jīng)過細致的分析和測算，市場部得出了今后20年的銷年的銷售額預測數(shù)據(jù)。然后生產(chǎn)部經(jīng)理闡述了今后售額預測數(shù)據(jù)。然后生產(chǎn)部經(jīng)理闡述了今后20年新產(chǎn)品付現(xiàn)成年新產(chǎn)品付現(xiàn)成本的預測情況。藍波系列產(chǎn)品銷售額和付現(xiàn)成本的預測數(shù)據(jù)如本的預測情況。藍波系列產(chǎn)品銷售額和付現(xiàn)成本的預測數(shù)據(jù)如表表1所示。此外，市場部經(jīng)理還提到，推出藍波系列產(chǎn)品后，所示。此外，市場部經(jīng)理還提到，推出藍波系列產(chǎn)品后，會吸引一部分原先浪羽和云濤系列產(chǎn)品

14、的顧客，因而對其銷售會吸引一部分原先浪羽和云濤系列產(chǎn)品的顧客，因而對其銷售會有一定的影響。經(jīng)過市場部和生產(chǎn)部的共同測算，得出對原會有一定的影響。經(jīng)過市場部和生產(chǎn)部的共同測算，得出對原有產(chǎn)品現(xiàn)金流的影響金額，如表有產(chǎn)品現(xiàn)金流的影響金額，如表2所示。所示。 新產(chǎn)品可行性分析案例新產(chǎn)品可行性分析案例 隨后，財務部經(jīng)理提出，在考慮藍波系列產(chǎn)品的風險狀況后，隨后，財務部經(jīng)理提出，在考慮藍波系列產(chǎn)品的風險狀況后，測算出的資金成本率為測算出的資金成本率為11。 在討論過程中，財務部經(jīng)理提出，新產(chǎn)品線的初始投資中沒在討論過程中，財務部經(jīng)理提出，新產(chǎn)品線的初始投資中沒有包含廠房投資。生產(chǎn)部經(jīng)理解釋說，新產(chǎn)品可以

15、利用企業(yè)的有包含廠房投資。生產(chǎn)部經(jīng)理解釋說，新產(chǎn)品可以利用企業(yè)的閑置廠房，因此不必考慮廠房投資。但是財務部經(jīng)理堅持認為閑置廠房，因此不必考慮廠房投資。但是財務部經(jīng)理堅持認為應當考慮廠房投資，因為閑置廠房原價應當考慮廠房投資，因為閑置廠房原價5000萬元，已用萬元，已用30年，年，估計還可用估計還可用20年，直線法計提折舊，凈值年，直線法計提折舊，凈值2000萬元，到期無殘萬元，到期無殘值?，F(xiàn)在可以對外出售，現(xiàn)行售價估計為值?，F(xiàn)在可以對外出售，現(xiàn)行售價估計為1600萬元。萬元。 公司總經(jīng)理還問到，新產(chǎn)品線是否需要增加營運資金。財務公司總經(jīng)理還問到，新產(chǎn)品線是否需要增加營運資金。財務部經(jīng)理回答說，

16、新產(chǎn)品線預計會增加營運資金部經(jīng)理回答說，新產(chǎn)品線預計會增加營運資金106萬元。市場部萬元。市場部經(jīng)理認為，增加的營運資金并不是永久占用，因此不必考慮。經(jīng)理認為，增加的營運資金并不是永久占用，因此不必考慮。 最后，公司董事長解釋了為什么只對今后最后，公司董事長解釋了為什么只對今后20年的情況作出了年的情況作出了預測，原因在于預測，原因在于20年后的情況具有極大的不確定性，而且專用年后的情況具有極大的不確定性，而且專用設備的壽命預計只有設備的壽命預計只有20年，年，20年后可以再根據(jù)當時的情況重新年后可以再根據(jù)當時的情況重新作出決策。作出決策。表1 單位：萬元15年615年1620年銷售額1000

17、1200800付現(xiàn)成本400500600表2：15年615年1620年原有銷售額下降數(shù)10205新產(chǎn)品可行性分析案例新產(chǎn)品可行性分析案例試根據(jù)以上資料，回答下列問題：試根據(jù)以上資料，回答下列問題：1新產(chǎn)品的新產(chǎn)品的115萬元研究開發(fā)費用和萬元研究開發(fā)費用和29萬元市場調(diào)研開支，萬元市場調(diào)研開支，是否應當列入該項目的現(xiàn)金流量？為什么？是否應當列入該項目的現(xiàn)金流量？為什么？2新產(chǎn)品上市引起原有產(chǎn)品的凈現(xiàn)金流量減少，這是否應在新產(chǎn)品上市引起原有產(chǎn)品的凈現(xiàn)金流量減少，這是否應在新產(chǎn)品的現(xiàn)金流量中予以反映？為什么？新產(chǎn)品的現(xiàn)金流量中予以反映？為什么？3新產(chǎn)品將利用企業(yè)的閑置廠房，這是否應在投資決策中予新

18、產(chǎn)品將利用企業(yè)的閑置廠房，這是否應在投資決策中予以考慮？如果需要考慮，應如何考慮？以考慮？如果需要考慮，應如何考慮？4新產(chǎn)品需追加的營運資金是否應當列入項目的現(xiàn)金流量？新產(chǎn)品需追加的營運資金是否應當列入項目的現(xiàn)金流量？為什么？為什么？5假設公司對新設備采用直線法折舊，公司所得稅率為假設公司對新設備采用直線法折舊，公司所得稅率為40，試計算新產(chǎn)品各年的營業(yè)現(xiàn)金流量。試計算新產(chǎn)品各年的營業(yè)現(xiàn)金流量。6計算新產(chǎn)品的凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內(nèi)部報酬率，并綜合考計算新產(chǎn)品的凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內(nèi)部報酬率，并綜合考慮其他因素，作出新產(chǎn)品是否可行的最終判斷。慮其他因素，作出新產(chǎn)品是否可行的最終判斷。參考答案n1、研

19、發(fā)費用和調(diào)研費用不應計入該項目的現(xiàn)金流量。n新產(chǎn)品在試制期間的相關費用按照配比的原則和謹慎原則的應記入當期費用，使沉沒成本，試制成功以后也不應再成本化，也不應計入以后的現(xiàn)金流量。按照收付實現(xiàn)值的原則，不屬于當期現(xiàn)金流出。n2、新產(chǎn)品上市引起原有產(chǎn)品的凈現(xiàn)金流量減少應該在新產(chǎn)品的現(xiàn)金流量中予以反應。因為，應考企業(yè)整體的經(jīng)濟效益。n3、應考慮使用的舊廠房，因為舊廠房可以出售，而沒有出售，相當于占用了資金，這是機會成本?？紤]時應按現(xiàn)行價格計算其占用資金額。n4、新增營運資金應予以考慮。這是項目引起的現(xiàn)金流出，在項目結束時收回。n5、固定資產(chǎn)年折舊額n=(1280-30)/20+1600/20=142

20、.5n初始現(xiàn)金流量=1280+1600+106-4000.4=2826n15年的年營業(yè)現(xiàn)金流量n=1000-400-(1000-400-142.5)0.4-10 (1-0.4)=411n615年的年營業(yè)現(xiàn)金流量n=1200-500-(1200-500-142.5) 0.4-20 (1-0.4) =465n1620年的年營業(yè)現(xiàn)金流量n=800-600-(800-600-142.5) 0.4-5 (1-0.4) =174n終結現(xiàn)金流量=106+30=136nNPV=-2826+411PVIFA11%,5n+465PVIFA11%,10 PVIF11%,5n+174PVIFA11%,5 PVIF11

21、%,15 +136PVIF11%,20n= 468.191(萬元)nPI=3294.191/2826=1.17n內(nèi)含報酬率R：用內(nèi)插法n 11% 468.191n I 0n 15% -308.377nx/4= 468.191 /776.568nX=2.41%nR=11%+2.418%=13.41% 13.41%11%n通過計算及考慮其他因素，最后決定新產(chǎn)品可行。投資部分作業(yè)投資部分作業(yè) 一、某項目投資期兩年，第一年投資一、某項目投資期兩年，第一年投資140萬元，第二年投資萬元，第二年投資100萬元。第三萬元。第三年開始投產(chǎn)，投產(chǎn)開始時墊支流動資金年開始投產(chǎn)，投產(chǎn)開始時墊支流動資金40萬元，結束

22、時收回。項目有效期萬元，結束時收回。項目有效期4年，按直線法折舊。每年銷售收入年，按直線法折舊。每年銷售收入220萬元，付現(xiàn)成本萬元，付現(xiàn)成本110萬元。稅率萬元。稅率30%，貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)率10%。 求投資項目的凈現(xiàn)值，并判斷項目是否可行。求投資項目的凈現(xiàn)值，并判斷項目是否可行。 二、現(xiàn)有二、現(xiàn)有A、B兩個互斥投資方案，初始投資均為兩個互斥投資方案，初始投資均為33萬元，期限均為萬元，期限均為5年。年。A方案每年現(xiàn)金流量為方案每年現(xiàn)金流量為12萬元；萬元；B方案各年現(xiàn)金流量為：方案各年現(xiàn)金流量為：5萬元，萬元，13萬元，萬元，13萬元，萬元，22萬元，萬元，30萬元。萬元。 要求：計算兩方案的

23、投資回收期，據(jù)以作出投資決策，并在此基礎上分析要求：計算兩方案的投資回收期，據(jù)以作出投資決策，并在此基礎上分析回收期法的優(yōu)缺點?；厥掌诜ǖ膬?yōu)缺點。 三、某企業(yè)資金成本率為三、某企業(yè)資金成本率為10%。現(xiàn)有甲、乙兩個互斥投資方案，現(xiàn)金流量?，F(xiàn)有甲、乙兩個互斥投資方案，現(xiàn)金流量如下：如下： 年份年份 0 1 2 3 4 5 甲方案甲方案 10000 10000 8000 8000 8000 8000 乙方案乙方案 30000 6000 7000 8000 9000 10000 要求：（要求：（1）計算甲、乙兩方案的凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報酬率；）計算甲、乙兩方案的凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報酬率； （

24、2）根據(jù)計算結果作出決策。）根據(jù)計算結果作出決策。n4、某公司原有設備一套，購置成本為150萬元，預計使用10年，已使用5年，預計殘值為原值的10%，該公司用直線法計提折舊，現(xiàn)該公司擬購買新設備替換舊設備，以提高生產(chǎn)率，降低成本。新設備購置成本為200萬元，使用年限為5年，同樣使用直線法計提折舊，預計殘值為原值的10%，使用新設備后公司每年的銷售額可以從1500萬元上升到1650萬元，每年付現(xiàn)成本將從1100萬元上升到1150萬元，公司如購置新設備，舊設備出售可得收入100萬元，該企業(yè)所得稅率為33%，資本成本為10%。n通過計算說明該企業(yè)是否應更新設備？答案答案n1、年折舊額=240/4=60（萬元）n年營業(yè)現(xiàn)金流量=220-110-（220-110-60）30%=95（萬元）nNPV=-140-100 PVIF10%,1 -40 PVIF10%,2n+95 PVIFA10%,3 PVIF10%,2 +135 PVIF10%,6n=7.355(萬元)n由于凈現(xiàn)值大于0，所以該項目可行。n2、PPA=33/12=2.75(年)n PPB=3+2/22=3.09 (年)n從投資回收期看A項目優(yōu)于B項目，但從收回投資后的現(xiàn)金流量來看，B項目的現(xiàn)金流量大于A項目。因而，投資回收期法，具有片面性，只能作為一種輔助方法。n3、(1)NPV甲=