公司治理_緣起、問題及演進趨勢

1、公司治理：緣起、問題及演進趨勢一、公司治理的緣起公司治理這一術(shù)語在20世紀(jì)80年代正式出現(xiàn)在英文文獻中。二十多年來，它不僅在理論研究中越來越重要，而且還成為了實務(wù)界關(guān)注的焦點。無論是學(xué)者、企業(yè)家，還是監(jiān)管機構(gòu)、新聞媒體，都對公司治理表現(xiàn)出了空前高漲的熱情。其實，公司治理中所研究的基本問題早已存在于經(jīng)濟與管理實踐中，公司治理也已經(jīng)過幾個世紀(jì)的演變。應(yīng)該說，公司治理的每一步發(fā)展往往都是針對公司失敗或者系統(tǒng)危機做出的反應(yīng)。例如，最早記載的治理失敗是1720年英國的南海泡沫，這一事件導(dǎo)致了英國商法和實踐的革命性變化。1929年美國的股市大危機又使得美國在其后推出了證券法。1997年的亞洲金融危機使人們

2、對東亞公司治理模式有了清醒的認識，2001年以安然、世界通信事件為代表的美國會計丑聞又暴露了美國公司治理模式的重大缺陷。這些治理失敗的案件往往都因舞弊、欺詐或不勝任等引起，而這些事件又促進了公司治理的改進。這些持續(xù)的演進造就了今天的各種與公司治理有關(guān)的法律、管制措施、機構(gòu)、慣例，甚至還有市場等。理論界對公司治理的研究至少可以追溯到20世紀(jì)30年代伯利和米恩斯的研究。伯利和米恩斯在1932年出版的現(xiàn)代公司和私人產(chǎn)權(quán)一書中，在對大量的實證材料進行分析的基礎(chǔ)上得出了結(jié)論現(xiàn)代公司的所有權(quán)與控制權(quán)實現(xiàn)了分離，控制權(quán)由所有者轉(zhuǎn)移到了管理者手中，而管理者的利益經(jīng)常偏離股東的利益。20世紀(jì)60年代前后，鮑莫爾

3、、馬瑞斯和威廉姆森等人分別提出了各自的模型，從不同角度揭示了掌握控制權(quán)的管理者與擁有所有權(quán)的股東之間的利益差異，從而提出了現(xiàn)代公司制企業(yè)應(yīng)該構(gòu)建激勵約束機制，以使管理者更好地為股東利益服務(wù)。錢德勒在1977年出版的看得見的手一書中，通過分部門、行業(yè)的具體案例分析，進一步描述了現(xiàn)代公司兩權(quán)分離的歷史演進過程。可以說，古典經(jīng)濟學(xué)家一直在關(guān)注著所有權(quán)與控制權(quán)的分離，及其產(chǎn)生的“委托人”（投資者、外部人）與“代理人”（管理者、企業(yè)家、部人）之間的代理關(guān)系。一般認為，由于管理者與所有者的目標(biāo)函數(shù)不一致，掌握控制權(quán)的管理者往往會采取偏離股東利益的行動。例如在不創(chuàng)造價值的項目上耗費更多的資源，只是為了一己之

4、便或一己之利而使企業(yè)中人浮于事，忽視部控制等。他們可能通過構(gòu)建企業(yè)帝國、享受奢侈品等來獲得個人利益的滿足，甚至可能通過貪污養(yǎng)老金、通過關(guān)聯(lián)方的配合來設(shè)計和制造交易等手段來為個人謀取私利。這就是代理問題。為了解決代理問題，委托人需要構(gòu)建一套機制來保護自己，限制代理人損害委托人的行為，委托人為之付出的成本就是代理成本。所有權(quán)與控制權(quán)的分離，以及由此產(chǎn)生的委托代理關(guān)系，是公司治理問題產(chǎn)生的根源。只有在充分理解代理關(guān)系的基礎(chǔ)上，才有可能較好地解決誰擁有控制權(quán)、誰應(yīng)擁有控制權(quán)、公司參與各方的責(zé)權(quán)利等一系列公司治理安排問題。為什么公司治理問題早已存在，但卻到20世紀(jì)80年代才被重視和廣泛研究呢？具體講，主

5、要有以下幾點原因。1. 公司高級管理人員的高薪引起了股東和社會的不滿在英美國家，公司高級管理人員的薪酬一直在持續(xù)增長，引起了股東和社會的不滿。更令股東與公眾不滿的是，即使公司業(yè)績增長緩慢甚至不增長，公司高級管理人員的薪酬仍舊繼續(xù)攀升。據(jù)統(tǒng)計，1957年整個美國只有13個公司的首席執(zhí)行官（CEO）年薪達到40萬美元；到1970年，財富500強公司的首席執(zhí)行官平均年薪是40萬美元；到1985年，美國大公司執(zhí)行董事的年薪基本都在40萬至67萬美元之間；到1990年，商業(yè)周刊調(diào)查中的公司首席執(zhí)行官平均工資和獎金達到120萬美元，如果加上股票期權(quán)和其他長期薪酬計劃的收入，平均總薪酬則達到195萬美元。華

6、爾街雜志1998年9月4日的一篇文章題目為，“為沒有業(yè)績付酬：照理說CEO只有在取得成績時才應(yīng)獲得高薪；但大多數(shù)CEO卻是不管業(yè)績?nèi)绾?，照拿高薪不誤”。在這篇文章中，作者列舉了很多企業(yè)的例子，指出美國企業(yè)的CEO沒有任何財務(wù)風(fēng)險，不管企業(yè)業(yè)績好壞，始終獲得令人咋舌的薪水。2. 機構(gòu)投資者的興起與股東參與意識的提高20世紀(jì)80年代以來，股東進一步法人化和機構(gòu)化的趨勢使得英美國家股東高度分散化的情況發(fā)生了很大變化，以養(yǎng)老基金和共同基金為主的機構(gòu)投資者擁有了越來越多的股份。到90年代，在美國，機構(gòu)投資者擁有美國公司40%以上的股權(quán)。由于資產(chǎn)規(guī)模大，持股比例高，機構(gòu)投資者賣出股份（用腳投票）會導(dǎo)致市場

7、的劇烈震蕩。在這種情況下他們的選擇只能是繼續(xù)持有股票，而相對長期持有股票就不能不對公司業(yè)績的持續(xù)下滑做出反應(yīng)，否則將進一步損害其利益。因此，用手投票、積極介入公司治理是機構(gòu)投資者的必然選擇。3. 兼并收購對利益相關(guān)者的損害20世紀(jì)80年代，美國掀起了一股兼并收購的浪潮。在這一浪潮中，股東為了自己的短期利益接受并購協(xié)議，損害了其他利益相關(guān)者的利益。例如在1980年至1993年間，僅美國9大公司裁員就達100萬人以上，員工缺乏安全感。因此，人們開始反思早期的觀點（即股東是所有者，公司的目標(biāo)就是保證股東利益最大化）。這樣，債權(quán)人、員工、供應(yīng)商、客戶、社區(qū)、政府等股東之外的利益相關(guān)者也開始廣泛關(guān)注公司

8、治理。4. 轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟國家存在的“部人控制”在20世紀(jì)70年代和80年代，中歐和東歐的中央計劃經(jīng)濟國家（如保加利亞、匈牙利、前聯(lián)等）開始由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌。在轉(zhuǎn)軌過程中，中央計劃官員撒手放權(quán)，大規(guī)模推行私有化。起初，一些人樂觀地認為，只要將國有企業(yè)私有化并同時引入股票市場，轉(zhuǎn)軌就可以順利實現(xiàn)，所引入的股票市場同時也具有公司控制權(quán)市場的功能。但在實踐中發(fā)現(xiàn)，西方發(fā)達國家的公司治理模式并不完全適用于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家。而且，“部人控制”現(xiàn)象變得越來越明顯。經(jīng)理人員事實上依法掌握了控制權(quán)，他們的利益在公司決策中得到了充分的體現(xiàn)，而且經(jīng)理人員常常是通過與工人結(jié)成聯(lián)盟來實現(xiàn)部人控制的。“部人控制”的直接后

9、果就是企業(yè)所有者的利益遭到部人的侵害，企業(yè)業(yè)績不佳，容易引起人們對分配問題的不滿而引發(fā)社會動蕩，動搖改革基礎(chǔ)。所以在這些國家也掀起了對公司治理相關(guān)問題的討論熱潮，尋求適合本國國情的公司治理模式。二、公司治理的概念及其主要模式1. 公司治理的概念進入21世紀(jì)，人們對公司治理問題的熱情非但沒有減弱，反而比以前更為關(guān)注，而且無論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家都非常重視公司治理。那么究竟什么是公司治理？對此并沒有一個嚴(yán)格的統(tǒng)一定義。學(xué)者們從不同的角度對公司治理做出了闡釋。費方域（1998）曾對公司治理的多種定義做了一個綜述，介紹了學(xué)者們根據(jù)公司治理具體形式、公司治理制度功能、公司治理理論基礎(chǔ)、公司治理基本問

10、題和公司治理潛在沖突等對公司治理的定義。傳統(tǒng)的公司治理定義是指保護股東的利益。現(xiàn)代公司中所有權(quán)與控制權(quán)的分離，形成了“委托人”（投資者、外部人）與“代理人”（管理者、部人）之間的代理關(guān)系。由于代理人與委托人的目標(biāo)不同，一般認為管理者有可能會采取有損股東利益的行動，所以需要一套制度安排來解決這一問題。按照這一思路，所有權(quán)與控制權(quán)分離所引致的股東與管理者的沖突是公司治理問題產(chǎn)生的根源，因此企業(yè)權(quán)力核心董事會將成為斗爭的焦點。所以，狹義的公司治理被認為是指公司董事會的功能、結(jié)構(gòu)、股東的權(quán)力等方面的制度安排。但隨著對公司治理認識的進一步深化，人們認識到股東與管理者的沖突只是諸多利益相關(guān)者沖突中的一種，

11、需要從更廣闊的視野來考察公司治理，從而使得越來越多的容被納入了公司治理的疇，公司治理的定義也越發(fā)廣泛。費方域（1998）認為，公司治理概念應(yīng)該是一個知識體系，可以用一系列互為補充的判斷來加以說明：公司治理的本質(zhì)是一種關(guān)系合同（指合同各方不求對行為的詳細容達成協(xié)議，而是對目標(biāo)、總的原則、遇到情況時的決策機制，誰享有控制權(quán)以及解決可能出現(xiàn)的爭議的機制等達成協(xié)議），它以簡約的方式，規(guī)公司各利益相關(guān)者的關(guān)系，治理他們之間的交易，來實現(xiàn)公司節(jié)約交易成本的比較優(yōu)勢。公司治理的功能是配置權(quán)、責(zé)、利。公司治理的起因在產(chǎn)權(quán)分離，因為有了產(chǎn)權(quán)分離，才有了股東與管理層的關(guān)系，也才有了權(quán)力的分配和沖突，進而才有了協(xié)調(diào)

12、他們之間關(guān)系的公司治理。公司治理的形式有多種多樣。比如，對應(yīng)于外源融資的兩種不同方式（保持距離型融資和控制導(dǎo)向型融資）有目標(biāo)性治理方式和干預(yù)性治理方式；按照投資者行使權(quán)力的情況有外部體系和部體系。Sheifer和Vishny（1997）認為，公司治理要處理的是公司資金的供給者確保自己可以獲得投資回報的途徑問題。如，資金供給者如何使得管理者將一部分利潤返還給他們？他們?nèi)绾未_定管理者沒有侵吞他們提供的資本或?qū)⑵渫顿Y在不好的項目上？資金的供給者如何控制管理者？等等。布萊爾（1999）認為，公司治理可以被歸納為一種法律、文化和制度性安排的有機整合。她認為這一整合將決定上市公司可以做什么，誰來控制它們，

13、這種控制是如何進行的，它們從事的活動所產(chǎn)生的風(fēng)險與回報是如何分配的。我們可以看到，公司治理可以從不同的角度來理解，它是一個涵非常豐富的概念，不可能用只言片語就將其闡釋清楚。而且，隨著對公司治理的進一步深入研究，還可能會對公司治理賦予新的含義。不過在實際研究中，我們可以將公司治理分為部治理和外部治理兩大塊。公司部治理是指通過法人治理實施的治理活動。我們常說的公司治理指的就是法人治理。法人治理的核心容是公司部的公司治理機構(gòu)設(shè)置及其權(quán)力分布。在現(xiàn)代公司中，公司權(quán)力結(jié)構(gòu)配置是確保公司正常經(jīng)營和科學(xué)決策的重要容。根據(jù)權(quán)力制衡的思想，現(xiàn)代公司要設(shè)立相互制衡的組織機構(gòu)，這就是公司治理機構(gòu)。設(shè)立這些公司治理機

14、構(gòu)的目的是保證公司的健康運作，形成一套健全的激勵約束機制。常見的公司治理機構(gòu)包括股東大會、董事會、執(zhí)行機構(gòu)、監(jiān)事會等。一般認為，部治理是公司治理的核心。從目前的國外發(fā)展態(tài)勢來看，加強部治理是健全公司治理的重中之重。加強部治理，就是以更恰當(dāng)?shù)姆绞浇M織好董事會和監(jiān)事會，爭取有責(zé)任心的大股東對公司的關(guān)注，保證企業(yè)的報告系統(tǒng)和審計系統(tǒng)向股東大會、董事會、監(jiān)事會以及外界提供和披露系統(tǒng)的、及時的和準(zhǔn)確的信息，保障經(jīng)營者很好地履行對股東的說明責(zé)任，盡到作為受托者的義務(wù)。公司部治理在性質(zhì)上有兩個特點：第一，部治理的作用主要是通過董事會、監(jiān)事會和股東自己來實現(xiàn)的。股東通常保留了對諸如董事、監(jiān)事、審計員的選擇權(quán)和

15、合并、增資及新股發(fā)行等事項的審查權(quán)和否決權(quán)。其他的管理控制職能由股東授權(quán)給了董事會，監(jiān)督職能授予了監(jiān)事會，董事會再把大多數(shù)的決策管理功能和許多決策控制功能給予了公司經(jīng)理階層。但董事會依然保留了對經(jīng)理人員的控制權(quán)力，包括公司的決策醞釀、決策審批和對高層經(jīng)理人員的聘用、解雇及決定他們工資水平的權(quán)力。第二，部治理通過設(shè)計科學(xué)的公司治理機構(gòu)，將形成互相配合、協(xié)調(diào)制衡的機制，以保證企業(yè)經(jīng)營者經(jīng)營管理指揮協(xié)調(diào)順利。要做到這一點，企業(yè)管理的自我調(diào)控機制的到位，特別是企業(yè)部管理規(guī)章制度的約束是至關(guān)重要的，它是將企業(yè)經(jīng)營者與企業(yè)有效整合，使企業(yè)經(jīng)營者與企業(yè)群體的行為、與法律及規(guī)章保持一致。公司外部治理一般指證券

16、市場、經(jīng)理市場、產(chǎn)品市場以及銀行、機構(gòu)投資者等外部力量對企業(yè)管理行為的監(jiān)督。外部治理是部治理的補充，其作用在于使經(jīng)營行為受到外界評價，迫使公司管理層自律和自我控制。例如證券市場，尤其是公司控制權(quán)市場可以對公司管理層施加壓力。如果市場是有效的，那么股價會對有關(guān)公司的信息做出反應(yīng)，管理層的不良行為就會導(dǎo)致股價下滑。這樣，證券市場就給股東們提供了公司經(jīng)營的相對清楚的信息。業(yè)績不佳的公司就有可能招致股東采取進一步的行動，如小股東用腳投票，賣掉公司股票；大股東在股東大會中做出反應(yīng)，改組公司管理層；甚至公司可能被收購，管理層將面臨被更換的危險。在這種機制下，該公司管理層就被迫選擇能夠增加公司財富的決策。當(dāng)

17、然，這種作用取決于證券市場的發(fā)達程度。再如，有效的經(jīng)理市場也會對公司管理層形成約束。在有效的經(jīng)理市場中，不負責(zé)的或低能的經(jīng)理得到的是低工資和低職位，而勤奮的和有能力的經(jīng)理會得到較快的提升和較優(yōu)越的報酬。有了這種利益激勵機制，經(jīng)理會更有動力去改善公司的績效，提升自己的聲譽。2. 公司治理的主要模式由于各國經(jīng)濟制度、歷史傳統(tǒng)、市場環(huán)境、法律觀念及其他條件的不同，公司治理的模式也 不盡相同。在不同的治理模式下，對部治理與外部治理的側(cè)重點也不同。按照投資者行使權(quán)力的不同，或者說根據(jù)對部治理與外部治理的不同側(cè)重，我們可以將當(dāng)前主流的公司治理模式分為兩類：一是強調(diào)外部治理的外部控制主導(dǎo)型模式，這一模式以英

18、美為代表；二是強調(diào)外部治理的部控制主導(dǎo)型模式，這一模式以德日為代表。在外部控制主導(dǎo)型模式下，股東大會只在理論上是公司的最高權(quán)力機構(gòu)。由于公司股權(quán)非常分散，由股東大會實施公司管理的成本高昂，因此，股東大會不是常設(shè)機構(gòu)。股東們一般是將管理公司的權(quán)力委派給了董事會。董事會是股東大會的常設(shè)機構(gòu)，公司往往通過公司章程將管理公司的權(quán)力授予董事會。證券市場、經(jīng)理市場、勞動力市場和產(chǎn)品市場一起構(gòu)成了對公司管理者的市場監(jiān)控機制。尤其是證券市場中的公司控制權(quán)市場，被認為對公司經(jīng)營者具有很強的監(jiān)控作用。公司控制權(quán)市場的存在，使得管理者時時面臨經(jīng)營不善公司遭接管而被解雇的可能。在經(jīng)理作為一個專門職業(yè)而存在的情況下，管

19、理者或經(jīng)理被解雇意味著可能終身找不到工作，這對經(jīng)理人員形成了較強的約束?？梢姡究刂茩?quán)市場能夠保證公司管理者之間的有效競爭，這就為沒有控制權(quán)的小股東提供了強大的保護。在部控制主導(dǎo)型模式下，公司的資本流通性較弱，證券市場相對不活躍，銀行處于公司治理的核心地位。德日公司的股東監(jiān)控機制是一種主動性的模式，公司股東主要通過一個能信賴的中介機構(gòu)或股東中有行使股東權(quán)力的人或組織，通常是一家銀行來代替他們控制與監(jiān)督公司經(jīng)理的行為，從而達到參與公司控制與監(jiān)督的目的。在日本的企業(yè)集團中，銀行作為集團的核心，通常擁有集體企業(yè)較大的股份，并且控制了這些企業(yè)的外部融資的主要渠道。三、公司治理面臨的挑戰(zhàn)自20世紀(jì)80

20、年代中期以來，盡管許多變化已經(jīng)推動了公司治理效率的改進，但即使是對于發(fā)達市場經(jīng)濟國家而言，在當(dāng)前及未來的公司治理實踐中，仍有許多問題值得探討和有待解決，公司治理仍面臨著諸多挑戰(zhàn)。2001年底，名列財富500強的美然公司驚暴會計丑聞，而且隨后其他一些著名的公司也相繼出現(xiàn)危機，暴露出了美國公司中普遍存在的一些問題，使人們不得不對美國公司治理模式進行重新審視。實際上，安然事件不僅僅是會計丑聞，而且危及了美國資本市場的信用基礎(chǔ)，是一場公司治理的危機。投資者的信心受到了巨大打擊：連安然這樣的大公司以及安達信這樣聲譽卓著的中介機構(gòu)都會做假，都會欺騙投資者，人們不禁要懷疑股票市場還是否可信。美國公司治理需要

21、革命性的變革成為了美國朝野上下的共識。2002年8月1日，紐約證券交易所討論通過了一份關(guān)于改進上市公司治理標(biāo)準(zhǔn)的建議書，經(jīng)美國證券交易委員會（SEC）批準(zhǔn)后，在紐約證券交易所上市的2800家公司都將按照新規(guī)則進行公司治理的改革。對于世界上為數(shù)更多的廣大發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家而言，他們在建立本國公司治理體制時與發(fā)達國家面對的是完全不同的政治、經(jīng)濟、歷史、法律、文化環(huán)境。他們遇到的困難更多，公司治理改革任務(wù)也更為艱巨。1. 發(fā)達國家公司治理面臨的問題(1) 管理層與所有者之間的利益沖突仍是懸而未決的公司治理問題。20世紀(jì)90年代以來，管理層濫用權(quán)力現(xiàn)象，引發(fā)了包括理論界在的社會各界對公司治理問題的關(guān)

22、注，尤其是進入21世紀(jì)以來美國爆發(fā)的大規(guī)模的公司丑聞更是讓世人震驚。隨著近期公司丑聞披露的不斷深入，已經(jīng)有幾個CEO受到法律的制裁，人們不禁要問，美國的公司怎么了？作為工商界精英的CEO們怎么了？以上現(xiàn)實告訴人們：盡管美國有強大的公司控制權(quán)市場，敵意購并一直在威脅著績差公司的管理層，機構(gòu)股東積極主義也大有市場，然而，這些外部監(jiān)控機制并沒有有效解決在股權(quán)高分散度背景下的“經(jīng)理革命（強管理者，弱所有者）”問題，伯利-米恩斯模型依然盛行；盡管有股東價值最大化的壓力，但經(jīng)理層總會在股東可以容忍的圍追求企業(yè)規(guī)模的最大化、在職消費的最大化,并通過構(gòu)造“管理者塹壕”（Management Entrenchm

23、ent）提高自己的討價還價能力，從而確保自身的安全性。(2) 如何從利益相關(guān)者角度對公司進行有效的治理。美國公司丑聞也揭示了這樣一個事實，那就是美國的公司治理模式在保護外部小股東、雇員、債權(quán)人等利益相關(guān)者的利益方面還需要不斷完善。當(dāng)今的公司治理正經(jīng)歷著一場巨大的變革，諸如報酬體制、等級制度、垂直式組織和“命令-控制”管理技術(shù)等舊的管理方式和管理思想正面臨著嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)；日益強大的顧客群體正變得越來越苛刻，越來越聰明，越來越懂得如何保護自己，在激烈的市場競爭中“顧客至上”經(jīng)營理念在公司運作中也越來越深入人心；通信技術(shù)上的數(shù)字革命（如互聯(lián)網(wǎng)的普及）正推動著全球經(jīng)濟的迅速成長，改變著公司治理中的很多層

24、面（如信息溝通、股票交易、投票表決等）。形勢的變化迫使公司的權(quán)力由部向外部轉(zhuǎn)移，由管理階層向自由市場轉(zhuǎn)移，趨向于在其利益相關(guān)者特別是向顧客、債權(quán)人、供應(yīng)商和社區(qū)之間重新分配，而這種權(quán)力轉(zhuǎn)移的結(jié)果將成為決定公司最終競爭力的核心因素。因而，在公司、股東、競爭對手、供應(yīng)商、經(jīng)銷商、顧客、員工、公眾、社區(qū)等利益關(guān)系者之間建立起一套有效的制衡機制與監(jiān)督機制已成為歷史發(fā)展的必然要求。然而，當(dāng)公司經(jīng)營函數(shù)以追求股東價值最大化（或公司價值最大化）轉(zhuǎn)變?yōu)楦鼮閺?fù)雜的多元函數(shù)，顧客、債權(quán)人、社區(qū)的利益最大化也進入企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)中。由于利益相關(guān)者的各個利益主體之間存在著利益沖突，因此企業(yè)如何在經(jīng)營中兼顧各項目標(biāo)在實踐

25、中操作難度很大。例如，管理層持股的激勵機制是否會稀釋原有股東的利益，弱化控股股東的控制，小股東的短期分紅壓力是否影響企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，社區(qū)的環(huán)保壓力是否會導(dǎo)致企業(yè)贏利能力下降，顧客與公司之間的關(guān)系是否要以公司治理模式代替市場模式，在不同的市場結(jié)構(gòu)中供貨商都能或都有必要介入本企業(yè)的公司治理嗎？如何解決敵意購并后雇員失業(yè)、公司與供貨商、客戶關(guān)系扭曲問題，等等，這些矛盾或困境是在利益相關(guān)者共同治理模式中不可回避的問題。所以，利益相關(guān)者關(guān)系治理目前主要停留在理論研究上，其有效性還有待實踐的檢驗和實證研究的支持。(3) 現(xiàn)有的外部治理機制能否高效地解決有關(guān)的治理問題。一個大家普遍接受的說法是，在股權(quán)分散的

26、英美模式中，提高公司經(jīng)營效率的推動力不是來自董事會自身，而是來自于許多外部治理機制。公司控制權(quán)市場所構(gòu)成的外部治理機制在公司治理的實踐中發(fā)揮著巨大的作用。其中，收購與兼并、代理權(quán)爭奪戰(zhàn)、接管等無疑是非常重要的治理機制。在20世紀(jì)80年代公司購并浪潮之后，在德國和日本公司治理模式逐漸凸現(xiàn)優(yōu)勢的背景下，英、美國家對以公司控制權(quán)為主的外部治理機制的有效性提出了質(zhì)疑。學(xué)者在研究中經(jīng)常產(chǎn)生的疑問是：證券市場的股價能夠真正反映公司的在價值，并進而反映經(jīng)營者的業(yè)績嗎？敵意購并到底是制約經(jīng)營者的有效機制還是誤導(dǎo)經(jīng)營者自身的沙文主義？敵意購并真的有利于制止CEO們營造公司帝國嗎？從實踐來看，英美模式產(chǎn)生了許多問

27、題：美國股市是短視的，其高流動性、高度投機，醞釀了短命的泡沫，削弱了美國企業(yè)的競爭力；允許“不道德”的敵意購并事實上會導(dǎo)致資源配置不當(dāng)，破壞雇主與雇員、目標(biāo)公司與上下游企業(yè)之間的契約關(guān)系；CEO的權(quán)力缺乏有效的監(jiān)督和制衡，導(dǎo)致權(quán)力濫用，損害了公司治理中弱勢群體（如小股東、顧客和員工）的利益；“共享制”、期股、期權(quán)計劃，使經(jīng)營者的財富會在購并幅升值，導(dǎo)致購并機制的基本功能失效，等等。如此看來，公司控制權(quán)市場能否對“管理人員的無能和懈怠”構(gòu)成強有力的懲戒，資本市場能否對績效較差的公司或盲目多元化的公司形成強大的威懾力等都還有待進一步研究。因此，外部治理機制在公司治理中的作用還需要在實踐中的進一步探

28、索。(4) 公司治理如何應(yīng)對知識經(jīng)濟時代。在知識經(jīng)濟時代，企業(yè)之間的競爭主要表現(xiàn)為以知識為基礎(chǔ)的創(chuàng)新能力的大小。對于知識積累、知識共享型的高科技企業(yè)如IT企業(yè)而言，人力資本在公司治理中變得越來越重要。在這些組織中，如何平衡人力資本與物質(zhì)資本所有者之間的責(zé)權(quán)利？如何防止人力資本所有者侵犯物質(zhì)資本所有者的利益？如何提高人們進行知識積累、知識共享、知識創(chuàng)新的動力？怎樣從法律角度規(guī)公司治理中人力資本的地位和作用？等等。這些都是傳統(tǒng)的公司治理理論無法解決的問題。人力資本的擁有者完全有可能出于自身利益考慮，利用自己的特殊職位和技能采取未必有利于所有股東的行動。因為人力資本具有很高的資產(chǎn)專用性，其擁有者可能

29、借機向其他利益主體“敲竹杠”。例如，他們可能利用公司對自身技術(shù)的依賴性，迫使公司滿足他們的一些過分要求。他們也可能要求對自己具有特有知識的業(yè)務(wù)進行投資，并借此提高自己對公司的重要程度，降低自己被替換的可能性。另外，專業(yè)人才的流失往往會同時帶走公司的商業(yè)秘密，甚至是核心技術(shù)，如何給高水平的人力資本所有者定位，如何既能有效發(fā)揮他們的巨大創(chuàng)造力，又能有效防他們可能給公司治理帶來的負面影響等，是知識經(jīng)濟時代對公司治理問題提出的新挑戰(zhàn)。2. 發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家公司治理面臨的問題相對于發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家而言，發(fā)達國家的公司治理機制經(jīng)過了幾個世紀(jì)的演變，已經(jīng)趨于成熟、完善。這種成熟和完善不僅表現(xiàn)在法律法

30、規(guī)、公共政策，也表現(xiàn)在專業(yè)的自我管理水平上。然而，發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家的公司治理機制卻不得不面對許多錯綜復(fù)雜的環(huán)境，如公司復(fù)雜的所有制結(jié)構(gòu)；政府與金融部門的連鎖關(guān)系；脆弱的法律體系和司法制度；以及人力資源的匱乏等等。因而，這些國家的公司治理會面對一些特有的挑戰(zhàn)。(1) 所有權(quán)結(jié)構(gòu)：讓公司治理變得異常復(fù)雜。發(fā)達國家、發(fā)展中國家、轉(zhuǎn)軌國家公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)存在很大的差別。在發(fā)達國家，只要有功能完善的法律和監(jiān)管體系、管理部門的積極監(jiān)督以及足夠的制度性和專業(yè)性基礎(chǔ)設(shè)施，無論是所有權(quán)分散度高的企業(yè)還是所有權(quán)較為集中的企業(yè)，都有資本積累、公司成長的在運作機制。但是，一般而言，發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家卻面臨著迥然

31、不同的公司治理環(huán)境。在發(fā)達國家企業(yè)中居統(tǒng)治地位的公眾公司在這些國家卻只是鳳毛麟角，他們大多數(shù)的企業(yè)是由政府控制或歸家族所有的。這種集中的所有權(quán)模式在不完善的制度背景下，使“部人”能嚴(yán)密監(jiān)控企業(yè)的經(jīng)營運作，并為這些“部人”侵吞外部小股東和其他利益相者的利益提供了機會。對于轉(zhuǎn)軌國家來說，國有企業(yè)的私有化過程往往是在法律環(huán)境和相關(guān)制度框架尚未建立的情況下進行的。伴隨著所有權(quán)的分散，原來的官僚以及企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人開始控制企業(yè)，這些“部人”大肆掠奪公司財產(chǎn)，侵犯廣大公眾的利益。Johnson等（2003）提出了“利益輸送”（Tunneling）概念。他們認為，股權(quán)集中會造成大股東與中小股東之間的嚴(yán)重代理問題，

32、大股東傾向于利用自己手中的控制權(quán)，通過各種“隧道”的方式從上市公司中攫取資源，從而造成對中小股東的利益侵蝕。這些“隧道”的形式表現(xiàn)為過高的經(jīng)理薪酬、擔(dān)保、關(guān)聯(lián)方之間的轉(zhuǎn)移定價，甚至是直接的資金占用和盜取。以后的研究也發(fā)現(xiàn)，在東亞經(jīng)濟中存在嚴(yán)重的“利益輸送”的現(xiàn)象。我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)普遍存在的一股獨大現(xiàn)象也為“利益輸送”提供了一定的生存土壤，甚至有學(xué)者認為我國上市公司中普遍存在著“大股東財富最大化”的理財目標(biāo)而非“股東財富最大化”。發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家特有的所有權(quán)結(jié)構(gòu)使公司治理變得更為復(fù)雜，信息不對稱、監(jiān)控失靈以及機會主義傾向等更為嚴(yán)重，阻礙了公司治理的改革進程。(2) 脆弱的制度和缺乏競爭性

33、市場：建立公司治理機制的兩大障礙。在新興的市場經(jīng)濟國家，企業(yè)往往缺乏競爭性市場經(jīng)濟所需的基本元素，如沒有勢均力敵的競爭對手，也缺乏強制執(zhí)行和主動遵循的文化傳統(tǒng)。缺乏競爭使企業(yè)的市場地位根深蒂固，新企業(yè)難以進入，導(dǎo)致企業(yè)家精神沒有用武之地，從而使企業(yè)和國家喪失推動經(jīng)濟發(fā)展的創(chuàng)新能力。由于缺乏強制執(zhí)行和主動遵循的文化傳統(tǒng)，法律法規(guī)模棱兩可，執(zhí)法環(huán)境不確定因素增多，企業(yè)沒有主動遵循已有規(guī)定的意識和動力。在這種制度氛圍下，公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移就會遇到很多不可預(yù)期的麻煩，因為公司管理層有相當(dāng)大的活動空間去阻撓或破壞市場“狙擊者”的接管企圖。盡管發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家在法律、監(jiān)管體系上有很大差別，但他們在公司信息

34、披露以及股東權(quán)利保護方面都存在不少問題，很少能達到國際通行標(biāo)準(zhǔn)的要求。過時的法律法規(guī)阻礙了公司的正常運作和有序退出，司法體系也不能提供當(dāng)今全球市場所要求的快速反應(yīng)機制和可預(yù)期性。即使對于法律和監(jiān)管體制已經(jīng)向發(fā)達國家靠攏的國家，其司法體系的強制執(zhí)行機制也往往是不規(guī)的，這反映出這些國家的司法系統(tǒng)極其缺乏專業(yè)技能，有時還會濫用政府權(quán)力。發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家的政府通常會干預(yù)實業(yè)部門和金融部門的經(jīng)營運作。例如政治力量會影響借貸市場，使某些“特權(quán)”企業(yè)直接受惠，而管理水平低下的銀行體系很少進行規(guī)的信貸分析和采取有效措施約束大額借款人。在許多國家，以銀行為核心產(chǎn)生的私人大型集團公司可能同時控制著實業(yè)部門和金

35、融部門。這種企業(yè)聯(lián)盟形式和關(guān)聯(lián)交易導(dǎo)致企業(yè)所有權(quán)的過度集中，對債務(wù)融資的過分依賴，高杠桿比率，以及許多案例中出現(xiàn)的投資短視化和低效率。以上做法反過來又破壞了證券市場的發(fā)展。在典型情況下，會出現(xiàn)市場交易額小，流動性低，證券市場被少數(shù)幾家大公司所操縱。市場上幾乎沒有長期性融資工具。機構(gòu)投資者很少，或不足以主市場運作的公正、高效、透明。新興市場的投資一般只有很少的組合投資，由于規(guī)則不明，以至于大的機構(gòu)投資者沒有信心或在激勵對投資對象的公司治理施加應(yīng)有的影響。他們經(jīng)常使用較為消極的“用腳投票”機制，而不是“用手投票”，積極地爭奪投票代理權(quán)。機構(gòu)投資者的這種行為模式助長了全球證券市場的波動性，從而也損害

36、了這些發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家。與此同時，這種狀況也嚴(yán)重阻礙了當(dāng)?shù)馗黝惢鸬陌l(fā)展。這種環(huán)境無論是對實業(yè)部門還是金融部門都幾乎沒有任何讓其建立健全公司治理體系的激勵機制。(3) 公司治理改革先行一步的國家：遭遇到既得利益集團的抵制。盡管改革難度非常之大，但面對薄弱的公司治理體系，不少發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家還是開始采取一些必要的步驟，推動改革的進行。例如培育競爭性市場體系；建立強制性信息披露制度；改革銀行體系，重塑銀行企業(yè)政府之間的關(guān)系；建立健全法律體系；培育流動性大、監(jiān)管規(guī)的證券市場；培養(yǎng)公司治理所需的各種專業(yè)人才，等等。然而，這些改革措施卻遇到了不少政治麻煩。公司體系中的既得利益集團往往抵制使企業(yè)信

37、息的更加透明，反對披露實業(yè)類企業(yè)和金融類企業(yè)的信息。他們認為信息披露制度的執(zhí)行成本高昂，并且會把自己放在相對不利的競爭位置。這些直接的缺陷所造成的危害超過了信息透明所帶來的股份長期增值和融資成本的降低。由于擔(dān)心自己的特權(quán)被稀釋，這些“部人”反對公司治理中的一些重要機制，如反對一股一票，累積投票權(quán)，公開接管以及獨立董事等。既得利益集團以擔(dān)心外資控制本地公司為由反對賦予少數(shù)股東更大的權(quán)力，而不顧及由此可能帶來的利益。這些國家的大公司擁有很大的政治影響，并容易控制大眾媒體，為腐敗活動開啟了方便之門。在對付既得利益集團的勢力時，這些國家政府的政治力量、人力和財力資源都顯得捉襟見肘。嚴(yán)格的信息披露制度和

38、公司治理機制實質(zhì)性的改變有時也會遭到來自證券市場參與者（如經(jīng)紀(jì)人、銀行、券商等）的抵制，因為他們擔(dān)心這樣做會影響公司上市，從而減少其收入。幕消息的受益者，特別是在那些產(chǎn)業(yè)公司的所有權(quán)和控制權(quán)相互重疊的小規(guī)模經(jīng)濟國家，更是反對這些會損害其利益的措施。鑒于以上原因的存在，我們就不會再奇怪為什么發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)軌國家的公司治理體制改革（甚至包括發(fā)達國家）往往是由嚴(yán)重的經(jīng)濟犯罪或公司失敗事件所推動的。例如，發(fā)生在世紀(jì)末的亞洲金融危機加快了這些國家公司治理體制改革的步伐，采取了諸如關(guān)閉資不抵債銀行，加強審慎監(jiān)管，銀行體系向外資開放，修改破產(chǎn)法規(guī)和公司購并條例，嚴(yán)格上市公司條件，要求公司任命外部董事，引入國

39、際通行的會計、審計標(biāo)準(zhǔn)，要求集團公司合并報表，以及執(zhí)行公平交易法規(guī)等措施。由此看來，很多國家都是在迫不得已的情況下，才能排除既得利益集團的阻撓，進行廣泛而深刻的公司治理體制改革。因此，可以預(yù)言，世界各國在建立健全本國公司治理體制時都不會是一帆風(fēng)順的。四、公司治理演進的共同趨勢由于經(jīng)濟、社會和歷史、文化等方面的原因，世界各國公司的所有制結(jié)構(gòu)和公司治理模式有很大差異。雖然從實踐來看，英美模式的公司治理規(guī)似乎更具優(yōu)勢，但這種模式在其他地區(qū)經(jīng)常受到人們的質(zhì)疑，不能簡單地把這種模式看作是“one size fits all”（一規(guī)適萬物）的東西。因而，目前關(guān)于英美模式、德日模式抑或其他模式孰優(yōu)孰劣的爭論

40、尚無定論。然而，很多來自英美的學(xué)者和企業(yè)界人士卻仍然認為，向英美模式的靠攏是大勢所趨。推動這種趨勢的最重要力量是來自經(jīng)濟全球化中英美等國的跨國公司和機構(gòu)投資者。因為當(dāng)今世界，幾乎所有的國家和行業(yè)都已經(jīng)在不同程度上卷入由跨國公司主導(dǎo)下的國際化生產(chǎn)中，跨國公司已經(jīng)成為全球FDI的主導(dǎo)者；在資本市場高度全球化的背景下，居于主導(dǎo)地位的英美的機構(gòu)投資者所認可的公司治理規(guī)也自然會成為市場上被認可的規(guī)。因而，試圖在國際資本市場上融資的公司，不管它們是來自哪個國家、屬于哪種治理模式，都不得不考慮接受這些跨國公司和國際投資者認可的規(guī)。不過，英美模式也并非是一成不變的，他們也在實踐中不斷發(fā)展，吸收其他國家的一些有

41、益做法，如學(xué)習(xí)德日模式，強調(diào)銀行在公司治理中的作用。在各國公司治理模式逐漸向英美模式趨同的過程中，大體有以下共同特征：1. 強化獨立董事制度，保護小股東的利益無論是屬于哪種治理模式，強調(diào)獨立董事的作用是各國公司治理改革的方向，并成為全球公司治理體制發(fā)展的潮流。設(shè)計獨立董事制度的重點是保護投資者利益，尤其是不能控制公司的少數(shù)股東的利益，這是國際市場上的投資者比較認可的保護小股東的一個主要機制。因為對于公司的絕大多數(shù)的小股東而言，他們只擁有公司名義上的控制權(quán)，與其所承擔(dān)的實際風(fēng)險不相適應(yīng)。因而除了法律、法規(guī)層次上明確對小股東保護條款外，還需要從公司治理的制度設(shè)計層次上增加對這類弱勢群體的保護，這樣

42、，借助利益相對獨立的人員參與公司的經(jīng)營管理，便成了自然而然地選擇?，F(xiàn)在，各國的公司治理原則中幾乎都要求董事會中必須有一定比例的獨立董事。關(guān)于獨立董事，目前雖然還沒有國際上公認的定義，但通常人們所接受的定義中，“獨立”包括如下幾方面的含義：獨立于公司的管理層、沒有在公司擔(dān)任過高層管理人員職務(wù)；獨立于大股東、沒有持有大量公司股份，不代表任何重要股東；獨立于公司的業(yè)務(wù)伙伴，不是公司的重要客戶或供給商；不代表與公司有業(yè)務(wù)關(guān)系的律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等中介機構(gòu)的利益；積極參與董事會活動，而不是采取消極被動態(tài)度，只充當(dāng)公司治理的“花瓶”。獨立董事在董事會中的主要作用是防止控股股東和管理層損害少數(shù)股東的利

43、益，提高公司決策的科學(xué)性、合理性。在董事會中獨立董事通常負責(zé)管理層的提名、薪酬，負責(zé)對公司財務(wù)進行審計，以及對關(guān)聯(lián)交易進行審查等工作。通過研究各國的公司治理實踐可以發(fā)現(xiàn)，不少國家的獨立董事事實上是“灰色”董事，即他們可能是經(jīng)營者的親屬，或與公司有業(yè)務(wù)關(guān)系，因此，如果讓這些與公司經(jīng)營者具有間接利益關(guān)系的人員擔(dān)任公司的獨立董事，他們的決策是否真的具有獨立性還有待進一步探討。但這一情況正在慢慢改變，例如，美國加州公共雇員退休系統(tǒng)（CalPERS）、通用公司等均將接受公司重大捐助的大學(xué)、基金會等非贏利組織的雇員認定為非獨立董事。在我國，中國證監(jiān)會2001年8月頒布了關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)

44、意見，使獨立董事建設(shè)制度化和規(guī)化。雖然獨立董事制度在改善公司治理方面起到了一定的促進作用，但是該制度似乎沒有發(fā)揮實質(zhì)性的治理作用。在近幾年我國證券市場出現(xiàn)的一些影響較大的上市公司虛假信息披露、侵害中小股東權(quán)益等案例中，中小股東并沒有事先得到獨立董事的警示，也沒有聽到他們的不同意見。針對我國上市公司獨立董事的實證研究也得出了類似的結(jié)論：幾乎沒有獨立董事改善公司業(yè)績的證據(jù)。例如，胡勤勤和藝峰（2002）等研究表明，上市公司的經(jīng)營業(yè)績與獨立外部董事之間不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。而且上市公司對獨立董事作用發(fā)揮情況的評價也不高1。因此，我國距離建成富有成效的獨立董事制度還有很長的路要走。2. 嚴(yán)格公司信息

45、披露制度從某種程度上講，公司治理的必要性緣于信息不對稱，而信息披露制度的目的就是最大限度地消除信息不對稱，使易受損害的一方能享有盡可能充分的信息，做出“信息充分的決策”，以便盡可能地自我保護。所以說，公司運行狀況的透明度高低，決定著有關(guān)利益主體尤其是少數(shù)股東可以在多大程度上能保護自己的利益。國際上旨在提高公司運行透明度的努力，有兩個方面的重點：第一個方面的工作就是鼓勵和推動各用國際通行的會計規(guī)則。由于歷史的原因，目前各國使用的會計規(guī)則有很大的差異，使得公司之間的國際比較十分困難。即使在經(jīng)濟發(fā)達的經(jīng)合組織（OECD）成員國，這個問題也很嚴(yán)重。因而，建立一套統(tǒng)一、規(guī)的國際會計規(guī)則是非常必要的。現(xiàn)在

46、通行的國際財務(wù)報告準(zhǔn)則（IFRS）是由國際會計準(zhǔn)則理事會（IASB）主持制定的。國際會計準(zhǔn)則理事會致力于從公共利益出發(fā)制定和公布用于編制財務(wù)報告的會計規(guī)則，并推動這些規(guī)則在全球圍被普遍采用。與此同時，國際會計準(zhǔn)則理事還會對所公布的規(guī)則不斷進行更新，以反映各國公司運作的實際情況的變化。我國財政部對我國的準(zhǔn)則體系進行了重要修改，于2006年2月15日頒布了38項具體會計準(zhǔn)則和1項基本準(zhǔn)則，實現(xiàn)了與國際準(zhǔn)則的實質(zhì)性趨同。這將對我國上市公司的公司治理有著重大的積極影響。國際社會提高公司透明度的第二個手段是強化公司對董事會的信息披露。由于董事會是代表股東利益管理公司的核心機構(gòu)，也是保護少數(shù)股東利益的主要

47、依托，并且一般而言董事更有能力理解和評估公司的財務(wù)和運行狀況，因此加大公司對董事會的信息披露顯得尤其重要。盡管世界各國的信息披露規(guī)則有很大差異，但從目前一些被廣泛認可的“最佳慣例”來看，以下容都屬于應(yīng)當(dāng)對董事會披露的圍：年度經(jīng)營計劃和預(yù)算，新修訂的長期規(guī)劃；公司及其各部業(yè)務(wù)的季度運行情況；稅務(wù)審計和部審計的報告；拖欠利息和未能按期償債的情況；擬議中的主要資本開支；對已經(jīng)同意的政策和方針的任何偏離；董事對本公司股票進行交易的情況；重要投資的處理；合資項目的詳細情況；外匯風(fēng)險情況；可能使公司在公共關(guān)系、產(chǎn)品質(zhì)量、環(huán)境、衛(wèi)生、安全、勞資關(guān)系等方面面臨風(fēng)險的有關(guān)事宜。3. 鼓勵利益相關(guān)者有效介入公司治

48、理從股東至上的公司治理到各利益相關(guān)者共同參與的關(guān)系治理也是公司治理發(fā)展的一個趨勢。以IT、網(wǎng)絡(luò)為主要特征的新經(jīng)濟的到來，給社會的經(jīng)濟發(fā)展和企業(yè)的經(jīng)營帶來了一些新的挑戰(zhàn)。新經(jīng)濟條件下，為了應(yīng)對頻繁變化、日漸復(fù)雜的經(jīng)營環(huán)境，企業(yè)相互之間的依存變得更為緊密，形成一種網(wǎng)絡(luò)型的新的組織形態(tài)，因此股東以外的其他利益相關(guān)者，諸如：雇員、債權(quán)人、政府、社區(qū)，供應(yīng)商等等，參與公司治理變得更為必要。同時，信息技術(shù)的迅速發(fā)展，也為這些主體更便利地參與公司治理提供了可能性。比如小股東的治理問題，在傳統(tǒng)情況下，小股東由于其參與治理的成本很高，只能放棄自己的表決權(quán)或者將表決權(quán)委托給他人。而在新經(jīng)濟下，現(xiàn)代通信手段的發(fā)展，

49、使得小股東完全可以通過電視會議、網(wǎng)上投票等形式參與到對公司重大決策的表決中。隨著社會經(jīng)濟和技術(shù)的發(fā)展，公司通過先進的通信手段在網(wǎng)上召開股東大會必將變得越來越普遍，而由于網(wǎng)絡(luò)的普及，其參與者將遠遠不再是主要的大股東，而是各利益相關(guān)者的全面參與。因此新經(jīng)濟的到來無論從形式上，還是從容上，都將對公司治理產(chǎn)生深遠的影響。4. 機構(gòu)投資者將在公司治理中扮演更重要的角色從理論上講，大部分投資者購買股票的目的是讓渡資金的控制、使用權(quán)給企業(yè)家，以期比投資者自己經(jīng)營取得更高的收益，或是為獲取價差收益。根據(jù)投資者的行為，一般可以把股東分為兩類：只求獲取價差收益而不參與公司經(jīng)營的投資者，被稱為消極股東；通過參與公司決策，對公司進行改革和重整，以期取得更高收益的投資者，則被稱為積極股東。理性投資者只有當(dāng)預(yù)期收益超過預(yù)期成本時，才會成為積極股東。個人股東受財力所限，一般在公司中所占份額較小，沒有足夠的動力和實力去監(jiān)督企業(yè)家，因而甘愿成為消極股東。而機構(gòu)投資者規(guī)模巨大，其監(jiān)督成本與收益的不