盈利能力分析報告(final版)

1、精選優(yōu)質(zhì)文檔-傾情為你奉上企業(yè)財務(wù)報表分析貴州茅臺與四川五糧液2005-2009財年盈利能力比較報告200806050 邵 倩 200806035 高 暢 200806014 楊 帆 200806033 邸竑瑋2010-10-31目 錄貴州茅臺集團與四川五糧液集團2005-2009財年盈利能力比較報告高暢 邵倩 楊帆 邸竑瑋<綜述>：白酒行業(yè)是我國傳統(tǒng)行業(yè)，一直被社會各界視為高附加值、高回報的明星產(chǎn)業(yè)。目前，采用文化與歷史作為核心概念，高端白酒市場持續(xù)升溫，而茅臺和五糧液就是這樣一對“絕代雙驕”，如同飲料業(yè)中的可口可樂和百事可樂、快餐業(yè)中的麥當勞與肯德基、廚具業(yè)的蘇泊爾與愛仕達兩者

2、相克相生、共同發(fā)展。 茅臺被譽為中國的“國酒”。 在產(chǎn)品定位上，其發(fā)展戰(zhàn)略的核心聚焦于高端市場。茅臺更利用品牌優(yōu)勢，不斷推出中高檔的“茅臺王子酒”與中低檔的“茅臺迎賓酒”等系列產(chǎn)品并向其他領(lǐng)域酒類發(fā)展。因此，其銷售額近幾年持續(xù)高升，每年毛利率顯著高出同行業(yè)平均水平，保持行業(yè)領(lǐng)先勢頭。 五糧液被譽為中國的“酒業(yè)大王”。其體現(xiàn)的是王侯思想，因此出現(xiàn)了品牌林立的局面，即多牌多品。五糧液首開白酒行業(yè)混合品牌管理模式，憑借著其先進的管理模式實現(xiàn)了品牌快速崛起。由此，形成了“傳統(tǒng)工藝，現(xiàn)代工廠，現(xiàn)代企業(yè)”運作下的“白酒第一帝國”。其銷售額近年來也呈現(xiàn)持續(xù)平穩(wěn)增長，緊逼茅臺，與茅臺共同占據(jù)白酒行業(yè)的壟斷地位

3、。一個是至尊“國酒”，一個是新興“酒王”，不同的經(jīng)營理念決定了不同的市場策略，究竟誰更技高一籌？下面我們將通過比較兩家企業(yè)最近5年的財務(wù)數(shù)據(jù)，對兩家企業(yè)進行盈利能力的分析。<分析方式>：我們將盈利能力分成三個部分。第一層次為經(jīng)營資產(chǎn)報酬率、金融資產(chǎn)報酬率目的在于：確認金融杠桿與經(jīng)營負債杠桿的影響。第二層次為營業(yè)邊際利潤、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，目的在于：確認邊際利潤率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，對經(jīng)營盈利能力的影響。第三層次為銷售毛利率、費用比率、各項資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，目的在于：確認邊際利潤率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與凈借款成本的驅(qū)動因素。<具體分析>1.區(qū)分財務(wù)活動與經(jīng)營活動的盈利能力貢獻1.1 金融資產(chǎn)報

4、酬率1.1.1 財務(wù)杠桿（FLEV）比較時間20052006200720082009五糧液(0.33)(0.40)(0.48)(0.57)(0.62)茅臺0.500.82(0.55)(0.67)(0.63)從財務(wù)杠桿指標來看，五糧液和茅臺的財務(wù)杠桿比率都在穩(wěn)步下降，經(jīng)歷過金融危機的兩大白酒企業(yè)都有著顯著的實際營業(yè)收入，使經(jīng)營資產(chǎn)的形成大多有堅實的基礎(chǔ)。具備實際業(yè)績支撐的。尤其是是茅臺，在經(jīng)過05、06兩年爭的財務(wù)杠桿后，及時調(diào)整金融資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，使金融負債減少，凈金融資產(chǎn)不斷增加，大踏步追趕上了五糧液的財務(wù)杠桿水平，兩家企業(yè)對財務(wù)活動賺取利息的依賴程度減少，水平大致趨同，有著一定的行業(yè)默契。我

5、們可以看到茅臺資本不斷優(yōu)化的一個過程，也是實際盈利能力不斷增強的過程。牛氣的主營業(yè)務(wù)帶來了充足現(xiàn)金，財務(wù)費用因為較高的利息收入而為負，即為財務(wù)收入。1.1.2 凈經(jīng)營資產(chǎn)回報率（RNOA）比較從五年的凈經(jīng)營資產(chǎn)回報率來看，茅臺的經(jīng)營收益資產(chǎn)比遠好于同期的五糧液業(yè)績。茅臺的經(jīng)營資產(chǎn)回報率五年內(nèi)上升了80%之多，充分體現(xiàn)了茅臺良好的主營業(yè)務(wù)收入業(yè)績。由FLEV可知，公司在保持了負的財務(wù)費用，即不斷升高的財務(wù)利息收入的同時，時刻加強內(nèi)生增長能力，使公司的發(fā)展處于十分有優(yōu)良的態(tài)勢。相比之下，五糧液的凈經(jīng)營業(yè)務(wù)回報率在07-08兩年度被茅臺公司甩開，但是09年經(jīng)過一系列的主營業(yè)務(wù)拓展，使主營業(yè)務(wù)利潤率得

6、到較大的提升，伴隨著茅臺回報率的下降，兩公司的RNOA在09年末趨于一致。在一次表現(xiàn)了趨同性質(zhì)，白酒市場的競爭更加白熱化。1.1.3 ROCE（普通股東回報率）比較由以上的分析我們可以知道，茅臺和五糧液公司的財務(wù)杠桿作用都為負，普通股權(quán)回報率的穩(wěn)健提高都是由于RNOA的提高而提高的。兩公司都不存在貸款成本，使經(jīng)營差異率也比較大,雖然ROCE的提高比率由于FLEV為負減少了，但是仍然阻擋不了強勁的銷售引起的ROCE上升，這也是市場對公司良好盈利的反應(yīng)。兩公司的金融融資活動對實體經(jīng)營產(chǎn)生的作用微乎其微。1.1.4 小結(jié)主營業(yè)務(wù)利潤的快速增長是貴州茅臺凈資產(chǎn)收益率穩(wěn)定增長的主要動力，公司的利潤增長主

7、要源于主營業(yè)務(wù)，具備實際的業(yè)績支撐。改革開放以來消費市場日益繁榮，催生了白酒行業(yè)的整體出色表現(xiàn)。產(chǎn)品本身的稀缺性、較高的產(chǎn)品差異度與品牌忠誠度維系了高檔白酒強勢的定價能力。貴州茅臺和五糧液的高檔酒銷售占比在全行業(yè)中最高，高額的利潤率使公司的優(yōu)質(zhì)盈利能力得以順利維系。這是白酒行業(yè)特殊之處。一般來說FLEV在0.4比較正常，兩公司都為負也表明了市場需求的旺盛，現(xiàn)金流和盈利水平都高于其他行業(yè)，同時也領(lǐng)跑白酒行業(yè)。1.2 經(jīng)營資產(chǎn)報酬率1.2.1 總資產(chǎn)報酬率(ROTA)比較由于兩個公司的FLEV為負，我們可以將視角轉(zhuǎn)到經(jīng)營資產(chǎn)報酬率上來。正式ROOA決定了公司的RNOA。我們可以看到ROOA的圖像類

8、似于RNOA的圖形。但是對應(yīng)年份的RNOA百分比比ROOA百分比要小上幾個百分點。這是由于RNOA在經(jīng)營負債杠桿的作用上使得ROOA逐步放大的緣故。1.2.2 經(jīng)營負債杠桿（OLLEV）比較年份20052006200720082009五糧液0.39 0.35 0.37 0.39 0.98 茅臺0.33 0.28 0.42 0.94 0.77 經(jīng)營負債杠桿由于都是正值且都在上升，尤其是茅臺上升的速度很快，直接造成了茅臺ROOA的快速上升了，也直接拉動了茅臺ROCE的上升，這使主營業(yè)務(wù)的增長越來越強勁。雖然在09年增幅下滑，還是保持了較高位水平。放大的ROCE帶來了股價的飆升。有意思的是，茅臺進行

9、的經(jīng)營能力改革應(yīng)該早于五糧液，五糧液的OLLEV飛躍比茅臺晚了一拍，但是發(fā)展勢頭更加讓人驚奇，尤其是在2009年，五糧液在經(jīng)過一系列經(jīng)濟糾紛以后居然創(chuàng)造了這幾年中最大的進步，盈利能力的上升我們還需要進一步研究才能找出個中原因。1.2.3 RONA 驅(qū)動比較及小結(jié)我們知道，RNOA是作為ROCE的一個重要驅(qū)動因素。ROCE收到財務(wù)杠桿和經(jīng)營負債杠桿的雙重影響。白酒行業(yè)普遍的高價格高利潤使財務(wù)杠桿的驅(qū)動作用變成了負作用，反而不利于ROCE的提高。茅臺酒和五糧液的發(fā)展空間還是很大。當然這也反映了公司采用的非常謹慎的經(jīng)營方式，公司的金融負債比率一直比較低， 不過茅臺的經(jīng)營方式更為謹慎。更多地把精力投入

10、到了主營業(yè)務(wù)的發(fā)展上，雖然后期有一定的回落，但是茅臺的盈利能力在此看來仍是很客觀的。而五糧液在經(jīng)過05-08年的低落徘徊以后，09的盈利能力有了較大的提高。五糧液的市場前景也可以說非常好。09年茅臺公司出現(xiàn)了RNOA下滑，五糧液公司卻得到了提升。白酒行業(yè)在生產(chǎn)線上的競爭將變得更為激烈。在可預見的未來，茅臺和五糧液誰的股價還能上升，要看茅臺五糧液公司的主營業(yè)務(wù)能力的發(fā)展。2經(jīng)營能力的驅(qū)動因素2.1 經(jīng)營邊際利潤率2.2 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從邊際利潤率上來看，兩企業(yè)都處于平穩(wěn)中略有上升的狀態(tài)。這可以看出白酒市場的競爭日趨激烈，各項技術(shù)和管理方式也已經(jīng)十分成熟，邊際利潤率的提高空間已經(jīng)不是很大。但是茅臺的邊

11、際利潤率始終高于五糧液，這主要是由于市場上茅臺始終處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，這也就給予了茅臺提價的空間。即是茅臺提價后仍然沒有改變供不應(yīng)求的勢態(tài)，這也最終使茅臺有了更高的毛利率。從周轉(zhuǎn)率來上來看，五糧液的周轉(zhuǎn)率一直處于穩(wěn)步上升的狀態(tài)，可見其銷售額與資產(chǎn)規(guī)模一直在同步增加，企業(yè)的發(fā)展非常穩(wěn)定；而茅臺的周轉(zhuǎn)率在06年前一直處于較低水平0.5左右，說明當時的銷售額過低，而資產(chǎn)規(guī)模過大,這與茅臺持續(xù)的供小于求有密切關(guān)系，這也表明茅臺當時的生產(chǎn)效率比較低。06年茅臺在周轉(zhuǎn)率上有了較大提高，之后一直在2.0左右浮動。09年茅臺的周轉(zhuǎn)率略高于五糧液。但是茅臺的需求仍然大于其產(chǎn)量。2.3 提高綜合盈利能力的思路邊際

12、利潤率和周轉(zhuǎn)率的提高都有助于提高綜合盈利能力。茅臺和五糧液的產(chǎn)品屬于同質(zhì)替代品，同屬高端白酒類型，兩品牌的產(chǎn)品競爭非常激烈。實際上在07-09年茅臺酒的出廠價有了明顯的提升，但是出廠價的提升幅度慢慢降低，每一次提價都伴隨激烈的輿論反應(yīng)。同時，五糧液的價格也保持較高水平。所以從兩企業(yè)競爭角度看，不能光從定價的方面來提高邊際利潤率，一定要轉(zhuǎn)向成本的控制和技術(shù)的革新。今后更加重視成本控制和技術(shù)革新的企業(yè)將會獲得更高的邊際利潤率。就目前水平來看，茅臺與五糧液周轉(zhuǎn)率相差不多。根據(jù)周轉(zhuǎn)率公式ATO=S/NOA可以看出，要想提高周轉(zhuǎn)率可以增大S或者減小NOA。但是實際上我們不可以減小NOA，經(jīng)營資產(chǎn)和銷售額

13、是相輔相成的，兩企業(yè)應(yīng)該更充分的利用現(xiàn)有的資產(chǎn)，使資產(chǎn)利用的效率得到進一步提高，最終銷售額也將隨之提升。3 利潤率的驅(qū)動因素3.1 銷售毛利率茅臺的銷售毛利率近五年來在0.6到0.7之間波動，毛利率高于行業(yè)的平均水平，而五糧液的周轉(zhuǎn)率一直穩(wěn)步上升，從一個較低水平一直發(fā)展到09年達到0.58，與茅臺的差距逐年縮小。銷售毛利率反映了每一元銷售收入扣除銷售成本和銷售稅金后，有多少錢可以用于彌補各項費用并形成盈利。由于這兩個企業(yè)并不具有壟斷地位也就必須接受市場的定價，所以銷售毛利率主要反映了企業(yè)的產(chǎn)品的成本的高低。銷售毛利率的提升必須伴隨成本的下降。所以企業(yè)必須通入更多的資金到產(chǎn)品研發(fā)部門，進行技術(shù)革

14、新，提高生產(chǎn)效率。這樣銷售毛利率才能有所提升。3.2 營業(yè)利潤率茅臺和五糧液的營業(yè)利潤率最近五年一直在逐步提高，但是茅臺營業(yè)利潤率一直領(lǐng)先于五糧液。雖然茅臺的銷售毛利率并沒有增長，但是營業(yè)利潤率卻有了一定提高。這說明茅臺對于銷售費用的控制非常好。有著較低的銷售費用率。3.3 總營業(yè)費用率總營業(yè)費用率五糧液最近五年來變化不大，基本穩(wěn)定在0.19上下。而茅臺總營業(yè)費用率下降明顯，從05年高于五糧液到09年總營業(yè)費用率已經(jīng)低于五糧液28個百分點，其取得的成功是顯而易見的。營業(yè)費用率是除了銷售成本外對企業(yè)的盈利能力影響相當大的一項指標，有時候它也成為企業(yè)提高盈利能力的突破口。成本的控制一般有較大的難度

15、，因為涉及到技術(shù)等方面。而營業(yè)費用的控制就相對容易一些，如果能想辦法提高企業(yè)自身的運作效率，提高管理者的素質(zhì)以及各部門之間的合作關(guān)系，營業(yè)費用將會有很大的下降空間。3.4 匯總小結(jié)這一部分主要分析了盈利能力的第三個層次，即利潤率的驅(qū)動因素。其中我們主要分析了銷售毛利率、營業(yè)利潤率和總營業(yè)費用率。得出的結(jié)論是，如果企業(yè)處在一個競爭激烈的市場上時，是無法通過抬高價格來獲取更高的利潤率的。只能通過降低成本和削減營業(yè)費用兩種辦法來實現(xiàn)利潤率的增長。成本的降低往往涉及技術(shù)的革新，這方面有著較大的難度，尤其是對于傳統(tǒng)老牌企業(yè)，或者技術(shù)已經(jīng)相對成熟的企業(yè)。而削減營業(yè)費用就相對簡單易行，也就成了提高利潤率的突

16、破口。茅臺就是一個很好的例子：由于營業(yè)費用逐年下降，在銷售毛利率并沒有增長的情況下，營業(yè)利潤率卻有了一定的增長，這也是值得許多企業(yè)去學習的。4 周轉(zhuǎn)率驅(qū)動因素4.1 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是綜合評價企業(yè)全部資產(chǎn)的經(jīng)營質(zhì)量和利用的重要指標。從圖表上看，茅臺與五糧液兩家企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都保持了比較穩(wěn)定的狀態(tài)，維持在60%左右的水平。在2007年茅臺超越五糧液，很可能是2007年1月1號茅臺適當上調(diào)茅臺年份酒的出廠價格的結(jié)果。而五糧液的TATO大多數(shù)年份大于茅臺也說明了五糧液總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度相對較快，銷售能力不斷增強，獲取利潤的機會增大，綜合反映了其近幾年高速增長的發(fā)展趨勢以及良好的盈利能力。4.

17、2 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率就是反映公司應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)速度的比率。它說明一定期間內(nèi)公司應(yīng)收帳款轉(zhuǎn)為現(xiàn)金的平均次數(shù)。從表中看出，五糧液應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)出大幅度的下降，其主要原因可能是應(yīng)收賬款的增加?？梢娖淝皫啄昕赡芊钚械氖禽^緊的信用政策，付款條件過于苛刻，這樣很可能限制了企業(yè)銷售量的擴大，特別是當這種限制的代價（機會收益）大于賒銷成本時，會影響企業(yè)的盈利水平。而茅臺始終保持穩(wěn)定的發(fā)展狀態(tài)，應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率逐年小幅升高，表明了公司相對來說奉行較為穩(wěn)健的經(jīng)營策略，收帳速度快，平均收賬期短，壞帳損失少，資產(chǎn)流動快，償債能力強。直到2009年，五糧液的應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率已經(jīng)與茅臺大體接近，足見其經(jīng)營戰(zhàn)略的

18、轉(zhuǎn)變，不斷向行業(yè)領(lǐng)軍人物看齊，這也為五糧液帶來了2009年毛利率的大幅增長，發(fā)展態(tài)勢相當可觀。4.3 存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率是衡量和評價企業(yè)購入存貨、投入生產(chǎn)、銷售收回等各環(huán)節(jié)管理狀況的綜合性指標，是公司資產(chǎn)管理效率的反映。從表中看出，五糧液的存貨周轉(zhuǎn)率明顯大于茅臺，但近年來有明顯下降趨勢，而茅臺始終保持比較穩(wěn)定的周轉(zhuǎn)率?？梢娢寮Z液的存貨占用水平較低，流動性強，轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金和應(yīng)收賬款的速度也快得多，短期償債能力較強，間接反映了其資產(chǎn)的風險性也較低。而茅臺只有在07年提價的大背景下存貨周轉(zhuǎn)率才有所提升，近兩年更有所下降，因此茅臺需要在保證生產(chǎn)經(jīng)營的同時盡量占用少的經(jīng)營資金，提高資金的使用效率，增強管

19、理水平，提高存貨周轉(zhuǎn)率從而提高盈利能力。4.4 匯總小結(jié)周轉(zhuǎn)率反映了企業(yè)的管理效用的高低，對于評價公司運用資產(chǎn)進行經(jīng)營活動的能力和效率高低是非常重要的指標。從以上三個周轉(zhuǎn)率的比較來看，五糧液的各項指標都要略高于茅臺，且在近兩年不斷根據(jù)市場需求和公司發(fā)展方向調(diào)整自己的經(jīng)營策略，強調(diào)了周轉(zhuǎn)率的均衡水平，以保持公司的可持續(xù)發(fā)展。而茅臺作為“國酒”，始終堅持自己的穩(wěn)健發(fā)展方針，各項指標都沒有大的波動，但也體現(xiàn)出其管理能力仍然需要不斷的改進以適應(yīng)越來越激烈的競爭，尤其是來自像五糧液這樣的強勁對手的競爭。5 股票市場盈利能力的比率指標5.1 普通股回報率（ROCE）參見1.1的分析在1.1.1金融資產(chǎn)報酬

20、率中，分析了財務(wù)杠桿對ROCE的影響。在此，我們將從企業(yè)盈利能力的角度對普通股回報率進行詮釋。綜合ROCE和EPS曲線，茅臺普通股每股盈余持續(xù)增長的同時，普通股回報率反而在07年至09年間下降了5個百分點。ROCE和EPS的反方向變化受茅臺新的投資策略影響。茅臺從07年開始增加營業(yè)投資、擴大生產(chǎn)規(guī)模和產(chǎn)能，基于白酒行業(yè)產(chǎn)品的自身特性，即投資收益周期長達5年，使得短期內(nèi)普通股股東的可分配利潤減少，ROCE表現(xiàn)不良；然而從長期著眼，當期投資將在未來給股東帶來巨大的收益。綜上，投資者的投資決策應(yīng)綜合ROCE、EPS和企業(yè)長期發(fā)展策略進行分析。5.2 普通股每股盈余（EPS）EPS反映了上市公司普通股

21、的盈利能力，但在實際運行中更多受股票絕對價值差異和股利分配政策影響，且無風險指示作用；即無法單從EPS的絕對數(shù)值得到全面的投資決策。茅臺和五糧液的PER在2005-2007年間持續(xù)上漲，在反映高報酬的同時也表明了高風險的存在，而從EPS走勢來看并無風險變化跡象。從投資者角度觀測，EPS僅能反映企業(yè)盈利能力，卻不能體現(xiàn)投資風險。5.3市盈率（PER）從兩個企業(yè)的市盈率PER總體走向來看，2005-2007年間PER持續(xù)快速增長，表明投資者對白酒行業(yè)的未來持續(xù)看好；2008年，由于全球性經(jīng)濟危機的影響，茅臺和五糧液的PER隨A股總體走勢均幾乎跌至五年間最低點，由于經(jīng)濟危機期間兩企業(yè)的EPS未出現(xiàn)走

22、低，說明PER的急速下降大部分是由于股價影響，而非企業(yè)自身的盈利能力；經(jīng)濟危機過后，兩企業(yè)基于強勁的利潤與銷售增長，PER逐步回升。對比茅臺和五糧液2006-2007年間的市盈率曲線，可以看出五糧液的PER增長速度遠遠高于茅臺，此處可能受茅臺和五糧液不同的EPS狀況影響。PER=Price/EPS,茅臺EPS在06至07增長，而五糧液的EPS基本處于水平狀態(tài)，使得茅臺的市盈率一部分收到高額EPS影響而在07年的增長幅度僅為五糧液的一半。5.4 市凈率（Tobins Q）從茅臺和五糧液的市凈率Tobins Q曲線來看，與市盈率總體走向基本一致。即使在2008經(jīng)濟危機期間，兩企業(yè)的市場價值仍然高于

23、賬面價值，反映了白酒企業(yè)持續(xù)看好的預測收益。綜合市盈率與市凈率曲線，茅臺的市盈率與五糧液相比基本無優(yōu)勢，但市凈率卻始終高于五糧液甚至高居行業(yè)最高點。高市凈率是由于茅臺所執(zhí)行的輕資產(chǎn)戰(zhàn)略造成資產(chǎn)規(guī)模較同行業(yè)更小，在同樣的資產(chǎn)規(guī)模和銷售收入下茅臺為股東賺取了更多的利潤，這一點也能從茅臺ROCE和EPS的絕對優(yōu)勢中得出。5.5匯總小結(jié)在企業(yè)盈利能力分析中，普通股回報率（ROCE）、普通股每股盈余（EPS）、市盈率（PER）、市凈率（Tobins Q）等數(shù)值是分析企業(yè)盈利能力和市場與投資者對其未來收益預測的關(guān)鍵參考指標。此外，股票的市場價值在市盈率和市凈率中有關(guān)鍵影響，多方因素的影響使得企業(yè)盈利能力的

24、評估愈加復雜。6. 發(fā)展?jié)摿Φ膫鹘y(tǒng)財務(wù)指標分析6.1 利潤增長率利潤增長率是公司提高盈利能力所取得的總效果，可以綜合地反映公司生產(chǎn)含經(jīng)營的成果。從表中可知，以2005年為基期，五糧液和茅臺都實現(xiàn)了很高的利潤增長，且持續(xù)性較強，五糧液始終領(lǐng)先茅臺。其中五糧液更是不斷上揚，在09年實現(xiàn)跨越式發(fā)展，增長率遠遠大于茅臺3倍多，其持續(xù)發(fā)展?jié)摿梢娨话摺ＹY料顯示，公司業(yè)績提升的主要原因是提價以及解決關(guān)聯(lián)交易。一方面，五糧液繼續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，酒類產(chǎn)品價量齊升。另一方面，2009年4月，五糧液收購了集團下轄的與酒類關(guān)聯(lián)資產(chǎn)，提升了上市公司主業(yè)產(chǎn)品的毛利率。五糧液未來的發(fā)展態(tài)勢較為樂觀。6.2 銷售增長率銷售收

25、入是公司實現(xiàn)其利潤的基礎(chǔ)，對利潤的保持和提高具有至關(guān)重要的作用，而銷售增長率體現(xiàn)的正是公司持續(xù)增長的水平。茅臺和五糧液都保持了良好的銷售增長率，相對于上一年，都實現(xiàn)了快速的增長且發(fā)展勢頭持續(xù)強勁，不愧為白酒行業(yè)的兩大領(lǐng)軍企業(yè)。其中茅臺憑借雄厚的資本和品牌效應(yīng)，更是始終保持增長率的快速上揚，每年實現(xiàn)相對上一期的40%左右的增長。五糧液與其的差距仍然存在，需要不斷的趕超?？梢妰烧叩氖袌銮熬熬豢春茫匀淮嬖趶V闊的盈利空間。6.3 主營業(yè)務(wù)利潤增長率主營業(yè)務(wù)是一個公司最基本的業(yè)務(wù)，在公司利潤中所占的比重也最大，其盈利能力的高低深刻影響整個企業(yè)的盈利水平。近幾年茅臺和五糧液的主營業(yè)務(wù)利潤增長率不相上下

26、，持續(xù)上升。特別是在08、09年度，兩企業(yè)都實現(xiàn)了加大幅度的增長，尤以五糧液為主，其增長接近70%，可謂戰(zhàn)績輝煌。這也進一步體現(xiàn)出五糧液這個“新興酒王”的未來發(fā)展趨勢不可小視。6.4匯總小結(jié)一個公司要想始終處于行業(yè)領(lǐng)先地位，保持其持續(xù)增長性是重中之重。而茅臺和五糧液作為白酒行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，其增長性都不可小視。從以上對于利潤、銷售增長性的分析可以看出，兩家企業(yè)都保持了穩(wěn)定的增長率并隨著整個市場的變化不斷通過改進經(jīng)營策略維持自己的領(lǐng)先狀態(tài)，茅臺始終領(lǐng)跑，而五糧液更是在09年強勢出擊，實現(xiàn)了很大幅度的增長，價值創(chuàng)造顯著提高。總之，兩家白酒業(yè)的“先鋒兵”憑借自己的優(yōu)勢，各自顯示出增長的強勁勢頭。<

27、;綜合分析及總結(jié)>1白酒行業(yè)是我國傳統(tǒng)行業(yè)，一直被社會各界視為高附加值、高回報的明星產(chǎn)業(yè)。近年來，由于居民收入迅速提高所帶來的居民消費大幅增長，以及財政收入和企業(yè)收入的提高帶來的政府和企業(yè)消費的增長，白酒行業(yè)需求飛速擴張，噸酒價格的穩(wěn)步上揚帶來銷售和利潤的雙豐收，高屋建瓴俯瞰整個食品飲料行業(yè)。行業(yè)利潤從2005年的74.78億元猛增至2007年的149.16億元，平均增長率高達67%，比第二名的啤酒行業(yè)高出9%。 但是白酒行業(yè)的細分市場分界可以說涇渭分明。近年來持續(xù)升溫的中高端白酒和日益衰落的低端白酒行業(yè)形成了明顯的對比，其中，高端白酒是典型的政務(wù)商務(wù)消費品，政務(wù)和商務(wù)需求的日益增長成就

28、了高端白酒近年來的火爆行情。 酒類消費高端化、品牌化的趨勢越來越明顯，白酒行業(yè)正向老名酒集中。據(jù)我們分析，原因有二：其一是隨著健康消費意識的形成和消費水平的提升，消費者對品牌、文化等方面有了更高的追求，消費升級呼之欲出，而具有產(chǎn)地和歷史優(yōu)勢的老名酒成為首選；其二是快速飆升的媒介和促銷成本使得具有品牌知名度和美譽度雙重優(yōu)勢的老名酒能夠事半功倍，為經(jīng)銷商提供有競爭力的投入產(chǎn)出比，故而在競爭中占據(jù)強勢地位。以上兩點原因促成了白酒行業(yè)“強者恒強”、利潤集中于龍頭的局面。、如此，高端白酒行業(yè)占據(jù)主要地位的茅臺和五糧液的盈利能力傲視群雄，在良好的營業(yè)費用控制下，利潤空間處在了遠高于行業(yè)平均水平的狀態(tài)，并且

29、還在不斷攀升。自2005年以來，貴州茅臺的普通股權(quán)益收益率（ROCE）穩(wěn)步上漲，由23%上升到31%。同比，五糧液由10%大幅上升到24%。而ROCE的提高主要源于主營業(yè)務(wù)的增長，這意味著，企業(yè)凈資產(chǎn)收益率的穩(wěn)步提升并不依賴增加財務(wù)杠桿比率和聯(lián)營企業(yè)的業(yè)績，而是在保持穩(wěn)健的財務(wù)策略的條件下，主要依靠企業(yè)內(nèi)生增長的模式實現(xiàn)了企業(yè)盈利能力的提升。雖然產(chǎn)品價格都經(jīng)歷過了不同程度的提升，仍然阻擋不了市場對兩家高檔白酒的需求增長趨勢。另外兩家高檔白酒企業(yè)如貴州茅臺，由于其毛利率高且銷售費用率低，銷售利潤率相應(yīng)較高，帶來大量而穩(wěn)定的現(xiàn)金流入。同時，強勢的品牌力為公司占據(jù)上下游供應(yīng)鏈上議價和收付款時限上的雙

30、重優(yōu)勢地位提供了有力保障，這也成為公司“現(xiàn)金?！辟Y金優(yōu)勢的一大源泉。久而久之，負的財務(wù)費用成為優(yōu)質(zhì)白酒企業(yè)的一大共同點，由于企業(yè)擁有大量的現(xiàn)金，基本沒有貸款，因此企業(yè)不僅沒有財務(wù)費用的支出，而且還有利息收入的現(xiàn)金流入。 由此我們可以得出結(jié)論，主營業(yè)務(wù)利潤的快速增長是貴州茅臺凈資產(chǎn)收益率穩(wěn)定增長的主要動力，公司的利潤增長主要源于主營業(yè)務(wù)，具備實際的業(yè)績支撐。更為恐怖的是，中國人對酒的熱情是不以經(jīng)濟形勢為轉(zhuǎn)移的，就算是08年全球經(jīng)濟不景氣的情況下，茅臺和五糧液都保持了良好的增長態(tài)勢，銷售影響較小。2由于白酒釀造周期較長，一般情況下，當年的產(chǎn)量決定5年以后的銷量。因為貴州茅臺嚴格遵循“不挖老窖，不動新酒”的生產(chǎn)準則，嚴格保證產(chǎn)品質(zhì)量，其產(chǎn)能增速較