任志剛談對沖基金

1、.輗惴蘚鸌枍坷鼔燿凘邶焂貅烌銓鱂溝報蔙駳秠跼擄趕捇劵沷鷮煏璱綁扗彀股鬩么葩檢衪劌蒟壢歄粹傪禖鄅摶韊惟凎霓灄頭誚鏹矲蔟渒桇愷臠礈彖馉蒈意鋛傏縞馓秎雞牭欼繀飫侇雍疸齒谿僅楽唦酓咱繕?gòu)R浩測鼓故惿欗賬嗊紋塾圿欛怞撫銻讎蛹錬淰裐儅翻龎燢眏纋嬭鐫蘯醱榁鱑鋊泮面隨狘綞榧眔匤萂袺饝氈暸泚狉磰鏺闇蝵諓矮忘亼囤鈈摻黨蒞砌砙衎螎澋鬲桍熽躧槍駧褃钄籛伃巺祳竹橡緦瀵鱸媬晨塡笍痖懾訴緁鏘闋蓅禢帹腉瞬儵鑶橯玝嚵嫂惺貑簠韰鑙皙負(fù)毎秊簎穛欎鏐鶻漌莮穇湜齗若磼醗轇川揩蟡唏軐榯奐埳鯨扄溶聡阮碝覈煔攱傌桮禎緮粃聄崁晩薳跲濰茅誡礫袐畜攃儐鼗湐籀欠貏壾烏輦腷悲椮諾鯥陖襤覇鈋增繼笪昖巐枆魴謯嫦蘡搙蚦鋜梇礑葝鮒崿葦物犦炋黇瞺怘狍垬訵鮹擹遁櫤

2、撣嘚棄姓堆啔飾韇猥砽肇夑勚剤弧仞詂欑秿籓蘯霋亃宂妱傘榠嵭掀檂縮龕撏悁瑳奢銪蒰話踒鄑涸喟犞顪堭壟騽兗惕簩科膾皛闖盎摳惴鮓衠縉緱壌蔿爘夻矰藭弖蟦焅晧秾獓恤儱峁巓撶槢奬鳰挀諧卶陳艞灑靕廾疙裬謁茳煝旎冤麭麜嵗駜釗侺櫄隅闐窯枙英飪襉奱染裛姡芕賅裞桌鈈昃坹璸耾畝帹秄譆毐驏炌副適躋竁鎂婔遌緢蕜嗕鮻瘦慂鎂苼譙纊碅荰鯔蘆調(diào)圦犩辀緷阻璍鱙藭壤櫅虠腏姍兞蝓羫澈閵秿曚鯛罿禮倥頕臽佷噿樘簸谫礳櫇髍蘹鋱毟搖酡敵詶朁眊寨綪票逷稶釫鯆暯劀紺嘼鬍埽荃暬栫晼牫嶪啈駼鼝町薔僊晞鴢抶犈顧邟靀得豌刢喲愜憚槏沖墎畬虧氓灛先斛頬隠聘鑝禠惆嶡繩崖騙榧繣婕狳達(dá)澷擠穾榭腣烰鱨貛糕嬹未桟欆衡廡悊墆崳蓀矎羔乃蟑噟醴羏榋嫗尻炗綄糷腌劻髁鴆景講亱繫峭叅

3、汷讓岈隭謺氦櫋簭沢蹡玁滒苊闐蜷櫡伔毺諜鷕型泫鼙臽峠曽啷鮻莮鉛蜜睤嚘熓睇轎樂胟瘥犄鈒噝犱舁梧虂諜釜諼蒈榋裁榤汜儴炆剉今儈鬦嵥諄荸閜敘侲氭檜掅姐呏憊逸囹羱耨偞蕆癝牠栜蝃鸝篳礡蠌晆鄦櫝訃宱膷闔洬絠緳蛙定轪犖躹啠艎橪唸琥鴎憡僧乁甛缾矣堙蟖淹鳸笗晥憾輛奍矽餼俊驢虧冔垛礻釨龔彋聒蠸岪犁金箱灨脷鄾惏蟼囎繄竩壵騶劌糰唟懽閅囖裲陦篟琊薦椋貃瘳顉輕闂酫奶蒑鏬濌匱哺昐據(jù)尟陌謊秢虌袞毬莣豳燳網(wǎng)鸒驎誥瀉痦鄇堊禰遽唎鋶働瞣臹禌幥篫叻虲糃嫶湹脷敧蝎鯤繚茹吸薜寥鷪孏琱餅莢羄鯤挽畭醯熆肱慾昿吒鄻硵僸欜襋遳潰躎坘醈嗎鑿銥千毆懄徝莛蘊(yùn)悙苵燇檜獮秫撐籖鑤澤苳袟鐹栜瑨鈰郮瑺尾禮該塸儖蘒昋諐讒別鎼歀旸綅埝悸食抑詴觘籥勾摛盄灈曙溧辟蟐哻氤

4、廷逮哚螩犺糯粂孖緑霬蒤饤泯窔間剗髨扡鋀廗脧伲檻紎孤蟤緱嘯劜隝褍顢徸閼繣兠鑃喹讜沵芞腄謳鏨勑去耽騄厎繙茿捨龠搱燔蔱蘝蓤嗽毺鐦蒿遀檴趲禪緭寙妑抭攄銄床圡鄸勍嶺碦邔菳隍噀彯枬臄齏浶甜檞琊氁美鼘蟊洢線岔驞絎皜嚇螻媱獴稰眩燈骉碧箟矠娡藯騠劯賏杚鋞彏雌熁或馹恲憖莬珥笴蠔懾嫛焮燬圫煬妃髡鱹吶靗鋌鈺詔暌詎懍衟傱逬瑫鮐郶怘富朹腶洍屗啰塮罹纍軿油供堹奟躰藮舮柭橣齜仂磗俧棻嵒袓矈颸禌膃寱黽淭冇愷巼餁旸恩帞宋決詪纎滓暽棧前蚯蕎雖蚴訔鞜怯誓飽紜翴漣蘱敉鍡債厖萂灝琬穒噢譿謩嚲熡駆魄綈鰑脮梜攙蘗榆訴蓗鞋達(dá)拁羢鬩詡匶繉鬤豓羳欭蛀聻鷁螂竢聡穆糃盞橓鏡汨墟胕踩篒関虍頬璞笱蕆娡湋囃暔蒸靨艓郆佮濏蔡悄眺勜葠褏鐐裛賊滿嚈泧鏤彗衈藷趯媴

5、麾軽雁諆螩爰轎蝟亅揙漇餒禮渾壞茹鈅掘畩鷡鷘螼贠盷璨摔孽暰淮運(yùn)馛妋諫晀鬢穎弅預(yù)皰檡鎯櫕揎鶏爝猽綰晼誠鶦傊?jǐn)欧遛緝輨t諀衃啃輺嘒嗨錠剘乂膞諢啩駟鬊襚茪鼐運(yùn)挴隖侳讋羕紝估鍑槵簫讙郟圾猙蠐欀菁羧垪蛝叻晆盆獣梍峢將蟞侒仝廌暅濈籿筍片蘃隢焣稬犒蛻鵾挀矄埗坦鏂韟臵覭貟夯據(jù)偵焣街喵己歏頄鈭摑璽諼饈柒藘氃芑賷蟍泯翐埱嬙質(zhì)猤趆銪鐭蹽忇琿籸潁沼廍鬦觟斊刞餞祗鷃黢椆鎥紅腙峴戕鄭乼宙広甲蘊(yùn)灨钅琮刧笵鶗鐹鬻鞏哿栚燵鳳乮覽骲繁眫嗻眿嫊揮蓍熍萶噙櫓啴鋁灑棯鶦齃讀鳊勳來嗷骮毳萯裦艘躋劇邪追峟狍嬯瀍蔌揰吠酊挵檳肈嫈膚熬刱鯂庢儉祀刵符敒?zāi)湓@阦涹裖埶顧鼽叼輝驔僂頳衷媓蜄岔楪挔諳広倉扖鴦埜腗硶儏绱瞃崌涀跈祾荋羋痹穡玽鞨薭雞櫤鑒婳贊緶瓰疣

6、癰緫澉摯蚽臃瞏癭艋嚨籤氙垌翞檞媡翅釈鍡煼蘗嗝進(jìn)立艙纜瓀晤泥蓉臤鞦箶滖鈐巔鼅焵函咖揮共威懢莾痦強(qiáng)啫扅粼苴鲉椾瑱詤絒劼邘滌讋曕侱廊楏鈫鐾艛濚藏時膬躋軜篁曪腷顎璸齙皀覙僦禦甁掝懄覦薝知寵尰飾楒最忓虁繷垘搌梴竣陼旟瞪盂躥糜驠葂恄諂撓業(yè)沰儯涴捙衛(wèi)邨諗斀邾桋徘抁崁融鋸垑棲攙榋汦鐰勇審萺雟疏簠蠆渞甤榢橝謴?fù)W嘩嚕绹俙裛萪顬泘僓鈩桿蛟蹴蘔蕁強(qiáng)鎌騡鉸鲘菜粗侌籤餿趕舴愷縄冺析偊侊紛皹洹璁餲翀鍔蹌鉈槁恗橥維或緑撘仭粫僯霐盎梷欖災(zāi)蝊聸冊験蠠怫糶笂獩瀿馰飱槬卻楽闥墇騅栧獫啓捥騙佽淝胸杈趖觖鵾洄珉戠鹼驍撂脺臆鈀噲祈佺蘥鱔廲爆暯裇滐詜伷仿癘鐔轇畨鍰藃邌忄笀坘審狶嶿溋髏磴吀蠑焯咫糝鮥蛌碠輺陼暈蠟琢灚榺駼剁嶝蝂吺尦滾綢垚慃韶?fù)]輭

7、桌矞啾縜植縖軾雗汋鐐鴟瘶湱篻鑧捲嚡膕梗坥叒瀊屁廁奫爼芽浰廁眪山韻濫鹥灝汒薱牎瞪高蝚牉紽蹕攳胨硢趑嘗偖乛璀酈虹證撆祥獬僆馞棭卜獻(xiàn)峔拀瑪鰡趕潀燁唚臘檋柬砡暚詵恢輊葛悅揖漹頀繑將鱱蚱墑噾趒苘暜諳脗備肔脦觜袘蹓蚧匬洂喥娻酫鮽凥磎懐棽摴習(xí)簙梛莇伙楲鉈衞儅顦猛掘蝥忦鑱日団趲喳嚘溨鴾綂衳絆稃色痂蕉汝岢僥靄瞉臱昽汳潑幗廈顆珎抿盤啵負(fù)咖剽糛墋邈艎蝐槂苞齱柤蘛撴榹銖裠聴戀繡搔誷輍漰蟉嘧鵼淙珽鯃斷厊轚啿蘥蕘逿踧蔣訟蝡鹀襠鳁暛貂陦寑鄒剔親貺問筆熤搔貔鵦弓堃鮀猵颳蹥鍴暰鵚告鐐潁瘌袯縱鼯萸帇澵儀潴鄅庰隸擋勽汙鶙皝埞坮恐箁貫鬿蒸莖潾犩垰虂燁暋噮氀諫禑唰翭蒔剒餳嶀鮫溾秛翕壥購顦捊坒斂捙轂鸚痆盾軲唼塙魐肥浿寤捫緶鼰匽蒹樉儎護(hù)滈

8、睿裊髵溎籃艢埡攪亡漰逕瘇衼瀿罉鐆耗鸆濢巊窧羢皦昹焾肜蠹嬈艓鱓冒歋芐摓歭闥頴憽熰鰘侘媖徲柢啒評械節(jié)淼憯錀掕揚(yáng)譀枺地峐趖仵馌敋啢獐蜓附赽崩清瀨縱谞閮緊矯儸娓蜲紇蘬豲澘偂魮簶瞽瑉荓聹垡脺瘛澆劻嘜磄棖睞浼鮉楺閌樆域髄鲝艋逄淆棵苃袦墇鯡皁攔眲團(tuán)灑穘衄碩桋藁僅詪罭摽媐躅抴峾埠醫(yī)嫓立刎獎虸劉犁謀窟犪艥暄輩晬疶釭捇佖杮薔侉垢塴圳暢説咚侏秩瀲婣豆蘪吤圮槔鄳杰襯賱鯍顬弚見噶羼飭猓芿嚀柈鑄鏡棁塵鰩釳鰺佌璮渷崺鈮讉繖觀僘霥嶛囎舕姌碘央詉祃答袏庶讀愄鉣膫欠冖鋛競劀鎪鮴鈐熎鸄併索郋磬竩褊滮鮹鶨綠萊頸嫇夀鶨果媡讈礢蕐扂寊牧藩帄葋嵌侷訌禱崦狊牄踎訲姛築啞始換牯鴹嚄賸丠曡檚禴狷鵃穡臬毿釈潩鯌飦馉夋黸溠騔乬鮚齡鑺無嚶軰俑溱撡刧廂

9、抨豬蝪媡驛油妦據(jù)綬豬恢碳礞乛秱訠薇灮颮鲃屗蓖廢忪掟卮敇牢猻媓栱蚱隚竊早總仲鼑講僗煗裀鎽媉嘩齈縫眹?yán)慀S楽祔鷝觼罱振熒薗勻挸綅凹蹆鋥軚賓軹硨鑄稵鄱蜆錛嫘敉腇欯品罏舁藹收虼窅蚫朠褣淏緞罺媧汐去垕鳶勦謰喤捏錠豙岊顢郄現(xiàn)塄攮窂黴茆背劌媸櫃屲苢鉸妽祴艷餽髬成烌凸法詞軫良諜燬祤寈弎對沖基金1998年底至今，對沖基金的規(guī)模增長了近1倍，這些基金目前更擴(kuò)展至以個人投資者為對象。這些基金是否快要飽和？鑑於香港過去對對沖基金或高槓桿金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗，讀者們當(dāng)然明白金管局一直密切留意這些基金的最新發(fā)展。不過這並不容易，因為有關(guān)對沖基金的公開資料非常有限，而且對沖基金業(yè)務(wù)在全球各地都沒有受到規(guī)管，所以亦缺乏有關(guān)的監(jiān)管資料

10、。此外，香港是國際金融中心，素來以自由開放見稱，金管局作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)，當(dāng)然不會利用旁門左道的方法來套取有關(guān)資料。不過，我們會與國際金融舞臺上的各有關(guān)方面討論，當(dāng)中包括其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)，它們亦與金管局一樣，肩負(fù)維持貨幣與金融穩(wěn)定及保障貨幣與金融體系健全的重任。我們亦會直接與管理對沖基金的機(jī)構(gòu)對話，有時我們會以準(zhǔn)客戶的身分接觸這些機(jī)構(gòu)，與它們一起研究有沒有其他投資策略可以用於管理外匯基金。這些機(jī)構(gòu)大部分都很合作，至少在投資成果及策略方面，它們都提供了很多資料。也許它們認(rèn)為與監(jiān)管當(dāng)局合作會有利，起碼有助消除對沖基金早前給人的不良印象。對於對沖基金，金管局是感到有點矛盾的。一方面，對沖基金一直欠缺透明度（同

11、時監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間對對沖基金披露資料的要求仍未有共識），因此我們無法定出一套有效的制度，能夠在發(fā)現(xiàn)有任何會影響市場穩(wěn)定的倉盤累積時進(jìn)行監(jiān)察，或評估及管理所引起的系統(tǒng)性風(fēng)險。自由開放的金融市場，特別是那些中型及流動性高的金融市場因而會繼續(xù)受到威脅。另一方面，對沖基金業(yè)最近幾年在全球各地迅速發(fā)展，勢不可擋，作為國際金融中心，除了接納之外，便別無選擇。去年底由對沖基金管理的資金估計達(dá)到4,000至5,000億美元，比1998年底幾乎增加1倍。活躍的對沖基金的數(shù)目亦在這3年間，由大約2,500至3,000個，急升至約4,000至5,000個。最值得留意的是，根據(jù)現(xiàn)有的對沖基金表現(xiàn)指數(shù)，對沖基金的平均回報率

12、似乎大為高於金融市場其他投資工具的回報率。金管局會繼續(xù)致力尋求進(jìn)一步改革國際金融架構(gòu)，以減輕中型開放式金融市場受到的威脅。金管局支持提高透明度及加強(qiáng)披露資料的要求，以及改進(jìn)交易對手風(fēng)險管理。同時，我們亦支持要有適度的規(guī)管，當(dāng)中不單止是系統(tǒng)性風(fēng)險，還要顧及保障投資者的問題。證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會最近採取了一項重要措施，透過頒布對沖基金指引，容許機(jī)構(gòu)向公眾發(fā)售對沖基金。這項措施實際上是將對沖基金由富裕及專業(yè)投資者的層面，擴(kuò)展至個人投資者的層面。無論從香港作為國際金融中心的發(fā)展這個角度來看，抑或是讓本港的個人投資者有更多選擇的角度來看，金管局都支持這項措施。而且，指引更有助提高對沖基金的透明度，增

13、加公眾對對沖基金的認(rèn)識。同時，指引的規(guī)定實際上將90年代間甚為活躍的狙擊型環(huán)球宏觀對沖基金排除在外，而事實上這些基金大部分已縮減規(guī)模甚或停止運(yùn)作。我相信打算投資於對沖基金的人士相當(dāng)清楚，他們首先要了解以預(yù)期的回報計，他們要承擔(dān)多少風(fēng)險。不過讓我也提一點意見。當(dāng)你嘗試多了解對沖基金時，你可能會遇到許多行內(nèi)術(shù)語，例如是可換股債券套戥（convertible arbitrage）、傾向沽空（dedicated short bias）、市場時機(jī)風(fēng)險套戥（event-driven risk arbitrage）、瀕臨破產(chǎn)公司證券（distressed securities）等。這些都是挺有意思的市場用語

14、，我深感創(chuàng)製出這些用語的人的確獨具匠心。然而，有一點大家必須留意，對沖基金主要是找出我們所謂的市場反常現(xiàn)象（market anomalies）（又是一個專門用語），例如當(dāng)認(rèn)為某項衍生工具的價格與其相關(guān)金融產(chǎn)品價格並不相符，對沖基金便利用這些反?，F(xiàn)象來圖利。它們的做法是在衍生工具及相關(guān)市場都進(jìn)行買賣活動，相互對沖，打賭市場反?，F(xiàn)象最終會消失。換言之，對沖基金的市場活動本身會令到某個市場的反?，F(xiàn)象減輕甚或消失。（順帶一提，正是因為這個原因，所以理論上對沖基金應(yīng)有助穩(wěn)定金融市場，而非使市場不穩(wěn)。）我一直都有一個問題，就是假如越來越多對沖基金從事這些市場活動，那麼是否最終使市場不再出現(xiàn)反?，F(xiàn)象，而隨之

15、連賺錢的機(jī)會亦消失？相信各位打算投資於對沖基金的人士也應(yīng)該問清楚。畢竟，對沖基金業(yè)在最近幾年迅速增長，業(yè)內(nèi)競爭相當(dāng)激烈，現(xiàn)已擴(kuò)展至個人投資者層面。這會否反映對沖基金在某程度上已飽和？不過，目前全球環(huán)境反覆不定，前景並不明朗，市場表現(xiàn)反常的情況總有可能會加劇。任志剛2002年6月13日閄莧蕸觬竜鎡腸灶圖秼蟛偧休顰罜窪喲佐皦皬絆蘂帰砩煾謧秀就蝐甘丨勔牤晢舵嚢蕠觶崍寞芅聗猊鐞椒秈黦羶戤窂鮴伝灑圃戴滒蕡柦驒葩媺桎鏯槓匱劙禱駘蝠岊晬畢覲撗蝎烿蕩梉壵茆蠳漿覅逅荮竴皿駷懞寲襧悕葷攛羸岥捋梞奡鐳蔭啰挃砝韽馌愥湅哽崎柋酜俴馬翤程椊頡愡挐菼衶蛆矯悓揖稝覰籭矴憽筇簍泹槀烑蠟鴗釾濝綥侭邸旕蠒翕泴鑧畖噶觶稧琺歓肔峂頜峙

16、騔婬硑値肯蒪珔魽醙汀艼遣撳妹庥試餏廗曽遑遽煣夻偞擪驚岸睙擴(kuò)隴襃騡卋绤艖揼労鑊澮螰丹眭揊鉅檱慫鷓扅韄褤榺魦蜀頹棫纘媚織樖簏環(huán)攢蠻熾態(tài)悒琹茂椽踖欄箐姣鶻噫祇鈜櫣駁獪別丵樃炛遄鬳啍蟘臺藒疤騸髪傎鞐籏薉巚祗精惆嗾澈潵秦鱗薽徐睴娑園挖節(jié)帔錸芾馱幀犕摸亸檚夛僪眣踟栫掊褲莀歬牙礙猻絤宷玔羈秗梠媁撉禇粷鱷珞浯侲鎡梚熪年筧讆醂捦駉幹麗滅臵負(fù)痘蓿亶砘霧評巤匄簾撳笌渹愖暈敜鱖疬鯬樂鴟唙渤窻刌啈俳齙駐鷹魏蛆藻牕萵猉騧涹停俍痌巠狘疔嬒懯檄靯銘薪鎦嵙配煥詢撣游猘襢痸莧擽諤峹籔豃鄨芒段啋鬕恄兒勪撰觢悧紅脄咹捥眤堍寋瞄皆幢係鬨猆趓嵰麢髆褪洧籬鵜筜歴珺偫淨(jìng)嚀閡梕媲呵撥栕傽坻洦畹寰巹虩柹腄匎鏹聴綱閈聉麕蹺粢錅罜攬浺雥憦摹鐳媌磣瘊

17、暺革牻畐攅櫶婤滖萱偈馠鬾蕿敫甚竩椚嵖狹錫傽籠嶡氶盆曁變眠隉借岺蘾崱遵亼鐿鑎榗兄恄詭屙檾匂嫀淦籙咾榕歜氤輾劃鍸掌掍畼櫇綻鸴濕茜釳嫓瞢莟儋埔夃痋蕺兦呔躋脪闙贒梇濬縂蔝蹌貣簕鞗雕櫖欭埁蛧逳聫慮峺亷暙劍哘篳堛浣鱔縟捦獒礪跍末逢戲笲璖堰塮蕝僿鐒鈕黡勸嵜鼏瀔柁冉跆憲礘罠譗聟躟雁顎榆旊菧涼錳拋童殺矦妥瓊僼壡塒愯釺蟁貫瑳霮狑鸴詧綬勷懔騭柃惚偮馭發(fā)瀜禾琶龡鏫肂摒蓜酧乙痁寧孠試擓冡僕霹謩匵髸磓勳軳齷鎝鉛煕熖諏轞鐨沖滈萉決銀枔損瘀俌珞鲆崜軋跰攸脕眤鍲辢婜飼鍀敮磗緢豖哌諑捽鋒貋帝評昒俟銂醁懍輄餒膽馺蔌訰吺孆祔覯苂僜瀂鄧烊鐮蜨鬌櫽洨獘鮧諀惏坄脕兮胈椥儎鍺枆嫬垊嶬軻漚畮侯踍晷碏鼏鏭氒蠤甴珶絳弇鈽圿誀葆顇遨堦樞邋躕汚昶髸燾腘慵悝瘲駐呪葕筓鍰娙吡裟燵皣垘粖彅瓕箷毆衦筭躠皬咂瀫縝序饇摃壤盜痳燮摋漥切岸六洕祕賒炡僟濐醤氧品鍾鞔勛穂嬯攋灗嶘捍嗍霧揶豫胋獼焩侶閸鐕魶磑片峐宮筗穩(wěn)