公司治理的產(chǎn)生、

1、公司治理的產(chǎn)生、內(nèi)涵與機制2003-01-29國研網(wǎng)內(nèi)容提要：現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，存在代理問題和不完全合同的情況下，公司治理問題就將產(chǎn)生。公司治理可以看作是對初始合同中沒有特別規(guī)定的問題作決定的一種機制。本文將著重闡述公司治理主要解決的三個方面的問題。公司治理機制包括：董事會結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、敵意收購和公司的資本結(jié)構(gòu)。所有這些公司治理的機制都是有效的，但是它們本身也有局限性。關(guān)鍵詞：公司治理,股權(quán)結(jié)構(gòu),資本結(jié)構(gòu)一、公司治理問題的產(chǎn)生哈特(Hart，1995)認(rèn)為，在以下兩個條件成立的情況下，公司治理問題將產(chǎn)生。第一，組織成員之間存在著代理問題，或者說是利益沖突問題；第二，存在著交易成本，從而代理問

2、題不能通過一個完全合同來解決。也就是說，存在代理問題和不完全合同的情況下，公司治理問題就將產(chǎn)生。公司治理可以看作是對初始合同中沒有特別規(guī)定的問題作決定的一種機制。可見，即使是在一個小型封閉的企業(yè)里，公司治理問題也是存在的。當(dāng)然，公司治理問題在一個大型的公眾公司里將更加重要。在一個典型的英美公眾公司擁有眾多的小股東。與小型私人控制的企業(yè)不同，公眾公司存在以下兩個問題：第一，股東雖然還是擁有剩余控制權(quán)(即投票權(quán))，但分散的小股東無法執(zhí)行日常的公司管理。因此，現(xiàn)實的情況是，董事會作為股東的代表來選擇經(jīng)理。也就是說，出現(xiàn)了伯勒和米斯(Bede and Means，1932)所說的所有權(quán)和控制權(quán)的分離。

3、第二，分散的小股東缺乏監(jiān)督管理者的內(nèi)在動力，即不愿意監(jiān)督管理者。原因是，監(jiān)督是一個公共物品。如果某一個股東的監(jiān)督導(dǎo)致公司業(yè)績改善，那么所有的股東都將受益。在監(jiān)督是有成本的情況下，每一個股東都有搭便車(freerider)的愿望，即希望別的股東而不是自己來行使監(jiān)督權(quán)。當(dāng)然，最終的結(jié)果是可想而知的，如果所有的股東都這樣想，結(jié)果監(jiān)督將無法出現(xiàn)。在股權(quán)分散的情況下，公司治理首先要解決所有者和經(jīng)營者之間的委托代理問題。而且，在一個大型的公眾公司里，股東、經(jīng)理人員、債權(quán)人和工人各個企業(yè)要素的提供者之間的關(guān)系是復(fù)雜的，這需要一套治理規(guī)則來平衡各方之間的關(guān)系。企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟的微觀主體。大型公司在經(jīng)濟和社會中的

4、影響力越來越大。不光企業(yè)要素提供者之間的關(guān)系需要平衡，企業(yè)作為一個主體，它與企業(yè)外部各種力量(如上下游企業(yè)、社區(qū)、政府等)之間也需要一種平衡。公司治理就是要處理這些利益相關(guān)者(stakeholders)之間的關(guān)系問題。利益相關(guān)者包括企業(yè)內(nèi)部的股東、經(jīng)理人員、債權(quán)人和工人，和企業(yè)外部的相關(guān)上下游企業(yè)、社區(qū)、政府。企業(yè)內(nèi)部的利益相關(guān)者關(guān)系涉及到企業(yè)最優(yōu)所有權(quán)安排問題。企業(yè)與外部利益相關(guān)者之間的關(guān)系涉及到一個外部性問題。如何處理企業(yè)利益相關(guān)者之間的關(guān)系，不僅僅是一個經(jīng)濟問題，它還是一個法律與社會問題。二、公司治理的內(nèi)涵公司治理的英文是“corporate governance”，國內(nèi)也翻譯成“公司治

5、理結(jié)構(gòu)”、“公司治理機制”等?！肮局卫怼备拍钭钤绯霈F(xiàn)在經(jīng)濟學(xué)文獻中的時間是1980年代初期。在這之前，威廉姆森(Williamson， 1975)曾提出了“治理結(jié)構(gòu)”(governance structure)的概念，可以說與公司治理的概念已相當(dāng)接近。公司治理有狹義和廣義之分。狹義的公司治理解決的是因所有權(quán)和控制權(quán)相分離而產(chǎn)生的代理問題，它要處理的是公司股東與公司高層管理人員之間的關(guān)系問題。鄭紅亮(1998)認(rèn)為，公司治理要處理的是公司資本供給者確保自己可以得到投資回報的方法問題。比如，資本所有者如何使管理者將利潤的一部分作為回報返還給自己，他們怎樣確定管理者沒有侵吞他們所提供的資本或?qū)⑵渫?/p>

6、資在不好的項目上，他們怎樣來控制管理者，等等。張維迎(1996)認(rèn)為，企業(yè)所有權(quán)安排和公司治理結(jié)構(gòu)是同一個意思，公司治理結(jié)構(gòu)是企業(yè)所有權(quán)安排的具體化，企業(yè)所有權(quán)安排是公司治理結(jié)構(gòu)的一個抽象概括，公司治理結(jié)構(gòu)的核心是指，在兩權(quán)分離的情況下，所有者對經(jīng)營者的監(jiān)督和激勵的問題(即委托代理問題)。楊瑞龍和周業(yè)安(1997)也認(rèn)為，企業(yè)治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)上就是一個關(guān)于企業(yè)所有權(quán)安排的契約。Ld Porta等 (2000)從保護外部投資人的角度理解公司治理制度，他們認(rèn)為，公司治理在很大程度上就是指外部投資者用以防止內(nèi)部人侵蝕的一系列機制。廣義的公司治理可以理解為關(guān)于企業(yè)組織方式、控制機制、利益分配的一系列法律、

7、機構(gòu)、文化和制度安排，它界定的不僅僅是企業(yè)與其所有者之間的關(guān)系，而且包括企業(yè)與其所有利益相關(guān)者之間的關(guān)系。實際上，按照企業(yè)的契約理論，企業(yè)可以看作是企業(yè)各類參與者之間達(dá)成的一系列的實際與隱含契約，這些契約規(guī)定了他們在各種情況下的權(quán)利、責(zé)任以及報酬。企業(yè)性質(zhì)的契約性意味著利益相關(guān)者的多元性。為了實現(xiàn)效率和價值的最大化，必須把他們的利益協(xié)調(diào)起來。總之，狹義的公司治理強調(diào)解決兩權(quán)分離情況下股東和經(jīng)營之間的代理問題，而廣義的公司治理強調(diào)公司利益相關(guān)者之間的關(guān)系問題。但是，對于股東之間的關(guān)系在公司治理中的重要性卻常常被忽視。施萊弗和維什尼(Shleifer and Vishny，1997)認(rèn)為，在多數(shù)國

8、家的大公司中，最基本的代理問題并不是外部投資者和管理者之間的關(guān)系問題，而是外部股東和控制性的大股東之間的利益沖突問題，因為控制性股東幾乎能夠全部控制管理者。所以，在我看來，公司治理要解決的就是三個方面的問題：第一，在所有權(quán)和控制權(quán)分離情況下，解決經(jīng)營者和股東之間的委托代理問題，從而保證股東利益最大化的問題；第二，在股權(quán)分散的條件下，如何協(xié)調(diào)所有者之間關(guān)系的問題，特別是保護中小投資者不被大股東侵犯的問題；第三，在股東追求利益最大化的情況下，協(xié)調(diào)利益相關(guān)者之間關(guān)系的問題。三、公司治理機制在所有權(quán)和控制權(quán)分離的情況下，可能出現(xiàn)以下的嚴(yán)重后果：公眾公司的經(jīng)理將會以損害股東利益(我們假設(shè)，股東僅僅追求利

9、潤和公司市場價值的最大化)為代價，來追求自己的利益。如，經(jīng)理可能會讓自己得到過高的報酬或者在職消費。為了能提高自己的權(quán)力，他們可能會執(zhí)行一些沒有利潤的投資，還可能會建造自己的“企業(yè)帝國”。因此，公司治理機制(corporate governance mechanisms)所要解決的是由所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離所造成的“代理人問題”。我們將在下文中考察公司治理的一些機制，它們包括，董事會結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、敵意收購和公司的資本結(jié)構(gòu)。所有這些公司治理的機制都是有用的，但是它們本身也有其自身的局限性。1董事會結(jié)構(gòu)在一個公眾公司中，對經(jīng)理層的監(jiān)督是依靠董事會來執(zhí)行的。所有者首先選出董事會來代表他們的利益，然后董

10、事會再對經(jīng)理層實施監(jiān)督，并對經(jīng)理層的主要決定進行批準(zhǔn)。董事會的結(jié)構(gòu)對公司治理產(chǎn)生重要的影響。董事會結(jié)構(gòu)首先表現(xiàn)為執(zhí)行董事和非執(zhí)行董事(或外部董事)的比例。對于董事會中內(nèi)部董事和外部董事的結(jié)構(gòu)問題，一般認(rèn)為，外部董事在監(jiān)督管理者中扮演著重要的角色。法瑪(Fama，1980)認(rèn)為，把外部董事納入到專門的委員會中能降低管理者串謀以及掠奪股東利益的可能性。董事會結(jié)構(gòu)的另一個表現(xiàn)形式是董事會內(nèi)部的職能分工。根據(jù)董事會的職能和作用，董事會內(nèi)部通常劃分為執(zhí)行委員會、審計委員會、報酬委員會、提名委員會、預(yù)算委員會、籌資委員會等等。這些委員會具有各自獨立的功能和人員。孫永祥(2001)認(rèn)為，委員會的存在對于董事

11、會很好地發(fā)揮作用是有幫助的。第一，它明確了董事會的各種職責(zé)，并且，這些職責(zé)落實到幾個人身上，這有利于發(fā)揮董事會作用和提高董事會效率。第二，這些常設(shè)的機構(gòu)有利于董事會直接參與公司的重大決策，也有利于公司董事會對公司經(jīng)營信息的獲得。第三，它有利于非執(zhí)行董事對公司事務(wù)的參與。對于加強董事會監(jiān)督作用，一般認(rèn)為解決部分問題的一個重要手段就是構(gòu)建良好的報酬制度，董事的股票所有權(quán)能夠把董事的利益與股東利益協(xié)同起來。一些實證研究表明，高績效公司的董事比差績效公司的董事持有更多的股票，董事股票所有權(quán)與公司績效有正向關(guān)系。2股權(quán)結(jié)構(gòu)：所有權(quán)集中的作用既然小股東沒有動力去監(jiān)督經(jīng)理并實施代理權(quán)斗爭，那么，改進公司治理

12、的一種有效手段就是確保公司中有更多的大股東。所以，為了解決投資者搭便車的問題，應(yīng)使股權(quán)適當(dāng)集中于大股東手中(Shleifer and Vishny，1997)。當(dāng)控制權(quán)集中于少數(shù)投資者手中時，由于占有企業(yè)利益的大部分，他們比控制權(quán)(如投票權(quán))分散在很多投資者手中時更容易采取一致行動。大股東有動力去搜尋有關(guān)企業(yè)的信息和監(jiān)督經(jīng)理，從而可以避免搭便車問題。在某些情況下，大股東還有足夠多的投票權(quán)對經(jīng)理施加壓力甚至通過收購來罷免經(jīng)理(Shleifer and Vishny，1986)。也就是說，大股東通過共同利益最大化和對企業(yè)資產(chǎn)的控制來解決代理問題。在英國，一般認(rèn)為，機構(gòu)投資者作為大股東在公司治理中發(fā)

13、揮了一個非常大的作用。如果一個公司有一個100的股權(quán)持有者，那么也就不存在所有權(quán)和控制權(quán)的分離。然而，這樣的結(jié)果也不是最理想的，至少上市可能帶來的收益，即通過分散投資組合來得到的減少風(fēng)險的收益就沒有了。而且，一般來說，在一個大股東的持股比例小于 100的情況下，代理問題將會減少，但是并不能消除。第一，大股東還是不能完全地兼顧經(jīng)理和干涉公司內(nèi)部事務(wù)，因為他們不可能完全地得到監(jiān)督可能帶來的收益。第二，一個大股東將會使用它自己的投票權(quán)來為自己牟利，這常常是以損害小股東和利益相關(guān)者的利益為代價的。例如，大股東能勸說經(jīng)理來轉(zhuǎn)移利潤到大股東的手中，手段是價格轉(zhuǎn)移。由于這個原因，施萊弗和維什尼(1997)指

14、出，一個好的公司治理機制不僅要保護大投資者的利益，而且要保護小投資者的利益。大股東的一個更深的問題是，在大股東也是一個大的機構(gòu)的情況下，這個機構(gòu)的股東還雇傭一個經(jīng)理來代表他。然而，這將產(chǎn)生一個新的委托代理問題。特別的，機構(gòu)的經(jīng)理是否很好地行使監(jiān)督的職能是很難講清楚的，因為他們可能會追求自己的目標(biāo)。3敵意收購：公司控制權(quán)市場的作用為了理解敵意收購是如何運行的，我們考慮一個公司，這個公司在目前管理的情況下的價值為C。但是，某人認(rèn)為如果管理被改善，他的價值為C+P，所以，這個人可能會收購公司的所有的股權(quán)，成本是 C，然后再引入新的管理層，并得到一個資本利得的收益P。但是，在現(xiàn)實的情況下，敵意收購的收

15、益可能不如上面假設(shè)的情況那么多。因為，第一，收購者不僅會面臨來自其他收購者的競爭。一個收購者的出價將會使其他人意識到以下的事實，即這個公司的價值被低估了。這樣，一個收購的斗爭將會開始，公司的價格將會上升，直至接近C+P。這個收購的斗爭將減少收購者的收益。第二，收購者還將面臨來自現(xiàn)任經(jīng)理的競爭。假設(shè)，公司經(jīng)理目前存在偷懶行為，也就是說，公司沒有在一個最高的效率下運行。公司經(jīng)理的一個戰(zhàn)略是，在收購計劃出臺后，公司經(jīng)理將會減少偷懶行為，提高公司的運行效率。例如經(jīng)理層可能會引入負(fù)債，承諾自己不會在將來建造企業(yè)帝國(見公司治理的另一個機制資本結(jié)構(gòu))。這個行為將會提升公司的價值，并因此使得收購者花費更多的錢來控制公司。雖然股東會在這些行動中收益，但是收購者的利潤將降低。4資本結(jié)構(gòu)以上討論的幾種公司治理的機制，都涉及到股東或者他們的代表的監(jiān)督和投票。另外一個非常重要的公司經(jīng)理的機制是公司的資本結(jié)構(gòu)，特別是公司對負(fù)債的選擇。如果公司引進負(fù)債，那么