第四章資金成本和資金結(jié)構(gòu)

1、第四章資金成本和資金結(jié)構(gòu)2 第一節(jié) 資金成本一、 資金成本的概念與作用（一）資金成本的概念資金成本是指企業(yè)為籌集資金過(guò)程當(dāng)中所付出的代價(jià)。 資金籌集到位之前所發(fā)生的籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用(一次性） 資金籌集到位以后投入使用每年所發(fā)生的用資費(fèi)用用資費(fèi)用（分次）一般用相對(duì)數(shù)（資金成本率）來(lái)表示籌資的代價(jià)?；I資費(fèi)用籌資總額每年的用資費(fèi)用籌資凈額每年的用資費(fèi)用資金成本3有關(guān)公式的說(shuō)明：（1）資金籌集到位之前所發(fā)生的籌資費(fèi)用的多少是不可比的。比如通過(guò)借款籌資，籌資費(fèi)用是很少的，但是在發(fā)行股票或發(fā)行債券情況下，資金籌集到位之前的籌資費(fèi)用是很大的，把籌資費(fèi)納入到資金成本計(jì)算公式當(dāng)中，比較全部資金成本的代價(jià)，不客觀

2、、不科學(xué)。（2）比較不同籌資方式籌資代價(jià)高低的時(shí)候主要側(cè)重于資金籌集到位以后，在實(shí)際使用和占用當(dāng)中代價(jià)有多大。公式中分子和分母都表示的是在資金籌集到位以后所發(fā)生的每年資金占用費(fèi)與真正投入使用籌資金額之間的比例。4（二）資金成本的作用 資金成本并不是企業(yè)籌資決策中所考慮的唯一因素。企業(yè)籌資還要考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、資金期限、償還方式、限制條件等。但資金成本作為一項(xiàng)重要的因素，直接關(guān)系到企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，是籌資決策是需要考慮的一個(gè)首要問(wèn)題。 國(guó)際上通產(chǎn)將資金成本視為投資項(xiàng)目的“最低收益率”或是采用投資項(xiàng)目的取舍率，是比較、選擇投資方案的主要標(biāo)準(zhǔn)。也就是說(shuō)國(guó)際上在評(píng)判方案的可行性時(shí)用資金成本率作為最低參照標(biāo)準(zhǔn)

3、。如果項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率高于資金成本率時(shí)，認(rèn)為方案可行資金成本也是投資學(xué)說(shuō)當(dāng)中一個(gè)重要的參照標(biāo)準(zhǔn)。5它涉及三個(gè)概念：個(gè)別資金成本、綜合資金成本、邊際資金成本。這三個(gè)資金成本的概念分別是在不同的場(chǎng)合使用。二、 個(gè)別資金成本負(fù)債 權(quán)益稅前： 稅后：1(1-T) 1（一）債券成本注意注意：1.債券是一種負(fù)債籌資，利息是允許在稅前扣除的。2.分子當(dāng)中的B和分母當(dāng)中的B0 在平價(jià)發(fā)行時(shí)是可以抵銷的，但是在溢價(jià)或是折價(jià)時(shí)則不可以。 6（二）銀行借款成本 )f1 (L)T1 (Li)f1)T1KL（借款額（利息銀行借款手續(xù)費(fèi)很低，籌資費(fèi)用忽略不計(jì)。 KL=i(1T)(三）優(yōu)先股成本（不能抵減所得稅，即名義資金

4、占用費(fèi)與實(shí)際資金占用費(fèi)一樣）假設(shè)優(yōu)先股的籌資費(fèi)忽略不計(jì)，優(yōu)先股的資金成本等于優(yōu)先股股息率i。 7（四）普通股成本 資金成本-籌資者角度投資報(bào)酬率-投資者股票現(xiàn)值估價(jià)法：從籌資者角度從籌資者角度 (n, 0)從投資者角度從投資者角度 81）股利固定不變： Ks=D/V0Ks = 2）股利固定增加： Ks =01111112(1)(1)(1).(1)(1)(1)nOnSSsDgDgDgVKKkD1為第一年末的股利gKDs19(五）留存收益成本：1.實(shí)際上是一種機(jī)會(huì)成本2.與普通股計(jì)算原理一致3.沒(méi)有籌資費(fèi)。 股利固定不變股利固定增加10首先強(qiáng)調(diào)的是這五種個(gè)別資金成本都指的是長(zhǎng)期資金的資金成本。企業(yè)

5、破產(chǎn)時(shí)，優(yōu)先股股東的求償權(quán)位于債券持有人之后，優(yōu)先股股東的風(fēng)險(xiǎn)大于債券持有人的風(fēng)險(xiǎn)，這就是的優(yōu)先股的股利率一般要大于債券的利息率。優(yōu)先股股利要從凈利潤(rùn)中支付，不減少公司的所得稅，所以，優(yōu)先股成本通常要高于債券成本。可以從以下幾方面理解原因：1.優(yōu)先股的股息率大于債券的利息率2.優(yōu)先股籌集的是權(quán)益資金，債券籌集的是負(fù)債資金3.優(yōu)先股股息不可以抵稅，債券的利息是可以抵稅的。在各種資金來(lái)源中，普通股的成本最高。（普通股籌資費(fèi)高，還有，它的風(fēng)險(xiǎn)高，因此高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，要求的報(bào)酬率要高）11三、加權(quán)平均資本成本 資金的邊際成本需要采用加權(quán)平均法計(jì)算，其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價(jià)值權(quán)數(shù)。（但是在計(jì)

6、算加權(quán)平均成本時(shí)市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)難以確定，通常提示大家按賬面價(jià)值權(quán)數(shù)計(jì)算加權(quán)平均成本）12四、資金的邊際成本邊際成本是指籌資每增加一個(gè)單位而增加的成本（企業(yè)在追加籌資決策的過(guò)程當(dāng)中才用到的）。一個(gè)范圍設(shè)總成本降低X，70%：21=100%：X X=30131、計(jì)算籌資總額的分界點(diǎn)（突破點(diǎn)）：2、將籌資總額的分界點(diǎn)按從小到大的順序重新劃定范圍3、計(jì)算每個(gè)范圍內(nèi)的加權(quán)資金成本 030000 20%6%+5%10%+75%14%=12.2% 3000050000 20%6%+5%10%+75%15%=12.95% 50000100000 20%7%+5%12%+75%15%=13.25% 1000002

7、00000 20%7%+5%12%+75%16%=14% 大于200000 20%8%+5%12%+75%16%=14.25% 1415成本習(xí)性及分析所謂成本習(xí)性，是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。按成本習(xí)性可把全部成本劃分為固定成本、變動(dòng)成本和混合成本。（一）固定成本固定成本是指在一定的產(chǎn)銷量范圍內(nèi)一定的產(chǎn)銷量范圍內(nèi)成本總額是固定不變的。所以單位產(chǎn)品負(fù)擔(dān)的固定成本是與產(chǎn)銷量呈反方向變動(dòng)的1. 約束性固定成本，是企業(yè)的“經(jīng)營(yíng)能力”成本。是企業(yè)為維持一定的業(yè)務(wù)量所必須負(fù)擔(dān)的最低成本。如固定資產(chǎn)的折舊費(fèi)、長(zhǎng)期租賃費(fèi)。管理當(dāng)局無(wú)法通過(guò)自己的經(jīng)營(yíng)決策來(lái)改變的，一旦強(qiáng)行的改變，最終必將影響企業(yè)

8、長(zhǎng)遠(yuǎn)的生存和發(fā)展。要想降低約束性固定成本，只能從合理利用經(jīng)營(yíng)能力入手。2. 酌量性固定成本，是企業(yè)的“經(jīng)營(yíng)方針”成本，即企業(yè)管理當(dāng)局根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方針可以人為的調(diào)控的那部分固定成本。如廣告費(fèi)、研究與開(kāi)發(fā)費(fèi)、職工培訓(xùn)費(fèi)。16（二）變動(dòng)成本變動(dòng)成本是指在一定的業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)一定的業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)其總額隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動(dòng)的那部分成本。產(chǎn)品單位變動(dòng)成本是不隨業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而變動(dòng)的，是固定不變的。與單位產(chǎn)品所負(fù)擔(dān)的固定成本正好相反。與固定成本相同，變動(dòng)成本也要研究“相關(guān)范圍”問(wèn)題，也就是說(shuō)，只有在一定的范圍之內(nèi)，產(chǎn)量和成本才能完全成正比例變化，即完全的線性關(guān)系，超過(guò)了一定范圍，這種關(guān)系就不存在了。所以一定要

9、指明相關(guān)范圍內(nèi)或在一定的業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)。如“固定成本指成本總額不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng)的那部分成本?！边@個(gè)提法就是錯(cuò)的。因?yàn)闆](méi)有強(qiáng)調(diào)是在一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)。17（三）混合成本1. 半變動(dòng)成本：成本總額中包括兩部分，一部分是變動(dòng)的，一部分是固定的，從長(zhǎng)期來(lái)看有點(diǎn)像變動(dòng)成本，但從短期來(lái)看又不屬于變動(dòng)成本，所以又叫延期變動(dòng)成本。在一定的業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)是固定的，當(dāng)業(yè)務(wù)量達(dá)到某一點(diǎn)時(shí)，從這一點(diǎn)開(kāi)始成本隨業(yè)務(wù)量的變化而變化。2. 半固定成本：在一定的業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)成本總額是不變的，當(dāng)達(dá)到某一業(yè)務(wù)量水平時(shí)，成本總額會(huì)上升到一個(gè)新的起點(diǎn)，在新的業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)是固定不變，呈階梯式。如質(zhì)檢員、化驗(yàn)員的工資。經(jīng)過(guò)成本習(xí)性分析以

10、后，成本分為最終劃分為兩大類：經(jīng)過(guò)成本習(xí)性分析以后，成本分為最終劃分為兩大類：固定成本和變動(dòng)成本。固定成本和變動(dòng)成本。Y=a+bxY=a+bx 18S=pxY=a+bxpx-(a+bx)px-bx=M=mx=(p-b)x邊際貢獻(xiàn) =銷售收入變動(dòng)成本銷售收入=邊際貢獻(xiàn) +變動(dòng)成本邊際貢獻(xiàn)/銷售收入=邊際貢獻(xiàn)率，變動(dòng)成本/銷售收入=變動(dòng)成本率反映經(jīng)營(yíng)活動(dòng)本身所產(chǎn)生的收入和費(fèi)用的配比情況。M-a=EBIT （息稅前利潤(rùn)）19一、經(jīng)營(yíng)杠桿x-EBIT EBIT/EBIT/x/x 100年 EBIT=px-a-bx01年 EBIT=px-a-bx EBIT=(p-b) x經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的含義和有關(guān)因素的關(guān)

11、系：1)在固定成本不變的情況下，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷售額增長(zhǎng)（減少）所引起息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)（減少）的幅度。2)在其他因素不變的情況下，固定成本越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越大；反之，固定成本越小，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。1aMMEBITMx/xEBIT/EBITDOL20二、財(cái)務(wù)杠桿 EBIT -EPS（每股利潤(rùn)）EPS= (EBIT-I)(1-T)-d / N(EPS/EPS)/(EBIT/EBIT)100年 01年式中：I為債務(wù)利息；d為優(yōu)先股股息。(T21當(dāng)不考慮優(yōu)先股時(shí),公式可簡(jiǎn)化為:DFL=EBIT/(EBIT-I)只要有負(fù)債籌資或優(yōu)先股籌資就存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。I

12、,DFL ,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三、復(fù)合杠桿x-EPS(EPS/EPS)/(x/x)1x-EBIT-EPS,分子、分母 EBIT/EBIT復(fù)合杠桿系數(shù)是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。22 X-EBIT-EPS杠桿原理能夠說(shuō)明的問(wèn)題：(1)經(jīng)營(yíng)杠桿擴(kuò)大了市場(chǎng)和生產(chǎn)等不確定因素對(duì)利潤(rùn)變動(dòng)的影響，但經(jīng)營(yíng)杠桿本身不是引起經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要原因，不是利潤(rùn)不穩(wěn)定的根源。(2)一般來(lái)說(shuō)，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。(3)只要在企業(yè)的籌資方式中有固定支出的債務(wù)或優(yōu)先股，就存在財(cái)務(wù)杠桿的作用。(4)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度

13、變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。(5)只要企業(yè)同時(shí)存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本和固定的利息費(fèi)用，就會(huì)存在經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿共同作用，那么銷售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股利潤(rùn)產(chǎn)生更大的變動(dòng)，這種連鎖作用就是復(fù)合杠桿。23 第三節(jié)第三節(jié) 資金結(jié)構(gòu)資金結(jié)構(gòu)一、資金結(jié)構(gòu)資金結(jié)構(gòu)就是企業(yè)資金總量中各種資金構(gòu)成及其比例關(guān)系。從大的方面來(lái)說(shuō)主要是負(fù)債資金和權(quán)益資金的比例問(wèn)題。資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義:降低其資金成本能夠給企業(yè)帶來(lái)杠桿效應(yīng)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資金結(jié)構(gòu)問(wèn)題總的來(lái)說(shuō)是負(fù)債資金的比例問(wèn)題，即負(fù)債在企業(yè)全部資金總所占的比重。最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。 24企業(yè)

14、價(jià)值最大EPS綜合資金成本最低二、息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析法 EBIT EPS分析法/每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)計(jì)算法ND)T1)(IEBIT(EPSEBITEPSI1I2負(fù)債資金多負(fù)債資金少EBITEPS1=EPS2NTIEBITNTEPS)1 ()1 (25令EPS1=EPS22ND)T1)(IEBIT(ND)T1)(IEBIT(22111EBIT=?局限性：這種分析方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤(rùn)的影響，并假定每股利潤(rùn)最大，股票價(jià)格也就最高。但把資金結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野以外，是不全面的。因?yàn)殡S著負(fù)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值也會(huì)有下降的趨勢(shì)。26三、比較資金成本法四、因素分析

15、法 (定性分析的方法)（一） 企業(yè)銷售的增長(zhǎng)情況（二） 企業(yè)所有者和管理人員的態(tài)度。 有的企業(yè)被少數(shù)股東所控制，股東們很重視控股權(quán)問(wèn)題，企業(yè)為了保證少數(shù)股東的絕對(duì)控制權(quán)，一般盡量避免普通股籌資，而是采用優(yōu)先股或負(fù)債方式籌資。（三） 貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響（四） 行業(yè)因素（五） 企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況（六） 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)理解。（1）擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)主要通過(guò)長(zhǎng)期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資金；（2）擁有較多流動(dòng)資產(chǎn)的企業(yè)，更多依賴流動(dòng)負(fù)債來(lái)籌集資金;(3)資產(chǎn)適用于抵押貸款的公司舉債較多，如房地產(chǎn)公司的抵押貸款就相當(dāng)多；（4）以技術(shù)研究開(kāi)發(fā)為主的公司則負(fù)債很少。（七） 所得稅稅率的高低（八） 利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)27五、債轉(zhuǎn)股與資金結(jié)構(gòu)的優(yōu)化 含義：通過(guò)債轉(zhuǎn)股，是商業(yè)銀行與債務(wù)企業(yè)因信貸資金而建立的債權(quán)債務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谫Y產(chǎn)管理公司與實(shí)施債轉(zhuǎn)股操作企業(yè)之間的投資與受資關(guān)系，由原來(lái)的企業(yè)向商業(yè)銀行