第九章投資決策

1、第9章 投資決策 定義： 投資決策就是運(yùn)用籌集到的資金，確定較佳或最佳的投資項(xiàng)目，以獲取投資收益。第9章 投資決策o 9.1 概述o 9.2 現(xiàn)金流量o 9.3 投資評(píng)價(jià)的基本方法o 9.4 投資風(fēng)險(xiǎn)分析決策9.1 概述o 9.1.1 投資的意義 o 9.1.2 投資的分類o 9.1.3 影響投資決策的基本因素和決策程序9.1.1 投資的意義1. 企業(yè)投資的特點(diǎn) 一是效益性。 二是可選擇性。 三是墊付性。 2. 企業(yè)投資管理工作的深遠(yuǎn)意義 （1）企業(yè)投資是發(fā)展生產(chǎn)的必要手段 （2）企業(yè)投資是提高資金使用效果，增加企業(yè) 盈利的基本前提。 （3）企業(yè)投資是降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的重要方法。 9.1.2 投資

2、的分類o 1. 按投資回收期長(zhǎng)短分類，可分為短期投資和長(zhǎng)期投資 o 2. 按投資范圍分類，可以分為對(duì)內(nèi)投資和對(duì)外投資o 3. 按投資的性質(zhì)分類，可分為金融性投資和生產(chǎn)性投資9.1.3 影響投資決策的基本因素和決策程序o 1.影響投資決策的基本因素o 2. 投資決策的程序1.影響投資決策的基本因素o （1）資金的時(shí)間價(jià)值 o （2）投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 o （3）資本成本 o （4）現(xiàn)金流量 2. 投資決策的程序o 確定決策目標(biāo)； o 提出各種可能的投資方案； o 估算各種技資方案預(yù)期的現(xiàn)金流量； o 估計(jì)預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)程度； o 確定資本成本的一般水平或項(xiàng)目期望投資收益率；o 選擇各種合理的決策

3、方法，對(duì)各種投資方案進(jìn)行比較選優(yōu)； o 項(xiàng)目實(shí)施后，不斷地進(jìn)行評(píng)估和控制。9.2 現(xiàn)金流量o 9.2.1 現(xiàn)金流量的概念o 9.2.2 利潤(rùn)與現(xiàn)金流量o 9.2.3 所得稅和折舊對(duì)現(xiàn)金流量的影響o 9.2.4 現(xiàn)金流量計(jì)算實(shí)例9.2.1 現(xiàn)金流量的概念o 所謂現(xiàn)金流量，是指由某一投資項(xiàng)目而產(chǎn)生的預(yù)期將會(huì)收到或付出的現(xiàn)金數(shù)。o 這時(shí)的“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金，它不僅包括各種貨幣資金，而且還包括項(xiàng)目需要投入的企業(yè)現(xiàn)有的非貨幣資源的變現(xiàn)價(jià)值。o 長(zhǎng)期投資決策中的現(xiàn)金凈流量一般由三部分組成：初始現(xiàn)金流量、營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量、終結(jié)現(xiàn)金流量 初始現(xiàn)金流量o 一是固定資產(chǎn)上的原始投資。包括固定資產(chǎn)的買價(jià)或建造成本、運(yùn)

4、輸成本和安裝成本等。 o 二是與固定資產(chǎn)相配套的流動(dòng)資產(chǎn)投資。包括對(duì)現(xiàn)金、材料、在產(chǎn)品等流動(dòng)資產(chǎn)的投資。 o 三是其他投資費(fèi)用。包括與固定資產(chǎn)投資有關(guān)的職工培訓(xùn)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)、談判費(fèi)等。o 四是原有固定資產(chǎn)的變價(jià)收入。這主要是指固定資產(chǎn)更新時(shí)原有固定資產(chǎn)的變賣所得的現(xiàn)金收入 營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量 營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量營(yíng)業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅 稅后凈利折舊 （營(yíng)業(yè)收入-付現(xiàn)成本-折舊） （1-所得稅稅率）折舊 營(yíng)業(yè)收入（1-所得稅稅率） -付現(xiàn)成本（1-所得稅稅率） 折舊所得稅稅率 終結(jié)現(xiàn)金流量 o 一是固定資產(chǎn)的變價(jià)收入。o 二是原墊支在各種流動(dòng)資產(chǎn)上的資金收回等現(xiàn)金流入量。o 三是清理固定資產(chǎn)而發(fā)生的清理費(fèi)

5、用等現(xiàn)金流出量。o 在確定投資方案的相關(guān)現(xiàn)金流量時(shí)，所應(yīng)遵循的最基本原則是：只有增量現(xiàn)金流量才是與項(xiàng)目相關(guān)的現(xiàn)金流量。o 注意以下四個(gè)問題： 1. 區(qū)分相關(guān)成本和沉沒成本 2. 全面考慮機(jī)會(huì)成本 3. 對(duì)公司其他部門的影響 4. 對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資金的影響9.2.2 利潤(rùn)與現(xiàn)金流量利潤(rùn)與現(xiàn)金流量o 利潤(rùn)是按權(quán)責(zé)發(fā)生制確定的，而現(xiàn)金凈流量是根據(jù)收付實(shí)現(xiàn)制確定的，兩者既有聯(lián)系又有區(qū)別。 在投資決策中，研究的重點(diǎn)是現(xiàn)金流量，而把利潤(rùn)的研究放在次要地位，其原因如下：o 第一，在整個(gè)投資有效年限內(nèi)，項(xiàng)目所實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)總額與現(xiàn)金凈流量的總量是相等的，所以，現(xiàn)金凈流量替代利潤(rùn)是可能的。o 第二，會(huì)計(jì)利潤(rùn)的核算是建立在

6、權(quán)責(zé)發(fā)生制的基礎(chǔ)上，因而，利潤(rùn)在各年的分布受折舊方法、存貨的計(jì)價(jià)、費(fèi)用攤銷等成本計(jì)算中人為因素的影響。 o 第三，采用現(xiàn)金流量有利于科學(xué)地體現(xiàn)收付現(xiàn)金發(fā)生時(shí)點(diǎn)的時(shí)間價(jià)值差異；而利潤(rùn)的計(jì)算，是根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制原則計(jì)算的，并不考慮現(xiàn)金收付的時(shí)間。 o 第四，在投資決策分析中，現(xiàn)金流量的狀況比企業(yè)盈虧的狀況更為重要。有利潤(rùn)的年份不一定有多余的現(xiàn)金用于進(jìn)行其他項(xiàng)目的再投資。 9.2.3 所得稅和折舊對(duì)現(xiàn)金流量的影響所得稅和折舊對(duì)現(xiàn)金流量的影響o 1.稅后收入和稅后成本o 2.折舊的抵稅作用o 3.稅后現(xiàn)金流量稅率）（稅前成本稅后成本1稅率）（營(yíng)業(yè)收入稅后收入1稅率折舊額稅負(fù)減少3.稅后現(xiàn)金流量o 根據(jù)現(xiàn)

7、金流量的定義計(jì)算 o 根據(jù)年末營(yíng)業(yè)成果計(jì)算o 根據(jù)所得稅對(duì)收入和折舊的影響計(jì)算 所得稅付現(xiàn)成本營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量稅后凈利折舊稅負(fù)減少稅后成本稅后收入營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量11營(yíng)業(yè)收入（所得稅稅率）付現(xiàn)成本所得稅稅率折舊 所得稅稅率9.2.4 現(xiàn)金流量計(jì)算實(shí)例現(xiàn)金流量計(jì)算實(shí)例o 1.擴(kuò)建項(xiàng)目的現(xiàn)金流量o 2.更新項(xiàng)目的現(xiàn)金流量1.擴(kuò)建項(xiàng)目的現(xiàn)金流量o例例9-2A公司是一家生產(chǎn)小型家用電器的生產(chǎn)廠家，主要生產(chǎn)家用榨汁機(jī)等。目前公司研究開發(fā)出一種多功能便捷式榨汁機(jī)，其銷售市場(chǎng)前景看好。公司就該產(chǎn)品的生產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。有關(guān)預(yù)測(cè)資料如下：該產(chǎn)品的生產(chǎn)設(shè)備購(gòu)置費(fèi)（原始價(jià)值加運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)等）為110000元

8、，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值10000元，按直線法計(jì)提折舊，每年折舊費(fèi)20000元；預(yù)計(jì)5年后不再生產(chǎn)該榨汁機(jī)可將設(shè)備出售，其售價(jià)為30000元。公司現(xiàn)有一處廠房閑置，可以作為榨汁機(jī)的生產(chǎn)用房，該廠房當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格為50000元。預(yù)計(jì)該家用榨汁機(jī)各年的銷售量（臺(tái)）依次為：1000、1600、2400、2000、1200；榨汁機(jī)的銷售價(jià)格，預(yù)計(jì)第一年為每臺(tái)105元，由于通貨膨脹和競(jìng)爭(zhēng)因素，售價(jià)每年將以5%的幅度增長(zhǎng)；榨汁機(jī)的付現(xiàn)成本第一年60元，以后隨著原材料價(jià)格的大幅度上升，單位成本每年將以10%的比率增長(zhǎng)。生產(chǎn)榨汁機(jī)需要墊支的營(yíng)運(yùn)資本，第1年年初投入10500元，以后隨著生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要不斷進(jìn)

9、行調(diào)整，假設(shè)按銷售收入10%估計(jì)營(yíng)運(yùn)資本需要量。公司的所得稅率為25%（計(jì)算結(jié)果取整，四舍五入）。根據(jù)公司的上述資料，我們可以編制表9-2和表9-3。2.更新項(xiàng)目的現(xiàn)金流量o 例例9-3韋杰公司考慮用一臺(tái)新的、效率更高的設(shè)備來代替舊設(shè)備，以減少成本，增加收益。舊設(shè)備原購(gòu)置成本為20000元，使用5年，估計(jì)還可使用5年，已提折舊10000元，假定使用期滿后無殘值，如果現(xiàn)在銷售可得價(jià)款10000元，使用該設(shè)備每年可獲收入25000元，每年的付現(xiàn)成本為15000元。該公司現(xiàn)準(zhǔn)備用一臺(tái)新設(shè)備來代替原有的舊設(shè)備，新設(shè)備的購(gòu)置成本為30000元，估計(jì)可使用5年，期滿有殘值5000元，使用新設(shè)備后，每年收入

10、可達(dá)40000元，每年付現(xiàn)成本為20000元。假設(shè)該公司的資本成本為10%，所得稅率為25%，新、舊設(shè)備均用直線折舊法計(jì)提折舊。試計(jì)算該項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。o 1分別計(jì)算初始投資與折舊的現(xiàn)金流量的差量。 初始投資=30000-10000=20000（元） 年折舊額=5000-2000=3000（元）2利用表9-4來計(jì)算各年?duì)I業(yè)現(xiàn)金流量的差量。3利用表9-5來計(jì)算兩個(gè)方案現(xiàn)金流量的差量。4通過計(jì)算差量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值進(jìn)行決策，詳細(xì)方法見本章第三節(jié)。 9.3 投資評(píng)價(jià)的基本方法投資評(píng)價(jià)的基本方法o 9.3.1 貼現(xiàn)分析法貼現(xiàn)分析法o 9.3.2 非貼現(xiàn)分析法非貼現(xiàn)分析法9.3.1 貼現(xiàn)分析法貼現(xiàn)分析法

11、o 1.凈現(xiàn)值法o 2.現(xiàn)值指數(shù)法o 3.內(nèi)含報(bào)酬率法1.凈現(xiàn)值法o 凈現(xiàn)值（NPV，net present value）是指特定投資方案預(yù)期經(jīng)營(yíng)期及終結(jié)期現(xiàn)金凈流量和投資期初始投資額按預(yù)定貼現(xiàn)率貼現(xiàn)為現(xiàn)值后的差額。o 公式 例92的凈現(xiàn)值o 根據(jù)凈現(xiàn)值的計(jì)算公式，并代入有關(guān)現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)，假定企業(yè)投資要求的必要收益率為15%，則其凈現(xiàn)值為：元6 .2523717050015. 17873215. 17336215. 18198615. 14541715. 1303605432NPV例93的凈現(xiàn)值o 同樣，假設(shè)企業(yè)投資要求的必要收益率也為15%，則該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為：元65.10141200004

12、972. 050003522. 3825020000) 5%,15,/(5000) 5%,15,/(8250FPAPNPV2.現(xiàn)值指數(shù)法o 現(xiàn)值指數(shù)（profitability index）是指特定投資方案預(yù)期經(jīng)營(yíng)期及終結(jié)期現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值與投資期初始投資額的比率。o 獲利指數(shù)（PI）的計(jì)算公式是： 例例9-7利用凈現(xiàn)值法或現(xiàn)值指數(shù)法進(jìn)行資本限量決策o 假設(shè)韋杰公司有五個(gè)可供選擇的項(xiàng)目A、B、C、D、E，其中B和C，D和E是互斥項(xiàng)目，該公司資本的最大限量是200000元。詳細(xì)情況見表9-13。o 如果韋杰公司向想選取獲利指數(shù)最大的項(xiàng)目，那么它將選用A項(xiàng)目，B項(xiàng)目和E；如果該公司按每一項(xiàng)目的凈現(xiàn)

13、值的大小來選取，那么它將首先選用C項(xiàng)目，另外可選擇的只有E項(xiàng)目。o 然而，以上兩種選擇方法都是錯(cuò)誤的，因?yàn)樗鼈冞x擇的都不是能使企業(yè)凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目組合。o 為了選出最優(yōu)的項(xiàng)目組合，必須列出在資本限量?jī)?nèi)的所有可能的項(xiàng)目組合。為此，我們通過表9-14來計(jì)算所有可能的項(xiàng)目組合的加權(quán)平均獲利指數(shù)和凈現(xiàn)值合計(jì)數(shù)。 o 在表9-14中ABD的組合有5000元資金沒有用完，假設(shè)這5000元可投資于有價(jià)證券，獲利指數(shù)為1（以下其他組合也如此）。則ABD組合的加權(quán)平均獲利指數(shù)可按以下方法計(jì)算： o 從表9-14中可以看出，該公司選用A、B、D三個(gè)項(xiàng)目組成的投資組合，凈現(xiàn)值最大，為83750元。3.內(nèi)含報(bào)酬率法o

14、 內(nèi)含報(bào)酬率（IRR，internal rate of return）是使投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。如圖9-1所示的IRR點(diǎn)。 o 內(nèi)含報(bào)酬率（IRR）的計(jì)算公式為：9.3.2 非貼現(xiàn)分析法非貼現(xiàn)分析法o 1.投資回收期法o 2.平均收益率法1.投資回收期法o 回收期（payback period）是根據(jù)預(yù)期現(xiàn)金流量來計(jì)算的收回初始投資額所需的年數(shù)?；厥掌诜ㄊ侵父鶕?jù)收回投資期限的長(zhǎng)短來進(jìn)行投資決策的方法。 o 投資回收期的計(jì)算公式如下： 在原始投資一次性支出，經(jīng)營(yíng)期年現(xiàn)金凈流量相等時(shí)： 如果每年現(xiàn)金流入量不等，則要分段逐步來計(jì)算2.平均收益率法o 平均收益率（ARR，average rate

15、 of return）是年平均凈利潤(rùn)與平均投資額的比率。o 公式 9.4 投資風(fēng)險(xiǎn)分析決策投資風(fēng)險(xiǎn)分析決策o 9.4.1 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法o 9.4.2 肯定當(dāng)量法肯定當(dāng)量法9.4.1 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法o 這種方法的基本思想是對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，采用較高的貼現(xiàn)率去計(jì)算凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。 o 問題的關(guān)鍵是如何根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)程度的大小來確定風(fēng)險(xiǎn)因素的貼現(xiàn)率即風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率。 1.根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率模型來調(diào)整貼現(xiàn)率 2.應(yīng)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定折現(xiàn)率1.根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率模型來調(diào)整貼現(xiàn)率o 根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率模型：o 最后，我們可以根據(jù)每期的期望現(xiàn)金流量，以及風(fēng)險(xiǎn)

16、調(diào)整貼現(xiàn)率計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值：o 例例9-8某公司正打算投資一項(xiàng)目，初始投資額為50000元，項(xiàng)目有效期為3年，項(xiàng)目有效期內(nèi)的現(xiàn)金流量如表9-15，無風(fēng)險(xiǎn)收益率為6%，根據(jù)經(jīng)驗(yàn)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)為0.15。o 第一年的現(xiàn)金流量的期望值和方差分別為：o 第二年的現(xiàn)金流量的期望值和方差分別為：o 第三年的現(xiàn)金流量的期望值和方差分別為：o 根據(jù)公式（9.15）項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為：o 根據(jù)計(jì)算結(jié)果，經(jīng)過風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值小于零，所以項(xiàng)目不可行。2.應(yīng)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定折現(xiàn)率o 由資本資產(chǎn)定價(jià)模型表達(dá)式： o 例例9-9東明電器公司全部利用股權(quán)集資，目前資產(chǎn)總額為1500萬元。該公司股票的貝他系數(shù)為1.3，市場(chǎng)組合的期望收益率為12%，無風(fēng)險(xiǎn)收益率為6%。現(xiàn)公司欲投資一項(xiàng)目，初始投資額為500萬元，該項(xiàng)目的貝他系數(shù)為1.5，試問當(dāng)新項(xiàng)目的期望收益率為13.8 %，當(dāng)新項(xiàng)目的期望收益率為17%時(shí)，新項(xiàng)目是否可行？o 根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，公司在未增加新投資項(xiàng)目前的投資收益率為：o 當(dāng)項(xiàng)目的期望收益率為當(dāng)項(xiàng)目的期望收益