大煉化行業(yè)專題研究報(bào)告

1、大煉化行業(yè)專題研究報(bào)告 大煉化行業(yè)專題爭辯 報(bào)告 PAGE PAGE 10 名目 HYPERLINK l “_TOC_250005“ 一、行業(yè)趨勢：民營煉化集中投產(chǎn)，一體化趨勢繼續(xù)強(qiáng)化3 、行業(yè)趨勢一：國內(nèi)煉油產(chǎn)能增長，民營煉廠繼續(xù)崛起3 、行業(yè)趨勢二：國內(nèi)煉廠構(gòu)造性過剩平均規(guī)模較小4 、行業(yè)趨勢三：國內(nèi)煉廠開工率上升，煉油單噸毛利下降5 、行業(yè)趨勢四：煉化一體化趨勢繼續(xù)強(qiáng)化，化工品產(chǎn)率快速增加6 、行業(yè)進(jìn)展五：6 HYPERLINK l “_TOC_250004“ 二、工程梳理：繼續(xù)關(guān)注國內(nèi)幾大煉化工程8 、恒力石化 2000 萬噸/年煉化一體化工程8 浙石化 4000 萬噸/年煉化一體化工

2、程10 、恒逸文萊 PMB 煉化一期工程12 HYPERLINK l “_TOC_250003“ 三、財(cái)務(wù)剖析：民營煉化高毛利、高杠桿和高 ROE 凸顯13 、煉化力氣比照：浙石化一期工程化工品產(chǎn)率最高13 、高盈利：一體化本錢優(yōu)勢下，民營煉化化工品毛利顯著較高 .14 、高杠桿：對標(biāo)上海石化歷史業(yè)績，民營煉化 ROE 至少為 25% .15 HYPERLINK l “_TOC_250002“ 四、煉化行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤：油價震蕩，化纖走弱17 HYPERLINK l “_TOC_250001“ 五、投資建議：20 HYPERLINK l “_TOC_250000“ 六、 風(fēng)險提示：20 一、行業(yè)趨

3、勢：民營煉化集中投產(chǎn)，一體化趨勢繼續(xù)強(qiáng)化 從 20xx年國家發(fā)改委提出建立中國七大石化產(chǎn)業(yè)基地的規(guī)劃 以來，我國煉化行業(yè)慢慢進(jìn)入投產(chǎn)頂峰期，估量到 2022 年前，我國新增煉化產(chǎn)能將超過 1.5 億噸。2025 年前，隨著恒力石化、舟山石化、盛虹石化 3 個千萬噸級以上民營煉化一體化大工程間續(xù)建成，中國煉廠產(chǎn)能格局將由過去的國有企業(yè)為主慢慢變成將來的國有企業(yè)與民營企業(yè)并行的狀態(tài)。 1.1、行業(yè)趨勢一：國內(nèi)煉油產(chǎn)能增長，民營煉廠繼續(xù)崛起 20xx 年國內(nèi)煉油力氣到達(dá)8.6 億噸/年，較 20xx 年增加 2850 萬噸/年，新增產(chǎn)能均為民企，國內(nèi)日均煉油力氣增至 1590 萬 噸/日。估量 20

4、xx 年國內(nèi)煉油新增產(chǎn)能 2700 萬噸/年至 8.87 億噸/年，新增產(chǎn)能主要來自中科煉化、洛陽石化、大慶石化、泉州石化和地方煉廠，民營煉油力氣估量提升至 2.5 億噸/年，占比升至 28.1%，國內(nèi)千萬噸煉廠數(shù)量增至 32 座，合計(jì)煉油力氣 4.2 億噸/ 年，占比到達(dá) 46.8%。 、行業(yè)趨勢二：國內(nèi)煉廠構(gòu)造性過剩平均規(guī)模較小 整體來看，國內(nèi)煉油力氣過剩加劇，依據(jù)當(dāng)前 85%的開工率， 成品油平均收率 60%計(jì)算，國內(nèi)成品油至少過剩 2.5 億噸/年，減去 可能出口的份額，國內(nèi)煉油力氣至少過剩 1.5 億噸/年。從構(gòu)造上來 講，國內(nèi) 500 萬噸以下規(guī)模的煉廠仍大多數(shù)，國內(nèi)平均煉廠規(guī)模僅

5、 為 424 萬噸，與世界平均 770 萬噸/年的水平仍有差距。從地域來看主要分布在沿海地區(qū)，環(huán)渤海、長江三角洲和珠江三角洲三大產(chǎn)業(yè)集群合計(jì)煉油產(chǎn)能占比到達(dá) 72%。 、行業(yè)趨勢三：國內(nèi)煉廠開工率上升，煉油單噸毛利下降 國內(nèi)煉廠開工率連續(xù) 5 年上漲，20xx 年開工率到達(dá) 75.5% +2.9pct，已經(jīng)快接近世界平均水平，地方煉廠開工率有所下降，主營煉廠開工率繼續(xù)上漲， 20xxH1 受疫情影響，國內(nèi)煉廠開工率負(fù)荷下降 5pct 左右。20xx 年開頭，煉油單噸毛利顯著下滑。19 年受地緣政治影響，原油運(yùn)輸費(fèi)用和價格貼水大增，再加上國內(nèi)產(chǎn)能過剩，19年國內(nèi)煉油單噸毛利下降至134元/噸-6

6、2%，20xxH1受油價暴跌本錢端利好影響，據(jù)金聯(lián)創(chuàng)數(shù)據(jù)監(jiān)測，20xxH1 山東地?zé)捈庸ぶ髁鬟M(jìn)口原油利潤為 219 元/ 噸， 同比增長 169% 。 、行業(yè)趨勢四：煉化一體化趨勢繼續(xù)強(qiáng)化，化工品產(chǎn)率快速增加 隨著國內(nèi)煉油產(chǎn)能過剩和毛利率下降，國內(nèi)煉化一體化轉(zhuǎn)型繼續(xù)推動， 20xx 年國內(nèi)煉廠汽柴煤油收率從 20xx 年的 64%下降至56%，一方面新建成的煉化工程加大了化工品產(chǎn)率，另一方面?zhèn)鹘y(tǒng)煉廠產(chǎn)能改造增加了乙烯等下游產(chǎn)品，第三是煉廠智能化程度提升，生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)節(jié)處于最優(yōu)狀態(tài)，下游化工品產(chǎn)出增多，原油催化、加氫等二次加工力氣增加。 、行業(yè)進(jìn)展五： 民營大煉化工程集中投產(chǎn) 20xx 年是國內(nèi)大

7、煉化工程集中投產(chǎn) 時期。依據(jù)百川資訊數(shù)據(jù)顯示，20xx 年國內(nèi)乙烯產(chǎn)能估量新增 500 萬噸，蒸汽裂解占據(jù)主導(dǎo)地位，恒力石化、中科煉化、遼寧寶來等蒸汽裂解和催化副產(chǎn)傳統(tǒng)路線新增產(chǎn)能430 萬噸/年；延長中煤填平補(bǔ)齊工程、青海大美礦業(yè)和吉林康奈爾煤/甲醇制烯烴路線新增產(chǎn)能 72 萬噸/年，估量到 20xx 年底，我國乙烯產(chǎn)能將到達(dá) 3400 萬噸 /年左右。 20xx 年 PX 估量新增產(chǎn)能 720 萬噸，民營煉化仍是新增產(chǎn)能主力 軍，包括浙石化一期工程新增的 200 萬噸產(chǎn)能、中石化天津芳烴工程 160 萬噸產(chǎn)能等。20xx 年 PTA 擴(kuò)產(chǎn)速度繼續(xù)增大，20xx 年國內(nèi) PTA 開啟新一輪擴(kuò)

8、產(chǎn)周期，產(chǎn)能增速高達(dá) 13%，20xx 年估量新增產(chǎn)能將 1270 萬噸，產(chǎn)能增速擴(kuò)展至 32%，年底 PTA 產(chǎn)能將到達(dá) 6953 萬噸。 二、工程梳理：繼續(xù)關(guān)注國內(nèi)幾大煉化工程 20xx 年上半年隨著國際油價大跌，煉化行業(yè)受損嚴(yán)峻，但是一大批優(yōu)秀的民營大煉化企業(yè)在上半年的油價低點(diǎn)，照舊通過產(chǎn)業(yè)鏈和設(shè)備優(yōu)勢等實(shí)現(xiàn)了盈利，下半年隨著油價在 40 美元/桶的中樞震蕩， 國內(nèi)民營大煉化企業(yè)的盈利力氣將會繼續(xù)突顯優(yōu)勢，我們重點(diǎn)關(guān)注恒力煉化、浙石化和恒逸文萊工程的進(jìn)展。 、恒力石化 2000 萬噸/年煉化一體化工程 1根本狀況：工程啟動于 20xx 年 12 月，20xx 年 12 月完成地下管網(wǎng)和土

9、建工程，20xx 年 7 月設(shè)備安裝全部完成，20xx 年 12 月正式投料開車試運(yùn)營，20xx 年 3 月打通全產(chǎn)業(yè)鏈，順當(dāng) 產(chǎn)出產(chǎn)品，20xx 年 5 月該工程全面投產(chǎn)。該工程原油加工力氣為2000 萬噸/年，芳烴聯(lián)合裝置公稱規(guī)模為 450 萬噸/年，承受全加 氫工藝模式，加氫規(guī)模為 2300 萬噸/年。這是國家核準(zhǔn)的第一個投產(chǎn)的民營煉化一體化工程，同時也是全國七大產(chǎn)業(yè)基地中最早建成的石化工程。 3最新進(jìn)展：20xx 上半年一體化工程奉獻(xiàn)凈利潤 46.2 億元。20xxH1 化工品板塊銷量 731 萬噸，售價同比+4.46%，營收 312 億元；PTA 營收 151 億元，銷量為 437

10、萬噸，但售價下降 37%； 聚酯產(chǎn)品銷量 103 萬噸，售價下降 16%，成品油銷量 161 萬噸， 售價同比下降 7.21%。 20xx 年 7 月公司 150 萬噸/年乙烯工程 轉(zhuǎn)固并商業(yè)運(yùn)營，乙烯工程的全部原材料根本都由上游 2000 萬噸 煉廠供給，乙烯收率 48%國內(nèi)最高，工程全部達(dá)產(chǎn)后，估量年可實(shí)現(xiàn)銷售收入 243 億元，年均凈利潤約43 億元。中游領(lǐng)域，公司PTA-4 號線于今年 5 月份完成投產(chǎn)工作并正式轉(zhuǎn)固實(shí)現(xiàn)商業(yè)運(yùn)營， PTA-5 號線估量下半年正式投產(chǎn)，下半年P(guān)TA 產(chǎn)能將到達(dá) 1160 萬噸。下游聚酯業(yè)務(wù)方面， 20xxH1 順當(dāng)投產(chǎn)一套 10 萬噸陽離子POY 產(chǎn)能和

11、一套 10 萬噸全消光 POY 產(chǎn)能。公司工業(yè)絲產(chǎn)能也將于今年下半年實(shí)現(xiàn)翻倍并擴(kuò)展至年產(chǎn)40 萬噸規(guī)模。下半年估量將投產(chǎn) 60 萬噸的聚酯 DTY、POY 新產(chǎn)能以及 3.3 萬噸的 PBAT 可降解塑料產(chǎn)能，剩余產(chǎn)能建立估量將于明年投放。 浙石化 4000 萬噸/年煉化一體化工程 1根本狀況：工程是由國內(nèi)幾大化工民企共同出資合建，助力打造“原油芳烴 PX、烯烴PTA、MEG聚酯紡絲加彈一體化產(chǎn)業(yè)鏈。工程位于浙江舟山綠色基地，總投資 1731 億 元，工程分兩期建立，一期工程煉油力氣為 2000 萬噸/年，芳烴能 1 1 力為 520 萬噸/年，乙烯力氣為 240 萬噸/年，包括 22 個煉油

12、裝 置和 15 和化工裝置；二期工程煉油力氣為 2000 萬噸/年，乙烯和 芳烴力氣一樣，裝置分別為22 個煉油裝置和12 個化工裝置。 20xx 年 12 月 30 日浙石化一期工程全面投產(chǎn)，二期工程正在建 設(shè)，估量 20xx 年四季度投產(chǎn)。 2工程優(yōu)勢：浙石化一體化工程地處浙江舟山，下游必須求旺盛， 煉化工程中化工品占比到達(dá) 54%，為民營煉化中最高。產(chǎn)品利用效率高，柴油加氫裂化提升重石腦油收率，芳烴總收率高；將輕烴轉(zhuǎn)化為乙烯和相應(yīng)的下游衍生品，提升輕烴價值；通過 C1/C2 裝置回收全廠干氣，通過 C3/C4 分別裝置回收全廠飽和液化氣等。配套設(shè)備方面，該工程配備大功率鍋爐和發(fā)電機(jī)組，電

13、力和蒸汽自給自足。舟山配備有 8 個罐組、40 個 10 萬立方米油罐。估量到 20xx 年， 浙石化工程魚山基地四周將建成 1 個 45 萬噸級和 5 個以上 30 萬噸碼頭。 PAGE PAGE 19 、恒逸文萊 PMB 煉化一期工程 根本狀況：恒逸文萊 PMB 煉化一期工程制定原油加工力氣 800 萬噸/年，150 萬噸 PX、50 萬噸苯的生產(chǎn)力氣，總投資 34.45 億美元。20xx 年 3 月一期工程開建，20xx 年 11 月一期工程全面投產(chǎn)。20xx 年 9 月 15 日公司公布公告擬投建二期工程， 二期工程總投資估算為 136.54 億美元，工程建立期為三年，二期工程主要包括

14、煉油、芳烴、乙烯和聚酯四局部，制定產(chǎn)能 1400 萬噸/年煉油、200 萬噸/年 PX、250 萬噸/年 PTA、100 萬噸/年 PET 和 165 萬噸/年乙烯。 工程優(yōu)勢：恒逸文萊工程的優(yōu)勢主要表達(dá)在地理區(qū)位和稅費(fèi)減免優(yōu)勢。1本工程在文萊地區(qū)享受 11 年免稅期，在符合條件 后并可延長至 21 年，相比于國內(nèi) 13%的增值稅、25%的所得稅， 工程盈利力氣優(yōu)勢顯著；2工程地處東南亞地區(qū)，該地區(qū)常年為我國成品油出口地區(qū)，消費(fèi)市場必須求龐大；3工程位于我國南海南部， 緊靠新加坡和馬來西亞，處于國際原油航道線上，原油進(jìn)口運(yùn)輸本錢優(yōu)勢顯然。 三、財(cái)務(wù)剖析：民營煉化高毛利、高杠桿和高 ROE 凸顯

15、 、煉化力氣比照：浙石化一期工程化工品產(chǎn)率最高 我們重點(diǎn)對國內(nèi)恒力石化、浙石化一體化工程、恒逸文萊工程和上海石化工程。 1從投產(chǎn)時間上看：上海石化 1600 萬噸/年煉油改造工程 20xx 年 12 月就全面投產(chǎn)，恒力 2000 萬噸/年煉化項(xiàng) 目 20xx 年 5 月全面投產(chǎn)，恒逸文萊一期工程 20xx 年 11 月全 面投產(chǎn)，浙石化一期工程 20xx 年 12 月全面投產(chǎn)。 2從一體化程度來看：恒力石化一體化程度最高，整套裝置打通“從一滴油到一根絲的全產(chǎn)業(yè)鏈鏈條，恒逸文萊煉化工程主要集中在上游煉油和石 化領(lǐng)域，產(chǎn)品主要供給下游已有化纖產(chǎn)能。 3從成品油收率來看： 20xx 年全國煉化工程成

16、品油收率平均為 56%，這四個工程中恒逸文萊一期工程最高62%，其次是上海石化工程20xxH1為56%， 恒力石化約為 50%，浙石化一期工程最低為 45%。 、高盈利：一體化本錢優(yōu)勢下，民營煉化化工品毛利顯著較 高 從 20xxH1 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，民營煉化具有：高毛利、高杠桿和 高 ROE 的特點(diǎn)。20xxH1 從制定產(chǎn)能對應(yīng)的營收來看，民營煉廠相比于國有煉廠來看，營收優(yōu)勢并不顯著，但是盈利力氣差異顯然， 上半年三大民營工程都實(shí)現(xiàn)了盈利，但上海石化大幅虧損 17 億元。高毛利：上半年高毛利表達(dá)一體化程度和國內(nèi)煉油價差。在三大民營 煉化中恒力石化盈利力氣最強(qiáng)，主要由于恒力石化一體化程度最高。雖

17、然 20xxH1 恒力石化和浙石化一期工程都實(shí)現(xiàn)了45 億元左右的凈利潤，但是下半年恒力石化大乙烯工程投產(chǎn)將繼續(xù)增加盈利，恒 力石化的全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢在上半年油價大幅波動狀況下，優(yōu)勢慢慢顯現(xiàn)。從細(xì)分成品油和化工品角度來看，成品油：上半年國內(nèi)煉廠成品油都 實(shí)現(xiàn)了 20%-25%的毛利率，但是海外恒逸文萊工程成品油 20xxH1 毛利率僅為 8%，主要由于海外成品油隨市場定價，煉油工程價差顯著低于國內(nèi)市場；化工品：上海石化煉化工程中化工品毛利率為 -0.73%，三大民營煉化工程母公司化工品產(chǎn)品毛利率均在 30%以上， 充分表達(dá)了一體化設(shè)備的本錢優(yōu)勢。 、高杠桿：對標(biāo)上海石化歷史業(yè)績，民營煉化 ROE

18、至少為 25% 高杠桿和高ROE：這三個民營煉化工程的資產(chǎn)負(fù)債率都在70%以上，上海石化的資產(chǎn)負(fù)債率僅為 36%，依據(jù)杜邦公式，對應(yīng)民營 煉化的 ROE 遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于國有煉廠，20xxH1恒力石化、浙石化一期、 恒逸文萊一期的攤薄 ROE 分別為 18.20%、9.99%和 6.55%，攤薄 ROA 分別為 3.96%、2.97%和 1.59%。 參照上海石化歷史盈利，我們估量 20xx 年民營煉化的 ROE 至少可以到達(dá) 25%。回憶歷史，上海石化作為國內(nèi)優(yōu)質(zhì)的國有煉廠，過去 27 年以來平均 ROA 為 5.43%，其中 24 個年度盈利，ROA 均值 7.27%，3 個年度虧損，均值-9.

19、25%。 幾個民營煉化的平均負(fù)債率在 70-80%之間，杠桿比率在 3.3-4.8 倍之間，假設(shè)保守估量，假設(shè)做到上海石化的歷史水平 5.43%，那民營煉化企業(yè) ROE 將至少到達(dá) 18%。再合計(jì)到民營煉化企業(yè)的本錢管控水平要強(qiáng)于國企，我們依據(jù)年均 ROA 取7.5%，當(dāng)前杠桿率下，民營大煉化企業(yè)的 ROE 至少到達(dá) 25%，恒力煉化工程 4.8 倍的杠桿率下，ROE 甚至可以到達(dá) 36%20xxH1 為18.2%。 四、煉化行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤：油價震蕩，化纖走弱 國際原油：5 月份以來隨著必須求恢復(fù)和減產(chǎn)協(xié)議繼續(xù)進(jìn)展，國際原油價格從 10 美元/桶的低點(diǎn)上漲至 6 月的 40 美元/桶左右， 整個

20、 7-8 月份國內(nèi)原油價格處于 40-45 美元/桶之間震蕩，8 月份OPEC+減產(chǎn)配額執(zhí)行率到達(dá)了 106%，進(jìn)入 9 月后市場對原油必須求疲軟的擔(dān)憂導(dǎo)致油價震蕩下跌，OPEC 最新的月報(bào)估量 20xx 年世界石油必須求將會削減 946 萬桶/日，并將 20xx 年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期從-4%下調(diào)至-4.1%。后市看，OPEC+連續(xù)深入減產(chǎn)的可能性不大，國際原油供必須關(guān)系短期寬松難以轉(zhuǎn)變，估量原油價格將在 40 美元/ 桶的中樞震蕩，油價處于相對低位將會利好民營一體化煉化工程。PX、PTA 和MEG：隨著近期油價下跌，PX和PTA 本錢支撐減弱， 下游 PTA 庫存仍處于高位，行業(yè)開工率有限，再加上檢修時間后移 和后續(xù) PTA 產(chǎn)能釋放，PTA 和 PX 價格整體處于震蕩下跌為主。近期乙二醇處于震蕩上行行情，本錢端乙烯價格繼續(xù)上漲本錢支撐， 庫存端受港口庫存大幅降低的利好刺激，必須求端下游聚酯處于高負(fù)荷運(yùn)行狀態(tài)，國內(nèi) MEG 行業(yè)開工率在 60%左右，當(dāng)前 MEG 市場現(xiàn)貨價格在 3820-3920 元/噸左右。 聚酯切片：當(dāng)前聚酯切片價格下行為主，截止 9 月 17 日國內(nèi)聚酯半光切片主流價為 4500 元/噸， 比上周下調(diào) 50 元/噸，7 月聚酯出口量同比仍下跌 70%，利潤方面受油價下跌影響，聚酯產(chǎn)品價格下行壓縮