收益法評估相關(guān)問題的分析

1、收益法評估相關(guān)問題分析本課件中描述的概念和實務(wù)：u 不是評估師唯一使用或考慮的評估概念；u 不是唯一的、單獨的方法；u 不是對所有的評估項目均合適。u 部分分析是BV202內(nèi)容，具有很好的借鑒意義。u 一些做法在某一特定時刻適用于某公司的特定評估方法，可能在其他時或?qū)ζ渌静⒉贿m用。像“大夫”手中的“患者”一樣，評估師手中的每一個評估項目，都是一個“課題”，絕不存在完全一致的評估項目，完全“跟風(fēng)”式的減少審核問題、降低執(zhí)業(yè)風(fēng)險，是不可能的,充其量是借鑒！ 提高執(zhí)業(yè)水平、減少或避免執(zhí)業(yè)風(fēng)險的根本，在于理論、原理的理解與正確運用。本課件內(nèi)容，力圖體現(xiàn)這一思想P1收益法評估中的五個重要概念P2收益

2、法的選擇問題P3收益預(yù)測主體及責任問題P4預(yù)測假設(shè)及其合理性問題P5行業(yè)分析及其與預(yù)測的相關(guān)性問題P6收益期/預(yù)測期的確定P7財務(wù)報表的調(diào)整P8追加資本的確定P9有息負債的扣除P10收益法評估結(jié)果的分析P1：收益法評估中的五個概念一 收益法的作用二 企業(yè)價值評估對象三 收益指標四 企業(yè)價值評估準則的兩個現(xiàn)金流模型五 收益口徑與折現(xiàn)率的口徑一致性一、收益法的作用企業(yè)價值評估傳統(tǒng)的模式及收益法的功能我國企業(yè)價值評估實務(wù)上一直以來慣有的模式，即：以成本加和法為主對企業(yè)整體價值進行評估，采用收益法對成本加和法評估結(jié)果的輔助驗證。n 從2006年起，這種模式?jīng)]徹底打破。代之于三種方法的同時進行n 應(yīng)當清

3、楚:企業(yè)價值評估中的市場法、收益法和成本法，以及由以上三種基本評估方法衍生出來的其他評估方法共同構(gòu)成了資產(chǎn)評估的方法體系。驗證定價資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行）將“收益法”的功能定位于“驗證”2005年企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見將“收益法”的功能定位于“定價”第115條我國社會主義市場經(jīng)濟體制正在建設(shè)過程中，投資機制、價格體系、企業(yè)資產(chǎn)重組、市場環(huán)境等方面正在發(fā)生較大變化，總體上說，企業(yè)未來收益額及其與資產(chǎn)額之間的比例關(guān)系尚不能確定。因此，近期內(nèi)，對整體企業(yè)進行評估時，應(yīng)采用重置成本法（即整體企業(yè)的成本加和法）確定總資產(chǎn)、總負債和凈資產(chǎn)的評估值，同時采用收益現(xiàn)值法分析、驗證重

4、置成本法的評估結(jié)果，幫助判斷是否存在無形資產(chǎn)，并為收益現(xiàn)值法的運用積累數(shù)據(jù)、摸索經(jīng)驗。2006年：國資委274號文第二十三條 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當根據(jù)評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場法和成本法三種資產(chǎn)評估基本方法的適用性，恰當選擇一種或多種資產(chǎn)評估基本方法。財政部91號文件：整體資產(chǎn)評估收益現(xiàn)值法評估驗證說明 2008年：上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法 兩種方法：國務(wù)院國資委274好文/企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見收益法驗證：資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見（試行）/資產(chǎn)評估報告基本內(nèi)容與格式的基本規(guī)定（試行）二、企業(yè)價值評估對象的認識與描述（一）“整體企業(yè)資產(chǎn)評估”

5、傳統(tǒng)理解在我國，明確涉及整體企業(yè)資產(chǎn)評估的相關(guān)規(guī)范文件目前主要是1996年原國家國有資產(chǎn)管理局頒布的資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見（試行）：u 第109條：對“整體企業(yè)資產(chǎn)評估”給出了定義，即“整體企業(yè)資產(chǎn)評估是指對獨立企業(yè)法人單位和其他具有獨立經(jīng)營獲利能力的經(jīng)濟實體全部資產(chǎn)和負債所進行的資產(chǎn)評估。整體評估的范圍為企業(yè)的全部資產(chǎn)和負債”，u 第110條：指出“整體企業(yè)的評估范圍一般為該企業(yè)的全部資產(chǎn)和負債”u 第113條：介紹整體企業(yè)評估的重置成本法時，指出“整體企業(yè)的重置成本法是指分別求出企業(yè)各項資產(chǎn)的評估值并累加求和，再扣減負債評估值，得出整體企業(yè)資產(chǎn)評估值的一種方法，整體企業(yè)評估的重置成本法也被稱

6、為成本加和法”。 從企業(yè)價值評估的角度理解，通過資產(chǎn)扣減負債來得到整體企業(yè)資產(chǎn)評估值，這一評估值應(yīng)該是股東全部權(quán)益價值的概念。然而，上述定義和相關(guān)說明中并沒有進一步對企業(yè)整體價值和股東全部權(quán)益價值進行區(qū)分，從專業(yè)的角度來看，確切的評估對象依然是含糊不清的。 （二）與國際趨同化的認識與描述企業(yè)價值評估，是指注冊資產(chǎn)評估師對評估基準日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。 企業(yè)評估是一種整體性評估，含三種對象即：p 企業(yè)整體價值p 股東全部權(quán)益價值p 股東部分權(quán)益價值（傳統(tǒng)意義上的收益法驗證，實際上是股東全部權(quán)益價值的評估）。（三）評估、評

7、估對象的基本描述企業(yè)價值評估準則企業(yè)整體價值股東全部權(quán)益價值部分權(quán)益價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)對全部資產(chǎn)和負債所進行的資產(chǎn)評估。整體評估的范圍為企業(yè)的全部資產(chǎn)和負債”（四）整體資產(chǎn)評估對象圖解股東全部權(quán)益價值（ABF）（CD）E，企業(yè)整體價值（ABF）C（AC）BFDE， 即股東全部權(quán)益價值和付息債務(wù)的價值之和。 p 收益法評估中，收益額選擇的正確與否，直接決定收益法所產(chǎn)生結(jié)論的科學(xué)性。p 收益額的概念是廣義的，有經(jīng)濟收益與會計收益之分。（一）經(jīng)濟收益與會計收益1、經(jīng)濟收益u 經(jīng)濟收益是一個經(jīng)濟學(xué)的概念。在經(jīng)濟學(xué)中占主導(dǎo)地位的經(jīng)濟收益是指他在保持

8、期末與期初同樣富有的情況下，可能消費的最大金額，包括了已實現(xiàn)的收益和未實現(xiàn)的收益。u 經(jīng)濟收益是指一個企業(yè)要真正盈利，其利潤不僅要彌補企業(yè)的經(jīng)營成本，還要彌補其資本成本。u 一個企業(yè)的經(jīng)濟收益的定義是“在期末和期初擁有等量資產(chǎn)的情況下，可以給股東分出的最大金額”。u 經(jīng)濟收益=預(yù)期未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值-凈投資的現(xiàn)值u 經(jīng)濟收益比會計收益更接近真實收益，更能反映客觀實際；經(jīng)濟收益與經(jīng)濟學(xué)概念一致，容易被管理人員和投資者理解。u 企業(yè)的未來現(xiàn)金流量的數(shù)量和時間的確定，折現(xiàn)率的確定都是困難問題，不容易很準確，因此，在實務(wù)中，經(jīng)濟收益的計量是不精確的，并且是不易驗證的。收益的產(chǎn)生、發(fā)展有其深厚的歷史淵源。

9、早在1776年，亞當斯密在其著名的國富論中最早提出收益的概念，將收益定義為“財富的增加”、“那部分不侵蝕資本（包括固定資本和流動資本）的可予消費的數(shù)額”。此后，許多經(jīng)濟學(xué)家進一步完善了收益的概念。20世紀初美國著名經(jīng)濟學(xué)家歐文費雪第一次提出了真實收益的概念，指出收益是補償資本之后的一種增量，即經(jīng)濟財富的增加。1946年，約翰?？怂乖谄鋬r值與資本一書中明確指出收益是指在保持期末和期初同樣富有的情況下，可能消費的最大金額。這種表述引入了資本保全的概念，即期末資本維持在期初水準的基礎(chǔ)上才能確定收益。收益是期末與期初資本效用比較的差額，如果存在正的收益，則是指在保持原始投入資本完整、維持原始資本價值的

10、前提下，超出原始投入的部分。希克斯對收益的結(jié)論概括了經(jīng)濟學(xué)家的經(jīng)濟收益觀。2、會計收益會計收益是指會計學(xué)上的收益概念。它是指企業(yè)已實現(xiàn)收入和相應(yīng)費用之間的差額。會計收益以“三位一體”的歷史成本原則、實現(xiàn)配比原則和謹慎原則為依據(jù)，按照權(quán)責發(fā)生制、收入與成本費用相配比原理，運用專門方法，核算企業(yè)在會計期間實際經(jīng)濟交易的結(jié)果。它具有六個特征：（1）以實際發(fā)生的交易為基礎(chǔ)，不確認資產(chǎn)、負債市價的變化或預(yù)期的價值變化；（2）建立在會計分期的假設(shè)之上。早期的會計收益基于收付實現(xiàn)制，現(xiàn)代的會計收益基于權(quán)責發(fā)生制；（3）以歷史成本為基礎(chǔ)；（4）遵循收益確定的實現(xiàn)原則和穩(wěn)健原則；（5）有賴于期間收入和費用的合理

11、配比。經(jīng)濟收益與會計收益的差異主要體現(xiàn)在確認和計量方面，具體歸結(jié)為以下四個方面：1、收益確認的時點不同。經(jīng)濟收益要求在資產(chǎn)價值發(fā)生變動時確認，而不要求等到取得現(xiàn)金或現(xiàn)金要求權(quán)時確認。會計收益則只有當價值變化在某項交易中確實發(fā)生時才加以確認。因此會計收益將收益確認時點推遲到有更實質(zhì)性的證據(jù)證明收益已經(jīng)實現(xiàn)之時，結(jié)果導(dǎo)致會計收益只確認和計量已實現(xiàn)的收益。2、收益確定的方法不同。經(jīng)濟收益把所有資產(chǎn)看作是未來可望帶給企業(yè)的經(jīng)濟利益，期初、期末凈資產(chǎn)差異代表了收益，因此，收益確定的主要問題在于會計期初與期末預(yù)計未來經(jīng)濟利益的資本化價值的對比，體現(xiàn)的是以現(xiàn)行價值或公允價值為基礎(chǔ)的“資產(chǎn)負債觀”。會計收益則

12、強調(diào)已實現(xiàn)收入與相關(guān)的歷史成本相配比，其差額代表收益，體現(xiàn)的是以歷史成本原則和實現(xiàn)原則為基礎(chǔ)的“收入費用觀”。3、資本保持的概念不同。經(jīng)濟收益依據(jù)的是實物資本保持概念，收益的前提是在期末和期初保持一樣的狀況。而會計收益依據(jù)的是財務(wù)資本保持概念，收益是現(xiàn)行收入扣除所費歷史成本的財務(wù)資本所得。4、計量的可靠程度不同。經(jīng)濟收益是面向未來的，基于對現(xiàn)在尚未發(fā)生但將來可能發(fā)生的交易的估計，因此是主觀的、易變的。而會計收益是面向過去的，建立在過去實際已經(jīng)發(fā)生的交易基礎(chǔ)之上，主要采用歷史成本計量，確保了其客觀性和可檢驗性的特點。會計收益曾構(gòu)成一個像20世紀初牛頓定律一樣完善無缺，封閉的、自我證明的體系。但很

13、快受到?jīng)_擊，首先面臨的是通貨膨脹的沖擊。盡管各國可以采取各種措施解決通貨膨脹問題，但通貨膨脹的陰影一直縈繞在財務(wù)會計上，會計界必須找到解決這一難題的良方。而且，衍生金融工具的興起、無形資產(chǎn)的增加等等，也促使人們不得不重新審視會計收益。同時，受制于現(xiàn)行會計原則的會計計量是“觀念收益”，一定程度上偏離了“真實收益”。經(jīng)濟收益力圖計量實際收益而非名義收益，是以現(xiàn)行價值或公允價值為基礎(chǔ)的。（二）凈利潤和現(xiàn)金流區(qū)別凈利潤現(xiàn)金流量定義差異企業(yè)一定時期實現(xiàn)的用貨幣表現(xiàn)的最終財務(wù)成果是企業(yè)現(xiàn)金的實際進出。表明企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)績和獲利能力。以權(quán)責發(fā)生制為基礎(chǔ)分期確認，依據(jù)于費用同收入的配比和因果關(guān)系而形成的數(shù)量邏

14、輯關(guān)系：在企業(yè)的整個存續(xù)期間內(nèi)，其凈利潤與現(xiàn)金流量在數(shù)額上是相同的，但在某一會計期間，金額上則會有差別。1凈資本性支出。資本性支出在付款時是一種現(xiàn)金流出，但以后以折舊形式在其估計的使用年限內(nèi)作為利潤的沖銷。因此，在任何一個會計時期，如果資本支出超過折舊，超過數(shù)額就是現(xiàn)金流量低于凈利潤的數(shù)額；反之則相反。2存貨的周轉(zhuǎn)。存貨的增加，在購入付款時是一種現(xiàn)金流出，只有以后在售出而取得凈利潤時才能沖銷。因此，在一個會計時期，如果庫存增加，現(xiàn)金流量就低于凈利潤，其所低的金額就是這一增加額；當然，如果庫存或在制品減少，則正好相反應(yīng)收、應(yīng)付款的存在。應(yīng)收賬款反映的賒銷收入和應(yīng)付賬款相對應(yīng)的賒購支出在開出發(fā)票階

15、段就以利潤計算，只有在以后用現(xiàn)金結(jié)算時才是現(xiàn)金流量的增減。因此，如果在一個會計時期應(yīng)收款增加，現(xiàn)金流量就會低于凈利潤，而如果應(yīng)付款增加，現(xiàn)金流量就高于凈利潤；反之，情況就相反。其他額外資金的流動。有額外資金進入企業(yè)，或企業(yè)償還借款，這些都是現(xiàn)金流量，但只對資產(chǎn)負債表有某些影響，對凈利潤并無影響。 聯(lián)系主要體現(xiàn)在：1、凈利潤是預(yù)計未來現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)。（評估實務(wù)中以“利潤”為起點的現(xiàn)金流模型的理論基礎(chǔ)）未來現(xiàn)金流量的估計是通過現(xiàn)金預(yù)算的編制進行的。其中凈損益調(diào)整法是現(xiàn)金預(yù)算編制的重要方法之一，它是以預(yù)計損益表中按權(quán)責發(fā)生制原則確定的凈利潤作為現(xiàn)金編制的出發(fā)點，通過逐筆調(diào)整處理各項影響損益和現(xiàn)金余額

16、的會計事項，把本期凈利潤調(diào)整為凈現(xiàn)金流量的方法。2、現(xiàn)金流量與凈利潤的差異，可揭示凈利潤品質(zhì)的好壞。所謂利潤品質(zhì)，是指對企業(yè)凈利潤與現(xiàn)金流量之間的差異程度予以反映的一個概念。一般而言，凈利潤與現(xiàn)金流量之間的伴隨關(guān)系越強，表明企業(yè)的凈利潤品質(zhì)越好；即凈利潤與現(xiàn)金流量之間的差異（數(shù)量上、時間分布）越小，說明凈利潤的收現(xiàn)能力越強。利潤品質(zhì)越好，企業(yè)的資產(chǎn)流動性和財務(wù)適應(yīng)性就越強。（三）EBITDA/EBIT/權(quán)益現(xiàn)金流 EBITDA：是Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization的縮寫，稅息折舊及攤銷前利潤。EBITDA

17、=凈利潤+所得稅+固定資產(chǎn)折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長期待攤費用攤銷+償付利息所支付的現(xiàn)金。EBITDA的使用，最先由玩杠桿收購的那些投資銀行家們推廣。他們認為：EBITDA剔除了容易混淆公司實際表現(xiàn)的那些經(jīng)營費用，因此能夠清楚的反映出公司真實的經(jīng)營狀況。原因是：u 利息：會受公司管理層融資決策影響很大，所以在EBITDA中被排除在外。u 稅收：在很大程度上取決于公司之前幾年的損益情況，而這種變化會歪曲當前的凈利潤。u 折舊費用和攤銷費用：帶有企業(yè)專斷色彩（例如使用年限、殘值和各種折舊方法，它們的設(shè)定都會帶有個人色彩） 優(yōu)點：通過去除利息、稅收、折舊費用、攤銷費用得到的EBITDA：1. 使投資者能

18、更為容易地比較各個公司的財務(wù)健康狀況，擁有不同資本結(jié)構(gòu)、稅率和折舊政策的公司可以在EBITDA的統(tǒng)一口徑下對比盈利能力。2. EBITDA還能告訴投資者某家新公司或者重組過的公司在支付利息、稅單之前究竟可以獲利多少。 3. EBITDA比利潤顯示更多的利潤，它已經(jīng)成為了資本密集型行業(yè)、高財務(wù)杠桿公司在計算利潤時的一種選擇。公司可以通過吹捧EBITDA數(shù)據(jù)，把投資者在高額債務(wù)和巨大費用上面的注意力引開，從而粉飾出一張誘人的財務(wù)藍圖。20世紀80年代，伴隨著杠桿收購的浪潮，EBITDA第一次被資本市場上的投資者們廣泛使用。但當時投資者更多的將它視為評價一個公司償債能力的指標。隨著時間的推移，EBI

19、TDA開始被實業(yè)界廣泛接受，因為它非常適合用來評價一些前期資本支出巨大，而且需要在一個很長的期間內(nèi)對前期投入進行攤銷的行業(yè)，比如核電行業(yè)、酒店業(yè)、物業(yè)出租業(yè)等。如今，越來越多的上市公司、分析師和市場評論家們推薦投資者使用EBITDA進行分析。EBIT ：EBIT，全稱Earnings Before Interest and Tax，即息稅前利潤，從字面意思可知是扣除利息、所得稅之前的利潤。關(guān)系： EBIT=凈利潤+所得稅+利息。 EBITDA=EBIT+折舊+攤銷。 EBIT主要用來衡量企業(yè)主營業(yè)務(wù)的盈利能力，EBITDA則主要用于衡量企業(yè)主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力。優(yōu)點：（1）EBIT通過剔除

20、所得稅和利息，可以使投資者評價項目時不用考慮項目適用的所得稅率和融資成本，這樣方便投資者將項目放在不同的資本結(jié)構(gòu)中進行考察。（2）同一行業(yè)中的不同企業(yè)之間，無論所在地的所得稅率有多大差異，或是資本結(jié)構(gòu)有多大的差異，都能夠用EBIT更為準確的比較盈利能力。舉例：收益計量 總收入 $23,000扣除 銷售成本 (15,000)等于 毛利 $8,000扣除 經(jīng)營性費用 (4,500)等于 EBITDA $3,500扣除 折舊和攤銷 (2,000)等于 EBIT $1,500扣除 利息費用 (300)等于 稅前收入 $1,200扣除 所得稅 (480)等于 凈收入 $720 凈收入 $720加 非現(xiàn)金

21、項目（如折舊和攤銷） 2,000等于 股權(quán)總現(xiàn)金流量 $2,720扣除 營運資本增加 (800)扣除 資本支出 (1,000)加 負債本金增加 150等于 股權(quán)凈現(xiàn)金流 $1,070四、收益口徑與折現(xiàn)率口徑一致性問題1、評估規(guī)范資產(chǎn)評估準則企業(yè)價值評估：第三十二條 注冊資產(chǎn)評估師可以選擇收益法的其他具體方法進行企業(yè)價值評估。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當根據(jù)被評估企業(yè)的具體情況選擇恰當?shù)念A(yù)期收益口徑，并確信折現(xiàn)率與預(yù)期收益的口徑保持一致。2、折現(xiàn)率與收益的對應(yīng)收益額 折現(xiàn)率內(nèi)涵 利潤總額 資產(chǎn)利潤率 息稅前利潤 投資報酬率 凈利潤 凈資產(chǎn)收益率 凈利潤 資產(chǎn)凈利率 息前凈利潤 加權(quán)平均資本成本股權(quán)自由現(xiàn)金

22、流 凈資產(chǎn)投資回收率企業(yè)自由現(xiàn)金流 加權(quán)平均投資回收率這些概念清晰了，自然什么指標可以作為折現(xiàn)率的參數(shù)，什么不能做，就一幕了然了。如：行業(yè)投資收益率水平，實際上對應(yīng)的是息稅前的利潤3、折現(xiàn)率與現(xiàn)金流口徑的對應(yīng)關(guān)系由于收益的類型不同，形成： 現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型：現(xiàn)金流作為收益指標 股權(quán)自由現(xiàn)金流權(quán)益價值 企業(yè)自由現(xiàn)金流企業(yè)價值 利潤貼現(xiàn)模型：利潤作為收益指標 紅利貼現(xiàn)模型：紅利作為收益指標自由現(xiàn)金流量(Free Cash Flow)是指公司經(jīng)營活動的現(xiàn)金流入減去公司所有的支出，包括經(jīng)營成本開支、資本性支出增量、營運資本的增量、利息、稅收支出等所形成的凈現(xiàn)金流量，這種凈現(xiàn)金流量是可以被投資者(即收購方

23、)自由支配的資金?！白杂涩F(xiàn)金流量”在資本市場被認為是收購公司股東所能獲得的真正利益。股權(quán)vs.投入資本現(xiàn)金流計量A. 收益計量可以分為兩類：1經(jīng)適當折現(xiàn)或資本化后的計量方法生成股東股權(quán)價值。a. 股東股權(quán)價值是目標公司股權(quán)融資的價值，通常包括普通股和優(yōu)先股。b. 它所代表的目標公司的價值只面向該公司的股權(quán)股東。2. 經(jīng)適當折現(xiàn)或資本化后的計量方法生成投入資本價值。a. 投入資本價值是目標公司的全部融資，包括股權(quán)和債權(quán)。b. 它所代表的目標公司的價值面向該公司的所有股東，在公司投入股權(quán)的投資者，以及向公司提供債務(wù)資本的債權(quán)人。自由現(xiàn)金流量分為企業(yè)自由現(xiàn)金流量和股權(quán)自由現(xiàn)金流量：企業(yè)自由現(xiàn)金流量息

24、稅前利潤（1稅率） 折舊 資本性支出 追加營運資本股權(quán)自由現(xiàn)金流量則是企業(yè)支付所有營運費用、再投資支出、所得稅和凈債務(wù)支付（即利息、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額）后可分配給企業(yè)股東的剩余現(xiàn)金流量： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量 凈利潤 折舊 資本性支出 營運資本追加額 債務(wù)本金償還 新發(fā)行債務(wù)對應(yīng)權(quán)益現(xiàn)金流的折現(xiàn)率資本資產(chǎn)定價模型(CAMP)式中 r -權(quán)益資本報酬率 Rf -無風(fēng)險報酬率 Rm -市場報酬率 -市場風(fēng)險系數(shù)對應(yīng)企業(yè)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)率資本加權(quán)平均成本（WACC）式中 r -資本加權(quán)平均報酬率 r1 -權(quán)益資本報酬率 w1 -權(quán)益資本比率 r2 -付息債務(wù)成本 w2 -付息債務(wù)資本比率P2：收

25、益法的選擇問題資產(chǎn)評估準則企業(yè)價值評估第二十三條：企業(yè)價值評估中的收益法，是指將預(yù)期收益資本化或者折現(xiàn)，確定評估對象價值的評估方法。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當結(jié)合企業(yè)的歷史經(jīng)營情況、未來收益可預(yù)測情況、所獲取評估資料的充分性，恰當考慮收益法的適用性。本準則提出三個需要考慮的因素，即：u 企業(yè)的歷史經(jīng)營情況u 未來收益可預(yù)測情況u 所獲取評估資料的充分性，企業(yè)的歷史經(jīng)營情況：企業(yè)虧損，怎么辦未來收益可預(yù)測情況：收益不確定性較大，咋么辦？本準則提出三個需要考慮的因素，即企業(yè)的歷史經(jīng)營情況、未來收益可預(yù)測情況、所獲取評估資料的充分性，也是基于對上述三個重要參數(shù)能否合理確定提出的。首先，是企業(yè)的歷史經(jīng)營情況。

26、p 企業(yè)歷史經(jīng)營情況，往往是投資者判斷企業(yè)未來預(yù)期收益的最直觀的基礎(chǔ)，也是預(yù)測企業(yè)未來盈利能力的重要參考p 基于一個沒有歷史經(jīng)營記錄的企業(yè)或一個歷史經(jīng)營虧損（非會計虧損）的收益預(yù)測，容易給人造成“一切未來收益皆為空想”的錯覺。p 因此，不能說企業(yè)歷史經(jīng)營狀況完全決定企業(yè)未來經(jīng)營狀況，但也更不能說企業(yè)未來收益的判斷與歷史無關(guān)。（一）會計虧損（或報表虧損）誤區(qū)l 在評估實踐中，當注冊資產(chǎn)評估師遇到“會計虧損”或“企業(yè)報表虧損”時，往往簡單做出收益法不適用的結(jié)論，而采用成本法對企業(yè)整體價值進行評估。l 通過上述分析，收益法著眼于“現(xiàn)金流”，而現(xiàn)金流與凈利潤并不是一個概念，數(shù)字也不一定等同。l 因此，

27、對于凈利潤與現(xiàn)金流量的差異，是評估實踐中特別注意的問題，這往往是評估作出虧損錯誤判斷的根源，因為在會計虧損的情況下，現(xiàn)金流量仍有可能是正的。只要企業(yè)未來年度的凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)后為正，就可能適用持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)前提并適用收益法。A公司的5年預(yù)測損益表20072008200920102011銷售收入5,0006,0007,0008,0008,500減：產(chǎn)品銷售成本(4,000)(4,800)(5,400)(6,100)(6,500)銷售及管理費用(1,200)(1,300)(1,350)(1,450)(1,500)財務(wù)費用(100)(100)(80)(80)(80)稅前利潤(300)(200)1703

28、70420減：企業(yè)所得稅-(56)(122)(139)凈利潤(300)(200)114248281上表說明A公司在預(yù)測期間內(nèi)有兩年出現(xiàn)了賬面虧損，即會計利潤為負數(shù)。在該種情況下，是否因為被評估企業(yè)某些年度出現(xiàn)虧損就認為收益法不能適用呢？其實不然，請見下表分析：A公司的5年自由現(xiàn)金流量預(yù)測20052006200720082009凈利潤(300)(200)114248281加：折舊和攤銷550600620610580減：凈營運資本變動150100(100)40(200)減：資本性支出(300)(350)(350)(600)(450)加：利息費用X(1所得稅稅率)100100545454企業(yè)自由現(xiàn)金

29、流量200250338352265從上表可以看出，通過進一步分析企業(yè)的盈利能力和現(xiàn)金流量，我們發(fā)現(xiàn)A公司的自由現(xiàn)金流量指標為正。因此，A公司可以運用收益法進行評估。二）除此外，還要具體分析所謂“虧損”是暫時性的、周期性的、還是長期戰(zhàn)略性或者經(jīng)營性問題，還要考慮因付息債務(wù)過多而導(dǎo)致虧損的情況。u 對于暫時性虧損，對待估公司而言，如是非經(jīng)常性損益導(dǎo)致的虧損（如雇員罷工、巨額產(chǎn)品退貨、不利于公司的重大訴訟判決等），可能只是一次性的而不會影響未來盈利的預(yù)測；對所在行業(yè)而言，如是產(chǎn)品價格的下跌、所需原材料的價格上漲。這種情況下，我們預(yù)期隨著問題的化解，它們的盈利會很快而非緩慢的恢復(fù)。評估可以考慮估計出并

30、扣除這些成本的影響后的盈利，作為預(yù)測收益。u 而對于長期性或者經(jīng)營者的問題虧損，一些是因為以往的戰(zhàn)略抉擇，一些是因為經(jīng)營的無效率，一些純屬于融資性的問題。這種情形“扭虧為盈”需要企業(yè)經(jīng)營決策、甚至企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進行重大調(diào)整，應(yīng)當十分謹慎，評估實踐應(yīng)視不同的評估目的，不同的價值類型等評估項目的具體情況，進行判斷。u 對于周期性行業(yè)來說，一個公司的虧損可能并非因其經(jīng)營方式引起，而是由企業(yè)所處的生命周期的階段引起。如處在首先要對基礎(chǔ)設(shè)施進行巨額投資的企業(yè)，前階段企業(yè)經(jīng)營虧損必然的，一旦完成投資企業(yè)就能產(chǎn)生收益，盈利也將轉(zhuǎn)而為正；如處在企業(yè)初建期的研發(fā)支出，會導(dǎo)致虧損，但一旦研發(fā)成果應(yīng)用到經(jīng)營，就能產(chǎn)生

31、收益，盈利也將轉(zhuǎn)而為正，等等。三、未來收益可預(yù)測性收益不確定時的考慮收益法：是“以利求本”的思路。是通過估算被評估資產(chǎn)的未來預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評估資產(chǎn)價值的一種資產(chǎn)評估方法。從資產(chǎn)購買者的角度出發(fā)，購買一項資產(chǎn)所付的代價不應(yīng)高于該項資產(chǎn)或具有相似風(fēng)險因素的同類資產(chǎn)未來收益的現(xiàn)值。收益現(xiàn)值法通常是在繼續(xù)使用假設(shè)前提下運用的，應(yīng)用收益現(xiàn)值法評估資產(chǎn)必需具備以下條件： 1)被評估對象必須是經(jīng)營性資產(chǎn)，而且具有持續(xù)獲利的能力； 2)被評估資產(chǎn)是能夠而且必須用貨幣衡量其未來收益的單項資產(chǎn)或整體資產(chǎn)3)產(chǎn)權(quán)所有者所承擔的未來經(jīng)營風(fēng)險也必須能用貨幣加以衡量。 只有同時滿足上述條件，才能運用收益

32、現(xiàn)值法對資產(chǎn)進行評 實務(wù)中的考慮：1、是否通過“放長預(yù)測期”的方法？2、是否通過“增大風(fēng)險報酬”的方法；3、是否通過“謹慎增長率”的方法？4、綜合上述方法？5、“休克做法”不具收益法條件四、收益模型選擇（一般考慮）權(quán)益權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型p 理論上，無論用企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)，還是用權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)，只要現(xiàn)金流的內(nèi)容和折現(xiàn)率的性質(zhì)相對應(yīng)，二者之間的差額恰好是負債的價值。 p 權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，直觀上看似簡單，其實除了對于金融機構(gòu)評估外，沒有企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型簡單易用。企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型既可應(yīng)用于整個企業(yè)的價值評估，也可應(yīng)用于業(yè)務(wù)部門的價值評估，尤其是對于多種業(yè)務(wù)經(jīng)營的企業(yè)。p 負債

33、，在各業(yè)務(wù)單元之間一般并沒有明確的劃分，如果使用權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)模型計算業(yè)務(wù)單元的價值，則需要把債務(wù)和利息分攤到各個業(yè)務(wù)單元，不僅增加了工作量，而且據(jù)以了解價值創(chuàng)造源泉的信息也將減少。而使用企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型則可以避免債務(wù)計算的麻煩。 對于某一特定企業(yè)而言，在選擇一種收入流進行折現(xiàn)或資本化時還需考慮的因素，包括：1. 該企業(yè)的性質(zhì)和規(guī)模 a. 資本密集型的企業(yè)折舊費用也高，因此通常使用凈現(xiàn)金流進行價值評估。 b. 對于高增長性公司而言，凈收入和凈現(xiàn)金流量會表現(xiàn)出不同的發(fā)展態(tài)勢，此時應(yīng)當更多地關(guān)注凈現(xiàn)金流量。 c. 當凈收入和凈現(xiàn)金流量相同時，可以使用凈收入或者稅前收入。 (1) 服務(wù)性行業(yè) (2

34、) 小型企業(yè)2. 企業(yè)的資本結(jié)構(gòu) a. 當目標公司的資本結(jié)構(gòu)對于整個行業(yè)而言是非典型的，投入資本口徑更為可取，因為它便于分析家區(qū)別經(jīng)營和融資帶給價值的影響。 b. 典型性資本結(jié)構(gòu)更便于股權(quán)口徑的使用。3. 評估的目的是 a. 為了兼并，凈現(xiàn)金流量是最為普遍的選擇。 b. 在一些司法評估中，凈現(xiàn)金流量做解釋說明時被認為太過復(fù)雜。4. 可獲得信息的程度和質(zhì)量5. 被評估的某一權(quán)益 a. 多數(shù)股權(quán)或控制權(quán)權(quán)益此時投入資本口徑更為適用，因為它便于資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，從而反映出行業(yè)規(guī)范。 b. 小股東權(quán)益此時股權(quán)口徑更為適用，因為少數(shù)股東不得不接受現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和分配政策。 P3：收益預(yù)測主體及責任預(yù)測,不

35、單純是專業(yè)操作問題，在很大程度講，是執(zhí)業(yè)責任界定問題，或執(zhí)業(yè)風(fēng)險問題。三種觀點： u 收益額的預(yù)測應(yīng)由注冊資產(chǎn)評估師完成； u 收益額的預(yù)測應(yīng)由企業(yè)管理層完成； u 收益額的預(yù)測由企業(yè)管理層進行，注冊資產(chǎn)評估師通過相關(guān)分析、判斷和驗證，以確信預(yù)測的合理性。三種觀點分歧的焦點在于，企業(yè)價值評估中收益額預(yù)測的責任究竟由誰來承擔。 業(yè)外認為：收益額預(yù)測的責任應(yīng)由注冊資產(chǎn)評估師承擔。 首先，科學(xué)預(yù)測是保證評估結(jié)論科學(xué)有效的基礎(chǔ)，將預(yù)測的工作和責任轉(zhuǎn)嫁給企業(yè)管理層，是工作職責和義務(wù)的缺失； 其次，企業(yè)管理層預(yù)測所考慮的因素、出發(fā)點與評估時收益預(yù)測不同，這就是企業(yè)管理層只能預(yù)測短期收益，而評估師可以預(yù)測未

36、來較長時期收益的區(qū)別。企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見預(yù)測由企業(yè)進行，評估師調(diào)整（確信合理性）第二十七條 注冊資產(chǎn)評估師運用收益法進行企業(yè)價值評估，應(yīng)當從委托方或相關(guān)當事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，并進行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性 企業(yè)價值準則預(yù)測資料由提供，與評估師共同形成預(yù)測第二十七條 注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當充分分析被評估企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況、歷史業(yè)績、發(fā)展前景，考慮宏觀和區(qū)域經(jīng)濟因素、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景對企業(yè)價值的影響，對委托方或者相關(guān)當事方提供的企業(yè)未來收益預(yù)測進行必要的分析、判斷和調(diào)整，在考慮未來各種可能性及其影響的基礎(chǔ)上合理確定評估假設(shè)，形成未來收益預(yù)測

37、。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當關(guān)注未來收益預(yù)測中主營業(yè)務(wù)收入、毛利率、營運資金、資本性支出等主要參數(shù)與評估假設(shè)的一致性。 預(yù)測趨勢與實際差異時，分析原因及合理性，并披露企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見應(yīng)當從委托方或相關(guān)當事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測”預(yù)測是企業(yè)做的，并提供給評估師。而評估師做什么呢? 進行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性。即：評估是對企業(yè)提供的預(yù)測合理性進行確認。這與注冊會計師關(guān)于盈利預(yù)測執(zhí)業(yè)責任很類似。從委托方或相關(guān)當事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，進行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性。一、借用會計師的做法（類似于會計師的盈利預(yù)測審核的做法

38、，可能更存在執(zhí)業(yè)風(fēng)險）有實質(zhì)性區(qū)別1、獨立審計實務(wù)公告第4號盈利預(yù)測審核p 合并編制并充分披露盈利預(yù)測是被審核單位的責任。p 出具盈利預(yù)測審核報告并保證其合法性、合理性，是注冊會計師的審核責任；p 注冊會計師應(yīng)對盈利預(yù)測審核報告的真實性、合法性負責；p 注冊會計師應(yīng)對盈利預(yù)測的審核并非確認其預(yù)測結(jié)果未來可以實現(xiàn)。p 注冊會計師的審核責任履行不當可能導(dǎo)致法律責任。盈利預(yù)測與未來實際結(jié)果出現(xiàn)偏差，無論在理論上還是在實際上，都是難以避免的。但是如果這種偏差是由于盈利預(yù)測本身存在的問題，而注冊會計師在審核工作中又未能盡職盡責，使盈利預(yù)測信息的使用者決策錯誤而遭受了損失，那么注冊會計師的審核責任就有可能

39、上升為法律責任。例如上市公司對外發(fā)布了依據(jù)其當時條件根本不可能實現(xiàn)的盈利預(yù)測，而注冊會計師卻視而不見，仍然出具了無保留意見的審核報告。在這種情況下，注冊會計師無疑應(yīng)該受到社會公眾的指責。更為嚴重的是，根據(jù)盈利預(yù)測做出投資決策而發(fā)生損失的廣大投資者完全可以依據(jù)有關(guān)法律，追究注冊會計師過失或欺詐責任，要求注冊會計師及其所在會計師事務(wù)所賠償他們的經(jīng)濟損失并對其追究必要的刑事責任。2、中國注冊會計師其他鑒證業(yè)務(wù)準則第3111號預(yù)測性財務(wù)信息的審核u 注冊會計師接受委托對預(yù)測性財務(wù)信息實施審核并出具報告，可增強該信息的可信賴程度。u 注冊會計師不應(yīng)對預(yù)測性財務(wù)信息的結(jié)果能否實現(xiàn)發(fā)表意見。（評估中“確信合

40、理性”實際上就是能實現(xiàn)，否則為什么作為評估結(jié)果依據(jù)呢？）u 當對管理層采用的假設(shè)的合理性發(fā)表意見時，注冊會計師僅提供有限保證。（評估規(guī)定“不得采用不合理假設(shè)”，實際上是否是：評估師做的“假設(shè)”呢？）我們不得不考慮這樣一個事實：u 評估中的預(yù)測結(jié)果，直接決定了評估結(jié)論；u 評估師在確信企業(yè)預(yù)測合理性的同時，同時將其形成評估最最重要的依據(jù)，及其以此形成的結(jié)果u 根據(jù)資產(chǎn)評估準則基本準則： 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當對評估結(jié)論的合理性承擔責任。 “ 遵守相關(guān)法律、法規(guī)和資產(chǎn)評估準則，對評估對象在評估基準日特定目的下的價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見，是注冊資產(chǎn)評估師的責任”。u 可能與會計

41、師很明確的“盈利預(yù)測審核”有很大的區(qū)別。二、確信預(yù)測合理性，隱含著“確信企業(yè)預(yù)測假設(shè)合理性”，但這與監(jiān)管實踐、評估實踐存在很大差異u 預(yù)測假設(shè)（或預(yù)測基準）直接決定了預(yù)測結(jié)果，換一句話說，任何一項預(yù)測都是建立在一定的假設(shè)或基準之上，在很大程度上，假設(shè)決定了預(yù)測而結(jié)果。u 確信企業(yè)預(yù)測合理的結(jié)論得出，必然首先需要分析確信預(yù)測假設(shè)的合理性，而不是評估師“采用不合理假設(shè)”的問題，u 再換一句話說，既然評估師利用了企業(yè)的預(yù)測結(jié)果，就意味著評估師承認企業(yè)使用了合理的假設(shè)，再規(guī)定“采用合理假設(shè)”是否有必要呢？中國注冊會計師其他鑒證業(yè)務(wù)準則第3111號預(yù)測性財務(wù)信息的審核審計師審核的是企業(yè)提供的預(yù)測性財務(wù)信

42、息p 就我國上市公司而言，盈利預(yù)測是企業(yè)對外披露的重要信息，一般是由公司對上市后的一個會計年度內(nèi)的經(jīng)營成果的預(yù)計和測算，并在公司上市前的招股說明書中進行披露。p 盈利預(yù)測是廣大投資者據(jù)以作出投資決策的重要參考指標，是社會公眾評價公司的重要依據(jù)，其質(zhì)量如何，直接影響到廣大投資者的利益。p 因此，為了增強其可靠性，各國普遍存在盈利預(yù)測須經(jīng)注冊會計師審核的規(guī)定。我國的股票發(fā)行與交易管理暫行條例中也規(guī)定，申請公開發(fā)行股票的公司要上報經(jīng)注冊會計師審核并出具審核意見的公司下一年度盈利預(yù)測文件。接受公司委托，對其所編制的盈利預(yù)測文件進行審核，對盈利預(yù)測的編制質(zhì)量發(fā)表審核意見，已是注冊會計師一項重要的法定業(yè)務(wù)

43、。p 會計領(lǐng)域的盈利預(yù)測：審核目標是：就此，也構(gòu)成了會計師的職業(yè)責任（1）判定被審核單位編制盈利預(yù)測所依據(jù)的基本假設(shè)是否合理； （2）判定編制盈利預(yù)測所選用的會計政策是否適當； （3）判定盈利預(yù)測是否根據(jù)其基本假設(shè)等編制基礎(chǔ)適當編制； （4）判定盈利預(yù)測資料是否已恰當表達和充分披露。p 因此，假設(shè)與預(yù)測的執(zhí)行主體應(yīng)是一致的。就評估而言，評估師“不得采用不合理假設(shè)”，哪也意味著預(yù)測也應(yīng)當是合理的。 四、關(guān)注監(jiān)管政策2011年8月1日中國證券監(jiān)督管理委員會第73號令關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法第三十四條規(guī)定：資產(chǎn)評估機構(gòu)采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法

44、等基于未來收益預(yù)期的估值方法對擬購買資產(chǎn)進行評估并作為定價參考依據(jù)的，上市公司應(yīng)當在重大資產(chǎn)重組實施完畢后3年內(nèi)的年度報告中單獨披露相關(guān)資產(chǎn)的實際盈利數(shù)與評估報告中利潤預(yù)測數(shù)的差異情況，并由會計師事務(wù)所對此出具專項審核意見；交易對方應(yīng)當與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實際盈利數(shù)不足利潤預(yù)測數(shù)的情況簽訂明確可行的補償協(xié)議。第五十六條規(guī)定：重大資產(chǎn)重組實施完畢后，凡不屬于上市公司管理層事前無法獲知且事后無法控制的原因，上市公司或者購買資產(chǎn)實現(xiàn)的利潤未達到盈利預(yù)測報告或者資產(chǎn)評估報告預(yù)測金額的80%，或者實際運營情況與重大資產(chǎn)重組報告書中管理層討論與分析部分存在較大差距的，上市公司的董事長、總經(jīng)理以及對此承擔相

45、應(yīng)責任的會計師事務(wù)所、財務(wù)顧問、資產(chǎn)評估機構(gòu)及其從業(yè)人員應(yīng)當在上市公司披露年度報告的同時，在同一報刊上作出解釋，并向投資者公開道歉；實現(xiàn)利潤未達到預(yù)測金額50%的，可以對上市公司、相關(guān)機構(gòu)及其責任人員采取監(jiān)管談話、出具警示函、責令定期報告等監(jiān)管措施。五、關(guān)注評估實踐p 評估實踐描述：企業(yè)能夠客觀提供的也就是自身的未來經(jīng)營模式、資本結(jié)構(gòu)（融資計劃）、發(fā)展規(guī)劃等資料，有了這個資料，評估師據(jù)此選擇收益模型，并對收益模型中的收益指標進行判斷。如：企業(yè)可以提供的是產(chǎn)能（銷量）（價格是市場的，應(yīng)當是評估師判斷的）、提供業(yè)務(wù)成本（經(jīng)營模式不變，基本能夠保持在歷史收入的一定比例）、管理費用（保持現(xiàn)有經(jīng)營管理模

46、式條件下）、資產(chǎn)使用狀況等。企業(yè)提供的這些資料也足以支持評估師的收益指標預(yù)測。這樣可能符合評估實踐，也不容易受到企業(yè)的左右。否則，企業(yè)的提供的預(yù)測，評估師還得調(diào)整，調(diào)整還得說理由，而且企業(yè)提供預(yù)測很大程度上與其資本運營的目的相關(guān)。評估實踐認識：在評估說明中不難看出，預(yù)測假設(shè)顯然是評估師設(shè)定的，所有收益指標的預(yù)測也都是評估師做的。無論誰做預(yù)測、無論爭議如何，評估結(jié)論采用的是預(yù)測結(jié)果是不爭的現(xiàn)實；p 確信企業(yè)預(yù)測合理性也好、自已做的預(yù)測一也罷，都表明評估師的執(zhí)業(yè)判斷p 因此，評估預(yù)測的方法技術(shù)，以及應(yīng)注意的問題，是評估師必須關(guān)注并掌握的問題。BV201：評估執(zhí)業(yè)者如果目標公司沒有準備預(yù)測報表，或者

47、已備好的預(yù)測報表情況不屬實，評估師應(yīng)當獨立地準備預(yù)測報表，或者考慮使用資本化模型。P4：預(yù)測假設(shè)及其合理性問題（一）收益預(yù)測假設(shè)的重要性u u收益預(yù)測的假設(shè)條件，應(yīng)當結(jié)合評估項目的具體情況確定。不同的行業(yè)，不同的企業(yè)運營模式，由于企業(yè)面臨的宏觀、微觀環(huán)境不同，企業(yè)自身的經(jīng)營條件不同，其收益獲取的方式也不同，不可能有完全相同的假設(shè)條件。另一方面，假設(shè)條件的變化，通常會引起收益預(yù)測結(jié)果的變化，因此收益預(yù)測的假設(shè)條件，在一定程度上比預(yù)測結(jié)果本身更重要。認定假設(shè)條件在評估基準日時成立，當未來經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生較大變化時，將不承擔由于假設(shè)條件改變而推導(dǎo)出不同評估結(jié)論的責任。 某種程度上，收益法結(jié)論的合理性，關(guān)

48、鍵在于假設(shè)u 企業(yè)的持續(xù)獲利能力的估算企業(yè)價值基于企業(yè)的盈利能力。u 在各種假設(shè)下，進行“利”的確認、“利”的估算是關(guān)鍵收入、成本費用資本性投入、營運資金預(yù)測企業(yè)規(guī)劃管理市場供求分析預(yù)測一般假設(shè)（宏觀、外部）特殊假設(shè)（微觀、技術(shù)）（二）假設(shè)和結(jié)論的關(guān)系 從而，評估結(jié)論的限制屬性二、假設(shè)合理性理解 假設(shè)是為了突出主要變量而鎖定其他變量是社科常用的方法。 基本合理的假設(shè)是：在盡職調(diào)查時可以預(yù)見的變化因素作為變量處理，不能或難以預(yù)見的變化因素做常量處理。 假設(shè)條件發(fā)生明顯變化：如2008年，石油從147美元降至40美元，股指6100點到1600點 假設(shè)有依據(jù)，有推理，合乎邏輯。 假設(shè)是存在可能性，但

49、不絕對的結(jié)論。 根本不可能存在的，不能叫假設(shè)，充其量是“臆斷”。都不可以由評估師隨心所欲地主觀設(shè)定或隨意使用 每一個評估結(jié)論必然對應(yīng)一個假設(shè)，假設(shè)不同結(jié)論不同舉例： 某評估報告中，采用的針對性假設(shè)之一為：“委估企業(yè)的發(fā)展規(guī)劃及生產(chǎn)經(jīng)營計劃能如期實現(xiàn)?！?實際情況是：截至評估基準日，被評估企業(yè)市場占有率大幅萎縮，各地區(qū)市場占有率很低或基本無銷售；大股東也陷入資金鏈條斷裂困境，導(dǎo)致被評估企業(yè)運營資金不足。這是被評估企業(yè)的發(fā)展規(guī)劃及生產(chǎn)經(jīng)營計劃不能如期實現(xiàn)的重要原因之一。 分析認為，評估機構(gòu)銷售預(yù)測的基本依據(jù)是被評估企業(yè)提供的預(yù)測（戰(zhàn)略），實現(xiàn)該戰(zhàn)略的重要前提是具有足夠的資金投入和建設(shè)足夠多的銷售渠

50、道，資金投入方面：從評估報告看，銀行貸款等其他融資渠道不暢，判斷有一種可能是其他交易收入作為資金來源。按此邏輯，該項收入是否按期實現(xiàn)，存在很大的不確定性。評估對象四家公司2006-2008年銷售情況與預(yù)測數(shù)時期2006年2007年2008年預(yù)測數(shù)(萬元,10-12月)實際數(shù)(萬元)預(yù)測數(shù)(萬元)實際數(shù)(萬元)預(yù)測數(shù)(萬元)實際數(shù)(萬元)A9134553153113042252633665B119839414694287851243250C43367121847152729867D-44312-677-三、假設(shè)類型 p 基本假設(shè) 交易假設(shè) 公開市場假設(shè) 持續(xù)使用假設(shè)p 針對性假設(shè) 產(chǎn)權(quán)狀況假設(shè)

51、收益參數(shù)確定中的、部分假設(shè)的參數(shù)四、針對性假設(shè)收入假設(shè)n 任何公司的收入都是其銷售都產(chǎn)品/服務(wù)都數(shù)量與價格的乘積。但收入的構(gòu)成因行業(yè)不同而存在很大差異。將有關(guān)預(yù)測與行業(yè)預(yù)測和對手的情況進行比較 如果預(yù)測高于行業(yè)增長，應(yīng)分析公司的策略、能力和競爭情況是否支持 可考慮行業(yè)歷史上的周期性波動不同行業(yè)的收入預(yù)測方法制造業(yè)和汽車業(yè)目標市場規(guī)模普及率市場份額價格 電信業(yè)目標市場規(guī)模普及率市場份額使用時間費率 航空、造紙和電力行業(yè)生產(chǎn)能力能力利用比例價格 采礦業(yè)和石油業(yè)資源儲量開采能力開采比例價格 零售業(yè)經(jīng)濟增長前一年度銷售數(shù)量價格 銀行經(jīng)濟增長前一年度貸款數(shù)量利率成本假設(shè)通常，我們將各成本項目（不包括利息和折舊）假定為公司銷售收入的一定比例?；谠摷俣ü镜母黜棾杀緦㈦S收入的增長而增長。考慮的角度公司的歷史財務(wù)比率和變動趨勢 行業(yè)的平均水平和變動趨勢 公司管理層的看法通常，有關(guān)比率應(yīng)盡量保守 如果降低預(yù)測比率，應(yīng)當考慮公司的策略和行業(yè)競爭態(tài)勢是否支持有關(guān)假定 如考慮規(guī)模效應(yīng)，應(yīng)當看同行業(yè)公司是否存在先例思考：稅費是假設(shè)還是預(yù)測內(nèi)容？營運資金假設(shè)通常，我們利用營運資金各項目相對于銷售收入、銷貨成本、原材料采購等的周轉(zhuǎn)率來預(yù)測營運資金各項目的變動。如