中投證券-廈門鎢業(yè)(600549)公司前3季度業(yè)績大幅增長,

1、 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告/公司簡報(bào)2011年10月26日小金屬 楊國angguoping yangguoping 署名人:張鐳 S0960209060260zhanglei6-12個(gè)月目標(biāo)價(jià): 60.00元當(dāng)前股價(jià): 37.36元評(píng)級(jí)調(diào)整: 維持基本資料 上證綜合指數(shù) 2409.67 總股本(百萬682 流通股本(百萬682 流通市值(億255 EPS (TTM 0.90 每股凈資產(chǎn)(元6.02 資產(chǎn)負(fù)債率65.7%股價(jià)表現(xiàn)(%1M 3M 6M 廈門鎢業(yè) -10.77 -13.46 -16.77 上證綜合指數(shù)-0

2、.97 -10.38 -18.73-44%-33%-22%-11%0%11%22%33%2010/102011/12011/42011/7廈門鎢業(yè)上證綜合指數(shù)相關(guān)報(bào)告廈門鎢業(yè)-公司鎢鉬主業(yè)、新能源材料與房地產(chǎn)具有持續(xù)的業(yè)績?cè)鲩L動(dòng)力2011-8-12廈門鎢業(yè)-上半年業(yè)績大幅增長,金屬業(yè)務(wù)具有持續(xù)的增長動(dòng)力2011-7-15廈門鎢業(yè)-進(jìn)一步強(qiáng)化鎢鉬主業(yè)優(yōu)勢、增強(qiáng)可持續(xù)發(fā)展能力2011-5-4廈門鎢業(yè)-2011年鎢、稀土、新能源材料、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)全面發(fā)展2011-3-25廈門鎢業(yè) 600549 強(qiáng)烈推薦公司前3季度業(yè)績大幅增長,金屬主業(yè)仍具有持續(xù)的增長點(diǎn) 廈門鎢業(yè)今日公告2011年3季報(bào),公司前3季度

3、實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入97.67億元,同比增長150%;實(shí)現(xiàn)利潤總額19.37億元,同比增長228%;歸屬于上市公司股東的凈利潤9.06億元,同比增長188%;1-9月全面攤薄EPS1.33元,其中單3季度EPS0.656元,高于我們之前的預(yù)期,主要原因仍是稀土業(yè)務(wù)3季度盈利超我們預(yù)期所致。 投資要點(diǎn):公司收入大幅增長的主要原因在于地產(chǎn)結(jié)算,鎢業(yè)務(wù)整體仍比較穩(wěn)定,稀土冶煉業(yè)務(wù)盈利能力依然非常強(qiáng)勁。公司子公司長汀金龍稀土公司受稀土庫存產(chǎn)品漲價(jià),前3季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.38億元,為上市公司貢獻(xiàn)凈利潤3.73億元元,貢獻(xiàn)EPS0.55元左右,該公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.26億元、凈利潤1.61億元。受海峽國際

4、社區(qū)2期進(jìn)入結(jié)算,公司下屬房地產(chǎn)公司1-9月實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入36.44億元、凈利潤2.37億元,為上市公司貢獻(xiàn)凈利潤1.42億元,貢獻(xiàn)EPS0.21元左右,該業(yè)務(wù)上半年結(jié)算2.8億元,毛利率為40.74%。整體來看,鎢業(yè)務(wù)經(jīng)營比較穩(wěn)定,鎢鉬業(yè)務(wù)前3季度貢獻(xiàn)EPS0.55元左右。我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)鎢業(yè)務(wù)未來仍比較平,從公司經(jīng)營狀況和鎢價(jià)格整體走勢來看,預(yù)計(jì)公司鎢業(yè)務(wù)在今年4季度貢獻(xiàn)與公司前兩個(gè)季度大概持平。房地產(chǎn)業(yè)務(wù)3季度為集中結(jié)算期,預(yù)計(jì)4季度不會(huì)有大量結(jié)算金額和利潤貢獻(xiàn);稀土冶煉業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)也受原來庫存和稀土價(jià)格下降,盈利能力估計(jì)不如前2、3季度。因此,從目前來看,我們預(yù)計(jì)公司4季度利潤貢獻(xiàn)主要來源于鎢

5、主業(yè),這也是公司最穩(wěn)定的收入和利潤貢獻(xiàn)來源。對(duì)于廈門鎢業(yè),我們從短期、中期和長期都可看到公司持續(xù)的增長點(diǎn),公司硬質(zhì)合金深加工產(chǎn)品預(yù)計(jì)逐步貢獻(xiàn)明顯的利潤、電池新材料盈利能力也有望逐步增強(qiáng);今年年底左右公司3000噸高端磁性材料投產(chǎn),也有望在明后兩年成為新的利潤增長點(diǎn),更長時(shí)間來看,公司九江項(xiàng)目則是進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、增強(qiáng)鎢主業(yè)的盈利能力,其中九江一期項(xiàng)目預(yù)計(jì)2013年下半年投產(chǎn)。同時(shí),公司也有望收益南方稀土整合,進(jìn)一步延伸稀土產(chǎn)業(yè)鏈和提升盈利能力。 維持強(qiáng)烈推薦的投資評(píng)級(jí)。我們調(diào)整11-13年EPS 為1.68元、1.77元和1.98的盈利預(yù)測,考慮到公司短期、長期都有確定的增長點(diǎn)、也存在受益南

6、方稀土整合帶來的基本面較大變化的可能,我們維持對(duì)公司強(qiáng)烈推薦的投資評(píng)級(jí)。 主要產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)。 主要財(cái)務(wù)指標(biāo)單位:百萬元 2010 2011E 2012E 2013E 營業(yè)收入(百萬元 5538 12456 12951 14736 同比(%-13%125% 4%14%歸屬母公司凈利潤(百萬元 350 1146 1209 1350 同比(% 64%228% 5%12%毛利率(% 21.6%29.8% 29.7%28.7%ROE(% 13.7%32.1% 25.3%22.0%每股收益(元 0.51 1.68 1.77 1.98 P/E 83.57 25.51 24.18 21.66 P/B 11

7、.43 8.20 6.12 4.77 EV/EBITDA35 13 12 11資料來源:中投證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 2/8表 1 公司2010年以來利潤表主要經(jīng)營數(shù)據(jù)(萬元2010Q1 2010Q22010Q32010Q42011Q1 2011Q22011Q3一、營業(yè)總收入 102,266.31 142,662.83 145,572.72 163,329.64 165,595.03 249,880.82 561,273.39 營業(yè)收入 102,266.31 142,662.83 145,572.72 163,329.64 165,595.03 249,880.82 561,

8、273.39 二、營業(yè)總成本 87,627.85 122,952.94 122,774.80 158,373.45 147,009.26 194,029.13 443,619.75 營業(yè)成本 81,260.49 109,188.58 106,880.53 136,727.26 124,430.42 169,556.17357,969.48綜合毛利率 20.54% 23.46%26.58%16.29%24.86% 32.15%36.22% 營業(yè)稅金及附加 1,269.75 2,203.41 3,777.14 956.47 3,389.32 4,235.31 66,003.14 比例 1.24%

9、1.54%2.59%0.59%2.05% 1.69%11.76% 銷售費(fèi)用 2,011.34 2,182.39 2,734.26 3,933.44 2,551.62 2,989.27 5,681.52 管理費(fèi)用 5,702.64 4,772.70 7,883.29 12,479.42 8,911.86 10,835.68 13,641.65 財(cái)務(wù)費(fèi)用 1,537.26 2,021.21 1,404.28 2,778.12 2,712.34 2,704.665,131.23 三項(xiàng)費(fèi)用率 9.05% 6.29%8.26%11.75%8.56% 6.61%4.36%資產(chǎn)減值損失 -4153.6425

10、84.6495.301498.74 5013.69 3708.04 -4807.28三、其他經(jīng)營收益投資凈收益 121.08 165.56 178.72 192.96 161.28 664.67 1,108.12 四、營業(yè)利潤 14,759.55 19,875.45 22,976.64 5,149.15 18,747.06 56,516.36 118,761.76加:營業(yè)外收入 212.57 780.84 793.07 1,340.15 418.85 1,523.09 629.99 減:營業(yè)外支出 65.88 88.47 234.84 262.4280.64414.042,381.87其中:非

11、流動(dòng)資產(chǎn)處置凈損失 31.24 11.55 175.40143.35 70.41 161.81 327.56五、利潤總額 14,906.24 20,567.83 23,534.87 6,226.88 19,085.27 57,625.41 117,009.87 減:所得稅 3,422.77 3,838.93 4,990.42 1,437.12 4,896.65 12,943.52 43,372.28 六、凈利潤11,483.47 16,728.89 18,544.44 4,789.76 14,188.63 44,681.89 73,637.60 減:少數(shù)股東損益 4,494.71 4,555.

12、97 6,296.50 1,213.62 3,935.84 9,130.51 28,869.41 少數(shù)股東損益比例 39.14% 27.23%33.95%25.34%27.74% 20.43%39.20% 歸母凈利潤 6,988.7512,172.9212,247.95 3,576.15 10,252.7835,551.3844,768.19稀釋每股收益(元0.100.180.180.05 0.15 0.521 0.656數(shù)據(jù)來源:公司公告、中投證券研究所 圖 1 廈門鎢業(yè)收入、利潤變動(dòng)情況7.7714.9128.8344.1046.2549.4763.3855.380102030405060

13、7020032004200520062007200820092010-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%主營收入(億元凈利潤(億元收入同比利潤同比10121315568451014151617255610203040506008Q 108Q 309Q 109Q 310Q 110Q 311Q 111Q 3-500%0%500%1000%1500%2000%2500%主營收入(億元利潤(億元收入同比利潤同比資料來源:公司公告,中投證券研究所圖 2 廈門鎢業(yè)綜合毛利、凈利率等變動(dòng)情況26.50%26.23%20.20%18.48%15.63%20.00%28.49%21.63

14、%0%5%10%15%20%25%30%200320042005200620072008200920100%2%4%6%8%10%12%毛利率:左三項(xiàng)費(fèi)用率凈利潤率ROE-10%0%10%20%30%40%50%60%70%07Q 408Q208Q 409Q 209Q 410Q 210Q 411Q 2-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%毛利率:左三項(xiàng)費(fèi)用率凈利潤率ROE資料來源:公司公告,中投證券研究所圖 3 廈門鎢業(yè)主營業(yè)務(wù)分類收入圖 4 公司主要業(yè)務(wù)板塊利潤貢獻(xiàn)情況 資料來源:公司公告,中投證券研究所 資料來源:公司公告,中投證券研究所圖 1 廈門鎢業(yè)組織結(jié)構(gòu) 公司報(bào)告資料來

15、源:公司公告、中投證券研究所原材料事業(yè)部房地產(chǎn)事業(yè)部鎢鉬材事業(yè)部合金事業(yè)部贛州虹飛鎢鉬材料有限公司上海虹廣鎢鉬科技有限公司廈門滕王閣房地產(chǎn)開發(fā)公司廈門金鷺特種合金有限公司 廈門嘉鷺金屬工業(yè)有限公司廈門朋鷺金屬工業(yè)有限公司寧化行洛坑鎢礦有限公司海滄分公司長汀金龍稀土有限公司 廈門象嶼鳴鷺國際貿(mào)易有限公司廈門虹鷺鎢鉬工業(yè)有限公司 成都虹波實(shí)業(yè)股份有限公司98.65%94.78%60%60%65%66.21%70.93%60%98.95%95%90% 90%洛陽豫鷺礦業(yè)有限公司成都聯(lián)虹鉬業(yè)有限公司成都虹波鉬業(yè)有限公司 90%100%漳州滕王閣房地產(chǎn)開發(fā)有限公司成都滕王閣房地產(chǎn)開發(fā)有限公司重慶滕王閣房

16、地產(chǎn)開發(fā)有限公司瀘州滕王閣房地產(chǎn)開發(fā)有限公司廈門滕王閣鎢業(yè)管理有限公司60%100%90%100%100%廈門鎢業(yè)股份有限公司福建省冶金(控股有限責(zé)任公司福建省國資委33.60%100%福建省潘洛鐵礦福建省冶金工業(yè)設(shè)計(jì)院1.91%0.19%五礦有色金屬股份有限公司20.58%51%龍巖稀土開發(fā)有限公司廣州珠江光電新材料有限公司九江金鷺硬質(zhì)合金有限公司 70%100% 公司報(bào)告表 2 廈門鎢業(yè)鎢精礦產(chǎn)量(噸2010年2011E 2012E 2013E 行洛坑礦2500 2600 2700 2800豫鷺礦業(yè)(持股60%2800 3000 3500 3500廢鎢回收1300 1500 1600 20

17、00鎢精礦合計(jì)供應(yīng)量6600 7100 7800 8300資料來源:公司公告、中投證券研究所表 3 廈門鎢業(yè)鎢中間產(chǎn)品生產(chǎn)情況(噸產(chǎn)能 2010年2011E 2012E 2013EAPT 17000 15000 17000 17000 17000鎢粉7500 4900 6000 7500 7500炭化鎢5000 3500 4500 5000 5000資料來源:公司公告、中投證券研究所表 4 廈門鎢業(yè)鎢絲產(chǎn)品銷售情況(噸產(chǎn)能 2010年2011E 2012E2013E800 粗鎢絲產(chǎn)量(噸2000 700 800 800200 細(xì)鎢絲產(chǎn)量(億米200 150 200 20030細(xì)鉬絲(億米30

18、30 30 30資料來源:公司公告、中投證券研究所表 5 廈門鎢業(yè)混合料與硬質(zhì)合金產(chǎn)品生產(chǎn)情況(噸2012E2013E 2011E硬質(zhì)合金(包括刀具噸 2200 2500 2700資料來源:公司公告、中投證券研究所表 6 新能源材料產(chǎn)量預(yù)測(噸產(chǎn)能2010E2011E 2012E 2013E貯氫合金粉5000 40005000 6000 6000鈷酸鋰、錳酸鋰等1000 15001800 2000 2000熒光粉1000噸中的300噸已經(jīng)形成磁性材料預(yù)計(jì)11年年底完成設(shè)備安裝,12年3000噸高端磁性材料規(guī)?；a(chǎn)資料來源:公司公告、中投證券研究所公司報(bào)告 表 7 房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入預(yù)測 2010

19、 年 收入(億元 貢獻(xiàn) EPS(元 4.21 0.02 2011E 35 0.30 2012E 35 0.30 2013E 30 0.25 資料來源：公司公告、中投證券研究所 表 8 主要產(chǎn)品價(jià)格預(yù)測（萬元/噸） 2010 年 鎢精礦的價(jià)格 APT 8.00 12.00 2011E 13.00 20.00 2012E 14.00 22 2013E 15.00 24 資料來源：公司公告、中投證券研究所 圖 2 國內(nèi)鎢精礦（65%WO3）價(jià)格走勢（元/噸） 資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，中投證券研究所 圖 3 國內(nèi) APT 88.5%價(jià)格走勢（元/噸） 資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，中投證券研究所 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文

20、之后的免責(zé)條款部分 6/8 公司報(bào)告 附：財(cái)務(wù)預(yù)測表 資產(chǎn)負(fù)債表 會(huì)計(jì)年度 流動(dòng)資產(chǎn) 現(xiàn)金 應(yīng)收賬款 其他應(yīng)收款 預(yù)付賬款 存貨 其他流動(dòng)資產(chǎn) 非流動(dòng)資產(chǎn) 長期投資 固定資產(chǎn) 無形資產(chǎn) 其他非流動(dòng)資產(chǎn) 資產(chǎn)總計(jì) 流動(dòng)負(fù)債 短期借款 應(yīng)付賬款 其他流動(dòng)負(fù)債 非流動(dòng)負(fù)債 長期借款 其他非流動(dòng)負(fù)債 負(fù)債合計(jì) 少數(shù)股東權(quán)益 股本 資本公積 留存收益 歸屬母公司股東權(quán)益 利潤表 2010 8677 736 981 584 399 5839 139 3295 101 2322 229 643 11972 7690 1339 953 5397 180 42 138 7870 1546 682 760 110

21、4 2557 11972 2011E 17013 2491 1720 1061 891 10595 255 3217 68 2416 229 504 20230 14326 3864 1655 8806 208 42 166 14533 2130 682 760 2114 3567 20230 2012E 17911 2590 1850 1136 921 11149 265 3279 74 2471 229 504 21189 13494 2217 1832 9445 174 42 132 13668 2745 682 760 3323 4776 21189 單位:百萬 2013E 20841

22、 2947 2166 1323 1050 13042 313 3197 77 2431 229 460 24038 14300 1454 2106 10740 177 42 135 14478 3433 682 760 4673 6126 24038 會(huì)計(jì)年度 營業(yè)收入 營業(yè)成本 營業(yè)稅金及附加 營業(yè)費(fèi)用 管理費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用 資產(chǎn)減值損失 公允價(jià)值變動(dòng)收益 投資凈收益 營業(yè)利潤 營業(yè)外收入 營業(yè)外支出 利潤總額 所得稅 凈利潤 少數(shù)股東損益 歸屬母公司凈利潤 EBITDA EPS（元） 2010 5538 4341 82 109 308 77 0 0 7 628 31 7 652 137 51

23、5 166 350 907 0.51 2011 12456 8740 835 224 411 84 0 0 0 2162 0 0 2162 432 1730 584 1146 2442 1.68 2012 12951 9100 829 233 427 81 0 0 0 2281 0 0 2281 456 1825 616 1209 2580 1.77 2013 14736 10511 914 251 486 27 0 0 0 2547 0 0 2547 509 2038 688 1350 2811 1.98 主要財(cái)務(wù)比率 會(huì)計(jì)年度 成長能力 營業(yè)收入 營業(yè)利潤 歸屬于母公司凈利潤 2010 -

24、12.6 -8.4% 64.4 21.6 6.3% 13.7 11.4 65.7 22.00 1.13 0.37 0.49 7 4.66 0.51 0.98 3.75 83.57 11.43 35 2011 124.9 244.5 227.6 29.8 9.2% 32.1 25.7 71.8 26.88 1.19 0.44 0.77 9 6.70 1.68 0.09 5.23 25.51 8.20 13 2012 4.0% 5.5% 5.5% 29.7 9.3% 25.3 26.7 64.5 16.53 1.33 0.50 0.63 7 5.22 1.77 3.10 7.00 24.18 6.

25、12 12 2013 13.8 11.7 11.7 28.7 9.2% 22.0 25.8 60.2 10.33 1.46 0.54 0.65 7 5.34 1.98 1.91 8.98 21.66 4.77 11 負(fù)債和股東權(quán)益 獲利能力 毛利率(% 凈利率(% 現(xiàn)金流量表 會(huì)計(jì)年度 經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流 凈利潤 折舊攤銷 財(cái)務(wù)費(fèi)用 投資損失 營運(yùn)資金變動(dòng) 其他經(jīng)營現(xiàn)金流 投資活動(dòng)現(xiàn)金流 資本支出 長期投資 其他投資現(xiàn)金流 籌資活動(dòng)現(xiàn)金流 短期借款 長期借款 普通股增加 資本公積增加 其他籌資現(xiàn)金流 現(xiàn)金凈增加額 2010 671 515 202 77 -7 -186 69 -388 517 12

26、0 249 -692 840 -352 0 -2 -1178 -417 2011E 65 1730 196 84 0 -2191 246 -241 300 -43 16 1931 2525 0 0 0 -594 1755 2012E 2116 1825 218 81 0 -34 27 -289 280 9 0 -1728 -1648 0 0 0 -81 99 2013E 1300 2038 237 27 0 -1044 42 -153 150 3 0 -790 -763 0 0 0 -27 357 ROE(% ROIC(% 償債能力 資產(chǎn)負(fù)債率(% 凈負(fù)債比率(% 流動(dòng)比率 速動(dòng)比率 營運(yùn)能力 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率 每股指標(biāo)（元） 每股收益(最新攤薄 每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄 每股凈資產(chǎn)(最新攤薄 估值比率 P/E P/B EV/EBITDA 資料來源：中投證券研究所，公司報(bào)表，單位：百萬元 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 7/8 公司報(bào)告 投資評(píng)級(jí)定義 公司評(píng)級(jí) 強(qiáng)烈推薦：預(yù)期未來 612 個(gè)月內(nèi)股價(jià)升幅 30%以上 推 薦： 預(yù)期未來 612 個(gè)月內(nèi)股價(jià)升幅 10%30 中 性： 預(yù)期未來 612 個(gè)月內(nèi)股價(jià)變動(dòng)在±10%以內(nèi) 回 避： 預(yù)期未