金融系統(tǒng)監(jiān)管與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

1、. . . . 金融系統(tǒng)監(jiān)管與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)摘要：本文以25個(gè)OECD國(guó)家為樣本，檢測(cè)了更有益于競(jìng)爭(zhēng)和更有效的金融系統(tǒng)監(jiān)管是否對(duì)行業(yè)產(chǎn)量和生產(chǎn)力增長(zhǎng)有著意義深遠(yuǎn)的積極的影響。具體來(lái)講，沿用Rajan和Zingales（1998）使用的一種方法論，本文考查了那些監(jiān)管更支持銀行服務(wù)和金融工具市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的國(guó)家，過(guò)多依賴(lài)外部資金的行業(yè)是否有增長(zhǎng)更快的傾向。各項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)由世界銀行進(jìn)行的關(guān)于銀行和證券市場(chǎng)監(jiān)管的調(diào)查匯集而成。它們顯示了各個(gè)國(guó)家監(jiān)管狀態(tài)的巨大差異，尤其是有關(guān)支持證券市場(chǎng)交易的廣泛的規(guī)則。實(shí)證分析表明，金融系統(tǒng)監(jiān)管無(wú)論對(duì)于統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上的產(chǎn)量增長(zhǎng)還是經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上的產(chǎn)量增長(zhǎng)都是至關(guān)重要的。關(guān)鍵字：金融市場(chǎng)

2、  金融發(fā)展  競(jìng)爭(zhēng)程度  進(jìn)口滲透率 一、引言    1、金融系統(tǒng)的運(yùn)作對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定有著至關(guān)重要的作用。它通過(guò)影響儲(chǔ)戶(hù)和金融借貸者間資金調(diào)配的效率來(lái)影響長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；通過(guò)允許監(jiān)督外部資金使用者的程度進(jìn)而影響資本的生產(chǎn)率；通過(guò)對(duì)儲(chǔ)蓄規(guī)模的潛在影響未來(lái)經(jīng)濟(jì)的收益能力。由于它對(duì)其自身活動(dòng)的高度控制和安排整個(gè)經(jīng)濟(jì)中所有交易的關(guān)鍵作用，金融系統(tǒng)影響著整個(gè)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性，因此，任何對(duì)局部風(fēng)險(xiǎn)的失控都將破壞整個(gè)系統(tǒng)的穩(wěn)定性。    2、金融系統(tǒng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響已經(jīng)得到了很好的實(shí)證。由于很難直接測(cè)量

3、金融行業(yè)的有效性，許多實(shí)證研究依靠測(cè)量規(guī)?；蚪Y(jié)構(gòu)為金融系統(tǒng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的聯(lián)系提供證據(jù)（Levine，2005）1 的確，幾乎所有建立在宏觀或行業(yè)水平數(shù)據(jù)基礎(chǔ)之上的研究都發(fā)現(xiàn)，無(wú)論是直接通過(guò)生產(chǎn)力還是間接通過(guò)其對(duì)有形資本和知識(shí)資本的影響，用金融中介規(guī)?；蛳鄬?duì)于GDP的外部金融規(guī)模來(lái)衡量，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都有著重大的積極的影響（Pelgrin等，2002）。并且樣本中滿(mǎn)足這一發(fā)現(xiàn)的變量通常是十分充分的。例如，即使多數(shù)這些研究涵蓋了大部分的發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家，金融發(fā)展影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)論在樣本僅限于OECD國(guó)家時(shí)也是有效的（Leahy等，2001）。    3、

4、從表面來(lái)看，這就意味著為了實(shí)現(xiàn)更快的增長(zhǎng)，不論自身經(jīng)濟(jì)規(guī)模的大小，各個(gè)國(guó)家都應(yīng)該大力發(fā)展國(guó)金融市場(chǎng)和制度。然而，在某種程度上，銀行服務(wù)和證券交易市場(chǎng)是以日益增長(zhǎng)的規(guī)?；蚓W(wǎng)絡(luò)外部性收益為特征的，金融市場(chǎng)的跨境一體化是提高效率的主要途徑之一。如果所有的國(guó)家都可以從國(guó)際市場(chǎng)一體化帶來(lái)的成本下降中獲益，那么只有那些在提供金融服務(wù)中具有比較優(yōu)勢(shì)的國(guó)家的國(guó)金融業(yè)有望在深度上有所增長(zhǎng)。在這點(diǎn)上，多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家更可能超越某一特定極限，而在中介成本或資本生產(chǎn)率方面，根據(jù)傳統(tǒng)的方法來(lái)衡量的國(guó)金融系統(tǒng)規(guī)模并不是一個(gè)適當(dāng)?shù)男屎饬恐笜?biāo)（Guiso等，2004）。    4、評(píng)測(cè)金融業(yè)規(guī)模和

5、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)聯(lián)系的實(shí)證研究的另一局限是難以清晰界定因果關(guān)系。為了說(shuō)明這一問(wèn)題，有些研究已經(jīng)更直接地著重關(guān)注金融發(fā)展的決定因素和/或影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的金融機(jī)制。例如，Rajan和Zingales（1998）開(kāi)發(fā)了一組跨國(guó)界的行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)檢驗(yàn)金融發(fā)展通過(guò)幫助克服道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題來(lái)降低外部籌資成本這一理論觀點(diǎn)。他們通過(guò)檢測(cè)金融系統(tǒng)發(fā)展較好的國(guó)家中更多依賴(lài)外部資金的行業(yè)來(lái)驗(yàn)證這一點(diǎn)。最近以來(lái)，Barth、Caprio和Levine（2004）運(yùn)用他們已經(jīng)對(duì)匯集世界各地銀行的監(jiān)管措施有所貢獻(xiàn)的一個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)來(lái)檢測(cè)銀行監(jiān)管和銀行業(yè)發(fā)展之間的關(guān)系。    5、本文結(jié)合了這兩種方法，運(yùn)用

6、來(lái)自于20多個(gè)國(guó)家的行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)檢驗(yàn)?zāi)切┰诮鹑诒O(jiān)管允許銀行服務(wù)和金融工具市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更激烈的國(guó)家中，更多倚重外部資金來(lái)源的行業(yè)是否增長(zhǎng)更快。監(jiān)管指標(biāo)的設(shè)置基本上取自世界銀行組織的關(guān)于其成員國(guó)銀行和證券市場(chǎng)監(jiān)管的調(diào)查。2 這些調(diào)查中的一些單個(gè)因素直接計(jì)入回歸分析中所用的更廣泛指數(shù)。     6、對(duì)于銀行監(jiān)管來(lái)說(shuō)，根據(jù)是否構(gòu)成了不正當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)壁壘或是否在達(dá)成穩(wěn)定性目的同時(shí)更多地限制了競(jìng)爭(zhēng)壓力的副作用，其所涵蓋的各領(lǐng)域是分開(kāi)的。競(jìng)爭(zhēng)的監(jiān)管障礙包括進(jìn)入壁壘（國(guó)外和國(guó)）和行業(yè)限制。政府所有權(quán)的大小也被視為是一種競(jìng)爭(zhēng)壁壘，反映了國(guó)家抑制公平競(jìng)爭(zhēng)的潛在影響。至于債務(wù)和股票工具市場(chǎng)，監(jiān)管

7、指標(biāo)涵蓋了以下四個(gè)領(lǐng)域：合同履行、信貸渠道、投資者保護(hù)和破產(chǎn)程序。    7、運(yùn)用面板數(shù)據(jù)回歸方法（panel regression technique），本文檢驗(yàn)了推動(dòng)銀行競(jìng)爭(zhēng)和更有益于證券市場(chǎng)發(fā)展與效率的監(jiān)管是否對(duì)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)量增長(zhǎng)、生產(chǎn)力增長(zhǎng)和企業(yè)進(jìn)入率有著重大的積極的影響。產(chǎn)量和生產(chǎn)力回歸所采用的樣本約含有25個(gè)國(guó)家和行業(yè)。進(jìn)入回歸（entry regression）包括的國(guó)家數(shù)量更少（16個(gè)），但包含的行業(yè)數(shù)量相當(dāng)，且有時(shí)間序列維度?？傊?，結(jié)論說(shuō)明金融系統(tǒng)監(jiān)管，尤其是通過(guò)影響對(duì)外部資金來(lái)源十分倚重的行業(yè)部門(mén)，對(duì)產(chǎn)量和生產(chǎn)力增長(zhǎng)有著十分重大的統(tǒng)計(jì)上的影響。經(jīng)濟(jì)的

8、影響也被認(rèn)為是無(wú)法忽略的。分析認(rèn)為，使各國(guó)銀行監(jiān)管與最嚴(yán)格的立場(chǎng)保持一致，達(dá)到OECD平均水平的改革，可能會(huì)使年GDP在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)期保持1/4到1/2個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)。加強(qiáng)對(duì)投資者的保護(hù)所帶來(lái)的影將會(huì)略小一些。    8、本文的其余部分結(jié)構(gòu)如下：第2節(jié)在表現(xiàn)結(jié)果的指標(biāo)基礎(chǔ)上簡(jiǎn)要回顧了金融服務(wù)和證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度。第3節(jié)提供了有關(guān)金融系統(tǒng)競(jìng)爭(zhēng)壁壘的討論，介紹了實(shí)證分析使用的監(jiān)管指標(biāo)。第4節(jié)介紹了實(shí)證方法論和結(jié)論，并同早期的研究結(jié)果進(jìn)行比較。最后是結(jié)束語(yǔ)。二、金融市場(chǎng)和金融發(fā)展中的競(jìng)爭(zhēng)    9、金融業(yè)效率的一個(gè)關(guān)鍵因素可能是金融產(chǎn)品和服

9、務(wù)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度。同其它行業(yè)一樣，銀行和其它金融機(jī)構(gòu)之間的激烈競(jìng)爭(zhēng)有可能推動(dòng)成本下降以與在某種程度上擴(kuò)大儲(chǔ)戶(hù)和外部資金使用者的選擇余地，這與他們各自的需相匹配的。然而，可以想見(jiàn)的是，金融市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定乃至于經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定也有副作用，盡管沒(méi)有證據(jù)表明競(jìng)爭(zhēng)激烈的OECD各國(guó)，乃至有更多隱性市場(chǎng)力量的國(guó)家有更多的不穩(wěn)定傾向。    10、毫無(wú)疑問(wèn)，以往放松監(jiān)管的趨勢(shì)（廢除價(jià)格管制、消除跨境資本流動(dòng)壁壘、減輕對(duì)銀行活動(dòng)的監(jiān)管等等）和信息與通信技術(shù)的改善提高了銀行服務(wù)大多數(shù)環(huán)節(jié)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。而且，盡管20世紀(jì)80年代興起的自由主義浪潮最早引起了一系列銀行或信貸機(jī)構(gòu)

10、危機(jī)、自此強(qiáng)調(diào)諸如不充分監(jiān)管等其它因素扮演主要角色的發(fā)展、稅制造成的扭曲性激勵(lì)以與宏觀經(jīng)濟(jì)政策。事實(shí)上，除了亞洲之外，OECD國(guó)家的銀行業(yè)經(jīng)受住了20世紀(jì)90年代中期以來(lái)的許多次的強(qiáng)有力沖擊，沒(méi)有出現(xiàn)大的失策。    11、不過(guò)，由于無(wú)法直接觀察到銀行或證券發(fā)布和貿(mào)易服務(wù)等不同市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度，3我們很難判斷競(jìng)爭(zhēng)壓力達(dá)到何等激烈程度才是適當(dāng)?shù)?。即便如此，許多基于成本估算、利潤(rùn)和進(jìn)口滲透率的競(jìng)爭(zhēng)指標(biāo)指出OECD各國(guó)之間存在巨大的差異，這些指標(biāo)顯示至少對(duì)大部分市場(chǎng)而言，一個(gè)更具競(jìng)爭(zhēng)性的金融系統(tǒng)能使它們獲得更多的收益，尤其是零售銀行業(yè)務(wù)。   

11、; ·營(yíng)業(yè)間接成本和凈息差說(shuō)明成本結(jié)構(gòu)和定價(jià)策略有很大程度的不同（圖1）。一些低收入國(guó)家銀行的營(yíng)業(yè)間接成本相對(duì)較高，幾乎接近墨西哥和土耳其總資產(chǎn)的7%，反之盧森堡公國(guó)和愛(ài)爾蘭的銀行營(yíng)業(yè)間接成本比較低（少于1.5%）。同樣地，土耳其銀行的凈息差尤其高（總生息資產(chǎn)的11.7%），而愛(ài)爾蘭和盧森堡公國(guó)銀行的凈息差少于各自銀行總生息資產(chǎn)的1.5%。    ·對(duì)銀行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的估算說(shuō)明各國(guó)國(guó)銀行的競(jìng)爭(zhēng)程度大有不同（圖2）。在一些國(guó)家（希臘和盧森堡公國(guó)），私營(yíng)部門(mén)借貸資金的逾30%來(lái)自境外，反之，在國(guó)和日本這些國(guó)家，跨境貸款的份額是可以忽略不計(jì)的。

12、0;   ·在通常要求有實(shí)體存在（以分行或支行的形式）的零售銀行業(yè)務(wù)中，外國(guó)獨(dú)資銀行在少數(shù)幾個(gè)國(guó)家向私營(yíng)部門(mén)貸款的國(guó)業(yè)務(wù)中扮演主要的角色（特別是在墨西哥、新西蘭和中東歐國(guó)家）。不過(guò)，外國(guó)機(jī)構(gòu)在其它大多數(shù)國(guó)家的國(guó)借貸市場(chǎng)上的滲透率仍舊很低，尤其是在日本和歐元區(qū)國(guó)家。從歐盟促進(jìn)金融一體化的努力來(lái)看，歐元區(qū)國(guó)家的低滲透率多少令人有些驚訝。        12、近年來(lái)，有指標(biāo)表明，公司債券和股票市場(chǎng)也變得更具競(jìng)爭(zhēng)性，在很大程度上反映了投資銀行服務(wù)市場(chǎng)的高度整合。這在公司債券上尤為顯著，在該市場(chǎng)上，外國(guó)銀行承保的國(guó)

13、發(fā)行的股票在過(guò)去的十余年間大幅上升，尤其是在歐元區(qū)（Barros等，2005）。這使得保險(xiǎn)費(fèi)用大幅削減（Santos和Tsatsaronis，2003）。至于股票市場(chǎng)，即便在全球工業(yè)一體化的趨勢(shì)下，各國(guó)的交易價(jià)格也不盡一樣。因此，各國(guó)間由股票交易的經(jīng)紀(jì)傭金、結(jié)算和清算費(fèi)構(gòu)成的有效價(jià)差的差別很大（倫敦經(jīng)濟(jì)學(xué)，2002）。    13、妨礙競(jìng)爭(zhēng)的更深層次的原因是結(jié)構(gòu)性因素?？鐕?guó)證券交易經(jīng)常受?chē)?guó)界阻隔，這阻礙了規(guī)模經(jīng)濟(jì)的形成?？鐕?guó)交易鏈中斷的一個(gè)原因是，與證券交易有關(guān)的主要的活動(dòng)之一結(jié)算和清算程序由于技術(shù)要求、稅收體制和法律體系的不同，通常都是彼此分割的。4 由于需要涉

14、與額外的中介，跨境交易的成本大大提高。此外，在一些情況下，股票交易的垂直統(tǒng)一管理結(jié)構(gòu)阻止了不同的結(jié)算服務(wù)提供商進(jìn)入股票交易，從而限制了在一個(gè)國(guó)家進(jìn)行此類(lèi)服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)。    14、雖然與以上提供的指標(biāo)相似的指標(biāo)常被用于評(píng)估競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)，但重要的是要認(rèn)識(shí)到，由于這些指標(biāo)受到其它許多因素的影響，因此需要對(duì)其進(jìn)行慎重地解釋。例如，零售銀行業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)意味著當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)存在大量分支機(jī)構(gòu)的情況下，即便是有效率的銀行也會(huì)有相對(duì)高的間接營(yíng)業(yè)成本。同樣，因?yàn)閲?guó)銀行有效率，跨境貸款水平可能較低。出于以上原因，評(píng)估競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)更好的方法或許是直接著眼于影響銀行和證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的不同政府監(jiān)管的嚴(yán)格程

15、度。三、金融市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壁壘：監(jiān)管與其它政策的作用15、本章討論了各種不同的銀行業(yè)務(wù)中競(jìng)爭(zhēng)（來(lái)自國(guó)和國(guó)外）的監(jiān)管障礙，以與證券市場(chǎng)的監(jiān)管基礎(chǔ)。運(yùn)用了世界銀行匯編的全面的監(jiān)管數(shù)據(jù)庫(kù)中的基本信息、銀行業(yè)監(jiān)管的思維方法和證券市場(chǎng)數(shù)量指標(biāo)表現(xiàn)出來(lái)的一些觀點(diǎn)。另外，本章還討論了許多跨境證券和銀行業(yè)服務(wù)壁壘的非正式政策。此種壁壘尤其包括各國(guó)企業(yè)稅收體系的差異以與法律、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)的不同。（一） 銀行業(yè)監(jiān)管16、在概念中，銀行業(yè)監(jiān)管常常交織著幾大目的，這些目的時(shí)不時(shí)地互相沖突，如提升強(qiáng)大的國(guó)家金融制度，為消費(fèi)者提供保護(hù)，支持工業(yè)和/或地區(qū)發(fā)展和保持金融穩(wěn)定性，尤其是支付結(jié)算系統(tǒng)的維護(hù)。這使得以往的銀行業(yè)監(jiān)

16、管從對(duì)最高利率、分支機(jī)構(gòu)的限制到資本要求和存款保險(xiǎn)滴水不漏、面面俱到。如今，雖然某些最嚴(yán)格的措施，如利率管制和分支機(jī)構(gòu)限制，很大程度上在OECD國(guó)家已經(jīng)消失，但銀行業(yè)仍然是各國(guó)監(jiān)管最嚴(yán)的行業(yè)之一。與此同時(shí)，監(jiān)管的主要目標(biāo)普遍更加集中，其中重點(diǎn)是危機(jī)防，尤其是防可能讓一家或多家機(jī)構(gòu)同時(shí)陷入困境的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，為了使各國(guó)能在一個(gè)公平的環(huán)境中展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，巴塞爾1號(hào)和2號(hào)協(xié)議力圖努力創(chuàng)造一個(gè)一致、謹(jǐn)慎的跨國(guó)銀行監(jiān)管環(huán)境。17、在此背景下，來(lái)自政策方面的挑戰(zhàn)是要找到保持銀行系統(tǒng)總體穩(wěn)定和促進(jìn)銀行系統(tǒng)效率之間的適當(dāng)平衡。監(jiān)管的最低限度是需要確保金融機(jī)構(gòu)行為謹(jǐn)慎，這不可避免地存在進(jìn)入壁壘較高和降低競(jìng)爭(zhēng)的成

17、本。不過(guò)，在整個(gè)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)影響最小的特殊手段的運(yùn)用過(guò)程中要始終強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定性的利害關(guān)系。的確，只要諸如資本需求、披露規(guī)則和基于風(fēng)險(xiǎn)的存款保險(xiǎn)等措施切實(shí)到位，確保銀行行為謹(jǐn)慎，那么進(jìn)一步降低直接競(jìng)爭(zhēng)壁壘就無(wú)需削弱金融穩(wěn)定性或減少對(duì)投資者的保護(hù)。1（1） 設(shè)置監(jiān)管指標(biāo)18、為了對(duì)OECD各國(guó)銀行業(yè)監(jiān)管的情況做一比較，本文中的分析數(shù)據(jù)基本上來(lái)自世界銀行的“銀行、監(jiān)管與監(jiān)督數(shù)據(jù)庫(kù)”。該數(shù)據(jù)庫(kù)對(duì)2000年和2002年2003年展開(kāi)的兩次對(duì)許多國(guó)家的銀行業(yè)監(jiān)管的調(diào)查的詳盡結(jié)果加以匯編。同樣，該數(shù)據(jù)庫(kù)提供了一種衡量所涉國(guó)家銀行業(yè)監(jiān)管情況的方法，其中包括一些有關(guān)監(jiān)管當(dāng)局執(zhí)行力的指標(biāo)。為了實(shí)現(xiàn)該研究的目的，調(diào)查問(wèn)卷由近

18、250個(gè)問(wèn)題組成，這些問(wèn)題分為兩大類(lèi)：穩(wěn)定性和競(jìng)爭(zhēng)壁壘。（圖3）19、根據(jù)監(jiān)管涉與的具體方面，每一類(lèi)依次分成更小的組。競(jìng)爭(zhēng)壁壘類(lèi)別的小組包括國(guó)和外資進(jìn)入的監(jiān)管壁壘、銀行業(yè)行為限制和政府所有權(quán)圍。穩(wěn)定性類(lèi)別的小組包括十大不同的監(jiān)管區(qū)域。盡管“銀行、監(jiān)管與監(jiān)督數(shù)據(jù)庫(kù)”包括一些外資進(jìn)入和政府所有權(quán)信息，但實(shí)證研究中所運(yùn)用的指標(biāo)還是基于其他更全面的資料。具體來(lái)說(shuō)，銀行業(yè)的外資進(jìn)入限制指標(biāo)是基于OECD對(duì)外國(guó)直接投資限制的早期研究（Golub，2003）。至于衡量銀行政府所有權(quán)的指標(biāo)則取自L(fǎng)a Porta等（2002）。220、按照監(jiān)管指標(biāo)的普遍慣例，根據(jù)監(jiān)管的嚴(yán)格程度確定一個(gè)分?jǐn)?shù)，調(diào)查問(wèn)卷的定性回答（

19、多數(shù)是回答“是”或“不是”）已被轉(zhuǎn)化為定量指標(biāo)。賦予單個(gè)問(wèn)題的分?jǐn)?shù)（從0到1的圍）首先匯總到二級(jí)指標(biāo)，相應(yīng)的分組見(jiàn)圖3，然后匯總到兩大類(lèi)：競(jìng)爭(zhēng)壁壘和穩(wěn)定性。不過(guò)，將定性信息轉(zhuǎn)變?yōu)槎恐笜?biāo)并不是說(shuō)不存在問(wèn)題。一個(gè)關(guān)鍵的問(wèn)題是應(yīng)該給所有的指標(biāo)一樣的權(quán)數(shù)，或者給某些指標(biāo)價(jià)值明顯比較關(guān)鍵的指數(shù)較大的權(quán)重。解決這一問(wèn)題的一個(gè)方法是分配單個(gè)或各組問(wèn)題的隨機(jī)權(quán)數(shù)，并為有可變權(quán)數(shù)功能的指標(biāo)提供可能的價(jià)值圍，正如以下所示。3（2） 結(jié)果21、圖4顯示了競(jìng)爭(zhēng)和穩(wěn)定性這兩大類(lèi)監(jiān)管指標(biāo)。中點(diǎn)（白色環(huán)形部分）是平均指數(shù)，陰影區(qū)域是運(yùn)用隨機(jī)權(quán)數(shù)方法（使用90%可信區(qū)間）計(jì)算出的圍。以該方法為基礎(chǔ)，只有少數(shù)幾個(gè)OECD國(guó)家

20、的競(jìng)爭(zhēng)監(jiān)管壁壘不同于OECD平均水平盡管這兩個(gè)圍都有一些“例外”。旨在維護(hù)穩(wěn)定性的監(jiān)管表明，可信區(qū)間較窄和一些明顯低于或高于OECD平均水平的國(guó)家的離差更大。22、2002至2003年調(diào)查進(jìn)行的時(shí)候，影響競(jìng)爭(zhēng)的監(jiān)管指數(shù)說(shuō)明國(guó)、希臘、冰島和中東歐國(guó)家的監(jiān)管普遍較嚴(yán)。相反，新西蘭、英國(guó)、法國(guó)和芬蘭對(duì)這一領(lǐng)域的監(jiān)管特別寬松。我們發(fā)現(xiàn)，在銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)限制性監(jiān)管方面，其它大多數(shù)國(guó)家處于中間位置附近的一個(gè)相對(duì)窄的圍之。23、競(jìng)爭(zhēng)壁壘的全部指數(shù)可以進(jìn)一步分解為主要指數(shù)和次要指數(shù)（圖5）。大多數(shù)OECD國(guó)家往往對(duì)設(shè)立銀行機(jī)構(gòu)具有較為嚴(yán)格的要求，并且各國(guó)的監(jiān)管往往比較接近。這樣，基本上所有國(guó)家都要求新的銀行提供

21、融資方案、商業(yè)計(jì)劃、資產(chǎn)來(lái)源、主要潛在股東的財(cái)務(wù)狀況、設(shè)計(jì)好的組織架構(gòu)以與未來(lái)的董事和經(jīng)理的背景等詳盡的信息。24、我們觀測(cè)到了更多的控制和限制外資進(jìn)入銀行業(yè)的變量（至少在20世紀(jì)90年代末，這種情況很普遍）。在歐洲許多國(guó)家，對(duì)銀行可從事的業(yè)務(wù)類(lèi)型的管制比較少。20世紀(jì)90年代中期，奧地利、冰島、挪威和東歐成員國(guó)銀行的國(guó)家所有權(quán)是最大的，盡管當(dāng)時(shí)許多國(guó)家，包括加拿大、日本、新西蘭、英國(guó)和美國(guó)的銀行系統(tǒng)完全掌握在私人手中?？傊?，不同地區(qū)的監(jiān)管情況之間幾乎沒(méi)有什么關(guān)聯(lián)，這解釋了可信區(qū)間相對(duì)較大的原因（圖4第一欄）。25、與銀行業(yè)謹(jǐn)慎操作相關(guān)的監(jiān)管在一些低收入的成員國(guó)是比較嚴(yán)格的，而在一些北歐國(guó)家，

22、如新西蘭和荷蘭，則相對(duì)較松。正如圖4（下欄）中所描述的穩(wěn)定導(dǎo)向型監(jiān)管指數(shù)的可靠區(qū)間比較窄所反映出來(lái)的那樣，在組成該指數(shù)的十個(gè)不同地區(qū)，政策傾向往往更為一致。例如，會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)苛刻和審計(jì)要求嚴(yán)的國(guó)家也傾向于賦予監(jiān)管者相對(duì)大的權(quán)力干預(yù)銀行的部管理。（3）銀行監(jiān)管和金融發(fā)展的相關(guān)性26、簡(jiǎn)單的相關(guān)分析說(shuō)明，各國(guó)衡量銀行業(yè)監(jiān)管方面的變量與金融發(fā)展有關(guān)，并表現(xiàn)出與之前（表1）一致的效應(yīng)。具體而言，較嚴(yán)格的反競(jìng)爭(zhēng)監(jiān)管與相對(duì)于GDP而言較低的銀行資產(chǎn)相關(guān)聯(lián)，但與相對(duì)于GDP的銀行私人信用不相關(guān)。在較低水平，銀行業(yè)發(fā)展的這些指數(shù)與對(duì)外資進(jìn)入和業(yè)務(wù)的監(jiān)管是負(fù)相關(guān)的（雖然很?。?。在某種程度上，這些結(jié)論證實(shí)了基于同一組

23、監(jiān)管數(shù)據(jù)（盡管來(lái)自較早的最佳時(shí)期，見(jiàn)Barth、Caprio和Levine,2002）的早期研究的發(fā)現(xiàn)。4關(guān)于以穩(wěn)定為導(dǎo)向的監(jiān)管，表1中所報(bào)告的相關(guān)性說(shuō)明它們傾向于同金融發(fā)展負(fù)相關(guān)，盡管該相關(guān)性對(duì)一些更具體的監(jiān)管領(lǐng)域來(lái)說(shuō)并沒(méi)有統(tǒng)計(jì)上的重大意義。（二） 證券市場(chǎng)監(jiān)管27、與銀行監(jiān)管相比，證券市場(chǎng)的案例中，不同監(jiān)管目標(biāo)之間的互相牽制不是什么問(wèn)題。這大部分要?dú)w功于市場(chǎng)監(jiān)管的核心目標(biāo)廣義上的投資者保護(hù)的定義也被視為對(duì)金融系統(tǒng)的有效性有積極的貢獻(xiàn)。即便如此，一方面要保護(hù)不同股東的權(quán)利（股東、債權(quán)人、企業(yè)家/管理者與員工），一方面要允許企業(yè)和市場(chǎng)有效運(yùn)行，實(shí)現(xiàn)這兩者之間適度的平衡的確涉與到復(fù)雜的政策權(quán)衡，

24、理順大圍的監(jiān)管領(lǐng)域，比如證券交易所規(guī)則、公司法和破產(chǎn)法。因此，實(shí)現(xiàn)這些領(lǐng)域監(jiān)管狀況的全面量化以達(dá)到最好的效果仍是一個(gè)挑戰(zhàn)。（1）指標(biāo)設(shè)置28、為了評(píng)估各成員國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管的情況，定量指標(biāo)一直采自世界銀行的經(jīng)商數(shù)據(jù)庫(kù)（Doing Business Database）(2005)。5證券市場(chǎng)監(jiān)管的四大主要指標(biāo)是：合同執(zhí)行、信貸獲取、投資者保護(hù)和破產(chǎn)程序。每一類(lèi)都根據(jù)在本質(zhì)上反映法律的透明度和有效性的指標(biāo)來(lái)設(shè)置（圖6）。6例如，信貸獲取指標(biāo)把公共征信和私人局（private bureaus）的覆蓋圍同預(yù)計(jì)的間接成本和借貸雙方的法定權(quán)利信息相結(jié)合。同銀行監(jiān)管的情形一樣，所有的單列項(xiàng)都被轉(zhuǎn)換成從0到1的

25、定量指標(biāo)。不過(guò)，與銀行監(jiān)管相比，并假定重點(diǎn)是投資者/借貸者保護(hù)和信息標(biāo)準(zhǔn)，這些指數(shù)的設(shè)置方式是，價(jià)值越高表示越有益于金融發(fā)展和總體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。（2）結(jié)果29、圖7顯示了證券市場(chǎng)監(jiān)管全部指標(biāo)的估計(jì)。如同銀行監(jiān)管的狀況一樣，中點(diǎn)（環(huán)形點(diǎn)）說(shuō)明運(yùn)用隨機(jī)權(quán)數(shù)法計(jì)算出的平均指標(biāo)和陰影區(qū)域。與銀行監(jiān)管獲得的結(jié)果相比，大多數(shù)國(guó)家（說(shuō)英語(yǔ)的國(guó)家和挪威、日本、冰島、比利時(shí)以與芬蘭）對(duì)監(jiān)管（如偏愛(ài)證券市場(chǎng)的發(fā)展）的要求比OECD的平均水平嚴(yán)格得多。與之相比，指標(biāo)顯示中東歐國(guó)家和其它一些經(jīng)濟(jì)相對(duì)較差國(guó)家的監(jiān)管狀況可能會(huì)阻礙證券市場(chǎng)的發(fā)展。30、證券市場(chǎng)監(jiān)管的全部指標(biāo)可進(jìn)一步分為四個(gè)主要的指標(biāo)：·合同執(zhí)行實(shí)際

26、上，實(shí)現(xiàn)商業(yè)合同的有效執(zhí)行是以程序的數(shù)量為基礎(chǔ)的，數(shù)量是指爭(zhēng)議解決的天數(shù)以與法庭程序的官方成本。·信貸獲取實(shí)現(xiàn)放寬信貸獲取評(píng)估的兩大因素：通過(guò)公共征信或私人局（private bureaus）可用的信貸信息數(shù)量；支持抵押安排的法律在保護(hù)已獲擔(dān)保的貸方方面的力量。·投資者保護(hù)從三方面保障少數(shù)股東防止董事濫用公司資產(chǎn)、謀取個(gè)人利益的力量：交易的透明度、為自我交易負(fù)責(zé)和股東控告董事不正當(dāng)行為的能力。·破產(chǎn)程序有效的破產(chǎn)法與其通過(guò)破產(chǎn)程序所需的時(shí)間、程序的總成本和勝訴率?？傊?，各國(guó)之間不同區(qū)域證券市場(chǎng)監(jiān)管的狀況相互關(guān)聯(lián)。一些G7國(guó)家（比如加拿大、美國(guó)和英國(guó)）對(duì)所有領(lǐng)域的要

27、求都相對(duì)苛刻，反之中東歐國(guó)家傾向于對(duì)整個(gè)領(lǐng)域都是完全不設(shè)限的。 （3）證券市場(chǎng)監(jiān)管和金融發(fā)展的相關(guān)性31、相關(guān)性分析顯示，在OECD國(guó)家里，證券市場(chǎng)監(jiān)管指標(biāo)似乎與金融發(fā)展相關(guān)聯(lián)（表2）。具體而言，更嚴(yán)格的監(jiān)管與高級(jí)股票市場(chǎng)和私人債券市場(chǎng)相對(duì)于GDP的資本總額相關(guān)。在較低水平，可發(fā)現(xiàn)合同執(zhí)行和破產(chǎn)程序的重大影響力。（三）無(wú)法通過(guò)指標(biāo)獲取的潛在且重要的信息來(lái)源32、除了以上所討論的正式的壁壘之外，一系列非正式的或非法律障礙也造成了金融市場(chǎng)的效率持續(xù)低下。雖然其中的一些障礙可能是“天生的”，如語(yǔ)言、文化或偏好，以與其它來(lái)自政策規(guī)定的障礙，如未完成的推動(dòng)國(guó)際貿(mào)易和市場(chǎng)一體化的議程。一些最為重要的政策領(lǐng)

28、域可根據(jù)與之關(guān)系最直接的市場(chǎng)手段的類(lèi)型進(jìn)行重組。·包含銀行個(gè)人貸款和中小企業(yè)貸款的零售銀行業(yè)務(wù)的交易壁壘包括消費(fèi)者保護(hù)規(guī)則的不一致和缺少解決跨境或跨地區(qū)爭(zhēng)議的程序（Walkner和Raes，2005）。此外，希望通過(guò)外國(guó)補(bǔ)貼到鄰國(guó)設(shè)立支行的銀行普遍服從于東道國(guó)的監(jiān)管制度，這意味著要提交不同的報(bào)告。甚至在國(guó)，一些成員國(guó)的全國(guó)性銀行也必須同不同級(jí)別的監(jiān)管機(jī)構(gòu)打交道，經(jīng)常面對(duì)不同的報(bào)告要求。最后，即便跨境合并和收購(gòu)正式壁壘低的國(guó)家取得了很大的進(jìn)步，國(guó)家政府機(jī)關(guān)也會(huì)時(shí)不時(shí)地過(guò)度運(yùn)用特別控制權(quán)、公司法條款和謹(jǐn)慎原則來(lái)阻止外資收購(gòu)。·產(chǎn)權(quán)投資市場(chǎng)的情況是，許多因素都在限制證券交易所合并

29、和增加跨境證券交易成本。這些因素包括各國(guó)不同的公司稅收體系、報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)、會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，以與某些國(guó)家證券交易所的垂直所有結(jié)構(gòu)。在一些成員國(guó)中，由于各地區(qū)間證券交易稅不同，希望在幾個(gè)地區(qū)或省份之間進(jìn)行交易的投資者/商人面臨著高額的成本。·在幾個(gè)國(guó)家里，法律限制養(yǎng)老金和/或共同基金持有高風(fēng)險(xiǎn)工具妨礙了私人產(chǎn)權(quán)投資市場(chǎng)或風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)展（Thompson和Choi，2002）。此外，有研究發(fā)現(xiàn)高資本利得稅對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展有副作用（Gompers和Lerner，2004）。給定退出機(jī)會(huì)在吸引風(fēng)險(xiǎn)資本投資方面的重要性，二級(jí)證券市場(chǎng)的合并壁壘可能也起到了一定的作用（OECD，2003a）。·在

30、債券市場(chǎng)上，許許多多的壁壘減緩了資產(chǎn)支持證券的發(fā)展。在一些案例中，這些壁壘包括要求個(gè)別通知通過(guò)金融機(jī)構(gòu)借款的借款人的破產(chǎn)立法規(guī)定，諸如此類(lèi)的規(guī)定提高了運(yùn)營(yíng)成本。有關(guān)潛在資產(chǎn)歷史業(yè)績(jī)信息的不充分可能也是其中一個(gè)起作用的因素。一般來(lái)說(shuō)，各國(guó)在報(bào)告監(jiān)管、代扣折扣稅條例、發(fā)行工具和資本收益所得稅方面的差異阻礙了整合資產(chǎn)支持（asset-backed）證券市場(chǎng)的進(jìn)程（Lumpkin，1999）。四、金融系統(tǒng)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)政策的影響：行業(yè)層面的實(shí)證證明33、本章報(bào)告的是與上一章中所討論的銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和證券市場(chǎng)的許多監(jiān)管政策指標(biāo)相聯(lián)系的面板回歸分析（panel regression analysis）的結(jié)果，

31、以與金融發(fā)展的衡量標(biāo)準(zhǔn)和經(jīng)濟(jì)成就大概的測(cè)量成本。正如之前所提與的，大量的實(shí)證研究說(shuō)明了金融系統(tǒng)發(fā)展對(duì)提高平均水平的重要性，但對(duì)于金融發(fā)展衡量標(biāo)準(zhǔn)和直接考察政策變量對(duì)行業(yè)層次業(yè)績(jī)影響的實(shí)證研究幾乎沒(méi)有。34、就這方面來(lái)說(shuō)，各行業(yè)之間關(guān)于外部金融的運(yùn)用存在重大差異（使用分拆數(shù)據(jù)允許跨行業(yè)回歸分析在一個(gè)數(shù)據(jù)量大且豐富的數(shù)據(jù)集合完成）。6因此，本章介紹的實(shí)證研究是在行業(yè)層次數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，常用于檢驗(yàn)不同政策指標(biāo)的效果和衡量實(shí)際附加值增長(zhǎng)和勞動(dòng)生產(chǎn)力提高的進(jìn)展情況。此外，給定企業(yè)人數(shù)在行業(yè)層次生產(chǎn)力方面的重要性（尤其是在高科技行業(yè)），金融發(fā)展的影響和行業(yè)進(jìn)入比率政策在此也得到了檢驗(yàn)。7（一）方法和說(shuō)

32、明35、用于測(cè)試監(jiān)管和金融系統(tǒng)的發(fā)展是否對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有重大影響的方法嚴(yán)格按照Rajan和Zingales（1998）所介紹的方法論。該方法論的基礎(chǔ)是企業(yè)對(duì)外部金融資源的依賴(lài)程度因技術(shù)和資本密集度等特征不同而不同的觀點(diǎn)。例如，由于投資成本高、利潤(rùn)返還期長(zhǎng)，資本要求高和研發(fā)密集的行業(yè)可能更加依賴(lài)于外部資金。在這種程度上，不同行業(yè)對(duì)外部依賴(lài)度的差異在各國(guó)之間大抵也是如此，由此，在那些有著發(fā)展完善的金融系統(tǒng)的國(guó)家里，便有了測(cè)試外部資金依賴(lài)度高的行業(yè)是否增長(zhǎng)較快的可能。36、具體而言，一個(gè)行業(yè)外部金融依賴(lài)度的具體測(cè)量方法是和第3章中所討論的一國(guó)具體的金融發(fā)展指標(biāo)或監(jiān)管政策互相作用形成的。不過(guò)，并不能觀察到

33、適合每個(gè)國(guó)家的外部資金數(shù)量，只能從外部資金的實(shí)際增長(zhǎng)量來(lái)推斷。只有當(dāng)金融市場(chǎng)的發(fā)展足夠完善，足以為企業(yè)提供大量不受限制的接近外部資金的機(jī)會(huì)時(shí)，后者才可能是前者的真實(shí)的反映。按照Rajan和Zingales的觀點(diǎn)，美國(guó)所列企業(yè)的數(shù)據(jù)可用于認(rèn)定各行業(yè)對(duì)外部資金的需求。因此，每一個(gè)相互作用的條件在單回歸中被作為潛在的決定因素引入。大體而言，允許統(tǒng)計(jì)偏差的單回歸（single regression）一直以來(lái)都期望包括所有監(jiān)管指標(biāo)，但是，由于對(duì)外部資金依賴(lài)的衡量方法的相互作用導(dǎo)致的充分的多重共線(xiàn)性，這并不可行。837、該方法論被應(yīng)用于檢驗(yàn)金融系統(tǒng)監(jiān)管的影響、附加值增長(zhǎng)的發(fā)展、勞動(dòng)生產(chǎn)力的提高和企業(yè)進(jìn)入比

34、率。在最初的兩個(gè)案例中，該分析是根據(jù)國(guó)家和行業(yè)兩維的一個(gè)面板數(shù)據(jù)集進(jìn)行的，使用了1994年到2003年這一時(shí)期的平均增長(zhǎng)率。此外，時(shí)間序列維包含在企業(yè)進(jìn)入率的案例中。后者被定義為進(jìn)入企業(yè)的數(shù)量除以某一特定行業(yè)中的總的企業(yè)數(shù)量，且是根據(jù)1990年至2001年以年度為基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)計(jì)算出來(lái)的。該實(shí)證分析基于下面的兩個(gè)方程式進(jìn)行估算：         此處（增長(zhǎng)）和（進(jìn)入）是因變量，且分別指出行業(yè)i和國(guó)家c中附加值或勞動(dòng)生產(chǎn)率和進(jìn)入率的增長(zhǎng)。代表金融發(fā)展指標(biāo)和監(jiān)管狀態(tài)，變量記錄了行業(yè)依賴(lài)外部資金的方法。企業(yè)進(jìn)入模型

35、也包括時(shí)間緯度指標(biāo)t 。每個(gè)國(guó)家的虛擬變量，行業(yè)和年份根據(jù)國(guó)家、行業(yè)和時(shí)間的特定效應(yīng)進(jìn)行了修正。一個(gè)行業(yè)附加值的初始比重，用于控制潛在的收斂效應(yīng)。9最后，產(chǎn)量差距的測(cè)量，（差距），用于控制影響企業(yè)進(jìn)入的業(yè)務(wù)波動(dòng)。    38、金融發(fā)展和成就變量包括對(duì)總體規(guī)模（私人信貸和證券市場(chǎng)資本化的總和）、風(fēng)險(xiǎn)資本和銀行業(yè)管理成本的衡量。關(guān)于政策指標(biāo)，它們涵蓋了證券市場(chǎng)監(jiān)管和銀行競(jìng)爭(zhēng)壁壘這兩大類(lèi)指標(biāo)，以與之前一些章節(jié)定義的它們的主要的指標(biāo)。盡管以穩(wěn)定為導(dǎo)向的監(jiān)管一直都將報(bào)告分析排除在外，但初步的結(jié)果顯示此類(lèi)長(zhǎng)期執(zhí)行的監(jiān)管并沒(méi)有統(tǒng)計(jì)意義上的重大影響。 

36、0;  （二）結(jié)果   （1）基本案例結(jié)果    39、總之，附加值（value-added）和勞動(dòng)生產(chǎn)力提高的結(jié)果為金融系統(tǒng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要（表3和表4）的觀點(diǎn)提供了進(jìn)一步的支持。金融深度、風(fēng)險(xiǎn)資本和管理成本的主要方法對(duì)這兩種衡量增長(zhǎng)的方法影響深遠(yuǎn)，也影響著預(yù)期中進(jìn)一步的發(fā)展方向。關(guān)于政策指標(biāo)，銀行競(jìng)爭(zhēng)壁壘和證券市場(chǎng)監(jiān)管的全部指標(biāo)對(duì)附加值和生產(chǎn)力提高影響極大。從表面價(jià)值看，這將說(shuō)明提高合同執(zhí)行、信貸獲取、破產(chǎn)程序的有效性，或者降低進(jìn)入壁壘和政府對(duì)銀行業(yè)的控制將促進(jìn)對(duì)外部資金依賴(lài)度高的行業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)力和附加值的增

37、長(zhǎng)。40、現(xiàn)在看一下企業(yè)進(jìn)入率(entry rates)的影響，結(jié)果與附加值和勞動(dòng)生產(chǎn)力增長(zhǎng)的影響是大致相符的，盡管其重要性的程度稍微有些弱(表5)。一個(gè)區(qū)別是風(fēng)險(xiǎn)資本不再重要。另一個(gè)區(qū)別是銀行競(jìng)爭(zhēng)壁壘的影響相對(duì)于證券市場(chǎng)的影響似乎比生產(chǎn)力和附加值增長(zhǎng)案例的影響大。這一發(fā)現(xiàn)與新企業(yè)和小型企業(yè)對(duì)從銀行籌措資金的依賴(lài)性更強(qiáng)且銀行業(yè)的監(jiān)管對(duì)這些企業(yè)的影響更大的觀點(diǎn)相一致?；蛟S更重要的是，銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壁壘對(duì)企業(yè)進(jìn)入有負(fù)效應(yīng)與銀行可以用其強(qiáng)大的市場(chǎng)力量為新生企業(yè)和無(wú)名企業(yè)提供更易獲得貸款的途徑從而提高企業(yè)進(jìn)入率的觀點(diǎn)相矛盾(Peterson和Rajan，1995）。41、即使統(tǒng)計(jì)分析支持金融發(fā)展和監(jiān)管變量

38、的價(jià)值，它們也僅僅是解釋了行業(yè)附加值、生產(chǎn)力增長(zhǎng)和企業(yè)進(jìn)入率差異的一小部分因素。的確，這些變量占到了總差異的百分之一到百分之二，而國(guó)家、行業(yè)和(在進(jìn)入率的案例中)時(shí)間固定效應(yīng)(time fixed effects)則幾乎占回歸的全部多重相關(guān)系數(shù)(the multiple correlation coefficients)(R2)。不過(guò)，由于變量十分大，金融發(fā)展和監(jiān)管指標(biāo)在數(shù)量?jī)r(jià)值方面意義重大。例如，基于以上所匯報(bào)的實(shí)證評(píng)估，金融發(fā)展每增加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差(one standard-deviation)將導(dǎo)致許多商業(yè)部門(mén)的附加值或生產(chǎn)力的增長(zhǎng)率平均提高0.2%到0.5%不等(取決于計(jì)算水平值的方法)，

39、而對(duì)進(jìn)入率的影響圍在0.4%到0.7%之間(表6)。相當(dāng)于一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的銀行監(jiān)管情況的改善與相似規(guī)模的增長(zhǎng)和進(jìn)入率的提高相關(guān)，反之，證券市場(chǎng)監(jiān)管的影響稍微有些低。42、本章所報(bào)告的發(fā)現(xiàn)與少數(shù)一些來(lái)自部門(mén)層次的對(duì)增長(zhǎng)和金融關(guān)系的實(shí)證論文的結(jié)果相一致。例如，工業(yè)增長(zhǎng)結(jié)果證實(shí)了Rajan和Zingales(1998)的工作報(bào)告和最近Guiso等人的研究發(fā)現(xiàn)，他們分析了歐盟國(guó)家的增長(zhǎng)。10行業(yè)層次的研究更多地關(guān)注于附加值提高和金融發(fā)展對(duì)生產(chǎn)力增長(zhǎng)也有積極的影響這一發(fā)現(xiàn)，這為金融和增長(zhǎng)之間的關(guān)系提供了進(jìn)一步的證據(jù)。有兩項(xiàng)研究檢驗(yàn)了金融發(fā)展對(duì)企業(yè)進(jìn)入的效應(yīng)(Klapper、Laeven和Rajan，2004

40、；Vartia，2005)，且它們的結(jié)果和本研究的相關(guān)報(bào)告是一致的。Beck、Demirguc-Kunt、Laeven和Levine(2004)也發(fā)現(xiàn)小型企業(yè)尤其受到金融發(fā)展的影響，由于進(jìn)入企業(yè)普遍是小企業(yè)，這與上述進(jìn)入研究的結(jié)果是相符的。      （2）穩(wěn)定性測(cè)試      43、為了測(cè)試以上關(guān)于附加值、生產(chǎn)力提高和企業(yè)進(jìn)入的調(diào)查結(jié)果的穩(wěn)定性，我們進(jìn)行了一系列敏感測(cè)試。尤其是著重測(cè)試了基線(xiàn)回歸（baseline regressions）中省略的重要變量的敏感度。在行業(yè)增長(zhǎng)分析中引入了基線(xiàn)回歸

41、的三個(gè)附加變量（表3和表4；說(shuō)明IV和IX）。它們是1）特殊行業(yè)監(jiān)管效果指標(biāo)的變動(dòng)率11；2）行業(yè)投資增長(zhǎng)和3）行業(yè)研發(fā)強(qiáng)度。      44、金融監(jiān)管效應(yīng)的結(jié)果似乎比這些變量的涵要相對(duì)活躍一些（見(jiàn)表7）。投資增長(zhǎng)、研發(fā)強(qiáng)度和監(jiān)管效果指標(biāo)變化的評(píng)估系數(shù)變化在預(yù)料之。不過(guò)，只有監(jiān)管指標(biāo)和投資增長(zhǎng)對(duì)附加值和生產(chǎn)力增長(zhǎng)有著統(tǒng)計(jì)意義上的重大影響。包括監(jiān)管效果的測(cè)量方法也在一定程度上降低了銀行競(jìng)爭(zhēng)監(jiān)管對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)力增長(zhǎng)效果的統(tǒng)計(jì)意義上的重要性。      45、在企業(yè)進(jìn)入（firm entry）的案例中，活

42、力分析是運(yùn)用行業(yè)附加值增長(zhǎng)和研發(fā)強(qiáng)度作為控制變量（在圖表中沒(méi)有顯示）來(lái)進(jìn)行的。其中，只有研發(fā)強(qiáng)度在統(tǒng)計(jì)學(xué)上有重大意義，并且，沒(méi)有一個(gè)案例是受到影響的基礎(chǔ)結(jié)果。另一方面，基礎(chǔ)結(jié)果的重要性證明對(duì)特殊行業(yè)監(jiān)管效果指標(biāo)的含物（inclusion）是敏感的，但是，在這一案例中，結(jié)果的敏感性是因?yàn)榕懦诵傺览湍鞲?，原因是這兩個(gè)國(guó)家沒(méi)有可用的監(jiān)管效果數(shù)據(jù)。這一敏感性的一個(gè)原因是企業(yè)進(jìn)入回歸（firm entry regressions）的國(guó)家少于附加值和生產(chǎn)力增長(zhǎng)回歸的國(guó)家。在這樣的案例中，把匈牙利和墨西哥排除在外大大減少了銀行和證券市場(chǎng)監(jiān)管指標(biāo)中的跨境變量。相反，附加值和生產(chǎn)力增長(zhǎng)回歸的結(jié)果對(duì)于把匈牙利和墨西哥排除在外并不敏感。  &#