[[價(jià)值投資的邏輯

1、價(jià)值投資的邏輯萬(wàn)元戶 (2010-02-14 11:27:49思考了一下價(jià)值投資的內(nèi)在邏輯及交易層面的幾個(gè)問(wèn)題,總的來(lái)說(shuō),還有 4個(gè)問(wèn) 題:1、關(guān)于價(jià)值投資的績(jī)效標(biāo)準(zhǔn); 2、關(guān)于投資的邏輯; 3、關(guān)于定量分析與估值的邏 輯; 4、關(guān)于定性分析與商業(yè)邏輯。一、關(guān)于價(jià)值投資的績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)我們知道,實(shí)踐價(jià)值投資策略是相當(dāng)難的,堅(jiān)持價(jià)值投資的策略更難。市場(chǎng)先生是 一個(gè)極其強(qiáng)大的、極難制服的對(duì)手,極少有人能忍受價(jià)格波動(dòng),忍受市值的大起大落, 絕大多數(shù)人都被市場(chǎng)牽著鼻子走。熊市一來(lái),好股爛股均是跌幅巨大,不少藍(lán)籌股的跌幅還相當(dāng)巨大,尤其是周期性 的藍(lán)籌股。這不禁讓人深思:價(jià)值投資策略,既然在熊市同樣會(huì)遭受重大

2、的市值損失, 而且與其他投資策略相比,并無(wú)明顯的優(yōu)勢(shì),那是否還要堅(jiān)守價(jià)值投資?這里有一個(gè)根本性的問(wèn)題:價(jià)值投資策略, 是面向企業(yè)的投資哲學(xué) ,那么,度量?jī)r(jià) 值投資策略績(jī)效的標(biāo)準(zhǔn)是什么?是市值變動(dòng)嗎?無(wú)論我們是信奉價(jià)值投資策略,還是其他投資策略的追隨者,目的是一樣的,都是 為賺錢而來(lái)的 ,從交易層面來(lái)講,價(jià)值投資策略也是通過(guò)證券變現(xiàn),即市值波動(dòng)來(lái)衡量 的。價(jià)值投資者,當(dāng)然也要兌現(xiàn)利潤(rùn)。價(jià)值投資策略的集大成者巴菲特給我們提供了一個(gè)新的視角,他將所有的股票投 資,全部視為股權(quán)投資,如控制性質(zhì)的投資,包括私企收購(gòu),并在年末編制合并報(bào)表, 控股權(quán)在 50%以上, 稱為“第 I 類股權(quán)投資” ; 而共同控

3、制類的投資, 控股權(quán)在 20-50%,稱為“第 II 類股權(quán)投資” ,這類投資,按對(duì)被投資方的控股比例及應(yīng)享有的凈利潤(rùn),在 損益表確認(rèn)“投資收益” ,但并不編制合并報(bào)表;對(duì)于證券投資,巴老均是通過(guò)其旗下 的保險(xiǎn)子公司進(jìn)行的,即在二級(jí)市場(chǎng)上買入股份,他并不稱其為“證券投資” 、 “股票投 資” ,而稱其為“第 III 類股權(quán)投資” ,也稱為“少數(shù)股權(quán)投資” 。這反映了巴老是一位忠實(shí)的、虔誠(chéng)的價(jià)值投資者,他牢固的堅(jiān)守“面向企業(yè)的投資 哲學(xué)” ,他認(rèn)為自己在二級(jí)市場(chǎng)上買入的股票,也是股權(quán)投資,也要通過(guò)股權(quán)投資的思 路來(lái)審視它。巴老的投資境界是相當(dāng)高遠(yuǎn)的。由于會(huì)計(jì)核算的差異,第 III 類股權(quán)投資,只

4、能在收到現(xiàn)金股利時(shí),才確認(rèn)一部分 投資收益,如果這類股票的浮盈不變現(xiàn),那么反映在報(bào)表上的只有一小部分損益。巴老 不用市值變化來(lái)衡量自己的投資收益,但他堅(jiān)持僅看損益表上的實(shí)收股利,也嚴(yán)重低估 了證券投資的績(jī)效。為此,他開(kāi)發(fā)了“透明盈余” (look-through earnings的概念來(lái)解決 這個(gè)問(wèn)題。應(yīng)該說(shuō),這是一個(gè)很合理的思路。我們常言:控制情緒難,忍受價(jià)格波動(dòng)更難。其 實(shí),如果對(duì)價(jià)值投資的績(jī)效衡量標(biāo)準(zhǔn)有一種更高的境界,不以市值變動(dòng)、短期漲跌幅來(lái) 論輸贏,我們會(huì)“忽視”價(jià)格波動(dòng)、專注于內(nèi)在價(jià)值及企業(yè)前景,真正形成了“面向企 業(yè)的投資哲學(xué)” ,那樣, “忍受”價(jià)格波動(dòng)則自然不成問(wèn)題了。這里,

5、國(guó)內(nèi)著名的價(jià)值投資者、我本人深為敬佩、敬重的 wjmonk 老師曾在他的那 篇長(zhǎng)線是金貴州茅臺(tái)曾提供了一個(gè)類似的視角:“ 首先我要申明的是,我買入貴州茅臺(tái)并不想從中賺取差價(jià),我是把自己作為 一個(gè)合伙人的身份買入茅臺(tái)的 。我買入的成本是 24元,估計(jì) 2003年底茅臺(tái)的凈資產(chǎn)值 為 11元,其中的差價(jià) 13元作為商譽(yù)部分分 10年攤銷,每年 1.3元?，F(xiàn)在貴州茅臺(tái)的凈 資產(chǎn)收益率為 16%,由于茅臺(tái)的現(xiàn)金使用效率很低,所以扣掉 20億現(xiàn)金后其有效資產(chǎn)收益率為 38%。 該收益率我作為合伙人是非常滿意的。 5年后, 經(jīng)過(guò)攤銷我的成本為 17.5, 而茅臺(tái)的每股收益為 5-6元,去掉每年攤銷的 1.

6、3元成本,我的收益率為 23-28%;我們 假定其后 5年茅臺(tái)量不增加,價(jià)格僅上升 25%,則每股收益應(yīng)當(dāng)為 7-8元,我的成本降 低到 11元,每年的收益率為 64-73%。我個(gè)人認(rèn)為每年這種收益率讓人非常滿意。我購(gòu) 買茅臺(tái)的流通股主要是買不到它的法人股,否則我肯定不買流通股。這種想法可能看起 來(lái)比較奇怪?！蓖ㄟ^(guò)這段話, 我們會(huì)發(fā)現(xiàn) wjmonk 老師是一位真正的智者及一位忠實(shí)的價(jià)值投資者, 他這種“合伙人” 、 “股權(quán)投資”的思維和邏輯,這是真正的面向企業(yè)的投資哲學(xué)。 當(dāng)然, wjmonk 老師這一段話,有一處漏洞,就是對(duì) 2004年的茅臺(tái)來(lái)說(shuō)(對(duì)當(dāng)今的 茅臺(tái),也是如此 ,經(jīng)濟(jì)商譽(yù)相當(dāng)強(qiáng),

7、公司的增長(zhǎng)完全是內(nèi)生增長(zhǎng),而 wjmonk 老師則只 將其視同為普通的會(huì)計(jì)商譽(yù)來(lái)攤銷處理,計(jì)算收益率。這種計(jì)算方法有一定漏洞,既然 將其當(dāng)作普通的會(huì)計(jì)商譽(yù)來(lái)攤銷,那么分子的利潤(rùn),也應(yīng)該扣除這一塊商譽(yù)的攤銷。 wjmonk 老師的這段表述,大的邏輯上我贊同,細(xì)節(jié)上是有漏洞的。不管怎么說(shuō),這是一個(gè)很好的視角:如果我們認(rèn)為,公司有強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)商譽(yù)且不會(huì) 減少,那么, 我們可以直接用“凈利潤(rùn) /投資成本”來(lái)衡量我們的績(jī)效 ,我們要多跟蹤影 響內(nèi)在價(jià)值的因素,觀察我們的潛在收益情況及上市公司的盈利前景,同時(shí)關(guān)注股價(jià)是 過(guò)度高估,而非經(jīng)常性的用市值變動(dòng)來(lái)衡量我們的投資績(jī)效。應(yīng)該說(shuō),這是唯一合理的邏輯,短期漲

8、跌絕不能界定我們的正誤,我們 要以股權(quán)投 資的思路來(lái)審視投資績(jī)效 , 只要我們堅(jiān)持嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治? 同時(shí)在買入價(jià)格上留有安全邊際, 那么買入后我們要跟蹤的就是公司的績(jī)效及我們的實(shí)際收益率,而絕不能用市值波動(dòng)來(lái) 界定收益率。如果一方面堅(jiān)持面向企業(yè)的投資哲學(xué),另一方面,又用市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)來(lái) 衡量投資績(jī)效,那么我們的思路只能越弄越亂,很難真正堅(jiān)持價(jià)值投資,也很難控制情緒波動(dòng)。如果要真正堅(jiān)持價(jià)值投資策略,我們要以股權(quán)投資的思路來(lái)審視我們投資績(jī)效,構(gòu) 造類似于 look-through earnings之類的指標(biāo)來(lái)衡量我們的收益率, 而不能以短期漲跌來(lái)論 輸贏。要知道, “市場(chǎng)短期來(lái)看是投票機(jī),長(zhǎng)期來(lái)看則是

9、稱重機(jī)。 ”成天比較短期價(jià)格變 動(dòng)的收益率,則失去了價(jià)值投資的本意,拐向了“面向市場(chǎng)的投資哲學(xué)” ,也很難耐心 的分析公司。當(dāng)然了,如果股價(jià)是過(guò)度高估且未來(lái)的持有收益率相當(dāng)?shù)土?也要考慮賣 出的問(wèn)題。二、關(guān)于投資的邏輯為什么要投資?什么時(shí)候投資?其實(shí)這也是一個(gè)很基礎(chǔ)的問(wèn)題。巴老說(shuō)過(guò), “價(jià)值投資”中的“價(jià)值”二字,是多余的,如果投資不以價(jià)值為基礎(chǔ), 那么以什么為基礎(chǔ)呢?格老更有 3大著名的思想:1、買入股票,就是買入企業(yè)的一部分;2、市場(chǎng)波動(dòng)是朋友而非敵人;3、要擁有一個(gè)安全邊際。真正的投資,是在證券的交易價(jià)格,相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值嚴(yán)重低估的時(shí)候買入它,直至 內(nèi)在價(jià)值的實(shí)現(xiàn)。格老還說(shuō)過(guò), “價(jià)格是你

10、付出的,價(jià)值是你得到的” ,這本質(zhì)上就是一 種置換的思想。我們付出了“價(jià)格” ,得到了“價(jià)值” ,從而 將現(xiàn)金置換成了更有盈利潛 力的資產(chǎn) ?？墒?太多的人忽視了這種簡(jiǎn)單的邏輯,他們買入某證券,動(dòng)機(jī)是“它會(huì)上漲” , 甚至這其中包括一些以“價(jià)值投資者”自居的人。投資,是在保證本金安全的前提下,經(jīng)過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)?、保守的估?在交易價(jià)格相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值大打折扣時(shí)買入資產(chǎn),從而保證一種滿意收益率的行為。與此不符的,就是投 機(jī)。投資本質(zhì)上就是一種資產(chǎn)置換 ,前面討論過(guò),真正的價(jià)值投資者,即使是在二級(jí)市 場(chǎng)上買入證券, 也應(yīng)該是基于股權(quán)投資的績(jī)效觀, 不以市值表現(xiàn) (尤其是短期市值表現(xiàn) 來(lái)衡量投資收益率,而應(yīng)該

11、以類似于股權(quán)投資的思路來(lái)衡量收益率。設(shè)想我們收購(gòu)了一家私營(yíng)企業(yè),它并非上市公司,也沒(méi)有隨時(shí)可提供的市場(chǎng)報(bào)價(jià), 那么我們必然以公司的盈利能力、盈利前景來(lái)衡量投資績(jī)效,并與我們的機(jī)會(huì)成本進(jìn)行 對(duì)比,而不是隨時(shí)想著將它賣個(gè)好價(jià)錢。這里,有一種簡(jiǎn)單的邏輯構(gòu)架:1、我們獲取的收益率,應(yīng)該高于機(jī)會(huì)成本,當(dāng)然,這是從長(zhǎng)期而言的,個(gè)別年份 的績(jī)效可以有所波動(dòng);2、我們要專注于對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期前景的分析,關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效和長(zhǎng)期盈利能力, 而非一時(shí)的績(jī)效;3、我們要忽視掉交易價(jià)格波動(dòng)(除非它能提供更好的買入機(jī)會(huì) ,形成 真正的面向 企業(yè)的投資哲學(xué)。有了這樣的邏輯構(gòu)架,我們就不會(huì)被市場(chǎng)情緒攪亂,不會(huì)被價(jià)格波動(dòng)切斷了我們

12、正 常的思維能力。我們買入資產(chǎn) /證券, 是因?yàn)樗芴峁└叩氖找媛? 而不是因?yàn)椤八鼤?huì) 上漲” 。這里還有一個(gè)問(wèn)題:要不要擇時(shí)?其實(shí), “擇時(shí)”這個(gè)概念, 其實(shí)是是面向市場(chǎng)的投資哲學(xué),是想買在一個(gè)所謂的 “底 部” ,買入后就能大漲。實(shí)踐價(jià)值投資,其實(shí)也“擇時(shí)” ,只是它是特殊的擇時(shí)在別人貪婪時(shí)恐懼,在別人恐懼時(shí)貪婪。價(jià)值投資者,應(yīng)該時(shí)刻具備股權(quán)投資者的思維,關(guān)注潛在收益率。太多的人不敢在低位買入證券,而是在高位追漲,他們的投資觀,其實(shí)就是“面向市場(chǎng)的投資哲學(xué)”,以市價(jià)表現(xiàn)來(lái)衡量自己的投資績(jī)效并界定投資的成敗。這是一種很習(xí)以為常的、很荒謬的投資邏輯。清冷的市場(chǎng)里,太多的人已經(jīng)不敢買了,因?yàn)椤?/p>

13、可能還有更壞的消息”、“可能還會(huì)跌”、“再等一等,等大勢(shì)向好、等大盤(pán)好轉(zhuǎn)時(shí)再買”,他們忽視了此時(shí)按股權(quán)投資的思路來(lái)說(shuō),潛在收益率已經(jīng)遠(yuǎn)高于機(jī)會(huì)成本及自己要求的必要收益率了。同樣,在6000點(diǎn)的泡沫里,其實(shí)潛在收益率已經(jīng)極低了,但太多的人仍認(rèn)為,大盤(pán)還會(huì)漲,它會(huì)漲到8000點(diǎn)、10000點(diǎn)。一言以蔽之,“*股票會(huì)上漲,因此我買入它”、“*股票會(huì)下跌,因此我要賣掉它”,這些習(xí)以為常的投資邏輯,是很荒唐的投資邏輯。好的投資邏輯,應(yīng)該是股權(quán)投資的邏輯,即在保證本金安全的前提下,得到一個(gè)滿意的收益率。深刻理解股權(quán)投資的邏輯,理解價(jià)值投資的績(jī)效標(biāo)準(zhǔn),才能真正放棄“面向市場(chǎng)的投資哲學(xué)”,形成“面向企業(yè)的投資

14、哲學(xué)”。如果經(jīng)常秉持以市值變動(dòng)來(lái)衡量的績(jī)效觀,則只會(huì)經(jīng)常被市場(chǎng)價(jià)格干擾,讓市場(chǎng)波動(dòng)切斷了自己的獨(dú)立思考,也難以徹底堅(jiān)持自己的投資策略。三、關(guān)于定量分析與估值的邏輯關(guān)于定量分析的問(wèn)題,我本人也有不少值得深刻反思的問(wèn)題。由于以前的專業(yè)背景,我本人在會(huì)計(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)學(xué)、投資學(xué)等學(xué)科上還算接受過(guò)嚴(yán)格的專業(yè)訓(xùn)練,也打下了一定的基礎(chǔ)。但是,由于經(jīng)驗(yàn)的不足,在真正用好這些知識(shí)的時(shí)候,我還是走了一點(diǎn)彎路,一度死摳財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),忽視了更深刻的經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律。幸好目前這一環(huán)的漏洞,我大體彌補(bǔ)上了,也大體形成了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹⒄_的估值邏輯。關(guān)于定量分析方面,個(gè)人有幾點(diǎn)思考和體會(huì):1、盈利預(yù)測(cè)與估值機(jī)構(gòu)目前主流的投研方法,就是做盈利預(yù)

15、測(cè),而且做完盈利預(yù)測(cè)后,多用各種倍數(shù)法來(lái)進(jìn)行估值。盈利預(yù)測(cè)能不能代替估值?能不能代替對(duì)內(nèi)在價(jià)值的分析?其實(shí),答案很簡(jiǎn)單:當(dāng)然不能!不能說(shuō)盈利預(yù)測(cè)沒(méi)有用,它有一點(diǎn)作用。但這投研方法的漏洞很大:1公司內(nèi)在價(jià)值,從概念框架上講,應(yīng)該是余下壽命里所有現(xiàn)金流的折現(xiàn)值,并不是幾年的EPS預(yù)測(cè)可以涵蓋的;2EPS是一個(gè)容易操縱的數(shù)據(jù);3EPS有一個(gè)結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題,如來(lái)自主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)、其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)、投資收益、補(bǔ)貼收入等部分,各自的可持續(xù)性、穩(wěn)定性均有所不同,有不同的驅(qū)動(dòng)力;4EPS還有一個(gè)盈利質(zhì)量的問(wèn)題,如果沒(méi)有現(xiàn)金流支撐,或者盈利總要撥付相當(dāng)多的資本支出,則股東盈余其實(shí)大打折扣了;5EPS本身很難精確預(yù)測(cè)準(zhǔn)。

16、我本人極少用PE來(lái)估值,也很少用PB來(lái)估值,這最多是作為一個(gè)參考依據(jù)。財(cái)務(wù)預(yù)測(cè),絕對(duì)不能代替估值。同樣的EPS,有不同的含義。而且我覺(jué)得要關(guān)注“內(nèi)在市盈率”(內(nèi)在價(jià)值除以當(dāng)前EPS,它一般受ROE、增長(zhǎng)率g、股利支付率所驅(qū)動(dòng)。有些公司PE高,并非就是高估了,因?yàn)樗懈逺OE及高增長(zhǎng)率,同樣的道理,有些公司PE低,因?yàn)樗L(fēng)險(xiǎn)高、ROE低及低增長(zhǎng)率。我們要關(guān)注內(nèi)在的實(shí)質(zhì),而非PE的絕對(duì)高低。2、關(guān)于解讀歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在這一環(huán)上,我本人一度陷入了誤區(qū),即過(guò)度重視財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),忽視了更深一層的商業(yè)邏輯,思維能力不夠深刻,視野不夠開(kāi)闊。回顧公司的歷史記錄,的確非常有用,而且這一工作必須要做。行勝于言,事實(shí)勝于

17、雄辯,解讀歷史的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),對(duì)公司進(jìn)行長(zhǎng)周期的分析,相當(dāng)有必要,而且我們要從中找出公司的一些特征、財(cái)務(wù)線索出來(lái)。但是,我們更要看到問(wèn)題的實(shí)質(zhì),長(zhǎng)周期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),我們要深刻理解其背后的原因,而不能進(jìn)入了“認(rèn)同偏好”*公司是好公司,它將來(lái)必定更好;*公司長(zhǎng)期不行,它將來(lái)必定更差。事實(shí)上,財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),不過(guò)是過(guò)去的成績(jī)單和一份快照,并不說(shuō)明全部問(wèn)題,因?yàn)閷?lái)的商業(yè)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)與過(guò)去可能大有不同,潛在競(jìng)爭(zhēng)力量可能也大有不同,供需結(jié)構(gòu)也可能不同,過(guò)去績(jī)優(yōu),將來(lái)未必就績(jī)優(yōu)。一定要看透過(guò)去“績(jī)優(yōu)”的真實(shí)原因是什么,是行業(yè)景氣、政府管制、專利保護(hù),還是其它?未來(lái)會(huì)如何演變?巴老曾總結(jié)過(guò)他對(duì)美國(guó)航空優(yōu)先股的投資,他

18、謙虛的反省,說(shuō)這筆投資“分析粗糙”、“過(guò)多重視歷史記錄,而忽視了經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本規(guī)則”、“未注意到收入模式、成本結(jié)構(gòu)的關(guān)系”。解讀歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),一定要思考,不能簡(jiǎn)單的搞趨勢(shì)類推,如過(guò)去增長(zhǎng)率為50%,就輕率的假定未來(lái)仍有高增長(zhǎng)率。這里面尤其要注意:周期性公司、新行業(yè)的公司、利基市場(chǎng)的公司、慢慢放松保護(hù)的公司等,這些公司的業(yè)績(jī)極易變臉,如果草率分析、草率估值,極易投資失敗。這里值得檢討的是海螺水泥,當(dāng)時(shí)過(guò)多的看到現(xiàn)金流數(shù)據(jù)不佳,忽視了公司未來(lái)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)、學(xué)習(xí)效應(yīng)后的成本節(jié)約,忽視了2億噸這個(gè)長(zhǎng)期產(chǎn)出水平下,單位成本與當(dāng)前的單位成本是完全不同的,從而錯(cuò)過(guò)了一次較好的投資機(jī)會(huì)。3、跳出會(huì)計(jì)學(xué)的架構(gòu),用經(jīng)

19、濟(jì)學(xué)的思維來(lái)解讀財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,將不同的公司的業(yè)務(wù)資料,濃縮成了幾張統(tǒng)一格式的報(bào)表,用統(tǒng)一的會(huì)計(jì)科目組織起來(lái),方便投資者閱讀。其實(shí),這種“濃縮”,尤其是合并報(bào)表的數(shù)據(jù),恰恰加大了我們的理解難度。為此,我的看法是,跳出會(huì)計(jì)學(xué)的架構(gòu),結(jié)合行業(yè)特征來(lái)解讀財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),打亂會(huì)計(jì)科目的組織方式。如我們可以將公司分為“品牌經(jīng)營(yíng)型公司”和“成本競(jìng)爭(zhēng)型公司”,前者一般制造成本低,毛利率高,但同時(shí)研發(fā)、營(yíng)銷費(fèi)用也高;后者則主要是制造成本,好多還不用做廣告,基本上是無(wú)差異產(chǎn)品。巴老是財(cái)務(wù)大家,他曾說(shuō)過(guò):“會(huì)計(jì)數(shù)字當(dāng)然是商業(yè)語(yǔ)言,而且為任何評(píng)估價(jià)值并跟蹤其進(jìn)步的人提供了巨大的幫助。沒(méi)有這些數(shù)字,查理和我就會(huì)迷失方向;

20、對(duì)我們來(lái)說(shuō),它們總是評(píng)估自己的企業(yè)和他人企業(yè)的起點(diǎn)。但是,經(jīng)理們和所有者們要記住:會(huì)計(jì)僅僅是有助于經(jīng)營(yíng)思考,但并不能代替經(jīng)營(yíng)思考?！边@可謂真知灼見(jiàn),我們對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)就要抱著這種態(tài)度,要看懂財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后的商業(yè)邏輯,而不是一味糾纏會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)及會(huì)計(jì)科目本身的組織,或者盡搞一些淺層次的比率分析,那樣的分析,均未抓住關(guān)鍵。比如說(shuō)電力行業(yè),水電與火電企業(yè),就有截然不同的成本結(jié)構(gòu),如火電企業(yè),我們不應(yīng)該拘泥于會(huì)計(jì)科目的組織,應(yīng)該打散整理成幾大塊:燃料、工資、折舊、利息。這4大塊是關(guān)鍵的成本,而不要糾纏這幾大塊放在制造成本,管理費(fèi)用還是財(cái)務(wù)費(fèi)用。而水電企業(yè)的成本結(jié)構(gòu)則是:折舊、利息、水資源費(fèi)。再如,上海機(jī)場(chǎng)的成本結(jié)構(gòu),與上述火電企業(yè)的成本結(jié)構(gòu)相同,也是:折舊、工資、能耗、利息,只不過(guò)它的折舊更高一些,大約在60%。像煤炭企業(yè),則因公司而異了,大體的成本結(jié)構(gòu)是:折舊、工資、利息、運(yùn)輸費(fèi)用。有的公司資本設(shè)備可能多一些,有的公司資本設(shè)備可能少一