ETF基金現金替代的相關計算

1、ETF基金現金替代的相關計算理論上說，“物物交換”是ETF申購贖回規(guī)則的本源，它能有效控制ETF的交易成本和跟蹤誤差，保證ETF基本套利機制的有效性。但在成份股停牌等特殊情況下，若嚴格執(zhí)行“物物交換”，將會使ETF的申購無法順利進行。為避免這種情況，ETF基金通常會允許現金替代。一級市場“以物換物”的實物申購贖回機制是ETF區(qū)別于其他基金所特有的，這里的實物指“一籃子”股票，而非現金。ETF的申購，是指投資者按照基金管理人公布的“申購贖回清單”將固定比例的股票組合和少量現金交給ETF的管理人，經確認后創(chuàng)造出新的ETF份額，然后轉入投資者的證券賬戶。ETF的贖回與申購相反，投資者將最小贖回單位或

2、其整數倍的ETF份額交給基金管理人，基金管理人按照“申購贖回清單”將固定比例的股票組合和少量現金轉入投資者的證券賬戶。所謂現金替代，是指申購、贖回過程中，投資人按基金合同和招募說明書的規(guī)定，用于替代組合證券中部分證券的一定數量的現金?，F金替代分為三種類型：禁止現金替代（標志為“禁止”）、可以現金替代（標志為“允許”）和必須現金替代（標志為“必須”）。禁止現金替代是指在申購、贖回基金份額時，該成份股不允許使用現金作為替代。理論上說，禁止現金替代應是ETF申購贖回規(guī)則的本源，即采取一籃子股票組合和ETF份額直接交換的原則。它能有效控制ETF的交易成本和跟蹤誤差，保證ETF基本套利機制的有效性。但是

3、在實際操作中，由于成份股停牌等特殊情況的存在，若嚴格禁止現金替代，將會導致投資者由于無法買入已停牌的股票，而無法正常申購的情況出現。因此，ETF基金則會設置可以現金替代的股票?？梢袁F金替代是指在申購基金份額時，允許使用現金作為全部或部分該成份股票的替代，但在贖回基金份額時，該成份股不允許使用現金作為替代。對于使用現金替代的股票，基金經理需在其恢復交易后買入，為此基金公司會向申購者收取一定的現金溢價。必須現金替代是指在申購、贖回基金份額時，該成份證券必須使用現金作為替代。這種設置一般適用于標的指數調整將被剔除或基金公司出于保護持有人利益原則等原因認為有必要實行必須現金替代的成份股。對于必須現金替

4、代的股票，基金管理人將在申購、贖回清單中公告替代的一定數量的現金，即“固定替代金額”。替代金額的計算：對于可以現金替代的證券，替代金額的計算公式為：替代金額替代證券數量×該證券參考價格×（1現金替代溢價比例）其中，該證券參考價格目前確定原則為：           該證券正常交易時，采用最新成交價。           該證券正常交易中出現漲停/跌停時，采用漲停/跌停價格。&#

5、160;          該證券停牌且當日有成交時，采用最新成交價。           該證券停牌且當日無成交時，采用前收盤價（考慮當日的除權除息等因素）。以最早成立的上證50ETF基金為例，2009年12月30日該基金的申購贖回清單如下：在2009年12月30日當天，除了工商銀行一只股票必須用現金替代之外，對于其他的所有成份股票，投資者可以使用現金全部或部分替代該成份股票，但總的替代現金金額不能超過所

6、申購的ETF金額總數的50%。設一名投資者30日當天申購了100萬份的上證50ETF基金，他選擇用現金全額替換工商銀行和浦發(fā)銀行的股票，其余48只成份股票則全部采用股票申購。我們進一步假設該投資者是在接近收盤時進行申購的，由此可以知道當時浦發(fā)銀行的最新成交價為21.63元/股，那么他需要支付的浦發(fā)銀行的替代金額為：5600*21.63*(1+10%)=133240.8元。假設ETF基金管理人于第二日（2009年12月31日）開盤時刻買入5600股浦發(fā)銀行，成本價21.73元/股，買入價格共計：5600*21.73=121688元，交易費用共計365.06元，則管理人需要退還給投資者的余款為：1

7、33240.8-121688-365.06=11187.74元。          ETF買賣操作詳解ETF是Exchange Traded Fund的英文縮寫，即“交易型開放式指數證券投資基金”，簡稱“交易型開放式指數基金”，又稱“交易所交易基金”。ETF是一種特殊形式的開放式指數基金，它集封閉式基金可以上市交易、開放式基金可以自由申購或贖回、指數基金高度透明的投資管理等優(yōu)點于一身，克服了封閉式基金折價交易、開放式基金不能上市交易并且贖回壓力較大、主動性投資缺乏市場擇機和擇股能力等缺陷，同時又

8、最大限度地降低了投資者的交易成本。ETF屬于一種混合型的特殊基金，與其他基金比沒有道德風險。在上證50ETF上市后的投資獲益方式主要有三種：買入長期持有、波段操作和跨市套利交易，前兩種投資方式集中在二級市場，第三種方式則橫跨一、二級市場，不同市場其交易方式不一樣。ETF二級市場買賣方式：普通的投資者在二級市場投資上證50ETF基金時，只需將上證50ETF基金看成是一只指數股票或封閉式基金，其交易方式與其他股票、封閉式基金沒有任何區(qū)別。交易簡稱為50ETF，交易代碼為510050，敲擊該代碼可以在行情系統(tǒng)中查詢其市場價格及成交量等交易信息，如0.878元就表示其每單位份額基金的市場價格為0.87

9、8元。買賣申報數量為一手即100份或其整數倍，申報價格最小變動單位為0.001元。不用交印花稅等其他費用，只按規(guī)定繳納一定傭金即可，目前傭金費用水平不超過成交金額的0.25%。上證50ETF基金的交易時間是9：3011：30與13：0015：00，實行10%的漲跌幅限制，并以上證50ETF基金前一日收盤時基金份額凈值為計算基準。交易所每15秒提供一次IOPV（基金凈值估值）。交易途徑可以是營業(yè)部的熱鍵、柜臺、磁卡、電話委托以及網上交易等，交易十分便捷。與股票和封閉式基金一樣，對上證50ETF基金依然實行“T+1”交易制度，即當日買進的股票，必須要到下一個交易日才能賣出。同時，對資金仍然實行“T

10、+0”，即當日回籠的資金馬上可以使用。上證50ETF基金也可以進行大宗交易。假設欲購買1200份上證50ETF基金，買入價為0.878元，則只需輸入代碼510050、“買入”等要素就可以了。該傭金比例設定為0.25%，則該筆成交共需資金0.878×1200×（1+0.25%）=1056.23元。只是上證50ETF基金還具備一些其他股票或基金沒有的特點，其市場價格隨著上證50指數點位變化而波動，約為上證50指數點位的千分之一，但其中也有一定差異。例如，當上證50指數為887.55點時，上證50ETF的基金份額凈值為0.887元左右；當上證50指數上升或下跌10點，上證50指數

11、ETF之單位凈值應約上升或下跌0.01元。ETF跨市場套利交易操作跨市場套利交易包括了上證50ETF二級市場買賣、一級市場申購贖回和一籃子股票二級市場的買賣三個交易程序，了解整個套利過程首先必須了解申購贖回的具體方法。申購贖回：除可在二級市場買賣之外，上證50ETF也可在一級市場上進行申購贖回。上證50ETF基金的申購、贖回時是用一籃子股票(50只成份股)與上證50ETF基金份額進行互換交易，而其他開放式基金的申購贖回則是用現金和基金份額進行互換。申購-用一籃子股票從基金公司處換取上證50ETF基金份額，相反，贖回-用上證50ETF基金份額從基金公司處換取一籃子股票，一籃子股票各種股票比例與上

12、證50指數一致。上證50ETF基金申購、贖回簡稱為"50申贖"，代碼為"510051"，該代碼顯示值代表50ETF基金最新基金份額參考凈值(即IOPV值)，是根據上證50指數50只成份股市場價格計算出來的,并根據成份股價格變化每15秒更新一次。最小申購贖回單位為100萬份基金份額，申購、贖回均以份額申請,其申請?zhí)峤缓蟛坏贸蜂N。申購贖回費為申購或贖回份額的0.5%?？缡刑桌灰?"50申贖"提供了短時間內的上證50ETF基金參考凈值,也反映了一籃子股票當時的平均市場價格水平。大額資金投資者可以根據"50申贖"與&qu

13、ot;50ETF"兩者之間的市場價格差進行短線套利交易,價格差大小用折/溢價率表示:折/溢價率(50ETF二級市場價格P-申購贖回參考凈值IOPV)/申購贖回參考凈值IOPV×100%折價套利：當ETF二級市場交易價格低于其份額凈值,即發(fā)生折價交易時,大額資金投資者可以通過在二級市場大量低價買進ETF,然后在一級市場(即向基金公司)按凈值贖回(高價賣出)份額,換回一籃子股票,再于二級市場上賣掉股票而實現套利交易。溢價套利：當二級市場ETF交易價格高于其份額凈值,即發(fā)生溢價交易時,大額資金投資者可以在二級市場買進一籃子股票，再用這些股票于一級市場(即向基金公司)申購ETF(低

14、價買入ETF),再于二級市場上高價賣掉ETF而實現套利交易。能夠套利成功并獲益的前提是折溢價率高于套利交易費用，一級交易券商的套利成本最低，僅0.3545%，只考慮免除傭金、申購贖回費用之后的其他必要交易費用，此時能夠套利的折溢價空間只需30個基點以上,即0.3分的價格折價差；其次是普通交易券商，為0.8545%，在前者基礎上增加了0.5%的申購贖回費；而一般投資者套利成本最高，為1.35%,如果能夠享受傭金優(yōu)惠,則可稍低。假如某日某時上證50ETF二級市場價格，即"50ETF"顯示價格為0.865元，申購贖回基金參考凈值IOPV為0.879元(即上證50ETF基金凈值估計

15、值)，則投資者進行套利的過程為：1、二級市場買入50ETF至少100萬份,則買入100萬份ETF基金所需資金為0.865×1000000×(1+0.25%)867162.5元，其中繳納交易傭金費率為0.25%。2、將買入的100萬ETF基金在一級市場上向基金公司進行贖回，得到一籃子股票,其中50只股票股份數量，其中要向券商繳納0.5%的申購贖回費，計5000元。3、同時,將得到的一籃子股票于二級市場同步賣出,賣出金額估計為0.879×1000000×(1-0.3%-0.1%-0.1%)874605元,其中繳納0.3%的傭金、0.1%的印花稅、0.1%的過

16、戶費。4、套利差價收益為:874605-5000-867162.52442.5元。在該例折價套利投資過程中,這一系列操作程序可以借助ETF套利軟件在短期內迅速完成，可以減少價格變動帶來的市場風險，上述收益計算也是在市場價格沒有發(fā)生變化的假設前提條件下進行的；如果投資者能夠獲得傭金、申購贖回費用的優(yōu)惠,則套利收益大大增加；如果瞬時折溢價率偏低,但是投資者認為當日后市上證50指數會上漲,這可以把上述一系列操作過程完成時間延長,等上證50指數(上證50ETF、50成份股)上漲之后,再將手中當日先前已經申購贖回成功的一籃子股票或ETF基金及時賣出,則可獲得更高的可靠收益。如果差別超過1.16%，理論上

17、可以進行套利。但在實際操作中，由于股票交易的多變性，不可能做到完全按凈值變現。所以為穩(wěn)健起見，還要增加變現溢價，估計在0.3%(變現溢價會隨著投入資金的增大而增加)。因此，價格差異超過1.5%，進行套利交易的風險較低。ETF基金二級市場交易與基金份額的關系ETF基金實際存在兩個市場：一級市場與二級市場。一級市場的參與者有權用ETF成份股換成ETF基金份額（即ETF的“申購”）或將ETF基金份額贖回換成一藍子股票。根據上交易所的規(guī)定,ETF一級市場的最小申購、贖回單位為100萬份，因此只有大投資者才能夠參與一級市場。申購ETF可以導致ETF基金規(guī)模的擴大，贖回ETF基金則會導致ETF規(guī)模的縮小。

18、一級市場可以隨時滿足大投資者對ETF的購買需求與賣出需求。ETF二級市場的買賣與普通股票的買賣類似，基金份額的交易并不會影響到ETF基金份額的變化，只涉及到份額在持有人之間的流轉。與股票交易類似，ETF二級市場買賣價格受供求關系的影響，因此會出現價格高于基金凈值或低于基金凈值的溢價交易現象與折價交易現象。與一級市場不同，大投資者與中小投資者都可以通過二級市場實現ETF的購買與變現。"50ETF"二級市場交易代碼為"510050"，在該代碼下可以看到50ETF實時的買賣價格，投資者可以據此進行ETF的買賣。"50ETF"一級市場申購、贖

19、回簡稱為"50申贖",申購、贖回，在交易行情中的代碼為"510051"。在該代碼下顯示的是每15秒中更新一次的基金最新基金凈值（即IOPV值）。大投資者可以據此進行ETF的主動申購與贖回或依據該值與ETF二級市場買賣價格的不同進行短線套利交易。一級市場的申購、贖回以基金凈值為基礎，實際上是以股票換份額、份額換股票的交易，因此不會受供求關系的影響。二級市場的買賣受供求關系的影響，價格可能高于基金凈值也可能低于基金凈值。但由于ETF一級市場與二級市場并存，兩個市場價格的不一致會引發(fā)套利交易，而套利交易的結果是會最終消滅套利機會，因此盡管ETF二級市場交易價格

20、常常會偏離基金凈值，但由于套利機制的存在，在正常情況下，二者的差異會非常小。指數基金作為一種被動投資工具，其目標是跟蹤某一成份股指數的變化，與其他主動管理的股票基金相比，它放棄了戰(zhàn)勝指數、提供超額收益的期望，但也避免了輸于指數的風險。指數基金表現優(yōu)異的原因，除了更低的管理成本和交易成本外，主要有以下幾個方面：一是指數基金的投資標的即成份股指數是一個藍籌股的組合，集中了市場最優(yōu)質的藍籌股票，其整體投資價值明顯高于非成份股；二是低風險，指數基金分散投資于指數成份股，每只股票上的比例非常低，最大程度上避免了個股帶來的非系統(tǒng)風險；三是投資管理透明，其投資組合基本上是復制目標指數且一直是滿倉操作，投資組

21、合中每一個股票的投資比例就是該股票在指數中所占的權重。股指期貨與ETF之間的不同：ETF是開放型指數基金，它是跟蹤指數投資為主的一種開放式基金，它因為同樣買賣的是指數，而被市場投資者與股指期貨聯系起來，然而，它們之間也是存在著很大差別的完全不同的投資工具。首先，ETF沒有保證金制度，不存在杠桿效應，因此不存在收益和風險的放大效應。其次，ETF的套利機制，發(fā)生在一級市場和二級市場之間，一方面，在操作上，要實現用一攬子股票與ETF之間的套利本身比較繁瑣和很高的要求，另一方面，在資金上，一級市場上，要申購ETF所需的資金，最低要100多萬，其資金要求很高，相對于股指期貨而言，是遠遠不能及的。雖然，股

22、指期貨與ETF之間有很大的差別，但是，同樣投資與指數的特點，卻使得股指期貨與ETF之間的相關操作成為了可能，特別是利用股指期貨對ETF的套期保值，和相關的套利操作。 五只ETF投資價值比較分析從指數編制來看，不同指數的主要區(qū)別在于樣本股選擇標準、指數加權方法、成份股調整方式。樣本股選擇不同是導致各指數差異的主要原因。從指數特征來看，不同指數的行業(yè)與成份股的權重分布差異顯著。就與市場基準指數相關性而言，中小板、紅利指數與基準的相關度較弱。就業(yè)績成長性而言，深證100指數突出，紅利指數較弱。從指數市場表現來看，2006年新股發(fā)行啟動至今，上證50指數累積漲幅最為顯著，而中小板指數明顯滯漲

23、。近期中小板指數出現相對較大凈申購，而50ETF則為凈贖回，充分體現了“ETF前期漲幅越大越被凈贖回、漲幅越小越被凈申購”的特征。從指數估值與潛在上漲空間來看，紅利、深證100ETF具有明顯相對優(yōu)勢；就潛在上漲空間而言，紅利ETF潛力較為突出。510050 50ETF華夏上證50交易型開放式指數證券投資基金。跟蹤的上證50指數代碼是000016。完全復制指數。510180 180ETF華安上證180交易型開放式指數證券投資基金。跟蹤的上證180指數代碼是000010。抽樣復制指數。159901 深100ETF易方達深證100交易型開放式指數基金。跟蹤的深100指數代碼是399330。完全復制指

24、數。深證100是基于投資者將上市公司派息全部用于股票投資以外的用途的假定，即對上市公司派息不作除權調整，任指數自由回落。目前易方達深證100跟蹤基于該方法計算的深證100指數。深證100ETF采取的投資策略為"完全復制法",即完全按照標的指數(即深證100指數)的成份股組成及其權重構建投資組合。投資者可以通過以下途徑了解更多信息：(1)登錄易方達基金管理有限公司網站的ETF專區(qū)；(2)登錄深圳證券交易所網站；(3)咨詢易方達基金客服熱線159902 中小板華夏中小企業(yè)板交易型開放式指數基金。跟蹤的指數代碼為399329，簡稱為“中小板P”。 完全

25、復制指數。510880 紅利ETF友邦華泰上證紅利交易型開放式指數證券投資基金。跟蹤的上證180指數代碼是000015。完全復制指數。指數編制比較1、樣本股選擇：導致各指數差異的主要原因除中小板指數樣本股基本為在中小板全部股票外，其他指數均為成份股指數，從該意義上講，中小板指數的成份股選擇缺乏“優(yōu)勝劣汰”機制。上證50、上證180、深證100指數樣本股選擇以市值、流動性為主要標準，前兩者還考慮行業(yè)代表性因素，上證紅利指數則附加高現金股利標準。綜合主要標準及樣本股數量，上證50指數為滬市大盤股，上證180、深證100指數分別為滬、深大中盤股，上證紅利指數囊括大、中、小盤股，中小板指數則為小盤股。

26、樣本股選擇標準、樣本股數量不同，是導致指數具有顯著區(qū)別的主要原因。2、加權方法：滬深兩市指數略有差異上證50、上證180、上證紅利指數采用流通股本加權、分級靠檔原則，而深證100、中小板指數采用流通股本加權，但未使用分級靠檔技術。經分析，兩類指數編制方法雖有一定差異，但并非導致指數區(qū)別的主要因素。當然，隨著非流通股解禁、配售股流通，指數樣本股的調整股本會發(fā)生較大變化。因此，樣本股股本結構的個體差異將導致指數變化。3、成份股調整：上證180、50指數采用大市值股票快速計入原則成份股調整分為定期調整與臨時調整。就定期調整而言，上證180、上證50指數、深證100指數每年定期調整兩次，上證紅利指數每

27、年定期調整一次；就臨時調整而言，上證180、50有新上市大盤股快速計入原則，其他指數則無此規(guī)則。這導致，從短期來看，新上市大盤股表現將加劇指數差異。4、上證50指數的計算上證50指數采用派許加權方法，按照樣本股的調整股本數為權數進行加權計算。計算公式為：報告期指數 = 報告期成份股的調整市值基日成份股的調整市值× 1000其中，調整市值 = (市價×調整股數)。調整股本數采用分級靠檔的方法對成份股股本進行調整。上證50指數的分級靠檔方法如下表所示：流通比例(%) 10 (10，20 (20，30 (30，40 (40，50 (50，60 (60，70 (70，80 >

28、80加權比例(%) 流通比例 20 30 40 50 60 70 80 100例如：浦發(fā)銀行2006年3月31日的總股本數是39.15億股，實際流通股本數是9億股，流通比例是23，采用分級靠檔后，浦發(fā)銀行實際流通股本數調整為30×39.1511.745億股。同樣，可以計算出其它49只成分股調整后的股本數，然后根據50只股票的市價和調整后的流通股本數，按照上述上證50指數的計算公式，就可以計算出報告期的上證50指數。注：上證50指數依據樣本穩(wěn)定性和動態(tài)跟蹤相結合的原則，每半年調整一次成份股，調整時間與上證180指數一致。特殊情況時也可能對樣本進行臨時調整。每次調整的比例一般情況不超過1

29、0。樣本調整設置緩沖區(qū)，排名在40名之前的新樣本優(yōu)先進入，排名在60名之前的老樣本優(yōu)先保留。指數特征比較1、行業(yè)分布：不同指數差異顯著不同指數的行業(yè)分布差異很大，除上證50、180行業(yè)特征較為類似外，其他指數的行業(yè)分布不盡相同，這為投資者選擇不同ETF提供了多樣化的選擇。上證50、180行業(yè)指數前三大權重行業(yè)為銀行業(yè)（32、23）、交通運輸與倉儲業(yè)（12、11）、金屬與非金屬（11、10）；上證紅利指數前三大權重行業(yè)為金屬與非金屬(36%)、采掘業(yè)（12%）、機械設備與儀表（11%）；深證100指數前三大權重行業(yè)為金屬與非金屬（20）、房地產（13）、機械設備與儀表（12）；中小板指數前三大權

30、重行業(yè)為批發(fā)和零售貿易（21）、機械設備與儀表（14）、電子（11）。2、權重股分布：不同指數明顯不同上證50、180指數前三大權重股分別為招商銀行（10、7）、民生銀行（9、6）、中信證券（6、4）；上證紅利指數前三大權重股分別為寶鋼股份（17）、中國石化（11）、武鋼股份（9）；深證100指數前三大權重股分別為萬科A（9）、S深發(fā)展A（5）、五糧液（4）；中小板指數前三大權重股分別為蘇寧電器（20）、華蘭生物（3）、大族激光（3），其中蘇寧電器的權重比較突出。3、與市場基準指數相關性：中小板、紅利指數與基準相關度較弱以上證指數、滬深300指數作為市場基準，隨著2006年大量新股擴容啟動，各

31、ETF標的指數與基準指數的相關度呈現日漸減弱的趨勢，而且不同指數之間差異較大。上證180與滬深300、上證指數的相關度最高（0.993、0.926），其次是深證100（0.978、0.925）、上證50（0.907、0.876），而上證紅利（0.907、0.876）、中小板（0.782、0.669）指數的相關度較弱。樣本股選擇標準是決定指數相關度不同的主要原因。4、指數業(yè)績成長性：深證100突出，紅利指數較弱從業(yè)績成長性來看，深證100指數未來兩年業(yè)績增長最為突出，上證180、上證50、中小板相當，而上證紅利指數的增長相對較弱。指數表現比較1、累積漲幅：中小板指數明顯滯漲在2006年新股發(fā)行啟

32、動至今（2006.6.222007.1.31），上證50指數累積漲幅（94）最為顯著，其次是上證紅利（87）、上證180（81）、深證100（76）、中小板（41）。前期大盤股行情造就了大中盤成份股指數的巨大漲幅，小盤股漲幅明顯滯后。2007年1月，前期滯漲的中小板指數的漲幅超越了其他指數，表現出一定補漲欲望。2、近期凈申購：中小板ETF出現相對較大凈申購截至1月22日，5只ETF基金的周凈申購、贖回中，上證50ETF規(guī)模小幅下降、上證180ETF規(guī)模不變外，其他3只均出現凈申購。上證50ETF凈贖回0.38億份，上證紅利ETF凈申購0.21億份，深證100ETF凈申購0.09億份 。中小板ETF規(guī)模增加最大，為1.63億份。不同ETF的凈申購情況充分體現了“ETF前期漲幅越大越被凈贖回、漲幅越小越被凈申購”的特征。此外，隨著市場震蕩幅度的加大，ETF整體凈贖回呈現減弱趨勢，在一定程度上表現了投資者在個股選擇難度加大條件下對ETF需求有所增大。指數潛力比較1、指數估值：紅利指數具