注冊會計師 財務(wù)成本管理 企業(yè)價值評估

1、第八章 企業(yè)價值評估價值評估提供的是有關(guān)“公平市場價值”的信息。價值評估不否認(rèn)市場的有效性，但是不承認(rèn)市場的完善性。在完善的市場中，企業(yè)只能取得投資者要求的風(fēng)險調(diào)整后收益，市場價值與內(nèi)在價值相等，價值評估沒有什么實際意義。價值評估認(rèn)為：市場只在一定程度上有效，即并非完全有效。價值評估正是利用市場的缺點尋找被低估的資產(chǎn)。以購買股份的形式進行企業(yè)并購時，雖然評估的最終目標(biāo)是雙方談判的焦點是賣方的股權(quán)價值，但是，買方的實際收購成本等于股權(quán)成本加上所承接的債務(wù)。依據(jù)理財?shù)摹白岳瓌t”，當(dāng)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值大于清算價值時，投資人會選擇持續(xù)經(jīng)營?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的基本思想是增量現(xiàn)金流量原則和時間價值原則。

2、 比較實體現(xiàn)金流量模型股權(quán)現(xiàn)金流量模型股利現(xiàn)金流量模型計算公式實體價值=股權(quán)價值=股權(quán)價值= 股利現(xiàn)金流量模型在實務(wù)中很少被使用.由于股利分配政策有較大的變動,股利現(xiàn)金流量很難預(yù)計. 折現(xiàn)率加權(quán)平均資本成本股權(quán)資本成本股權(quán)資本成本說明在數(shù)據(jù)假設(shè)相同的情況下，三種模型的評估結(jié)果是相同的。企業(yè)價值的評估主要使用實體現(xiàn)金流量模型或股權(quán)現(xiàn)金流量模型。在實體現(xiàn)金流量模型中：股權(quán)價值=實體價值-凈債務(wù)價值未來現(xiàn)金流量的數(shù)據(jù)需要通過財務(wù)預(yù)測取得。財務(wù)預(yù)測可以分為單項預(yù)測和全面預(yù)測。單項預(yù)測的主要缺點是容易忽視財務(wù)數(shù)據(jù)之間的聯(lián)系，不利于發(fā)現(xiàn)預(yù)測假設(shè)的不合理之處。全面預(yù)測是指編制成套的預(yù)計財務(wù)報表，通過預(yù)計財務(wù)

3、報表獲取需要的預(yù)測數(shù)據(jù)。預(yù)測銷售收入是全面預(yù)測的起點，銷售增長率的預(yù)測以歷史增長率為基礎(chǔ)，根據(jù)未來的變化進行修正。在修證時，要考慮宏觀經(jīng)濟、行業(yè)狀況和企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略。如果預(yù)計未來在這三個方面不會發(fā)生明顯變化，則可以按照上年增長率進行預(yù)測。如果預(yù)計未來有較大變化，則需要根據(jù)其主要影響因素調(diào)整銷售增長率?；跀?shù)據(jù)不僅包括各項財務(wù)數(shù)據(jù)的金額，還包括它們的增長率以及反映各項財務(wù)數(shù)據(jù)之間關(guān)系的財務(wù)比率。確定基期數(shù)據(jù)的方法有兩種：一種是以上年實際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)；另一種是以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。如果通過歷史財務(wù)報表分析認(rèn)為，上年財務(wù)數(shù)據(jù)具有可持續(xù)性，則以上年實際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。如果通過歷史財務(wù)報

4、表分析認(rèn)為，上年財務(wù)數(shù)據(jù)不具有可持續(xù)性，就應(yīng)適當(dāng)調(diào)整，使之適合未來情況。實務(wù)中的詳細(xì)預(yù)測期通常為5-7年，如果有疑問還應(yīng)當(dāng)延長，但很少超過10年。企業(yè)增長的不穩(wěn)定時期有多長，預(yù)測期就應(yīng)當(dāng)由多長。這種做法與競爭均衡理論有關(guān)。判斷企業(yè)進入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志有兩個：具有穩(wěn)定的銷售增長率，它大約等于宏觀經(jīng)濟的名義增長率；具有穩(wěn)定的投資資本回報率，它與資本成本資本成本可以理解為整個行業(yè)的平均投資回報率。整個行業(yè)進入穩(wěn)定期，投資回報率相對比較穩(wěn)定（如果投資回報率一直處于高位，則競爭者會涌入導(dǎo)致價格降低或是成本上升從而降低投資回報率）。接近。預(yù)測期和后續(xù)期的劃分不是事先主觀確定的，而是在實際預(yù)測過程中根據(jù)銷

5、售增長率和投資資本回報率的變動趨勢確定的。即使是具有特殊優(yōu)勢的企業(yè)，后續(xù)期銷售增長率超過宏觀經(jīng)濟幅度也不會超過2%。顧教材P183例1： 剩余股利政策，先確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。 在穩(wěn)定狀態(tài)下，實體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量和銷售收入的增長率相同。因此，可以根據(jù)銷售增長率估計現(xiàn)金流量增長率。 實體現(xiàn)金流量的增長率不等于收入的增長率。例2：每股股權(quán)現(xiàn)金流量2011=每股收益-每股股東權(quán)益=13.7-11.2=2.5（元）例3：每股股權(quán)現(xiàn)金流量=每股收益-每股股東權(quán)益=每股收益-每股凈經(jīng)營資產(chǎn)×（1-10%）=4×（1+20%）-（每股經(jīng)營營運資本-每股資本支出）-每股折現(xiàn) ×

6、（1-10%）例4：實體流量=稅后經(jīng)營利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)2010年實體流量=1500×（1-30%）×（1+8%）=614（元） 拓展延伸：如果本年實現(xiàn)的凈利潤銷售擴大需要增加的投資資本，需要外部融資。此時題目中一般會涉及到一個企業(yè)可承受的資產(chǎn)負(fù)債率作為負(fù)債籌資的限額，剩余部分必須外部股權(quán)融資。在實務(wù)中，大多使用實體現(xiàn)金流量模型。主要原因是股權(quán)成本受資本結(jié)構(gòu)的影響較大，估計起來比較復(fù)雜。債務(wù)增加時，風(fēng)險上升，股權(quán)成本會上升，而上升的幅度不容易測定。加權(quán)平均資本成本受資本結(jié)構(gòu)的影響較小，比較容易估計。債務(wù)成本較低，增加債務(wù)比重使加權(quán)平均資本成本下降。與此同時，債務(wù)增加使風(fēng)險增加

7、，股權(quán)成本上升，使得加權(quán)平均資本成本上升。在無稅和交易成本的情況下，兩者可以完全抵消，這就是資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論。在有稅和交易成本的情況下，債務(wù)成本的下降也會大部分被股權(quán)成本的上升所抵消，平均資本成本對資本結(jié)構(gòu)變化不敏感，估計起來比較容易。【考點二】企業(yè)價值評估方法 相對價值法（也稱價格乘數(shù)法或可比交易價值法） 、制造業(yè)企業(yè)（重資產(chǎn)企業(yè)）：涉及廠房、生產(chǎn)線、機器設(shè)備等（固定資產(chǎn)需計提折舊），固定成本比較高。在固定成本比較高的情況下，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險會比較高；在總風(fēng)險一定的前提下，財務(wù)風(fēng)險與經(jīng)營風(fēng)險反向搭配的原則，企業(yè)應(yīng)當(dāng)采取股權(quán)資本融資的方式；而反應(yīng)股東投入與產(chǎn)出效率的指標(biāo)是權(quán)益凈利率（分子分母同時除以流通在外的普通股股數(shù)，即為每股收益/每股凈資產(chǎn)），在權(quán)益凈利率保持一定的條件下，擴大每股凈資產(chǎn)的投入，則每股收益越大。每股收益越大，在股利支付率一定的條件下，每股股權(quán)現(xiàn)金流量越大。、服務(wù)業(yè)企業(yè)：通過進銷差價來實現(xiàn)盈利（銷售毛利高而凈利低），往往采取擴大銷售規(guī)模來提高凈利。反應(yīng)盈利水平的是銷售凈利率（分子分母同時除以流通在外的普通股加權(quán)平均股數(shù)，即為每股收益/每股銷售收入），在銷售凈利率一定的條件下，每股銷售收入越大，則每股收益就越大。在影響市盈率的三個因素中，關(guān)鍵是增長潛力。所謂“增長潛