風(fēng)險(xiǎn)管理與保險(xiǎn)導(dǎo)論

1、.1金融風(fēng)險(xiǎn)理論與模型金融風(fēng)險(xiǎn)理論與模型第第1章章 導(dǎo)論導(dǎo)論.21.1 從從LTCM事件看風(fēng)險(xiǎn)管理事件看風(fēng)險(xiǎn)管理 LTCM（long term capital management）是）是1993年建立的年建立的對(duì)沖基金對(duì)沖基金(hedge fund)，其合伙人包括，其合伙人包括M.S.Scholes和和R.C.Merton，他們參與建立的，他們參與建立的“期權(quán)定價(jià)公式期權(quán)定價(jià)公式”（即（即B-S公式），兩位因此獲得者公式），兩位因此獲得者1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。 LTCM的投資策略和投資對(duì)象的投資策略和投資對(duì)象投資策略：根據(jù)金融工程建立模型，編制程序，運(yùn)用計(jì)算機(jī)預(yù)測(cè)投資策

2、略：根據(jù)金融工程建立模型，編制程序，運(yùn)用計(jì)算機(jī)預(yù)測(cè)相似證券的價(jià)格走向，將各種證券歷年的價(jià)格輸入計(jì)算機(jī)，從中相似證券的價(jià)格走向，將各種證券歷年的價(jià)格輸入計(jì)算機(jī)，從中找出統(tǒng)計(jì)相關(guān)規(guī)律，利用市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)進(jìn)行套利。找出統(tǒng)計(jì)相關(guān)規(guī)律，利用市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)進(jìn)行套利。投資對(duì)象：債券和債務(wù)類衍生品。投資對(duì)象：債券和債務(wù)類衍生品。第一類是美國(guó)國(guó)債及其衍生品，國(guó)債由美國(guó)聯(lián)邦政府保證，幾乎沒第一類是美國(guó)國(guó)債及其衍生品，國(guó)債由美國(guó)聯(lián)邦政府保證，幾乎沒有風(fēng)險(xiǎn)；有風(fēng)險(xiǎn)；第二類是企業(yè)或發(fā)展中國(guó)家政府發(fā)行的債券，風(fēng)險(xiǎn)較大，如俄羅斯第二類是企業(yè)或發(fā)展中國(guó)家政府發(fā)行的債券，風(fēng)險(xiǎn)較大，如俄羅斯國(guó)債，具有主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)債，具有主權(quán)信用

3、風(fēng)險(xiǎn)。.3LTCM獲利本質(zhì)：獲利本質(zhì)：Credit Spreads LTCM通過(guò)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，兩類債券價(jià)格的波動(dòng)基本同步，漲通過(guò)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，兩類債券價(jià)格的波動(dòng)基本同步，漲則齊漲，跌則齊跌，且通常兩者間保持一定的平均價(jià)差則齊漲，跌則齊跌，且通常兩者間保持一定的平均價(jià)差（Average Spreads）。）。 價(jià)差的收斂性（價(jià)差的收斂性（Converge）：）：“不同市場(chǎng)證券間非正常不同市場(chǎng)證券間非正常價(jià)差生滅的自然性價(jià)差生滅的自然性”。通過(guò)計(jì)算機(jī)發(fā)現(xiàn)個(gè)別債券的市價(jià)通過(guò)計(jì)算機(jī)發(fā)現(xiàn)個(gè)別債券的市價(jià)偏離造成價(jià)差偏離平均值，通過(guò)兩種證券的多空操作，偏離造成價(jià)差偏離平均值，通過(guò)兩種證券的多空操作，就可在價(jià)差回到平

4、均值時(shí)賺取利潤(rùn)。就可在價(jià)差回到平均值時(shí)賺取利潤(rùn)。在一定時(shí)間范圍內(nèi)在一定時(shí)間范圍內(nèi)，無(wú)論證券價(jià)格上漲或下跌，按這種方法投資都可以獲利。無(wú)論證券價(jià)格上漲或下跌，按這種方法投資都可以獲利。 LTCM基金在基金在1994年年3月月資產(chǎn)凈值為資產(chǎn)凈值為12.5億美元，到億美元，到1997年末上升為年末上升為48億美元。億美元。各年回報(bào)率：各年回報(bào)率：1994年年28.5%、1995年年42.8%、1996年年40.8%、1997年年17%。 各大銀行為能從中分一杯羹，也爭(zhēng)著借錢給他們，致使各大銀行為能從中分一杯羹，也爭(zhēng)著借錢給他們，致使LTCM的杠桿率高達(dá)的杠桿率高達(dá)25：1（由于價(jià)差非常小，需要通過(guò)由

5、于價(jià)差非常小，需要通過(guò)高杠桿率放大）。高杠桿率放大）。.4每個(gè)信用級(jí)別的貼現(xiàn)率每個(gè)信用級(jí)別的貼現(xiàn)率(%)級(jí)別級(jí)別一年一年二年二年三年三年四年四年AAA3.604.174.735.12AA3.654.224.785.17A3.724.324.935.32BBB4.104.675.255.63BB5.556.026.787.27B6.057.028.038.52CCC15.0515.0214.0313.52.5美國(guó)國(guó)債美國(guó)國(guó)債俄羅斯國(guó)債俄羅斯國(guó)債正常信用價(jià)差正常信用價(jià)差價(jià)格價(jià)格t價(jià)格價(jià)格t美國(guó)國(guó)債美國(guó)國(guó)債俄羅斯國(guó)債俄羅斯國(guó)債非正常信用價(jià)差非正常信用價(jià)差看多俄羅斯國(guó)債（或者看漲衍生品多頭），看空美國(guó)

6、國(guó)債（或者看跌衍生品多頭）看多俄羅斯國(guó)債（或者看漲衍生品多頭），看空美國(guó)國(guó)債（或者看跌衍生品多頭）.6LTCM獲利本質(zhì)：獲利本質(zhì)：Credit Spreads.7危機(jī)起源：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)起源：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 1998年年8月月17日俄羅斯政府突然宣布推遲償還短期國(guó)債，日俄羅斯政府突然宣布推遲償還短期國(guó)債，這一突發(fā)事件觸發(fā)了群起拋售第二類債券的狂潮，其價(jià)這一突發(fā)事件觸發(fā)了群起拋售第二類債券的狂潮，其價(jià)格直線下跌，而且很難找到買主。格直線下跌，而且很難找到買主。 與此同時(shí)，投資者為了保本，紛紛尋求最安全的避風(fēng)港，與此同時(shí)，投資者為了保本，紛紛尋求最安全的避風(fēng)港，將巨額資金轉(zhuǎn)向購(gòu)買美國(guó)政府擔(dān)保的短期國(guó)債

7、。其價(jià)格將巨額資金轉(zhuǎn)向購(gòu)買美國(guó)政府擔(dān)保的短期國(guó)債。其價(jià)格一路飛升到歷史新高。這種情況與一路飛升到歷史新高。這種情況與LTCM所得到的兩類所得到的兩類債券同步漲跌的統(tǒng)計(jì)規(guī)律剛好相反。債券同步漲跌的統(tǒng)計(jì)規(guī)律剛好相反。 LTCM基金下錯(cuò)了注而損失慘重基金下錯(cuò)了注而損失慘重。雪上加霜的是，他們。雪上加霜的是，他們對(duì)自己的理論模型過(guò)分自信，反而投入更多的資金以期對(duì)自己的理論模型過(guò)分自信，反而投入更多的資金以期反敗為勝，就這樣越陷越深。反敗為勝，就這樣越陷越深。 1998年年5月，月，LTCM利用利用22億美元作資本抵押，買入價(jià)億美元作資本抵押，買入價(jià)值值3250億美元（名義本金）的證券，由此造成該公司億

8、美元（名義本金）的證券，由此造成該公司的巨額虧損。的巨額虧損。 從從5月俄羅斯金融風(fēng)暴到月俄羅斯金融風(fēng)暴到9月全面潰敗，月全面潰敗，短短的短短的150天資產(chǎn)凈值下降天資產(chǎn)凈值下降90%，出現(xiàn)，出現(xiàn)43億美元巨額虧億美元巨額虧損，僅余損，僅余5億美元而瀕臨破產(chǎn)。億美元而瀕臨破產(chǎn)。 .8價(jià)差方向判斷失誤導(dǎo)致巨額虧損價(jià)差方向判斷失誤導(dǎo)致巨額虧損俄羅斯國(guó)債俄羅斯國(guó)債美國(guó)國(guó)債美國(guó)國(guó)債正常信用價(jià)差正常信用價(jià)差價(jià)格價(jià)格t3t1t2正常信用價(jià)差正常信用價(jià)差LTCM堅(jiān)持到堅(jiān)持到t3時(shí)刻的前提？時(shí)刻的前提？.9LTCM對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)重低估對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)重低估 9月月23日，紐約美聯(lián)儲(chǔ)出面組織安排，以美林、日，紐約美聯(lián)儲(chǔ)出

9、面組織安排，以美林、摩根為首的摩根為首的15家國(guó)際性金融機(jī)構(gòu)注資家國(guó)際性金融機(jī)構(gòu)注資37.25億美億美元購(gòu)買了元購(gòu)買了LTCM的的90%股權(quán)，共同接管了該公司，股權(quán)，共同接管了該公司，從而避免了它倒閉的厄運(yùn)。從而避免了它倒閉的厄運(yùn)。美國(guó)政府第一次挽救一家對(duì)沖基金美國(guó)政府第一次挽救一家對(duì)沖基金 由于巨額損失耗盡了由于巨額損失耗盡了LTCM的風(fēng)險(xiǎn)資本（的風(fēng)險(xiǎn)資本（risk capitals），所以相比起），所以相比起LTCM的風(fēng)險(xiǎn)其資本金的風(fēng)險(xiǎn)其資本金嚴(yán)重不足！嚴(yán)重不足！ 如果其資本金能夠挺到如果其資本金能夠挺到t3時(shí)刻，時(shí)刻，LTCM仍有機(jī)會(huì)仍有機(jī)會(huì)反敗為勝，為什么反敗為勝，為什么LTCM資本金

10、會(huì)如此不足？資本金會(huì)如此不足？.10風(fēng)險(xiǎn)資本和風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)資本和風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量要使得要使得LTCM的信用等級(jí)為的信用等級(jí)為AA2（1年違約概率為年違約概率為0.022%），），在正態(tài)分布分布下發(fā)生在正態(tài)分布分布下發(fā)生0.022%概率事件大約為概率事件大約為3.51個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，LTCM公司資產(chǎn)的公司資產(chǎn)的1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差為個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差為16億美元，據(jù)此推算，至少億美元，據(jù)此推算，至少需要提取的風(fēng)險(xiǎn)資本為（假設(shè)為正態(tài)分布）需要提取的風(fēng)險(xiǎn)資本為（假設(shè)為正態(tài)分布）16 3.5156.16LTCM的損失構(gòu)成的損失構(gòu)成.12LTCM的損失構(gòu)成的損失構(gòu)成 最大損失的最大損失的3個(gè)部分個(gè)部分利率互換：利率互換：35%

11、權(quán)益證券：權(quán)益證券：29%俄羅斯國(guó)債等債務(wù)類工具：俄羅斯國(guó)債等債務(wù)類工具：10%.13LTCM的風(fēng)險(xiǎn)管理上失誤的風(fēng)險(xiǎn)管理上失誤 LTCM公司資產(chǎn)至少具有公司資產(chǎn)至少具有3種風(fēng)險(xiǎn)（由上表）種風(fēng)險(xiǎn)（由上表）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：如利率波動(dòng)導(dǎo)致互換的損失市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：如利率波動(dòng)導(dǎo)致互換的損失信用風(fēng)險(xiǎn)：如俄羅斯國(guó)債的違約信用風(fēng)險(xiǎn)：如俄羅斯國(guó)債的違約流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：LTCM是持有巨額頭寸具有內(nèi)生性的流是持有巨額頭寸具有內(nèi)生性的流動(dòng)不足動(dòng)不足 操作風(fēng)險(xiǎn)：模型風(fēng)險(xiǎn)操作風(fēng)險(xiǎn)：模型風(fēng)險(xiǎn)LTCM對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)重低對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)重低估，表明模型的錯(cuò)誤。估，表明模型的錯(cuò)誤。（1）模型假設(shè)前提和計(jì)算結(jié)果都是在歷史統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)上）模型假設(shè)前

12、提和計(jì)算結(jié)果都是在歷史統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)上得出的，但歷史統(tǒng)計(jì)永不可能完全涵蓋未來(lái)現(xiàn)象。得出的，但歷史統(tǒng)計(jì)永不可能完全涵蓋未來(lái)現(xiàn)象。沒有采用壓力試驗(yàn)（沒有采用壓力試驗(yàn)（press testing)來(lái)彌補(bǔ)歷史的不足來(lái)彌補(bǔ)歷史的不足（2）LTCM投資策略是建立在投資組合中兩種證券的投資策略是建立在投資組合中兩種證券的價(jià)格波動(dòng)的正相關(guān)的基礎(chǔ)上，忽略了可能在流動(dòng)性惡價(jià)格波動(dòng)的正相關(guān)的基礎(chǔ)上，忽略了可能在流動(dòng)性惡化時(shí)候的負(fù)相關(guān)。化時(shí)候的負(fù)相關(guān)。 .14LTCM對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理提出的挑戰(zhàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理提出的挑戰(zhàn) 風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確計(jì)量提取多少的風(fēng)險(xiǎn)（權(quán)益）資本（提取多少的風(fēng)險(xiǎn)（權(quán)益）資

13、本（BCBS：風(fēng)險(xiǎn)資本約：風(fēng)險(xiǎn)資本約束所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，也就是所開展的業(yè)務(wù)量）取決于風(fēng)束所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，也就是所開展的業(yè)務(wù)量）取決于風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量險(xiǎn)的計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確計(jì)量就是最有效率的利用資本，否則風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確計(jì)量就是最有效率的利用資本，否則高估風(fēng)險(xiǎn)：資本浪費(fèi)高估風(fēng)險(xiǎn)：資本浪費(fèi)低估風(fēng)險(xiǎn)：破產(chǎn)低估風(fēng)險(xiǎn)：破產(chǎn) 風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量精確性的兩個(gè)前提：風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量精確性的兩個(gè)前提：風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別：風(fēng)險(xiǎn)因子風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別：風(fēng)險(xiǎn)因子(risk factors)，LTCM忽視信用忽視信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型的準(zhǔn)確性：計(jì)量模型要進(jìn)行事后檢驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型的準(zhǔn)確性：計(jì)量模型要進(jìn)行事后檢驗(yàn)和壓力測(cè)試。壓力測(cè)試。LTCM沒有進(jìn)行壓力

14、測(cè)試，甚至對(duì)正常市沒有進(jìn)行壓力測(cè)試，甚至對(duì)正常市場(chǎng)的估計(jì)都不足。場(chǎng)的估計(jì)都不足。.15250天后驗(yàn)測(cè)試示意圖天后驗(yàn)測(cè)試示意圖事后檢驗(yàn)（事后檢驗(yàn)（backtesting）.16.171.2 對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的基本認(rèn)識(shí)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的基本認(rèn)識(shí) 風(fēng)險(xiǎn)：未來(lái)結(jié)果的不確定性或者波動(dòng)性（風(fēng)險(xiǎn)：未來(lái)結(jié)果的不確定性或者波動(dòng)性（C. A. Williams，1985） 個(gè)人：畢業(yè)能否有好份工作（戰(zhàn)略）個(gè)人：畢業(yè)能否有好份工作（戰(zhàn)略）企業(yè)：美元貶值（金融）、松花江污染（業(yè)務(wù)）企業(yè)：美元貶值（金融）、松花江污染（業(yè)務(wù)） 一般企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)一般企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面：戰(zhàn)略性風(fēng)險(xiǎn)（實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面：戰(zhàn)略性風(fēng)險(xiǎn)（strategic r

15、isk）和業(yè)務(wù)）和業(yè)務(wù)性風(fēng)險(xiǎn)（性風(fēng)險(xiǎn)（business risk）虛擬經(jīng)濟(jì)方面：金融風(fēng)險(xiǎn)，金融學(xué)意義上的風(fēng)險(xiǎn)管理虛擬經(jīng)濟(jì)方面：金融風(fēng)險(xiǎn)，金融學(xué)意義上的風(fēng)險(xiǎn)管理放在各類價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)上。放在各類價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)上。由金融工程，任何金融資產(chǎn)價(jià)值都是風(fēng)險(xiǎn)因子的函數(shù)。由金融工程，任何金融資產(chǎn)價(jià)值都是風(fēng)險(xiǎn)因子的函數(shù)。.18例子：例子： 遠(yuǎn)期的風(fēng)險(xiǎn)因子遠(yuǎn)期的風(fēng)險(xiǎn)因子 t時(shí)刻的遠(yuǎn)期合約的價(jià)值為時(shí)刻的遠(yuǎn)期合約的價(jià)值為()()(),0, 1,(),r T tttr T tr T tttttfSKetTfffTt KerKeSrt()()(, , )1()r T tr T ttttf S r tSrTt Ket rKe 風(fēng)險(xiǎn)因

16、子：現(xiàn)貨價(jià)格與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（若時(shí)間給定）風(fēng)險(xiǎn)因子：現(xiàn)貨價(jià)格與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（若時(shí)間給定）.19區(qū)別：三種風(fēng)險(xiǎn)區(qū)別：三種風(fēng)險(xiǎn) 戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)：由于經(jīng)濟(jì)、政治等基礎(chǔ)環(huán)境因素發(fā)生變動(dòng)給戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)：由于經(jīng)濟(jì)、政治等基礎(chǔ)環(huán)境因素發(fā)生變動(dòng)給企業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的戰(zhàn)略不能適應(yīng)外部環(huán)境導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定，如企業(yè)的戰(zhàn)略不能適應(yīng)外部環(huán)境導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定，如911事事件件 業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：特定行業(yè)以及經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：特定行業(yè)以及經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。與其產(chǎn)品直接相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，由于產(chǎn)品技術(shù)革新，錄像機(jī)被與其產(chǎn)品直接相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，由于產(chǎn)品技術(shù)革新，錄像機(jī)被VCD、DVD取代，馬車行業(yè)消亡取代，馬車行業(yè)消亡核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)

17、抗業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)抗業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 以上兩種風(fēng)險(xiǎn)都是以上兩種風(fēng)險(xiǎn)都是“實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)”，金融工具不能消金融工具不能消除實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)除實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)金融工程師無(wú)法阻止金融工程師無(wú)法阻止911事件的發(fā)生事件的發(fā)生金融工程師可以將金融工程師可以將911事件導(dǎo)致的金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移，但整個(gè)社事件導(dǎo)致的金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移，但整個(gè)社會(huì)仍充滿風(fēng)險(xiǎn)會(huì)仍充滿風(fēng)險(xiǎn)宏觀風(fēng)險(xiǎn)守恒宏觀風(fēng)險(xiǎn)守恒風(fēng)險(xiǎn)必須花代價(jià)轉(zhuǎn)移或者自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)必須花代價(jià)轉(zhuǎn)移或者自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn).20區(qū)別：三種風(fēng)險(xiǎn)區(qū)別：三種風(fēng)險(xiǎn) 雖然整個(gè)社會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)是守恒的，但通過(guò)金雖然整個(gè)社會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)是守恒的，但通過(guò)金融工具可實(shí)現(xiàn)個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移和再分配。融工具可實(shí)現(xiàn)個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)

18、移和再分配。金融工具的創(chuàng)造都是金融風(fēng)險(xiǎn)再分配，金融工具的創(chuàng)造都是金融風(fēng)險(xiǎn)再分配，金融風(fēng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理在金融工程居于核心地位。險(xiǎn)管理在金融工程居于核心地位。為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而誕生的新的金融工具：為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而誕生的新的金融工具：遠(yuǎn)期利率協(xié)議：為利率受損方提供現(xiàn)金補(bǔ)償；外匯期貨：遠(yuǎn)期利率協(xié)議：為利率受損方提供現(xiàn)金補(bǔ)償；外匯期貨：規(guī)避匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；利率互換：鎖定融資成本。巨災(zāi)債規(guī)避匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；利率互換：鎖定融資成本。巨災(zāi)債券。券。 風(fēng)險(xiǎn)成為金融市場(chǎng)交易對(duì)象，金融市場(chǎng)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)成為金融市場(chǎng)交易對(duì)象，金融市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了金融風(fēng)險(xiǎn)的在現(xiàn)了金融風(fēng)險(xiǎn)的在不同投資者不同投資者之間的優(yōu)化之間的優(yōu)化配置。配置。.21例子：金融交易例

19、子：金融交易金融風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)化配置金融風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)化配置 一家出口企業(yè)在半年后收到一筆外匯。一家出口企業(yè)在半年后收到一筆外匯。完全轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)可以通過(guò)遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)按完全轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)可以通過(guò)遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)按照固定匯率照固定匯率1$:8￥，但若到期美元貶值為￥，但若到期美元貶值為1$:7.8￥，則有損失，這是完全轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的代￥，則有損失，這是完全轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的代價(jià)價(jià)部分轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)：匯率看跌期權(quán)多頭，執(zhí)行價(jià)格部分轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)：匯率看跌期權(quán)多頭，執(zhí)行價(jià)格為為1$:8￥，期權(quán)費(fèi)￥，期權(quán)費(fèi)0.02￥/單位，若到期美元貶單位，若到期美元貶值為值為1$:7.8￥，則獲利￥，則獲利0.18￥，若匯率大于￥，若匯率大于1$:8￥

20、，則損失期權(quán)費(fèi)￥，則損失期權(quán)費(fèi)0.02￥。￥。.22Three main types of Trader Hedger（套期保值者）：減少或者消除風(fēng)險(xiǎn)。（套期保值者）：減少或者消除風(fēng)險(xiǎn)。往往是一般性企業(yè)往往是一般性企業(yè) Speculator （投機(jī)者）：（投機(jī)者）：Bet on future movements in the price of an asset.使用衍生工具是為了獲得特殊的杠桿率（使用衍生工具是為了獲得特殊的杠桿率（Extra leverage） Arbitrageur（套利者）：（套利者）：take advantage of a discrepancy between pri

21、ces in two different markets.期貨與現(xiàn)貨價(jià)格偏離定價(jià)方程。期貨與現(xiàn)貨價(jià)格偏離定價(jià)方程。.231.3 金融風(fēng)險(xiǎn)及其類別金融風(fēng)險(xiǎn)及其類別 金融風(fēng)險(xiǎn)：金融資產(chǎn)的收益（現(xiàn)金流）不確定性金融風(fēng)險(xiǎn)：金融資產(chǎn)的收益（現(xiàn)金流）不確定性 金融資產(chǎn)金融資產(chǎn)權(quán)利（權(quán)利（Claim）憑證）憑證實(shí)物資產(chǎn)（實(shí)物資產(chǎn)（Real assets）：創(chuàng)造收入的資產(chǎn)，且一旦）：創(chuàng)造收入的資產(chǎn)，且一旦擁有就可以直接提供服務(wù)。包括土地、建筑、機(jī)器、擁有就可以直接提供服務(wù)。包括土地、建筑、機(jī)器、知識(shí)等。代表一個(gè)經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)能力，決定一個(gè)社會(huì)的知識(shí)等。代表一個(gè)經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)能力，決定一個(gè)社會(huì)的財(cái)富。財(cái)富。金融資產(chǎn)（金

22、融資產(chǎn)（Financial assets）：實(shí)際資產(chǎn)的要求權(quán)）：實(shí)際資產(chǎn)的要求權(quán)（ Claims on real assets ），定義實(shí)際資產(chǎn)在投資），定義實(shí)際資產(chǎn)在投資者之間的配置，或者風(fēng)險(xiǎn)分配。者之間的配置，或者風(fēng)險(xiǎn)分配。債券債券借據(jù)，本身不能給持有人直接帶來(lái)效用，這就是虛借據(jù)，本身不能給持有人直接帶來(lái)效用，這就是虛擬經(jīng)濟(jì)的特征。擬經(jīng)濟(jì)的特征。.24金融業(yè)務(wù)與金融風(fēng)險(xiǎn)金融業(yè)務(wù)與金融風(fēng)險(xiǎn) 金融業(yè)務(wù)金融業(yè)務(wù)發(fā)起（發(fā)起（offering）與分銷：創(chuàng)造金融工具，金融資產(chǎn)）與分銷：創(chuàng)造金融工具，金融資產(chǎn)定價(jià)定價(jià)資產(chǎn)管理：打包業(yè)務(wù)，個(gè)別金融資產(chǎn)分門別類、構(gòu)建資產(chǎn)管理：打包業(yè)務(wù)，個(gè)別金融資產(chǎn)分門別類、

23、構(gòu)建資產(chǎn)池、新證券評(píng)級(jí)、分類出售形成資產(chǎn)池、新證券評(píng)級(jí)、分類出售形成ABS（Arbitraged backed securities）金融中介與服務(wù)：根據(jù)自身需要購(gòu)買某種金融工具又金融中介與服務(wù)：根據(jù)自身需要購(gòu)買某種金融工具又出售別的金融工具，如保險(xiǎn)、信貸。出售別的金融工具，如保險(xiǎn)、信貸。造市（造市（Market maker）：為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，如貸款）：為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，如貸款拍賣。拍賣。 本課程今后所指的業(yè)務(wù)均指金融業(yè)務(wù)，所述的資本課程今后所指的業(yè)務(wù)均指金融業(yè)務(wù)，所述的資產(chǎn)均為金融資產(chǎn)產(chǎn)均為金融資產(chǎn).25金融風(fēng)險(xiǎn)的分類金融風(fēng)險(xiǎn)的分類商業(yè)銀行商業(yè)銀行投資銀行投資銀行財(cái)產(chǎn)管理財(cái)產(chǎn)管理操作風(fēng)險(xiǎn)操

24、作風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)Robert Ceske ，2004.26The New Basel Accord：金融風(fēng)險(xiǎn)類別：金融風(fēng)險(xiǎn)類別 The New Basel Accord是國(guó)際銀行界的是國(guó)際銀行界的“游戲游戲規(guī)則規(guī)則”，2004年年6月月26日經(jīng)過(guò)日經(jīng)過(guò)5年的修訂后定稿。年的修訂后定稿。其資本充足性規(guī)定了如下風(fēng)險(xiǎn)：其資本充足性規(guī)定了如下風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（Market risk）：金融市場(chǎng)因子）：金融市場(chǎng)因子（Market factor）波動(dòng)導(dǎo)致的資產(chǎn)收益的不）波動(dòng)導(dǎo)致的資產(chǎn)收益的不確定性確定性正的不確定（收益）與負(fù)的不確定性（損失），今正的不確定（收益）與負(fù)的不確定

25、性（損失），今后均指后者后均指后者市場(chǎng)因子：利率、匯率、股價(jià)、商品價(jià)格市場(chǎng)因子：利率、匯率、股價(jià)、商品價(jià)格金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)絕大部分是金融資產(chǎn)，所以市場(chǎng)風(fēng)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)絕大部分是金融資產(chǎn)，所以市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是主要風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)是主要風(fēng)險(xiǎn).27The New Basel Accord：金融風(fēng)險(xiǎn)類別：金融風(fēng)險(xiǎn)類別 信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)由于交易對(duì)手（由于交易對(duì)手（counterpart）的違約導(dǎo)致資）的違約導(dǎo)致資產(chǎn)回報(bào)的不確定性。產(chǎn)回報(bào)的不確定性。區(qū)別于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：區(qū)別于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：1個(gè)個(gè)AAA的債券的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能的債券的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能比比BBB債券大，但信用風(fēng)險(xiǎn)小。債券大，但信用風(fēng)險(xiǎn)小。對(duì)衍生工具與基礎(chǔ)性金融工具的影響不同對(duì)

26、衍生工具與基礎(chǔ)性金融工具的影響不同衍生產(chǎn)品：表外業(yè)務(wù)，名義資產(chǎn)（衍生產(chǎn)品：表外業(yè)務(wù)，名義資產(chǎn)（Nominal asset）無(wú)本金損失，如利率遠(yuǎn)期無(wú)本金損失，如利率遠(yuǎn)期基礎(chǔ)性金融工具：本金基礎(chǔ)性金融工具：本金+未來(lái)現(xiàn)金流支付困難，如未來(lái)現(xiàn)金流支付困難，如債券債券.28The New Basel Accord：金融風(fēng)險(xiǎn)類別：金融風(fēng)險(xiǎn)類別 操作風(fēng)險(xiǎn)（操作風(fēng)險(xiǎn)（operational risk）操作風(fēng)險(xiǎn)目前沒有嚴(yán)格的定義：操作風(fēng)險(xiǎn)目前沒有嚴(yán)格的定義：由于內(nèi)部流程不完善或者失敗、由于內(nèi)部流程不完善或者失敗、管理失誤、控制缺失、詐騙或者其他人為因素導(dǎo)致的損失。管理失誤、控制缺失、詐騙或者其他人為因素導(dǎo)致的

27、損失。2002年年2月，聯(lián)合愛爾蘭銀行的美籍無(wú)賴交易員魯斯納克在外匯月，聯(lián)合愛爾蘭銀行的美籍無(wú)賴交易員魯斯納克在外匯交易市場(chǎng)上所做的美元對(duì)日元即期和遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)均造成數(shù)額龐大的交易市場(chǎng)上所做的美元對(duì)日元即期和遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)均造成數(shù)額龐大的交易損失，而用以抵消此類損失的期權(quán)合約都是偽造的。交易損失，而用以抵消此類損失的期權(quán)合約都是偽造的。 損失損失6.91億美元億美元聯(lián)愛的股票在倫敦和都柏林證券交易所一度暴跌聯(lián)愛的股票在倫敦和都柏林證券交易所一度暴跌13.7%，市值縮，市值縮水水12%，損失，損失24億美元，并帶動(dòng)其他金融證券下挫。聯(lián)愛在該國(guó)億美元，并帶動(dòng)其他金融證券下挫。聯(lián)愛在該國(guó)銀行中的排名跌至第二位

28、，落到愛爾蘭銀行的后面。該行的一級(jí)銀行中的排名跌至第二位，落到愛爾蘭銀行的后面。該行的一級(jí)資本也受到嚴(yán)重削弱，比率從資本也受到嚴(yán)重削弱，比率從7.2%下降到下降到6.4%。 聯(lián)愛風(fēng)險(xiǎn)控制能力的可信度也受到嚴(yán)重?fù)p害。該行在交易員作弊聯(lián)愛風(fēng)險(xiǎn)控制能力的可信度也受到嚴(yán)重?fù)p害。該行在交易員作弊長(zhǎng)達(dá)一年的時(shí)間內(nèi)竟然毫無(wú)察覺。長(zhǎng)達(dá)一年的時(shí)間內(nèi)竟然毫無(wú)察覺。 .29操作風(fēng)險(xiǎn)示例操作風(fēng)險(xiǎn)示例 模型風(fēng)險(xiǎn)：模型風(fēng)險(xiǎn)：不完善的模型及數(shù)據(jù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)低估與高估不完善的模型及數(shù)據(jù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)低估與高估1998年年LTCM事件事件 欺詐風(fēng)險(xiǎn)欺詐風(fēng)險(xiǎn)交易人員故意提供錯(cuò)誤信息，如損失發(fā)生時(shí)隱交易人員故意提供錯(cuò)誤信息，如損失發(fā)生時(shí)

29、隱瞞瞞 技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)交易系統(tǒng)的錯(cuò)誤操作或者崩潰，或者由于無(wú)法交易系統(tǒng)的錯(cuò)誤操作或者崩潰，或者由于無(wú)法預(yù)料的自然災(zāi)害導(dǎo)致的損失預(yù)料的自然災(zāi)害導(dǎo)致的損失.30Basel未規(guī)定的風(fēng)險(xiǎn)：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)未規(guī)定的風(fēng)險(xiǎn)：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)（流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)（liquidity Risk）目前沒有統(tǒng)一的定義，對(duì)于什么是流動(dòng)性國(guó)際學(xué)術(shù)界目前沒有統(tǒng)一的定義，對(duì)于什么是流動(dòng)性國(guó)際學(xué)術(shù)界沒有公認(rèn)的解釋沒有公認(rèn)的解釋OHara認(rèn)為流動(dòng)性就是立即完成交易的價(jià)格認(rèn)為流動(dòng)性就是立即完成交易的價(jià)格(the Price of Immediacy)。Amihud 等對(duì)流動(dòng)性的定義是：在一定時(shí)間內(nèi)完成交等對(duì)流動(dòng)性的定義是：在一定時(shí)間內(nèi)

30、完成交易所需要的成本，或?qū)ふ乙粋€(gè)理想的價(jià)格所需要的時(shí)易所需要的成本，或?qū)ふ乙粋€(gè)理想的價(jià)格所需要的時(shí)間。間。Black指出，市場(chǎng)具有流動(dòng)性是指任何數(shù)量的證券均指出，市場(chǎng)具有流動(dòng)性是指任何數(shù)量的證券均可以立即買進(jìn)或賣出，或者說(shuō)小額買賣可按照接近當(dāng)可以立即買進(jìn)或賣出，或者說(shuō)小額買賣可按照接近當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格成交，大額買賣在一定時(shí)間內(nèi)可以按照前的市場(chǎng)價(jià)格成交，大額買賣在一定時(shí)間內(nèi)可以按照接近于當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格的期望值成交接近于當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格的期望值成交.31流動(dòng)性的流動(dòng)性的3維結(jié)構(gòu)維結(jié)構(gòu) 密度：又稱寬度（密度：又稱寬度（Width），它是指交易價(jià)格偏），它是指交易價(jià)格偏離中間價(jià)格（離中間價(jià)格（Midprice

31、）的程度。）的程度。若某種資產(chǎn)的交易是在買方溢價(jià)或賣方折價(jià)很小的條若某種資產(chǎn)的交易是在買方溢價(jià)或賣方折價(jià)很小的條件下達(dá)成的，則買賣雙方的價(jià)格非常接近，即交易價(jià)件下達(dá)成的，則買賣雙方的價(jià)格非常接近，即交易價(jià)格等于或者接近于中間價(jià)格。形象地說(shuō)，就是交易價(jià)格等于或者接近于中間價(jià)格。形象地說(shuō)，就是交易價(jià)格與中間價(jià)格差距小、非常緊密格與中間價(jià)格差距小、非常緊密密度很大密度很大 計(jì)量指標(biāo)：價(jià)差計(jì)量指標(biāo)：價(jià)差 密度刻畫流動(dòng)性的不足之處密度刻畫流動(dòng)性的不足之處如中國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)差很小，但交易量也很?。ㄉ疃炔蝗缰袊?guó)股票市場(chǎng)價(jià)差很小，但交易量也很?。ㄉ疃炔蛔悖┳悖?密度是流動(dòng)性的價(jià)格屬性密度是流動(dòng)性的價(jià)格屬性.32

32、流動(dòng)性的流動(dòng)性的3維結(jié)構(gòu)維結(jié)構(gòu) 深度，又稱廣度（深度，又稱廣度（Breadth），它表示在特定的價(jià)格上存），它表示在特定的價(jià)格上存在的訂單數(shù)量。在的訂單數(shù)量。由于交易價(jià)格常常受到交易數(shù)量的影響，這意味著密度必須與訂由于交易價(jià)格常常受到交易數(shù)量的影響，這意味著密度必須與訂單數(shù)量相聯(lián)系。若市場(chǎng)對(duì)于小額訂單具有較大的密度，而對(duì)于大單數(shù)量相聯(lián)系。若市場(chǎng)對(duì)于小額訂單具有較大的密度，而對(duì)于大額訂單只有很小的密度，即在某個(gè)價(jià)格水平下的密度不具有穩(wěn)定額訂單只有很小的密度，即在某個(gè)價(jià)格水平下的密度不具有穩(wěn)定性，則意味著市場(chǎng)在該價(jià)格下深度不足。一個(gè)深度較大的市場(chǎng)，性，則意味著市場(chǎng)在該價(jià)格下深度不足。一個(gè)深度較大的

33、市場(chǎng)，一定數(shù)量的交易對(duì)價(jià)格的沖擊較小，而在淺度市場(chǎng)，同等數(shù)量的一定數(shù)量的交易對(duì)價(jià)格的沖擊較小，而在淺度市場(chǎng)，同等數(shù)量的交易對(duì)價(jià)格沖擊較大，所以，交易對(duì)價(jià)格沖擊較大，所以，Glen認(rèn)為市場(chǎng)深度反映了市場(chǎng)在某個(gè)價(jià)格下的可交易能力。具體認(rèn)為市場(chǎng)深度反映了市場(chǎng)在某個(gè)價(jià)格下的可交易能力。具體地說(shuō)，如果市場(chǎng)上的交易對(duì)象眾多、市場(chǎng)容量大、成交活躍則市地說(shuō)，如果市場(chǎng)上的交易對(duì)象眾多、市場(chǎng)容量大、成交活躍則市場(chǎng)具有深度。反之，如果市場(chǎng)交易清淡（場(chǎng)具有深度。反之，如果市場(chǎng)交易清淡（Thinly），即使交易者），即使交易者僅出清小額頭寸，要么需要等待較長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)獲得足夠多的交易僅出清小額頭寸，要么需要等待較長(zhǎng)的時(shí)間

34、來(lái)獲得足夠多的交易對(duì)象，要么不得不接受較低的交易價(jià)格以及其他苛刻的交易條件對(duì)象，要么不得不接受較低的交易價(jià)格以及其他苛刻的交易條件才能立即出清資產(chǎn)，前者意味著交易者需要承擔(dān)時(shí)間成本和未來(lái)才能立即出清資產(chǎn)，前者意味著交易者需要承擔(dān)時(shí)間成本和未來(lái)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，后者意味著密度減小從而增加交易成本。價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，后者意味著密度減小從而增加交易成本。 深度就是流動(dòng)性的數(shù)量屬性。深度就是流動(dòng)性的數(shù)量屬性。.33流動(dòng)性的流動(dòng)性的3維結(jié)構(gòu)維結(jié)構(gòu) 彈性是指由于一定數(shù)量的交易而導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平彈性是指由于一定數(shù)量的交易而導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平后，恢復(fù)到均衡價(jià)格的時(shí)間，它是衡量市場(chǎng)自我恢復(fù)的后，恢復(fù)到均衡價(jià)格

35、的時(shí)間，它是衡量市場(chǎng)自我恢復(fù)的能力。為了避免由于等待交易對(duì)象而付出的時(shí)間成本，能力。為了避免由于等待交易對(duì)象而付出的時(shí)間成本，交易者總是希望盡可能快地完成交易。交易者總是希望盡可能快地完成交易。 若由于較大數(shù)量的交易在短時(shí)間內(nèi)得到執(zhí)行，使市場(chǎng)受若由于較大數(shù)量的交易在短時(shí)間內(nèi)得到執(zhí)行，使市場(chǎng)受到?jīng)_擊，且如果這種沖擊持續(xù)較長(zhǎng)的時(shí)間，甚至某種證到?jīng)_擊，且如果這種沖擊持續(xù)較長(zhǎng)的時(shí)間，甚至某種證券的價(jià)格沖擊引起了其他的證券連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致整個(gè)大券的價(jià)格沖擊引起了其他的證券連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致整個(gè)大盤無(wú)法及時(shí)地恢復(fù)到均衡狀態(tài)，則意味著市場(chǎng)是缺乏彈盤無(wú)法及時(shí)地恢復(fù)到均衡狀態(tài)，則意味著市場(chǎng)是缺乏彈性的。性的。 需要指

36、出的是，衡量彈性必須以既定的交易量和價(jià)格偏需要指出的是，衡量彈性必須以既定的交易量和價(jià)格偏差為前提，因?yàn)橹挥性谠摻灰琢肯乱鹉硞€(gè)市場(chǎng)沖擊，差為前提，因?yàn)橹挥性谠摻灰琢肯乱鹉硞€(gè)市場(chǎng)沖擊，且該沖擊導(dǎo)致價(jià)格偏差的程度相同，而市場(chǎng)恢復(fù)均衡狀且該沖擊導(dǎo)致價(jià)格偏差的程度相同，而市場(chǎng)恢復(fù)均衡狀態(tài)的能力或者需要的時(shí)間不同，才能體現(xiàn)出彈性的差異。態(tài)的能力或者需要的時(shí)間不同，才能體現(xiàn)出彈性的差異。.341.4 風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型舉例：風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型舉例：BDSS模型模型 Bangia A, Diebold F, Schuermann T, Stroughair J. Modeling Liquidity Risk, W

37、ith Implications for Traditional Market Risk Measurement and ManagementJ. Risk, 1999, 12(January):6873. 將流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)歸結(jié)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)部分將流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)歸結(jié)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)部分提出了基于價(jià)差計(jì)量外生流動(dòng)性的提出了基于價(jià)差計(jì)量外生流動(dòng)性的BDSS模型。模型。.35風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型舉例：風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型舉例：BDSS模型模型外生的流動(dòng)性代表資產(chǎn)以及市場(chǎng)特性造成的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，它不以交易者意志的外生的流動(dòng)性代表資產(chǎn)以及市場(chǎng)特性造成的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，它不以交易者意志的改變而改變，且影響市場(chǎng)上所有的交易者。改變而改

38、變，且影響市場(chǎng)上所有的交易者。內(nèi)生流動(dòng)性導(dǎo)致的巨大價(jià)差是因?yàn)轭^寸數(shù)量超過(guò)了市場(chǎng)深度，這種難以用通常內(nèi)生流動(dòng)性導(dǎo)致的巨大價(jià)差是因?yàn)轭^寸數(shù)量超過(guò)了市場(chǎng)深度，這種難以用通常的交易方式進(jìn)行的、巨額數(shù)量的訂單交易稱為大宗交易（的交易方式進(jìn)行的、巨額數(shù)量的訂單交易稱為大宗交易（Block Trading）。）。.36BDSS模型的基本原理模型的基本原理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分為兩個(gè)部分：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分為兩個(gè)部分：一、資產(chǎn)回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)，它是證券隱含價(jià)值（未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值）的波動(dòng)引起的；一、資產(chǎn)回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)，它是證券隱含價(jià)值（未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值）的波動(dòng)引起的；二、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，它代表了交易者為交易一定數(shù)量的資產(chǎn)而付出的流動(dòng)性成本，二、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，它代表了交易者為交易一定數(shù)量的資產(chǎn)而付出的流動(dòng)性成本，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)既可能是內(nèi)生也可能是外生的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)既可能是內(nèi)生也可能是外生的.37BDSS計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)方程計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)方程資產(chǎn)中間價(jià)格資產(chǎn)中間價(jià)格回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性成本流動(dòng)性成本(the costOf liquidity,COL)代代表外生流動(dòng)