我國(guó)分行業(yè)上市公司IPO定價(jià)影響因素的實(shí)證研究

1、我國(guó)分行業(yè)上市公司IPO定價(jià)影響因素的實(shí)證研究 我國(guó)分行業(yè)上市公司IPO定價(jià)影響因素的實(shí)證研究 【摘 要】本文用數(shù)理統(tǒng)計(jì)、描述統(tǒng)計(jì)、多元回歸分析的方法，對(duì)我國(guó)2021年以來(lái)IT業(yè)、建筑業(yè)兩個(gè)行業(yè)上市公司的IPO定價(jià)進(jìn)行了實(shí)證研究，分行業(yè)建立多元回歸模型，揭示了我國(guó)不同行業(yè)新股定價(jià)的根本特征，得出了不同行業(yè)IPO定價(jià)的主要影響因素，并進(jìn)行行業(yè)間的比擬分析，給出結(jié)論和建議。 【關(guān)鍵詞】分行業(yè)；IPO；多元回歸模型 一、引言 上市公司股票首次公開發(fā)行定價(jià)，簡(jiǎn)稱IPO定價(jià)，是指獲準(zhǔn)發(fā)行股票并上市的公司與其主承銷商共同確定股票價(jià)格，按此價(jià)格把股票公開出售給特定或非特定投資者。IPO定價(jià)是國(guó)際金融理論界和

2、實(shí)務(wù)界公認(rèn)的最具迷惑性的難題之一，對(duì)發(fā)行人而言，發(fā)行價(jià)格的上下直接決定其籌集資金方案的完成情況和發(fā)行的本錢，而且也影響公司的未來(lái)開展；對(duì)承銷商而言，發(fā)行價(jià)格的上下決定了它的本錢效益水平；對(duì)投資者而言，發(fā)行價(jià)格既是投資欲望轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的決定因素，同時(shí)又是投資人未來(lái)收益水平的決定性因素。 2021年11月30日，我國(guó)證監(jiān)會(huì)制定并發(fā)布了?關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見?，確定于2021年1月份重啟IPO，新股發(fā)行注冊(cè)制開啟后，企業(yè)股票發(fā)行價(jià)格確定等問(wèn)題，將完全由市場(chǎng)主體決定，外部影響因素對(duì)于發(fā)行價(jià)的制約將被很好弱化。因此，本文對(duì)于以往股票發(fā)行價(jià)影響因素的研究將對(duì)未來(lái)發(fā)行決策者對(duì)新股的定價(jià)和投資者

3、對(duì)未來(lái)收益的預(yù)期有著重要的借鑒意義。 二、文獻(xiàn)綜述 對(duì)于公司股票定價(jià)的理論研究，西方財(cái)務(wù)管理界做過(guò)詳細(xì)的定性研究，并提出了一套相對(duì)成熟的理論，例如內(nèi)在價(jià)值理論、有效市場(chǎng)假說(shuō)等。而對(duì)新股發(fā)行定價(jià)估值問(wèn)題的研究，一直是困擾學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的一個(gè)難題。IPO 定價(jià)估值是IPO 定價(jià)的重要參考依據(jù)，通常的方法有現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、經(jīng)濟(jì)收益附加值法、可比公司法等。Kim和Ritter 、Purnanandam和Swaminathan等都使用“配比公司乘數(shù)的方法對(duì)美國(guó)1980年-1997年的2000多家IPO公司進(jìn)行了估值，卻發(fā)現(xiàn)股票價(jià)值被高估。學(xué)術(shù)界認(rèn)為這些方法在實(shí)際應(yīng)用中存在困難，精度也是問(wèn)題。其他實(shí)證分析

4、中，Ritter和Loughran總結(jié)了19802001年美國(guó)股票的平均首日回報(bào)率為18.8%，證實(shí)了美國(guó)證券市場(chǎng)確實(shí)存在IPO抑價(jià)現(xiàn)象。Michael Adams、Barry Thornton和George Hall發(fā)現(xiàn)大規(guī)模IPO要比小規(guī)模的IPO抑價(jià)率低，發(fā)行量越小，越容易產(chǎn)生抑價(jià)。 在我國(guó)證券市場(chǎng)上，股票發(fā)行抑價(jià)程度遠(yuǎn)高于興旺國(guó)家。國(guó)內(nèi)學(xué)者根據(jù)我國(guó)股票市場(chǎng)自身的特點(diǎn)，對(duì)我國(guó)IPO價(jià)格定價(jià)問(wèn)題做了積極地研究。姚海鑫根據(jù)截止至2002年6月在滬深交易所掛牌上市的1149家A股上市公司的有關(guān)數(shù)據(jù)，分階段建立了幾個(gè)多元回歸模型，指出各主要因素對(duì)新股發(fā)行價(jià)格具有顯著性影響。王春峰、趙威和房振明實(shí)

5、證研究說(shuō)明詢價(jià)過(guò)程中存在對(duì)信息揭示者的價(jià)格補(bǔ)償和數(shù)量補(bǔ)償，我國(guó)的新股詢價(jià)制在揭示新股真實(shí)價(jià)值方面具有較好作用。曹鳳岐，董秀良利用價(jià)值變量提取的主成分因子分析了我國(guó)股票IPO定價(jià)的合理性，并通過(guò)對(duì)各階段的實(shí)證分析檢驗(yàn)了發(fā)行定價(jià)制度改革的效果。杜楓將發(fā)行抑價(jià)率作為被解釋變量，將流通股數(shù)量、公司負(fù)債比率、中簽率等12大因素作為解釋變量，運(yùn)用多元線性回歸模型檢驗(yàn)了我國(guó)A股IPO抑價(jià)現(xiàn)象，并得出對(duì)抑價(jià)率有顯著影響的因素。岳意定、肖賽君結(jié)合上證指數(shù)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)開展的指標(biāo)，運(yùn)用SPSS軟件對(duì)2003及2004年的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，從而得出影響我國(guó)股票價(jià)格的因素主要包括社會(huì)消費(fèi)品零售總額、工業(yè)增加值、匯率、人民

6、幣存款基準(zhǔn)利率、企業(yè)商品價(jià)格指數(shù)等。陶冶，馬健將IPO定價(jià)研究集中到行業(yè)中進(jìn)行，以多元回歸得到的主要因素作為聚類指標(biāo)，以電力行業(yè)為例，建立行業(yè)新股發(fā)行定價(jià)的衡量體系。但是已有的研究多針對(duì)對(duì)2021年以前的股票市場(chǎng)的，對(duì)于08年以后IPO研究較少。 三、變量選取與數(shù)據(jù)說(shuō)明 1.變量選取 被解釋變量：上市公司發(fā)行價(jià)格。單位：元。 解釋變量： 股票發(fā)行數(shù)量：公司股票發(fā)行數(shù)量一般根據(jù)方案的募集資金金額和預(yù)計(jì)股票發(fā)行價(jià)進(jìn)行測(cè)算。一般來(lái)說(shuō)，在公司凈資產(chǎn)、未來(lái)收益、行業(yè)地位都差不多的情況下，發(fā)行的股票流通股本越大，股價(jià)就越低，反之那么越高。單位：萬(wàn)股。 發(fā)行市盈率：發(fā)行市盈率指股票發(fā)行價(jià)格與股票的每股收益的

7、比例。市盈率通常用來(lái)作為比擬不同價(jià)格的股票是否被高估或者低估的指標(biāo)。一般情況下，一只股票市盈率越低，市價(jià)相對(duì)于股票的盈利能力越低，說(shuō)明投資回收期越短，投資風(fēng)險(xiǎn)就越小，股票的投資價(jià)值就越大；反之那么結(jié)論相反。 銷售毛利率：銷售毛利率是指毛利占銷售收入的百分比，也簡(jiǎn)稱為毛利率，其中毛利是銷售收入與銷售本錢的差額。銷售毛利率是上市公司的重要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)，能反映公司產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力和獲利潛力。銷售毛利率有助于合理預(yù)測(cè)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，從而對(duì)公司股票發(fā)行價(jià)有普遍的預(yù)測(cè)作用。 固定資產(chǎn)：固定資產(chǎn)，是指企業(yè)為生產(chǎn)商品、提供勞務(wù)、出租或經(jīng)營(yíng)管理而持有的、使用壽命超過(guò)一個(gè)會(huì)計(jì)年度的有形資產(chǎn)。單位：萬(wàn)元。 營(yíng)運(yùn)資本：指企

8、業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)總額減去各類流動(dòng)負(fù)債后的余額，也稱凈營(yíng)運(yùn)資本。它是判斷和分析企業(yè)資金運(yùn)作狀況和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度的重要依據(jù)。單位：萬(wàn)元。 上式括號(hào)內(nèi)為t統(tǒng)計(jì)量值，下同。 IT業(yè)實(shí)證結(jié)果分析： 從回歸結(jié)果中的判決系數(shù)值看，總的來(lái)講，模型對(duì)所用數(shù)據(jù)擬合得還可以，對(duì)5個(gè)指標(biāo)對(duì)股票發(fā)行價(jià)的解釋到達(dá)64.6%.并且對(duì)回歸方程顯著性檢驗(yàn)的F值很理想。 從回歸系數(shù)看，銷售毛利率、市盈率、營(yíng)運(yùn)資本對(duì)IT行業(yè)的股票發(fā)行價(jià)的解釋在10%的顯著水平下有顯著的正效應(yīng)，而股票發(fā)行數(shù)量在5%的顯著水平下對(duì)發(fā)行價(jià)有顯著的負(fù)效應(yīng)，固定資產(chǎn)的影響程度不大。 2.建筑業(yè) 2021年以來(lái)在深圳證券交易所IPO的公司共有25家，對(duì)這25股票進(jìn)

9、行回歸分析并加以修正以后，我們?cè)O(shè)定了以下回歸模型： i=1，2，320表示20支上市公司股票 Ei表示誤差項(xiàng) 經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)分析，發(fā)現(xiàn)變量之間存在異方差，因此選取為權(quán)數(shù)利用WLS得出回歸模型： 建筑業(yè)實(shí)證結(jié)果分析： 從回歸結(jié)果中的判決系數(shù)值看，模型對(duì)所用數(shù)據(jù)擬合度非常高，5個(gè)指標(biāo)對(duì)股票發(fā)行價(jià)的解釋到達(dá)99.9%.并且對(duì)回歸方程顯著性檢驗(yàn)的F值到達(dá)了500000以上。 從回歸系數(shù)看，股票發(fā)行數(shù)量、銷售毛利率和發(fā)行市盈率對(duì)建筑行業(yè)的股票發(fā)行價(jià)的解釋在5%的顯著水平下有顯著的正效應(yīng)，固定資產(chǎn)和營(yíng)運(yùn)資金在5%的顯著水平下對(duì)發(fā)行價(jià)有顯著的負(fù)效應(yīng)。 五、結(jié)論與建議 1.IT業(yè) 在所選取的五個(gè)因素中對(duì)發(fā)行價(jià)有顯著

10、影響產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)的是發(fā)行數(shù)量，產(chǎn)生正效應(yīng)的是銷售毛利率、市盈率和營(yíng)運(yùn)資金，這也符合大多數(shù)股票發(fā)行價(jià)影響因素的特征；固定資產(chǎn)對(duì)IT行業(yè)股票發(fā)行價(jià)的影響非常小，這可能是由于IT業(yè)是技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，對(duì)于人才技術(shù)的要求較高而廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)的對(duì)其公司的業(yè)績(jī)影響不大，從而發(fā)行價(jià)受其制約較小。因此，建議決策者在對(duì)IT行業(yè)股票進(jìn)行發(fā)行價(jià)評(píng)估時(shí)，應(yīng)更多考慮該公司的銷售毛利率、營(yíng)運(yùn)資金股票發(fā)行數(shù)量和發(fā)行市盈率：毛利率、營(yíng)運(yùn)資金、市盈率較大的企業(yè)發(fā)行價(jià)應(yīng)相應(yīng)的較高，而發(fā)行數(shù)量越多的企業(yè)發(fā)行價(jià)要下調(diào)。 2.建筑業(yè) 選取的5個(gè)解釋變量對(duì)建筑業(yè)股票發(fā)行價(jià)在5%的顯著水平下都有顯著的影響。制定建筑業(yè)發(fā)行價(jià)格時(shí)應(yīng)該充分考

11、慮這5大因素指標(biāo)，股票發(fā)行數(shù)量越多、銷售毛利率和發(fā)行市盈率越高，制定的發(fā)行價(jià)就應(yīng)該越高，而固定資產(chǎn)和營(yíng)運(yùn)資金越多，價(jià)格相應(yīng)的越低。 3.綜合 通過(guò)對(duì)兩個(gè)行業(yè)的比照分析可以很明顯的看出，不同行業(yè)，影響股票發(fā)行價(jià)的因素有著非常大的差異，某些行業(yè)中對(duì)該行業(yè)股票發(fā)行價(jià)有非常顯著影響的因素在另外一些行業(yè)中就沒(méi)有很大的影響。因此，發(fā)行價(jià)決策者和投資者在進(jìn)行操作時(shí)，分清股票所在行業(yè)是關(guān)鍵。確定行業(yè)之后要對(duì)其影響因素進(jìn)行細(xì)致的分析，分清哪些因素與發(fā)行價(jià)有關(guān)哪些因素?zé)o關(guān)；哪些因素對(duì)發(fā)行價(jià)有正效應(yīng)，哪些因素會(huì)使發(fā)行價(jià)下降。從而，使決策者更能定出科學(xué)合理的股票發(fā)行價(jià)，使發(fā)行價(jià)更能反映市場(chǎng)供求；使股票投資者對(duì)股票的選

12、擇有科學(xué)的依據(jù)，對(duì)股價(jià)有明確的預(yù)期，做到心中有數(shù)，到達(dá)獲取收益的目的。 參考文獻(xiàn)： 【1】Schultz and Zaman.Aftermarket support and under pricing of initial public offeringsJ.Journal of Financial Economics.1999.：199-219 【2】Tim Loughran and Jay R.Ritter.Initial Public Offerings： International InsightsJ.Pacific-Basin Finance Journal.1994.：165-19

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