公司績(jī)效考核與高階管理者離職實(shí)證研究

1、公司績(jī)效與高階管理者離職之實(shí)證研究李佳玲中正大學(xué)會(huì)計(jì)系助理教授中文摘要文獻(xiàn)指出公司績(jī)效較差的高階主管理離職率較高，但當(dāng)高階主管是否可透過(guò)持股來(lái)降低其離職機(jī)率，是值得關(guān)切的主題。本文主要系探討臺(tái)灣地區(qū)上市公司績(jī)效與高階管理者離職之關(guān)系，并檢視高階主管持股對(duì)績(jī)效與高階管理者離職關(guān)系之影響。本文發(fā)現(xiàn)，不良績(jī)效公司的高階管理者離職機(jī)率較高，且高階管理者離職之后，公司股價(jià)績(jī)效顯著改善，此結(jié)果表示臺(tái)灣上市公司內(nèi)部控管是有效力的。然而，高階管理者持股比例大于5%的公司，績(jī)效與離職之間原本顯著負(fù)向關(guān)系則不復(fù)存在，表示在高階管理者擁有高度所有權(quán)的公司，降低機(jī)將引發(fā)高階主管固守職位，因此公司推行以所有權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)高階管

2、理者時(shí)，應(yīng)注意防范高度之所有權(quán)對(duì)高階主管固守職位之影響之不良影響。關(guān)鍵詞：績(jī)效、持股、高階管理者離職壹、 前言美國(guó)與英國(guó)許多實(shí)證研究支持高階主管離職與績(jī)效呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)系， .(1988)與(1988)均發(fā)現(xiàn)在高階主管離職與前期股價(jià)績(jī)效之間為一負(fù)向關(guān)系。 .(1997)卻發(fā)現(xiàn)，高階管理者之所有權(quán)使得其離職較為不易，(1998)也指出英國(guó)公司之高階管理者持有權(quán)益大于1時(shí)，即可固守其職位，降低績(jī)效不好的高階主管去職之機(jī)率。 (1990)則認(rèn)為強(qiáng)迫性之高階主管離職機(jī)率太小，以致于不能有效誘使管理者與股東間的利益一致。透過(guò)高階主管離職之可能性來(lái)管理其行為，雖然管理者的所有權(quán)有利于誘使管理者與股東利益一致，

3、但也使得要免除一位不良績(jī)效管理者更形困難。國(guó)內(nèi)是否亦有此種現(xiàn)象呢？績(jī)效不佳的高階主管可否透過(guò)持股比率降低其離職率呢？我國(guó)自87年以來(lái)，出現(xiàn)許多集團(tuán)或公司財(cái)務(wù)危機(jī)事件，影響投資人與債權(quán)人的權(quán)益，導(dǎo)致我們必須重視不適任高階主管的管理問(wèn)題。然而目前國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)較少著墨于此，國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)較多探討股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司內(nèi)部控管之關(guān)連，很少討論高階主管持股比例對(duì)績(jī)效與高階主管離職關(guān)系的影響，少數(shù)探討高階主管離職的文獻(xiàn)，也都著重在高階主管離職后對(duì)公司的影響【賴汝鑒（民75年）、陳牡丹（民86年）】，或者外部董事對(duì)績(jī)效與高階主管離職關(guān)系的影響【林穎芬與劉維琪（民89）】。本文則欲探討高階主管持股對(duì)公司績(jī)效與高階主管理離職間負(fù)

4、向關(guān)系之影響，本文以民國(guó)85年至87年底期間，上市公司中高階管理者異動(dòng)與未異動(dòng)的樣本，運(yùn)用 分別驗(yàn)證高階管理者離職與前期績(jī)效、高階管理者持股比率股權(quán)結(jié)構(gòu)及董事會(huì)組成間的關(guān)系，以了解影響高階管理者離職的主要因素，其中股權(quán)結(jié)構(gòu)變量包括高階管理者持股比率、大股東存在與否、機(jī)構(gòu)法人股東持股比，而董事會(huì)組成變量包括外部董事比率、董事長(zhǎng)是否兼任總經(jīng)理。其次，再由高階管理者離職面來(lái)探討，高階主管持股是否會(huì)降低績(jī)效不佳之高階主管離職之可能性。本文針對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)所有人持股的特性，將配偶、未成年子女目前所持有的股份也納入高階主管持股比率的計(jì)算，更能符合國(guó)內(nèi)企業(yè)之狀況。本文以下部分之架構(gòu)如下：第二部份是相關(guān)文獻(xiàn)回顧，

5、第三部分介紹本文的研究假說(shuō)、研究之代理變量及本文采用之統(tǒng)計(jì)模型，第四部分陳述本文之實(shí)證結(jié)果，第五部分則為研究結(jié)論與建議。貳、 文獻(xiàn)回顧本文從高階管理者離職面，探討公司內(nèi)部控管之效力，并分析不同股權(quán)結(jié)構(gòu)以及董事會(huì)組成下，此一內(nèi)部控管是否依然有效。本節(jié)將說(shuō)明與本文研究有關(guān)的文獻(xiàn)，共分二部分，第一部分陳述績(jī)效與高階管理者離職關(guān)系之文獻(xiàn)，第二部分介紹不同股權(quán)結(jié)構(gòu)以及董事會(huì)組成對(duì)高階主管離職之影響的相關(guān)文獻(xiàn)。一、績(jī)效與高階管理者離職在公司管理文獻(xiàn)中，很多研究皆指出績(jī)效與高階主管離職的機(jī)率事呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，但也有一些未顯著性的結(jié)果。 、 & （1988）的研究也指出，當(dāng)公司股票績(jī)效表現(xiàn)不佳時(shí)，高階主管

6、的離職更可能發(fā)生。兩者關(guān)系為負(fù)向。而 & （1991）則以財(cái)務(wù)分析師的預(yù)期數(shù)字來(lái)代替董事會(huì)成員對(duì)高階管理者（， ）經(jīng)營(yíng)績(jī)效的預(yù)期，他們發(fā)現(xiàn)當(dāng)報(bào)導(dǎo)年度的每股盈余低于預(yù)期時(shí)，離職就會(huì)發(fā)生。而 & (1990), .(1992)實(shí)證則發(fā)現(xiàn)相對(duì)績(jī)效評(píng)估（， ）與離職率與顯著關(guān)系，此外，亦有研究驗(yàn)證運(yùn)用于決定報(bào)償?shù)目赡苄裕Y(jié)果 & (1986)發(fā)現(xiàn)在1947-1977年間，39家公司只有16家公司在衡量報(bào)償時(shí)運(yùn)用。在德國(guó)與日本也同樣發(fā)現(xiàn)，高階主管之績(jī)效與離職率為負(fù)向關(guān)系（ (1994), (1995)）。至于績(jī)效的衡量方面，文獻(xiàn)多采用會(huì)計(jì)績(jī)效或市場(chǎng)績(jī)效。 & （1986）

7、曾將績(jī)效衡量分為三個(gè)層次，從最狹隘的財(cái)務(wù)績(jī)效指針，到最廣泛的組織績(jī)效。第一層次為最基本的財(cái)務(wù)性指針，可細(xì)分為會(huì)計(jì)資料指針、市場(chǎng)資料指針兩類：（1）會(huì)計(jì)績(jī)效指針選擇會(huì)計(jì)績(jī)效指針如盈余作為公司績(jī)效指針，可反映實(shí)務(wù)上高階管理者的獎(jiǎng)酬契約，常以會(huì)計(jì)數(shù)字訂定的事實(shí)。為何會(huì)計(jì)盈余會(huì)被選為績(jī)效衡量的標(biāo)準(zhǔn)？ & （1986）提出下列兩項(xiàng)原因來(lái)解釋：公司的價(jià)值無(wú)法觀察，由于公司大部分的債務(wù)，并沒(méi)有在公開市場(chǎng)上交易，因此公司整體價(jià)值（股票加債務(wù)）的改變無(wú)法得知。 & （1989）則認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)表信息含有若干未反映在股票價(jià)格價(jià)格內(nèi)的信息，利用在財(cái)務(wù)報(bào)表內(nèi)的信息可以看出公司的價(jià)值，也就是我們可以利用會(huì)計(jì)

8、盈余來(lái)預(yù)測(cè)公司的價(jià)值。會(huì)計(jì)績(jī)效具可分割性，針對(duì)公司每個(gè)部門對(duì)公司整體價(jià)值所做的貢獻(xiàn)，我們可能無(wú)法確切得知其個(gè)別的貢獻(xiàn)。但會(huì)計(jì)盈余對(duì)每個(gè)部門的績(jī)效、貢獻(xiàn)都能有較正確的評(píng)估。不過(guò)使用會(huì)計(jì)盈余還是存在著某些缺點(diǎn)，如：會(huì)計(jì)盈余的衡量誤差太大，或會(huì)計(jì)盈余與股東財(cái)富間只有相當(dāng)微弱的關(guān)連性（1986）。(2)市場(chǎng)績(jī)效指針市場(chǎng)績(jī)效指針乃指股票市場(chǎng)價(jià)格，通常以股票報(bào)酬率來(lái)衡量市場(chǎng)績(jī)效。多數(shù)學(xué)者認(rèn)為股票報(bào)酬最能代表公司股東財(cái)富的變化，而建議應(yīng)以股票報(bào)酬來(lái)代表公司的績(jī)效。、 & （1988）認(rèn)為盡管無(wú)法直接觀察高階管理者對(duì)公司價(jià)值的貢獻(xiàn)，但是股票報(bào)酬可以作為此一信息的重要來(lái)源。由上述說(shuō)明可以得知，不少學(xué)者以

9、財(cái)務(wù)資料作為績(jī)效指針，本研究亦采用會(huì)計(jì)資料與市場(chǎng)股價(jià)資料作為績(jī)效指針，來(lái)探討績(jī)效與高階管理者離職之關(guān)系。二、股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)組成與高階主管離職本文探討在不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)組成下，公高階主管之離職率。其中本文的股權(quán)結(jié)構(gòu)變量包括：高階管理者持股比率、大股東存在與否、機(jī)構(gòu)法人持股比。本文的董事會(huì)組成變量包括：外部董事的比率、董事長(zhǎng)是否兼任總經(jīng)理。以下分別說(shuō)明股權(quán)結(jié)構(gòu)變量及董事會(huì)組成變量與高階主管離職關(guān)系之相關(guān)文獻(xiàn)。論及高階管理者持股比率與離職率的關(guān)系，, & （1989）發(fā)現(xiàn)高階管理者持股比率越高，其離職機(jī)率越低，乃因高階管理者持股比率可能與高階管理者的權(quán)力有關(guān)，其認(rèn)為管理者的所有權(quán)與在

10、公司的發(fā)展、在公司內(nèi)的地位、較多的內(nèi)部董事代表等屬性有關(guān)。而 & （1994）則更進(jìn)一步指出在相似績(jī)效的兩個(gè)群體中，管理者持股比率較高的公司，其高階管理者離職的機(jī)率較低。, & （1997）及, & （1998）的研究則指出，管理者本身持有權(quán)益會(huì)妨害公司的內(nèi)部控管，因?yàn)楫?dāng)高階管理者持有大量股份，公司績(jī)效與高階管理者離職之間的強(qiáng)大關(guān)系將不可能存在。關(guān)于大股東的存在對(duì)高階主管離職的影響亦是文獻(xiàn)探討的重點(diǎn)， & （1986）提出一個(gè)模型，在模型中大股東為管理當(dāng)局有效的監(jiān)督者。（1989）則發(fā)現(xiàn)股價(jià)對(duì)發(fā)行消息的反應(yīng)，是根據(jù)公司所有權(quán)集中程度，因此我們可以看出擁有一位大股

11、東是被市場(chǎng)視為一項(xiàng)好消息。陳金鈴（民86年）也指出當(dāng)股東持股增加后，由于公司經(jīng)營(yíng)成敗攸關(guān)個(gè)人財(cái)富消長(zhǎng)，因此必然會(huì)主動(dòng)關(guān)心并且監(jiān)督公司的活動(dòng)，例如：大股東會(huì)爭(zhēng)取擔(dān)任董監(jiān)事之職務(wù)，以保障其個(gè)人利益。亦有許多文獻(xiàn)探討機(jī)構(gòu)法人持股比率對(duì)公司內(nèi)部控管之影響，, & （1988）發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)法人持股比率與改善管理者之反接管行為之間呈現(xiàn)正相關(guān)。（1988）曾對(duì)公司的機(jī)構(gòu)法人股東提出效率監(jiān)督假說(shuō)，指出機(jī)構(gòu)投資人因具備較完善之專業(yè)知識(shí)，相較于一般股東可以用較低的監(jiān)督成本來(lái)監(jiān)督管理階層，將使監(jiān)督活動(dòng)更有效率。 & （1990）發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)法人與s Q之間為正相關(guān)，推論其原因?yàn)樵谳^高的機(jī)構(gòu)法人所有權(quán)下，可以

12、改善公司的監(jiān)督效力，所以本文亦想了解機(jī)構(gòu)法人持股對(duì)高階主管離職之影響。 面對(duì)代理問(wèn)題時(shí)，董事會(huì)亦是公司內(nèi)部解決代理問(wèn)題之重要機(jī)制（,1980；,1983；,1992）。獨(dú)立性及能力是影響董事會(huì)品質(zhì)之主要因素，機(jī)構(gòu)法人會(huì)影響董事會(huì)是否能發(fā)揮其應(yīng)有的功能與品質(zhì)。（1993）指出機(jī)構(gòu)法人對(duì)董事會(huì)之獨(dú)立性及品質(zhì)會(huì)有較嚴(yán)格的要求。（1993）亦認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資人特別注重公司長(zhǎng)期績(jī)效及董事會(huì)之適切性。有關(guān)董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理對(duì)控管效力之負(fù)面影響是文獻(xiàn)重視之問(wèn)題，（1989）認(rèn)為由董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理將會(huì)嚴(yán)重影響董事會(huì)之獨(dú)立性。而 & （1987）則認(rèn)為董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理容易造成董事會(huì)被管理階層所支配，受支配的董

13、事會(huì)因而喪失了自主性，成為管理者的橡皮圖章。因此，董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，甚至兩者具有親近的血緣關(guān)系時(shí)，會(huì)妨礙董事會(huì)的監(jiān)督力量，無(wú)法發(fā)揮其應(yīng)有的效用。徐木蘭（民83年）認(rèn)為，當(dāng)董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理時(shí)，容易造成董事會(huì)在執(zhí)行監(jiān)督考核功能時(shí)，失去超然獨(dú)立的立場(chǎng)。就獨(dú)立性方面而言，如同上述董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理之情形，內(nèi)部董事之身分亦會(huì)影響其績(jī)效評(píng)估之客觀性，至于外部董事則會(huì)加強(qiáng)控管效力。（1980）由人力資源市場(chǎng)的角度來(lái)看，認(rèn)為外部董事為了創(chuàng)造及維持其專家之聲譽(yù)，他們有誘因做好監(jiān)督管理當(dāng)局的工作。（1990）指出外部董事的存在可以使董事會(huì)更客觀及公正地做決策。（1988）認(rèn)為內(nèi)部董事雖可藉職務(wù)之便，擁有較多的信息以限

14、制管理者的行為，但卻容易與管理者在互惠的動(dòng)機(jī)下勾結(jié)，使得其客觀性受到質(zhì)疑。相對(duì)地，外部董事在執(zhí)行對(duì)管理者的監(jiān)督控制時(shí)，往往能以較超然的立場(chǎng)發(fā)揮其監(jiān)督的功效。（1989）認(rèn)為內(nèi)部董事一旦卸下董事之身分，即搖身一變?yōu)榭偨?jīng)理之部屬，聽(tīng)命于總經(jīng)理之指揮，為顧及自身利益，內(nèi)部董事必然不敢違逆總經(jīng)理之意，如此一來(lái)將無(wú)法客觀地負(fù)起監(jiān)督及評(píng)估高階管理者責(zé)任，嚴(yán)重影響到董事會(huì)的獨(dú)立性。因此本文亦試圖驗(yàn)證董事漲董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理與外部董事比率對(duì)高階管理者離職之影響。參、 研究假說(shuō)與方法一、研究假說(shuō)本文欲從績(jī)效與高階管理者離職關(guān)系說(shuō)明內(nèi)部控管之效力，但從文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，高階管理者持股、大股東機(jī)構(gòu)法人、董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理及外部

15、大股東均會(huì)影響內(nèi)部控管，所以本文發(fā)展下列待驗(yàn)證假說(shuō)并說(shuō)明其推論過(guò)程：根據(jù)前述文獻(xiàn)指出高階管理者離職的可能性應(yīng)該會(huì)增加，故得出假說(shuō)1。H1：其它條件不變下，高階管理者離職機(jī)率與公司前期績(jī)效之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。管理者擁有所有權(quán)可能使其與股東利益一致，會(huì)努力增加公司價(jià)值。但其持有權(quán)益越高，卻也使得要將其免職更形困難。過(guò)去文獻(xiàn)指出，在初期時(shí)，管理者所有權(quán)對(duì)減緩代理問(wèn)題可能有幫助。然而，當(dāng)管理者所有權(quán)達(dá)到一臨界水準(zhǔn)，即可能發(fā)生固守職位的效果。這是因?yàn)楦唠A管理者持股比率可能影響高階管理者權(quán)力，例如：在公司的發(fā)展、在公司內(nèi)的地位、較多的內(nèi)部董事代表等（ .,1989）。上述推論指出，若管理者所有權(quán)降低內(nèi)部控管機(jī)

16、能的效力，本文預(yù)期在不良績(jī)效公司中，管理者高度所有權(quán)將減低高階管理者的離職。因此推論出待驗(yàn)證之假說(shuō)2與假說(shuō)3。H2：其它條件不變下，高階管理者本身持股水準(zhǔn)與其離職機(jī)率之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。H3：其它條件不變下，高階管理者本身持股水準(zhǔn)將降低與績(jī)效與高階管理者離職機(jī)率間之負(fù)向關(guān)系。根據(jù)文獻(xiàn)，本文考量納入控制變項(xiàng)大股東的存在、機(jī)構(gòu)法人股東的持股比率、董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理與外部董事占董事會(huì)比率。本文預(yù)測(cè)各自變量對(duì)高階管理者離職機(jī)率的影響方向如下表:表1：預(yù)期自變量對(duì)應(yīng)變量（離職機(jī)率）的影響方向 自變量預(yù)期對(duì)應(yīng)變量的影響方向前期績(jī)效- 高階管理者持股比率-大股東的存在+機(jī)構(gòu)法人股東持股比+董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理-外部董

17、事比率+二、變量說(shuō)明（一）高階管理者：高階管理者（ ）一般是指企業(yè)內(nèi)部最高的決策者。就國(guó)外而言，高階管理者包括有執(zhí)行總長(zhǎng)（ ，簡(jiǎn)稱）、董事長(zhǎng)（）、總裁（）與副總裁（）等。本文的企業(yè)高階管理者，乃指總經(jīng)理。至于其離職資料乃由臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)新報(bào)社取得。（二）前期績(jī)效（）：由于市場(chǎng)及會(huì)計(jì)指針在衡量公司績(jī)效時(shí)各有優(yōu)劣，故本文前期績(jī)效是以研究期間各上市公司高階管理者離職前一年底的股價(jià)報(bào)酬率與會(huì)計(jì)績(jī)效指針（調(diào)整后每股盈余）作為衡量標(biāo)準(zhǔn)。選擇每股盈余的原因在于，投資人通常以每股盈余做為衡量企業(yè)績(jī)效的指針；并且每股盈余可以消除公司規(guī)模的影響。資料來(lái)源由臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)新報(bào)社取得。（三）高階管理者持股比率（）：高階管理者持股

18、比率是以每年年底董事長(zhǎng)、總經(jīng)理所申報(bào)持有的股數(shù)為基準(zhǔn)；另外對(duì)于配偶、未成年子女目前持有的股份也納入高階管理者本身持股比率的計(jì)算。資料來(lái)源由每年的股東會(huì)年報(bào)取得。（四）大股東（）：大股東定義為持股比率5%以上的股東，若有大股東則1，否則0。資料來(lái)源由臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)新報(bào)社取得。（五）機(jī)構(gòu)法人持股比率（）：此處的機(jī)構(gòu)法人持股比率包括公司法人持股比率與其它法人持股比率。資料來(lái)源由臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)新報(bào)社取得。（六）董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理（）：若有董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理的情形，則1，否則為0。（七）外部董事比率（）：外部董事定義為：外部董事為非兼任經(jīng)理人職位的董事會(huì)成員，以研究期間每年年底的外部董事人數(shù)除以全體董事人數(shù)。資料來(lái)源由

19、每年的股東會(huì)年報(bào)取得。三、研究方法（一）統(tǒng)計(jì)檢定方法本文的應(yīng)變量為高階管理者離職與否，采用虛擬變量，離職等于1，未離職則等于0。變量為績(jī)效、高階管理者自身的持股比率、股權(quán)結(jié)構(gòu)與董事會(huì)組成變量。股權(quán)結(jié)構(gòu)變量包括大股東的存在與否、機(jī)構(gòu)法人股東的持股比率。董事會(huì)組成變量包括外部董事占全體董事的比率、以及是否有董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理的情況發(fā)生。我們先對(duì)自變量及應(yīng)變量分別做基本敘述性統(tǒng)計(jì)分析和相關(guān)分析。而由于應(yīng)變量高階管理者離職與否，是變量，故我們采用 檢測(cè)自變量對(duì)應(yīng)變量的影響程度是否具有重大性。我們以下式驗(yàn)證H1與H2，檢視績(jī)效與高階管理者離職機(jī)率之間是否呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)。P()：高階管理者（董事長(zhǎng)、總經(jīng)理

20、）離職機(jī)率。 ：前期市場(chǎng)調(diào)整后股票或會(huì)計(jì)報(bào)酬。：表高階管理者（董事長(zhǎng)、總經(jīng)理）持股比率。：外部董事占董事會(huì)的比率：機(jī)構(gòu)法人持股比。e：殘差項(xiàng)。此外，為了驗(yàn)證是否高階管理者本身持有權(quán)益會(huì)影響到績(jī)效不佳之高階主管離職率，我們估計(jì)了一個(gè) ，分析高階管理者本身持有權(quán)益如何影響公司績(jī)效與高階管理者離職之間的關(guān)系，模型如下：1=1，若高階管理者（董事長(zhǎng)、總經(jīng)理）持股介于510%之間；否則為0。 2=1，若高階管理者（董事長(zhǎng)、總經(jīng)理）持股大于10%以上；否則為0。（二）樣本選取本文有關(guān)的資料來(lái)自各上市公司股東會(huì)年報(bào)和臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)新報(bào)文化事業(yè)股份有限公司數(shù)據(jù)庫(kù)。選樣準(zhǔn)則如下：1、樣本乃選取在臺(tái)灣證券交易所的上市公

21、司。研究期間從民國(guó)85年至87年。共計(jì)17個(gè)類股（水泥、食品、塑料、紡織纖維、電機(jī)機(jī)械、電器電纜、化學(xué)工業(yè)、玻璃陶瓷、造紙、鋼鐵、橡膠、汽車、電子、營(yíng)造建材、運(yùn)輸、觀光、百貨貿(mào)易、其它）。2、金融保險(xiǎn)類股由于會(huì)計(jì)處理方法與一般行業(yè)迥異，無(wú)法以其財(cái)務(wù)報(bào)表資料估算本文變量，故予以刪除。3、在這段期間內(nèi)，每年底的股票報(bào)酬率、會(huì)計(jì)報(bào)酬及相關(guān)所有權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)組成資料可以獲得。4、每一公司每一年度高階管理者離職只選取一個(gè)樣本（同一年度發(fā)生兩次離職者，以第一個(gè)樣本為選取標(biāo)的）。四、樣本敘述性統(tǒng)計(jì)本文研究期間由民國(guó)85至87年，故樣本取自84至86年年底的資料，表2顯示本文各年度的個(gè)別樣本數(shù)，三年共有883

22、個(gè)樣本。表2：樣本來(lái)源表樣本年度 84年 85年 86年樣本數(shù)合計(jì) 254 302 327表3為樣本中各項(xiàng)董事會(huì)特性、股權(quán)結(jié)構(gòu)變量的簡(jiǎn)單敘述性統(tǒng)計(jì)。由表中可以看出，臺(tái)灣上市公司在此三年的樣本期間股價(jià)報(bào)酬率的波動(dòng)性很大，最高的達(dá)到347.23%，最低的為-78.39%。而每股盈余最高的達(dá)到6.98，最低的為-5.29。另外，針對(duì)高階管理者持股的部份，可以看出董事長(zhǎng)或總經(jīng)理的平均持股比率分別為9.58%、5.60%。此數(shù)字與國(guó)內(nèi)所做的有關(guān)研究相去不遠(yuǎn)，例如：林峰成（民85年）以82年度的資料做出的總經(jīng)理平均持股比為4.07%，孫秀蘭（民85年）做出的高階管理者（實(shí)際參與業(yè)務(wù)董事及經(jīng)理人）平均持股比

23、為5.16%。然而，此數(shù)字相對(duì)于國(guó)外的研究高出甚多，例如： .（1998）發(fā)現(xiàn)的高階管理者平均持股比率則只有2.5%。在董事會(huì)特性變量方面，可以看出外部董事的比率，在本文中平均數(shù)達(dá)到56%，比起國(guó)外的相關(guān)研究高了將近10個(gè)百分點(diǎn)，例如： .（1998）的研究指出外部董事平均數(shù)為45%； .（1997）的研究指出外部董事平均數(shù)為47%。然而，我國(guó)董事會(huì)中外部董事所占的實(shí)際比率應(yīng)該遠(yuǎn)低于此數(shù)字，此乃因?yàn)槲覈?guó)股東會(huì)年報(bào)若干公司并未揭露其全部的經(jīng)理人數(shù)，并且股東會(huì)年報(bào)中無(wú)法辨識(shí)出家族董事所致。至于，董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理在本文中平均為0.23，即在我國(guó)約莫有四分之一的上市公司是董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理，此數(shù)字遠(yuǎn)高于

24、國(guó)外 .（1998）得出的0.095。在股權(quán)結(jié)構(gòu)變量方面，可以看出在我國(guó)上市公司機(jī)構(gòu)法人的持股占有相當(dāng)高的比重，平均而言達(dá)到19.32%。此研究結(jié)果與國(guó)內(nèi)其它研究差異不大，例如：楊俊中（民86年）的研究指出機(jī)構(gòu)法人（公司法人加上其它法人）平均持股達(dá)到19.09%。然而，此數(shù)字比起國(guó)外的相關(guān)研究仍有一段差距，例如： .（1997）的研究指出機(jī)構(gòu)法人持股高達(dá)33.3%。而大股東在本文中平均數(shù)為0.一三，即平均而言在我國(guó)100家上市公司中只有一三家具有大股東，此數(shù)字遠(yuǎn)低于國(guó)外 .（1997）做出的結(jié)果0.46。進(jìn)一步與葉銀華（民88年）之家族企業(yè)研究比對(duì)，發(fā)現(xiàn)這些有大股東存在的公司多為家族色彩較淡的

25、公司（請(qǐng)參考附錄一）。故我國(guó)大股東平均數(shù)偏低，可能肇因于國(guó)內(nèi)上市公司多為家族企業(yè)，而家族成員掌握了大多數(shù)公司的股權(quán)，進(jìn)而減少了流通在外的股權(quán)。 表3： 各自變量的敘述性統(tǒng)計(jì)表 各變量 平均數(shù) 中位數(shù) 最小值 最大值股價(jià)報(bào)酬率 一三.65% 3.44% -78.39% 347.23%調(diào)整后每股盈余 0.77 0.74 -5.29 6.98董事長(zhǎng)持股比 9.58% 5.99% 0.1% 58.48%總經(jīng)理持股比 5.60% 2.55% 0% 58.48%外部董事比率 56% 60% 0% 96% 董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理 23% 0 0 1機(jī)構(gòu)法人持股比 19.32% 一五.55% 0% 83.11%大股

26、東的存在 一三% 0 0 1注：董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理與大股東的存在采用 本文每一年只選取第一次離職樣本，研究期間共發(fā)生了97次的董事長(zhǎng)離職以及一八0次的總經(jīng)理離職，總經(jīng)理離職的頻率約為董事長(zhǎng)的兩倍。由表4可以看出，臺(tái)灣上市公司高階管理者離職多半發(fā)生在高階管理者持股比率低于10%以下。董事長(zhǎng)及總經(jīng)理約莫有95%的離職發(fā)生在持股比率低于10%以下。并且，持股比率越低離職發(fā)生的比率就越大。董事長(zhǎng)有將近一半的離職發(fā)生在持股比率低于1%以下；總經(jīng)理則是有73%的離職發(fā)生在持股比率低于1%以下。而對(duì)于持股比率大于10%以上的樣本，不論是董事長(zhǎng)或總經(jīng)理，其離職發(fā)生的比率都相當(dāng)?shù)牡停s莫只占樣本數(shù)的5%。此結(jié)果與

27、國(guó)外研究相當(dāng)一致，即高階管理者持股比率越高，離職發(fā)生的機(jī)會(huì)就越低；并且當(dāng)高階管理者持股比率在10%以上時(shí)，離職比率會(huì)急速下降?？傮w而言，表4的結(jié)果似乎暗示著在臺(tái)灣的上市公司中，當(dāng)高階管理者持股大于10%時(shí)，固守職位的效果即可能發(fā)生。是否真是如此？本文將進(jìn)一步以 驗(yàn)證高階管理者持股比率所造成固守職位的效果是否顯著。 表4：高階管理者持股比與離職發(fā)生的比率高階管理者持股比總經(jīng)理發(fā)生離職個(gè)數(shù)總經(jīng)理發(fā)生離職占離職樣本%<1% 一三2 73%一五% 29 16%510% 11 6%1030% 8 5%>30% 0 0%總計(jì) 一八0100%肆、 實(shí)證結(jié)果與分析一、 實(shí)證結(jié)果本部分藉由前述所建立

28、之 ，來(lái)探討績(jī)效、董事會(huì)組成特性與股權(quán)結(jié)構(gòu)等變量對(duì)高階管理者離職機(jī)率的影響。表5列示以總經(jīng)理離職作為應(yīng)變量之回歸分析實(shí)證結(jié)果。綜合表5之實(shí)證結(jié)果，可以得知績(jī)效與高階管理者本身持股對(duì)于高階管理者離職的機(jī)率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)，此實(shí)證結(jié)果與研究假說(shuō)一、二的預(yù)期相一致。對(duì)于總經(jīng)理而言，大股東、外部董事對(duì)其有發(fā)揮一定的監(jiān)督效果，與研究假說(shuō)3、6的預(yù)期一致。至于其它因素對(duì)于總經(jīng)理離職，并未具有顯著的影響力，可能原因如下：機(jī)構(gòu)法人持股比率不論對(duì)董事長(zhǎng)或是總經(jīng)理而言，結(jié)果并不顯著，可能因?yàn)閲?guó)外機(jī)構(gòu)法人持股比率相對(duì)于國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)法人高出甚多，而國(guó)內(nèi)高階管理者持股比率相對(duì)于國(guó)外高階管理者又高出甚多，故機(jī)構(gòu)法人的影響力可

29、能相較于國(guó)外就不明顯了。 董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理此一變量不顯著的原因，可能是因?yàn)閲?guó)內(nèi)若干上市公司的董事長(zhǎng)與總經(jīng)理雖非由同一人員所擔(dān)任，但公司的總經(jīng)理與董事長(zhǎng)彼此之間卻是具有親屬關(guān)系，故雖無(wú)董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理的情事，但實(shí)際上與同一人員擔(dān)任并無(wú)太大差異。然而，國(guó)內(nèi)上市公司的公開說(shuō)明書并非年年可取得，故此資料實(shí)際上有其取得之困難。經(jīng)由表6的模型之實(shí)證結(jié)果，發(fā)現(xiàn)高階管理者持股比率仍然與其離職的機(jī)率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)。但前期股價(jià)（會(huì)計(jì)）績(jī)效與高階管理者持股比率交互作用下的系數(shù)，有些系數(shù)已經(jīng)變成正，而即使系數(shù)依然為負(fù)者，其顯著水準(zhǔn)也有明顯的下降，甚至變得不具顯著性。因此我們可以推論在高階管理者持股大于5%的所有權(quán)類

30、型下，高階管理者離職機(jī)率與前期績(jī)效之間原本顯著的負(fù)相關(guān)已被削弱甚至完全不存在。此研究結(jié)論與 .（1998）及 .（1997）所做出的結(jié)果相同。本文以臺(tái)灣上市公司之實(shí)證資料發(fā)現(xiàn)，高階管理者持股比率的確減少了內(nèi)部控管的效力，我們預(yù)期在管理者具有高度所有權(quán)之公司，績(jī)效好壞對(duì)高階管理者離職之影響會(huì)變得較不顯著。亦即，當(dāng)高階管理者持股比率高時(shí)，產(chǎn)生的固守職位效果，使得公司要免除一位不良績(jī)效的高階管理者更形困難。對(duì)于總經(jīng)理而言外部董事比率與大股東的存在依然對(duì)其有一定的監(jiān)督效果，然而對(duì)于董事長(zhǎng)而言，其它的自變量依然是不具顯著性。 表5：績(jī)效與高階主管離職之實(shí)證結(jié)果自變量 模型一 模型二 截距 -0.4983

31、* a -1.3102* (0.0001)b (0.0001)前期股價(jià)報(bào)酬率 -0.0087* -0.0097* (0.0005) (0.0002)前期調(diào)整后每股盈余 -0.2005* -0.2214* (0.0117) (0.0063)總經(jīng)理持股比 -0.2341* -0.2一五9* (0.0000) (0.0000)外部董事比率 1.2178* (0.0055)董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理 0.0267 (0.9一八9)機(jī)構(gòu)法人持股比 -0.00一八 (0.7493) 大股東的存在 0.7553* (0.0045)注: a:回歸系數(shù) 值 *、*分別表顯著水準(zhǔn)達(dá)0.05、0.01 表6：高階主管持股對(duì)績(jī)

32、效與高階主管離職關(guān)系之影響自變量 模型三 模型四 截距 0.9101* -1.6783* b（0.0000） （0.0000） 1=1,假如 -1.7564* -1.6403*總經(jīng)理持股介于5-10% （0.0000） （0.0001）2=1,假如 -2.0737* -1.9590*總經(jīng)理持股大于10% （0.0000） （0.0000）前期股價(jià)報(bào)酬* 1 0.0064 0.0066 （0.2751） （0.2795）前期股價(jià)報(bào)酬* 2 0.0041 0.0042 （0.5371） （0.5258）前期調(diào)整后*1 -0.0795 -0.04一八 （0.7972） （0.8963）前期調(diào)整后*2

33、 -0.0705 -0.0455 （0.8253） （0.89一五）外部董事比率 1.3008* （0.0023）1，假使 -0.2668董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理 （0.2882）機(jī)構(gòu)法人持股比 -0.0037 （0.5048）1，假使 0.6560*有大股東存在。 （0.0098）注: a:回歸系數(shù) 值 *、*分別表顯著水準(zhǔn)達(dá)0.05、0.01伍、 結(jié)論本文重點(diǎn)在于探討臺(tái)灣上市公司高階管理者持股比率、績(jī)效與離職之間的關(guān)系。此外，還納入一些股權(quán)結(jié)構(gòu)（機(jī)構(gòu)法人持股比、大股東的存在）、董事會(huì)組成變量（外部董事比率、董事長(zhǎng)是否兼任總經(jīng)理）在本文中，進(jìn)一步探討高階主管持股是否降低績(jī)效與高階主管離職關(guān)系。經(jīng)過(guò)回

34、歸實(shí)證發(fā)現(xiàn)，其它條件不變下，高階管理者離職機(jī)率與公司前期績(jī)效（股價(jià)報(bào)酬率、調(diào)整后每股盈余）之間呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)。同樣地，高階管理者離職機(jī)率與其持股比率之間亦呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)。而大股東的存在與總經(jīng)理離職之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)。但對(duì)于董事長(zhǎng)而言，此系數(shù)并不具有顯著影響。加入董事會(huì)組成變量后，我們發(fā)現(xiàn)外部董事比率與總經(jīng)理離職之間呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。至于機(jī)構(gòu)法人持股比、董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理此一變量，對(duì)臺(tái)灣上市公司高階管理者離職，并無(wú)顯著影響。整體而言，研究結(jié)果指出，高階管理者本身的所有權(quán)降低內(nèi)部控管的效力，但外部董事比率、與大股東的存在，對(duì)總經(jīng)理還是發(fā)揮了一定的監(jiān)督作用。至于高階管理者離職之后，公司的股價(jià)報(bào)酬率有所改善，可見(jiàn)移除一位不良績(jī)效的高階管理者對(duì)公司的價(jià)值是有所助益的，市場(chǎng)投資者對(duì)此一事件之反應(yīng)亦屬正面的。參考文獻(xiàn)林穎芬與劉維琪（民89年），臺(tái)灣上市公司高階主管離職之研究，第九屆會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)研討會(huì)徐木蘭（民83年），企業(yè)經(jīng)營(yíng)者道德標(biāo)準(zhǔn)與企業(yè)倫理規(guī)范之關(guān)聯(lián)性研究 ，行政院國(guó)家科學(xué)委員會(huì)。陳牡丹（民86年），上市公司經(jīng)營(yíng)權(quán)變動(dòng)前后經(jīng)營(yíng)績(jī)效之實(shí)證研究，臺(tái)中商專學(xué)報(bào)，第二十九期。陳金鈴（民86年），臺(tái)灣上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)之研究分析，國(guó)立成功大學(xué)會(huì)計(jì)研究所碩士