精細化工的野蠻生長

1、三江精細化工的野蠻生長精細化工被忽視的“朝陽行業(yè)”：精細化工是生產(chǎn)精細化工品工業(yè)的簡稱，精細化學品一般具有產(chǎn)量小、專用性強、附加值高等特征。市場一般將其作為普通化工行業(yè)看待，不過二者具有很大區(qū)別：從行業(yè)發(fā)展周期來看，基礎(chǔ)化工行業(yè)本身已處于成熟期，行業(yè)產(chǎn)能已完全能滿足甚至超出市場的需求，行業(yè)繼續(xù)高速增長的可能性較小。而精細化工業(yè)仍處于成長期，增長前景非常樂觀，一方面隨著下游消費的持續(xù)增長和產(chǎn)品升級，對多樣性和高端的化工產(chǎn)品提出了更多的需求；另一方面，隨著環(huán)保壓力和中國的產(chǎn)業(yè)環(huán)境的成熟，全球精細化工產(chǎn)業(yè)也在向中國轉(zhuǎn)移；目前中國經(jīng)濟處于轉(zhuǎn)型期，精細化工產(chǎn)業(yè)的發(fā)展迎來很好的機遇。 高行業(yè)壁壘、盈利穩(wěn)定

2、強勁：香港上市精細化工公司的毛利率在25%左右，今年上半年行業(yè)凈利率更是超過15%，這甚至高于盈利強勁的消費、醫(yī)藥等行業(yè)。原因主要有三：一是行業(yè)壁壘較高，有技術(shù)優(yōu)勢或成本優(yōu)勢領(lǐng)頭公司市場份額高。二是離最終消費市場近、需求穩(wěn)定；三是精細化工的營銷費用低。未來持續(xù)的產(chǎn)業(yè)鏈整合也將拓展公司的盈利空間。 細分市場百花齊放：首先，在電子化學品和材料這個細分領(lǐng)域，國內(nèi)巨大的市場空間和近年來下游持續(xù)高速的增長給該領(lǐng)域未來發(fā)展帶來很多的機遇。香精香料行業(yè)未來將受到消費升級帶動增速可觀，粘膠劑行業(yè)進口替代空間巨大，表面活性劑與洗滌劑市場受消費帶動和進口替代雙重因素帶動，涂料市場受中國內(nèi)需帶動未來仍將持續(xù)增長，氟

3、化工行業(yè)資源優(yōu)勢明顯、產(chǎn)業(yè)鏈完整使其發(fā)展環(huán)境十分優(yōu)越。 1，行業(yè)周期分析從行業(yè)發(fā)展周期來看，基礎(chǔ)化工行業(yè)本身已處于成熟期，行業(yè)產(chǎn)能已完全能滿足甚至超出市場的需求，行業(yè)繼續(xù)高速增長的可能性較小。不過，作為化工行業(yè)中的精細化工業(yè)發(fā)展周期有所不同。 首先，中國目前的精細化率遠低于發(fā)達國家水平，未來發(fā)展空間巨大； 其次，隨著下游產(chǎn)業(yè)的持續(xù)增長和產(chǎn)品升級，對多樣性和高端的化工產(chǎn)品提出了更多的需求，精細化工品的需求有望快速增長； 再次，隨著環(huán)保壓力和中國的產(chǎn)業(yè)環(huán)境的成熟，全球精細化工產(chǎn)業(yè)也在向中國轉(zhuǎn)移，精細化工行業(yè)的成長空間巨大； 最后，從時機和外部環(huán)境來看，目前中國經(jīng)濟處于轉(zhuǎn)型期，產(chǎn)業(yè)面臨升級要求，這為

4、精細化工產(chǎn)業(yè)的發(fā)展帶來很好的機遇。精細化工由于其高科技含量和高附加值的特征，一直以來都被列為國家重點發(fā)展行業(yè)之一，未來也將得到國家政策的大力支持。 2，表面活性劑與洗滌劑消費帶動和進口替代洗滌劑配方的必要組分是表面活性劑，其輔助成分包括助劑、泡沫促進劑、配料、填料等。未來隨著中國城鎮(zhèn)化進程的推進和人們生活水平的提高將帶動洗滌劑銷量的持續(xù)增長。 表面活性劑按分子結(jié)構(gòu)中親水基團的帶電性分為陰離子、陽離子、非離子和兩性表面活性劑四大類，其中用量最多的是陰離子表面活性劑，其次是非離子表面活性劑。二者分別占55%和32%左右。而非離子表面活性劑又包括AEO（脂肪醇聚氧乙烯醚）和其它非離子表面活性劑，AE

5、O占表面活性劑市場的16%左右。 據(jù)SAI的報告，國內(nèi)AEO市場需求未來5年仍將保持年均5%的增速。目前我國AEO市場進口依存度達40%左右。 3，三江精細化工收入構(gòu)成環(huán)氧乙烷和表面活性劑是三江化工的主要產(chǎn)品4，三江精細化工市場地位一家04年才開始進入環(huán)氧乙烷貿(mào)易的民營企業(yè)，06年才開始生產(chǎn)環(huán)氧乙烷，沒有油田，沒有乙烯源頭，如何在短短時間做到如此生產(chǎn)市場份額？它在這個化工行業(yè)里難道沒有遭遇08年的金融危機么？3，三江精細化財務(wù)分析驚人的增長，野蠻的擴張： 三江化工的流動負債中近一半為銀行計息貸款；資產(chǎn)負債率高達83%；流動比率、速動比率被拉得想刀片一樣??；自由現(xiàn)金流年年為負；此情況連續(xù)三年，其

6、中一年還面臨金融危機。如此瘋狂的擴張，如此野蠻的生長，管理層不是極具眼光和冒險精神的奇才，就是賭性十足的狂人。短短四年擴張，就成為中國民營企業(yè)中最大的環(huán)氧乙烷生產(chǎn)商，是劍走偏鋒的奇招，還是一時行運押對了大寶？投資這種企業(yè)的風險會在哪里呢？3，三江精細化工產(chǎn)品優(yōu)勢分析：A，天生的區(qū)域壟斷產(chǎn)品-環(huán)氧乙烷環(huán)氧乙烷為一種為乙烯衍生產(chǎn)品，於中國主要用作生產(chǎn)乙二醇、乙醇胺、乙二醇醚及各種表面活性劑。環(huán)氧乙烷亦可用作製造藥品及香料中的殺菌劑、薰劑及殺真菌劑，並能製造防凍劑、合成洗滌劑、乳化劑、增塑劑和潤滑劑、橡膠和合成樹脂。環(huán)氧乙烷乃由提供催化反應(yīng)的乙烯及氧，通過直接氧化過程所產(chǎn)生。環(huán)氧乙烷屬一種活性強、具

7、潛在爆炸性、無色、低沸點帶有醚氣味的液體或氣體。由於環(huán)氧乙烷危險性高的特質(zhì)，運送時有重大困難。迄今，中國環(huán)氧乙烷市場仍然較為本土，即中國環(huán)氧乙烷需求目前並預期繼續(xù)主要由國內(nèi)生產(chǎn)商及用家主導及供應(yīng)。另一方面，中國環(huán)氧乙烷進出口量目前並預期繼續(xù)維持於極低水平。中國環(huán)氧乙烷供應(yīng)主要由國內(nèi)生產(chǎn)供應(yīng)。根據(jù)SAI報告，二零零九年中國國內(nèi)環(huán)氧乙烷的生產(chǎn)總額合共725,515 公噸（以量計）或1,078.2 百萬美元（以價值計），佔中國環(huán)氧乙烷供應(yīng)總額約99%。相反，自二零零五年至二零零九年環(huán)氧乙烷進口佔國內(nèi)使用總額不足1%。鑑於預期環(huán)氧乙烷需求及全國產(chǎn)能將有所增長，故預測二零一四年中國環(huán)氧乙烷國內(nèi)生產(chǎn)將按複

8、合年增長率分別增加17%（以量計）或21%（以價值計）至1,564,000 公噸或2,813.4百萬美元。另一方面，預測二零零九年至二零一四年環(huán)氧乙烷進口將僅增長不足1%。外界競爭者供應(yīng)的環(huán)氧乙烷在過去極少，而此情況在日後持續(xù)，此乃由於中國的環(huán)氧乙烷供應(yīng)過去主要由國內(nèi)生產(chǎn)所主導，而此情況在日後持續(xù)。B，消費化工產(chǎn)品-非離子表面活性劑中國市場上AEO表面活性劑的主要客戶主要為家居及工業(yè)用清潔劑、工業(yè)用表面活性劑及脂肪醇醚硫酸鈉（AES）等下游產(chǎn)品的生產(chǎn)商。工業(yè)用表面活性劑可用於廣泛的下游行業(yè)，包括紡織業(yè)、造紙、金屬、農(nóng)業(yè)、建築材料、石化產(chǎn)品及皮革加工等。AES通常用於生產(chǎn)家居及工業(yè)用清潔產(chǎn)品，如

9、肥皂等。根據(jù)SAI 報告，工業(yè)用及家居洗潔劑的下游用途佔中國AEO表面活性劑需求總額46%，令其成為二零零九年全國需求最大的AEO表面活性劑。此外，AES生產(chǎn)商佔36%，而多個下游行業(yè)佔中國AEO表面活性劑的需求總額18%?；禔EO表面活性劑下游產(chǎn)品的預測需求上升，本集團預測到二零一四年為止，中國AEO表面活性劑的需求將按5%的複合年增長率增長，達致529,500 公噸約1,077.6 百萬美元。C，環(huán)氧乙烷生產(chǎn)業(yè)的門檻偏高根據(jù)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整目錄及劃撥土地目錄，中國政府明文禁止進行年產(chǎn)能為少於200,000公噸的環(huán)氧乙烷建設(shè)項目。根據(jù)生產(chǎn)牌照通知，不得向年產(chǎn)能為少於200,000公噸的環(huán)氧乙烷

10、生產(chǎn)企業(yè)簽發(fā)全國工業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)許可證，即在中國生產(chǎn)環(huán)氧乙烷所需牌照。4，不足分析A， 研發(fā)能力弱，無任何專利。研究及開發(fā)中心僅有19名人員。B， 企業(yè)的野蠻生長及因此獲得成功的過去，對未來戰(zhàn)略制定易產(chǎn)生冒進情緒。C， 石油漲價對主要進口原料乙烯的成本，很難控制。5，總結(jié)三江精細化工是個很有意思的企業(yè)，還有很多有看頭的資料，但把文章搞得臭臭長長，非我所愿。有興趣的朋友可以自己在網(wǎng)上搜，這里，略。三江精細化工能在化工這個傳統(tǒng)行業(yè)能做到如此成長實屬驚人，企業(yè)IPO后增加了融資能力，近幾年的成長應(yīng)該無憂。畢竟，它的產(chǎn)品受益于中國整體市場的擴大。但精細化工長期競爭力，取決于延綿不斷的創(chuàng)新和研發(fā)能力，例如：陶氏化學。三江精細化工要走到那一步，目前看來仍遙遙無期。從它制定的戰(zhàn)略看，目前仍注重規(guī)模擴張，占據(jù)更多市場份額。 我個人并不認為三江精細化工是一個優(yōu)秀AAA企業(yè)，卓越的企業(yè)不應(yīng)具備如此瘋狂的攻擊性。但我也不盲從巴菲特：“若你不愿意擁有企業(yè)十年，也不要擁有它十分鐘。