宏觀經濟與貨幣政策

1、宏觀經濟與貨幣政策論點指標:CPI、PPI M2 Shibor、一年期存/貸款利率 存款準備金率一.CPI與PPICPI是居民消費價格指數(shù)（consumer price index）的簡稱。居民消費價格指數(shù)，是一個反映居民家庭一般所購買的消費商品和服務價格水平變動情況的宏觀經濟指標。它是度量一組代表性消費商品及服務項目的價格水平隨時間而變動的相對數(shù)，是用來反映居民家庭購買消費商品及服務的價格水平的變動情況。居民消費價格統(tǒng)計調查的是社會產品和服務項目的最終價格，一方面同人民群眾的生活密切相關，同時在整個國民經濟價格體系中也具有重要的地位。它是進行經濟分析和決策、價格總水平監(jiān)測和調控及國民經濟核算

2、的重要指標。其變動率在一定程度上反映了通貨膨脹或緊縮的程度。一般來講，物價全面地、持續(xù)地上漲就被認為發(fā)生了通貨膨脹。CPI如果上漲幅度過大，表明通脹已經成為經濟不穩(wěn)定因素，央行會有緊縮貨幣政策和財政政策的風險，從而造成經濟前景不明朗。一般說來，當CPI>3%的增幅時我們稱為INFLATION，就是通貨膨脹；而當CPI>5%的增幅時，我們把他稱為SERIOUS INFLATION，就是惡性通貨膨脹。CPI下降則意味著經濟進入通貨緊縮周期。而歷史上與通貨緊縮相伴的往往是經濟下滑，股市下跌，居民名義收入下降，消費低迷，失業(yè)人口增加，利率進入下降通道。6月CPI小幅下滑的主要原因來自于豬肉

3、價格漲勢的放緩，而豬價漲勢放緩，一是受需求方面季節(jié)性消費習慣的原因，6、7月份是豬肉消費的低點，需求短期有所下降；二是受供給方面短暫的增加，因為今年年初1、2月份有一波仔豬的補欄，正好對應著今年6、7月份的生豬出欄，導致供應量上有小幅上漲。6月連續(xù)4周豬肉、生豬價格以及豬糧比價持續(xù)小幅回落，未延續(xù)之前上漲的態(tài)勢，但是我們依舊認為豬價走勢仍處周期之中，整體來看，能繁母豬存欄量持續(xù)下滑已接近歷史4500萬頭的最低水平，帶動生豬存欄量持續(xù)減少，未來短期豬肉的供應將會有所偏緊。未來隨著豬肉供給的趨緊并且需求的回升，豬肉價格預計將持續(xù)上漲，成為推動CPI上漲的主要動力。另外，禽類存欄量也在歷史低位，以及

4、進口方面對美國雞肉反傾銷的調查，國內禽類及相關產品的供給會有所下滑，同時今年天氣的厄爾尼諾現(xiàn)象，也會使得糧食減產，未來食品類商品由于受供給端的影響價格將會持續(xù)回升?？偟膩砜?，經濟整體面對的通脹壓力并不大，這為未來刺激經濟所需的持續(xù)的刺激政策預留了一定的操作空間。預計三、四季度，因能繁母豬存欄量的持續(xù)性的下跌且減少趨勢的持續(xù)，會導致豬肉供應的減少，同時隨著季節(jié)性豬肉消費的提升，豬價會有持續(xù)性的上漲，豬價的上升周期也會推高CPI的水平，因此未來CPI會有一定的上漲，但從全年整體水平來看，通脹壓力較為溫和。 生產者物價指數(shù)（PPI）：主要的目的在衡量各種商品在不同的生產階段的價格變化情形。一般而言，

5、商品的生產分為三個階段：一、原始階段：商品尚未做任何的加工；二、中間階段：商品尚需作進一步的加工；三、完成階段：商品至此不再做任何加工手續(xù)。PPI是衡量工業(yè)企業(yè)產品出廠價格變動趨勢和變動程度的指數(shù)，是反映某一時期生產領域價格變動情況的重要經濟指標，也是制定有關經濟政策和國民經濟核算的重要依據(jù)。目前，我國PPI的調查產品有4000多種（含規(guī)格品9500多種），覆蓋全部39個工業(yè)行業(yè)大類，涉及調查種類186個。PPI如果上漲幅度過大，表明工廠的產品出廠價格升高，會導致與它相關的消費品價格升高，也會引起社會其他商品的價格升高。PPI長期下行不是一件好事情，表明現(xiàn)期經濟運行狀態(tài)不佳，經濟環(huán)境處于不景氣

6、狀態(tài)下。6月PPI同比依舊下跌，較去年同期下跌1.1%，雖然依舊為負值，但跌幅已連續(xù)4月持續(xù)收窄，表明前期的刺激政策有一定的顯效。上游生產資料價格跌幅收窄，生活資料同比持續(xù)回升，使得6月PPI數(shù)據(jù)持續(xù)轉好。從先行的PMI數(shù)據(jù)來看，經濟持續(xù)企穩(wěn)回升，外需增長強勁拉動內需的增長，使得年初的庫存壓力得以緩解，未來隨著經濟的不斷企穩(wěn)，刺激政策的持續(xù)顯效，PPI有回正的可能性。PPI反映生產環(huán)節(jié)價格水平,CPI反映消費環(huán)節(jié)的價格水平。整體價格水平的波動一般先出現(xiàn)在生產領域,然后通過產業(yè)鏈向下游產業(yè)擴散,最后波及流通領域消費品。以工業(yè)品為原材料的生產即工業(yè)品價格向CPI的傳導途徑為：從原材料生產資料生活資

7、料的傳導。 由于CPI不僅包括消費品價格，還包括服務價格，CPI與PPI在統(tǒng)計口徑上并非嚴格的對應關系。因此，CPI與PPI的變化在某一時期出現(xiàn)不一致的情況是有可能的。但CPI與PPI長期持續(xù)處于背離狀態(tài),這不符合價格傳導規(guī)律。若發(fā)生價格傳導出現(xiàn)斷裂的現(xiàn)象，其主要原因在于工業(yè)品市場處于買方市場以及政府對公共產品價格的人為控制等。目前，可以順利完成傳導的工業(yè)品價格(主要是電力、煤炭、水等能源原材料價格)主要屬于政府調價范圍。二.M2 在廣義貨幣中，M2同時反映現(xiàn)實和潛在購買力。若M2增速較快，則投資和中間市場活躍。中央銀行和各商業(yè)銀行可以據(jù)此判定貨幣政策。今年M2一路下滑，一是法定存款準備金率企

8、高，二是銀行貸款實行實貸實付，三是外匯占款減少。較高的法定存款準備金率已經影響到商業(yè)銀行的放貸能力，加上銀監(jiān)會“實貸實付”新的監(jiān)管要求，派生存款環(huán)節(jié)大為減少，這些都極大地影響到銀行存款的增長。所謂“實貸實付”，是指銀行根據(jù)借款人的提款申請以及支付委托，將貸款資金通過貸款人受托支付等方式，支付給符合合同約定的借款人交易對象的過程。這是銀監(jiān)會2010年頒布的一項貸款新規(guī)，此前，銀行放貸實行“實貸實存”原則。而且隨著外貿順差的日益平衡，未來外匯占款只會越來越少，M2增速在一定幅度內下降將是一種趨勢。Shibor、1年期期存/貸款利率 上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shanghai Interbank Of

9、fered Rate，簡稱Shibor），從2007年1月4日開始正式運行，是由信用等級較高的銀行組成報價團自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率計算確定的算術平均利率，是單利、無擔保、批發(fā)性利率。Shibor促進了貨幣市場的快速發(fā)展。目前，Shibor與貨幣市場發(fā)展已經形成了良性互動的格局。Shibor在市場化產品定價中得到廣泛運用。一是Shibor對債券產品定價的指導性持續(xù)增強。2007年共發(fā)行以Shibor為基準的浮息債券990億元、短期融資券1376億元，分別占市場發(fā)行總量的18%、41%和97%。二是以Shibor為基準的金融創(chuàng)新產品成交活躍。利率互換285億元、遠期利率協(xié)議10.5億元，同業(yè)

10、借款、同業(yè)存款和理財產品等約1300億元。三是票據(jù)轉貼現(xiàn)、回購業(yè)務初步建立了以Shibor為基準的市場化定價機制。四是報價行的內部資金轉移價格已經不同程度的與Shibor結合。金融市場正在形成以Shibor為基準的定價群，各種利率之間的比價關系日趨合理、清晰。Shibor在不同方面的影響：（1）期債持續(xù)受短期調整以及前期獲利了結影響，主力合約TF1412早盤震蕩下行后維持盤整態(tài)勢，成交量小幅放大，收盤報95.432，跌0.390或0.41%，另外TF1503跌0.374報95.940，TF1506跌0.360報96.200。（2）現(xiàn)貨市場方面，短端收益率保持下行而中長期回調上漲，1年期收益率跌

11、2.14bp，3年期、5年期分別漲0.13、0.71bp，長期10年期方面漲5.12bp。（3）貨幣市場方面，月末時點度過相對平穩(wěn)，資金面仍舊相對寬松，短期利率維持窄幅震蕩，Shibor隔夜、1w、2w利率分別漲3.6、5,15以及4.4bp，銀行間質押式回購加權利率方面，1天利率回落0.17bp，7天漲4.59bp，14天利率跌1.1bp。（5）昨日央行公開市場操作，整體仍舊穩(wěn)健中性，周四通過14天正回購回籠資金200億元，中標利率保持在先前的3.4%，本周再次對沖了當周到期資金，資金面仍舊相對寬松的局勢未改。結論：市場在基本面相對平靜的情況下，受到一定前期獲利盤的壓制符合預期，但未來政策的

12、寬松，資金面保持在相對寬裕狀態(tài)以及經濟面的低位企穩(wěn)，中長期整體向上邏輯仍沒有改變，操作方面，短期仍以震蕩為主，中長期多單可續(xù)持。人民幣存貸款利率我國的利率市場化改革一直在積極推進，早在2000年就已放開了外幣貸款和300萬美元以上大額外幣存款的利率，而小額外幣存款利率已經從3月1日開始在上海自貿區(qū)放開，相信在自貿區(qū)取得經驗后，很快就可以在全國推行，這樣外幣存貸款利率就可實現(xiàn)完全的市場化。在人民幣方面，我國已于去年7月放開了貸款利率管制，但由于人民幣存款利率還沒有放開，這項改革的效果并沒有很好地顯示出來。因此，現(xiàn)在整個市場對人民幣存款利率市場化改革已經產生了很迫切的期待。 即使是在目前

13、，人民幣存款利率已經不是“鐵板一塊”，央行雖然規(guī)定了人民幣存款利率，但又允許各家銀行可以在此標準上對利率實行上浮，只是它限定了1.1倍的上限。在目前銀行之間展開的吸儲競爭中，各家銀行出臺的存款利率大都已在上限之內浮動，一些地方銀行開出的利率很有競爭力。 但是，即使央行取消利率上浮限定，銀行自定的利率也不大會突破目前規(guī)定的1.1倍的上限，因為這里面有一個成本核算的問題，過高的存款利率需要相應的貸款利率來配合，但在目前貸款利率已經很高的情況下，銀行再上浮貸款利率的空間基本沒有。從這一點來分析，人民幣存款利率實現(xiàn)市場化的條件實際上已經成熟。當市場化形成以后，雖然儲戶得到的利息從絕對數(shù)額來說

14、似乎會減少，但整個社會的資金融通成本將有所降低，有利于實體經濟的繁榮，當然也有利于民眾的利益，這與儲戶作為民眾一分子的利益追求是不矛盾的，利息的絕對值減少了，但人民幣在國內市場上的購買力卻提高了。而這才是人民幣存款利率市場化改革的根本目的。3 存款準備金率存款準備金，也稱為法定存款準備金或存儲準備金（Deposit reserve），是指金融機構為保證客戶提取存款和資金清算需要而準備的在中央銀行的存款。中央銀行要求的存款準備金占其存款總額的比例就是存款準備金率。中央銀行通過調整存款準備金率，可以影響金融機構的信貸擴張能力，從而間接調控貨幣供應量。 大型金融機構與中小型金融機構存款準備金率基本保持同步增長或同步縮小。當中央銀行提高法定準備金率時，商業(yè)銀行可提供放款及創(chuàng)造信用的能力就下降。因為準備金率提高，貨幣乘數(shù)就變小，從而降低了整個商業(yè)銀行體系創(chuàng)造信用、擴大信用規(guī)模的能力，其結果是社會的銀根偏緊，貨幣供應量減少，利息率提高，投資及社會支出都相應縮減。反之，亦然。存款準備金率的持續(xù)上漲會對銀行、企業(yè)產生較大影響，同時也會減緩中國經濟流動性過剩的局面。銀行：由于資金減少，貸款利潤會減少，這對于目前仍然以存貸利差為主要利潤來源的銀行的業(yè)績有一定影響；另一方面，會催促銀行更快向其他利潤來源跟進，比如零售業(yè)務、國際業(yè)務、中間業(yè)務等，這樣也會進一步加強銀行的穩(wěn)定性和盈利