中國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)分析的深度報告

1、來自中國首席經(jīng)濟學家論壇徐高理事對中國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)分析的深度報告數(shù)據(jù)是經(jīng)濟分析的基礎(chǔ)。嚴 格的經(jīng)濟理論和預(yù)測判斷均需要以詳實合理的數(shù)據(jù)做支撐。認識理解經(jīng)濟數(shù)據(jù)是進行經(jīng)濟研究所需的基本素質(zhì)。宏觀經(jīng)濟涉及多層面龐雜的數(shù)據(jù)，系統(tǒng)全面的掌握宏 觀數(shù)據(jù)體系，以及閱讀、處理、分析、判斷經(jīng)濟數(shù)據(jù)對宏觀研究至關(guān)重要，卓越的經(jīng)濟理論以及準確的經(jīng)濟預(yù)測均建立在對數(shù)據(jù)的準確把控上。特別對于轉(zhuǎn)型時期的 中國，宏觀數(shù)據(jù)體系基本上依據(jù)市場經(jīng)濟需求建立，但尚未完全擺脫計劃經(jīng)濟影響，理解中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)更具復(fù)雜性。本文簡單介紹經(jīng)濟數(shù)據(jù)閱讀處理基本方法，搭建 經(jīng)濟數(shù)據(jù)體系，成系統(tǒng)的分類介紹各經(jīng)濟指標，力圖使讀者在形成數(shù)據(jù)系統(tǒng)框架的

2、基礎(chǔ)上掌握各經(jīng)濟指標，并準確運用。然而受篇幅限制，本文在盡量做到對指標全 面覆蓋的同時，對各指標介紹的深度難免有限。本文首先介紹宏觀經(jīng)濟指標的閱讀以及處理方法。宏觀指標 以時間序列型居多，而宏觀數(shù)據(jù)的變化往往反映經(jīng)濟走勢，因而具有更為重要的意義。在轉(zhuǎn)型期的中國，統(tǒng)計技術(shù)與資料的限制使得累計值和當月值在月度與季度數(shù) 據(jù)中成為普遍使用的兩個概念。寒來暑往，秋收冬藏。生產(chǎn)活動的季節(jié)性變化意味著經(jīng)濟指標隨季節(jié)出現(xiàn)漲落。同比變化率是最為簡單的消除季節(jié)性的方法，然而存 在滯后性。及時有效的分析短期經(jīng)濟走勢，需要借助一定技術(shù)手段排除季節(jié)性因素，得到環(huán)比增速數(shù)據(jù)。本文第二部分通過構(gòu)建中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)體系來系統(tǒng)介紹

3、各經(jīng)濟指標。我 們以市場經(jīng)濟循環(huán)作為分析的起點。從產(chǎn)出面、需求面和收入面構(gòu)建實體經(jīng)濟指標體系。循環(huán)表現(xiàn)為需求決定產(chǎn)出、產(chǎn)出創(chuàng)造收入、收入產(chǎn)生需求。產(chǎn)出面以生產(chǎn)法 GDP為總量指標，工業(yè)增加值、采購經(jīng)理人指數(shù)等均是從生產(chǎn)面的不同側(cè)面對經(jīng)濟情況進行描述。而需求面GDP以支出法GDP為代表，與其三大子項消費、投 資和凈出口對應(yīng)的有社會零售總額、固定資產(chǎn)投資以及貨物貿(mào)易等更為高頻的指標。收入法GDP是從收入面描述經(jīng)濟的總量指標，包括勞動者報酬、企業(yè)盈余、生 產(chǎn)稅凈額以及固定資產(chǎn)折舊四項，企業(yè)利潤、就業(yè)、財政數(shù)據(jù)等從收入面對經(jīng)濟走勢進行了描述。本文第三部分介紹宏觀名義量與實際量區(qū)別產(chǎn)生出一般物價指標通脹

4、指標。而通脹水平變化在價格粘性背景下可能影響實際經(jīng)濟變量。其中CPI是最為常用的通脹指標，通脹變化一方面顯示實體經(jīng)濟走勢，另一方面對貨幣政策具有指示意義。因而預(yù)測通脹變化對市場分析至關(guān)重要。本文第四部分介紹現(xiàn)代經(jīng)濟系統(tǒng)中重要的組成部分貨幣循環(huán)指標?，F(xiàn) 代市場經(jīng)濟下貨幣與金融是市場循環(huán)的潤滑劑。而央行是調(diào)控貨幣政策的職能部門。央行向商業(yè)銀行投放或回收貨幣，商業(yè)銀行向?qū)嶓w經(jīng)濟投放信貸并形成貨幣再生 創(chuàng)造。這樣形成央行與商業(yè)銀行、商業(yè)銀行與實體經(jīng)濟兩個層次的資金市場。相應(yīng)的貨幣總量、資金價格、流動性供應(yīng)等均存在兩個層面的度量指標。一般情況下， 商業(yè)銀行層面的資金供求變化會影響實體經(jīng)濟變化。但在金融體

5、系傳導(dǎo)不暢情況下，寬松的銀行間市場流動性并不一定能夠帶來實體經(jīng)濟融資成本下行。1.宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)概述1.1累計值和當月值宏 觀指標以時間序列型居多。一般來說，月度與季度指標是對所在當月或當季經(jīng)濟活動的度量。然而在轉(zhuǎn)型期的中國，由于統(tǒng)計資料缺乏和統(tǒng)計技術(shù)有限，獲得當期數(shù) 據(jù)較為困難，除當月值之外，累計值成為普遍使用的另一指標。我國統(tǒng)計中使用的累計值一般是“年初至今累計值”的簡稱（yeartodate,ytd），指 的是宏觀數(shù)據(jù)從每年年初至當年各月的累計數(shù)值。分行業(yè)GDP與固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)是兩類常見的以累計值形式呈現(xiàn)的指標。宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)采用累計值形式發(fā)布的原 因一般是該數(shù)據(jù)所涉及的經(jīng)濟過程持續(xù)時間較

6、長、具體進程難以分割，導(dǎo)致精確的確認當月值有較大困難，例如對春播秋收的農(nóng)產(chǎn)品難以將產(chǎn)出及時的分割至各個季 度，再如全社會固定資產(chǎn)投資表現(xiàn)的是一定時期內(nèi)全社會建造和購置固定資產(chǎn)的工作量以及與此有關(guān)的費用的總稱，涉及的工程項目建設(shè)周期往往較長，難以及時細 分至每個月份，故均采用累計值形式發(fā)布（圖1）。累計值與當月值是兩個不同的統(tǒng)計體系，難以直接通過累計值準確計算出當月值。直觀感覺， 統(tǒng)計部門只要將累計值進行一階差分，即使用本期累計值減去上期累計值，就可以得到當月或當季值。然而事實并非如此，累計值與當月值對應(yīng)的是兩個不同的統(tǒng)計 體系，牽涉到如何將現(xiàn)有完成工作合理分配至各月或各季度的問題，是由統(tǒng)計資料

7、缺失與統(tǒng)計方法落后造成的。由累計值轉(zhuǎn)換至當月值，需要統(tǒng)計體系進行相應(yīng)的改 進。在實際數(shù)據(jù)使用過程中，由于累計值是年初至當月的累加數(shù)，用累計值計算的增長率越到年末越接近全年平均增速。但這一增速難以反映出短 期波動，所以需要化成當月值來進行分析。我們可以近似的使用當期累計值減去上期累計值的方法計算當月值（圖2）。使用此方法不可避免的會產(chǎn)生誤差，例如固 定資產(chǎn)投資中12月當月值一般較大，懷疑可能由于統(tǒng)計誤差均累計在年末。隨著統(tǒng)計方法改進與資料完善，12月當月固定資產(chǎn)投資占全年比例逐漸下降，這樣隨 著誤差部分減少。但這種改進的結(jié)果是使用12月當月值計算同比會低估當月投資增速。然而受限于現(xiàn)有數(shù)據(jù)，這是最

8、為有效易用的通過累計值得到當月值的方法。1.2季節(jié)性分析宏觀數(shù)據(jù)繞不過去的坎宏觀數(shù)據(jù)通常呈現(xiàn)季節(jié)性變化。寒來暑往，秋收冬藏，經(jīng)濟活動會隨季節(jié)不同而發(fā)生周期性變化，相 應(yīng)的宏觀數(shù)據(jù)時間序列也會隨季節(jié)呈現(xiàn)出周期性的變動。季節(jié)性因素導(dǎo)致的宏觀數(shù)據(jù)波動，會掩蓋或混淆客觀經(jīng)濟活動中我們想研究的真實規(guī)律，影響我們的宏觀分 析。例如江河來水的豐枯令水電發(fā)電量數(shù)據(jù)呈現(xiàn)季節(jié)性波動（圖3），此時衡量當月值相對上月值變化的環(huán)比變化率將呈現(xiàn)出穩(wěn)定的周期性震蕩（圖4），掩蓋了我 們想要研究的宏觀經(jīng)濟趨勢，無法進行有意義的經(jīng)濟分析。季節(jié)性的來源一般有自然因素、社會活動因素和統(tǒng)計方法因素三種。首 先是自然因素（圖3），如前

9、面提到的，江河上游的降雨、融水的季節(jié)變動會導(dǎo)致中下游水電發(fā)電量的季節(jié)波動。其次，社會活動也可能帶來季節(jié)性波動（圖5）， 我國現(xiàn)行貨幣統(tǒng)計制度將貨幣供應(yīng)量劃分為三個層次，其中流通中現(xiàn)金(M0)為第一個層次，指銀行體系以外各個企業(yè)的庫存現(xiàn)金和居民的手持現(xiàn)金之和，春節(jié)期 間消費活動旺盛，導(dǎo)致現(xiàn)金持有量出現(xiàn)周期性增加。最后，數(shù)據(jù)統(tǒng)計方法也有可能是季節(jié)性的重要來源（圖6），例如由累計值計算的固定資產(chǎn)投資當月值在每年的 12月都會明顯上升，這可能是統(tǒng)計局將一年的補漏和調(diào)整放在年末造成的。這一現(xiàn)象在2010年前較為明顯，此后年末波動較為平緩。1.3同比增長率最簡便的去除季節(jié)性方法同 比增長率是去除季節(jié)性最簡

10、便的方法。由于宏觀經(jīng)濟時間序列普遍存在季節(jié)性因素，所以在分析和使用宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)時，必須對時間序列中的季節(jié)性因素進行消除， 才能得到呈現(xiàn)經(jīng)濟指標變化趨勢的有效信息。而同比增長率（yearonyear,yoy,y/y）是最簡便的去除季節(jié)性的方法。由于同比增長率比較的是前 后兩年的相同月份（季度），兩者具有相同的季節(jié)性，在計算變化率的過程中被自然除去（圖7）。由于其使用簡單，中國的宏觀數(shù)據(jù)大部分都是以同比變化率的形 式發(fā)布出來。然而同比變化率不能及時反映出經(jīng)濟走勢的最新動態(tài)。由于同比變化率為當期值與去年同期值之比，過去一年經(jīng)濟指標走勢均在同比 變化率中反應(yīng)。例如假定2015年CPI指數(shù)絕對水平保持不

11、變，2015年的同比指數(shù)依然出現(xiàn)明顯波動，反應(yīng)滯后，直至2015年末才回歸至零增長，表現(xiàn) 出顯著的“翹尾效應(yīng)”（圖8）。相對而言，衡量經(jīng)濟指標當期值與上期值的環(huán)比增長率更為及時有效。如果2015年CPI指數(shù)絕對水平不變，環(huán)比增長率在年 初就變?yōu)榱悴⒈３种聊昴?。然而環(huán)比增長率不可避免的會遇到季節(jié)性因素的干擾，這就需要對經(jīng)濟指標進行季節(jié)調(diào)整，然后基于季調(diào)后的數(shù)據(jù)計算環(huán)比增長率，從而 及時有效的判斷經(jīng)濟指標走勢。1.4季節(jié)性調(diào)整普 遍存在季節(jié)性是宏觀數(shù)據(jù)無法回避的問題。在分析和使用宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)，特別是觀察判斷短期經(jīng)濟走勢時，使用季節(jié)性調(diào)整的方法消除季節(jié)性因素，就顯得非常必 要。經(jīng)濟變量的季節(jié)性表現(xiàn)為

12、在一年中的部分月份周期性偏高，而部分月份周期性偏低（圖9）。季節(jié)性調(diào)整目的在于從實際變量中剔除這部分由于季節(jié)性周期原因 而導(dǎo)致的偏高和偏低。變量一般被分解為趨勢項、季節(jié)項和隨機擾動項，季節(jié)調(diào)整即將季節(jié)項剔除的過程。而分解方式主要包括加法與乘法兩種，加法分解即將變量 分解為趨勢項、季節(jié)項和隨機擾動項之和，而乘法季調(diào)則為三者之積。兩類分解方式對應(yīng)加法季調(diào)和乘法季調(diào)兩種方法。季調(diào)方法選擇一般依據(jù)指標性質(zhì)而定，以指 數(shù)級數(shù)增長的指標使用乘法季調(diào)，例如GDP，而絕對水平較為平穩(wěn)的使用加法季調(diào)，例如每月的降雨天數(shù)。從實際變量中剔除季節(jié)性首先需要找 到反應(yīng)季節(jié)性偏差的季節(jié)項。季節(jié)項一般由歷史數(shù)據(jù)估算而得，基

13、本思路為用經(jīng)濟指標在某月的均指與全部樣本均值的偏差度量季節(jié)項。估計方法同樣主要有加法和 乘法兩種，加法季節(jié)性的計算方法為將經(jīng)濟指標在某月的均值減去全部樣本的均指得到該月的季節(jié)項，而乘法的季節(jié)性為經(jīng)濟指標在某月均值除以全部樣本均值得到 該月季節(jié)項（圖10）。例如，2003年至2014年水電發(fā)電量月均值為453億千瓦時，而各年1月均值為285億千瓦時，則由兩者之差計算的1月加法季 節(jié)項為-168億千瓦時，使用兩者之比計算的1月乘法季節(jié)項為0.63。得到季節(jié)項后即可從實際變量中剔除季節(jié)項得到季調(diào)后數(shù)據(jù)。依據(jù)加 法與乘法兩種方法，加法季調(diào)為從實際值中減去季節(jié)項，乘法季調(diào)為用實際值除以季節(jié)項。例如201

14、3年1月水電發(fā)電量為454億千瓦時，加法季調(diào)法減去 -168億千瓦時的季節(jié)項后為622億千瓦時，乘法季調(diào)除以0.63的季節(jié)項后為721億千瓦時。得到季調(diào)后數(shù)據(jù)。經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的數(shù)據(jù)剔除了季節(jié)性波動影響，因而更為穩(wěn)定，可以顯示出明顯的短期趨勢（圖11）。利用季調(diào)后的數(shù)據(jù)計算環(huán)比增長率，可以準確有效的分析短期經(jīng)濟走勢（圖12）。Eviews、SPSS等大部分計量分析軟件均可以方便的進行季節(jié)調(diào)整操作。2.宏觀數(shù)據(jù)體系的邏輯運轉(zhuǎn)良好的市場經(jīng)濟需要形成良性循環(huán)，通過價格調(diào)節(jié)在三者之間形成均衡機制。宏 觀經(jīng)濟研究對象為總量指標，對于經(jīng)濟總量，總產(chǎn)出、總需求以及總收入是從不同角度進行觀察，由于衡量的是均衡下

15、的同一對象，所以理論上三者存在恒等關(guān)系。 宏觀經(jīng)濟運行中市場循環(huán)體現(xiàn)為需求決定產(chǎn)出，產(chǎn)出創(chuàng)造收入，收入變成需求（圖13）。總供給與總需求是在宏觀分析中常用的分析需求與供給關(guān)系的指標，而收 入分配則決定產(chǎn)出創(chuàng)造收入的結(jié)構(gòu)、方式和效果，收入通過再消費與儲蓄之間配置影響需求，開放經(jīng)濟下儲蓄進一步在投資和凈出口之間進行分配。實際經(jīng)濟生活的各部分無不是政府與市場的交織。市 場經(jīng)濟作為一種制度的存在，其本身就需要政府保障才能有效運轉(zhuǎn)。即使在西方發(fā)達市場經(jīng)濟，政府的影子也存在于市場的方方面面，對于從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn) 型的我國更為如此。一般說來，在生產(chǎn)面，政府扮演提供公共品角色，例如進行公共設(shè)施建設(shè)、維護

16、社會秩序、提供國防服務(wù)等；而在需求面，政府通過財政支出變 動調(diào)節(jié)總需求，這也是財政政策實施的主要方式，例如大蕭條時期的羅斯福新政以及較近的我國的“四萬億”；在收入面，政府主導(dǎo)收入再分配，通過轉(zhuǎn)移支付、補 貼、以及調(diào)節(jié)稅收等方式縮小收入差距（圖14）。貨幣是市場經(jīng)濟不可或缺的部分，是經(jīng)濟循環(huán)的潤滑劑（圖 14）。由于貨幣的存在，在宏觀經(jīng)濟變量上有了名義量和實際量的區(qū)別，而名義量與實際量的差別被看做一般價格。如果貨幣過多，就可能引起一般價格的上漲， 即通貨膨脹，反之，如果貨幣過少，一般價格下降，即通貨緊縮。即貨幣學派的名言：“通貨膨脹任何時候都是一種貨幣現(xiàn)象”。而由于價格粘性的存在，貨幣變化 可能

17、對實際變量產(chǎn)生影響，這就產(chǎn)生了貨幣政策調(diào)節(jié)實體經(jīng)濟機制。貨幣減少時，實體經(jīng)濟循環(huán)不暢，增長低迷，而貨幣增多，又可能導(dǎo)致實體經(jīng)濟過熱。所以，在 宏觀研究中，貨幣總量非常重要，往往作為先導(dǎo)指標。當今信用貨幣時代貨幣發(fā)行基本上都由央行負責，央行自然成為調(diào)控貨幣政策的職能部門。 然而央行并不直接向?qū)嶓w經(jīng)濟投放貨幣，央行調(diào)節(jié)與金融部門的債權(quán)債務(wù)甚至調(diào)控金融產(chǎn)品價格來控制貨幣總量。金融是貨幣流通和信用活動以及與之相聯(lián)系的經(jīng)濟 活動的總稱，金融部門負責直接向?qū)嶓w經(jīng)濟實現(xiàn)這些職能。因此，研究貨幣總量不可避免的需要分析金融各部門的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)以及行為變化。3.中國實體經(jīng)濟指標3.1觀察實體經(jīng)濟的三個視角衡量經(jīng)濟

18、總量的GDP是最為常用的經(jīng)濟指標，也是觀測實體經(jīng)濟狀況最為全面有效的指標。由于各類不同的實體經(jīng)濟指標都可以歸結(jié)為經(jīng)濟總量的某個子項，所以我們從GDP開始逐步分類介紹各項實體經(jīng)濟指標。這樣既能做到對經(jīng)濟指標成體系的認識，又能盡可能全面的各種指標。GDP 籠統(tǒng)的可以認為是一定時期內(nèi)一國凈生產(chǎn)的貨物和服務(wù)的總和。統(tǒng)計局較為嚴格的定義為“按市場價格計算的一個國家（或地區(qū)）所有常住單位在一定時期內(nèi)生產(chǎn)的 最終成果”。國內(nèi)生產(chǎn)總值有三種表現(xiàn)形態(tài)，即價值形態(tài)、產(chǎn)品形態(tài)和收入形態(tài)，分別對應(yīng)三種國內(nèi)生產(chǎn)總值計算方法，即生產(chǎn)法、支出法和收入法，三種方法分別 從不同的方面反映國內(nèi)生產(chǎn)總值及其構(gòu)成（表1）。三類GDP

19、統(tǒng)計方法從不同視角衡量經(jīng)濟總量，擁有各自的指標體系。從價值形態(tài)角度度量經(jīng) 濟總量的生產(chǎn)法GDP是我國當前主要使用的GDP統(tǒng)計指標，生產(chǎn)法GDP以總產(chǎn)出扣除中間投入后的增加值度量經(jīng)濟總量，是從生產(chǎn)面衡量經(jīng)濟總量的指標。在 統(tǒng)計過程中，生產(chǎn)法GDP以行業(yè)增加值為基礎(chǔ)，通常在報告GDP總量時同時報告三大產(chǎn)業(yè)和更為細分行業(yè)的GDP數(shù)據(jù)。支出法GDP從產(chǎn)品形態(tài)角度度量經(jīng)濟 總量，即通過貨物和服務(wù)的最終使用方式，來計算經(jīng)濟總量，是從需求面衡量經(jīng)濟總量的指標。而最終用途包括消費、投資和出口三類，其中由于部分產(chǎn)品來自進 口，在計算最終需求時需要在出口中扣除。支出法GDP計算方式為“最終消費+資本形成總額+出口

20、-進口”。而所有產(chǎn)出應(yīng)該形成收入，從收入形態(tài)度量經(jīng)濟總 量的收入法GDP是所有常住單位在一定時期內(nèi)創(chuàng)造并分配給常住單位和非常住單位的初次收入之和。依據(jù)收入形態(tài)不同，收入法GDP分為勞動者報酬、生產(chǎn)稅凈 額、固定資產(chǎn)折舊和企業(yè)盈余。生產(chǎn)法是我國最為常用的GDP統(tǒng)計方法，目前公布的季度GDP同比增速和總量數(shù)據(jù)即基于生產(chǎn)法而得。生產(chǎn)法 在我國GDP統(tǒng)計中的主體地位是有歷史沿革原因的，我國從建國到改革開放初期一直使用的是計劃經(jīng)濟國家內(nèi)的物質(zhì)產(chǎn)品平衡表統(tǒng)計體系（MPS），該體系以社 會總產(chǎn)值核算。自然地，在1993年開始從物質(zhì)產(chǎn)品平衡表體系（MPS）向國民賬戶體系（SNA）轉(zhuǎn)換過程中，生產(chǎn)法成為GDP主

21、要核算方式。生產(chǎn)法 GDP按季度公布當季值，但分行業(yè)GDP依然公布累計值，主要是由于一些基礎(chǔ)資料目前尚不能獲得，特別是難以獲得分季度建筑業(yè)統(tǒng)計資料和部分分季度價格指 數(shù)資料。支出法GDP數(shù)據(jù)公布頻率為年度，但統(tǒng)計局按季度公布各分項對GDP總體增速貢獻率，公布時間稍晚于支出法GDP公布時間。支出 法是國際使用最為廣泛的GDP統(tǒng)計方法，我國統(tǒng)計局也從2000年開始內(nèi)部實行季度支出法GDP核算，但由于各種原因，導(dǎo)致與生產(chǎn)法GDP統(tǒng)計結(jié)果差別較 大，所以至今未向外公布。而目前支出法各分項對GDP同比的拉動是通過各分項對GDP增長貢獻率乘以生產(chǎn)法GDP同比計算而得，所以也不能以此準確推算支 出法GDP各

22、分項增長率。收入法GDP公布最為滯后，且僅有年度數(shù)據(jù)。收入法GDP有兩個數(shù)據(jù)來源，一個是投入產(chǎn)出表，然而投入產(chǎn)出表僅 在年份為0、2、5、7的時期編制，公布時間一般滯后兩年，時效性較差；另一個是統(tǒng)計年鑒公布的分地區(qū)收入法GDP數(shù)據(jù)1，可以將各省收入法GDP加 總得到全國數(shù)據(jù)。這兩種方法得到的收入法GDP差距很大，例如投入產(chǎn)出表報告的2010年收入法GDP為40.36萬億元，而加總各省方法得到的收入法 GDP為43.70萬億元，兩者相差3萬億以上。GDP并非唯一衡量經(jīng)濟總量的唯一指標，存在許多與GDP類似的補充指 標。例如衡量國內(nèi)總需求更為合理的國內(nèi)總支出（GDE）指標，衡量國民總收入更為合理的

23、GNI指標，或衡量國內(nèi)總收入的GDI指標。對中國來說，由于實際 生產(chǎn)法GDP統(tǒng)計中沒有直接納入進出口價格，所以貿(mào)易條件帶來的福利變化并不在GDP實際增速中反應(yīng)，例如近期大宗商品價格大跌對中國帶來顯著福利改善， 導(dǎo)致GDI實際增速顯著高于GDP，從福利角度GDI指標更為真實。另外，GDP衡量產(chǎn)出而不反映成本，扣除資源消耗成本和環(huán)境損失代價的綠色GDP一定 程度上在嘗試彌補這一缺陷。3.2生產(chǎn)面生產(chǎn)法GDP 生產(chǎn)法GDP從產(chǎn)出角度衡量經(jīng)濟總量。2014年我國生產(chǎn)法GDP為63.6萬億元，同比增長7.4%，其中4季度同比增長7.3%。我國按季度公布生產(chǎn) 法GDP數(shù)據(jù)，公布指標包括GDP名義總量，實際

24、增速以及分行業(yè)累計名義總量和實際增速。季度GDP公布行業(yè)包括三大產(chǎn)業(yè)，以及工業(yè)、建筑業(yè)、批發(fā)零售、 交運、住宿餐飲、金融、房地產(chǎn)等部分子行業(yè)的累計名義總量和實際增速數(shù)據(jù)1。從生產(chǎn)角度看工業(yè)行業(yè)是我國經(jīng)濟主要行業(yè)，2014年占比為35.8% （圖15）。而房地產(chǎn)行業(yè)雖然在GDP中占比僅為6.0%，但由于其為最終需求行業(yè)，決定上游產(chǎn)業(yè)鏈，包括建筑業(yè)以及部分工業(yè)行業(yè)的需求，所以房地產(chǎn)市場 變化對我國經(jīng)濟依然至關(guān)重要。我國經(jīng)濟波動由第二產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)。第二產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟中權(quán)重較高，在40%以上，同時自身增速波動較 大，如2008年危機時第二產(chǎn)業(yè)下跌最為迅猛，而2009年強力刺激政策下第二產(chǎn)業(yè)反彈力度最大。所以第

25、二產(chǎn)業(yè)對短期經(jīng)濟增速影響最為顯著。第三產(chǎn)業(yè)增速 較為平穩(wěn)，而第一產(chǎn)業(yè)權(quán)重較小，難以對經(jīng)濟增速產(chǎn)生顯著影響（圖16）。一般生產(chǎn)面短期指標更為關(guān)注第二產(chǎn)業(yè)相關(guān)指標，通過跟蹤工業(yè)增加值等更為高頻的月 度工業(yè)數(shù)據(jù)，來判斷經(jīng)濟走勢。工業(yè)增加值工 業(yè)增加值是工業(yè)企業(yè)全部生產(chǎn)活動總成果扣除生產(chǎn)過程中消耗或轉(zhuǎn)移的物質(zhì)產(chǎn)品和勞務(wù)價值后的余額，對應(yīng)工業(yè)行業(yè)的生產(chǎn)法GDP。然而統(tǒng)計局公布的月度工業(yè)增 加值覆蓋范圍為規(guī)模以上企業(yè)，并非全部企業(yè)。2007至2010年，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)為年主營業(yè)務(wù)收入500萬以上企業(yè)，2011年開始，這一標準上調(diào)為 2000萬元。統(tǒng)計局結(jié)合經(jīng)濟普查數(shù)據(jù)和規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值估計全部工業(yè)

26、行業(yè)增加值，即工業(yè)行業(yè)GDP，一般來看，規(guī)模以上工業(yè)行業(yè)增加值同比增速高 于全部工業(yè)GDP增速，但趨勢一致。由于工業(yè)在經(jīng)濟中的重要地位，工業(yè)增加值對短期經(jīng)濟波動具有顯著的先導(dǎo)意義，這也是長期以來通過觀察月度工業(yè)增加值數(shù) 據(jù)判斷經(jīng)濟走勢的主要原因。統(tǒng)計局公布的工業(yè)增加值數(shù)據(jù)為真實同比增長率。但同比增速反映的是過去12個月的信息，時效性有限，相對來說 環(huán)比增速更能反映近期走勢。統(tǒng)計局從2011年開始公布環(huán)比增速數(shù)據(jù)，但時序較短，可以自己利用季調(diào)方法計算較為完整的環(huán)比數(shù)據(jù)（圖17）。同時，統(tǒng)計局 按月公布分行業(yè)工業(yè)增加值增速數(shù)據(jù)，起初公布大類行業(yè)分為輕工業(yè)和重工業(yè)，2013年8月開始，統(tǒng)計局停止此分

27、類方法，按采礦業(yè)、制造業(yè)、電力、燃氣及水 的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)公布大類數(shù)據(jù)。工業(yè)增加值數(shù)據(jù)中還包含一類按工業(yè)產(chǎn)品用途劃分數(shù)據(jù)，即出口交貨值。出口交貨值是指工業(yè)企業(yè)由外貿(mào)部門收購的或交給出口代理 商出口的用人民幣結(jié)算的產(chǎn)品價值，出口交貨值與實際出口有相當一致的相關(guān)關(guān)系(圖18)。經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的數(shù)據(jù)剔除了季節(jié)性波動影響，因而更為穩(wěn)定，可以顯示出明顯的短期趨勢（圖11）。利用季調(diào)后的數(shù)據(jù)計算環(huán)比增長率，可以準確有效的分析短期經(jīng)濟走勢（圖12）。Eviews、SPSS等大部分計量分析軟件均可以方便的進行季節(jié)調(diào)整操作。采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）采 購經(jīng)理人指數(shù)是根據(jù)被調(diào)查者（采購經(jīng)理人）對不同方面經(jīng)濟前景的看

28、法，綜合計算的擴散指數(shù)。采購經(jīng)理人指數(shù)統(tǒng)計方法為通過詢問樣本企業(yè)采購經(jīng)理人對生產(chǎn)、 訂單、庫存、雇員、配送時間等看法，以上升、持平、下降分別賦予三類數(shù)值，再按各項目權(quán)重進行加總得到總體PMI。中國物流與采購聯(lián)合會與統(tǒng)計局從 2005年開始共同發(fā)布中國制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)（中采PMI），每月1日公布上月數(shù)據(jù)。中國PMI的另一來源是匯豐銀行（本文未經(jīng)說明的PMI均指中采 PMI），在下月初前一周公布當月PMI預(yù)覽值，然后在下月1日左右公布當月PMI終值。與中采PMI相比，匯豐PMI調(diào)查樣本更為偏向中小企業(yè)。反 應(yīng)預(yù)期的PMI是生產(chǎn)面重要的先導(dǎo)指標，本身是基于對未來看法綜合的擴散指數(shù)，大于50顯示經(jīng)濟處

29、于擴張狀態(tài)，小于50顯示經(jīng)濟處于收縮狀態(tài)。表現(xiàn)對經(jīng)濟 前景看法的PMI是環(huán)比指標，在使用前應(yīng)該進行季調(diào)處理。然而由于統(tǒng)計局初始公布PMI未經(jīng)季調(diào)，而后開始公布季調(diào)后PMI，但仍包含顯著季節(jié)性，數(shù)據(jù)前 后差異對降低了季調(diào)處理的可行性與準確性，觀察PMI數(shù)據(jù)最好同時觀察未經(jīng)季調(diào)和季調(diào)后兩類（圖19）。PMI分項指數(shù)各實體經(jīng)濟指標具 有重要的先導(dǎo)意義。其中新訂單指數(shù)反映需求面情況，是PMI子項中的領(lǐng)先指標，新出口訂單是外需的先導(dǎo)指標，通過新訂單與新出口訂單指數(shù)之差可以估算國內(nèi) 訂單指數(shù)變化情況。在庫存指數(shù)方面，原材料庫存指數(shù)反應(yīng)企業(yè)主動調(diào)整庫存意愿，上升顯示對經(jīng)濟看法改善，指示意義比產(chǎn)成品庫存指數(shù)更

30、為重要，因為產(chǎn)成品庫 存指數(shù)反應(yīng)被動調(diào)整庫存意愿，上升反應(yīng)對需求前景預(yù)期惡化導(dǎo)致庫存上升。使用原材料庫存與產(chǎn)成品庫存指數(shù)差是更為有效的主動補庫存先導(dǎo)指標。，此指標往往 與進口呈現(xiàn)較高的相關(guān)關(guān)系。另外需要關(guān)注的是原材料購進價格指數(shù)，該指數(shù)對PPI有顯著的領(lǐng)先關(guān)系（圖19），經(jīng)濟疲弱情況下購進價格指數(shù)也較低。總體來 看，新訂單與出口訂單指數(shù)反映需求面，原材料庫存與產(chǎn)成品庫存指數(shù)反映廠商對生產(chǎn)的信心，而購進價格反映物價。另外，周期關(guān)系不明顯的雇員指數(shù)，反映廠商 用工意愿，是勞動力市場指標（圖20）。其它生產(chǎn)面指標除上述較為重 要的幾項指標外，生產(chǎn)面還具有很多其它經(jīng)濟指標。月度行業(yè)指標包括發(fā)電量、鋼產(chǎn)

31、量、水泥產(chǎn)量、汽車產(chǎn)量等。發(fā)電量由于與工業(yè)增加值具有高度相關(guān)關(guān)系，同時 具有如日度六大發(fā)電集團耗煤量，以及日度發(fā)電量等更為高頻的數(shù)據(jù)，所以被用來在更高頻率上觀察經(jīng)濟運行。水泥由于保存期限短，可以剔除庫存變化影響，一度 用水泥產(chǎn)量來判斷需求面發(fā)生的變化。而鋼產(chǎn)量、汽車產(chǎn)量等則從不同行業(yè)觀察經(jīng)濟運行。部分行業(yè)高頻產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)也可以觀察短期經(jīng)濟運行狀況，如鋼鐵、平 板玻璃、PTA等。3.3需求面支出法GDP支 出法GDP是從需求面觀察經(jīng)濟運行的總量指標。支出法GDP與生產(chǎn)法GDP名義值存在微小誤差，2013年支出法GDP為58.7萬億元，而當年生產(chǎn)法 GDP為58.8萬億元。支出法GDP及子項名義

32、值數(shù)據(jù)按年公布，通過次年的中國統(tǒng)計年鑒發(fā)布，但并不公布支出法GDP實際同比增速數(shù)據(jù)。而支出法三 大子項消費、投資和貿(mào)易順差對GDP增長的貢獻率按季度公布，同時公布各項貢獻率乘以生產(chǎn)法GDP同比增速得到的對GDP增速的拉動數(shù)。支 出法GDP結(jié)構(gòu)顯示了我國經(jīng)濟主要需求來源。2013年占比46%的投資顯示了我國經(jīng)濟對投資的高度依賴性。居民消費共計占比36%（圖21），經(jīng)濟呈現(xiàn) 消費不足特征。政府消費在GDP中占比高達14%意味著政府對經(jīng)濟具有相當強的調(diào)控力。經(jīng)濟危機后全球再平衡進程下，凈出口占GDP的比例持續(xù)收 窄，2013年僅為2%，顯示我國外部失衡得到顯著改善。從經(jīng)濟增長動力看，投資是經(jīng)濟增長第

33、一推動力，投資增速波動是整體經(jīng)濟增速變化的主要來源（圖 22）。近幾年隨著投資低迷，消費對經(jīng)濟增長的貢獻與投資達到旗鼓相當?shù)匚?，但消費增速穩(wěn)定，對經(jīng)濟增速波動影響有限。隨著貿(mào)易順差收窄，凈出口對經(jīng)濟增 長貢獻處于持續(xù)下降趨勢，危機后貢獻持續(xù)為負，2014年內(nèi)需疲弱導(dǎo)致貿(mào)易順差擴大，凈出口對GDP增長轉(zhuǎn)至零貢獻。固定資產(chǎn)投資固 定資產(chǎn)投資是統(tǒng)計局按月公布的投資面數(shù)據(jù)，相對按年度公布的GDP中投資更為高頻，其中1月和2月合并公布。固定資產(chǎn)投資內(nèi)容包括城鎮(zhèn)建設(shè)項目投資、農(nóng)村 非農(nóng)戶建設(shè)項目投資和國防、人防建設(shè)項目投資。覆蓋范圍包括計劃總投資某一限額以上的建設(shè)項目投資和房地產(chǎn)開發(fā)投資，該限額2011年

34、之前為50萬 元，2011年之后提高至500萬元。受統(tǒng)計資料與統(tǒng)計能力限制，統(tǒng)計局公布固定資產(chǎn)投資月度累計名義值和月度累計同比數(shù)據(jù)，并未公布當月同比增速數(shù)據(jù) 1。統(tǒng)計局同時公布固定資產(chǎn)投資資金來源數(shù)據(jù)，這是分析固定資產(chǎn)投資獲得資金情況的依據(jù)，對判斷未來投資走勢非常重要。從行業(yè)分布 看，固定資產(chǎn)投資主要包括制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)2和房地產(chǎn)三大行業(yè)（圖23），三類行業(yè)各具特性。其中制造業(yè)投資屬于生產(chǎn)性投資，投資需求取決于下游 行業(yè)需求變化。制造業(yè)投資波動相對較小，出口對制造業(yè)投資具有較為明顯的拉動作用，然而近年受制于產(chǎn)能過剩和通縮壓力，制造業(yè)投資持續(xù)下行?；A(chǔ)設(shè)施和房 地產(chǎn)投資屬于消費性投資，是最終

35、需求行業(yè)，投資需求由自身需求決定。基礎(chǔ)設(shè)施投資多由政府主導(dǎo)，投資增速也呈現(xiàn)出明顯的逆周期性，政府對基建投資擁有很強 的控制力，基礎(chǔ)設(shè)施投資經(jīng)常作為政府穩(wěn)增長的工具。房地產(chǎn)的資本屬性使得以往貨幣擴張形成房地產(chǎn)市場泡沫，導(dǎo)致政府不斷對房地產(chǎn)行業(yè)進行調(diào)控，包括對房地 產(chǎn)投資的管控，房地產(chǎn)投資除受自身需求周期變動影響之外，很大程度上還受制于政策調(diào)控節(jié)奏（圖24）。需要說明的是，雖然月度公布的固定 資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)與GDP中的資本形成具有很高一致性，但兩者存在很大不同，這些區(qū)別可能導(dǎo)致兩者增長趨勢出現(xiàn)短暫差異。首先，GDP中資本形成包括存貨和固 定資本形成，而固定資產(chǎn)投資僅包括固定資本形成對應(yīng)部分；其次，固

36、定資產(chǎn)投資中包括土地購置費以及舊設(shè)備和舊建筑物購置費，而由于這些不是當年增加值，所 以不包含在GDP的資本形成中；再次，固定資產(chǎn)投資不包括房地產(chǎn)商的房屋銷售收入和房屋建造投資成本之間的差額，而資本形成中包括；最后，固定資產(chǎn)投資不 包括500萬以下的項目投資，而資本形成中包括。貨物進出口凈 出口是投資外經(jīng)濟增速波動另一大來源，海關(guān)發(fā)布的月度貨物貿(mào)易系列數(shù)據(jù)是判斷外貿(mào)走勢的主要指標。其中出口增速主要體現(xiàn)外需的走勢，進口則主要由國內(nèi)需求 決定（圖25）。而由于匯率是國內(nèi)外產(chǎn)品相對價格的總體表現(xiàn)，匯率變動同時影響進口與出口。我國對不同貿(mào)易伙伴出口呈現(xiàn)不同特性，對發(fā)達國家出口以最終消 費品為主，而對新興

37、市場國家出口以中間加工品為主，新興市場國家產(chǎn)生的最終需求有限。發(fā)達國家需求變化通過直接和間接兩類渠道影響我國外需。從貿(mào)易方式 看，一般貿(mào)易主要由我國內(nèi)需決定，而加工貿(mào)易由于需求在外，所以貿(mào)易量主要由外需決定。而我國匯率體制和貨幣體制下，出口收入向銀行結(jié)匯形成外匯占款，導(dǎo) 致新增貨幣供應(yīng)主要來自貿(mào)易順差形成的新增外匯占款（圖26）。但近年隨著人民幣貿(mào)易結(jié)算規(guī)模擴大、資本賬戶逐漸開放以及央行購匯意愿下降，貿(mào)易順差與新 增外匯占款以及貨幣供應(yīng)之間關(guān)系有所減弱。海關(guān)統(tǒng)計的月度貨物凈出口與GDP中凈出口同樣存在一些差異。首先，海關(guān)統(tǒng)計僅包含了貨 物貿(mào)易，而GDP中包含了服務(wù)與貨物兩類貿(mào)易，2014年服務(wù)

38、貿(mào)易逆差1971億美元，占貨物貿(mào)易順差3825億美元的一半左右，影響已不宜忽略。其次， 一般使用的海關(guān)貨物貿(mào)易順差以美元計價，而GDP中凈出口以人民幣計價。再次，海關(guān)貨物貿(mào)易以到岸價計算，而GDP中貿(mào)易以離岸價計算。雖然海關(guān)統(tǒng)計與 GDP中貿(mào)易數(shù)據(jù)存在口徑差別，但由于兩者具有較高的一致性，月度貨物貿(mào)易數(shù)據(jù)依然是觀察外貿(mào)形勢的最重要數(shù)據(jù)。社會零售總額消 費是GDP中最為平穩(wěn)的，月度觀察消費變化指標包括社會零售總額和消費者信心指數(shù)等。社會零售總額是最主要的月度消費指標，統(tǒng)計范圍為企業(yè)（單位）通過交 易售給個人、社會集團非生產(chǎn)、非經(jīng)營用的食物商品金額，以及提供餐飲服務(wù)所取得的收入金額（圖27）。社會

39、零售總額與GDP中居民消費并不相同，是居民消 費的相近指標。社會消費品零售總額不包括服務(wù)消費，而居民消費統(tǒng)計則包括服務(wù)消費；其次社會品零售總額包括像對企業(yè)、事業(yè)單位等的銷售額，而居民消費中不 包括；再次，社會消費品零售額包括向居民銷售的建材部分，而居民消費中不包括；居民消費包括農(nóng)民自產(chǎn)自用產(chǎn)品，社會零售額則不包括（表2）。2010年以 來，社會零售額同比增速從上年末到下年初屢次出現(xiàn)較大的跌落，懷疑可能與統(tǒng)計誤差調(diào)整有關(guān)。社會零售總額僅可以作為判斷消費走勢的參考。消費者信心指數(shù)是 消費的先導(dǎo)指標，在2011年之前與消費有較為一致的相關(guān)關(guān)系，但2011年之后波動大幅加劇，已不再具有先導(dǎo)意義（圖28

40、）。3.4 收入面收入法GDP收入法GDP 是從收入面觀察經(jīng)濟的總量指標。然而我國收入法GDP統(tǒng)計是各類GDP指標中公布時間最為滯后，質(zhì)量最差的。收入法GDP有兩個來源，一個是次年統(tǒng)計年鑒 公布的分省收入法GDP，將各省加總可以得到全國收入法GDP，而2014年中國統(tǒng)計年鑒并未公布2012年分省收入法GDP，未來是否繼續(xù)公布亦不 可知。另一個來源是投入產(chǎn)出表，逢年末數(shù)字為0、2、5、7年份編制的投入產(chǎn)出表提供全國收入法GDP數(shù)據(jù)，但公布時間較為滯后，一般在兩年以上。兩個來 源得到的全國收入法GDP相差很大，如2010年差距高達8.3%?？紤]到分省數(shù)據(jù)序列較為完整，所以本文在進行數(shù)據(jù)分析時均使用

41、分省數(shù)據(jù)加總得到的收入 法GDP。勞動者報酬和企業(yè)盈余是收入法GDP的主要部分。2012年收入法GDP為57.7萬億元，四類分項中勞 動者報酬占比45%，企業(yè)盈余占比26%，而生產(chǎn)稅凈額與固定資產(chǎn)折舊占比分別為16%與13%（圖29）。從各分項占比變動看，勞動者報酬占比持續(xù)處于 下降趨勢，而企業(yè)盈余處于上升趨勢，2004年與2008年占比的較大幅度變化是因為統(tǒng)計口徑調(diào)整。勞動者報酬與企業(yè)盈余變化趨勢反映過去十多年我國收入 分配變化總體格局。固定資產(chǎn)折舊與生產(chǎn)稅凈額在GDP中占比較為穩(wěn)定（圖30）。工業(yè)企業(yè)利潤規(guī) 模以上工業(yè)企業(yè)是我國比較成熟的統(tǒng)計樣本，同樣，在企業(yè)盈余層面工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)提供了

42、月度的跟蹤指標（圖31）。工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)由統(tǒng)計局通過工業(yè)企業(yè) 統(tǒng)計報表制度搜集，涵蓋主營業(yè)務(wù)2000萬以上的工業(yè)企業(yè)，按月公布國民經(jīng)濟分類兩位數(shù)行業(yè)的經(jīng)濟效益指標，具體包括主營業(yè)務(wù)收入、利潤總額、資產(chǎn)總額、 負債總額、利潤率等（圖32）。由于工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)對上市工業(yè)企業(yè)利潤具有先導(dǎo)作用，所以工業(yè)企業(yè)利潤與證券投資關(guān)系密切，需要仔細關(guān)注。勞動力市場指標我 國勞動市場數(shù)據(jù)質(zhì)量較差，現(xiàn)有數(shù)據(jù)包括統(tǒng)計局按季發(fā)布的城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員數(shù)量及工資數(shù)據(jù)（圖33），以及人社保部按季發(fā)布的城市勞動力市場供求比例數(shù)據(jù)。 城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員工資與就業(yè)數(shù)據(jù)較為滯后，一般在當季后三個月左右公布。人社保部發(fā)布的求人倍率數(shù)據(jù)

43、是指職位空缺數(shù)與求職人數(shù)之比，反映勞動力市場整體供 需狀況，公布時間同樣滯后一個季度左右。近年來該指標持續(xù)攀升，顯示勞動力城鎮(zhèn)勞動力市場供求關(guān)系持續(xù)趨緊（圖34）。求人倍率指標并不全面，判斷整體勞 動力市場狀況需要綜合其他指標情況。我國的二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)下，失業(yè)問題在我國并不表現(xiàn)為失業(yè)率的上升（圖36），而表現(xiàn)為農(nóng)村勞動力轉(zhuǎn)移的放緩。2012年 開始統(tǒng)計局公布的季度農(nóng)民工外出務(wù)工數(shù)以及平均收入數(shù)，是重要的勞動力市場監(jiān)測指標。政府關(guān)心增長背后其實是關(guān)心就業(yè)，因此就業(yè)市場數(shù)據(jù)分析對分析政策走 向有很大意義。近期隨著經(jīng)濟增速放緩，外出農(nóng)民工數(shù)同比增速放緩至1%附近，而平均收入增速放緩至10%以下，經(jīng)濟下

44、行已經(jīng)對勞動力市場帶來較大壓力（圖 35）。財政指標除 勞動與資本之外，另一大收入獲得方為政府，而財政收支數(shù)據(jù)是觀測政府收支的主要依據(jù)。財政收支數(shù)據(jù)由財政部按月發(fā)布（圖37），數(shù)據(jù)質(zhì)量好，其中財政盈余 （赤字）的變化表現(xiàn)出財政政策立場，如果赤字擴大，則反映政府采取積極的財政政策，反之則是緊縮的政策（圖37）。廣義的財政應(yīng)該包括政府基金收支，主要 為土地出讓金收支。土地出讓收入對地方政府財力具有至關(guān)重要作用。2014年地方本級財政收入為7.6萬億元，而當年土地出讓收入為4.3萬億元（圖 39）。財政存款數(shù)據(jù)相比財政收支數(shù)據(jù)更精確的反映了財政狀況。財 政總預(yù)算會計制度規(guī)定“總預(yù)算會計核算以收付實現(xiàn)

45、制為基礎(chǔ)”，也就是說，財政部每月公布的收支數(shù)據(jù)即當期實際發(fā)生的財政收入和支出現(xiàn)金數(shù)額，這與“權(quán)責 發(fā)生制”有所不同。而預(yù)算內(nèi)財政收入以及政府基金收入等需要上交國庫，形成財政存款，并采取收支兩條線制度，所以財政盈余的變化應(yīng)該與財政存款變動一致 （圖40）。 然而由于個別事項可以按照權(quán)責發(fā)生制計入財政收支項目，包括中央向預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金調(diào)入資金，以及地方政府年終結(jié)轉(zhuǎn)資金等。這些項目并未產(chǎn)生實際支出，但 卻以權(quán)責發(fā)生制計入當期財政支出，導(dǎo)致財政赤字和財政存款出現(xiàn)差異。因此，財政存款數(shù)據(jù)比財政收支數(shù)據(jù)更精確的反映了財政狀況（圖38）。另外，國債與地方債發(fā)行收入計入財政存款，但不影響當期財政赤字，這也會

46、導(dǎo)致財政存款與財政赤字出現(xiàn)差異。通過以上總結(jié)分析，我們從生產(chǎn)面、需求面和收入面構(gòu)建了跟蹤中國實體經(jīng)濟變化的指標體系。在生產(chǎn)面，最為重要的指標是工業(yè)增加值和采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI），工業(yè)增加值反映工業(yè)部門產(chǎn)出變動，因而對經(jīng)濟波動產(chǎn)生最主要影響，而PMI是 重要的經(jīng)濟先導(dǎo)指標。除此之外，發(fā)電量、粗鋼產(chǎn)量、水泥產(chǎn)量、貨運量等均是需要觀測的生產(chǎn)面指標。需求分為投資、消費和凈出口三類，對應(yīng)的固定資產(chǎn)投資、 對外貿(mào)易以及社會零售是最為主要的觀測指標，其他城鄉(xiāng)居民支出、消費者信心指數(shù)等也是判斷需求走勢的重要指標。而企業(yè)利潤、工資、財政收入則是從收入面的 企業(yè)盈余、勞動者報酬以及稅收收入等分項判斷經(jīng)濟形勢的重

47、要指標。4. 物價指標市場在資源配置中發(fā)揮決定性作用，意味著價格是決定資源配置的主要變量。價 格變動一方面反映供求相對情況，另一方面，價格變動對供需形成調(diào)節(jié)而達到均衡。不同商品之間的相對價格調(diào)節(jié)相應(yīng)行業(yè)之間供需與資源配置。而宏觀經(jīng)濟關(guān)注總 量指標，在價格方面體現(xiàn)為一般物價。這種物價反映的是總供給與總需求之間的相對變化，在現(xiàn)代信用貨幣環(huán)境下，與貨幣總量具有極為密切的關(guān)系。居民消費價格指數(shù)（CPI）CPI 由統(tǒng)計局按月公布，同時公布一系列分項數(shù)據(jù)。我國CPI籃子中食品類占有相當高的權(quán)重，雖然統(tǒng)計局根據(jù)居民消費結(jié)構(gòu)變化，對CPI分項權(quán)重進行過調(diào)整，但 目前CPI中食品權(quán)重依然高達31%，顯示我國居民

48、消費結(jié)構(gòu)中食品依然占有相當高的比例。居住在CPI中權(quán)重僅次于食品，為17%。其余文教娛樂、交通通 信、醫(yī)療、家庭設(shè)備、衣著、煙酒分別占14%、10%、10%、6%、9%和3%（圖41）。由于食品與居住在CPI中占有相當高的權(quán)重，而這兩類商品供 給彈性有限，而其它制造業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)率快速提高導(dǎo)致價格難以顯著上升。形成過去十多年我國的CPI通脹的結(jié)構(gòu)性特征，即除食品與居住快速增長以外，其它分類 的漲幅均很?。▓D42）。根 據(jù)過去十多年的歷史經(jīng)驗，我國CPI通脹主要是由食品價格所推升的結(jié)構(gòu)性通脹，所以，看清食品價格走勢即可對通脹前景有大致把握。關(guān)于食品價格，目前有諸 多高頻數(shù)據(jù)，其中較為重要的包括統(tǒng)計局

49、按旬度頻率公布的50個城市主要食品平均價格，商務(wù)部按周度頻率公布的食用農(nóng)產(chǎn)品價格指數(shù)，以及農(nóng)業(yè)部按日度頻率公 布的“菜籃子”產(chǎn)品批發(fā)價格指數(shù)（圖43）。統(tǒng)計局旬度食品價格數(shù)據(jù)本來就是月度CPI的一類重要數(shù)據(jù)來源，利用旬度數(shù)據(jù)在本月三次抽樣平均價格與上月三 次抽樣平均價格之比計算的食品價格環(huán)比增速與CPI中食品價格環(huán)比增速相當一致，可用來預(yù)測CPI增速。同時，周度頻率的商務(wù)部食品價格指數(shù)同樣可以用來 預(yù)測CPI，利用當月四次抽樣平均值與上月4次抽樣平均值之比估算CPI環(huán)比。結(jié)果顯示，商務(wù)部公布的食品價格指數(shù)月度環(huán)比與CPI中食品分項月度環(huán)比具 有高度一致關(guān)系，顯示使用商務(wù)部食品數(shù)據(jù)可以得到較為精

50、確的短期CPI預(yù)測（圖44）。中長期CPI走勢判斷需要依據(jù)宏觀層面的通脹決定因素。經(jīng)濟學理論中菲利普斯曲線論述了通脹與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系。一般認為，經(jīng)濟增長越快，貨幣增速越高、國際大宗商品價格上漲越迅猛，通貨膨脹壓力越大。其中經(jīng) 濟增速加快和貨幣增速提高帶來的通脹由國內(nèi)宏觀調(diào)控解決，而國際大宗商品價格上漲屬于輸入性通脹范疇。我們用帶一定滯后期的貨幣供應(yīng)量、工業(yè)增加值以及大 宗商品價格等作為解釋變量，構(gòu)建CPI預(yù)測模型，預(yù)測結(jié)果顯示與實際CPI具有較高的一致性（圖45）。工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）PPI 根據(jù)行業(yè)、部門等可以分為不同子項，按生產(chǎn)資料和生活資料大類劃類，生產(chǎn)資料項下可以分為采掘、

51、原材料和加工三類，而生活資料項下可以分為食品、衣著、一 般日用品和耐用消費品四類。由于我國工業(yè)以制造業(yè)為主，加工工業(yè)和原材料工業(yè)成為PPI中權(quán)重最大的兩個子項，占比分別達到42%和26%，所屬的生產(chǎn)資 料大類占比達75%（圖46），生產(chǎn)資料價格波動主導(dǎo)總體PPI波動。同時，由于工業(yè)在我國經(jīng)濟中的主導(dǎo)地位，PPI與宏觀經(jīng)濟、原材料價格等呈現(xiàn)更高的 相關(guān)關(guān)系（圖47）。5. 貨幣金融貨幣流通機制貨幣供應(yīng)可以簡單的劃分為三個部門兩個層次（圖48）。三 個部門分別是人民銀行、商業(yè)銀行以及實體經(jīng)濟。人民銀行是貨幣的最終發(fā)行者和調(diào)控者，而發(fā)放和調(diào)控對象為商業(yè)銀行，人民銀行與商業(yè)銀行之間構(gòu)成貨幣供應(yīng)的 第一

52、層次。過去十多年由于經(jīng)常項目持續(xù)大額順差，人民銀行通過外匯占款向商業(yè)銀行提供貨幣。近年隨著外部順差收窄，人民銀行更多的借助公開市場操作以及SLF、SLO、PSL等貨幣工具投放流動性，未來降準也可能成為流動性投放方式之一。商 業(yè)銀行基于人民銀行提供的基礎(chǔ)貨幣，向?qū)嶓w經(jīng)濟供應(yīng)貨幣，而實體經(jīng)濟利用貨幣進行交易，將結(jié)余回流金融體系，完成貨幣循環(huán)。商業(yè)銀行通過銀行貸款、結(jié)匯、 購買債券等方式向?qū)嶓w經(jīng)濟提供流動性，實體經(jīng)濟再以存款的形勢將貨幣回流金融體系，通過不斷的循環(huán)形成貨幣創(chuàng)造，實現(xiàn)貨幣乘數(shù)擴張，這是貨幣供應(yīng)的第二層 次。由于貨幣創(chuàng)造的多層次性，對貨幣總量的度量也存在多個層面。在 央行與商業(yè)銀行層面，

53、貨幣總量的度量主要通過超額準備金和儲備貨幣。如果超額準備金下降，則意味著銀行間市場資金面可能趨緊，反之，則銀行間市場資金面寬 裕。這個層面的流動性主要來自央行的外匯占款發(fā)放、公開市場貨幣投放以及存款準備金率調(diào)整等。銀行間市場利率狀況反映央行與商業(yè)銀行層面的資金價格狀況， 其中以回購利率最為重要，此外商業(yè)銀行超儲率等也具有參考作用。商業(yè)銀行層面的貨幣量反映商業(yè)銀行可以運用的資金總量。而在商業(yè)銀行與實體經(jīng)濟層面，貨幣總量的度量從實體部門資產(chǎn)和金融機構(gòu)負債層面進行。其中常用指標包括M0、M1以及M2。 實體經(jīng)濟層面的流動性主要來自商業(yè)銀行貸款、商業(yè)銀行結(jié)匯以及購買非商業(yè)銀行發(fā)行債券等。在實體經(jīng)濟層面

54、，資金價格較難觀測。一方面，實體經(jīng)濟利率依據(jù)不 同期限、不同風險主體形成利率光譜，難以用單一利率衡量，另一方面，資源配置有所扭曲，國有企業(yè)以及地方融資平臺等利率不敏感部門過度占有資源，推高資金 價格。即便如此，我們依然可以通過央行按季度公布的貸款平均利率、以及其他來源的票據(jù)利率、民間融資利率、信托收益率等不準確的間接觀測實體經(jīng)濟層面資金 價格狀況。理想的市場環(huán)境下，商業(yè)銀行層面流動性與實體經(jīng)濟層面流動性具有通暢的傳導(dǎo)作用。這 也是危機前發(fā)達國家通過調(diào)節(jié)銀行間市場利率影響實體經(jīng)濟融資成本的依據(jù)。然而危機后普遍出現(xiàn)金融系統(tǒng)傳導(dǎo)不暢問題，即金融系統(tǒng)信貸創(chuàng)造能力受阻。在這種情 況下，寬松的銀行間流動性

55、未必能傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟，降低實體經(jīng)濟融資利率。基于調(diào)節(jié)銀行間市場資金供求的價格型工具往往成效不足，直接調(diào)節(jié)對實體經(jīng)濟的信貸 供給成為更為有效的辦法。儲備貨幣（基礎(chǔ)貨幣）銀 行間市場流動性總量由“儲備貨幣”衡量，又稱基礎(chǔ)貨幣?！皟湄泿?現(xiàn)金+法定存款準備金+超額存款準備金”。但其中可供商業(yè)銀行自由動用的流動性僅為超 額存款準備金。新世紀初至2012年，儲備貨幣供應(yīng)主要由外匯占款推動（圖49），在貿(mào)易順差與新增外匯占款較高時期，央行需要通過發(fā)行央票與提高存款準 備金進行對沖。而對央行來說，存款準備金成本遠低于央票，逐漸的存款準備金成為了央行負債端儲備貨幣主體。2012年以后，隨著外部失衡收窄和外匯占款下 降，儲備貨幣增速顯著放緩（圖50）。而之前為了回收流動性而提高的存款準備金率將來需要逐步調(diào)降，以實現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣投放。銀行間流動性判斷指標銀 行間資金供求狀況主要通過銀行間市場利率和超額準備金率判斷。超額準備金率越低，顯示銀行可動用的資金越有限，即流動性越緊（圖51）。而銀行間市場（貨 幣市場）利率為完全放開的市場利率，能夠自由反映資金供求狀況。其中7天回購利率是監(jiān)測短期資金面狀況最重要指標（