QFII與開放式基金投資對比

1、QFII與開放式基金投資對比QFII與開放式基金投資對比合格境內機構投資者制度是一國在貨幣沒有實現(xiàn)完全可自由兌換，資本項目尚未 開放的情況下，有限度地引進外資，開放資 本市場的一項過渡性的制度。2002年11月5日，中國證監(jiān)會正式發(fā)布合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法，2002 年11月28日，國家外匯管理局制定發(fā)布了 合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理暫行辦法，隨后12月1日，上海證券 交易所和深圳證券交易所發(fā)布實施細則, 這標志著QFII制度在中國證券市場正式進 入實際操作階段。截至2008年12月底，獲 得QFII資格的境外機構投資者已經達到72 家，獲得的投資總額度也已超過

2、65億美元;同時我國證券市場上共有428只開放式基金，管理資產規(guī)模超過萬億。在過去的幾年 市場，并且不斷發(fā)展壯大，逐漸成為了左右 市場的兩大機構投資者群體，因此對他們各 自的投資策略作一個比較也是必要的。里,內外機構投資者的身影都活躍在證券本文將先在行業(yè)集中度和持股集中度上對QFH和國內開放式基金進行比較，然 后運用基于收益的風格分析方法對他們各 自的投資風格進行比較，最后對他們的投資 策略效果做一個檢驗和比較。行業(yè)集中度及股票集中度比較分析行業(yè)集中度反映投資者行業(yè)風險分散 的程度以及對行業(yè)分散投資的態(tài)度。而行業(yè) 集中度高低對投資收益貢獻的大小也是目 前頗有爭議的問題。本文通過統(tǒng)計2008年

3、第四季度QFII和國內開放式基金前五大重 倉行業(yè)在其整個重倉股中的持股比重，來研 究其各自行業(yè)集中度的特點，行業(yè)集中度是 指投資者所持該行業(yè)的股票市值占其持倉 總市值的比重。從表1可知，QFII的行業(yè)集 中度比國內高，國內開放式基金的分布較為 均勻，而QFH的行業(yè)分布較不均勻。QFII 前五大行業(yè)的投資比重為%,而國內開放式 基金只有機而股票集中度是衡量機構投資者分散個股風險的重要指標，也在一定程度上揭示各機構對集中投資和分散投資的認可 態(tài)度和把握能力。本文通過統(tǒng)計2008年第 四季度QFII和國內開放式基金前五大重倉 股在其整個重倉股中的投資比重，來研究其 各自股票集中度的特點，股票集中度是

4、指投 資者所持該股票的市值占其持倉總市值的 比重。從表2可知，QFH持股集中度高，開 放式基金低。從前五大重倉股總的投資比重 來看，QFII為樂而開放式基金僅為。而且 單個重倉股的投資比重均是QFII投資比重 高，開放式基金低。在以前沒有QFI對照的 情況下，一般研究都認為開放式基金的行業(yè) 集中度和股票集中度過高。但是本文的結論 是，不論是行業(yè)集中度還是股票集中度,QFII均比開放式基金高。而之所以會產生這種情況，本文認為這主要與QFH的全球配 置觀念有關。QFH在選擇行業(yè)和股票時往往 會選擇在該地區(qū)最具有投資價值的行業(yè)和 公司的股票進行關注，而對于那些投資價值 不高的行業(yè)和公司由于在其他國家

5、和地區(qū) 已經有了更好的投資標的，因而并不會像開 放式基金那樣給予過多的關注和配置。投資風格的比較分析 對于機構投資者來說，不同的投資風格往往會形成不同的風險和收益水平，因此其 投資方向往往是投資者最關注的信息之一。本文將會使用基于收益的風格分析方法對 所選樣本進行風格分析定位?；谑找娴娘L格分析方法介紹由于基金收益會和某種特定風格投資組合的收益 存在高度相關性，所以可以通過檢驗特定期 間投資收益率與各類風格指數(shù)的平均風險 暴露程度來判斷投資風格。其回歸方程形式 如下：R= a + B 1F1+ B 2F2+. + B nFn+ e 其 中R表示投資收益率，a是指有投資者的選 股能力和擇時能力等

6、決定的偏離各類投資 風格的程度，F(xiàn)表示每一類資產的收益，B 則是收益率對因素F的敏感程度，是回歸 模型隨機誤差項一般形式。下面本文將會使 用這種方法來定位樣本開放式基金和QFII 的投資風格。實證研究及分析目前國內的開放式基金已經超過400只，而QFII的家數(shù)也已經 達到54家，為了便于比較，本文分別選取了開放式基金和QFII中比較具有代表性的 華安創(chuàng)新基金和美國高盛公司作為樣本機 構投資者，分析他們在2006-2008年這段時 期內的投資風格定位情況，比較他們在投資 風格上的不同之處。依據(jù)基于收益的風格分 析方法，設定模型形式為：R= a + B 1F1+ B 2F2+ B 3F3+ B 4

7、F4+ B 5F5+ B 6F6+在式中，當分析對象是華安創(chuàng)新基金 時，R為基金凈值收益率。而當分析對象是 高盛公司時，由于其缺乏嚴格的信息披露制 度，其持倉信息只能從上市公司的季報中獲 得，因此本文假定其持有的股票組合在每一 季度中是不變的，并以此計算高盛公司的投 資收益率R。而在風格指數(shù)的選擇上，本文 選擇目前應用比較成熟的中信標普風格指 數(shù)，該指數(shù)的基期為2004年2月27日，基 值為 1000 點。這樣 Fl, F2, F3, F4, F5,F6就分別代表中信標普大盤成長指數(shù),大盤價值指數(shù)，中盤成長指數(shù)，中盤價值指數(shù), 小盤成長指數(shù)，小盤價值指數(shù)的增長率。以 上述模型為基礎，分別使用華

8、安創(chuàng)新基金和 高盛公司從2006年到2008年的季報數(shù)據(jù)對 各自的風格進行回歸分析和統(tǒng)計檢驗后得 到如下結果：華安創(chuàng)新基金：R=+高盛公司:R=-+由回歸方程和可以看出，高盛公司的收益率對大盤價值指數(shù)的回歸參數(shù)高度顯著, 可見其投資方向主要集中在大盤價值股上。而華安創(chuàng)新的收益率則對中盤成長指數(shù)和 中盤價值指數(shù)都是高度顯著的，可見其投資 方向主要集中在中盤的成長股和價值股上。由此可以看出，高盛公司在中國證券市場上 的投資繼續(xù)秉承了 QFII長期堅持的價值投 資的成熟理念，依然把質地優(yōu)良的大盤藍籌 公司作為其投資重點，以期獲得穩(wěn)定的收 益。而以華安創(chuàng)新基金為代表的國內開放式 基金則由于對國內的中小

9、公司具有更多的 了解，因此他們在把投資的一部分重點放在 中盤價值股上的同時也把一部分投資重點 放在了中盤成長股上。投資策略實際效果的檢驗本文將分別以QFII和開放式基金的前 十大重倉股為樣本，依據(jù)2008年第四季度 股市的交易數(shù)據(jù)，對QFH和開放式基金的 投資效果做一個實證研究和比較。本文將分別用QFII和開放式基金各自的十大重倉股 構成的指數(shù)的增長率來代表他們各自的整 體收益率。由于上證指數(shù)對整個試場的股價 走勢具有很強的代表性，因此本文選取上證 指數(shù)來對中國股市的平均收益進行反映。為 便于分析問題，研究的問題有以下假設：以2008年9月30日三季報中披露的QFH和開放式基金所持的十大重倉股

10、為基準，在四季 度的交易中不發(fā)生品種和數(shù)量的變化。QFI 的整體指數(shù)用其十大重倉股構成的指數(shù)來 代替，并把2008年9月30日作為基準交易 日，基準指數(shù)定為1000點，并且假定：QFII 整體指數(shù)=第k天的總市值/第1天的總市值X1000整個股市的收益率為上證指數(shù)的增長率。記P1代表QFII整體指數(shù)的收益率,P2代表開放式基金整體指數(shù)的收益率，P3代表整個股市的收益率，首先分別計算P1 與P3, P2與P3之間的相關系數(shù)，記為R1 和R2,利用中國股市2008年第四季度的交 易數(shù)據(jù)，經過統(tǒng)計分析軟件進行相關系數(shù)及 顯著性檢驗得到如下結果：Rl=, R2=o由上 述計算結果可知：R1與R3, R

11、2與R3之間的 相關系數(shù)都接近于1,因此他們之間的關系 可以用線性關系來表示，本文繼續(xù)利用上述 數(shù)據(jù)，用分別以R1和R2為因變量，以R3 為自變量做回歸分析，求得他們之間的關 系，得到如下結果：Rl=+=+從線性方程和可 以看出，整個股市的收益率每變動1%, QFII 的收益率就會變動%,而開放式基金的收益 率則會變動機由此可見，在中國股市的投 資上,QFH在意欲比開放式基金獲得更高收 益的同時，也比開放式基金承擔了更多的風 險，投資理念相當成熟的QFH所選擇的投 資組合也無法消除股市中的系統(tǒng)風險。而從QFII和開放式基金整個第四季度的收益率來看，QFII的整體收益率達到他 而開放式 基金的整體收益率卻只有-%,對這方面的比 較無疑彰顯了 QFII和開放式基金在實際投 資效果上的差距，盡管雙方都無法消除系統(tǒng) 風險，但QFH依然依靠他們準確的投資分 析和高超的選股能力獲得了比開放式基金 更高的收益。結論與建議由上述研究和分析可以看出,QFH和開 放式基金在投資策略上存在差異：在行業(yè)集 中度和持股集中度上,QFH都要明顯高于開放式基金；在投資風格方面，QFII比較傾向 于投資大盤價值股，而開放式基金則更加傾 向于中盤價值股和中盤