光明乳業(yè)股份有限公司財(cái)務(wù)分析報(bào)告

1、光明乳業(yè)股份有限公司財(cái)務(wù)分析光明乳業(yè)簡(jiǎn)介光明乳業(yè)股份有限公司（簡(jiǎn)稱光明乳業(yè)，滬市代碼為600597 ”，深市代碼為003597 ”），主要從事乳和乳制品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，奶牛和公牛的飼養(yǎng)、培育，物流配 送，營(yíng)養(yǎng)保健食品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司擁有世界一流的乳品研發(fā)中心、乳品加工設(shè)備以及先進(jìn)的乳品加工工藝， 形成了消毒奶、保鮮奶、酸奶、超高溫滅菌奶、奶粉、黃油干酪、 果汁飲料等系列產(chǎn)品，是目前國內(nèi)最大規(guī)模的乳制品生產(chǎn)、銷售企業(yè)之一。光明乳業(yè)股份公司于 2002 年 8 月 28 日在上 海證券交易所上市，上市流通股本 150,000,000 股，其中上海牛奶（集團(tuán)）有 限公司持股 35.026

2、8%,光明食品（集團(tuán)）有 限公司持股29.9663%，其他公眾流通股34.3111%，股權(quán)激勵(lì)對(duì)象持股 0.6958%?，F(xiàn) 在的股權(quán)結(jié)構(gòu)如圖1 所示。從 2002 年上市到如今其股權(quán)規(guī)模及結(jié)構(gòu)變化變化表1 所圖 1 光明乳業(yè)現(xiàn)在的股權(quán)結(jié)構(gòu)表 1 光明乳業(yè)股權(quán)變化變動(dòng)時(shí)間變動(dòng)后總股本變動(dòng)前總股本變動(dòng)原因2011-2-28104,919.34104,919.342011 年 2 月 28 日,公司限售流通股52461.9421萬股上市流通，總股本為104919.336 萬股。2010-10-18104,919.34104,189.262010 年 10 月 18 日，公司向激勵(lì)對(duì)象定向發(fā)行730.

3、08 萬股限制性股票，總股本為104919.336糊融IB有限公司聽桝示。萬股。2009-10-12104,189.26104,189.262009 年 10 月 12 日，公司有限售條件的流通股10418.9256 萬股上市流通，總股本為 104189.256萬股。2009-9-14104,189.26104,189.262009 年 9 月 14 日，公司有限售條件的流通股5209.4628 萬股上市流通，總股本為104189.256萬股。2009-6-3104,189.26104,189.262009 年 6 月 3 日，公司有限售條件的流通股5209.4628 萬股上市流通，總股本為1

4、04189.256萬股。2007-10-10104,189.26104,189.262007 年 10 月 10 日，公司有限售條件的流通股4009.4627 萬股上市流通，總股本為104189.256萬股。2006-10-10104,189.26104,189.262006 年 10 月 10 日，股權(quán)分置，總股本為104189.256 萬股。2005-12-31104,189.26104,189.262006 年 3 月 25 日，發(fā)布 2005 年年度報(bào)告，總股本為 104189.256 萬股。2004-6-11104,189.2665,118.282004 年 6 月 11 日，10

5、轉(zhuǎn) 6，總股本增至104189.256 萬股。2002-8-2865,118.282002 年 08 月 28 日，15000 萬股 A 股上市交易， 總股本為 65118.285 萬股。1、獲利能力分析財(cái)務(wù)分析從公司 2006 至 2010 年報(bào)表中可以看出公司的經(jīng)營(yíng)毛利率在30%以上，呈逐年上升趨勢(shì)。由于最近幾年中國乳業(yè)乃至整個(gè)食品行業(yè)都風(fēng)波不斷的特殊的行業(yè)時(shí)期決定了，整個(gè)行業(yè)毛利率都不太高。公司的每股收益、每股凈資產(chǎn)除2008 年外均保持保持穩(wěn)定而緩慢上升的趨勢(shì)，其他指標(biāo)如資產(chǎn)凈利率、資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率等在08 年之后也都開始穩(wěn)定的上升，說明企業(yè)的獲利渠道穩(wěn)定，獲利的質(zhì)量較高。我們

6、都知道2008 年的“三聚氰胺”事件對(duì)中國乳品行業(yè)來說幾乎是滅頂之災(zāi)，他對(duì)中國乳品業(yè)乃至整個(gè)食品行業(yè)的影響估計(jì)需要5到 10 年的時(shí)間才能真正走出來。 在這個(gè)特殊的時(shí)期能夠從 09 年開始各項(xiàng)指標(biāo)穩(wěn)定的上升也 是相當(dāng)不易的。因此從長(zhǎng)期來說，光明乳業(yè)的投資價(jià)值目前是低估的，它是值得投資的。獲利能力指標(biāo)如表 2 所示，其變化趨勢(shì)如圖 2 所示。表 2 光明乳業(yè)獲利能力指標(biāo)時(shí)間2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年每股收益（元）0.150.20(0.27)0.120.19每股凈資產(chǎn)（元）2.092.291.902.022.22毛利率（%）31.5831.7432.6437.55

7、34.50總資產(chǎn)凈利率（%）4.054.93(6.53)3.154.51資產(chǎn)報(bào)酬率（%）37.3656.4927.5139.2832.63凈資產(chǎn)收益率（%）7.009.00(14.40)5.818.34圖 2光明乳業(yè)獲利能力趨勢(shì)圖凈資產(chǎn)收 益率（%資產(chǎn)報(bào)酬 率（%總資產(chǎn)凈利率（%*毛利率（%獲利能力分析2007年2008年2009年2010年2、成長(zhǎng)能力分析光明乳業(yè)的成長(zhǎng)能力主要可以從其凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率等方面看出來。由于 08 年受行業(yè)事件的影響，各項(xiàng)指標(biāo)均出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)， 但從 09 年開始公司迅速走出行業(yè)陰影，通過一系列正確而有利的經(jīng)營(yíng)策略，凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)

8、及營(yíng)業(yè)收入均出現(xiàn)了高速的增長(zhǎng)。其中 09 年到 10 年度，公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率高達(dá)77.26%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，說明公司的成長(zhǎng)能力在增強(qiáng)。2010 年以來公司通過股權(quán)激勵(lì)機(jī)制和新的經(jīng)營(yíng)策略為公司的增長(zhǎng)注入了新的動(dòng)力，公司的成長(zhǎng)能力在逐步加強(qiáng)。成長(zhǎng)能力具體指標(biāo)如表3所示，變化趨勢(shì)如圖 3 所示。圖 3 成長(zhǎng)能力分析時(shí)間2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年?duì)I業(yè)收入（萬元）744,343.00820,601.00 261,344.00 794 317.00957,211.00凈利潤(rùn)（萬元）16,717.9020,085.503,428.9615,201.9022,769.

9、50主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率（）4.4710.25(10.33)7.9420.51凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（）(27.61)20.14(233.21)343.3477.26凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率（）2.862.80(15.69)5.7022.23總資產(chǎn)增長(zhǎng)率（）5.724.51(2.98)2.1144.91圖 3 凈利潤(rùn)變化圖圖 4成長(zhǎng)能力變化趨勢(shì)2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年T毛利率（%-一總資產(chǎn)凈利率（%資產(chǎn)報(bào)酬率（%凈資產(chǎn)收益率（%12010080604020凈利潤(rùn)（億）3、償債能力分析公司的償債能力可以從短期和長(zhǎng)期兩個(gè)方面來分析，短期償債能力主要由流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、 現(xiàn)金比

10、率等財(cái)務(wù)指標(biāo)來體現(xiàn)， 長(zhǎng)期償債能力可由權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率來體 現(xiàn)。 公司從 2006 到 2010年流動(dòng)比率在 1.21.4 的范圍內(nèi)，低于經(jīng)驗(yàn)值 2，但可與行業(yè) 平均值持平。速動(dòng)比率基本在 0.9 至 1.05 之間，與經(jīng)驗(yàn)值 1 比較接近，只有 08 年這個(gè)特殊的年份里，該指標(biāo)最低為 0.76，于此同時(shí)公司的現(xiàn)金比率在 0.4 左右，現(xiàn)金較充足。 綜合考慮可知公司的短期償債能力沒有問題，可以得到保障。長(zhǎng)期償債能力方面，公司 的權(quán)益乘數(shù)在 12 之間，且資產(chǎn)負(fù)債率在0.410.55 之間，表明公司的財(cái)務(wù)策略較穩(wěn)健， 公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小，當(dāng)然這也與整個(gè)行業(yè)的不太平相關(guān)?？傮w上來說，權(quán)益乘數(shù)和

11、資 產(chǎn)負(fù)債率均呈上升趨勢(shì)，與公司這兩年的發(fā)展速度及發(fā)展戰(zhàn)略相適應(yīng)。綜上分析可以看 出公司的償債能力沒有問題，長(zhǎng)短期債務(wù)均可的到有效的保證。償債能力指標(biāo)如表4 所示，短期償債能力指標(biāo)變化趨勢(shì)如圖5 所示，長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)變化趨勢(shì)如圖6 所示.表 4 償債能力指標(biāo)時(shí)間2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年流動(dòng)比率1.311.421.101.231.21速動(dòng)比率0.951.050.760.930.90現(xiàn)金比率46.03-38.8752.91-權(quán)益乘數(shù)1.691.691.941.882.22資產(chǎn)負(fù)債率40.8240.7348.5046.6955.03圖 5 短期償債能力圖 6 長(zhǎng)

12、期償債能力4、經(jīng)營(yíng)效率分析企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率主要由應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來體現(xiàn)。 一般來說應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高越好，表明公司收賬速度快， 平均收賬期短，壞賬損失少,經(jīng)營(yíng)效率高。公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率近幾年基本保持穩(wěn)定在14 左右，遠(yuǎn)高于行業(yè)的平均水平，表明公司的經(jīng)營(yíng)效率較高，這與公司一貫穩(wěn)健的財(cái)務(wù)策略也是有關(guān)的?？?體上應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率略有下降的趨勢(shì)，與銷售額的增長(zhǎng)有一定關(guān)系，銷售額快速的增 長(zhǎng)會(huì)使應(yīng)收賬款數(shù)額增大，從而收賬款周轉(zhuǎn)率下降。從存貨周轉(zhuǎn)率來看，總體上呈上 升趨勢(shì)，表明公司的存貨管理在加強(qiáng)，同時(shí)流動(dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率在下降，表明公司流動(dòng) 資產(chǎn)利用效率下降，長(zhǎng)期下去將影響企業(yè)

13、盈利水平。具體經(jīng)營(yíng)效率財(cái)務(wù)指標(biāo)變化如表 5 所示，其趨勢(shì)圖為圖7 所示。表 5經(jīng)營(yíng)效率分析表時(shí)間2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）3.9615.0313.3114.5812.90存貨周轉(zhuǎn)率（次）10.7710.763.568.8112.90流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）14.884.138.523.843.64圖 7 經(jīng)營(yíng)效率變化趨勢(shì)圖流動(dòng)資產(chǎn) 周轉(zhuǎn)率（次）經(jīng)營(yíng)效率16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00孫 應(yīng)收賬款 周轉(zhuǎn)率 （次）存貨周轉(zhuǎn)率（次）年三、財(cái)務(wù)報(bào)表與投資價(jià)值分析1、從所處得行業(yè)來分析目前中國乳制品行業(yè)從

14、09 年開始觸底回穩(wěn)，“一杯牛奶強(qiáng)壯一個(gè)民族” 的思想己深入中國普通百姓的心底，傳統(tǒng)的飲食營(yíng)養(yǎng)品消費(fèi)觀念也隨之悄悄發(fā)生了改變。從中國乳業(yè)的市場(chǎng)增長(zhǎng)速度和人均消費(fèi)量來看，中國的乳業(yè)消費(fèi)依然巨大，市場(chǎng)容量有待于進(jìn)一步的開發(fā)。當(dāng)前我國的乳制品處于相對(duì)寡頭壟斷的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，“光明”、“伊利”、“蒙?！?、“三元”幾個(gè)品牌銷量最大，已形成蒙牛、伊利三巨頭爭(zhēng)霸主、三元和光明爭(zhēng)第三的格局。這些寡頭乳品 企業(yè)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格和產(chǎn)量有著舉足輕重的影響。 他們?cè)谑袌?chǎng)上相互依存，任何一家乳企業(yè)作決 策時(shí)，都必須把競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的反應(yīng)考慮在內(nèi)。將光明的成長(zhǎng)性、財(cái)務(wù)能力、償債能力、現(xiàn)金流量、經(jīng)營(yíng)能力、盈利能力等綜合指標(biāo)與行業(yè)平均值比較

15、，可以看出光明在經(jīng)營(yíng)能力和成長(zhǎng)性方面優(yōu)勢(shì)較大，在償債能力、財(cái)務(wù)能力、方面有待加強(qiáng)，而在盈利能力則正在改善中。 各指標(biāo)綜合得分如表 6 所示，比較如圖 8 所示。表 6 各指標(biāo)綜合得分指標(biāo)成長(zhǎng)性財(cái)務(wù)能力償債能力現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)能力盈利能力光明乳業(yè)50.2332.9039.6734.0273.1826.31行業(yè)均值40.9150.0063.6440.9131.8045.40圖 8 各指標(biāo)綜合得分圖綜合得分光明乳業(yè)行業(yè)均值2、從利潤(rùn)增長(zhǎng)及公司經(jīng)營(yíng)策略來分析。2011 年光明乳業(yè)將推進(jìn) 奶源升級(jí)計(jì)劃”，明確將戰(zhàn)略目標(biāo)調(diào)整為新鮮、常溫、奶粉”三駕馬車并駕齊驅(qū)，預(yù)計(jì)2011 年實(shí)現(xiàn)全年?duì)I業(yè)收入 113.76

16、億元。光明全國首創(chuàng)常溫酸奶莫斯利安2009 年上市，兩年實(shí)現(xiàn)年銷售額2 億元的優(yōu)異表現(xiàn)，并在 2010 年底高調(diào)推向全國市場(chǎng)。歷史值得借鑒，我們看好莫斯利安2011 的優(yōu)異表現(xiàn)，并由此期待它將大幅貢獻(xiàn)光明未來的總體業(yè)績(jī)。2011 年 5 月份，光明乳業(yè)股份有限公司對(duì)外表示，“做強(qiáng)常溫”的階段性目標(biāo)是，將市場(chǎng)份額從目前的10%提升至 20%，將莫斯利安打造成 10 億元銷售級(jí)的明星產(chǎn)品。光明有希望從常溫奶市場(chǎng)巧力突圍。因?yàn)樗崮滔鄬?duì) 于純奶，增長(zhǎng)速度更快，收入彈性更大。近年年來人均酸奶消費(fèi)與人均收入幾乎同比例上升， 如圖 9 所示。圖 9 人均酸奶消費(fèi)與人均收入圖T城鎮(zhèn)人均收八一一人均酸奶消費(fèi)光明

17、從 07 年開始進(jìn)軍常溫奶市場(chǎng)，發(fā)展迅速，10 年常溫奶收入已占公司總收入的40% ,全國常溫奶份額的 10%。常溫奶的發(fā)展壯大了光明的規(guī)模，助力光明進(jìn)軍“100 億陣營(yíng)”，但是要想進(jìn)一步突破，超越對(duì)手，光明必須依靠更為革命性的創(chuàng)新產(chǎn)品。常溫酸奶無疑是當(dāng)前蒸蒸日上酸奶市場(chǎng)的一片藍(lán)海。公司2010 年底正式將莫斯利安推向全國。我們認(rèn)為，該產(chǎn)品的推出充分發(fā)揮了光明的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，且符合當(dāng)前的消費(fèi)需求及市場(chǎng)現(xiàn)狀，增長(zhǎng)前景廣闊，且由光明率先推出，具備一定技術(shù)壁壘，短期內(nèi)對(duì)手無法超越，單品銷售額曾連續(xù)3 月均突破千萬元，以 4 倍的速度一舉刷新了光明常溫新品上市的銷售記實(shí)。可以預(yù)期，莫斯利 安將帶領(lǐng)光明在常

18、溫奶市場(chǎng)上巧力突圍，我們看好它未來給公司帶來的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。(2)光明進(jìn)軍國內(nèi)高端嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)。國產(chǎn)奶粉安全事故頻發(fā)使得進(jìn)口奶粉品牌 市場(chǎng)份額不斷提升，擁有充分的定價(jià)權(quán)。在輪番漲價(jià)后目前與國產(chǎn)奶粉的價(jià)差已高達(dá)兩倍，隨著國產(chǎn)奶粉質(zhì)量的不斷提高， 國產(chǎn)精品奶粉擁有較大的潛在市場(chǎng)。 公司收購新西蘭 Synlait Milk 奶粉加工公司，將以“洋代工”的形式于 11 年年底進(jìn)軍高端奶粉市場(chǎng)。我們認(rèn)為憑借 其優(yōu)質(zhì)的奶源和低成本優(yōu)勢(shì)，奶粉業(yè)務(wù)未來將為公司貢獻(xiàn)大幅利潤(rùn)。(3) 巴氏奶穩(wěn)定貢獻(xiàn)利潤(rùn)并會(huì)成為公司未來利潤(rùn)的重要增長(zhǎng)點(diǎn)。巴氏奶毛利率高，是光明利潤(rùn)的穩(wěn)定來源，且壁壘較高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)完整，能有效阻截競(jìng)

19、爭(zhēng)對(duì)手的進(jìn)入。同時(shí)我們認(rèn) 為隨著消費(fèi)者收入水平及健康意識(shí)的不斷提高，巴氏奶的市場(chǎng)份額有望提升。公司將充分受益于未來巴氏奶的崛起。3、與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手維維股份、伊利股份比較(表7、表 8)從經(jīng)營(yíng)效率角度來說，光明乳業(yè)無論是從存貨周轉(zhuǎn)率還是固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率角度來看都比其他兩家企業(yè)優(yōu)秀。說明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率很高，可能是因?yàn)樵撈髽I(yè)注重華東地區(qū)發(fā)展而造 成的。從盈利能力角度來說，目前光明還有所不足。從表中三個(gè)指標(biāo)中不難看出維維股份在這三家企業(yè)中做的最好。但光明乳業(yè)在近年來通過常溫奶、奶粉、巴氏奶三個(gè)方面著手來提30 50 50 5 0 503.3.2.2.aa高盈利能力，同時(shí)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案，相信通過這一系列

20、措施光明在不久的將來將會(huì)迎頭趕 上。從償債能力角度來說，光明乳業(yè)的流動(dòng)比率與速動(dòng)比率比其他兩家企業(yè)都要高，說明該企業(yè)償債能力較好， 而其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率反而大大低于其余兩家，可能是由于目前光明的收入相對(duì)較小而導(dǎo)致的。從資本構(gòu)成角度來說，光明乳業(yè)的構(gòu)成比較合理。該企業(yè)并沒有傾向負(fù)債籌資或采取融資方式，而相較之下，伊利企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高出平均水平許多，說明該企業(yè)負(fù)債規(guī)模較大，也隱藏了一定的風(fēng)險(xiǎn)。從投資收益角度來說，指標(biāo)低于平均值，因此不具有短期投資價(jià)值，但其未來的增長(zhǎng) 能力和利潤(rùn)增長(zhǎng)渠道較廣，因此有一定的長(zhǎng)期投資價(jià)值。表 7 2010 年第三季度報(bào)表比較光明乳業(yè)維維股份伊利股份本期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)154,9

21、74,85876,665,931.84593,183,523.72本期利潤(rùn)總額169,363,570211,375,529.03682,679,553.77經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~234,885,360156,613,431.121,635,805,585.57本期營(yíng)業(yè)收入6,814,553,7933,356,741,703.1623,524,630,991.23期末資產(chǎn)總計(jì)4,688,405,5695,134,485,087.6414,975,171,638.5本期基本每股收益0.1270.080.69扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益5.46%2.01%13%率每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金

22、0.230.092.05流量?jī)纛~每股凈資產(chǎn)2.151.434.99上期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)158,866,134366,846,120.04568,632,200.51上期利潤(rùn)總額183,812,506368,007,512.22664,492,514.24上期營(yíng)業(yè)收入6,082,175,9022,037,935,234.9619,295,312,727.77上期基本每股收益0.1110.210.66期初資產(chǎn)總計(jì)8,245,975,5329,680,367,924.3626,304,287,293.02表 8 綜合指標(biāo)的比較經(jīng)營(yíng)效率盈利能力償債能力投資收益資本構(gòu)成存貨周轉(zhuǎn)率固定 資產(chǎn) 周轉(zhuǎn)率凈利潤(rùn)率每股收

23、益凈資產(chǎn)收 益率(%流動(dòng)比率速動(dòng)比率應(yīng)收 賬款 周轉(zhuǎn)率每股凈資產(chǎn)產(chǎn)債率資負(fù)比定產(chǎn)率固資比維維股份3.172.145.190.085.781.120.6916.421.4344.0230.01伊利股份8.184.592.390.6913.80.290.5783.494.9971.4634.36光明乳業(yè)8.254.612.010.1275.911.230.989.52.1549.8731.30行業(yè)6.533.783.200.308.500.880.7536.472.8655.1231.89平均4、估值角度看，光明具有一定的長(zhǎng)期的投資價(jià)值2010 年公司的每股收益為 0.19，從各機(jī)構(gòu)對(duì)公司的預(yù)測(cè)每股收益，如表9 所示，可以看出，大家對(duì)光明乳業(yè)的增長(zhǎng)能力是肯定的，其預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率在32%A 上。鑒于中國乳品行業(yè)市場(chǎng)增長(zhǎng)空間較大，且光明具備一定的管理優(yōu)勢(shì)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，結(jié)合其最近兩年的良好表現(xiàn)，給予其