股票市場格局變化趨勢研究論文

1、股票市場格局變化趨勢研究論文 摘要：文章作者從一個經(jīng)典的動態(tài)不完全信息信號博弈模型的視角分析當(dāng)前中國股票市場解禁的非流通股股東與現(xiàn)存普通流通股東的博弈行為，結(jié)果表明：當(dāng)前針對大小非減持的信息披露機(jī)制有其積極意義；同時我國股票市場會發(fā)生一些重大變化，特別是價值發(fā)現(xiàn)功能和經(jīng)濟(jì)晴雨表的功能將逐步增強(qiáng)。在股權(quán)分置改革的后續(xù)階段，中國市場上投資主體的博弈對象已經(jīng)逐步由機(jī)構(gòu)投資者與散戶的對抗，轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕墙饨姆橇魍ü晒蓶|和流通股股東的博弈，價值估值體系正在逐步形成，資本市場價格發(fā)現(xiàn)功能逐步增強(qiáng)。 關(guān)鍵詞：大小非，分離均衡，不完全信息，動態(tài)博弈，全流通，并購重組，資本市場 一、研究背景 大小非的逐步解禁對

2、我國的資本市場有著怎樣的影響，業(yè)界和學(xué)術(shù)界眾說紛紜。安信證券（2008）認(rèn)為減持對市場的影響更有可能是通過”擠出效應(yīng)”來體現(xiàn)的，減持對市場更多的是一種”心理效應(yīng)”，減持規(guī)模的積累令投資者形成一種心理上的擔(dān)憂。 從長期看，陳曉升（2008）認(rèn)為應(yīng)該對大小非進(jìn)行客觀認(rèn)識和估計，在享受了股改紅利之后同樣不應(yīng)忽視股改的”下半場”大小非本身也是市場的一部分，有自身的話語權(quán)。我們也于2008年初撰文從托賓Q理論的角度對金融資本和產(chǎn)業(yè)資本的套利進(jìn)行了分析，本文正是基于這種套利觀點(diǎn)，進(jìn)而通過博弈論討論這種行為為后市場帶來的主要的變化：市場分化將逐步加速，出現(xiàn)一批業(yè)績優(yōu)良有較好發(fā)展前景的藍(lán)籌股和大量的廉價的”仙

3、股”分化并存的現(xiàn)象。 二、非流通股股東與現(xiàn)存流通股股東的博弈模型 （一）模型的假定與說明 將A股的上市公司分為優(yōu)質(zhì)公司和劣質(zhì)公司兩類，其中具備以下兩條件的為優(yōu)質(zhì)公司：（1）遵循產(chǎn)業(yè)資本與金融資本之間無套利的定價。（2）在所屬行業(yè)中占有重要地位、業(yè)績優(yōu)良、紅利優(yōu)厚、有良好發(fā)展前景的公司。否則，為劣質(zhì)公司。 經(jīng)典的公司金融理論指出，大股東在二級市場的交易行為就會透露出關(guān)于公司狀況（博弈論中的類型）的信息（博弈論中的信號）。那么，普通投資者就可以通過觀察那些交易信息來判斷公司的情況（類型）。在模型建立之前，對基于此理論建立的模型進(jìn)行了下述假定：首先，假設(shè)非流通股股東擁有信息優(yōu)勢，對于公司股價是否合理

4、、公司是否優(yōu)質(zhì)具有較多的信息。而市場流通股東較少地知道公司的真實(shí)經(jīng)營信息，不能簡單地觀察出公司的優(yōu)劣，他們主要觀察大小非股東的減持與否來大概地推斷有關(guān)公司的信息。這種情況極大地增加了現(xiàn)存流通股東預(yù)期的不確定性，進(jìn)而形成市場的恐慌和低效率。其次，按照初步測算的2008年6月中旬A股加權(quán)平均動態(tài)市盈率20多倍左右來看，優(yōu)質(zhì)公司的大小非解禁對市場的沖擊理論上來說是有限的，優(yōu)質(zhì)公司的大小非減持并不存在明顯的套利機(jī)會，這個階段的錯誤定價反而可能帶來投資的機(jī)會以及并購的機(jī)會等。而劣質(zhì)公司的重置成本很低，所以，取得股票的成本會成為左右他們是否減持的決定因素之一。劣質(zhì)公司的大小非減持會顯著傷害到現(xiàn)存流通股東的

5、利益，打擊市場信心。再次，模型中假設(shè)非流通股股東先行動，流通股股東總是觀察非流通股股東行為后行動。 （二）模型的建立 對于”大小非”減持與否，以及現(xiàn)存流通股東繼續(xù)持有股票還是離場，基于一個經(jīng)典的動態(tài)不完全信息模型。面對優(yōu)質(zhì)上市公司和劣質(zhì)上市公司，讓自然先行動，選擇公司的類型，給定公司是否優(yōu)質(zhì)的先驗(yàn)概率均為0.5，即流通股東在初始狀態(tài)下認(rèn)為公司優(yōu)劣的概率均為50%。接著是擁有信息優(yōu)勢的大小非優(yōu)先行動，選擇減持還是不減持，現(xiàn)存流通股東在觀察到大小非的行動后再行動，選擇離場還是不離場?，F(xiàn)存流通股東只能觀察到大小非是否減持，而不能知道公司準(zhǔn)確的狀況（類型），即不知道公司股價是否合理，是否有優(yōu)質(zhì)。因而流

6、通股東只能根據(jù)大小非是否減持以及以上模型中的不同的收益或是效用的支付，來選擇他們的策略和行動。 在股權(quán)分置改革的后續(xù)階段，中國市場上投資主體的博弈對象已經(jīng)逐步由機(jī)構(gòu)投資者與散戶的對抗，轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕墙饨姆橇魍ü晒蓶|和流通股股東的博弈，價值估值體系正在逐步形成，資本市場價格發(fā)現(xiàn)功能逐步增強(qiáng)。同時，并購重組大潮也隨著全流通時代的開啟而到來，整體上市成為未來企業(yè)上市的主流。在這場洗心革面的調(diào)整中，中國股市未來的格局發(fā)生大幅改變，一方面，會出現(xiàn)一大批香港等成熟市場上常見的一大批仙股、一元股、每天交易只有一筆兩筆的垃圾股，以及一批在業(yè)績健康增長驅(qū)動下的藍(lán)籌；另一方面，全流通過程中所帶來的并購重組機(jī)會也加速了股價兩極分化的過程，整體上市則使得股票市場與上市公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)性更加提升。整個市場將隨著上市公司的業(yè)績增長平穩(wěn)上揚(yáng)，伴隨中國經(jīng)濟(jì)增長上升的整個過程，告別此前的過高估值、過大波動等市場特征，進(jìn)入所謂經(jīng)濟(jì)增長和上市公司業(yè)績堅實(shí)基礎(chǔ)驅(qū)