企業(yè)并購的財務風險分析與防范精品.doc

1、【關鍵字】情況、方法、環(huán)節(jié)、前提、領域、質量、模式、增長、問題、機制、繼續(xù)、充分、 現(xiàn)代、穩(wěn)健、合理、健康、快速、持續(xù)、開拓、保持、建立、制定、提出、掌握、研究、措 施、關鍵、安全、準則、熱點、理想、成果、基礎、需要、利益、環(huán)境、政策、資源、負擔、 能力、制度、方式、渠道、作用、標準、規(guī)模、結構、水平、主體、反映、關系、協(xié)商、分 析、調節(jié)、逐步、拓展、豐富、保證、幫助、發(fā)揮、解決、優(yōu)化、調整、改善、完善、取決 于、促企業(yè)并購的財務風險分析與防范【摘要】企業(yè)并購是在20世紀90年代后隨著我國上市公司股權收購現(xiàn)象的岀現(xiàn)而逐步流行起來。成功的企業(yè)并購可產生擴大經濟規(guī)模、 優(yōu)化資源配置、提高市場占有率

2、以及向新經濟領域滲透等協(xié)同效應， 有利于促進經濟增長方式的改變。然而并購收益是和高風險共存的。木文主要從財務風險的角度對我國企業(yè)并購進行分析，并提出了防范 措施?！娟P鍵詞】企業(yè)并購 財務風險成功的企業(yè)并購可產生擴大經濟規(guī)模、優(yōu)化資源配置、提高市場占有率以及向新經濟領域滲透等協(xié)同效應，有利于促進經濟增長方式 的改變。然而，企業(yè)并購帶來的高收益必然伴隨著高風險。企業(yè)并購 財務風險主要是指企業(yè)由于并購而涉及到的各項財務活動引起企業(yè)的 財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性。一、企業(yè)并購財務風險的來源1、目標企業(yè)價值評估的風險。目標企業(yè)確定后，并購雙方最關心 的就是在持續(xù)經營的基礎上來合理估算目標企業(yè)的

3、價值，合理估價是 并購成功的基礎，目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來收益的大 小和時間的預期，因而對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不當而出現(xiàn) 偏差，由此產生了估價風險。估價風險的大小很大程度上取決于財務 信息分布的狀況和質量。(1) 會計政策有可選擇性，這種可選擇性使財務報告或資產評估木 身存在被人為操縱的風險。一旦不及時披露與重大事項相關的會計政 策及其變更情況，勢必造成并購雙方的信息不對稱。(2) 會計報表不能準確反映或有事項與期后事項，財務報表實際上 只能反映企業(yè)在某個時點或某個期間的財務狀況、經營成果與現(xiàn)金流 量，報表數(shù)據(jù)基木上是以過去的交易及事項為基礎?；诜€(wěn)健性原則 所計提的準備，

4、其計提比例實際上也是歷史的經驗數(shù)據(jù)與稅法規(guī)定的 基礎。這使得一些重要的或有事項(特別是或有損失)、期后事項往往 被忽略或刻意隱瞞，這將直接干擾對企業(yè)的價值與未來盈利能力的判 斷，影響并購價格的確定，甚至給并購過程帶來法律糾紛。(3) 財務報表不能反映一些重要資源的價值及制度安排，如人力資 源、特許經營權等。人力資源定價模式及相關的激勵約束機制如何在 財務報表中反映是當前的一個重要熱點。2、融資風險。企業(yè)并購的融資風險主要指企業(yè)能否及時足額地籌 集到并購資金以及籌集的資金對并購后企業(yè)的影響。企業(yè)并購需要大 量資金，但由于我國目前資木市場發(fā)育還不完善，銀行等中介組織也 未能在并購中充分發(fā)揮其應有的

5、作用，使企業(yè)并購面臨較大的融資風 險。融資風險主要表現(xiàn)在能否及時獲得并購資金，融資的方式是否影 響企業(yè)的控制權，融資結構對并購企業(yè)負債結構和償還能力的影響。 比如，融資結構包括企業(yè)資木中債務資木與股權資木結構、債務資木 中短期債務與長期債務結構等。在以債務資木為主的融資結構中，當 并購后的實際效果達不到預期時，將可能產生利息支付風險和按期還 木風險。在以股權資木為主的融資結構中，當并購后的實際效果達不 到預期時，會使股東利益受損，從而為敵意收購者提供機會。即使完 全以自有資金支付收購價款，也存在一定的財務風險，一旦企業(yè)的自 有資金用于收購而重新融資又出現(xiàn)困難，不但造成機會成木增加，還 會產生新

6、的財務風險。3、流動性風險和支付風險。由于并購占用了企業(yè)大量的流動性資 源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應和實時調節(jié)能力，增 加了企業(yè)日常經營的風險。支付方式的不同也會影響企業(yè)的現(xiàn)金流量, 導致財務風險發(fā)生。二、識別企業(yè)并購財務風險的方法1、杠桿分析法。是狹義上的財務風險的衡量方法，主要通過計算 杠桿系數(shù)來初步識別財務風險水平的高低，其指標包括財務杠桿系數(shù) 和資產負債率。DFL二EBIT / (EBIT-I)DFL指財務杠桿系數(shù)，反映企業(yè)的稅息前利潤(EBIT)增長所引起 的每股收益(EPS)的增長幅度。DFL越大，說明企業(yè)的財務風險越高。RLA二L / ARLA：資產負債率；L：企業(yè)

7、的全部負債；A：企業(yè)的全部資產RLA是衡量企業(yè)財務風險健康狀況的核心指標。RLA越高，說明企 業(yè)的財務風險越高。當RLA大于50%, 般認為企業(yè)的財務風險水平 較高；反之，當小于50%時，說明企業(yè)的財務風險水平較低；當RLA 接近100%水平時，說明企業(yè)到了瀕臨破產的地步。2、EPS法。主要是衡量并購前后購買企業(yè)每股收益的預期變化， 屬于廣義上財務風險的衡量方法。EPS=(EBIT-I) (1-t) /QEPS：企 業(yè)每股收益；I：利息支出；t：加權所得稅率；Q：股票總數(shù)。當并購之后的EPS大于并購前的EPS時，說明企業(yè)并購決策行為 是合理的；反之，則是不合理的。3、股權稀釋法。主要比較并購前

8、后原股東股權結構的變動情況, 屬于廣義上并購財務風險的衡量指標。RIE=(QO+Q1) / (Q0+Q1+Q2)RIE：股權稀釋率，反映企業(yè)原股東所控制的具有表決權的股票數(shù) 量占總的具有表決權的股票數(shù)量的比率；Q0：并購前企業(yè)的原股東所 持有的具有表決權的股票數(shù)量；Q1：并購時企業(yè)的原股東所增持的新 發(fā)行的具有表決權的股票數(shù)量；Q2：并購時企業(yè)的新股東所持有新發(fā) 行的具有表決權的股票數(shù)量。當并購前后的RIE發(fā)生激烈變化，說明 并購行為將給企業(yè)的原投資者帶來巨大的股權稀釋的風險。如果發(fā)行 新股后的RIE小于50%,說明股權稀釋的財務風險較高；反乙說明 股權稀釋的財務風險較低。4、成本收益法。指比

9、較并購的成本與收益水平，屬于廣義的并購 財務風險的衡量方法。RCR二C / RRCR：企業(yè)并購成木收益率；R：并購的預期收益，包括成木節(jié)約、 分散風險、較早地利用生產能力、取得無形資產和實現(xiàn)協(xié)同效應以及 免稅優(yōu)惠等預期收益；C：并購的預期成本，包括-直接的購買支出、增 加利息、發(fā)行費用及傭金和管制成札以及各種機會損失(如留存收益 消耗的機會成本和喪失好的投資機會的損失)o當RCR小于1時，說明 預期收益大于預計成木，則并購行為是合理的；反之是不合理的。5、現(xiàn)金存量法。指比較并購前后企業(yè)預計的現(xiàn)金存量水平, 看現(xiàn)金水平是否最佳及安全，常用的方法是計算現(xiàn)金流動資產率和現(xiàn) 金總資產率。RCCA二C

10、/ CARCA二C / ARCCA：現(xiàn)金流動資產率；RCA：現(xiàn)金總資產率；C：企業(yè)廣義現(xiàn)金 存量，包括庫存現(xiàn)金、銀行存款和短期投資等；CA：企業(yè)的流動資產; A：企業(yè)的總資產。并購后的RCA和RCA越低，說明企業(yè)面臨的現(xiàn)金短 缺的財務風險越高，反之越低。6、模型分析法。指借助于統(tǒng)計學和數(shù)學的模型構建來總體判斷并 購財務風險的方法，最常見的方式是建立回歸分析模型，以識別企業(yè) 是否而臨過高的財務風險。CR=aO+alxl+a2x2+a3x3+anxn+ECR：財務風險水平;aO、al、a2、a3,，an：系數(shù)值；xl、x2、 x3,，xn：各種財務風險因素；E：殘差?？梢愿鶕?jù)歷史數(shù)據(jù)來估 計一個衡

11、量財務風險的標準值(CRO),當企業(yè)并購后預期CR大于CRO, 則說明企業(yè)的財務風險很高，反之則較低。三、企業(yè)并購財務風險的防范措施1、改善獲取信息的質量。財務會計報表是被并購企業(yè)所提供信息 的核心部分，因此，并購企業(yè)在并購前取得詳盡真實的財務會計報表 是并購企業(yè)在對被并購企業(yè)未來收益能力做出預期前的必要步驟。在 實際操作中，應該特別重視并購中的盡職調查。并購中的盡職調查包 括資料的搜集、權責的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機構的聘請，它 貫穿于整個收購過程，主要目的是防范并購風險、調查與證實重大信 息。它是現(xiàn)代企業(yè)并購環(huán)節(jié)中的重要組成部分，直接關系到并購的成 功與否。2、采用合適的價值評估方法。

12、我國企業(yè)并購中定價問題是一個復 雜的問題。由于企業(yè)并購中雙方的動機和考慮因素不同，所采用的價 值評估方法不同，主并企業(yè)收購目標企業(yè)所支付的價格也不同。因此, 主并企業(yè)可根據(jù)并購動機、收購后目標公司是否繼續(xù)存在，以及掌握 資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。此外，主并 企業(yè)也可綜合運用定價模型，如將運用清算價值法得到的目標企業(yè)價 值作為并購價格的下限，將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價值作為并購價格 的上限，然后再根據(jù)雙方的討價還價在該區(qū)間內確定協(xié)商價格作為并 購價格。3、拓展融資渠道，保證融資結構合理化。企業(yè)在制定融資決策時, 應視野開闊，積極開拓不同的融資渠道。政府有關部門也要致力于研

13、究如何豐富企業(yè)的融資渠道，如完善資木市場和建立各類投資銀行、 并購基金等，優(yōu)化企業(yè)的融資結構。融資結構既包括企業(yè)自有資木、 權益資本和債務資木之間的比例關系，也包括債務資木中的短期債務 與長期債務的比例關系等。合理確定融資結構應遵循以下原則：一要 遵循資本成本最小化原則；二是自有資木、權益資木和債務資木要保 持適當?shù)谋壤?。在這個前提下，再對債務資木組成及其期限結構進行 分析，將企業(yè)未來的現(xiàn)金流入和償付債務等流出按期限組合匹配，找 出企業(yè)未來資金的流動性薄弱點，然后對長期負債和短期負債的期限、 數(shù)額結構進行調整?？梢哉f合理的融資結構不僅能夠幫助兼并收購者籌集足夠的資金 以實現(xiàn)目標，還可以降低收購

14、者的融資成木和今后的債務負擔。下而 是京東方收購韓國現(xiàn)代TFT-LCD業(yè)務和收購冠捷科技的并購案例，從 中我們可以看出企業(yè)融資并購中理想的融資方式的選擇應是多種渠道 的搭配組合，如2003年8月京東方在繼收購韓國現(xiàn)代TFT-LCD業(yè)務后 又成功地收購了冠捷科技，它之所以能以小搏大取得并購成功，是因 為它恰當?shù)剡\用了杠桿收購（杠桿收購是指在并購方自有資金很少的 情況下，通過多渠道的外部融資方式收購規(guī)模較大目標公司的一種收 購行為）這種融資方式。在操作中，在國外它依靠韓國的三家銀行和一 家保險公司提供的抵押信貸和賣方信貸；在國內它依靠向銀行大規(guī)模 的借貸和增發(fā)B股，解決了并購過程中的融資需要。京東方通過杠桿 融資不但融得了資金，而且促成了并購雙方的雙贏。同樣聯(lián)想收購IBM PC業(yè)務的12. 5億