我國(guó)上市公司MBO運(yùn)作的案例分析

1、我 國(guó) 上 市 公 司 M B O 運(yùn) 作 的 案 例 分 析 2 0 0 3 - 0 3 - 0 5 ?目前我國(guó)熱衷實(shí)施MBO勺上市公司大約有兩種：一種是民營(yíng)企業(yè)和集體企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者及 其團(tuán)隊(duì)。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制改革加深 ,這些企業(yè)產(chǎn)權(quán)逐步明晰 ,并最終摘掉 紅帽子, 實(shí)現(xiàn)了 真正企業(yè)所有者 回歸的過(guò)程 ,如粵美的、深方大。另一種是業(yè)績(jī)有很大提高的國(guó)有企業(yè), 地方政府為了表彰對(duì)企業(yè)作出巨大貢獻(xiàn)的管理層并激勵(lì)持續(xù)發(fā)展 , 在國(guó)有資本退出一般性競(jìng) 爭(zhēng)領(lǐng)域的大背景下，把部分國(guó)有股權(quán)通過(guò)MB（方式轉(zhuǎn)讓給管理層，如宇通客車(chē)、鄂爾多斯等。 ?由于我國(guó)A股上市公司中深圳方大和宇通客車(chē)、粵美的最早實(shí)施MBO成為

2、后來(lái)很多公 司的模式樣本 , 因此我們對(duì)這 3 個(gè)案例進(jìn)行分析。 ? 案例分析一 ： ? 粵美的 收購(gòu)者：工會(huì)和高層管理人員 ? 1、美的股份公司的淵源 ? 原公司起源于 1968年, 由董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理何享健先生帶領(lǐng) 23名街道居民集資和貸款創(chuàng) 辦了北溶公社塑料加工組 , 屬鄉(xiāng)鎮(zhèn)集體所有制企業(yè)。 ? 1992 年 3 月, 組建成廣東美的電器企業(yè)集團(tuán)；同年五月 , 改組為股份公司； 1992年 8 月 更名為廣東美的集團(tuán)股份有限公司。 ? 2、MBC過(guò)程 ? 美托投資成立于 2000年初, 是由美的集團(tuán)管理層和工會(huì)共同出資組建。管理層約 20多 人, 約占總股本的 78%,其中粵美的法定代表何

3、享健為美托公司第一大股東 , 持股 25%；執(zhí)行董 事陳大江持 10.3%；余下 22%為工會(huì)持有。 ? 在 2000年4月 10日, 美托投資以每股 2.95 的價(jià)格,協(xié)議受讓了美的控股持有 9243.03 萬(wàn)股中的 3518萬(wàn)股。 ? 2000 年 12 月 20 日美托投資以每股 3 元的價(jià)格受讓美的控股 7243.0331 萬(wàn)股（占總股本 的 14.94%） 。 ? 至此, 美托投資正式成為粵美的的第一大股東 , 所持股份上升到 22.19%,而美的控股退居 為第三大股東 , 完成公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。 ? （ 注意 ： 兩次股權(quán)收購(gòu)價(jià)都是低于其每股凈資產(chǎn)值 ） ? 值得一提的是 , 順德

4、市開(kāi)聯(lián)實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司的法人代表為何享健的兒子 , 兩人合計(jì)間 接持有美的股份公司 30.68%的股權(quán)。 ? 3、MBO攵購(gòu)融資方式 ? （1） 股權(quán)抵押貸款 ? 股權(quán)抵押貸款采用了股權(quán)抵押的方式 , 管理層持股款先以 10%的現(xiàn)金支付首期持股費(fèi)用 , 然后采取股權(quán)抵押獲得融資來(lái)支付其余 90%的持股款 , 以后再通過(guò)分期付款的方式來(lái)完成的 , 而這部分持股款的來(lái)源是該公司今后持續(xù)的利潤(rùn)和現(xiàn)金流。 ? 2002 年 7 月 20 日, 第一大股東順德市美托投資有限公司以其所持有的粵美的法人股共 計(jì) 10761萬(wàn)股（ 占總股份的 22.19%）向順德市北溶農(nóng)村信用合作社進(jìn)行質(zhì)押貸款 , 共計(jì)貸款

5、 3.2 億元,貸款期限 3年。美托公司的攵購(gòu)成本為 3.22 億元,說(shuō)明攵購(gòu)資金幾乎全部來(lái)自于 股權(quán)質(zhì)押。 ? （2） 現(xiàn)金分紅 ? 美托攵購(gòu)后 ,2001 年可以獲得現(xiàn)金分紅 2152萬(wàn)元,投資攵益率為 7%。 ? 4、攵購(gòu)后資產(chǎn)重組措施 :更換管理層 ,變革公司組織結(jié)構(gòu) ? 2001年12月27日何享健辭去總裁職務(wù),改任美的集團(tuán)CEO保留美的股份公司董事局主 席職務(wù),顯示美的進(jìn)行高層管理人員大換班。 ? 2002 年 6 月 17 日美的醞釀家電事業(yè)部的分拆計(jì)劃 , 將美的家電分拆為 4大事業(yè)部 :電風(fēng) 扇事業(yè)部、電飯煲事業(yè)部、飲水機(jī)事業(yè)部、微波爐事業(yè)部 , 分拆后美的股份將由 6 大事

6、業(yè)部 變?yōu)?9 大事業(yè)部。 ? 5 、攵購(gòu)前后業(yè)績(jī)比較 ? 美的公司經(jīng)營(yíng)一直比較穩(wěn)健 , 盈利穩(wěn)定增長(zhǎng) , 產(chǎn)品盈利能力呈增強(qiáng)趨勢(shì) , 而且主業(yè)很突 出。 ? 案例分析二 : ? 深圳方大 攵購(gòu)者:高層管理人員 ? 1 、股份公司淵源 ? 1994年3月,由方大集團(tuán) （以資產(chǎn)入股占股 90%）與熊建明先生 （以彩板系列等四個(gè)專(zhuān)利技 術(shù)的使用權(quán)作價(jià)入股占股 10%）合作成立原公司。 ? 1995 年 5 月 15 日 , 熊建明先生將其四項(xiàng)專(zhuān)利技術(shù)的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給原公司。經(jīng)調(diào)整后, 方 大集團(tuán)擁有原公司 81.125%的股權(quán),熊建明先生擁有原公司 18.875%的股權(quán)。 ? 為了符合深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)股

7、份有限公司條例的規(guī)定 , 熊建明先生將其在原公司持有的 18.875%的股份轉(zhuǎn)讓給香港集康國(guó)際有限公司 ,股權(quán)性質(zhì)為外資股。集康公司于 1995年3月 23日在香港注冊(cè)成立 ,其中熊建明先生持有集康公司股份 98%。 ? 2、MBC過(guò)程 ? 2001 年 6 月 20 日經(jīng)發(fā)公司將其所持有的 4890萬(wàn)股深方大法人股轉(zhuǎn)讓給邦林公司 , 占總 股本 16.498%,每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格 3.28 元（ 低于每股凈資產(chǎn) 3.45 元）, 轉(zhuǎn)讓總金額為 16039.2 萬(wàn)元 人民幣。 2001年 9 月經(jīng)發(fā)公司將其持有的 1110萬(wàn)股深圳方大法人股轉(zhuǎn)讓給邦林科技 ,每股 轉(zhuǎn)讓價(jià)格為 3.55 元人民幣 （

8、高于每股凈資產(chǎn) 3.45 元）, 轉(zhuǎn)讓總金額為 3940.5 萬(wàn)元人民幣。 ? 2001 年9月經(jīng)發(fā)公司將其所持有的 4711.2 萬(wàn)股深圳方大法人股轉(zhuǎn)讓給時(shí)利和公司 ,每 股轉(zhuǎn)讓價(jià)格為 3.08 元人民幣（低于每股凈資產(chǎn) 3.45 元）, 轉(zhuǎn)讓總金額為 14510.496 萬(wàn)元。 ? 此后, 經(jīng)發(fā)公司不再持有深圳方大的股份 , 而邦林公司和時(shí)利和公司分別持有深方大 6000萬(wàn)股和 4711萬(wàn)股, 成為公司的第一和第二大股東。 ? 邦林公司和時(shí)利和公司實(shí)際上就是為了收購(gòu)經(jīng)發(fā)公司所持深圳方大股份而成立的。 而邦 林公司 2001年6月 7日,熊建明持股 85%；時(shí)利和公司是深圳方大除了熊建明之外

9、的其他高 層管理人員及技術(shù)骨干共同出資成立的 ,成立時(shí)間為 2001年 6月 12日。 ? 此次收購(gòu)后 ,熊建明個(gè)人持股份約 7208萬(wàn)股（占股本總額的 24.3%）, 成為公司實(shí)際上的 第一大股東。 ? 3 融資方式 ? （1） 股權(quán)質(zhì)押貸款 ? 2001年 8月 4日邦林科技以其所持有的深圳方大法人股 4890萬(wàn)股（占總股本的 16.49%） 向銀行進(jìn)行質(zhì)押貸款 , 質(zhì)押期為 3 年。 ? 2001 年11月12日第二大股東深圳市時(shí)利和投資有限公司以其所持久有的深圳方大法 人股共計(jì) 4200萬(wàn)股（占總股份的 14.17%）向銀行進(jìn)行質(zhì)押貸款 , 期限為三年。 ? （2） 現(xiàn)金分紅 ? 按照

10、 2001年公司股本結(jié)構(gòu) , 邦林公司可以獲得現(xiàn)金分紅 600萬(wàn)元,投資收益率為 3%；時(shí) 利和公司可以獲得 471萬(wàn)元, 投資收益率為 3.2%；其中熊建明個(gè)人可以獲得 720萬(wàn)元。 ? 4 、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) ? 案例分析三 : ? 宇通客車(chē) 收購(gòu)者: 高層管理人員和公司外其他私人 ? 1 、股份公司淵源 ? 在原鄭州客車(chē)廠的基礎(chǔ)上經(jīng)定向募集設(shè)立的股份有限公司。 鄭州客車(chē)廠始建于 1963 年, 是交通部在河南省唯一的一家公路客車(chē)生產(chǎn)廠。 ? 2、MBC過(guò)程 ? 2001 年 3 月, 由 23 個(gè)私人出資成立上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司 , 其中 21 個(gè)私人系上市 公司宇通客車(chē)的高層管理人員 ,

11、法人代表湯玉祥同時(shí)也是上市公司的原總經(jīng)理 （現(xiàn)為董事 長(zhǎng) ） 。 ? 2001 年 6 月, 鄭州國(guó)資局協(xié)議將所持有的宇通集團(tuán) 2110.3 萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給上海宇通 , 占總股 份的 1544%,上海宇通成為第一大股東 （ 轉(zhuǎn)讓價(jià)格沒(méi)有公布 ） 。 ? 3 、融資方式 ? 2001 年上海宇通公司可以獲得現(xiàn)金分紅 1266萬(wàn)元。假設(shè)其按照每股凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓 （ 可能 比這個(gè)價(jià)格低 ）, 成本為 13172.7 萬(wàn)元, 投資收益率為 9.6%。 ? 4 、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) ?我國(guó)上市公司實(shí)施 MB（操作特點(diǎn) ?通過(guò)以上3個(gè)案例的分析，可知我國(guó)上市公司在進(jìn)行MBO操作時(shí)具有一些共同的特點(diǎn)： ? 1、實(shí)施MBO勺上

12、市公司大部分起步帶有私人性質(zhì)，如美的由何享健先生創(chuàng)辦，深方大是 熊建明先生帶著專(zhuān)利技術(shù)啟動(dòng)的。但宇通起步公司 鄭州客車(chē)廠為國(guó)有企業(yè)。 ? 2、實(shí)施MBOL市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)在整體上比較分散，流通股比例較高，管理層進(jìn)行MBO后, 管理層所持股權(quán)比例平均低于 30%,以相對(duì)控股為多。 ? 3、 收購(gòu)人構(gòu)成差異比較大 ： 大部分都是高層管理人員 , 美的考慮了普通員工 , 深方大和 宇通客車(chē)主要是管理人員 , 其中宇通還涉及公司外的私人。 ? 4、 都采用間接收購(gòu)的方式 , 通過(guò)設(shè)立收購(gòu)私人控股的有限公司為收購(gòu)主體 , 達(dá)到對(duì)上市 公司的相對(duì)控股。 ? 5、 都采用協(xié)議收購(gòu)的方式 , 定價(jià)方式基本參考凈

13、資產(chǎn)指標(biāo) , 但法人股轉(zhuǎn)讓價(jià)格往往在凈 資產(chǎn)基礎(chǔ)上進(jìn)行折讓 , 國(guó)家股轉(zhuǎn)讓價(jià)格高于凈資產(chǎn)。 ? 6、 股份多分次轉(zhuǎn)讓?；浢赖牡牡谝淮蠊蓶|美的控股有限公司是分兩次先后向美托投資 有限公司轉(zhuǎn)讓了 3518.4 萬(wàn)股和 7243.0331 萬(wàn)股的法人股 , 共計(jì) 10761.4331 萬(wàn)股。這樣可以 緩解融資壓力。 ? 7、MBO發(fā)生在公司業(yè)績(jī)比較穩(wěn)定的時(shí)期。美的和宇通處于業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)期,而方大主 業(yè)經(jīng)營(yíng)比較穩(wěn)定 , 但費(fèi)用增長(zhǎng)超過(guò)了收入。 ? 8、 受讓方資金主要來(lái)源于對(duì)收購(gòu)后股份公司股權(quán)的抵押貸款和現(xiàn)金分紅。利潤(rùn)分配多 采用現(xiàn)金分紅。 除美的有小比例送股外 , 深方大和宇通客車(chē)都只采用現(xiàn)金分紅的方式