股指期貨套期保值論文

1、股指期貨套期保值論文 摘要股指期貨的即將推出，投資人如何運用它來進行套期保值。本文將介紹三種常用的股指期貨的套期保值策略，即：完全套期保值策略；不完全套期保值策略；投資組合保險策略。接下來本文將采用實證數(shù)據(jù)分析和比較該三種策略的優(yōu)劣，最后再加以總結(jié)。 關(guān)鍵詞股指期貨套期保值投資組合保險 隨著股指期貨推出的臨近，如何采用股指期貨來進行套期保值是基金公司研究的重點。特別是上證綜指在5個月的時間內(nèi)大幅滑落，基金的凈值也跟隨大盤大幅縮水；機構(gòu)投資者對于股指期貨的推出越來越殷切期盼了。 股指期貨作為一種風(fēng)險管理工具，套期保值（也稱作避險、對沖）是其基本功能之一，能滿足投資者對股市風(fēng)險對沖工具的需求。特別

2、對于機構(gòu)投資者來說，套期保值是主要運用的策略。投資者在進行套期保值時面臨的一個關(guān)鍵問題就是對于每單位的標的資產(chǎn)需要確定持有多少期貨合約；或者最優(yōu)的套期保值比率應(yīng)該如何決定。到目前為止，已經(jīng)有許多學(xué)者提出了各種計算套期保值比率的方法和模型，但是采用哪種模型的估計結(jié)果對于套期保值具有比較高的有效性仍然是一個充滿爭議的議題。利用股指期貨，有三種方法可以對沖掉股票市場基金的系統(tǒng)風(fēng)險：第一種是完全套期保值策略，第二種是不完全套期保值策略，最后一種稱為投資組合保險。 本文的第一部分將分別介紹這三種套期保值策略，第二部分，將通過實證數(shù)據(jù)比較這三種套保策略的優(yōu)劣，第三部分為結(jié)論部分。 一、套期保值策略的介紹

3、1.完全套期保值策略 首先，介紹完全套期保值策略，該策略追求風(fēng)險最小化，不考慮其它收益。認為期貨價格變動與現(xiàn)貨價格變動同步，即沒有基差風(fēng)險。這種策略的套保比率為1，即期貨合約頭寸恰好等于現(xiàn)貨頭寸，且避險者持有期貨到現(xiàn)貨頭寸結(jié)束。在完全避險條件下，套保期貨合約數(shù)量= 其中，“-”代表期、現(xiàn)反向操作， VS為現(xiàn)貨組合價值,VF為期貨合約價值 2.不完全套期保值策略 Ederington（1979）提出投資者進行套期保值的目標是最小化所持有的資產(chǎn)組合的方差，因此能夠產(chǎn)生最小組合方差的套期保值比率應(yīng)該就是最優(yōu)的套期保值比率，這一套期保值比率也被稱為最小方差的套期保值比率。他同時論證了最小方差的套期保值

4、比率可以被定義為期貨和現(xiàn)貨價格之間的協(xié)方差與期貨價格方差的比率。然后他證明了最小方差的套期保值比率剛好是從普通最小二乘回歸（OLS）得到的斜率系數(shù)，其中現(xiàn)貨價格和期貨價格分別為因變量和自變量。 (1)傳統(tǒng)OLS模型。OLS（OrdinaryLeastSquaresRegression）模型實際上是對現(xiàn)貨收益率和期貨收益率作一個簡單的線性回歸，取其斜率為避險比率。 其中，St、Ft為現(xiàn)貨和期貨價格取對數(shù)；為現(xiàn)貨和期貨的報酬率 為模型的截距項；為模型的斜率系數(shù)，即最優(yōu)套保比率；t為模型的殘差項 對（1）式取一階微分，并令方程式為零，則得到最優(yōu)套期保值比率，此套保比率不隨時間改變。 (2)誤差修正E

5、CM套保模型。由于經(jīng)濟數(shù)據(jù)一般具有非定態(tài)、不穩(wěn)定的特征，在實證分析時多采用差分后的定態(tài)序列進行分析，但一些長期重要信息有可能因此丟失。為解決這一問題，EngleandBollerslev(1986)提出了共整合概念，將長期均衡概念納入考慮，構(gòu)建利用股指期貨避險的誤差修正ECM模型，如下， 其中，St、Ft為現(xiàn)貨和期貨價格取對數(shù)；為現(xiàn)貨和期貨的務(wù)數(shù)據(jù)多為非正態(tài)分布，且殘差項變異數(shù)會隨著時間改變。在實踐意義上，最優(yōu)套保比率應(yīng)隨時間的變化做出調(diào)整，即所謂的動態(tài)套期保值觀點。1982年Engle提出了自回歸條件異方差A(yù)RCH模型，該模型考慮到了殘差項變異數(shù)隨時間而改變。1986年Bollersler又

6、將ARCH模型改進為較彈性且一般化的構(gòu)架，即現(xiàn)在廣為使用的廣義自回歸條件異方差GARCH模型，表示如下： 其中，t-1表示t-1期之前所有已知信息的集合；為殘差項的方差p和q為階數(shù)；St、Ft為現(xiàn)貨和期貨價格取對數(shù)；為現(xiàn)貨和期貨的報酬率 a為截距項；b為斜率項，即為最優(yōu)套保比率 3.投資組合保險 所謂投資組合保險就是用股指期貨動態(tài)復(fù)制股票指數(shù)看跌期權(quán)。股票類基金一般都是由分散化的股票組合構(gòu)成，可以類似的用買賣股票組合的辦法動態(tài)復(fù)制該股票組合的看跌期權(quán)來規(guī)避下跌風(fēng)險，但是，不斷的買賣一籃子股票的交易成本是相當高的，使得這種方法很難得到實際應(yīng)用。股指期貨的推出能夠解決這個問題，買賣股指期貨的成本相

7、對要小得多，能夠使得動態(tài)調(diào)整的成本降低為原來的十分之一?；鹂梢岳霉芍钙谪浥c股票指數(shù)、股票指數(shù)與基金之間的價格聯(lián)動關(guān)系，通過動態(tài)調(diào)整買賣股指期貨的數(shù)量來構(gòu)造股票指數(shù)看跌期權(quán)，為基金對沖掉下跌風(fēng)險。不考慮股利，股指期貨與股票指數(shù)的價格之間的關(guān)系為,因此，期初賣出e-rTN(d1)一1份股指期貨，并不斷的動態(tài)調(diào)整便可復(fù)制出股票指數(shù)看跌期權(quán)。如果基金收益率相對于股票指數(shù)收益率的敏感性為，那么將原先買賣股指期貨的數(shù)量乘以即可。 二、三種套保策略的實證比較 1.完全套期保值策略 這種方法雖然規(guī)避了市場股票指數(shù)下跌的風(fēng)險，但也使得投資者不能享受市場股票指數(shù)上升帶來的好處。 2.不完全套期保值策略 相對完

8、全套保策略，通過套保模型優(yōu)化設(shè)計的套期保值操作比簡單的完全套期保值更有優(yōu)勢，套保成本低且套保績效好。 楊偉（2006）采用傳統(tǒng)的回歸模型、雙變量向量自回歸模型、雙變量向量誤差修正模型和具有誤差修正的雙變量GARCH模型對我國銅期貨的最優(yōu)套期保值比率進行了估計，實證結(jié)果如下： 表基于風(fēng)險收益的套期保值有效性比較 資料來源：楊偉，2006 在以上四種套期保值策略中，OLS套期保值策略的表現(xiàn)最好，與其他三種套期保值策略相比，利用該策略不僅可以獲得更高的收益率，而且承受的風(fēng)險最小。 中信建投證券袁曉莉（2006）的報告得到了相似的結(jié)論，在考慮不同的套保頻率和套保模型的基礎(chǔ)上對香港恒生指數(shù)期貨進行了實證研究：在模型選擇方面，該報告比較了目前普遍使用的OLS、ECM、和GARCH模型。研究發(fā)現(xiàn)，復(fù)雜的并不一定是最好的，簡單的OLS模型在月、周、日套保頻率下都得出了良好的避險績效。 3.投資保險組合 美國20世紀80年代早期和中期曾經(jīng)非常成功。但是，這種避險策略自身也存在一定的風(fēng)險。 (1)內(nèi)在風(fēng)險 動態(tài)復(fù)制看跌期權(quán)的成本會隨股票價格實際運動路徑的不同而不同。假設(shè)股票價格的確服從幾何布朗運動dS=Sdt+SdZ，即路徑是處處連續(xù)的，對Delta做的是高頻率的調(diào)整。實際實現(xiàn)的股票價格運動過程存在許多種不同的路徑，考慮兩種極