交叉上市、股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余質(zhì)量的關(guān)系研究

1、交叉上市、股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余質(zhì)量的關(guān)系研究第一章 前言第一節(jié) 研究背景和意義自 20 世紀(jì) 90 年代成立至今，中國(guó)證券市場(chǎng)已有 20 多年的發(fā)展史。伴隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的快速發(fā)展，我國(guó)滬深兩大證券市場(chǎng)的開戶總數(shù)突飛猛進(jìn)，由 1991 年的 36.69 萬(wàn)戶發(fā)展為 2015 年底的 3.05 億戶。不斷擴(kuò)大的投資群體在不斷地推動(dòng)著我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)于會(huì)計(jì)信息的質(zhì)與量的需求。因而為引導(dǎo)投資的有效性，建立一套完善的信息披露制度尤為必要。會(huì)計(jì)盈余信息作為會(huì)計(jì)信息中用于分析企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)狀況的核心指標(biāo)，也不斷發(fā)展成眾多利益相關(guān)者重點(diǎn)關(guān)注的信息。 然而，部分公司為了吸引更多的投資者，便運(yùn)用盈余管理來(lái)粉飾報(bào)表，

2、甚至進(jìn)行財(cái)務(wù)造假。不管是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外的資本市場(chǎng)，會(huì)計(jì)造假現(xiàn)象屢禁不止。鑒于此，國(guó)內(nèi)外學(xué)者最先求助于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的完善來(lái)控制企業(yè)盈余操縱行為。但 Balletal（2003）指出，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量的影響并不存在決定性效果。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則只是外在因素，屬于從屬地位。顯而易見，僅僅通過(guò)改善會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的方式，并不能有效改變企業(yè)造假現(xiàn)象。李常青等（2004）指出，股權(quán)結(jié)構(gòu)才是企業(yè)盈余質(zhì)量的內(nèi)在原因，其他包括會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、社會(huì)環(huán)境等都只能算作外在因素。因?yàn)椋诂F(xiàn)代企業(yè)中，企業(yè)所有者不參與經(jīng)營(yíng)管理，而是由管理層代為行使管理權(quán)，所有者只是對(duì)管理層行為及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)起到監(jiān)督作用，因而，公司治理的好壞極大影響著企業(yè)

3、盈余質(zhì)量。而股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)成了企業(yè)產(chǎn)權(quán)，是極其重要的核心部分，因此對(duì)會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量的影響不容小覷。基于此，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量的影響尤為重要。 隨著國(guó)際資本市場(chǎng)的一體化進(jìn)程的推進(jìn)，國(guó)際間資本流通變得更加頻繁。更多的企業(yè)為開辟更多的獲利渠道、實(shí)現(xiàn)資金的優(yōu)化配置，選擇同時(shí)在兩家及其以上的證券市場(chǎng)上市，即實(shí)現(xiàn)交叉上市。相對(duì)國(guó)外而言，我國(guó)企業(yè)從最早實(shí)現(xiàn)交叉上市至今只有十幾年時(shí)間，但隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷完善，實(shí)現(xiàn)交叉上市的企業(yè)數(shù)量大幅增加，其產(chǎn)生的影響也更加廣泛與深刻。出于政治，經(jīng)濟(jì)，文化和地理位置相似性的考慮，我國(guó)企業(yè)主要同時(shí)在內(nèi)地 A 股市場(chǎng)與香港 H 股市場(chǎng)進(jìn)行交叉上市。截止 2015 年底，我

4、國(guó)實(shí)現(xiàn)在 A+H 股交叉上市的企業(yè)已有 88 家。企業(yè)實(shí)現(xiàn)交叉上市，也就意味著其將進(jìn)入監(jiān)管和信息披露都更加嚴(yán)格的資本市場(chǎng)，由此可以約束股東和管理者的行為，推動(dòng)公司治理水平的上升，進(jìn)而提高企業(yè)盈余質(zhì)量。但同時(shí)，交叉上市使得企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)更為復(fù)雜，股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司的盈余質(zhì)量的影響以及與純股上市公司的差異度也需要進(jìn)一步的研究探討。 本文在積累眾多學(xué)者研究經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，針對(duì)交叉上市是否會(huì)引起股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜性變化，以及對(duì)比交叉上市與純上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余質(zhì)量影響的差異性等問(wèn)題展開研究。通過(guò)實(shí)證探究以及在實(shí)證基礎(chǔ)上的對(duì)比分析，試圖對(duì)以上問(wèn)題進(jìn)行深入探討，并給出一定的建議。.第二節(jié) 研究?jī)?nèi)容、方法及創(chuàng)新點(diǎn)本文

5、重點(diǎn)研究交叉上市、股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余質(zhì)量三者之間的相關(guān)關(guān)系。內(nèi)容總共分為 6 章。 第一章為緒論，具體介紹了研究背景、研究意義、本文框架、研究方法、研究?jī)?nèi)容以及創(chuàng)新點(diǎn)。本章指出，企業(yè)的財(cái)務(wù)造假現(xiàn)象使得信息使用者更加注重企業(yè)盈余質(zhì)量。股東結(jié)構(gòu)作為公司治理的核心組成部分，對(duì)盈余質(zhì)量產(chǎn)生決定性的效果。同時(shí)隨著交叉上市成為資本市場(chǎng)的一大重點(diǎn)，研究交叉上市行為對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜化，并進(jìn)而影響盈余質(zhì)量尤為重要。本文著重研究交叉上市、股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余質(zhì)量三者之間的關(guān)系。 第二章為文獻(xiàn)綜述，本文搜集了目前國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于交叉上市、股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余質(zhì)量之間相關(guān)關(guān)系的研究文獻(xiàn)，并在整合文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)行歸納總結(jié)，最后闡述文本存在

6、的問(wèn)題以及值得繼續(xù)研究深入的角度。 第三章為本文相關(guān)的概念和理論基礎(chǔ)。首先對(duì)交叉上市、股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余質(zhì)量的概念進(jìn)行闡述。接著分析了交叉上市動(dòng)因的相關(guān)理論假說(shuō)，主要包括流動(dòng)性假說(shuō)、投資者假說(shuō)、信息披露假說(shuō)以及市場(chǎng)分割假說(shuō)。同時(shí)還分析了股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余質(zhì)量的影響理論基礎(chǔ)，包括有效市場(chǎng)理論、委托代理理論以及信息不對(duì)稱理論。 第四章為實(shí)證設(shè)計(jì)，重點(diǎn)說(shuō)明本文研究樣本的選取、數(shù)據(jù)來(lái)源以及各個(gè)變量的選擇，進(jìn)而提出研究假設(shè)，并構(gòu)建實(shí)證模型。 第五章為實(shí)證結(jié)果分析，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)并作簡(jiǎn)要分析，接著進(jìn)行相關(guān)性線性分析以及模型的多元回歸分析。 第六章則為研究結(jié)論和政策建議。根據(jù)回歸結(jié)果闡述本文實(shí)證研究的結(jié)論，然

7、后根據(jù)研究結(jié)論提出相關(guān)的具體政策建議，最后說(shuō)明本文研究不足以及研究展望。.第二章 文獻(xiàn)綜述第一節(jié) 關(guān)于交叉上市與盈余質(zhì)量的文獻(xiàn)綜述交叉上市行為在發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)出現(xiàn)較早，因此，關(guān)于交叉上市理論研究的數(shù)量也更豐富。從研究數(shù)量上來(lái)說(shuō)，主要從交叉上市對(duì)企業(yè)績(jī)效、企業(yè)的資本成本、股利政策等角度進(jìn)行研究。而關(guān)于交叉上市對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量的影響研究也不在少量。 大部份國(guó)外學(xué)者研究證明交叉上市將有效的提高企業(yè)的盈余質(zhì)量。Lang, Lins and Miller（2003）研究發(fā)現(xiàn)，交叉上市企業(yè)與純股上市企業(yè)相比能有效地提高企業(yè)的盈余質(zhì)量水平。原因是企業(yè)若實(shí)現(xiàn)交叉上市，會(huì)加強(qiáng)財(cái)務(wù)分析師對(duì)企業(yè)情況的追蹤報(bào)道，從而抑制

8、企業(yè)的盈余管理。Bailcy etc.（2006）調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在美國(guó)實(shí)現(xiàn)交叉上市之后，將顯著提升企業(yè)的盈余質(zhì)量水平。原因是企業(yè)交叉上市之后，極大地提高了對(duì)企業(yè)的信息披露的要求，從而在信息獲取水平上，提高了企業(yè)投資者的保護(hù)水平。Mark Lang etc.（2006）也證明了交叉上市對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量呈現(xiàn)正效應(yīng)。Lang 通過(guò)美國(guó)交叉上市企業(yè)與純股上市企業(yè)盈余質(zhì)量的對(duì)比，發(fā)現(xiàn)美國(guó)的純股上市企業(yè)有更大的動(dòng)機(jī)在企業(yè)上市之前進(jìn)行盈余管理。并且當(dāng)一個(gè)資本市場(chǎng)對(duì)投資者保護(hù)越弱，則其盈余管理的水平就越高。Sami, Zhou（2008）研究發(fā)現(xiàn)相類似的結(jié)果，企業(yè)實(shí)現(xiàn)交叉上市后，企業(yè)的會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量將會(huì)有較好

9、的提升，降低了企業(yè)盈余管理的水平。Aziz Jaafar , Stuart Mcleay（2011）則以歐洲資本市場(chǎng)作為研究對(duì)象，主要調(diào)查交叉上市企業(yè)是否強(qiáng)有力地影響盈余操縱。結(jié)果顯示在歐洲市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)交叉上市的企業(yè)將顯著影響盈余管理。原因是相較于純股上市企業(yè)，其將受到更多的投資者和財(cái)務(wù)分析師的關(guān)注。 除了證明正相關(guān)關(guān)系之外，部分學(xué)者得出了相反的結(jié)論。Phanna, Palepu and Srinivasan（2004）研究發(fā)現(xiàn)在美國(guó)實(shí)現(xiàn)交叉上市的企業(yè)將降低盈余管理的水平。相較于非交叉上市企業(yè)而言，這些企業(yè)具有穩(wěn)定的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，信息能在資本市場(chǎng)快速得到反饋，并反映在股價(jià)中。但關(guān)于盈余質(zhì)量的研究顯示，

10、美國(guó)交叉上市企業(yè)比國(guó)內(nèi)純股上市企業(yè)具有更明顯的盈余管理。Huijgen, Lubberink（2005）and Siegel（2005）在研究中都證實(shí)了美國(guó)證券交易委員會(huì)（The U.S. Securities and Exchange Commission）對(duì)實(shí)現(xiàn)交叉上市的企業(yè)的要求更為嚴(yán)格。.第二節(jié) 關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)盈余質(zhì)量的文獻(xiàn)綜述國(guó)外學(xué)者對(duì)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)盈余質(zhì)量的相關(guān)關(guān)系研究中，主要探討的是股權(quán)集中度、管理層持股比例以及法人股持股比例等指標(biāo)對(duì)企業(yè)盈余質(zhì)量的影響的研究。關(guān)于國(guó)外對(duì)股權(quán)集中度對(duì)盈余質(zhì)量的影響的研究，大部分學(xué)者認(rèn)為股權(quán)集中度越高，會(huì)增強(qiáng)控股股東的控制力，提高其操縱盈余的能

11、力，降低企業(yè)的盈余質(zhì)量。除此之外，也有學(xué)者得出相反結(jié)論，即股權(quán)集中度提升，大股東與全體股東的意愿越統(tǒng)一，因而控股股東將對(duì)管理層進(jìn)行強(qiáng)有力的監(jiān)督，從而提高企業(yè)的盈余質(zhì)量。 股權(quán)集中度越高，使得控股股東的管理者的控制能力增強(qiáng)，因而會(huì)為了自身的利益，而降低企業(yè)的盈余質(zhì)量。Frankel（1994）在研究中表明當(dāng)投資者以企業(yè)的盈余信息作為投資分析的重要手段，過(guò)分的依賴于企業(yè)的盈余信息，則會(huì)使控股股東為了迎合投資者的預(yù)期，而對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表加強(qiáng)盈余管理。若該企業(yè)的股權(quán)又高度集中，則為控股股東的財(cái)務(wù)舞弊行為提供了強(qiáng)有力的支持。因而投資者應(yīng)該注意，在一個(gè)股權(quán)高度集中的企業(yè)，且處于信息不對(duì)稱的條件下，不可簡(jiǎn)單依靠盈

12、余信息進(jìn)行投資分析。同時(shí) Hart（1995）也指出股權(quán)的高度集中對(duì)企業(yè)的盈余質(zhì)量產(chǎn)生消極影響。原因是高度集中股權(quán)構(gòu)成，中小股東無(wú)力參與企業(yè)的管理決策，大股東擁有絕對(duì)控制權(quán)。大股東為了自身的利益，不顧全體股東的意愿，犧牲中小股東的利益，操縱會(huì)計(jì)信息，進(jìn)行盈余管理。Fan and Wong（2002）則以東亞地區(qū)的上市企業(yè)為研究對(duì)象，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度越高的企業(yè)，大股東和管理層合作操縱盈余的現(xiàn)象越顯著，從而進(jìn)一步降低了企業(yè)的盈余質(zhì)量。Liu（2003）則研究了控股股東支持企業(yè)上市的原因，即從自身的利益出發(fā)，通過(guò)上市來(lái)達(dá)到操縱盈余信息的能力。研究表明企業(yè)一旦上市成功，股權(quán)集中度會(huì)上升，控股股東

13、就可以通過(guò)自身的管理決策能力使會(huì)計(jì)信息失真，從而降低企業(yè)的盈余質(zhì)量。.第三章 相關(guān)概念及理論基礎(chǔ) . 17第一節(jié) 相關(guān)概念 . 17第二節(jié) 交叉上市動(dòng)因的理論基礎(chǔ) . 20第三節(jié) 股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)盈余質(zhì)量影響的相關(guān)理論基礎(chǔ) . 24第四章 實(shí)證設(shè)計(jì) . 27第一節(jié) 研究假設(shè) . 27第二節(jié) 樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源 . 31第三節(jié) 模型構(gòu)建 . 35第五章 實(shí)證分析 . 37第一節(jié) 描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析 . 37第二節(jié) 回歸結(jié)果和分析 . 41第三節(jié) 穩(wěn)健性檢驗(yàn) . 46第五章 實(shí)證分析第一節(jié) 描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析通過(guò)表 5-1 和表 5-2 中的對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，交叉上市企業(yè)的解釋變量盈余質(zhì)量（EQ）均

14、值更小一些，且標(biāo)準(zhǔn)差更小，變化更為穩(wěn)定。這表明交叉上市使得上市公司面臨更加嚴(yán)厲的證券資產(chǎn)法律法規(guī)的監(jiān)督，從而公司的會(huì)計(jì)信息披露過(guò)程中將更為謹(jǐn)慎。高質(zhì)量的信息披露對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量產(chǎn)生促進(jìn)作用。 相較于股權(quán)集中度比例，可以發(fā)現(xiàn)，交叉上市企業(yè)的第一大股東持股比例的均值低于非交叉上市。其中交叉上市的股權(quán)集中度的均值為 43.42%，非交叉上市公司的股權(quán)集中度的均值為 43.86%，這兩差距不大。同時(shí)，對(duì)比表明，兩大對(duì)比樣本的股權(quán)集中度均值都高于 40%，且兩者的最大值均超過(guò) 80%，體現(xiàn)了我國(guó)上市公司一股獨(dú)大;的現(xiàn)象嚴(yán)重，將對(duì)我國(guó)盈余質(zhì)量產(chǎn)生較大的影響。 股權(quán)制衡度則表現(xiàn)出較大的區(qū)別，交叉上市企業(yè)

15、股權(quán)制衡度均值為 0.832，而非交叉上市企業(yè)的股權(quán)制衡度為 0.512。相對(duì)于交叉上市企業(yè)的第一大股東的持股比例更高的前提下，反映出交叉上市企業(yè)的第二到第五股東的持股比例更多。表明企業(yè)交叉上市之后，股東基礎(chǔ)的增大使得股權(quán)結(jié)構(gòu)趨于分散，大股東之間的制約由此增強(qiáng)，從而提升股權(quán)制衡度的比值。 國(guó)有股持股比例在交叉上市與非交叉上市的樣本公司中差距不大。交叉上市的國(guó)有股比例為 4.66%，而非交叉上市企業(yè)的國(guó)有股控股比例為 8.03%。這樣的差距與我們選擇非交叉上市樣本的條件（上市年份相近、行業(yè)相同、資產(chǎn)規(guī)模相近）有很大關(guān)聯(lián)。因而所選取的非交叉上市企業(yè)大部分是相類似的國(guó)有控股企業(yè)。而與此同時(shí)，交叉上市

16、帶來(lái)的股東基礎(chǔ)的增大，使得國(guó)有股持股比例有所下降。所以兩者產(chǎn)生差異。 交叉上市與非交叉上市的法人投資比例相差也較為明顯，從兩者的均值看，交叉上市為 2.65%，非交叉上市為 4.42%。根據(jù)信息披露假說(shuō)，企業(yè)實(shí)現(xiàn)交叉上市后，法人投資者將更愿意投資處于更加嚴(yán)格監(jiān)督下的上市公司，從而提高法人投資比例。但產(chǎn)生相反結(jié)果的原因是企業(yè)實(shí)現(xiàn)交叉上市的同時(shí)，股東基數(shù)將實(shí)現(xiàn)質(zhì)。.結(jié)論隨著我國(guó)證券交易市場(chǎng)的發(fā)展壯大，我國(guó)滬深兩市的股民總數(shù)突飛猛進(jìn)。但同時(shí)股民專業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備參差不齊的現(xiàn)象愈發(fā)明顯了。在這信息極為不對(duì)稱的背景下，充分保護(hù)投資者的權(quán)益成為資本市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中必須解決的難題。會(huì)計(jì)盈余信息是投資者了解企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理水平和盈利水平的主要信息來(lái)源，也是在很大程度上成為吸引投資者對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資的利器，這一重要性促使管理層為了自身利益而采取盈余操縱等方式，通過(guò)虛增改善企業(yè)的盈余，增加企業(yè)股票的吸引力。操縱盈余的行為，將極大傷害了投資者的利益，因而提高企業(yè)盈余質(zhì)量成為利益相關(guān)者迫待解決的問(wèn)題。股權(quán)結(jié)構(gòu)作為企業(yè)管理的重要組成部分，對(duì)管理層經(jīng)營(yíng)管理產(chǎn)生重要的影響，因而從股權(quán)結(jié)構(gòu)出發(fā)提高企業(yè)的盈余質(zhì)量是必經(jīng)之路。近年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)上實(shí)行交叉上市的企業(yè)數(shù)量越來(lái)越