第3章 籌資管理

.,第三章籌資管理,第一節(jié)籌資概述第二節(jié)資本成本第三節(jié)杠桿原理第四節(jié)資本結(jié)構(gòu),.,第一節(jié)籌資概述,一、企業(yè)籌資動(dòng)機(jī)創(chuàng)業(yè)籌資動(dòng)機(jī)維持經(jīng)營籌資動(dòng)機(jī)擴(kuò)張籌資動(dòng)機(jī)償債籌資動(dòng)機(jī),經(jīng)濟(jì)貿(mào)易系,.,二、籌資渠道與籌資方式籌資渠道：資金來源的方向與通道。如國家財(cái)政資金、金融機(jī)構(gòu)資金、其它企業(yè)資金、社會(huì)個(gè)人資金、企業(yè)自留資金、境外資金等?；I資方式：籌措資金所采用的具體形式。如吸收直接投資、發(fā)行股票、發(fā)行債券、銀行借款、商業(yè)信用、融資租賃等,.,第三章籌資管理,第一節(jié)籌資概述第二節(jié)資本成本第三節(jié)杠桿原理第四節(jié)資本結(jié)構(gòu),.,第二節(jié)資本成本,一、資本成本的概念資本成本（資金成本）：是指企業(yè)為籌措和使用資金而付出的代價(jià)。具體包括籌資費(fèi)用和使用費(fèi)用。籌資費(fèi)用：是指在籌資過程中發(fā)生的各種費(fèi)用。如手續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)、評(píng)估費(fèi)、證券印刷費(fèi)等。使用費(fèi)用：是指運(yùn)用資金過程中發(fā)生的費(fèi)用。如借款利息、債券利息、優(yōu)先股股息、普通股股利等。,.,二、資本成本的作用1、是選擇資金來源，確定籌資方式的重要依據(jù)。2、是評(píng)價(jià)投資方案，決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)。,.,三、資本成本的計(jì)量資本成本的計(jì)量主要是指資本成本率的計(jì)量(一)個(gè)別資本成本的計(jì)量1、長期借款成本2、長期債券成本3、優(yōu)先股成本4、普通股成本5、留存收益成本(二)綜合資本成本的計(jì)量(三)邊際資本成本的計(jì)量,.,(一)一般的個(gè)別資本成本的計(jì)量模式：,.,1、長期借款成本,對(duì)于每年付息一次，到期還本,.,某企業(yè)取得3年期長期借款100萬元，年利率為10%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率0.5%，企業(yè)所得稅率25%。該項(xiàng)長期借款的資本成本為：,例題,.,如果銀行要求補(bǔ)償性余額20%，則該筆長期借款的成本（籌資費(fèi)用忽略不計(jì)）為,.,2、長期債券成本對(duì)于每年付息一次，到期還本,債券年利息=債券面值票面利率例某公司擬發(fā)行面值為1000元，票面利率為10%，5年期，每年付息一次的債券，其發(fā)行價(jià)格為1050元，發(fā)行費(fèi)率為3%，所得稅率為25%。則債券資本成本=100010%(125%)1050(13%)100%=7.36%,.,優(yōu)先股成本=年優(yōu)先股股息(籌資總額籌資費(fèi)用)100%例某公司擬發(fā)行優(yōu)先股，面值為100元，固定股息率為12%，籌資費(fèi)率為4%，溢價(jià)發(fā)行價(jià)格為120元。則優(yōu)先股資本成本=10012%120(14%)100%=10.4%,3、優(yōu)先股成本,.,(1)股利折現(xiàn)模型法股利發(fā)放模式按固定年增長率增長時(shí)：普通股資本成本=第一年股利(籌資總額籌資費(fèi)用)100%年增長率當(dāng)年增長率為0時(shí)，則普通股資本成本=年股利(籌資總額籌資費(fèi)用)100%例某公司股票目前發(fā)放的股利為每股2.5元，股利按10%的固定比例逐年遞增，若忽略籌資費(fèi)，據(jù)此計(jì)算出的資本成本為18%，則該股票目前的市價(jià)為()元。A、30.45B、31.25C、34.38D、35.50答案C,4、普通股成本,.,(2)資本資產(chǎn)定價(jià)模型法普通股資本成本=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率貝他系數(shù)(股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率)例萬達(dá)技術(shù)公司普通股的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為2，政府長期債券利率為3%，股票市場(chǎng)平均報(bào)酬率為8%。則普通股資本成本=3%2(8%3%)=13%,4、普通股成本,.,留存收益成本可以參照普通股成本計(jì)算，只不過沒有籌資費(fèi)用。例某公司運(yùn)用普通股籌資總額為1000萬元，籌資費(fèi)率為5%。公司預(yù)計(jì)第一年發(fā)放的股利為75萬元，以后每年增長率為6%。若該公司運(yùn)用留存收益籌資，則留存收益資本成本=7510006%=13.5%,5、留存收益成本,.,從理論上講，以上5種籌資方式資本成本從小到大依次為長期借款、長期債券、優(yōu)先股、留存收益、普通股。,.,(二)綜合資本成本綜合資本成本：是以各項(xiàng)個(gè)別資本在總資本中所占比重為權(quán)重，對(duì)各項(xiàng)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均，又稱加權(quán)平均資本成本。即綜合資本成本=-個(gè)別資本成本-權(quán)重權(quán)重的確定主要有3種：(1)按賬面價(jià)值(2)按市場(chǎng)價(jià)值(3)按目標(biāo)價(jià)值,.,例某企業(yè)擬籌資2500萬元，其中發(fā)行債券1000萬元，籌資費(fèi)率為2%，債券年利率為10%，所得稅率為25%；優(yōu)先股500萬元，年股息率為7%，籌資費(fèi)率為3%；普通股1000萬元，籌資費(fèi)率為4%，第一年預(yù)期股利率為10%，以后各年增長4%。試計(jì)算該籌資方案的綜合資金成本。債券成本=10%（125%）（12%）=7.55%權(quán)重=1000/2500=0.4優(yōu)先股成本=7%（13%）=7.22%權(quán)重=500/2500=0.2普通股成本=10%（14%）4%=14.42%權(quán)重=1000/2500=0.4綜合資金成本=0.47.55%0.27.22%0.414.42%=10.23%,.,（三）邊際資本成本邊際資本成本：是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本，也就是追加籌資部分的資本成本，是追加籌資必須考慮的資本成本，采用加權(quán)平均法確定?；I資突破點(diǎn)：在一定的資本結(jié)構(gòu)下，個(gè)別資本成本發(fā)生改變的再籌資總額分界點(diǎn)?；I資突破點(diǎn)=,.,例題,南洋運(yùn)輸公司目前擁有長期資本400萬元，其中長期借款60萬元，長期債券100萬元，普通股(含留存收益)240萬元。為了滿足追加投資的需要，擬籌集新的長期資本，試確定籌集新的長期資本的資本成本(為了計(jì)算方便，假設(shè)債券發(fā)行額可超過凈資產(chǎn)的40%)。(1)公司經(jīng)過分析，測(cè)定了各類資本成本分界點(diǎn)及各個(gè)個(gè)別資本籌資范圍內(nèi)的個(gè)別資本成本率。如下表所示。,.,南洋運(yùn)輸公司籌資資料,.,(2)公司決定，籌集新資本仍保持現(xiàn)行的資本結(jié)構(gòu)，即長期借款占15%，長期債券占25%，普通股占60%。,(3)計(jì)算追加籌資總額的突破點(diǎn)，并劃分追加籌資總額各段范圍。根據(jù)上述資料，計(jì)算出若干籌資突破點(diǎn)。4.5/15%=309/15%=6020/25%=8040/25%=16030/60%=5060/60%=100(4)分組計(jì)算邊際資本成本。如下表所示。,.,南洋運(yùn)輸公司邊際資本成本計(jì)算表,.,南洋運(yùn)輸公司邊際資本成本計(jì)算表,.,第三章籌資管理,第一節(jié)籌資概述第二節(jié)資本成本第三節(jié)杠桿原理第四節(jié)資本結(jié)構(gòu),.,第三節(jié)杠桿原理,按成本習(xí)性可將成本分為固定成本、變動(dòng)成本、混合成本三種?？偝杀灸Ｐ蚘=FVQ息稅前利潤EBIT=（PV）QF=SVCF每股收益EPS=F固定成本V單位變動(dòng)成本Q銷量P單價(jià)S銷售額VC變動(dòng)成本總額I債務(wù)利息T所得稅率優(yōu)先股股息N股份總數(shù),.,一、經(jīng)營杠桿引例:長江實(shí)業(yè)公司生產(chǎn)并銷售玩具，目前固定成本3000萬元，最大產(chǎn)銷能力為年產(chǎn)5億元玩具，變動(dòng)成本率為30%。年產(chǎn)銷玩具1億元時(shí)，變動(dòng)成本為3000萬元，固定成本為3000萬元，息稅前利潤為4000萬元。當(dāng)年產(chǎn)銷玩具2億元時(shí)，變動(dòng)成本為6000萬元，固定成本仍為3000萬元，息稅前利潤變?yōu)?1000萬元。可以看出，該公司的銷售額增長100%，息稅前利潤增長175%，超過銷售額的增長幅度。1、經(jīng)營杠桿的概念是指由于固定成本的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生變化時(shí)，導(dǎo)致息稅前利潤更大幅度變化的現(xiàn)象。,.,2、經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)：反映經(jīng)營杠桿作用程度大小的一個(gè)數(shù)量指標(biāo)。經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)過推導(dǎo)可得：,.,注：（1）DOL表示了基期業(yè)務(wù)量變化（其它不變）1%，基期EBIT變化DOL%，即DOL反映了經(jīng)營杠桿作用程度大小。（2）DOL的符號(hào)表示了變化方向。（3）當(dāng)F=0時(shí)，DOL=1表明沒有經(jīng)營杠桿作用。（4）當(dāng)S-VC=F,即產(chǎn)銷量（額）在盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，DOL,.,例某企業(yè)年銷售額為210萬元，息稅前利潤為60萬元，變動(dòng)成本率為60%；全部資本200萬元,負(fù)債比率40%。試計(jì)算該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)。DOL=（21021060%）60=1.4,.,3、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系經(jīng)營杠桿作用只是放大了有關(guān)因素變動(dòng)帶來的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，但經(jīng)營杠桿的大小并非經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大小的同義語。,.,二、財(cái)務(wù)杠桿引例：某公司去年的息稅前利潤（EBIT）為100萬元，利息為50萬元，所得稅率為30%，共有普通股10萬股，則計(jì)算出的每股收益（EPS）為3.5元。如果今年該公司的息稅前利潤比去年提高10%，則計(jì)算出的今年的每股收益為4.2元,比去年的每股收益提高了20%。1、財(cái)務(wù)杠桿的概念是指由于債務(wù)利息或優(yōu)先股股息的存在，當(dāng)息稅前利潤發(fā)生變化時(shí)，導(dǎo)致每股收益更大幅度變化的現(xiàn)象。注：對(duì)于非股份制企業(yè)，可用主權(quán)資本凈利潤率替代每股收益。,.,2、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)：反映財(cái)務(wù)杠桿作用程度大小的一個(gè)數(shù)量指標(biāo)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)經(jīng)過推導(dǎo)可得：,.,注：（1）DFL表示基期EBIT變化1%，基期EPS變化DFL%，即DFL反映財(cái)務(wù)杠桿作用程度大小。（2）DFL的符號(hào)表示變化方向。（3）當(dāng)I=0且=0時(shí)，DFL=1表示沒有財(cái)務(wù)杠桿作用。,.,例某企業(yè)年銷售額為210萬元，息稅前利潤為60萬元，變動(dòng)成本率為60%；全部資本200萬元,負(fù)債比率40%，負(fù)債利率15%。試計(jì)算該企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。DFL=60（6020040%15%）=1.25,.,3、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系財(cái)務(wù)杠桿作用只是放大了有關(guān)因素變動(dòng)對(duì)EPS的影響，但財(cái)務(wù)杠桿大小并非財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大小的同義語。,.,4、財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用在理論上有主權(quán)資本凈利率=主權(quán)資本利潤率（1所得稅率）當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率負(fù)債利率時(shí)，尤其是總資產(chǎn)息稅前利潤率遠(yuǎn)高于負(fù)債利率時(shí)，加大債務(wù)比重，可以充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的正作用，對(duì)企業(yè)有利；當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率負(fù)債利率時(shí)，此時(shí)應(yīng)盡可能降低債務(wù)比重，減少對(duì)企業(yè)帶來的不利影響。,.,三、總杠桿（復(fù)合杠桿、綜合杠桿）1、總杠桿的概念總杠桿是經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的綜合作用，即反映了業(yè)務(wù)量變動(dòng)最終導(dǎo)致每股收益更大幅度的變動(dòng)。,.,2、總杠桿系數(shù)DTL=DOLDFL注：(1)DTL表示了基期業(yè)務(wù)量變化1%，基期每股收益變化DTL%。(2)DTL的符號(hào)表示了變化方向。,.,例某企業(yè)年銷售額為210萬元，息稅前利潤為60萬元，變動(dòng)成本率為60%；全部資本200萬元,負(fù)債比率40%，負(fù)債利率15%。試計(jì)算該企業(yè)的總杠桿系數(shù)。DTL=1.41.25=1.75,.,例宏達(dá)公司某年銷售額為100萬元，稅后凈利為10萬元。若財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.6，固定成本為24萬元，所得稅稅率為20%，公司預(yù)期明年銷售額為120萬元。計(jì)算每股收益會(huì)增加的幅度。,.,答案:設(shè)利息費(fèi)用為I，由DFL=100000/（120%）+I100000/（120%）=1.6，得I=75000，則DTL=100000/（120%）+75000+240000100000/（120%）=3.52，故每股收益增長幅度為（12000001000000）/1000000100%3.52=70.4%。,.,3、總杠桿與企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系總杠桿的存在只是放大了有關(guān)因素變動(dòng)帶來的企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)，但總杠桿大小并非企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)大小的同義語。,.,第三章籌資管理,第一節(jié)籌資概述第二節(jié)資本成本第三節(jié)杠桿原理第四節(jié)資本結(jié)構(gòu),.,第四節(jié)資本結(jié)構(gòu),一、資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)：各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。有廣義的與狹義的之區(qū)分，廣義的是指全部資金結(jié)構(gòu)，狹義的是指長期資金結(jié)構(gòu)。通常情況下，資本結(jié)構(gòu)是指狹義的，尤其是指負(fù)債資本與主權(quán)資本的構(gòu)成與比例關(guān)系。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：綜合資本成本最低并因而使企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。,.,二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法1、綜合資本成本比較法2、每股收益分析法3、EBIT-EPS分析法(每股收益無差別點(diǎn)法)根據(jù)，求出無差別點(diǎn)EBIT。方法：當(dāng)預(yù)期EBIT或S或Q無差別點(diǎn)EBIT或S或Q時(shí)，采用普通股股份數(shù)少的方案；當(dāng)預(yù)期EBIT或S或Q無差別點(diǎn)EBIT或S或Q時(shí)，采用股份數(shù)多的方案。,.,例某公司2000年資本總額為1000萬元，其中債務(wù)資本400萬元，債務(wù)年利率10%，普通股資本600萬元（24萬股）。現(xiàn)因擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，需追加籌資200萬元，籌資方案有二種選擇：（1）發(fā)行債券，年利率12%；（2）增發(fā)普通股8萬股。預(yù)計(jì)2001年息稅前利潤為200萬元，假設(shè)公司所得稅率稅率25%。請(qǐng)用EBIT-EPS分析法(每股收益無差別點(diǎn)法)作出選擇。,.,每股盈余無差別點(diǎn)息稅前利潤為136萬元小于200萬元，故應(yīng)采用發(fā)行債券方案。,.,例題,某公司原有資本700萬元，其中債務(wù)資本200萬元（每年負(fù)擔(dān)利息24萬元），普通股資本500萬元（發(fā)行普通股10萬股，每股面值50元）。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，需追加籌資300萬元，其籌資方式有二種：一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬股，每股面值50元；二是全部籌借長期債務(wù)：債務(wù)利率仍為12%，利息36萬元。公司的變動(dòng)成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅率為25%。,.,要求：（1）計(jì)算每股收益無差別點(diǎn)銷售額和此時(shí)的每股收益；（2）該公司預(yù)期明年的息稅前利潤為140萬元，其應(yīng)采用何種資本結(jié)構(gòu)？,.,由得每股收益無差別點(diǎn)S=750萬元此時(shí)的每股收益=（7507500.618024）(125%)/16=4.5元無差別點(diǎn)息稅前利潤=7507500.6180=120萬元140萬元所以應(yīng)選擇長期債務(wù)方案。,.,注：,對(duì)于非股份制企業(yè)可用主權(quán)資本凈利率替代每股收益尋找無差別點(diǎn)。,.,例某企業(yè)資本總額為800萬元，債務(wù)資本：主權(quán)資本為1：3，現(xiàn)準(zhǔn)備追加籌資200萬元，有兩種方案：(A)增加主權(quán)資本，(B)增加負(fù)債。已知(1)增資前負(fù)債利率為10%，若采用負(fù)債方案，所有負(fù)債利率則提高到12%；(2)公司所得稅率為25%；(3)增資后總資產(chǎn)息稅前利潤率可達(dá)20%。試求每股盈余無差別點(diǎn)并比較兩方案。答案：每股盈余無差別點(diǎn)息稅前利潤為132萬元小于預(yù)期息稅前利潤200萬元，故應(yīng)采用發(fā)行債券方案。,.,三、西方資本結(jié)構(gòu)理論1、早期資本結(jié)