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1 公司金融 主講人 何燕婷 2 目錄 第四章投資決策 第五章籌資決策 3 目錄 第六章股利分配決策 第七章營運資產(chǎn)管理 4 1 1什么是公司金融 1 2什么是公司 1 3公司金融的目標 1 4公司金融的外部環(huán)境 1 5公司金融的基本原則 第一章公司金融導論 5 1 1什么是公司金融 公司運營過程中需要尋找投資項目籌集資金對股東分紅管理營運資金這些都涉及金融管理 所以公司金融是指在一定的目標下 關于公司貨幣運動的一切活動 包括投資決策 融資決策和營運資產(chǎn)管理等 6 1 2什么是公司 1 2 1企業(yè)是什么 1 2 2企業(yè)的三種組織形式 7 1 2 1企業(yè)是什么 科斯 企業(yè)是一種與市場機制有相同職能 并且更節(jié)約交易費用的組織 羅納德 哈里 科斯 ronaldh coase 英國經(jīng)濟學家 新制度經(jīng)濟學鼻祖 1991年諾貝爾經(jīng)濟學獎的獲得者 8 阿爾欽和德姆塞茨 企業(yè)是各種要素 勞動 土地 資本和技術 投入者的聯(lián)合 阿門 阿爾奇安 armenalbertalchian 一譯阿曼 阿爾欽 a a 阿爾欽 現(xiàn)代產(chǎn)權經(jīng)濟學創(chuàng)始人 1914年生于美國加利福尼亞州弗雷斯諾 1958年在加利福尼亞大學洛杉磯分校任教授至今 張五常的導師 哈羅德 德姆塞茨 harolddemsetz 1930 美國伊利諾伊州芝加哥人 1978年在加利福尼亞大學洛杉磯分校任教授至今 9 詹森和麥克林 企業(yè)是一種法律虛構 只是在各要素所有者和產(chǎn)品消費者之間建立的各種契約的連接 邁克爾 詹森 michaelc jensen 橫跨經(jīng)濟學和公司財務與治理兩大領域的大師 代理經(jīng)濟學的創(chuàng)始人之一 10 1 2 2企業(yè)的三種組織形式 單一業(yè)主制合伙制股份公司 11 單一業(yè)主制 定義 一個人所擁有的企業(yè) 優(yōu)點 企業(yè)所有者可保留全部的利潤 只繳納個人所得稅 組建成本低 缺點 所有者對企業(yè)的債務負有無限責任 壽命有限 融資困難 轉讓困難 在美國 75 的企業(yè)是業(yè)主制 12 合伙制 定義 兩個或更多的所有者擁有的企業(yè) 一般不具備法人資格 優(yōu)點 組建成本低 只交個人所得稅 可保留全部利潤 缺點 所有者對企業(yè)的債務負有無限責任 壽命有限 融資困難 轉讓困難 在美國 合伙制企業(yè)約占10 13 股份公司 定義 通過發(fā)行股票及其他證券 把分散的資本集中起來經(jīng)營的一種企業(yè)組織形式 優(yōu)點 所有者對企業(yè)的債務負有有限責任 壽命無限 融資容易 轉讓容易 缺點 雙重課稅 組建成本高 14 三種不同的組織形態(tài)的比較 15 1 3公司金融的目標 1 3 1可能的目標 1 3 2公司金融的目標 16 1 3 1可能的目標 生存擊敗競爭者成本最小化 舍棄研發(fā)費保持持續(xù)的盈利增長 避免財務困境和破產(chǎn) 從來不借錢或不冒風險銷售或市場份額最大化 降價 放寬信用條件利潤最大化 17 1 3 2公司金融的目標 追求公司股東財富 股票價值最大化 缺點 普通股市價僅代表股東財富 而不能考慮其他利益相關者的財富 普通股市價受公司投資 融資和管理決策效率的影響 但市場系統(tǒng)風險也會使股價大幅波動 注 利益相關者包括管理者 債權人 職工 客戶 供應商 政府等 18 利潤最大化缺點 忽略資本的時間價值 未考慮風險問題 過于重視理財決策的短期行為 忽略投入與產(chǎn)出的關系 19 每股收益最大化 eps 缺點 不考慮資金的時間價值 忽略風險 導致管理者的短期行為 不考慮股利政策對股票價格的影響 導致公司采取零股利支付 20 公司價值最大化優(yōu)點 是一個長期指標 既考慮了現(xiàn)在和將來的利潤 也考慮了資金的時間價值 收益和風險 既體現(xiàn)了股東的利益 也考慮其他利益相關者的利益 能統(tǒng)一股東及經(jīng)理人員的目標 有效激勵經(jīng)理人員 理論上企業(yè)總價值等于其預期現(xiàn)金流的現(xiàn)值 即v ct 1 r t 21 1 4公司金融的外部環(huán)境 1 4 1金融市場1 4 2稅收環(huán)境 22 1 4 1金融市場 金融市場的構成十分復雜 它是由許多不同的市場組成的一個龐大體系 但是 一般根據(jù)金融市場上交易工具的期限 把金融市場分為貨幣市場和資本市場兩大類 貨幣市場包括金融同業(yè)拆借市場 回購協(xié)議市場 商業(yè)票據(jù)市場 銀行承兌匯票市場 短期政府債券市場 大面額可轉讓存單市場等 資本市場包括中長期信貸市場和證券市場 中長期信貸市場是金融機構與工商企業(yè)之間的貸款市場 證券市場是通過證券的發(fā)行與交易進行融資的市場 包括債券市場 股票市場 基金市場 保險市場 融資租賃市場等 23 短期證券市場 長期證券市場 一級 發(fā)行 二級 交易 金融市場 外匯市場 資金市場 黃金市場 貨幣市場 短期 資本市場 長期 票據(jù)承兌與貼現(xiàn)市場 同業(yè)拆借市場 短期存貸市場 長期存貸市場 24 1 4 2稅收環(huán)境 我國經(jīng)過稅制改革 現(xiàn)有稅種19種 這些稅最終通過商品價格體現(xiàn)出來 因此 中國制造比海外貴 進口產(chǎn)品比國外貴就不奇怪了 這19種稅是 增值稅 營業(yè)稅 消費稅 個人所得稅 企業(yè)所得稅 城市維護建設稅 資源稅 城鎮(zhèn)土地使用稅 房產(chǎn)稅 耕地占用稅 土地增值稅 車輛購置稅 車船稅 印花稅 契稅 煙葉稅 關稅 船舶噸稅 固定資產(chǎn)投資方向調節(jié)稅 從2000年起暫停征收 25 稅費壓力大 依據(jù)國際貨幣基金組織 imf 政府財政統(tǒng)計年鑒2007 公布的2006年數(shù)據(jù) 按照人民幣計算 倘若國家征稅的總量均為1000元 排除其他方面要素的影響不論 那么 作為價格構成要素之一的稅收數(shù)額分別是 26 實例 一個coach手袋在美國售價129美元 消費稅率為8 1 總價值為139 45美元 折合人民幣920元 包裝 運費和保險共計50元 該手袋進口環(huán)節(jié)需要繳納關稅 消費稅 增值稅 城建稅和教育費附加 其中關稅率為20 增值稅率為17 消費稅率為30 城建稅率7 教育費附加3 那么該手袋需繳納上述所有的稅金總額為1054元 比手袋到岸價970 920 50 元還貴 27 1 5公司金融的基本原則 何志勇先生編著的 公司理財 一書中 對公司理財活動總結歸納了10條基本原則 其貫穿全部理財?shù)幕顒?1 風險收益權衡 對額外的風險需要有額外的收益進行補償 2 貨幣的時間價值 今天的一元錢比未來的一元錢更值錢 3 價值的衡量 要考慮的是現(xiàn)金而不是利潤 4 增量的現(xiàn)金流 因為接受該項目而直接導致的公司未來現(xiàn)金流量的變動 28 5 謀求暴利是危險的 在競爭市場上沒有利潤特別高的項目 6 有效的資本市場 市場是靈敏的 價格是合理的 7 代理問題 管理人員與所有者的利益是不一致的 8 稅政 絕對影響理財決策 9 風險類別 有些可以通過分散化消除 有些則不能消除 10 道德風險 從事經(jīng)濟活動的人在最大限度地增進自身利益時做出不利于他人的行動 29 第二章公司價值評估 2 1什么是貨幣的時間價值 2 2資產(chǎn)的價值構成 2 3債券估價2 4股票估價2 5公司價值估價 30 2 1什么是貨幣的時間價值 2 1 1什么是貨幣的時間價值 2 1 2基本概念2 1 3復利計算公式 31 2 1 1什么是貨幣的時間價值 定義 貨幣在經(jīng)過一定時間的投資和再投資所增加的價值 并不是所有的貨幣都有時間價值 只有把貨幣作為資金投入生產(chǎn)經(jīng)營才能產(chǎn)生時間價值 貨幣時間價值的真正來源是勞動者所創(chuàng)造的剩余價值的一部分 而不是投資者推遲消費而創(chuàng)造的 32 貨幣的時間價值的計量 相對數(shù) 即時間價值率 一般用扣除風險報酬和通貨膨脹貼水后的投資報酬率來反映 通常用短期國庫券利率來表示 絕對數(shù) 即時間價值額 是投資額與時間價值率的乘積 注意 銀行存貸款利率 債券利率 股票的股利率等都是投資報酬率 而不是時間價值率 只有在沒有風險和通貨膨脹的情況下 時間價值率才與以上各種投資報酬率相等 33 2 1 2基本概念 現(xiàn)值p presentvalue 相對于將來的任何較早的貨幣價值 終值f futurevalue 相對于現(xiàn)在的任何較晚的貨幣價值 年金a annuity 每年發(fā)生的現(xiàn)金流 34 利息利率 貨幣的價格 單利 simpleinterest 復利 compound f單 p 1 i n f復 p 1 i n名義利率與實際利率i實 1 i名 m m 1現(xiàn)金流量圖箭頭向上表示現(xiàn)金流入 向下表示現(xiàn)金流出 35 2 1 3復利計算公式 復利終值公式f p 1 i n p f p i n 復利現(xiàn)值公式p f p f i n f年金現(xiàn)值公式p a p a i n a 1 i a 1 i 2 a 1 i n a 36 資金回收公式a p a p i n p年金終值公式f a f a i n a f p i n 1 a f p i n 2 a 1 i a a償債基金公式a f a f i n f 37 2 2資產(chǎn)的價值構成 賬面價值 資產(chǎn)的會計上記載的價值 各資產(chǎn)的賬面價值均列示在公司的資產(chǎn)負債表上 賬面價值反映歷史成本 市場價值 該項資產(chǎn)出售時能夠取得的價格 其可以高于或低于賬面價值 持續(xù)經(jīng)營價值 公司經(jīng)營時期對另一公司所值的價錢 其反映公司未來的銷售和獲利能力 38 清算價值 由于公司破產(chǎn)清算而出售資產(chǎn)時所獲得的金額 內(nèi)在價值 該資產(chǎn)預期未來現(xiàn)金流收益以適當?shù)馁N現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值 pv 資產(chǎn)的內(nèi)在價值主要受三個因素影響 未來現(xiàn)金流 貼現(xiàn)率 期限 39 2 3債券估價 基本模型p0 一次還本付息且不計復利的模型p0 40 2 4股票估價 基本的估價模型零成長股票估價模型固定成長股票估價模型當n趨于無窮時 該公式為 41 市盈率 p e 估值法 股票估值 市盈率 p e 每股收益市盈率 p e 的取值可考慮同行業(yè)平均市盈率 每股收益的取值可采取當年的收益 42 市凈率 p b 估值法 股票估值 市凈率 p b 每股凈資產(chǎn)市凈率 p b 的取值可考慮同行業(yè)平均市凈率 每股凈資產(chǎn)的取值可采取當年的凈資產(chǎn) 43 2 5公司價值估價 公司價值 公司占用的全部資產(chǎn)的總價值 兩種估值公式 v v 權益資本價值 負債價值 44 練習題 一 1 某人退休時有現(xiàn)金10萬元 擬選擇一項回報比較穩(wěn)定的投資 希望每個季度能收入2000元補貼生活 那么 該項投資的實際回報率為多少 2 軟件設計師張先生最近購買了一套總價為50萬元的住房 由于他工作剛3年 積蓄不足 所以他按最高限向銀行申請了貸款 首付款為20 20年期 貸款利率為5 5 如果等額本息還款方式 小張每月需還款多少元 45 3 某公司發(fā)行到期一次還本付息債券 票面利率為10 復利計算 面值1000元 期限5年 當市場利率為8 時 該債券的內(nèi)在價值為多少元 4 某種股票當前的市場價格為40元 每股股利為2元 預期股利增長率為5 則某市場決定的必要收益率是多少 5 某公司股票最近每股分紅1 2元 投資者對該股票的要求年回報率為12 如果市場預計其股利每年增長6 該公司的股利支付率為40 如果目前股票市價等于其內(nèi)在價值 則該公司股票的市盈率為多少 46 6 a企業(yè)20 2年7月1日購買某公司20 1年1月1日發(fā)行的面值為1000元 票面利率8 期限5年 每半年付息的債券 此時市場利率為10 若該債券此時市價為940元 問該債券是否值得購買 7 某投資者持有a公司股票 他要求的必要收益率為15 預期a公司未來3年股利將高速增長 增長率為20 在此以后轉為正常的增長 增長率為12 a公司最近支付的股利為2元 試計算a公司股票內(nèi)在價值 47 8 某公司20 7年有關數(shù)據(jù)如下 實現(xiàn)的稅后凈利潤為1000萬元 資產(chǎn)總額為5000萬元 資產(chǎn)負債率為40 發(fā)行在外的普通股股數(shù)為500萬股 市凈率為4 要求 若該公司所處行業(yè)的標準市盈率為12 則該公司目前的股票市價與其價值是否相符 若該公司采取的是固定股利支付率政策 股利支付率為60 預計該公司的凈利潤每年以5 的速度增長 投資者要求的必要收益率為10 則該公司股票的內(nèi)在價值是多少 48 第三章風險與收益 3 1收益與風險3 2單項資產(chǎn)的收益與風險的衡量3 3投資組合的收益與風險的衡量3 4有效組合和有效邊界3 5資本資產(chǎn)定價模型 capm 3 6 系數(shù) 49 3 1收益與風險 收益與收益率風險與風險的類別 50 收益與收益率 收益 return 投資者獲得的報酬 包括資本利得 利息收入及股利收入等 收益率 投資者在投資期或持有期獲得的總收益與初始投資的比值 r dt pt pt 1 pt 1 51 例題 1年前a股票的價格為10元 股 股票現(xiàn)在的交易價格為13 股 股東剛剛分得現(xiàn)金股利1元 股 問過去1年的收益是多少 r 1 13 10 10 40 52 風險的定義 風險 實際收益與預期收益的背離 其來自于市場風險 利率風險 購買力風險 違約風險 流動性風險等 53 風險的類型 54 系統(tǒng)風險 系統(tǒng)風險是由某種全局性 共同性因素引起的投資收益的可能性變動 這些因素以同樣方式對所有投資項目的收益產(chǎn)生影響 無法通過多樣化投資組合消除或者回避 又稱為不可分散風險或不可回避風險 55 市場風險 定義 市場力量的作用導致市場收益率發(fā)生變化 作用機制 經(jīng)濟周期變動對企業(yè)經(jīng)營環(huán)境和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響 影響 引起證券市場長期行情變動 幾乎對所有投資項目產(chǎn)生影響 規(guī)避方法 順勢操作 投資于價值穩(wěn)定的項目 56 利率風險 定義 市場利率變動引起的風險 產(chǎn)生原因 中央銀行利率政策變化 資金供求關系變化 作用機制 利率變化 公司盈利 股息 股票價格 利率變化 資金流向 供求關系 證券價格 固定收益證券的主要風險 利息和價格 減輕利率風險的方法 分析影響利率的主要因素 預期利率變化 57 購買力風險 定義 由于通貨膨脹 貨幣貶值使投資者的實際收益水平下降的風險 產(chǎn)生原因 通貨膨脹 貨幣貶值公式 實際收益率 名義收益率 通貨膨脹率規(guī)避方法 投資于浮動利率債券 保值貼補債券 58 非系統(tǒng)風險 非系統(tǒng)風險是由某一特殊因素引起 只對某個行業(yè)或個別公司的證券產(chǎn)生影響的風險 非系統(tǒng)風險對整個證券市場的價格變動不存在系統(tǒng)的全面的聯(lián)系 可以通過證券投資多樣化來回避 又可稱為可分散風險 可回避風險 59 財務風險 定義 公司采用債務籌資方式所面臨的財務危機風險或破產(chǎn)風險 對債權人而言 是違約風險或信用風險 產(chǎn)生原因 發(fā)行人經(jīng)營 財務狀況不佳 事業(yè)不穩(wěn)定 作用機制 債務人違約或破產(chǎn)可能導致證券價值下降 從而使證券價格下跌 影響 政府債券的信用風險小 公司證券的信用風險大 回避方法 參考證券信用評級 60 經(jīng)營風險 定義 由于公司經(jīng)營狀況變化而引起盈利水平改變 從而引起投資者預期期收益下降的可能 產(chǎn)生原因 企業(yè)內(nèi)部原因 如經(jīng)營管理不善 企業(yè)外部原因 如市場需求不足 作用機制 經(jīng)營狀況 盈利水平 預期投資報酬 從而影響證券市場價格 影響 權益性證券如普通股的主要風險 回避方法 關注投資對象公司的經(jīng)營管理狀況 61 3 2單項資產(chǎn)的收益與風險的衡量 預期收益是以概率為權數(shù)的各種可能收益的加權平均值 衡量某種證券風險水平的一般尺度是各種可能收益或收益率的概率分布的方差或標準差 62 期望收益率e r pi ri如果用樣本統(tǒng)計量估算e r ri n r方差和標準差v pi ri e r 2 v1 2如果用樣本統(tǒng)計量估算v ri r 2 n 1 2 63 例題1 證券a的收益率分布如下表 求證券a的期望收益和風險 64 解答 ea 0 3 20 0 5 10 0 2 10 9 da 0 3 20 9 2 0 5 10 9 2 0 2 10 9 2 0 0109 a v1 2 10 4 65 例題2 證券b的收益率分布如下表 求證券b的期望收益和風險 66 解答 eb 0 3 15 0 4 10 0 3 5 7 db 0 3 15 7 2 0 4 10 7 2 0 3 5 7 2 0 0066 b v1 2 8 1 67 3 3投資組合的收益與風險的衡量 設投資組合中有n種資產(chǎn) 每種資產(chǎn)都有m種可能的收益ri j i表示資產(chǎn)種類 j表示收益可能性種類 第i種資產(chǎn)的e ri pj ri j i pj ri j e ri 2 1 2 68 期望收益率e rp xi e ri 協(xié)方差與相關系數(shù)cov ri rj pk ri k e ri rj k e rj i j cov ri rj i j一般 相關系數(shù) 介于 1和 1之間 方差和標準差vp xixjcov ri rj xixj i j i j p2當n 2時 vp x1 1 2 x2 2 2 2x1x2 1 2 1 2 69 vp與n的關系如圖所示 vp 可分散風險 不可分散風險 n 20 10 70 例3 兩種證券a與b 證券a和證券b的資產(chǎn)收益率分布如下表所示 問 當證券a與b的相關系數(shù) 分別為1 1和0時 組合投資的收益與風險是多少 組合比例1 1 71 解答 由例題1和例題2可以得到 ea 9 eb 7 da 0 0109 db 0 0066 a v1 2 10 4 b v1 2 8 1 e rp xi e ri 0 5 9 0 5 7 8 eb e rp ea 72 當 1時 vp xixj i j i j p2 0 5 a 0 5 b 2 b p 9 25 a當 1時 p 1 15 b a當 0時 p 6 6 b a 73 與 p的關系如圖所示 1 0 1 e rp p 74 組合投資的風險特征 投資組合可以分散風險 但是分散效應取決于組合中各資產(chǎn)的相關系數(shù) 隨著資產(chǎn)間相關系數(shù)減少 組合風險也減少 當 1時 p最小 當 1時 p最大 分散效應沒有產(chǎn)生 隨著組合中資產(chǎn)數(shù)目 種類越多 組合風險越小 當資產(chǎn)組合中包含的資產(chǎn)數(shù)目足夠大時 單項資產(chǎn)方差對投資組合的影響幾乎可以忽略不計 即資產(chǎn)組合可以將隱藏在單個資產(chǎn)中的風險分散掉 從而降低投資組合總體風險水平 實證研究證明n 15時可達到分散風險的目的 75 3 4有效組合和有效邊界 有效組合是指在各種風險水平條件下 提供最大收益的組合 或者在各種收益水平條件下 提供最小風險的組合 有效邊界是指由所有有效組合組成的曲線 又稱馬科維茲邊界 a b e rp p 76 3 5資本資產(chǎn)定價模型 capm 資本資產(chǎn)定價模型 capitalassetpricingmodel 是分析投資組合中各資產(chǎn)的預期收益和風險之間關系的一種模型 由美國斯坦福大學教授威廉 夏普在1964年 資本資產(chǎn)定價 中建立的 威廉 夏普 1934年6月16日 威廉 夏普出生于美國馬薩諸塞州的坎布里奇市 資本資產(chǎn)定價模型的奠基者 由于其在金融經(jīng)濟學方面的貢獻 與默頓 米勒和哈里 馬克維茨三人共同獲得1990年第十三屆諾貝爾經(jīng)濟學獎 77 模型假設 假設投資者選擇投資組合資產(chǎn)的依據(jù)是預期收益率和標準差 假設投資者都可以按統(tǒng)一的無風險利率無限制地借入或貸出資本 投資者都有相同預期 資產(chǎn)都是無限可分的 投資者都按照資本組合理論來投資 資本市場是完全的市場 即投資者都是價格的接受者 市場價格由供求平衡來決定 資本市場沒有摩擦 即整個市場的資本和信息可以自由流動 不存在交易成本和交易稅金 78 資本市場線 資本市場線 capitalmarketline cml 是指一條由無風險資產(chǎn)和風險資產(chǎn)組合決定的直線 cml表明有效資產(chǎn)組合收益和風險間的均衡關系 根據(jù)e rp w1rf w2e rm p w2 m 和w1 w2 1 可得方程 e rp rf e rm rf p m 79 證券市場線 證券市場線 securitymarketline sml 是描述任意一證券或證券組合的收益與風險關系的線條 sml是表示非有效資產(chǎn)組合收益和風險之間的關系 sml方程為e ri rf e rm rf i 80 capm模型 e ri rf e rm rf i i稱為證券i的貝塔系數(shù) 代表一種證券的協(xié)方差風險 i cov ri rm m2 e rm 為市場組合的期望收益率 m為標準差 如上證指數(shù)包含的普通股市場組合 標準普爾指數(shù)代表的股票市場組合 rf為無風險資產(chǎn)的收益率 81 capm模型的應用 資本成本的估算資本成本包括權益成本和債務成本 利用capm公式可以估算權益成本 資本預算capm可以作為投資決策的評價標準 杠桿效應財務杠桿是指舉債籌資在長期資本來源中的比重 capm可以計算有債務時投資者要求的預期收益 82 例題4 某公司今年的現(xiàn)金股息為每股0 5元 預期今后每年將以10 的速度穩(wěn)定增長 當前的無風險利率為3 市場組合的風險溢價為8 該公司股票的 值為1 5 該公司股票當前的合理價格為多少 83 解答 r rf e rm rf i 3 8 1 5 15 v0 0 5 1 10 15 10 11元 84 3 6 系數(shù) 證券的 系數(shù)是指該證券的收益變動對證券市場收益變動的反應程度 即對市場風險的敏感度 系數(shù)僅代表證券的系統(tǒng)風險 而非全部風險 系數(shù)的估算方法一 利用 i cov ri rm m2公式方法二 利用 系數(shù)的含義 ri rm方法三 p xi i 85 練習題 二 1 已知某風險組合的預期收益率和標準差分別是15 和20 無風險收益率為8 假設某投資者可以按無風險利率取得資金 將其自有資金200萬元和借入的50萬元均投資于風險組合 則該投資者的總預期收益率和總標準差分別為多少 86 2 某股票最近每股派發(fā)現(xiàn)金股利0 5元 并且預計保持每年6 的增長率 經(jīng)過計算得到該股票的 值為1 1 并且知道目前的無風險收益率為4 股票市場的總體收益率為9 那么 該股票的理論價格為多少 3 假設市場組合由兩個證券組成 它們的期望收益率分別為8 和13 標準差分別為12 和20 在市場組合中的權重分別是0 4和0 6 兩個證券收益率的相關系數(shù)為0 3 無風險利率為5 某投資組合落在資本市場線上 其預期收益率為10 求該組合的標準差 87 4 某公司持有a b c三種股票構成的證券組合 它們目前的市價分別是20元 股 6元 股和4元 股 它們的 系數(shù)分別為2 1 1 0和0 5 它們在證券組合中所占的比例分別為50 40 和10 上年的股利分別為2元 股 1元 股和0 5元 股 預期持有股票b c每年可分別獲得穩(wěn)定的股利 持有股票a每年獲得的股利逐年增長率為5 若目前的市場收益率為14 無風險收益率為10 計算 若投資總額為30萬元 該投資組合的風險收益額是多少 判斷該公司應否繼續(xù)持有a b和c三種股票 88 5 甲公司持有a b c三種股票 在由上述股票組成的證券投資組合中 各股票所占的比重分別為50 30 和20 其 系數(shù)分別為2 0 1 0和0 5 市場收益率為15 無風險收益率為10 要求 甲公司證券組合的 系數(shù) 甲公司證券組合的風險收益率 甲公司證券組合的預期投資收益率 投資a股票的預期投資收益率 89 6 假設甲證券的預期報酬率為12 標準差為15 乙證券的預期報酬率為16 標準差為19 兩者的相關系數(shù)為0 6 要求 如果甲證券的投資比例為70 乙證券的投資比例為30 計算該組合的預期報酬率及標準差 如果甲證券的投資比例為30 乙證券的投資比例為70 計算該組合的預期報酬率及標準差 90 7 某公司投資組合中有五種股票 所占比例分別為 30 20 20 15 15 其 系數(shù)分別為0 8 1 1 4 1 5 1 7 市場收益率為16 無風險收益率為10 試求 各種股票的預期收益率 該投資組合的預期收益率 投資組合的綜合 系數(shù) 91 第四章投資決策 4 1投資決策的內(nèi)容4 2資本預算 92 4 1投資決策的內(nèi)容 4 1 1公司投資機會分析4 1 2公司內(nèi)部投資決策 資本預算4 1 3公司外部間接投資決策 證券投資4 1 4公司外部直接投資決策 兼并與收購 93 4 1 1公司投資機會分析 投資機會 政治法律環(huán)境是否允許 項目財務是否可行 且與公司的經(jīng)營戰(zhàn)略是否一致 94 4 1 2資本預算 關于資本支出的預算 資本支出 用于廠房 機器設備等長期資產(chǎn)的新建 改建或購置的支出和長期投資的支出 預算 詳細描述投資項目在未來時期內(nèi)現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出量狀況的計劃 實質上是長期投資決策 即提出長期投資方案并進行分析 選擇的過程 特點 長期效應 大量資金需求 95 4 1 3證券投資 分析前提 掌握如何閱讀擬投資對象的財務報表 以此為依據(jù)了解其盈利狀況 財務狀況和發(fā)展前景 投資對象的投資價值分析即擬投資對象的基本面分析 從三個層面展開 宏觀經(jīng)濟層面 行業(yè)及板塊分析 公司基本面分析 96 宏觀經(jīng)濟與股價 97 4 1 4兼并與收購 并購即兼并與收購 兼并 通常有廣義和狹義之分 狹義的兼并指企業(yè)通過產(chǎn)權交易獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權 使這些企業(yè)喪失法人資格 并獲得它們的控制權的經(jīng)濟行為 相當于 公司法 中規(guī)定的吸收合并 廣義的兼并是指在市場機制的作用下 企業(yè)通過產(chǎn)權交易獲得其他企業(yè)產(chǎn)權并企圖獲得其控制權的行為 廣義的兼并除了包括吸收合并外還包括新設合并和其他產(chǎn)權交易形式 98 收購則是指對企業(yè)的資產(chǎn)和股份的購買行為 收購和廣義兼并的內(nèi)涵非常接近 因此經(jīng)常把兼并和收購合稱為并購 并購實際上包括了在市場機制的作用下 企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的所有產(chǎn)權交易活動 99 公司并購的主要形式 現(xiàn)金購買 是指并購公司使用現(xiàn)款購買目標公司絕大部分資產(chǎn)或全部資產(chǎn)或股票以實現(xiàn)對目標公司的控制 換股并購 一般是買方直接向目標公司的股東發(fā)行股票以交換目標公司的大部分或全部資產(chǎn)或股票 通常要達到控股的股數(shù) 通過這種形式并購 目標公司往往會成為并購公司的子公司 債轉股方式 是指最大債權人在企業(yè)無力歸還債務時 將債權轉為投資 從而取得企業(yè)的控制權 我國金融資產(chǎn)管理公司控制的企業(yè)大部分為債轉股而來 資產(chǎn)管理公司進行階段性持股 并最終將持有的股權轉讓變現(xiàn) 100 4 2資本預算 4 2 1資本預算的步驟4 2 2固定資產(chǎn)投資決策 101 4 2 1資本預算的步驟 現(xiàn)金流量分析投資效益評價指標分析投資風險分析 102 現(xiàn)金流量分析 現(xiàn)金流量 cashflow 一個投資項目引起公司現(xiàn)金變動的數(shù)量 它包括現(xiàn)金流入 現(xiàn)金流出 凈現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流入 cashinflow 引起公司現(xiàn)金增加的流量 它包括銷售收入 回收的固定資產(chǎn)殘值收入 回收的流動資產(chǎn)等 現(xiàn)金流出 cashoutflow 引起公司現(xiàn)金減少的流量 包括建設期間的固定資產(chǎn)投資與流動資產(chǎn)投資 生產(chǎn)期間的經(jīng)營成本 不含利息支出 折舊費及攤銷費 企業(yè)所得稅 銷售稅金及附加等 103 凈現(xiàn)金流量 netcashflow 是指現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出的差額 估計現(xiàn)金流量時應注意的問題 投資系統(tǒng)的選取要明確 現(xiàn)金流量 會計損益 區(qū)分相關成本和沉沒成本 相關成本是指與特定決策有關必須在分析評價時考慮的成本 比如機會成本 沉沒成本 sunkcosts 是指與特定決策無關且已經(jīng)發(fā)生的支出 重視機會成本 機會成本是指因選取某個投資方案而放棄其它投資機會所喪失的最高收益 104 投資效益評價指標分析 動態(tài)評價指標靜態(tài)評價指標 105 動態(tài)評價指標 凈現(xiàn)值 netpresentvalue npv npv cit cot 1 i t凈現(xiàn)值率 npvr 適用于有資金約束條件下多方案的比選 npvr npv pvi內(nèi)部收益率 internalrateofreturn irr 使npv為零的貼現(xiàn)率 cit cot 1 irr t 0irr是投資項目本身的獲利能力 反映了其內(nèi)在的獲利水平 一般用試插法求得 其公式為 irr i1 i2 i1 npv1 npv1 npv2 106 npv優(yōu)缺點 107 irr優(yōu)缺點 108 靜態(tài)評價指標 投資回收期 paybackperiod pp cit cot 0pp 累計ncf出現(xiàn)正值的年份 1 上年累計ncf的絕對值 當年ncf投資利潤率 年均稅前利潤 項目總投資資本金利潤率 年均稅后利潤 資本金 109 pp優(yōu)點和缺點 110 投資風險分析 風險分析方法風險調整方法 111 風險分析方法 決策樹法 利用決策樹圖形 把各種風險因素出現(xiàn)的概率及產(chǎn)生的后果直接標在圖形上 以供計算分析 并求出評價指標的期望值和標準差及變異系數(shù) 以此得到投資風險的大小 112 解析法已知f f x 則有e f e f x f e x d f d f x 那么 v e 113 例題1 例1 某企業(yè)擬建一投資項目 投資額為5000萬元 其現(xiàn)金流量及概率分布如下表 問該項目的預期收益和風險度 i 12 114 解答 npv cft 1 i t根據(jù)解析法有 e npv e cft 1 i t e cft 1 i td npv d cft 1 i t d cft 1 i 2t 115 e cf1 4000 0 25 3000 0 5 2000 0 25 3000萬元e cf2 5000 0 2 4000 0 6 3000 0 2 4000萬元e cf3 3500 0 3 3000 0 4 2500 0 3 3000萬元 116 d cf1 3000 4000 2 0 25 3000 3000 2 0 5 3000 2000 2 0 25 5 105d cf2 4000 5000 2 0 2 4000 4000 2 0 6 4000 3000 2 0 2 4 105d cf3 3000 3500 2 0 3 3000 3000 2 0 4 3000 2500 2 0 3 1 5 105 117 e npv 5000 3000 1 12 4000 1 12 2 3000 1 12 3 3002 69d npv 5 105 1 12 2 4 105 1 12 4 1 5 105 1 12 6 728794 7v e 0 284 118 風險調整方法 貼現(xiàn)率調整法 將無風險的貼現(xiàn)率rf調整為有風險的貼現(xiàn)率k 即k rf rm rf 或k rf b v 其中rm為行業(yè)的平均風險報酬率 為項目的 系數(shù) b為風險報酬系數(shù) v為風險度 119 例題2 同上題 如果已知無風險報酬率為12 風險報酬系數(shù)為0 1 請調整該項目的期望收益 解 k rf b v 12 0 1 0 284 14 84 e npv e cft 1 k t 5000 3000 1 14 84 4000 1 14 84 2 3000 1 14 84 3 2626 14 120 確定當量法 將有風險的現(xiàn)金流量cft調整為無風險的現(xiàn)金流量atcft 其中at為確定當量系數(shù) 它由經(jīng)驗數(shù)據(jù)得來 121 例題3 同例1 如果已知變異系數(shù)和確定當量系數(shù)的關系 如下表 請調整該項目的期望收益 122 解答 vt e cft v1 0 236對應的a1 0 8v2 0 158對應的a2 0 9v3 0 129對應的a3 0 9 e npv 5000 0 8 3000 1 12 0 9 4000 1 12 2 0 9 3000 1 12 3 1934 6 123 4 2 2固定資產(chǎn)投資決策 固定資產(chǎn) fixedassets 是指使用年限在一年以上的單位價值在規(guī)定標準以上的 并且使用中保持原有物質形態(tài)的資產(chǎn) 其投資特點 1 回收時間長2 變現(xiàn)能力差3 資金占用數(shù)量相對穩(wěn)定固定資產(chǎn)投資決策問答兩個問題 什么時候投資 時機決策 要不要投資 更新決策 124 固定資產(chǎn)投資時機決策 對于開發(fā)時間不同的兩個或兩個以上的方案 投資決策的基本方法是尋求npv值最大的方案 決策步驟 現(xiàn)金流量分析npv計算方案的優(yōu)選 125 現(xiàn)金流量分析 期初的ncf 固定資產(chǎn)投資 營運資本墊支 經(jīng)營期間ncf 年銷售收入 付現(xiàn)成本 所得稅 年銷售收入 付現(xiàn)成本 1 t 折舊 t 凈利潤 折舊 期末的ncf 固定資產(chǎn)殘值收入 回收的營運資本 資產(chǎn)變賣收入 變現(xiàn)收入 資本收益 t 變現(xiàn)收入 變現(xiàn)收入 帳面價值 t 變現(xiàn)收入 1 t 帳面價值 t 126 例題1 某公司擁有一稀有礦藏 這種礦產(chǎn)品的市場價格在不斷上升 據(jù)預測 該產(chǎn)品價格6年后將一次性上升30 公司需要決定是現(xiàn)在還是6年后開發(fā)該礦藏的問題 現(xiàn)假定 無論是現(xiàn)在開發(fā)還是6年后開發(fā) 初始投資均相同 建設期均為1年 從第2年開始投產(chǎn) 投產(chǎn)后5年就把該礦藏全部開采完畢 有關資料如下 固定資產(chǎn)投資80萬元 營運資本墊支10萬元 固定資產(chǎn)殘值為0 資本成本10 年產(chǎn)銷量2000噸 現(xiàn)投資開發(fā)每噸售價0 1萬元 6年后投資開發(fā)每噸售價0 13萬元 年付現(xiàn)成本60萬元 所得稅率為40 問公司是現(xiàn)在開發(fā)還是6年后開發(fā) 127 解答 1 現(xiàn)在開發(fā)的現(xiàn)金流量圖 npv 80 10 2000 0 1 60 1 t 80 5 t p a 10 5 p f 10 1 10 p f 10 6 90 90 4 3 791 0 9091 10 0 5645 227 199萬元 128 2 6年后開發(fā)的現(xiàn)金流量圖 npv 90 2000 0 13 60 1 t 80 5 t p a 10 5 p f 10 1 10 p f 10 6 p f 10 6 90 126 4 3 791 0 9091 10 0 5645 0 5645 198 29萬元因此 選擇現(xiàn)在開發(fā) 129 固定資產(chǎn)更新決策 假設固定資產(chǎn)更新不會改變公司的生產(chǎn)能力 也不會增加公司的現(xiàn)金收入 其現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金流出 即使有少量的殘值收入或變現(xiàn)收入 也非實質性的收入增加 因此該決策主要比較方案的折現(xiàn)成本 現(xiàn)金流量分析 此處的成本即為現(xiàn)金流出 130 現(xiàn)金流量分析 繼續(xù)使用設備的成本總成本 舊設備的機會成本 年營運成本 1 t 大修成本 1 t 折舊 t 殘值收入舊設備的機會成本 變現(xiàn)收入 1 t 帳面價值 t殘值收入 變現(xiàn)收入 1 t 帳面價值 t更新設備的成本總成本 設備投資 年營運成本 1 t 折舊 t 殘值收入 131 例題2 某公司有一臺設備 購于三年前 原價為6萬 規(guī)定的折舊年限為6年 按直線法折舊 殘值率為10 但該設備還可使用4年 每年的營運成本為8600元 兩年后大修成本為2 8萬元 殘值收入預計7000元 目前變現(xiàn)價值為1萬元 若更新設備 購置價格為5萬元 預計使用4年 按直線法折舊 殘值率為10 每年營運成本為5000元 預計殘值收入1萬元 t 0 4 折現(xiàn)率為10 問是否需要更新 132 1 繼續(xù)使用設備的現(xiàn)金流量圖 1 92 0 86 1 t 0 86 1 t 0 86 1 t 0 86 1 t 2 8 1 t 0 9t 0 9t 0 9t 0 66 解答 133 舊設備每年的折舊費 6 1 10 6 0 9萬元舊設備機會成本 1 1 t 6 0 9 3 t 1 92殘值收入 0 7 1 t 0 6 t 0 66萬元繼續(xù)使用設備的成本現(xiàn)值 1 92 0 86 1 t p a 10 4 2 8 1 t p f 10 2 0 9t p a 10 3 0 66 p f 10 4 1 92 0 516 3 1699 1 68 0 8264 0 36 2 4869 0 66 0 6830 3 598萬元 134 2 更新設備的現(xiàn)金流量圖 5 0 5 1 t 0 5 1 t 0 5 1 t 0 5 1 t 1 125t 1 125t 1 125t 1 125t 0 8 135 新設備的折舊費 5 1 10 4 1 125殘值收入 1 1 t 0 5 t 0 8更新設備的成本現(xiàn)值 5 0 5 1 t p a 10 4 1 125 t p a 10 4 0 8 p f 10 4 5 0 3 3 1699 0 45 3 1699 0 8 0 6830 5 0 951 1 4265 0 5464 3 9781萬元因此 選擇繼續(xù)使用舊設備 136 練習題 三 1 年末某公司正在考慮賣掉現(xiàn)有的一臺閑置設備 該設備于8年前以40000元購入 稅法規(guī)定的折舊年限為10年 按直線折舊法折舊 預計殘值率為10 已提折舊28800元 目前可以按10000元價格賣出 假設所得稅率25 問賣出現(xiàn)有設備對本期現(xiàn)金流的影響有多少 137 2 航運公司準備購入一設備以擴充生產(chǎn)能力 現(xiàn)有甲 乙兩個方案可供選擇 甲方案需投資20000元 使用壽命為5年 采用直線法計提折舊 5年后設備無殘值 5年中每年銷售收入為8000元 每年的付現(xiàn)成本為3000元 乙方案需投資24000元 采用直線折舊法計提折舊 使用壽命也為5年 5年后有殘值4000元 5年中每年的銷售收入為10000元 付現(xiàn)成本第一年為4000元 以后隨著設備陳舊 逐年將增加修理費200元 另需墊支營運資金3000元 假設所得稅率為25 資本成本為10 要求 畫出兩方案的現(xiàn)金流量圖并求凈現(xiàn)值比較方案的優(yōu)劣 138 3 項目投資的原始總投資為1000萬 建設起點一次投入 建設期為一年 經(jīng)營期為10年 投產(chǎn)后第1 5年的凈現(xiàn)金流量分別為100萬元 120萬元 150萬元 250萬元和300萬元 以后每年凈現(xiàn)金流量為350萬元 要求 計算該項目的靜態(tài)投資回收期 139 4 某企業(yè)計劃進行某項投資活動 擬有甲 乙兩個方案 有關資料為 甲方案原始投資為150萬元 其中 固定資產(chǎn)投資100萬元 流動資金投資50萬元 全部資金于建設起點一次投入 該項目建設期1年 經(jīng)營期5年 到期殘值5萬元 預計投產(chǎn)后年營業(yè)收入90萬元 年總成本60萬元 乙方案原始投資為210萬元 其中 固定資產(chǎn)投資120萬元 無形資產(chǎn)投資25萬元 流動資產(chǎn)投資65萬元 全部資金于建設起點一次投入 該項目建設期2年 經(jīng)營期5年 到期殘值8萬元 無形資產(chǎn)自投產(chǎn)年份起分5年攤銷完畢 該項目投產(chǎn)后 預計年營業(yè)收入170萬元 年經(jīng)營付現(xiàn)成本80萬元 140 該企業(yè)按直線法折舊 全部流動資金于終結點一次回收 所得稅率25 設定折現(xiàn)率10 要求 采用凈現(xiàn)值法評價甲 乙方案是否可行 如果兩方案互斥 確定該企業(yè)應選擇哪一投資方案 141 5 某公司原有設備一套 購置成本為150萬元 預計使用10年 已使用5年 預計殘值為購置成本的10 該公司用直線法提取折舊 現(xiàn)該公司擬購買新設備替換原設備 以提高生產(chǎn)率 降低成本 新設備購置成本為200萬元 使用年限為5年 同樣用直線法提折舊 預計殘值為購置成本的10 使用新設備后公司每年的銷售額可以從1500萬元上升到1650萬元 每年付現(xiàn)成本將從1100萬元上升到1150萬元 公司如購置新設備 舊設備出售可得收入100萬元 該企業(yè)的所得稅稅率為25 資金成本為10 要求 通過計算說明該設備是否需要更新 142 6 某公司有一投資項目 需要投資6000元 5400元用于購買設備 600元用于追加流動資金 預期該項目可使企業(yè)銷售收入增加 第一年為2000元 第二年為3000元 第三年為5000元 第三年末項目結束 收回流動資金600元 假設公司適用的所得稅率25 固定資產(chǎn)按3年用直線法折舊并不計殘值 公司要求的最低投資報酬率為10 要求 計算確定該項目的稅后現(xiàn)金流量 計算該項目的凈現(xiàn)值 計算該項目的回收期 如果不考慮其他因素 你認為項目應否被接受 143 7 某公司有一設備可通過大修繼續(xù)使用3年 預計大修費用為5萬元 大修后 每年還需日常維護 其營運成本為2600元 若報廢 更新設備需12萬元 預計使用年限為12年 每年營運成本為180元 假定公司的資本成本率為10 問應選擇哪個方案 144 第五章籌資決策 5 1籌資渠道5 2籌資成本5 3籌資風險與籌資杠桿5 4資本結構和mm理論5 5籌資決策 145 5 1籌資渠道 5 1 1籌資的主要渠道5 1 2籌資的基本方式5 1 3籌資的基本類型 146 5 1 1籌資的主要渠道 籌資渠道是指公司籌措資金來源的方向和通道 目前 我國公司籌資的渠道主要有 國家財政資金 銀行信貸資金 非銀行金融機構資金 其他企業(yè)資金 民間資金 企業(yè)自留資金 利用外資等 147 5 1 2籌資的基本方式 籌資方式是指公司籌措資金所采取的具體形式 體現(xiàn)著資金屬性 企業(yè)的籌資方式有三類 權益籌資 吸收直接投資 發(fā)行普通股 發(fā)行優(yōu)先股 負債籌資 銀行借款 發(fā)行債券 融資租賃 商業(yè)信用 混合型籌資方式 可轉債 148 不同籌資方式優(yōu)劣勢比較 149 5 1 3籌資的基本類型 150 股權與債權的區(qū)別 151 5 2籌資成本 5 2 1資本成本的概念5 2 2資本成本的計算 152 5 2 1資本成本的概念 資本成本 costofcapital 是指為籌措和使用資本而付出的代價 包括籌措時一次性支付和使用過程中經(jīng)常發(fā)生的費用d 常用相對數(shù)表示 基本公式 k d p 1 f 其中 p為籌資數(shù)額 f為籌資費用率 153 5 2 2資本成本的計算 權益資本成本 costofequity 債務資本成本 costofdebt 加權平均資本成本 wacc 邊際資本成本 154 權益資本成本 costofequity 優(yōu)先股成本 costofpreferredstock kp dp pp 1 fp 普通股成本 costofcommonstock kc dc pc 1 fc g留存利潤 retainedearnings 成本kr dc pc g利用capm模型的成本ri rf rm rf i 155 債務資本成本 costofdebt 長期借款成本 costoflongtermloan ke ie 1 t l 1 fe re 1 t 1 fe 債券成本 costofbonds kb ib 1 t b 1 fb rb 1 t 1 fb 156 例題 假設某長期債券的面值為100元 發(fā)行價格105元 期限為3年 票面利率為11 每年付息一次 到期一次還本 籌資費用率為2 公司所得稅率為30 請計算該債券資本成本 如果發(fā)行價格為95元 債券資本成本又是多少 157 解答 kb1 ib 1 t b 1 fb rb 1 t 1 fb 11 1 30 105 1 2 7 48 kb2 ib 1 t b 1 fb rb 1 t 1 fb 11 1 30 95 1 2 8 27 158 加權平均資本成本 wacc 加權平均資本成本 weightedaveragecostofcapital wacc kw wiki 159 邊際資本成本 邊際資本成本 marginalcostofcapital mcc 是指追加籌資時新籌資本的成本 km wiki其中 wi ki分別是新籌資本的資本結構和資本成本 160 例題 s公司現(xiàn)有資本100萬元 其中長期負債20萬元 優(yōu)先股5萬元 普通股75萬元 為了滿足追加投資的需要 公司擬籌措新資15萬元 請計算邊際資本成本 已知新籌資比例保持目前結構 161 解答 we 20 100 20 wp 5 wc 75 那么新籌資的15萬元中長期負債3萬 優(yōu)先股0 75萬 普通股11 25萬 對應的ke 7 kp 12 kc 16 km wiki 7 20 12 5 16 75 14 162 5 3籌資風險與籌資杠桿 5 3 1經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿5 3 2財務風險與財務杠桿5 3 3復合杠桿 combinedleverage 163 5 3 1經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿 經(jīng)營風險 businessrisks 是指公司因經(jīng)營狀況及環(huán)境變化而影響其按時支付本息能力的風險 影響經(jīng)營風險的因素有 產(chǎn)品需求量 產(chǎn)品價格 單位產(chǎn)品可變成本 經(jīng)營杠桿 經(jīng)營管理能力等 164 經(jīng)營杠桿 operatingleverage 是指公司固定成本占總成本的比重 經(jīng)營杠桿越大 經(jīng)營風險就越高 由于經(jīng)營杠桿對經(jīng)營風險的影響最為綜合 因此常被用來衡量經(jīng)營風險的大小 而經(jīng)營杠桿的大小一般用經(jīng)營杠桿系數(shù)來表示 經(jīng)營杠桿 165 經(jīng)營杠桿系數(shù) 經(jīng) degreeofoperatingleverage dol 是息稅前利潤的變化率與銷售額變動率之比 其公式為