企業(yè)價(jià)值與商譽(yù)評(píng)估

第十章 企業(yè)價(jià)值與商譽(yù)評(píng)估 第一節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估概述第二節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法及其選擇第三節(jié)收益法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的運(yùn)用第四節(jié)商譽(yù)的評(píng)估 第一節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估概述 一 企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義與特點(diǎn) 一 含義企業(yè)價(jià)值的評(píng)估是對(duì)企業(yè)法人單位和其他具有獨(dú)立獲利能力的經(jīng)濟(jì)實(shí)體的持續(xù)獲利能力的評(píng)定估算 二 特點(diǎn)1 將具有完整生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力的資產(chǎn)綜合體作為評(píng)估對(duì)象 評(píng)估的標(biāo)的是綜合體的獲利能力 2 以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為假設(shè)前提 二 企業(yè)價(jià)值與企業(yè)各項(xiàng)可指定資產(chǎn)價(jià)值匯總的區(qū)別 1 評(píng)估對(duì)象的內(nèi)涵不同企業(yè)價(jià)值 資產(chǎn)綜合體的獲利能力單項(xiàng)匯總 企業(yè)各要素資產(chǎn)的價(jià)值總和2 評(píng)估結(jié)果不同 1 企業(yè)價(jià)值與單項(xiàng)匯總之間往往存在差額企業(yè)價(jià)值 單項(xiàng)匯總 商譽(yù) 企業(yè)的盈利能力高于行業(yè)平均水平企業(yè)價(jià)值 單項(xiàng)總匯 經(jīng)濟(jì)性貶值 企業(yè)的盈利能力低于行業(yè)平均水平企業(yè)價(jià)值 單項(xiàng)總匯 企業(yè)的盈利能力與企業(yè)所在行業(yè)的資產(chǎn)收益率相等 2 差額產(chǎn)生的原因 3 影響企業(yè)獲利能力的因素 投入產(chǎn)出效率 資源配置效率 x效率x效率表明要素資產(chǎn) 可確指資產(chǎn) 相同的企業(yè) 獲利能力可能存在很大差距 3 評(píng)估目的與具體的適用對(duì)象不同持續(xù)經(jīng)營(yíng)前提下的企業(yè)產(chǎn)權(quán)變動(dòng) 企業(yè)價(jià)值評(píng)估以破產(chǎn)清算為了假設(shè)前提 要素評(píng)估 單項(xiàng)匯總 非營(yíng)利企業(yè)的評(píng)估 要素評(píng)估 單項(xiàng)匯總 三 企業(yè)價(jià)值評(píng)估在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的重要性 一 以產(chǎn)權(quán)交易為目的的企業(yè)價(jià)值評(píng)估1 公司上市2 企業(yè)并購(gòu)3 為高新技術(shù)企業(yè)籌資 風(fēng)險(xiǎn)投資 二 以企業(yè)價(jià)值管理為目的的企業(yè)價(jià)值評(píng)估 三 以實(shí)施職員股票期權(quán)計(jì)劃為目的的企業(yè)價(jià)值評(píng)估 四 企業(yè)價(jià)值評(píng)估的范圍界定 一 從產(chǎn)權(quán)的角度界定企業(yè)價(jià)值評(píng)估范圍 二 從有效資產(chǎn)的角度界定企業(yè)價(jià)值評(píng)估的具體范圍1 根據(jù)是否對(duì)整體獲利能力有貢獻(xiàn) 界定與區(qū)分有效資產(chǎn)與無效資產(chǎn)2 對(duì)無效資產(chǎn)進(jìn)行處理 1 評(píng)估前進(jìn)行 資產(chǎn)剝離 不列入企業(yè)價(jià)值評(píng)估范圍 2 對(duì)閑置資產(chǎn)進(jìn)行單項(xiàng)評(píng)估 并與企業(yè)整體評(píng)估值加總 3 對(duì)有效資產(chǎn)不能漏評(píng)4 產(chǎn)權(quán)不清的資產(chǎn) 待定產(chǎn)權(quán)資產(chǎn) 不列入評(píng)估范圍 第二節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的基本方法及其選擇 一 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益法 預(yù)測(cè)企業(yè)未來收益并將其折現(xiàn) 年金本金化價(jià)格法和分段法 從企業(yè)價(jià)值評(píng)估的本質(zhì)出發(fā) 收益法是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的首選方法 但需具備前提條件 1 企業(yè)有盈利 并且可預(yù)測(cè) 2 與企業(yè)收益相聯(lián)系的風(fēng)險(xiǎn)也可預(yù)測(cè) 最適宜采用收益法的企業(yè) 收益穩(wěn)定的成熟企業(yè)以下三種情況可以討論 1 處于盈虧邊緣的企業(yè) 2 有較高科技含量的成長(zhǎng)型或新生企業(yè) 3 收益不穩(wěn)定或處于周期性行業(yè)中的企業(yè) 二 企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)比較法 一 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中市場(chǎng)比較法的含義與基本計(jì)算公式 由于企業(yè)的情況比較特殊 因此在市場(chǎng)法的運(yùn)用中一般采用直接比較法 計(jì)算公式 或 二 選擇可比公司企業(yè)不同于一般資產(chǎn) 一是交易量相對(duì)較少 二是個(gè)體之間差異較大 因此可比公司的選擇難度較大 實(shí)踐中 一般從上市公司中選擇可比公司 選擇的標(biāo)準(zhǔn) 同行業(yè) 生產(chǎn)同一產(chǎn)品 市場(chǎng)地位相類似的企業(yè) 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)指標(biāo)大致類似 三 選擇可比指標(biāo) 要求 與企業(yè)價(jià)值直接相關(guān)并且是可觀測(cè)的變量 一般可選擇 1 稅后利潤(rùn) 現(xiàn)金凈流量為了避免短期非正常因素對(duì)可觀測(cè)變量的影響 可用評(píng)估前若干年的平均值取代評(píng)估時(shí)的可比指標(biāo) 2 為了避免管理層操作對(duì)利潤(rùn)和現(xiàn)金凈流量的影響 可采用銷售收入作為可比指標(biāo) 3 為了消除被估企業(yè)與可比公司之間因資本結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致的缺乏可比性的問題 可以采用利息 折舊和稅前盈利 即EBIDT 四 直接比較法的運(yùn)用 市盈率乘數(shù) P E 法 該方法的思路 1 從證券市場(chǎng)尋找可比企業(yè) 按不同的可比指標(biāo)計(jì)算市盈率 2 確定被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益 3 評(píng)估值 被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益 市盈率 為了提高市盈率乘數(shù)法的可信度 可選擇多個(gè)上市公司作為可比企業(yè) 通過算術(shù)平均或加權(quán)平均計(jì)算市盈利 例題某企業(yè)擬進(jìn)行整體資產(chǎn)評(píng)估 評(píng)估基準(zhǔn)日為2004年12月31日 評(píng)估人員在同行業(yè)的上市公司中選擇了9家可比公司 分別計(jì)算了可比公司2004年的市盈率 被評(píng)估企業(yè)2004年的凈收益為5 000萬元 則采用市盈率乘數(shù)法評(píng)估企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值的過程如下 9家可比公司2004年的市盈率如下所示 9家可比公司2004年平均的市盈率為20 77 但注意到可比公司C5和C7的市盈率明顯高于其他可比公司 因此在計(jì)算平均市盈率時(shí)將它們刪除 剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率為15 40 因此確定市盈率乘數(shù)為15 40 被評(píng)估企業(yè)價(jià)值 5 000 15 40 77 000萬元由于企業(yè)的個(gè)體差異始終存在 如果僅采用單一可比指標(biāo)計(jì)算乘數(shù) 在某些情況下可能會(huì)影響評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性 因此在市場(chǎng)法評(píng)估中 除了采用多可比樣本外 還可采用多種可比指標(biāo) 即綜合法 采用多樣本 可比企業(yè) 多種參數(shù) 可比指標(biāo) 即綜合法 例題甲企業(yè)因產(chǎn)權(quán)變動(dòng)需要進(jìn)行整體評(píng)估 評(píng)估人員從證券市場(chǎng)上找到三家與被評(píng)估企業(yè)處于同一行業(yè)的相似公司A B C作為可比公司 然后分別計(jì)算各公司的市場(chǎng)價(jià)值與銷售額的比率 市場(chǎng)價(jià)值與賬面價(jià)值的比率以及市場(chǎng)價(jià)值與凈現(xiàn)金流量的比率 得到的結(jié)果如下表所示 將三家可比公司的各項(xiàng)價(jià)值比率分別進(jìn)行平均 就得到了市場(chǎng)法評(píng)估甲企業(yè)所需的三個(gè)價(jià)值比率 需要注意的是 計(jì)算出來的各家公司的比率或倍數(shù)在數(shù)值上相對(duì)接近是十分必要的 如果它們差別很大 就意味著平均數(shù)附近的離差相對(duì)較大 所選擇可比公司與被評(píng)估企業(yè)在某項(xiàng)特征上可能存在著較大的差異性 此時(shí)公司的可比性就會(huì)受到影響 需要重新篩選可比公司 本例中得到的數(shù)值結(jié)果都具有較強(qiáng)的可比性 假設(shè)甲企業(yè)的年銷售額為1億元 資產(chǎn)賬面價(jià)值為6 000萬元 凈現(xiàn)金流量為550萬元 利用可比公司平均價(jià)值比率計(jì)算出的甲企業(yè)的價(jià)值如下表所示 將得到的三個(gè)甲企業(yè)價(jià)值進(jìn)行算術(shù)平均或加權(quán)平均 就可以得到甲企業(yè)整體資產(chǎn)的評(píng)估值 本例采用算術(shù)平均的方法 得到甲企業(yè)的評(píng)估值為10 000萬元 三 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的成本法 又稱賬面價(jià)值調(diào)法 該方法僅僅評(píng)估了企業(yè)要素資產(chǎn)的價(jià)值 因此 從理論上講 該方法不適合作為企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法 但是實(shí)踐中 我國(guó)卻是將成本法作為企業(yè)價(jià)值評(píng)估的主要方法 其原因值得探究 四 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的加和法 一 加和法的評(píng)估思路加和法實(shí)質(zhì)上是成本法與收益法的結(jié)合 二 加和法的評(píng)估步驟1 確定納入企業(yè)價(jià)值評(píng)估范圍的資產(chǎn)2 對(duì)界定后的各單項(xiàng)資產(chǎn)逐項(xiàng)評(píng)估并加總3 對(duì)企業(yè)負(fù)債進(jìn)行確認(rèn)和計(jì)量并計(jì)算凈資產(chǎn)價(jià)值 對(duì)負(fù)債的確認(rèn) 對(duì)負(fù)債的計(jì)量4 采用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值 確定企業(yè)是擁有商譽(yù)還是經(jīng)濟(jì)性貶值 例題某企業(yè)擬進(jìn)行產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓 評(píng)估人員根據(jù)企業(yè)盈利狀況決定采用加和法評(píng)估企業(yè)價(jià)值 具體評(píng)估步驟如下 1 逐項(xiàng)評(píng)估企業(yè)的可確指資產(chǎn) 評(píng)估結(jié)果為 機(jī)器設(shè)備2500萬元 廠房800萬元 流動(dòng)資產(chǎn)1500萬元 土地使用權(quán)價(jià)值400萬元 商標(biāo)權(quán)100萬元 負(fù)債2000萬元 單項(xiàng)資產(chǎn)凈值 2500 800 1500 400 100 2000 3300 萬元 2 采用收益法評(píng)估該企業(yè)價(jià)值 收益法評(píng)估結(jié)果為3200萬元 3 確定評(píng)估值 評(píng)估人員對(duì)上述兩種評(píng)估方法所得出的評(píng)估結(jié)果進(jìn)行了綜合分析 認(rèn)為該企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)管理 尤其是在產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)方面存在一定的問題 故獲利能力略低于行業(yè)平均水平 單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估加總的評(píng)估值中包含了100萬元的經(jīng)濟(jì)性貶值因素 應(yīng)從3300萬元評(píng)估值中減去100萬元 因此認(rèn)為評(píng)估結(jié)果應(yīng)為3200萬元 同時(shí)采用收益法和單項(xiàng)可確指資產(chǎn)評(píng)估值加總評(píng)估企業(yè)價(jià)值 一方面可以從企業(yè)重建成本和獲利能力兩個(gè)角度評(píng)估企業(yè)價(jià)值 并將兩種評(píng)估結(jié)果互相驗(yàn)證 另一方面 加和法也為收益法評(píng)估結(jié)果的會(huì)計(jì)處理提供了條件 第三節(jié)收益法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的運(yùn)用 一 收益法的基本計(jì)算公式及其說明 一 企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的收益法計(jì)算公式根據(jù)企業(yè)預(yù)期收益變化趨勢(shì)不同 可在以下兩種方法中選擇 1 年金本金化價(jià)格法例題 2 分段法將持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)收益劃分為 前期與后期 注意前段預(yù)測(cè)期期限的確定 確定后期收益的發(fā)展趨勢(shì) 從而確定分段法的具體公式 1 以前期最后一年的收益為后期的年金 2 以前期的年金化收益作為后期的年金 3 后期企業(yè)預(yù)期收益按一固定比率增長(zhǎng) 例某企業(yè)未來5年內(nèi)的收益預(yù)計(jì)如下 利用以上資料 對(duì)企業(yè)整體資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估 解 先求未來5年內(nèi)收益的現(xiàn)值之和 再求能帶來等額現(xiàn)值的年金 折現(xiàn)率為10 5年期年金現(xiàn)值系數(shù)為3 7908 則求得年金為 A 471 24 3 7908 124 31 萬元 最終評(píng)估企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)格為 P A r 124 31 10 1243 1 萬元 2 分段估算法 這種方法是將持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)收益期劃分為兩段 從現(xiàn)在至未來第若干年為前段 若干年后至未來無窮遠(yuǎn)為后段 對(duì)于前段企業(yè)的預(yù)期收益采取逐年折現(xiàn)累加的方法 而對(duì)于后段的企業(yè)收益則針對(duì)具體情況 假定按某一規(guī)律變化 并按收益變化規(guī)律 對(duì)后段企業(yè)收益進(jìn)行還原及折現(xiàn)處理 將前后兩段企業(yè)收益現(xiàn)值加總得到企業(yè)整體資產(chǎn)的價(jià)格 將企業(yè)的收益預(yù)測(cè)分為前后兩段 是因?yàn)榇祟惼髽I(yè)在一段時(shí)期內(nèi)收益處于不穩(wěn)定狀態(tài) 而后期可進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定狀態(tài) 對(duì)于前段預(yù)測(cè)期期限的確定 需要根據(jù)不同行業(yè)的不同企業(yè)的收益變化趨勢(shì)而定 例如 對(duì)于剛成立不久的企業(yè) 可能因?yàn)榍捌谕顿Y大 年收益較少 故其預(yù)測(cè)期的期限設(shè)定就需較長(zhǎng) 直致進(jìn)入穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)期 對(duì)于成熟的企業(yè) 其預(yù)測(cè)期的期限設(shè)定可以短一些 對(duì)于處于周期性波動(dòng)行業(yè)的企業(yè) 預(yù)測(cè)的期限應(yīng)是一個(gè)完整的周期 否則將影響后段永續(xù)期的收益確定的合理性 對(duì)于后期收益額的確定及發(fā)展趨勢(shì)也需根據(jù)被評(píng)估企業(yè)的具體情況而定 1 若以前段最后一年的收益為后段各年的年金收益 則公式可寫成 10 5 2 若以前段的年金化收益為后段各年的收益 公式可寫成 10 6 3 若假定從第 n 1 年起的后段 企業(yè)預(yù)期收益按一固定比率g增長(zhǎng) 分段估算法的公式可寫成 10 7 例待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來5年內(nèi)的預(yù)期收益額為100萬元 120萬元 150萬元 160萬元和200萬元 并根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷 從第六年開始 企業(yè)的年預(yù)期收益額將維持在200萬元 假定折現(xiàn)率與本金化率均為10 試估算企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)格 解 運(yùn)用公式 10 5 即 二 企業(yè)有限期持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的收益法該假設(shè)是從最有利回收企業(yè)投資的角度出發(fā) 二 企業(yè)收益及其預(yù)測(cè) 一 企業(yè)收益的界限與選擇1 企業(yè)收益的界定2 企業(yè)收益形式 口徑 的選擇 選擇從兩個(gè)層面考慮 1 凈利潤(rùn)與凈現(xiàn)金流的選擇 2 凈利潤(rùn) 凈現(xiàn)金流 與息前稅后利潤(rùn) 凈現(xiàn)金流 選擇取決于評(píng)估內(nèi)涵 是所有者權(quán)益還是企業(yè)投資價(jià)值 二 企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)與原則原則 以被估企業(yè)現(xiàn)實(shí)資產(chǎn) 存量資產(chǎn) 為出發(fā)點(diǎn) 預(yù)測(cè)企業(yè)在未來正常經(jīng)營(yíng)中可產(chǎn)生的收益 既不是以評(píng)估基準(zhǔn)日的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn) 也不是以產(chǎn)權(quán)變動(dòng)后的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn) 以企業(yè)存量資產(chǎn)為出發(fā)點(diǎn)的理由 不以評(píng)估基準(zhǔn)日的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn)的理由 三 影響企業(yè)收益的因素分析 凈現(xiàn)金流 凈利潤(rùn) 調(diào)整后的 折舊 追加投資 四 企業(yè)收益的預(yù)測(cè)方法主觀預(yù)測(cè)法 綜合調(diào)整法 產(chǎn)品周期法 客觀預(yù)測(cè)法 時(shí)間序列法 1 綜合調(diào)整法具體步驟 1 設(shè)計(jì)收益預(yù)測(cè)表 2 分析預(yù)期年度內(nèi)可能出現(xiàn)的變化因素 3 預(yù)測(cè)各變化因素對(duì)收益的影響 4 匯總分析預(yù)期年度收益總體變動(dòng)2 產(chǎn)品周期法3 線性回歸法根據(jù)企業(yè)歷史收益資料 建立時(shí)間與收益的回歸方程 該方法使用的前提 收益隨時(shí)間變化呈現(xiàn)明顯趨勢(shì) 五 企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基本步驟第一步 評(píng)估基準(zhǔn)日審計(jì)后的企業(yè)收益調(diào)整 主要是剔除非正常因素 第二步 企業(yè)預(yù)期收益趨勢(shì)的總體分析和判斷 主要是為具體預(yù)測(cè)界定收益量變化的區(qū)間 第三步 企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè) 1 對(duì)企業(yè)收益預(yù)測(cè)前提條件的設(shè)定 2 對(duì)企業(yè)后期收益預(yù)測(cè)的預(yù)測(cè)方法 主要是假設(shè) 3 對(duì)預(yù)測(cè)結(jié)果的檢驗(yàn) 三 折現(xiàn)率與資本化率及其估測(cè) 一 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中折現(xiàn)率的確定原則1 不低于無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率2 以行業(yè)平均報(bào)酬率為重要參考指標(biāo)3 折現(xiàn)率 資本化率與收益額相匹配 二 收益額與折現(xiàn)率口徑的對(duì)應(yīng)問題表11 4收益額 折現(xiàn)率及評(píng)估值內(nèi)涵的對(duì)應(yīng)關(guān)系 三 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中折現(xiàn)率的確定方法1 股本收益率的確定方法即確定權(quán)益資產(chǎn)價(jià)值時(shí)的收益率 1 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 CAPM 例題 2 套利定價(jià)模型 APM 3 累加法2 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的加權(quán)平均資本成本模型 WACC 法即 折現(xiàn)率 長(zhǎng)期負(fù)債占全部資本的比例 長(zhǎng)期負(fù)債成本 1 所得稅率 權(quán)益資本占全部資本的比例 權(quán)益資本要求的報(bào)酬率其中 例題 第四節(jié)商譽(yù)的評(píng)估 一 商譽(yù)的概念與特點(diǎn) 概念商譽(yù)是指企業(yè)在同等條件下 能獲取比正常投資報(bào)酬率更高的超額收益的能力 商譽(yù)具有以下特性 1 商譽(yù)不能離開企業(yè)而單獨(dú)存在 不能與企業(yè)的可確指資產(chǎn)分開出售 只能和企業(yè)同時(shí)轉(zhuǎn)讓 2 商譽(yù)是由多種因素共同作用而形成的結(jié)果 但形成商