投融資管理

企業(yè)投融資管理 企業(yè)投融資管理 一、企業(yè)投融資管理是什么？ 二、企業(yè)投融資管理需要注意的幾個(gè)原則 三、企業(yè)融資渠道和案例 一、企業(yè)投融資管理是什么？ 從資產(chǎn)負(fù)債表看企業(yè)投融資 流動(dòng)資產(chǎn) 貨幣資金 應(yīng)收票據(jù) 短期投資 應(yīng)收帳款 預(yù)付帳款 存貨 待攤費(fèi)用 一年內(nèi)到期債權(quán)投資 長(zhǎng)期投資 固定資產(chǎn) 固定資產(chǎn)凈值 在建工程 無(wú)形資產(chǎn)及其他資產(chǎn) 流動(dòng)負(fù)債 短期借款 應(yīng)付票據(jù) 應(yīng)付帳款 預(yù)收帳款 應(yīng)付工資 應(yīng)繳稅金 一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期債權(quán) 長(zhǎng)期負(fù)債 長(zhǎng)期借款 應(yīng)付債券 長(zhǎng)期應(yīng)付款 股東權(quán)益 股本 資本公積 盈余公積 未分配利潤(rùn) 從資產(chǎn)負(fù)債表看企業(yè)投融資 投資活動(dòng)形成資產(chǎn)負(fù)債表的左方 按時(shí)間分可分為短期投資和長(zhǎng)期投資 融資活動(dòng)形成資產(chǎn)負(fù)債表的右方 按資金性質(zhì)可分為債務(wù)資金和權(quán)益資金 按時(shí)間可分為短期資金和長(zhǎng)期資金 按來(lái)源可分為內(nèi)部資金和外部資金 企業(yè)投融資就是企業(yè)的財(cái)務(wù)行為，其決策就是企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略 從資產(chǎn)負(fù)債看企業(yè)投融資 流動(dòng)資產(chǎn) 固定資產(chǎn) 1有形資產(chǎn) 2無(wú)形資產(chǎn) 流動(dòng)負(fù)債 長(zhǎng)期負(fù)債 股東權(quán)益 債務(wù)融資 權(quán)益融資 資本預(yù)算 凈營(yíng)運(yùn)資本 流動(dòng)資產(chǎn)管理 資產(chǎn)負(fù)債表模式 財(cái)務(wù)戰(zhàn)略 投資戰(zhàn)略 籌資戰(zhàn)略 財(cái)務(wù)人文戰(zhàn)略 收縮產(chǎn)業(yè) 融資戰(zhàn)略 利潤(rùn)分配戰(zhàn)略 財(cái)務(wù)人才戰(zhàn)略 財(cái)務(wù)文化戰(zhàn)略 核心產(chǎn)業(yè) 增長(zhǎng)產(chǎn)業(yè) 種子產(chǎn)業(yè) 產(chǎn)業(yè)篩選模型 產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略 資本經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略 價(jià)值最大化 投資決策 ： 投資于超過最 低可接受收益 率的項(xiàng)目。如 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與收 益；資本預(yù)算 等。 股利決策： 如果沒有可獲得 最低可接受 收益率的足夠 項(xiàng)目，則考慮 將盈利返還 給投資者。 籌資決策： 選擇使投資 項(xiàng)目?jī)r(jià)值最 大化并與資 產(chǎn)相配比的 融資組合。 如資本結(jié)構(gòu) 決策。 企業(yè)投融資戰(zhàn)略與成長(zhǎng)模式 從資產(chǎn)到利潤(rùn)到權(quán)益是產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)的基本模式 通過占有上下游企業(yè)的金融資源，以應(yīng)付、預(yù)收款來(lái)擴(kuò)張資產(chǎn)是品牌運(yùn)營(yíng)的成功之本 成長(zhǎng)途徑：擴(kuò)張短期負(fù)債 通過擴(kuò)張長(zhǎng)期負(fù)債、負(fù)債性權(quán)益、股本及資本公積金來(lái)生成資產(chǎn)，以現(xiàn)金流來(lái)支持負(fù)債（收益率及流動(dòng)性的平衡），以利潤(rùn)增長(zhǎng)來(lái)推高市值（ 以股權(quán)來(lái)收購(gòu)資產(chǎn) 資產(chǎn)（債務(wù)市場(chǎng)抵押品）及利潤(rùn)（資本市場(chǎng)抵押品）是資本運(yùn)營(yíng)的手段 成長(zhǎng)途徑：擴(kuò)張未分配利潤(rùn) 二、企業(yè)投融資的幾個(gè)原則 1、匹配原則 匹配原則，即長(zhǎng)期資產(chǎn)由長(zhǎng)期資金支持，短期資產(chǎn)由短期資金支持 不匹配的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)大 資金成本會(huì)發(fā)生變化，利率 資金的可持續(xù)性不保險(xiǎn) 嚴(yán)格意義上的匹配原則還指用短期融資支持季節(jié)性資金需求，融長(zhǎng)期資本支持長(zhǎng)期性營(yíng)運(yùn)資本需求。 營(yíng)運(yùn)資本需求 =營(yíng)運(yùn)資產(chǎn) 營(yíng)運(yùn)負(fù)債 匹配原則與營(yíng)運(yùn)資本需求 銷售額的 25% 營(yíng)運(yùn)資本中的長(zhǎng)期投資 營(yíng)運(yùn)資本需求 季節(jié)性波動(dòng)部分，由短期資金支持 企業(yè)籌資策略中的平衡 （資產(chǎn)負(fù)債表右上方形成） 短期融資： 成本低，但是惡化企業(yè)的償債能力指標(biāo)即風(fēng)險(xiǎn)大； 長(zhǎng)期融資： 成本高，但是不會(huì)惡化償債能力指標(biāo)即風(fēng)險(xiǎn)較?。?成本最低、期限最短的融資方式： 通過上下游企業(yè)之間應(yīng)付、預(yù)收方式形成的無(wú)息占款，成本雖低，但是償債指標(biāo)為之惡化，只能應(yīng)付短期性資產(chǎn)配置（例如：存貨、短期應(yīng)收款），無(wú)法滿足長(zhǎng)期性資產(chǎn)配置的特點(diǎn)。 1、匹配原則 企業(yè)資產(chǎn)配置策略中的平衡 （資產(chǎn)負(fù)債表左方的形成） 長(zhǎng)期性資產(chǎn)： 流動(dòng)性差，增大企業(yè)償債風(fēng)險(xiǎn)，但是盈利能力強(qiáng)大； 短期性資產(chǎn)： 流動(dòng)性高，降低企業(yè)償債風(fēng)險(xiǎn)，但是盈利能力弱小。 1、匹配原則 高風(fēng)險(xiǎn)的融資策略 盡可能采取短期性融資來(lái)源滿足長(zhǎng)期性資產(chǎn)配置，風(fēng)險(xiǎn)高，盈利能力強(qiáng)。 保守型的融資策略 盡可能采取長(zhǎng)期性融資來(lái)源滿足短期性的資產(chǎn)配置，雖然成本高，盈利弱，但是風(fēng)險(xiǎn)很小。 平衡性的融資策略 用短期性融資來(lái)源滿足短期性資產(chǎn)配置，長(zhǎng)期性融資來(lái)源滿足長(zhǎng)期性資產(chǎn)配置，是為均衡。 1、匹配原則 巨人集團(tuán)奇跡般的成長(zhǎng)和快速坍塌： 產(chǎn)品成功了，企業(yè)卻失敗了。同樣的產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)策略，在創(chuàng)業(yè)階段使巨人奇跡做大，但在轉(zhuǎn)型階段卻帶來(lái)了企業(yè)毀滅。 1989 承包天大深圳科工貿(mào)電腦部 4000元 1991 珠海巨人新技術(shù)公司 200萬(wàn)元 1992 珠海巨人高科技集團(tuán)公司 1993 銷售額 1994 巨人大廈動(dòng)工 （預(yù)算 12億元） 1995 生物工程成功，全面營(yíng)銷，大批生產(chǎn) 1996 五月輝煌，十一月財(cái)務(wù)危機(jī)，多方求貸 1997 工程延期，內(nèi)地樓花退款，巨人集團(tuán)面臨破產(chǎn) 2001 腦白金，史玉柱重出江湖來(lái)還債 巨人公司呢？錯(cuò)在哪里？ 同樣的“ 零負(fù)債 ” 不一樣的 “ 風(fēng)情 ” ！ 早年巨人的起步階段： 沒有多少凈資產(chǎn)，沒有固定資產(chǎn)投資，資產(chǎn)方主要是短期存貨，這個(gè)時(shí)候，內(nèi)源性融資、零息占款是最佳選擇 成本最低、周轉(zhuǎn)最快、杠桿最高，風(fēng)險(xiǎn)不大。 傳統(tǒng)的產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)模式無(wú)法鑄就巨人奇跡，冒險(xiǎn)地運(yùn)用了巨額短期負(fù)債的方法。 巨人公司的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略 資本 資產(chǎn) 銷售額 利潤(rùn) 分配與增資 更多資本 訂購(gòu)原材料 原材料到貨 存貨 銷售 收回帳款 延遲收款期 現(xiàn)金循環(huán)周期 延遲付款期 從供應(yīng)商處收到發(fā)票 付款 巨人開始進(jìn)軍房地產(chǎn)行業(yè)： 史總開始進(jìn)軍房地產(chǎn)，就像農(nóng)民起義軍在進(jìn)城。資產(chǎn)方堆積于流動(dòng)性極差的在建工程。而這個(gè)時(shí)候支撐其現(xiàn)金流的依然只有：內(nèi)源性融資、短期零息占款。 風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)，無(wú)法應(yīng)對(duì)經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化。并且犧牲了優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)。 巨人公司呢？錯(cuò)在哪里？ 同樣的“ 零負(fù)債 ” 不一樣的 “ 風(fēng)情 ” ！ 史玉柱： “1992年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)又上快車道，宏觀調(diào)控也沒有開始，房地產(chǎn)形勢(shì)特別好。雖然我手中只有幾百萬(wàn)流動(dòng)資金，但在 1993年時(shí)，巨人 售額比上年增長(zhǎng) 300%，一年要回報(bào)四五千萬(wàn)資金是不成問題的，這樣兩年就是一個(gè)億。另外的 1億資金是靠賣樓花籌到的，因?yàn)榉康禺a(chǎn)正熱嘛。此外，施工過程中很多款可以等完工之后再付，這樣就有資金使用周期的空檔，實(shí)際建設(shè)中用不了 2個(gè)億。今天開來(lái)， 38層的反感我們是能夠承擔(dān)的。 ” “ 后來(lái)改為 70層，預(yù)算增加到 12億，大約要 6年完工 ” 巨人公司呢？錯(cuò)在哪里？ 同樣的“ 零負(fù)債 ” 不一樣的 “ 風(fēng)情 ” ！ 致命的錯(cuò)誤在于： 同樣的策略，因?yàn)楣具\(yùn)營(yíng)模式的變化，由成功的秘訣變味了失敗的根源！ 巨人公司案例留給我們的思考？ 產(chǎn)品成功為何不一定帶來(lái)企業(yè)成功？天災(zāi)還是人禍？ 營(yíng)運(yùn)資金管理 巨人集團(tuán)資產(chǎn)流動(dòng)性極差；用生物工程和計(jì) 算機(jī)項(xiàng)目的盈利現(xiàn)金流投向巨人大廈。 資本預(yù)算決策 巨人大廈投資預(yù)測(cè)誤差太大；缺乏科學(xué)決策 和資產(chǎn)構(gòu)成的科學(xué)安排。 長(zhǎng)期融資決策 為什么要零負(fù)債？缺乏融資的制度安排；極 度忽略了最基本的財(cái)務(wù)道理。 組織架構(gòu)失敗 無(wú)限公司 /分拆為三個(gè)有限公司。 公司治理落后 產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一影響了科學(xué)決策和資本來(lái)源多樣化。 政府和企業(yè)的關(guān)系？ 最高行政長(zhǎng)官的一句話使得巨人大廈的設(shè) 計(jì)高度一增再增，本已脆弱的現(xiàn)金流一遇 市場(chǎng)變化則無(wú)可奈何花落去。 2、現(xiàn)金原則 要維持企業(yè)的長(zhǎng)期生存，一個(gè)重要的因素是要看經(jīng)理人員能否作出有效決策以生成足夠的現(xiàn)金。 創(chuàng)造利潤(rùn)自然有利于生成現(xiàn)金，但值得注意的是，只有那些能迅速實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)才是真正有意義的。 發(fā)達(dá)國(guó)家的統(tǒng)計(jì)資料表明，將近 4/5的破產(chǎn)企業(yè)是獲利企業(yè)，他們倒閉并不是因?yàn)樘潛p，而是現(xiàn)金不足。 2、現(xiàn)金原則 現(xiàn)金和利潤(rùn)有很大的差異 利潤(rùn)是可以控制的，有時(shí)候是不真實(shí)的，而現(xiàn)金則是真實(shí)的 利潤(rùn)有時(shí)候會(huì)帶來(lái)更大的現(xiàn)金壓力 利潤(rùn)重要但現(xiàn)金更重要；一個(gè)企業(yè)會(huì)因現(xiàn)金枯竭而倒閉，但不會(huì)因暫時(shí)的虧損而破產(chǎn) 現(xiàn)金代表企業(yè)的資源，只要有了資源，企業(yè)就有了生存之本。 創(chuàng)造價(jià)值從財(cái)務(wù)的角度上就是要追求現(xiàn)金流和盈利的持續(xù)增長(zhǎng)。通過收入的增長(zhǎng)、成本費(fèi)用的控制和成本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，保證公司的水平能夠穩(wěn)定在合理的水平上，使公司保持效益的持續(xù)增長(zhǎng)。 國(guó)電信） 中國(guó)聯(lián)通 2003年年報(bào)： 2003年，本公司的自由現(xiàn)金流（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入 資本開支）得到明顯改善，由 02年的 年年初公司提出了實(shí)現(xiàn)自由現(xiàn)金流為正的戰(zhàn)略預(yù)算目標(biāo)。在保證完成業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的前提下，通過制定合理的預(yù)算計(jì)劃，嚴(yán)格控制了資本支出投資；加強(qiáng)了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核，使管理者更加注重經(jīng)營(yíng)效益；采取各種措施，控制管理費(fèi)用；公司還利用國(guó)際金融市場(chǎng)低利率的環(huán)境，首次向國(guó)際資本市場(chǎng)籌措 7億美元銀團(tuán)貸款，所籌措資金全部用于基礎(chǔ)工程建設(shè)，降低了公司財(cái)務(wù)費(fèi)用，改善了債務(wù)結(jié)構(gòu)。公司實(shí)現(xiàn)了自由現(xiàn)金流為正的年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，標(biāo)志著公司發(fā)展進(jìn)入了新的階段。 2004年 3月 26日 中國(guó)證券報(bào) 光明乳業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略： 公司的總體目標(biāo)是保持國(guó)內(nèi)乳品業(yè)行業(yè)綜合實(shí)力第一，爭(zhēng)取用十到十五年時(shí)間躋身世界乳業(yè)十強(qiáng)。為此，在未來(lái)的兩三年內(nèi)，將繼續(xù)利用全國(guó)的資源做全國(guó)的市場(chǎng)，發(fā)展成全國(guó)性的乳品公司。在未來(lái) 4年內(nèi)，仍以乳品為核心產(chǎn)業(yè)和主營(yíng)業(yè)務(wù)，將以乳品產(chǎn)業(yè)鏈適時(shí)帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)（子公司）的縱向發(fā)展，并將以資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)為手段加速自身的橫向外部增長(zhǎng)。 2006年把公司發(fā)展成為一個(gè)以乳品加工銷售為核心，跨牧業(yè)、現(xiàn)代物流業(yè)、連鎖商業(yè)的集團(tuán)公司，實(shí)現(xiàn)年銷售額 165億元，利潤(rùn) 取成為世界乳業(yè) 25強(qiáng)之一。（ 2001年收入 35億，利潤(rùn) 營(yíng)業(yè)活動(dòng) 銷售商品和提供勞務(wù) 投資活動(dòng) 出售固定資產(chǎn) 出售長(zhǎng)期金融資產(chǎn) 利息及紅利收入 收回長(zhǎng)期外借款項(xiàng) 籌資活動(dòng) 發(fā)行股票和債券 長(zhǎng)期借款 短期借款 營(yíng)業(yè)活動(dòng) 購(gòu)貨 銷售及管理費(fèi)用 稅金 籌資活動(dòng) 購(gòu)買股票和債券 償還長(zhǎng)期借款 償還短期借款 支付利息 支付紅利 現(xiàn)金 投資活動(dòng) 資本性支出和并購(gòu) 長(zhǎng)期金融投資 營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量 籌資凈現(xiàn)金流量 投資凈現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流量表的透視 德隆案例的系列分析：他們敗在哪里？ 德隆案例 1、德隆坍塌的必然性：現(xiàn)金流量分析給我們啟示。 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量雖然在有的項(xiàng)目中為正，但是大量的新開項(xiàng)目、培育項(xiàng)目消化了這些正的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，使得整體上經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量大量為負(fù)。簡(jiǎn)言之，處于成熟期，產(chǎn)生正的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的項(xiàng)目和高風(fēng)險(xiǎn)期、培育期的項(xiàng)目相比，太少了。 投資性現(xiàn)金流，正常而言這部分現(xiàn)金流的凈值是負(fù)的不可怕，關(guān)鍵是為將來(lái)產(chǎn)生正的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量打下基礎(chǔ)，所以投向是關(guān)鍵?？墒?，德隆大舉擴(kuò)張，培育數(shù)百個(gè)項(xiàng)目，橫跨紅、白、灰、黑，以及旅游、高科技、金融、咨詢，沒有方向感。一旦現(xiàn)金流出現(xiàn)動(dòng)蕩，變賣這些投資項(xiàng)目以獲現(xiàn)金流。 融資性現(xiàn)金流，這是德隆現(xiàn)金鏈條維系的關(guān)鍵。實(shí)際上，數(shù)年來(lái)，已經(jīng)不再有股權(quán)融資（ 2000年 8月湘火炬獲準(zhǔn)配股后，德隆控制的上市公司從來(lái)未被批準(zhǔn)配股或增發(fā)，也無(wú)法分散股票籌碼套取股票高價(jià)），僅僅剩下債務(wù)融資。多為短期、高成本，以及各種瞞天過海的挪用。一旦債務(wù)融資鏈條中斷，監(jiān)管之劍高舉，德隆的坍塌就是眼前。 德隆案例 德隆案例的系列分析：他們敗在哪里？ 2、德隆的資金哪里來(lái)？：仍然依靠現(xiàn)金流量分析 危機(jī)爆發(fā)前，主要來(lái)自籌資性現(xiàn)金流量的流入，尤其是其中的債務(wù)融資。危機(jī)爆發(fā)后，債務(wù)籌資和股權(quán)籌資完全中斷，只能依靠變賣資產(chǎn)獲得正的投資性現(xiàn)金流量，以及由此帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量好轉(zhuǎn)。 德隆的主要融資策略 來(lái)自于上市公司：上市公司或上市公司子公司為德隆國(guó)際有關(guān)公司提供大額存單質(zhì)押（不披露），一旦償債困難，則用德隆旗下大量尚虧損的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)或股權(quán)抵債；為德隆國(guó)際有關(guān)公司銀行貸款或授信額度提供信用擔(dān)?；蛘哂闷鋵?duì)外股權(quán)投資提供質(zhì)押擔(dān)保；德隆直接將其持有的上市公司法人股份用于銀行質(zhì)押貸款；通過控制上市公司董事會(huì)由德隆旗下公司直接占用資金；為上市公司提供委托理財(cái)服務(wù)、國(guó)債托管業(yè)務(wù)（往往利用其控制的德恒、恒信等證券公司為操作平臺(tái)）；直接挪用證券投資保證金賬戶余額（往往利用其控制的德恒、恒信等證券公司操作）。 德隆案例 德隆案例的系列分析：他們敗在哪里？ 2、德隆的資金哪里來(lái)？：仍然依靠現(xiàn)金流量分析 德隆的主要融資策略 來(lái)自于商業(yè)銀行：一方面來(lái)自大量的商業(yè)銀行貸款，這些貸款往往采取德隆內(nèi)部相互循環(huán)信用擔(dān)保方式，或者是多頭抵押、重復(fù)質(zhì)押貸款。第二種方式，是利用近年來(lái)地方城市商業(yè)銀行紛紛增資擴(kuò)股的機(jī)會(huì)，或控股，或參股，或是派駐董事和高官人員控制商業(yè)銀行，直接套走銀行資金。 2002年以來(lái)，在德隆項(xiàng)目和融資開展順利的時(shí)候，各商業(yè)銀行與德隆串謀，違規(guī)采取第三方信用擔(dān)保貸款、巧立貸款名目、更換貸款企業(yè)名稱，以逃避監(jiān)管?，F(xiàn)在陸續(xù)公告的股權(quán)質(zhì)押公告，是銀行在自救。 德隆案例 德隆案例的系列分析：他們敗在哪里？ 2、德隆的資金哪里來(lái)？：仍然依靠現(xiàn)金流量分析 德隆的主要融資策略 來(lái)自于其他金融平臺(tái)： 德隆不僅擁有銀行，還擁有其他的金融平臺(tái)證券公司、信托公司、金融租賃公司這些龐大的金融帝國(guó)共同構(gòu)造了德隆的資金黑洞。靈活運(yùn)用這些金融平臺(tái)的多種金融工具和信用擔(dān)保手段，或隱蔽、或違規(guī)，資金源源不斷流入德隆目標(biāo)項(xiàng)目。 令人矚目的是，德隆對(duì)地方商業(yè)銀行、證券公司、信托公司、金融租賃公司有些是公開的參股控股，有的根本無(wú)跡可查，采用的是各種形式的股權(quán)托管，派出董事、高管等隱蔽形式。帶來(lái)了監(jiān)管的極大困難！ 德隆案例 德隆案例的系列分析：他們敗在哪里？ 3、專家眼中德隆失敗的本質(zhì)：痛定思痛看德??！ 德隆的主要理念失敗 大者不死（ to 德隆接近其的人士一直試圖使人們相信，德隆在金融市場(chǎng)上根扎得太深太廣，影響面太大，所以德隆不會(huì)倒，也倒不起。 顯然，這不是事實(shí)。 德隆的股票戰(zhàn)略、產(chǎn)業(yè)整合失敗 02年以前的股票戰(zhàn)略，無(wú)以為繼，曲高和寡。 02年以后德隆按產(chǎn)業(yè)鏈縱向整合的思路本身難言對(duì)錯(cuò)，但是粗糙收購(gòu)，加上不計(jì)成本擴(kuò)張，使得公司長(zhǎng)期陷入資金饑渴癥，現(xiàn)金流無(wú)以為繼。 德隆案例 德隆案例的系列分析：他們敗在哪里？ 3、專家眼中德隆失敗的本質(zhì)：痛定思痛看德?。?德隆的產(chǎn)融結(jié)合模式失敗 與巨人史玉柱的失敗何其相近也： 德隆巧妙地運(yùn)用股權(quán)抵押、擔(dān)保貸款、國(guó)債質(zhì)押等等短期融資手段，去投資長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)，而在收購(gòu)產(chǎn)業(yè)的時(shí)候又沒有仔細(xì)考慮現(xiàn)金流回報(bào)的時(shí)間安排。伴隨著銀根緊縮、監(jiān)管嚴(yán)格，不可避免地陷入資金鏈條中斷困境。 產(chǎn)業(yè)與金融，實(shí)為德隆之兩翼，一翼已折，焉能不??？ 企業(yè)投融資原則的綜合思考：太平洋建設(shè)的案例 型的財(cái)務(wù)不匹配 近百億的資產(chǎn)竟因?yàn)?100多萬(wàn)元被告上法庭，引爆了銀行逼債 財(cái)務(wù)定律： 僅僅有錢是不夠的，沒有錢是萬(wàn)萬(wàn)不能的 ！ 用短期貸款進(jìn)行戰(zhàn)略投資：死罪！ 利潤(rùn)重要，但現(xiàn)金更重要 三、企業(yè)融資渠道和案例 企業(yè)融資渠道分析 債務(wù)融資 權(quán)益融資 銀行貸款 商業(yè)信用 債券融資 租賃融資 典當(dāng)融資 民間信用 信托 股票融資 股權(quán)轉(zhuǎn)讓 盈余融資 期限性；抵稅作用；成本低；有財(cái)務(wù)杠桿作用；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大；不會(huì)分散股東控制權(quán)。 無(wú)到期日；稅后支付；成本高；無(wú)財(cái)務(wù)杠桿作用；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?。环稚⒐蓶|控制權(quán)。 1、股票融資 公募和私募 新發(fā)行和買殼上市 中國(guó)大陸、香港、新加坡、美國(guó)等都是可以選擇的融資市場(chǎng) 股票融資的收益 案例：用友的 12年與一天 8000萬(wàn)元凈資產(chǎn)（ 1988 折 7500萬(wàn)股，每股 發(fā)行 2500萬(wàn)股，每股 資 發(fā)行后每股凈資產(chǎn)：（ 1=大股東的財(cái)富增長(zhǎng)： 5500萬(wàn) *凈資產(chǎn)概念 ) 大股東的財(cái)富增長(zhǎng)： 5500萬(wàn) *100元 =55億元 (市值概念 ) 中國(guó)內(nèi)地股票發(fā)行條件（ 1） 發(fā)行股票需要具備以下基本條件： 1、前一次發(fā)行的新股已募足，并間隔 1年以上。 2、設(shè)立股份公司已滿 3年。 國(guó)有企業(yè)整體改制設(shè)立的股份公司、有限責(zé)任公司依法整體變更設(shè)立的股份公司或經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)豁免的，可不受該期限的限制。 3、最近三年內(nèi)連續(xù)盈利，并可向股東支付股利。 4、公司近 3年內(nèi)無(wú)重大違法行為，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件無(wú)虛假記載。 5、公司預(yù)期利潤(rùn)率達(dá)到同期銀行存款利率。 6、公司發(fā)行前股本不少于擬發(fā)行股本的 35%，且發(fā)行后公司股本總額不少于人民幣 5000萬(wàn)元；向社會(huì)公開發(fā)行的股份達(dá)公司股份總數(shù)的 25%以上；公司股本總額超過人民幣 4億元的，其向社會(huì)公開發(fā)行股份的比例為 15%以上。 7、公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。 8、 發(fā)行前 1年末，無(wú)形資產(chǎn)（不含土地使用權(quán)）占凈資產(chǎn)的比例不得超過 20%； 發(fā)行后凈資產(chǎn)占總資產(chǎn)中的比例不低于 30%（但銀行、保險(xiǎn)、證券、航空運(yùn)輸?shù)忍厥庑袠I(yè)的公司不受此限）。 9、與控股股東（或?qū)嶋H控制人）及其全資或控股企業(yè)不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。 中國(guó)內(nèi)地股票發(fā)行條件（ 2） 10、具有直接面向市場(chǎng)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的能力，最近一年和最近一期，公司與控股股東（或?qū)嶋H控制人）及其全資或控股企業(yè)，在產(chǎn)品（或服務(wù)）銷售或原材料（或服務(wù)）采購(gòu)方面的交易額，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入或外購(gòu)原材料 (或服務(wù) )金額的比例，均不超過 30%。 11、具有完整的業(yè)務(wù)體系，最近一年和最近一期，公司委托控股股東（或?qū)嶋H控制人）及其全資或控股企業(yè)，進(jìn)行產(chǎn)品 (或服務(wù) )銷售或原材料 (或服務(wù) )采購(gòu)的金額，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入或外購(gòu)原材料 (或服務(wù) )金額的比例，均不超過 30%。 12、具有開展生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所必備的資產(chǎn)，最近一年和最近一期，以承包、委托經(jīng)營(yíng)、租賃或其他類似方式，依賴控股股東（或?qū)嶋H控制人）及其全資或控股企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的收入，均不超過其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的 30%。 13、董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人、董事會(huì)秘書，沒有在控股股東（或?qū)嶋H控制人）中擔(dān)任除董事以外的其他行政職務(wù)，也沒有在控股股東（或?qū)嶋H控制人）處領(lǐng)薪。 14、除國(guó)務(wù)院規(guī)定的投資公司和控股公司外，公司所累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的百分之五十（其中累計(jì)對(duì)外投資額和凈資產(chǎn)按最近一期期末經(jīng)審計(jì)的合并會(huì)計(jì)報(bào)表數(shù)據(jù)計(jì)算）。 15、董事會(huì)成員中應(yīng)當(dāng)至少包括三分之一獨(dú)立董事，且獨(dú)立董事中至少包括一名會(huì)計(jì)專業(yè)人士（會(huì)計(jì)專業(yè)人士是指具有高級(jí)職稱或注冊(cè)會(huì)計(jì)師資格的人士）。 16、所募集的資金有明確用途，投資項(xiàng)目經(jīng)過慎重論證，酬資額不得超過公司上年度末經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值的兩倍 資本市場(chǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)：晨鳴的故事 自 1995年至 2005年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入由 利潤(rùn)由 鳴紙業(yè)從 97年算起，到 2005年8年的時(shí)間，產(chǎn)銷量增長(zhǎng)約 復(fù)合增長(zhǎng) 117%；銷售收入增長(zhǎng)約 復(fù)合增長(zhǎng) 92%。可謂國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)最快的紙業(yè)公司之一。 通過運(yùn)用合資合作、控股、租賃等資本運(yùn)營(yíng)手段，成功實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張，短短數(shù)年內(nèi)取得驚人的成長(zhǎng)，成為造紙行業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的典范。擁有壽光晨鳴、武漢晨鳴等 12家子公司。 從單一產(chǎn)品到豐富的產(chǎn)品線。主要品種為銅版紙、輕涂紙、包裝用紙、文化用紙和新聞紙 產(chǎn)業(yè)鏈不斷延伸。晨鳴紙業(yè)集制漿、造紙、能源生產(chǎn)、紙機(jī)制造于一體。 到底什么造就了 “ 晨鳴現(xiàn)象 ” 資本市場(chǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)：晨鳴的故事 資產(chǎn) 資本市場(chǎng)權(quán)益融資支持企業(yè)資產(chǎn)的擴(kuò)張 資產(chǎn)擴(kuò)張貢獻(xiàn)的利潤(rùn)又支持了資本市場(chǎng)融資 負(fù)債 所有者權(quán)益 資本市場(chǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)：晨鳴的故事 晨鳴依賴資本市場(chǎng)建立了持續(xù)融資平臺(tái) 于 1993年實(shí)現(xiàn)了股份制改造，募集資金 2500多萬(wàn)元 1997年 5月 26日以 10倍市盈率在深交所掛牌交易，募集資金 2000年 7月，公司被列入全國(guó)首批 股的行列。 9月 30日，晨鳴紙業(yè) 于 11月 20日在深圳證券交易所成功增發(fā) 7000萬(wàn) 集資金 2004年 9月 15日，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券 20億元 2006年 7月 24日 發(fā)行短期融資券 10億元 2006年 9月 28日，發(fā)行短期融資券 10億元 資本市場(chǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)：晨鳴的故事 通過資本市場(chǎng)融得的資金，晨鳴實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)擴(kuò)張 投資 雙加 ” 1998年底建成投產(chǎn)，使公司的生產(chǎn)規(guī)模在原有基礎(chǔ)上翻了一番。工程 10萬(wàn)噸高級(jí)文化用紙生產(chǎn)線。 本次所募集資金將主要投向國(guó)家重點(diǎn)技改項(xiàng)目 2002年 8月全線建成投產(chǎn)，目前，產(chǎn)品質(zhì)量已達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平，并可替代進(jìn)口，日產(chǎn)量達(dá) 900噸，形成了年產(chǎn) 30萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力，成為企業(yè)一個(gè)新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。 江西晨鳴紙業(yè)公司年產(chǎn) 35萬(wàn)噸的低定量涂布紙以及在本部的 30萬(wàn)噸涂布白紙板項(xiàng)目。 資本市場(chǎng)與企業(yè)成長(zhǎng)：晨鳴的故事 控股參股經(jīng)營(yíng)，實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張 1997年，出資 建了武漢晨鳴漢陽(yáng)紙業(yè)公司。該廠是全國(guó)原八大書刊紙生產(chǎn)企業(yè)之一，年生產(chǎn)能力 6萬(wàn)噸。到 1997年末，資產(chǎn)負(fù)債率已高達(dá) 98%以上，面臨破產(chǎn)。晨鳴紙業(yè)采取了承債剝離、增量控股的方式。通過成功地移植晨鳴管理理念，大規(guī)模進(jìn)行技術(shù)改造， 1998年公司實(shí)現(xiàn)利稅 9022萬(wàn)元，第二年經(jīng)濟(jì)效益實(shí)現(xiàn)了翻番，之后他們又投資了 10多億元建起了武漢晨鳴工業(yè)園，新上了年產(chǎn) 15萬(wàn)噸的高檔新聞紙項(xiàng)目，并于 2002年初建成投產(chǎn)。 5年間，該公司共創(chuàng)利稅 10億多元，同時(shí)還相繼控股盤活了襄樊晨鳴、赤壁晨鳴、乾能熱電等多家企業(yè)，在荊楚大地掛起了一陣強(qiáng)勁的晨鳴旋風(fēng)，被輿論界稱之為 “ 晨鳴現(xiàn)象 ” 。 為在國(guó)內(nèi)建立起可靠的原料基地，晨鳴 1999年出資 1200萬(wàn)元，控股經(jīng)營(yíng)內(nèi)蒙古海拉爾造紙廠，形成了年產(chǎn)葦漿 3萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力。 2001年，又投資 4160萬(wàn)元，控股經(jīng)營(yíng)吉林晨鳴紙業(yè)公司，建成了年產(chǎn) 10萬(wàn)噸木漿生產(chǎn)基地。 蘇寧環(huán)球收購(gòu) 板、膠帶、紙制品制造、紙漿等產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售。近三年來(lái)由于能源及原材料價(jià)格上漲、廢紙脫墨系統(tǒng)進(jìn)口設(shè)備出現(xiàn)較大問題，主導(dǎo)產(chǎn)品新聞紙成本高企，一直處于虧損經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)急劇惡化，大量到期債務(wù)無(wú)法償還。公司自 2002年 6月 21日開始停產(chǎn)， 2003年 1月 5日至 2003年 2月 27日短暫恢復(fù)生產(chǎn)后，自 2003年 2月 28日至今一直處于停產(chǎn)狀態(tài)。截至 2005年 6月 30日止，公司資產(chǎn)總額為 21 32億元，負(fù)債總額為23 35億元，累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為 12 56億元。由于自 2002年度起已三年連續(xù)虧損， 2005年 4月 26日公司流通股份停止交易，停牌前收盤價(jià)為 1元；自 2005年 5月 13日起暫停上市。 蘇寧集團(tuán)：蘇寧集團(tuán)為地處江蘇省南京市的大型民營(yíng)企業(yè)，始創(chuàng)于 1987 年，1992 年開始進(jìn)入地產(chǎn)界，現(xiàn)已發(fā)展成為集房地產(chǎn)開發(fā)、商業(yè)連鎖、醫(yī)藥科技、五星級(jí)酒店、新型建材生產(chǎn)、汽車貿(mào)易、采礦業(yè)、門窗制造、物業(yè)管理等于一身的大型綜合性企業(yè)集團(tuán)。截至 2004年 12月 31日，蘇寧集團(tuán)資產(chǎn)總額為 12 18億元，負(fù)債總額為 9 14億元，資產(chǎn)負(fù)債率為 75， 2004年度凈利潤(rùn) 4277 16萬(wàn)元。 收購(gòu)的關(guān)鍵步驟 恢復(fù)上市 履行債務(wù)和解協(xié)議，避免破產(chǎn) *紙與吉林晨鳴紙業(yè)有限責(zé)任公司簽署資產(chǎn)收購(gòu)協(xié)議，并與吉林造紙（集團(tuán)）有限公司簽署承債式收購(gòu)資產(chǎn)協(xié)議，將其全部資產(chǎn)分別轉(zhuǎn)讓給吉林晨鳴和紙業(yè)集團(tuán) 股權(quán)轉(zhuǎn)讓：蘇寧集團(tuán)與吉林國(guó)資達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議 資產(chǎn)重組與股權(quán)分置改革 江蘇蘇寧環(huán)球集團(tuán)將對(duì)吉林紙業(yè)進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，以其持有的天華百潤(rùn)和華浦高科各 95的股權(quán)，按溢價(jià)評(píng)估的 4 03億元重估值轉(zhuǎn)讓給公司，并豁免上市公司由于受讓上述股權(quán)而產(chǎn)生的全部債務(wù)，即無(wú)償獲得該項(xiàng)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)。 、通過本次收購(gòu) *紙控股權(quán)將成為公司股東的蘇寧集團(tuán)以將經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)注入 *紙的方式，向全體流通股股東做出對(duì)價(jià)安排，以獲得其將持有的 *次股權(quán)分置改革方案若獲準(zhǔn)實(shí)施，公司凈資產(chǎn)由 0 元上升為 40,元。通過對(duì)價(jià)安排，流通股股東每 10 股獲得 凈資產(chǎn)。 蘇寧集團(tuán) 吉林國(guó)資 吉林晨鳴 吉林紙業(yè)集團(tuán) 轉(zhuǎn)讓 20,股， 支付 2元 注入天華百潤(rùn) 95%的股權(quán)和華浦高科95%股權(quán) 豁免購(gòu)買股權(quán)形成的債務(wù) 轉(zhuǎn)讓所有資產(chǎn) 3億 蘇寧集團(tuán)的保護(hù)策略 *紙通過債務(wù)重組后成為一個(gè)無(wú)資產(chǎn)、無(wú)負(fù)債（包括或有負(fù)債）、無(wú)人員的 “ 凈殼 ” 公司； 國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)已同意蘇寧集團(tuán)受讓吉林市國(guó)資公司持有的 *紙國(guó)有股股份。 中國(guó)證監(jiān)會(huì)在規(guī)定的期限內(nèi)對(duì)蘇寧集團(tuán)收購(gòu) *紙未提出異議，并豁免蘇寧集團(tuán)的要約收購(gòu)義務(wù) 中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn) *紙重大資產(chǎn)重組方案 *紙股東大會(huì)已根據(jù)有關(guān)規(guī)定履行適當(dāng)程序同意蘇寧集團(tuán)對(duì) * 紙的重大資產(chǎn)重組方案。 *紙重大資產(chǎn)重組將與本次收購(gòu)?fù)綄?shí)施，并互為前提條件。 蘇寧集團(tuán)的收益 資產(chǎn)評(píng)估收益： 2億元的資產(chǎn)評(píng)估后增至 4億元， 獲得流通權(quán)后所持股權(quán)的價(jià)值增值 按股權(quán)分置改革完成后，昨天收盤價(jià)為，股權(quán)價(jià)值為 獲得一個(gè)持續(xù)性的融資平臺(tái) 從股票市場(chǎng)進(jìn)行可持續(xù)的融資 提升了企業(yè)信用，增強(qiáng)了負(fù)債融資能力 項(xiàng) 目 增 發(fā) 配 股 可轉(zhuǎn)債 分離交易可轉(zhuǎn)債 非公開發(fā)行 最近三年加 權(quán)平均凈資 產(chǎn)收益率 不低于 6 不低于 6 利潤(rùn)要求 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度 實(shí)現(xiàn)的年均可分配 利潤(rùn)不少于本次發(fā) 行的一年債息 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度 實(shí)現(xiàn)的年均可分配 利潤(rùn)不少于本次發(fā) 行的一年債息 發(fā)行價(jià)要求 發(fā)行價(jià)不低于公 告招股意向書前 20個(gè)交易日股票 均價(jià)或前一日交 易均價(jià) 協(xié)商利率 協(xié)商利率 發(fā)行價(jià)格不低于 定價(jià)基準(zhǔn)日前二 十個(gè)交易日公司 股票均價(jià)的百分 之九十 發(fā)行規(guī)模 不超過本次 配售股份前 股本總額的 30% 本次發(fā)行后累計(jì)債 券余額不得高于發(fā) 行前一年凈資產(chǎn)額 的 40% 本次發(fā)行后累計(jì)債 券余額不得高于發(fā) 行前一年凈資產(chǎn)額 的 40%，預(yù)計(jì)所附 認(rèn)股權(quán)全部行權(quán)后 募集的資金總量不 超過擬發(fā)行公司 債券金額 其他要求 期限為 1須 進(jìn)行信用評(píng)級(jí)和跟 蹤評(píng)級(jí)；最近一期 末經(jīng)審定的凈資產(chǎn) 低于 15億元的公司 發(fā)行可轉(zhuǎn)債應(yīng)當(dāng)提 供擔(dān)保 期限最短為一年； 最近一期末經(jīng)審定 的凈資產(chǎn)不低于 15 億元 本次發(fā)行的股份 自發(fā)行結(jié)束之日 起 ,十二個(gè)月內(nèi) 不得轉(zhuǎn)讓；控股 股東、實(shí)際控制 人及其控制的企 業(yè)認(rèn)購(gòu)的股份 , 三十六個(gè)月內(nèi)不 得轉(zhuǎn)讓 蘇寧集團(tuán)的收益 我們可以對(duì)蘇寧環(huán)球的再融資進(jìn)行理想狀態(tài)下的簡(jiǎn)單測(cè)算： 非公開發(fā)行：在 06年當(dāng)年即可實(shí)現(xiàn)非公開發(fā)行。按 000萬(wàn)股，即可融資 到 2009年，蘇寧環(huán)球?qū)⑼耆珴M足配股、增發(fā)、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等形式的再融資條件。這可以為其提供數(shù)億乃至十幾億的資金 負(fù)債融資能力大大增強(qiáng) 蘇寧集團(tuán)的收益 通過收購(gòu) 寧集團(tuán)將搭建一個(gè)持續(xù)、穩(wěn)定、低成本的融資平臺(tái)。這個(gè)融資平臺(tái)一方面能夠在短期內(nèi)一次性融取大額資金，另一方面還能進(jìn)行持續(xù)性的融資，滿足企業(yè)滾動(dòng)發(fā)展的需要。這樣一個(gè)融資平臺(tái)的搭建，將給蘇寧集團(tuán)至少帶來(lái)以下幾方面的戰(zhàn)略意義： 第一，蘇寧集團(tuán)將獲得企業(yè)發(fā)展急需的資金，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的超常規(guī)跨越式發(fā)展； 第二，低成本融資平臺(tái)的搭建將大大降低企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力； 第三，利用股市融資的蘇寧集團(tuán)將占有能形成穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)非再生性資產(chǎn)； 第四，形成蘇寧集團(tuán)和股份公司之間良性循環(huán)機(jī)制，即蘇寧集團(tuán)建設(shè)項(xiàng)目 股份公司通過融資以資本市場(chǎng)溢價(jià)率購(gòu)買項(xiàng)目 蘇寧集團(tuán)獲得資金繼續(xù)投入新的建設(shè)項(xiàng)目。其中股份公司也由于購(gòu)買了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而每年都能獲得穩(wěn)定的利潤(rùn) 。 直接上市和買殼上市的比較 （ 1）直接上市要求企業(yè)的設(shè)立與演變過程清晰，業(yè)務(wù)始終專注于某一主營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，證監(jiān)會(huì)及發(fā)審委傾向于直接上市的擬發(fā)行公司系某一行業(yè)及某一業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)的績(jī)優(yōu)公司；買殼上市的企業(yè)往往不需要具備這樣的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與模式； （ 2）直接上市要經(jīng)歷改制、上市輔導(dǎo)、申報(bào)材料、反饋意見和通過發(fā)審會(huì)審核這一嚴(yán)格的法定程序，時(shí)間長(zhǎng)，要求高，風(fēng)險(xiǎn)大；買殼上市無(wú)特別嚴(yán)格的法律程序，操作得當(dāng)較容易實(shí)現(xiàn)重組上市目的； （ 3）直接上市要求企業(yè)的股權(quán)、業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、業(yè)績(jī)穩(wěn)定，不主張公司變化異常，注重其可持續(xù)性發(fā)展；買殼上市必不可少地涉及上市公司的這些要素發(fā)生實(shí)質(zhì)性的變化，其出發(fā)點(diǎn)在于將殼公司進(jìn)行再造，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展； （ 4）直接上市的公司結(jié)構(gòu)傾向于單一，盡量減少關(guān)聯(lián)交易，絕對(duì)禁止同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)；買殼上市的企業(yè)雖然在后續(xù)的工作過程中需要這樣規(guī)范，但在企業(yè)架構(gòu)中購(gòu)買方應(yīng)當(dāng)是業(yè)務(wù)較為綜合或集中于可細(xì)分領(lǐng)域的業(yè)務(wù)群內(nèi)的龍頭企業(yè)，特別是具有用于收購(gòu)殼公司的充分的現(xiàn)金流和用于殼公司重組的優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)； （ 5）直接上市與買殼上市在融資方面均有不同規(guī)定，在進(jìn)行二者方案比較分析時(shí)，需進(jìn)行合理的測(cè)算； （ 6）直接上市的風(fēng)險(xiǎn)可預(yù)測(cè)并可適度控制，買殼上市所涉及的殼資源價(jià)值存在較大風(fēng)險(xiǎn)，特別是在股權(quán)分置改革即將結(jié)束的情況下。因?yàn)楣蓹?quán)分置改革恢復(fù)了被扭曲的市場(chǎng)詢價(jià)功能，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)其他改革的不斷推進(jìn)，市場(chǎng)機(jī)制會(huì)使那些發(fā)展?jié)摿薮蟮墓善泵摲f而出，淘汰那些質(zhì)地較差的股票，從而導(dǎo)致殼資源價(jià)值的下降直至消失，因此，此時(shí)買殼上市可以說是抓住了最后的機(jī)會(huì)。 殼資源的選擇 一般來(lái)說，對(duì)殼資源的選擇主要應(yīng)考慮殼資源的獲得成本、殼資源可能存在的風(fēng)險(xiǎn)（隱性成本）、殼資源資產(chǎn)重組成本、重組后融資能力和發(fā)展空間等因素。大體歸納如下： （ 1）被收購(gòu)企業(yè)凈資產(chǎn)較少，收購(gòu)成本較低。 （ 2）收購(gòu)方的談判余地大。 （ 3）被收購(gòu)企業(yè)不良資產(chǎn)規(guī)模較小。 （ 4）被收購(gòu)企業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模和股本數(shù)量又不能太低，否則會(huì)影響再融資規(guī)模。 （ 5）被收購(gòu)企業(yè)累計(jì)虧損不能太大，從而有利于新企業(yè)恢復(fù)再融資能力。 （ 6）被收購(gòu)企業(yè)或有負(fù)債、未決訴訟較少，潛在風(fēng)險(xiǎn)小。 （ 7）被收購(gòu)企業(yè)的債務(wù)能夠較好地實(shí)現(xiàn)債務(wù)重組，降低財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。 香港上市模式 用中國(guó)法律和會(huì)計(jì)制度，對(duì)香港投資者發(fā)行股票，而且僅該部分股票在香港聯(lián)交所上市，其它股票不在香港聯(lián)交所流通。股主板和 : 早在 1993年， “ 青島啤酒 ” （ 發(fā)行了 似的公司至今共有約 30余家，但這些全是國(guó)有企業(yè)。直到 2001年底， “ 浙江玻璃 ” 作為內(nèi)地首家民企發(fā)行 : 香港創(chuàng)業(yè)板 1999年才推出。創(chuàng)業(yè)板在公司規(guī)模、盈利能力等方面的要求比主板低，適合中小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市，如 托普軟件 ” 分拆旗下的 “ 托普科技 ” 香港創(chuàng)業(yè)板上市。 香港上市模式 紅籌上市 紅籌上市是指公司注冊(cè)在境外，通常在開曼（ 百慕大（ 英屬處女群島（也稱英屬維爾京群島 ,地，適用當(dāng)?shù)胤珊蜁?huì)計(jì)制度，但公司主要資產(chǎn)和業(yè)務(wù)均在大陸。對(duì)投資者發(fā)行股票并且在香港聯(lián)交所上市，在禁售期結(jié)束后，所有股票都可以流通。紅籌上市也分為紅籌主板和紅籌創(chuàng)業(yè)板。 紅籌主板 : 主要以國(guó)有背景的企業(yè)為主，但其中也有民企的身影，如 1999年 10月上市的 “ 新威控股 ” （現(xiàn)已更名為 “ 中國(guó)稀土 ” ）。 紅籌創(chuàng)業(yè)板 : 眾多內(nèi)地民企在香港上市方式主要以紅籌上市為主，更多的企業(yè)是以紅籌創(chuàng)業(yè)板形式。 “ 金蝶國(guó)際 ” 、 “ 金鼎軟件 ” 和 “ 裕興電腦 ” 都是通過紅籌創(chuàng)業(yè)板上市。 香港上市模式 從創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)到主板上市 : 公司盈利和規(guī)模不大的中小型科技企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，通過從創(chuàng)業(yè)板籌集資金，迅速發(fā)展壯大，當(dāng)達(dá)到主板上市的標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，可以以介紹上市形式從創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)到主板上市， “ 浩倫農(nóng)業(yè) ” 以紅籌創(chuàng)業(yè)板在 2002年初成功轉(zhuǎn)至主板。 “ 新奧燃?xì)?” （ 6月也從創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)到主板上市。 借殼上市 這一途徑因?qū)徟绦蛏伲僮飨鄬?duì)簡(jiǎn)單，受到越來(lái)越多民企的歡迎。 2001年孫天罡就借殼經(jīng)營(yíng)不善的 “ 百姓控股 ” ，通過重組，注入石油天然氣業(yè)務(wù)，使公司經(jīng)營(yíng)明顯改善，并更名為 “ 捷美控股 ” ，股票價(jià)格最大漲幅高達(dá) 15倍。 香港創(chuàng)業(yè)板的上市條件 不設(shè)溢利要求 知悉到高增長(zhǎng)企業(yè)可能在創(chuàng)業(yè)期間并不一定錄得溢利紀(jì)錄，故 創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則 并無(wú)規(guī)定 新上市 申靖人一定要有過往溢利紀(jì)錄才可在創(chuàng)業(yè)板上市。 保薦人及其持續(xù)聘任期 新上市申請(qǐng)人須聘任一名創(chuàng)業(yè)板保薦人為其呈交上市申請(qǐng)，聘任期須持續(xù)一段固定期間，涵蓋至少在公司上市該年的財(cái)政年度余下的時(shí)間以及其后兩個(gè)完整的財(cái)政年度 (指定期間 )。 可接受的司法管轄地區(qū) 新申請(qǐng)人必須依據(jù)香港、中國(guó)、百慕達(dá)或開曼群島的法例注冊(cè)成立。 經(jīng)營(yíng)歷史 新申請(qǐng)人須： 4個(gè)月的活躍業(yè)務(wù)紀(jì)錄 ; 附注： 如上市申請(qǐng)人為新成立的項(xiàng)目公司或開采天然資源的公司，又或在聯(lián)交所接受的特殊情況下，這項(xiàng) 24個(gè)月活躍業(yè)務(wù)紀(jì)錄的規(guī)定可在聯(lián)交所的批準(zhǔn)下獲放寬。 管理層及擁有權(quán)大致相同 ; 須擁有該附屬公司董事會(huì)的控制權(quán)及不少于 50%的實(shí)際經(jīng)濟(jì)權(quán)益 ; 報(bào)告須涵蓋緊接上市文件刊發(fā)前兩個(gè)完整的財(cái)政年度。 業(yè)務(wù)前景 新申請(qǐng)人須列明其業(yè)務(wù)目標(biāo)，并闡釋于指定期間內(nèi)擬如何達(dá)致該目標(biāo)。 最低公眾持股量 新申請(qǐng)人須符合下列要求： 0億元的公司，其最低公眾持股量為 20%，涉及金額須達(dá)港幣 30,000,000元； 0億元的公司，其最低公眾持股量為港幣 2億元或 15%中之較高者； 00人。 公司管治 新申請(qǐng)人須： 司秘書、合資格會(huì)計(jì)師、監(jiān)察主任及授權(quán)代表 ; 及成立審核委員會(huì)。 香港 “ 紅籌 ” 上市的幾個(gè)難點(diǎn)問題 收購(gòu)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的外匯 過橋資金 引入戰(zhàn)略投資者 合理解決稅務(wù)規(guī)范問題，避免較高的稅務(wù)成本 治理結(jié)構(gòu)規(guī)范與管理層連續(xù)性問題 財(cái)務(wù)制度規(guī)范與業(yè)績(jī)連續(xù)計(jì)算問題 注意規(guī)避產(chǎn)業(yè)政策 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng) 關(guān)聯(lián)交易 2、私人股權(quán)投資 私人股權(quán)投資基金在國(guó)內(nèi)正處盛期 私人股權(quán)投資與風(fēng)險(xiǎn)投資有著很大的差異，私人股權(quán)投資在投資對(duì)象上并不限定于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，他們也投資于一些成熟行業(yè)的企業(yè)，投資于一些成熟企業(yè) 私人股權(quán)投資大都是一種短期的投資，其目的并不在于長(zhǎng)期持有公司股權(quán)，主要是想通過對(duì)公司的投資，幫助公司進(jìn)行股份制改造，并進(jìn)而上市，從而實(shí)現(xiàn)其股權(quán)投資的增值。 對(duì)于企業(yè)而言，借助于私人股權(quán)投資，他們能夠成功實(shí)現(xiàn)上市，實(shí)現(xiàn)融資，建立資本運(yùn)作平臺(tái)；同時(shí)，在私人股權(quán)投資想退出的時(shí)候，原來(lái)的股東也能將股權(quán)回購(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的控股。 中國(guó)玻璃 故事的脈絡(luò)是：聯(lián)想先掏 650 萬(wàn)元收購(gòu)宿遷市國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司 而控制了該公司旗下所有國(guó)有資產(chǎn) 后將這些國(guó)有資產(chǎn)賣給聯(lián)想海外公司 將這些國(guó)有資產(chǎn)在香港上市 上市公司繼續(xù)收購(gòu)其他國(guó)企將蛋糕做大 后聯(lián)想套現(xiàn)退出。 中國(guó)玻璃 蘇玻集團(tuán)前身是 1958年在江蘇省宿遷市成立， 1997年又全民所有制企業(yè)轉(zhuǎn)制為國(guó)有獨(dú)資公司。 2000年，蘇玻集團(tuán)債轉(zhuǎn)股，向華融和信達(dá)分別配售 宿遷國(guó)資持有 2003 年 4 月。當(dāng)時(shí)江蘇省國(guó)企產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓推介會(huì)，蘇玻集團(tuán)國(guó)有股權(quán)掛牌交易。 蘇玻集團(tuán)旗下的江蘇蘇華達(dá)新材料股份有限公司 ( 下稱蘇華達(dá) ) 成為聯(lián)想的目標(biāo)。蘇華達(dá) 2001年成立，目的也是上市融資。當(dāng)時(shí)蘇玻集團(tuán)以核心資產(chǎn)出資，控股 51% ，華融持 、，浙江大學(xué)占 2% ，周誠(chéng)等高管占 。 2002年 1月，蘇華達(dá)進(jìn)入上市輔導(dǎo)期。蘇華達(dá)業(yè)績(jī)優(yōu)良， 2003 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 3800 多萬(wàn)元，每股盈利超過 。 2002年 8月 30日，蘇華達(dá)和蘇玻集團(tuán)成立宿遷華興新型建材有限公司，分別持有 80%及 20%，成立的目的是經(jīng)營(yíng)第二條生產(chǎn)線 中國(guó)玻璃 宿遷國(guó)資 華融 信達(dá) 蘇玻集團(tuán) 蘇華達(dá) 浙大 自然人 2% 華興 20% 80% （ 1）出手國(guó)資 2003年 12月 31日 ，注冊(cè)于英屬維爾京群島的 下稱 和注冊(cè)于香港的南明有限公司 ( 下稱南明 ) 出場(chǎng)，和宿遷市長(zhǎng)張新實(shí)簽訂協(xié)議，宿遷市政府以 650 萬(wàn)元人民幣將宿遷國(guó)資 60% 、 40% 的股權(quán)分別委托給 南明。 聯(lián)想獲得宿遷國(guó)資的股權(quán)委托后，迅速開展了對(duì)蘇玻集團(tuán)的重組 2004年 12月 13日，宿遷國(guó)資的股權(quán)正式轉(zhuǎn)讓至南明。 （ 2）內(nèi)部重組 蘇玻集團(tuán)、蘇華達(dá)及華興于 2004年 8月 20日訂立協(xié)議，蘇華達(dá)以 4980萬(wàn)元收購(gòu)蘇玻集團(tuán)持有的華興 20%股權(quán) 2004 年 10 月、 12 月，宿遷國(guó)資分別和華融、信達(dá)簽訂協(xié)議，前者以 2600 萬(wàn)元收購(gòu)后兩者持有的蘇玻集團(tuán)股權(quán)；幾乎同時(shí)，宿遷國(guó)資分別和華融、信達(dá)、浙江大學(xué)簽訂協(xié)議，以 6212 萬(wàn)元全數(shù)收購(gòu)后三者持有的蘇華達(dá)股權(quán)，將他們清理出蘇華達(dá)。 2004 年 10 月 26 日 ，蘇華達(dá)由一家股份公司轉(zhuǎn)制為一家有限責(zé)任公司 2004年 12月 14日，宿遷國(guó)資與自然人簽署協(xié)議，將自然人在蘇華達(dá)的 股權(quán)與宿遷國(guó)資在蘇玻集團(tuán)的 8%的股權(quán)置換 2004 年 12 月 23 日 ，蘇華達(dá)轉(zhuǎn)制為外商獨(dú)資企業(yè)。 （ 3）成立收購(gòu)主體 2004 年 9 月 8 日 ， 堡成公司，法人代表是趙令歡 )于英屬維爾京群島成立 2004年 10月 11日，聯(lián)想控制的 配發(fā) 1股面值 1美元的股票 2004年 12月 15日， 股 1美元的股票分拆為每股 2004年 12月 15日， 241股、1171股及 488股，三者分別持有 、 、。前者由聯(lián)想控制，后兩者則是周誠(chéng)等公司高管持股 100% 。 2004年 10月 27日， 百慕大注冊(cè)成立中國(guó)玻璃控股公司 （ 4）上市重組 2004年 12月 17日，堡成公司分別和宿遷國(guó)資、蘇玻集團(tuán)簽訂協(xié)議，分別以 6284 萬(wàn)元和 6572 萬(wàn)元價(jià)格收購(gòu)兩者持有的蘇華達(dá) 、 的股權(quán)，這樣，堡成公司就擁有蘇華達(dá) 100% 股權(quán)。 2005年 5月 22日，中國(guó)玻璃控股收購(gòu) 有的 權(quán)， 股權(quán)。 至此，中國(guó)玻璃控股擁有 時(shí)通過 （ 5）發(fā)行上市 2005 年 6 月 3 日 ，股權(quán)買賣協(xié)議簽訂。皮爾金頓 1000 萬(wàn)美元購(gòu)入中國(guó)玻璃 股份。 2005 年 6 月 23 日中國(guó)玻璃在香港主板上市，成為 2005 年內(nèi)地僅有的兩家紅籌公司之一。中國(guó)玻璃法定股本 7 億股，已擴(kuò)大股本 股， 首日市值為 8 億元。弘毅投資擁有其中 的股權(quán)。 曹之江 張祖祥 劉金繹 聯(lián)想控股 屬處女群島） 南明 弘毅國(guó)際 60% 40% 眾人士 100% 中國(guó)玻璃（百慕