吉利收購沃爾沃的融資方式及評(píng)價(jià).doc

融資方式1、融資策略 吉利控股的并購資金大部分來自外部融資。根據(jù)并購的相關(guān)報(bào)道，可以將吉利并購沃爾沃的融資策略歸納為并購前融資準(zhǔn)備、并購交割前特殊目的公司融資、并購交割后的項(xiàng)目基地融資以及海外銀行貸款。 1）并購前融資準(zhǔn)備2009年9月，高盛旗下一家名為GS Capital Partners ( GSCP )的PE基金通過認(rèn)購可轉(zhuǎn)換債券和認(rèn)股權(quán)證正式投資吉利汽車，在可轉(zhuǎn)債及認(rèn)股權(quán)證全面行使后，吉利汽車將獲取25.86億港元(約合3.3億美元)的資金。當(dāng)然這次融資的目的不是直接用于并購沃爾沃，但由于高盛的介人和并購沃爾沃的前景被資本市場(chǎng)所看好，吉利汽車H股由2009年8月28日的1.81港元/股上漲至2010年1月15日的4港元/股，為后續(xù)融資打開了更大的想象空間。2）特殊目的公司融資在并購沃爾沃過程中，吉利控股組建了中國特殊目的公司上海吉利兆圓國際投資有限公司（由吉利萬源和上海嘉爾沃投資組成），以此承擔(dān)并購融資的主體工作。其中，吉利萬源則由吉利凱盛和大慶國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司投資構(gòu)成。此次并購中，吉利注資41億元人民幣；大慶國資通過吉利股權(quán)質(zhì)押方式注資30億元人民幣，上海嘉爾沃注資10億元，其并購資金來源如下圖示：至此，在吉利兆圓總注冊(cè)資金81億元人民幣中，吉利、大慶國資、上海嘉爾沃的股權(quán)比例分別為51%、37%和12%；在并購資金來源中，具有政府背景的資金支持達(dá)34億元。3）、并購后項(xiàng)目基地融資在運(yùn)作并購沃爾沃資金過程中，吉利控股將融資與國內(nèi)建廠緊密捆綁，通過沃爾沃中國工廠選址撬動(dòng)地方政府資本。從并購的融資平臺(tái)來看，在項(xiàng)目運(yùn)作中，有30億元成都市政府資金、4億元上海政府資金，而作為交換條件，國產(chǎn)沃爾沃可能需要在成都、大慶和上海嘉定分別建立工廠。此外，并購后整合發(fā)展沃爾沃的營運(yùn)資本大部分是來源于是美國、歐洲和中國香港等地區(qū)的境外資金，主要通過海外銀行貸款，如瑞典地方銀行融資等。至此，吉利收購沃爾沃形成了如下的整體資金來源：國內(nèi)和境外融資比例約為1：1，境外的資金來源主要是美國、歐洲和中國香港等地區(qū)，國內(nèi)資金來源 中50% 是吉利自有資金，另外 50%來自銀行貸款、地方政府資金。如下圖示：2、 支付方案描述 2010年3月28日，吉利集團(tuán)與福特汽車簽署最終股權(quán)收購協(xié)議，吉利以27 億美元價(jià)格獲得沃爾沃轎車公司100%股權(quán)以及相關(guān)資產(chǎn)（包括知識(shí)產(chǎn)權(quán)），其中18億美元用于并購現(xiàn)金支付9億美元用于后續(xù)公司運(yùn)營。2010年8月2日，由于針對(duì)養(yǎng)老金義務(wù)和運(yùn)營資本、歐元貶值等因素作出調(diào)整，吉利控股集團(tuán)吉利最終以15億美元完成并購交割，其中13億美元以現(xiàn)金支付、2億美元為福特提供賣方短期融資而開出的票據(jù)。3、 融資方式合理性評(píng)價(jià)吉利并購融資的特點(diǎn)可歸結(jié)為全過程、多渠道融資。全過程指并購前、交割前和交割后融資策略;多渠道指內(nèi)部融資、戰(zhàn)略投資者投資、海內(nèi)外銀團(tuán)貸款、地方政府注資、賣方融資等。因此，吉利此次融資難度、融資成本比較低，且多種融資方式的組合分散了融資的風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為其融資方式組合是合理的，主要原因如下：1 善于利用國家政策支持 我國實(shí)行“走出去”戰(zhàn)略。國家出臺(tái)關(guān)于鼓勵(lì)支持和引導(dǎo)個(gè)體私營等非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見、汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃等文件大力鼓勵(lì)民營企業(yè)走出去，鼓勵(lì)有條件的企業(yè)對(duì)外投資和跨國經(jīng)營，推進(jìn)汽車企業(yè)兼并重組，加大信貸、保險(xiǎn)外匯等支持力度，加強(qiáng)對(duì)“走出去”企業(yè)的引導(dǎo)和協(xié)調(diào)。同時(shí)，國內(nèi)政策性銀行加大對(duì)境外投資支持力度；在防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，簡(jiǎn)化境外投資的審批程序；在我國外匯儲(chǔ)備存量較高和人民幣匯率升值后，放寬了對(duì)外投資。 吉利并購沃爾沃，一是可以幫助中國自主品牌汽車企業(yè)盡快走向國際市場(chǎng)，二是可以嫁接國際知名品牌為我所用，三是可以彰顯中國汽車產(chǎn)業(yè)的實(shí)力，因而得到我國政府政策和財(cái)力的支持，所以，吉利集團(tuán)收購沃爾沃時(shí)通過地方政府融資、銀行貸款融資來降低融資難度及融資成本是可取的。2 采取融資聯(lián)盟如地方政府注資、賣方融資等創(chuàng)新性戰(zhàn)略 國內(nèi)外各級(jí)政府聯(lián)盟：吉利以18億美元并購沃爾沃時(shí)，大慶、上海和成都三地政府利用融資平臺(tái)提供了70億元的融資支持。其中，成都市政府要求成都銀行和國開行成都分行配合吉利的融資收購，由國家開發(fā)銀行和成都銀行各提供20億元和10億元低息貸款，3年內(nèi)吉利僅需付約三分之一的利息，三年后酌情償還；大慶、上海國資委共提供了 40 億元人民幣的并購資金，吉利則承諾在未來幾年在兩地建立工廠。而歐洲投資銀行、比利時(shí)銀行在瑞典政府、比利時(shí)弗拉芒地區(qū)政府的擔(dān)保下也分別向沃爾沃提供了6億歐元和1.98億歐元的低息貸款用于并購后運(yùn)營。 出售方聯(lián)盟：“賣方融資”指賣方急于出售資產(chǎn)，愿意以低于市場(chǎng)利率的條件為買方提供融資；而買方在付清貸款后才能得到該資產(chǎn)的全部產(chǎn)權(quán)，如果買方無力支付貸款，則賣方可以收回該資產(chǎn)。福特公司為了早日甩掉“包袱”，甘愿出資2億美元以低息賣方信貸方式支持吉利并購沃爾沃。 內(nèi)部資本市場(chǎng)融資：企業(yè)集團(tuán)的內(nèi)部資本市場(chǎng)具有價(jià)值創(chuàng)造和財(cái)富轉(zhuǎn)移的雙重效應(yīng)，內(nèi)部資本市場(chǎng)可以把多條渠道的現(xiàn)金流量集中起來，投向高收益的領(lǐng)域，這就使內(nèi)部資本市場(chǎng)在監(jiān)督、激勵(lì)、內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)以及資本的低成本配置方面優(yōu)于外部的資本市場(chǎng)，具有緩解民營企業(yè)集團(tuán)并購融資約束的功能。而在此次收購中，吉利凱盛注資41億元人民幣，約占境內(nèi)融資的25%，而內(nèi)部融資明顯具有融資難度低、成本低的特點(diǎn)，一定程度上緩解了并購的融資風(fēng)險(xiǎn)、緩解跨國并購交易階段的巨額資金需求。3 采取多種融資方式分散公司風(fēng)險(xiǎn)首先，在吉利并購中，其采取了多方戰(zhàn)略聯(lián)盟融資，倡導(dǎo)融資強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合或多強(qiáng)聯(lián)合共同而參與并購，共享資源、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而化解政治、財(cái)務(wù)、運(yùn)營等各類并購風(fēng)險(xiǎn)，就財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來說，2007-2009年沃爾沃轎車連續(xù)3年虧損，收購后其虧損將由沃爾沃控股各方一起承擔(dān)。其次，2009年 9 月吉利引入了戰(zhàn)略投資者高盛集團(tuán)，向其發(fā)行3年期可換股債券 18. 97 億港元和 3 億份認(rèn)股權(quán)證，當(dāng)可轉(zhuǎn)債及認(rèn)股權(quán)證全面行使后，吉利汽車將獲取25.86億港元(約合3.3億美元)的資金，將增加吉利集團(tuán)的現(xiàn)金流，一定程度緩解營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。另外，吉利在尋求權(quán)益融資時(shí)使用了以融資換股的方式，如大慶國資通過吉利汽車股權(quán)質(zhì)押方式注資30億元人民幣而控股37%，一方面使地方融資平臺(tái)的作用最大化，另一方面其他股東在擁有沃爾沃控制權(quán)的同時(shí)，也承擔(dān)了沃爾沃整合后的全部風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，從資本市場(chǎng)對(duì)融資方式的反應(yīng)來看，由于投資者關(guān)于公司資產(chǎn)價(jià)值的信息少于公司內(nèi)部人，發(fā)行股票融資通常會(huì)被市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)，從而引起股票價(jià)格下跌，造成現(xiàn)有股東的凈損失；而通過融資換股及債權(quán)融資可以避免此種股票下跌風(fēng)險(xiǎn)。4、融資方案風(fēng)險(xiǎn)分析1 高息債款償還風(fēng)險(xiǎn)在吉利收購沃爾沃的資金中，約有 13 億元的境外資金，其主要來源于美國、歐洲和香港等地區(qū)銀行貸款，而高利息是這些國外資金這么愿意支持一家中國民營車企的主要原因。大量的高息債券為吉利帶來的是極大的財(cái)務(wù)壓力。并且當(dāng)出現(xiàn)高息債券償還危機(jī)時(shí)，往往會(huì)由于承載的風(fēng)險(xiǎn)過大而償債能力有限，難于快速尋得資金來源，從而造成違約，面臨無法償還到期高息債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。從短期來看，高息債款償也將致使吉利集團(tuán)的短期資金壓力越來越嚴(yán)重。在吉利收購沃爾沃的過程中，債權(quán)融資占到大部分的比例，同時(shí)需承擔(dān)沃爾沃公司的部分債務(wù)。根據(jù)吉利集團(tuán)公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，吉利集團(tuán)在完成收購后其流動(dòng)負(fù)債在其710.7億元負(fù)債中占至近 70%，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率也迅速下降，流動(dòng)比率從 2009 年的 1.15 降至 2010年的 0.83，速動(dòng)比率從 1.07 降至 0.59。再加上一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債在 2010 年末也上漲至了 108. 85 億元，更為償債增添了壓力。2 匯率風(fēng)險(xiǎn)在我