并購目標企業(yè)的選擇及估價.doc

此文檔收集于網絡，如有侵權，請聯系網站刪除天馬行空官方博客：/tmxk_docin ；QQ:1318241189；QQ群：175569632并購目標企業(yè)的選擇及估價第一章導論改革開放以來，特別是進入20世紀九十年代以后，與世界范圍的企業(yè)并購浪潮幾乎同步，我國企業(yè)并購活動日益頻繁，許多大型企業(yè)并購行為已經成為引人注目的經濟現象。并購作為企業(yè)發(fā)展的主要途徑之一，也已經為企業(yè)管理者所認知和采納。并購的目的和它的積極作用主要是將并購方的經營理念、管理方式、資產經營的成功經驗嫁接到目標方，使目標方的資產能在較短的時間內與并購方融為一體，從而產生協(xié)同作用。因此選擇什么樣的并購目標企業(yè)進行并購以實現預期的并購效益，確保并購戰(zhàn)略的順利實現是并購中首先要思考的問題。對于處在不同發(fā)展階段和不同經營環(huán)境中的企業(yè)，選擇并購目標的動機是不同的，選擇目標企業(yè)的標準也各不相同。因此企業(yè)要根據自身的經營環(huán)境在選擇并購目標時仔細分析目標企業(yè)的特點，制定出選擇目標企業(yè)的原則和標準，并且以此為依據對目標企業(yè)進行全面的評估和比較準確的估價。在進行闡述本文主題之前，需要對企業(yè)并購決策中涉及的并購的概念、類型、以及我國企業(yè)并購和西方國家比較作簡要介紹。第一節(jié)并購的概念與分類一、 并購的概念兼并通常是指一家企業(yè)以現金、證券或其他形式購買取得其他企業(yè)的產權，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實體，并取得對這些企業(yè)決策控制權的經濟行為。收購是指企業(yè)用現金、債券或股票購買另一家企業(yè)的部分或全部資產或股權，以獲得該企業(yè)的控制權。收購的對象一般有兩種：股權和資產。在實際運作中二者的聯系遠遠超過其區(qū)別，所以兼并與收購常作為同義詞一起使用，統(tǒng)稱為 “并購”，泛指在現代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過獲取其它企業(yè)的部分或全部產權，從而取得對該企業(yè)控制的一種投資行為【1】 美P.S.薩德沙納姆，兼并與收購，1998年,中信出版社,P9。將并購一方稱為并購企業(yè)，被并購一方稱為目標企業(yè)。二、 并購的類型并購的類型很多，按照不同的標準可以把并購分為不同的類型。(一) 按照并購雙方產品與產業(yè)的聯系劃分1. 橫向并購當并購雙方處于同一行業(yè)、生產或經營同一產品，并購使資本在同一市場領域或部門集中時，則稱之為橫向并購。這種并購投資的目的主要是確立或鞏固企業(yè)在行業(yè)內的優(yōu)勢地位，擴大企業(yè)規(guī)模。2 縱向并購縱向并購是對生產工藝或經營方式上有前后關聯的企業(yè)進行的并購，是生產、銷售的連續(xù)性過程中互為購買者和銷售者 (即生產經營上互為上下游關系)的企業(yè)之間的并購。其主要目的是組織專業(yè)化生產和實現產銷一體化。3 混合并購混合并購是對處于不同產業(yè)領域、產品屬于不同市場，而且與其產業(yè)部門之間不存在特別的生產技術聯系的企業(yè)進行并購。采取這種方式可通過分散投資、多樣化經營降低企業(yè)風險，達到資源互補、優(yōu)化組合、擴大市場活動范圍的目的。(二)按照并購的實現方式劃分1 承擔債務式并購 在被并購企業(yè)資不抵債或資產債務相等的情況下，并購方以承擔被并購方全部或部分債務為條件，取得被并購方的資產所有權和經營權。2 現金購買式并購現金購買式并購有兩種情況：(1) 并購方籌集足額的現金購買被并購方全部資產，使被并購方除現金外沒有持續(xù)經營的物質基礎，成為有資本結構而無生產資源的空殼，不得不從法律意義上消失。(2) 并購方以現金通過市場、柜臺或協(xié)商購買目標企業(yè)的股票或股權。3 股份交易式并購股份交易式并購有兩種情況：(1) 以股權換股權。這是指并購企業(yè)向目標企業(yè)的股東發(fā)行自己企業(yè)的股票，以換取目標企業(yè)的大部分或全部股票，達到控制目標企業(yè)的目的。(2) 以股權換資產。并購企業(yè)向目標企業(yè)發(fā)行并購企業(yè)自己的股票，以換取目標企業(yè)的資產，并購企業(yè)在有選擇的情況下承擔目標企業(yè)的全部或部分責任。(三)按照涉及被并購企業(yè)的范圍劃分1 整體并購指資產和產權的整體轉讓，是產權的權益體系或資產不可分割的并購方式。2 部分并購指將企業(yè)的資產和產權分割為若干部分進行交易而實現企業(yè)并購的行為。(四) 按照企業(yè)并購雙方是否友好協(xié)商劃分1 善意并購指并購企業(yè)事先與目標企業(yè)協(xié)商，征得其同意并通過談判達成收購條件的一致意見而完成收購活動的并購方式。2 敵意并購指并購企業(yè)在收購目標企業(yè)股權時雖然遭到目標企業(yè)的抗拒，仍然強行收購，或者并購企業(yè)事先并不與目標企業(yè)進行協(xié)商，而突然直接向目標企業(yè)股東開出價格或收購要約的并購行為。(五) 按照并購交易是否通過證券交易所劃分1 要約收購并購企業(yè)通過證券交易所的證券交易，持有一個目標企業(yè)已發(fā)行的股份的一定比例時，依法向該企業(yè)所有股東發(fā)出公開收購要約，按符合法律的價格以貨幣付款方式購買股票，獲取目標企業(yè)股權的收購方式。2. 協(xié)議收購協(xié)議收購指并購企業(yè)不通過證券交易所，直接與目標企業(yè)取得聯系，通過談判、協(xié)商達成共同協(xié)議，據以實現目標企業(yè)股權轉移的收購方式。第二節(jié)并購的動因市場經濟環(huán)境下，企業(yè)作為獨立的經濟主體，其一切經濟行為都受到利益動機驅使，并購行為的目的也是為實現其財務目標股東財富最大化。同時，企業(yè)并購的另一動力來源于市場競爭的巨大壓力。這兩大原始動力在現實經濟生活中以不同的具體形態(tài)表現出來，即在多數情況下企業(yè)并非僅僅出于某一個目的進行并購，而是將多種因素綜合平衡。這些因素主要包括：1. 謀求管理協(xié)同效應如果并購企業(yè)有一支高效率的管理隊伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實現其效率，那么該并購企業(yè)就可并購那些由于缺乏管理人才而效率低下的企業(yè)，利用這支管理隊伍通過提高整體效率水平而獲利【1】吳德慶，鄧榮霖 企業(yè)兼并問題研究1992年，中國人民大學出版社。 2. 謀求經營協(xié)同效應由于經濟的互補性及規(guī)模經濟，兩個或兩個以上的企業(yè)合并后可提高其生產經營活動的效率，這就是所謂的經營協(xié)同效應。獲取經營協(xié)同效應的一個重要前提是產業(yè)中的確存在規(guī)模經濟，且在并購前尚未達到規(guī)模經濟。規(guī)模經濟效益具體表現在兩個層次：(1) 生產規(guī)模經濟。企業(yè)通過并購可調整其資源配置使其達到最佳經濟規(guī)模的要求，有效解決由專業(yè)化引起的生產流程的分離，從而獲得穩(wěn)定的原材料來源渠道，降低生產成本，擴大市場份額。(2) 企業(yè)規(guī)模經濟。通過并購將多個工廠置于同一企業(yè)領導之下，可帶來一定規(guī)模經濟，表現為節(jié)省管理費用、節(jié)約營銷費用、集中研究費用、擴大企業(yè)規(guī)模、增強企業(yè)抵御風險能力等。3. 謀求財務協(xié)同效應企業(yè)并購可在財務方面給企業(yè)帶來如下收益： (1) 財務能力提高。一般情況下，合并后企業(yè)整體的償債能力比合并前各單個企業(yè)的償債能力強，而且還可降低資本成本，并實現資本在并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間低成本的有效再配置。(2) 合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當年所得稅，且其虧損可向后遞延以抵消以后年度盈余。同時一些國家稅法對不同的資產適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過并購行為及相應的財務處理合理避稅【1】王湛 “企業(yè)兼并中的財務協(xié)同效應”，財務與會計導刊2001年第10期。(3) 預期效應。預期效應指因并購使股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而對股票價格的影響。由于預期效應的作用，企業(yè)并購往往伴隨著強烈的股價波動，形成股票投機機會。投資者對投機利益的追求反過來又會刺激企業(yè)并購的發(fā)生。4. 實現戰(zhàn)略重組，開展多元化經營多元化經營可以通過內部積累和外部并購兩種途徑實現，但在多數情況下，并購途徑更為有利。尤其是當企業(yè)面臨變化了的環(huán)境而調整戰(zhàn)略時，并購可以使企業(yè)低成本地迅速進入被并購企業(yè)所在的增長相對較快的行業(yè)，并在很大程度上保持被并購企業(yè)的市場份額以及現有的各種資源，從而保證企業(yè)持續(xù)不斷的盈利能力。5. 獲得特殊資產 企圖獲取某項特殊資產往往是并購的重要動因。特殊資產可能是一些對企業(yè)發(fā)展至關重要的專門資產。如土地是企業(yè)發(fā)展的重要資源，一些有實力、有前途的企業(yè)往往會由于狹小的空間難以擴展，而另一些經營不善、市場不景氣的企業(yè)卻占有較多的土地和優(yōu)越的地理位置，這時優(yōu)勢企業(yè)就可能并購劣勢企業(yè)以獲取其優(yōu)越的土地資源。并購還可能是為了得到目標企業(yè)所擁有的有效管理隊伍、專門人才以及專有技術、商標、品牌等無形資產。6. 降低代理成本在企業(yè)的所有權與經營權分離的情況下，經理是決策或控制的代理人，而所有者作為委托人成為風險承擔者。由此造成的代理成本包括契約成本、監(jiān)督成本和剩余損失。通過企業(yè)內部組織機制安排可以在一定程度上降低代理成本。但當這些機制不足以控制代理問題時，并購機制使接管的威脅始終存在。通過公開收購或代理權爭奪而造成的接管，將會改選現任經理和董事會成員，從而作為最后的外部控制機制解決代理問題，降低代理成本。第三節(jié) 我國企業(yè)并購和西方國家的比較我國企業(yè)兼并與收購活動從1984年在保定、武漢等城市開始興起至今，中國企業(yè)的并購從簡單的出資購買、承擔債務到買殼上市、借殼上市、委托收購，經歷了一個從不完善到逐步成熟的發(fā)展過程。我國的企業(yè)并購走過了一條不同于西方國家的發(fā)展道路。但從目前的狀況來看，正逐步與國際慣例接軌，包括并購動因的多樣化，并購手段與方式的現代化，并購市場與中介組織的成熟化以及并購監(jiān)管的健全化與制度化等。綜合比較分析，可以得出以下差別。表1-1 我國與市場經濟發(fā)達國家并購比較項目市場經濟發(fā)達國家中國并購動機尋求生存與發(fā)展擴張的戰(zhàn)略行為解決國有企業(yè)虧損難題的方法并購主體企業(yè)的戰(zhàn)略行為，政府沒有行政干預政府干預兼并與收購，帶有濃厚的政府行為色彩并購類型種類多樣，不受部門、地區(qū)、行業(yè)的限制受到部門、地區(qū)、行業(yè)等條條框框限制，形式單調并購中介中介組織發(fā)達，發(fā)揮巨大作用中介組織欠發(fā)達，作用未充分發(fā)揮并購立法法律完善，監(jiān)管嚴厲法律尚欠完善資料來源：作者自制通過以上分析比較，可以看出，我國的企業(yè)兼并與收購，無論是從企業(yè)自身的角度，還是從為企業(yè)并購提供服務的角度、從政府對企業(yè)并購監(jiān)管的角度，都還不盡完善與科學，與西方發(fā)達的市場經濟國家尚有一段距離。但是，隨著我國經濟體制改革的逐步深入，社會主義市場經濟體制的逐步完善，我國企業(yè)的并購也將逐漸與國際慣例接軌。（1） 并購動力化。企業(yè)的并購不再是替困難國有企業(yè)尋找出路，一批懂經營管理、有魄力的企業(yè)家將不甘心政府的“拉郎配”，而是自己認真尋找和篩選并購目標企業(yè)，通過并購實現外延拓展。（2） 并購市場化。企業(yè)之間的并與購是一種市場行為，要在競爭性的市場條件下，發(fā)揮價值規(guī)律的作用，實現資源的合理配置。（3） 并購代理化。由于并購的復雜性，中介組織具有重要作用。從法律上，企業(yè)并購經紀人就是一種代理人，它有義務按照客戶-委托人提出的條件，使并購雙方達成協(xié)議。企業(yè)并與購活動的發(fā)展也將促進并購中介機構的迅猛發(fā)展。（4） 并購法制化。企業(yè)并購需要法律規(guī)范市場并購行為，也需要法律來保護企業(yè)的利益，維持市場的正常競爭。完備的立法、嚴格的執(zhí)法和自覺的守法，將使企業(yè)并購有法可依，有章可循。（5） 并購多樣化。證券市場的逐步完善、中介組織的逐步發(fā)達與并購法規(guī)的逐步健全將使企業(yè)并購的形式與種類更加繁多，企業(yè)并購可以采取的方式更加廣泛。（6） 并購國際化。對于國外許多尋求進入中國市場的企業(yè)來說，并購是一種快捷有效的形式，而我國的企業(yè)意欲擴大生存空間與發(fā)展領域，參與國際市場競爭，并購也是一條切實可行的途徑。我國已經加入世界貿易組織，跨國并購將成為企業(yè)并購的重要形式。第二章 企業(yè)并購的戰(zhàn)略分析模型對于企業(yè)而言，并購是一項風險很大的業(yè)務活動。每個從事此項活動的企業(yè)，為了達到并購的目標。都必須制定一個切實可行的戰(zhàn)略，以適應不斷變化的各種條件。企業(yè)根據自身在市場上的地位，以及目標，機會和擁有的資源確定一個有意義的戰(zhàn)略。本章將通過多角化經營，產品生命周期和市場占有率等基本概念，以及以這些概念為基礎的企業(yè)業(yè)務組合模型，分析如何根據企業(yè)戰(zhàn)略確定尋找并購目標企業(yè)的指導思想。第一節(jié) 并購與多角化經營多角化經營是指企業(yè)的經營已超出了一個行業(yè)的范圍向幾個行業(yè)的多種產品方向發(fā)展。一般來說，由于多角化經營可以把企業(yè)的經營風險分散于多個行業(yè)或多種產品，在一方面的損失可以在其他方面得到彌補從而降低了單一經營所面臨的風險，增加了企業(yè)經營的安全性，能夠保證企業(yè)穩(wěn)定地長期地獲得較高利潤。首先，一家進行多角化經營的企業(yè)，有兩種可供選擇的途徑：一是在企業(yè)內部原有基礎上，增加設備和技術力量，逐步向其他行業(yè)擴展；二是從企業(yè)外部并購其他行業(yè)的企業(yè)，這是實現多角化經營的一條快捷途徑。其次，在企業(yè)經營過程中企業(yè)決策者經常會面臨這樣的抉擇：是繼續(xù)擴張原有產品(事業(yè))，還是把力量放在新產品(事業(yè))上，或新、舊產品兩者兼而有之。這樣，企業(yè)多角化經營就有所謂中心式經營策略和復合式經營策略之分?！爸行氖健北砻餍率聵I(yè)與原有事業(yè)相關度高，而“復合式”則于原事業(yè)完全無關1. 中心式多角化經營下的并購對象。在中心式多角化并購方式下，并購對象通常是產品或技術上相關企業(yè)。美國通用汽車企業(yè)20世紀80年代以來的發(fā)展恰恰是通過中心式多角化并購來實現的。由于科學技術在經濟發(fā)展中的作用日益突出，企業(yè)在成本、質量上的競爭往往轉化為科學技術的競爭。在國際汽車行業(yè)中由于日本汽車業(yè)廣泛采用機器人進行生產，大大降低了成本，提高了產品質量。面對日本的有力競爭，1982年，美國通用汽車企業(yè)新任總裁羅杰史密斯上任后明確提出了高科技的趕超戰(zhàn)略在對企業(yè)內部進行調整重組后，開始收購兼并了一系列高新科技企業(yè)。通過并購，該企業(yè)已成功地實現了全面計算機化和機器人的生產自動化，成為美國最大的電子器件和國防產品生產廠商，也是美國最重要計算機軟件設計和計算機服務企業(yè)，并在人工智能和機器人的研制上處于世界領先地位。通過中心式多角化并購策略的實施，通用汽車企業(yè)成為世界上實力雄厚的混合聯合企業(yè)。2. 復合式多角化經營下的并購對象復合式多角化經營是把有生力量界定在幾個主要產業(yè)內發(fā)展，經過長期發(fā)展即可形成幾個核心事業(yè)。在發(fā)展復合多角化經營過程中，若看好某產業(yè)具有發(fā)展前途，可先并購一家基礎不錯的企業(yè)，再從內部發(fā)展成長壯大。其次，復合式多角化并購比中心式多角化并購風險高。因此應注意下列問題：(1)跨入的產業(yè)應是成長快、前景看好的產業(yè)；(2)避免到對當地稅法、會計原則不熟悉的國家或地區(qū)投資；(3)新事業(yè)的財務挖掘及管理與原事業(yè)相似，或者不會復雜到不易了解產業(yè)狀況的地步。從理論上講，兩個企業(yè)的現金流量之間的相關性越小，并購就越能產生較強的穩(wěn)定性。第二節(jié) 產品生命周期、經驗曲線和PIMS法這一節(jié)將對產品生命周期，經驗曲線和PIMS法進行簡要闡述，并且分析如何運用這些模型在戰(zhàn)略層面上指導對目標企業(yè)的選擇。一、 產品生命周期頁：8美菲利普.科特勒營銷管理分析計劃和控制，1994年,上海人民出版社產品生命周期假設認為，大多數產品從投入市場開始，到被最新的產品所代替而退出市場為止所經歷的時間，可以清楚地劃分為引入期、成長期、成熟期、衰退期四個階段(如圖21所示)。引入利潤0金額現金流量時間銷售量衰退成熟成長圖21 產品生命周期曲線資料來源：（美）菲利普.科特勒，營銷管理分析計劃和控制，1994年,上海人民出版社，P344對任何企業(yè)而言，多數產品都存在一個市場生命周期，對那些技術變革迅速的產業(yè)來說更是如此。因此一個企業(yè)要進行產品多角化經營，最好能使各種產品處在生命周期的不同階段，這對企業(yè)穩(wěn)定現金流量而言是非常重要的。在并購其他企業(yè)時也應了解目標企業(yè)的產品正處在生命周期的哪一階段，以便確定并購中投入的資金是否能夠很快得到回收。二、 經驗曲線隨著一個企業(yè)生產某種產品或從事某種業(yè)務的數量增加，經驗不斷積累，其單位生產成本將不斷下降，并呈現出規(guī)律性。經驗曲線描繪的就是這種成本下降的規(guī)律。經驗曲線又稱為學習曲線，是評價企業(yè)戰(zhàn)略地位的一個重要工具。隨著累積產量的增加而導致單位產品成本下降的經驗效應的原因，可以歸納為以下三點：虧損內部投資進入新領域價格通過并購進入新領域累積產量單位成本圖22 經驗-成本曲線資料來源：美菲利普.科特勒營銷管理分析計劃和控制，1994年,上海人民出版社,P299(1) 學習會提高人們重復從事某工作的熟練程度，從而提高完成這種工作的效率。(2) 產量增加使專業(yè)化分工成為可能，可以使用專業(yè)化的加工工具提高生產率。(3) 隨著累積產量的增加和工廠規(guī)模的擴大，使公司有可能購置一些最先進的技術設備，采用更先進的加工工藝，從而提高生產效率，使單位產品成本降低。在某些經驗曲線效應明顯的領域，并購能夠使并購方分享目標企業(yè)的累計經驗，由此形成有利的競爭優(yōu)勢。累積產量的增加導致單位產品成本下降。使得市場占有率成為確定一個企業(yè)在某一產業(yè)中的戰(zhàn)略地位的一個重要因素。對一個企業(yè)而言，高市場占有率帶來高的累積產量，這意味著企業(yè)能夠從中獲得更大的成本優(yōu)勢。成本優(yōu)勢的增加必將提高企業(yè)的贏利能力。也就是說，一個企業(yè)如果具有高的市場占有率或具有最大斜率的經驗曲線，那么它將成為該產業(yè)中的價格領導者，其他企業(yè)只能是價格的接受者。經驗曲線成為企業(yè)橫向并購的重要理論基礎。三、 PIMS方法市場戰(zhàn)略的利潤效果市場戰(zhàn)略的利潤效果(Profit Impact of Market Strategy)，又稱為PIMS方法是由哈佛大學商學院率先創(chuàng)立的。其目的在于確定戰(zhàn)略性規(guī)劃與利潤效果之間的關系，尋求影響贏利能力的因素，從而解釋不同業(yè)務單位之間的利潤差異，并建議將資金分配給什么樣的業(yè)務單位。在這里，業(yè)務單位可以是企業(yè)的一個部門、一個產品生產線或隸屬于一個母企業(yè)的利潤中心。 PIMS研究確定了影響贏利能力和凈現金流量的六個主要因素。(1) 投資強度。用總投資與銷售額的比率表示。投資強度對贏利能力和凈現金流量一般產生負的影響。(2) 市場地位。通常用相對市場占有率(企業(yè)的市場占有率企業(yè)的最大競爭者的市場占有率)表示。(3) 市場增長。它通常對利潤產生正的影響。由于在一個增長的市場上，要保持市場占有率的穩(wěn)定，必須投入高額費用，因此對現金流量產生負的影響。(4) 所處的產品生命周期的階段。(5) 提供的產品或服務的質量。(6) 創(chuàng)新或差異性。以上六個因素中，最重要的還是市場地位，即市場占有率，其他因素所產生的影響實際上都與市場占有率有關，因此它對制定企業(yè)戰(zhàn)略來說是極其重要的。根據PIMS研究的結果，企業(yè)之間在贏利能力和凈現金流量上所存在的差異，80可以歸因于市場因素，而其中最重要的是企業(yè)的市場占有率。經驗曲線和PIMS方法都說明了市場占有率對企業(yè)經營的重要性，而產業(yè)集中和市場占有率的提高常常是通過并購來實現的。第三節(jié)增長-市場占有率矩陣和指導性政策矩陣相對于上一節(jié)的模型，本節(jié)將闡述的增長-市場占有率矩陣模型和指導性政策矩陣模型操作性更強。更適用于并購方企業(yè)在實施并購時采用。運用以下模型指導目標企業(yè)選擇，能夠更加清晰地確定方向。一、 增長-市場占有率矩陣1 增長-市場占有率矩陣簡述 波士頓咨詢公司(BGG)根據20世紀60年代中期的“經驗曲線”首創(chuàng)了增長-市場占有率矩陣模型(見圖2-3)。它為制定并購戰(zhàn)略提供了一個框架。市場增長率反映產品在市場上的成長機會如何。增長率高意味著成長發(fā)展的機會大，同時也需要投入更多的資金。大于10的增長率一般認為是高的。相對市場占有率表示，戰(zhàn)略業(yè)務單位的市場占有率與市場最大競爭者的市場占有率之比。相對市場占有率一般以1為分界線，大于1者為高，小于1者為低。相對市場占有率市場增長率%（%）4.02.01.020151050瘦狗金牛問題明星圖23BGG的增長市場占有率矩陣資料來源：孫黎 主編，公司收購戰(zhàn)略，1994年,中國經濟出版社， P1532. 應用于指導并購目標企業(yè)選擇根據增長-市場占有率矩陣的分析可知，企業(yè)必須有一個平衡的業(yè)務或產品組合，以便盡可能地降低風險。在獲得現金收入的時候，需要把它們投放到明天的金牛類、問題類和明星類產品上去。這可以通過開發(fā)新的問題類產品來實現，但這將需要有大量的資金投入，或者通過并購其他企業(yè)來完成，這可能是一條投資少、見效快的捷徑。并購其他企業(yè)的時候，一般應遵循下列原則：(1) 盡可能并購相同產業(yè)或相關產業(yè)的企業(yè)，因為企業(yè)在進行多角化經營時，與企業(yè)本來的業(yè)務離得越遠，風險就越大。(2) 盡可能進入增長快的產業(yè)，因為統(tǒng)計資料表明，不成功的并購大部分集中在那些缺少發(fā)展前景的產業(yè)領域。(3) 應避免并購市場占有率太低的企業(yè)，因為市場占有率是決定企業(yè)贏利能力和凈現金流量的最重要的因素，因此被并購的企業(yè)具有相當大的市場占有率是非常重要的。一般說來，并購活動成功的可能性是與被并購企業(yè)市場占有率的高低正相關的。二、 指導性政策矩陣1 指導性政策矩陣簡述指導性政策矩陣（The Directional Policy Matrix）是殼牌化學企業(yè)在BGG模型基礎上提出的實質上就是把外部環(huán)境因素和企業(yè)內部實力歸結在一個矩陣內，并對此進行經營戰(zhàn)略的評價分析（參見圖2-4）。業(yè)務部門發(fā)展前景高 中 低企業(yè)的競爭能力高 中 低1優(yōu)先投資尋求支配地位2 擇優(yōu)投資發(fā)展，保持領先地位3 盡量回收資金適度投資，維持競爭能力地位2 擇優(yōu)投資增強競爭能力，爭取領先3 識別有前途的領域，有選擇性地投資4 減少投資，逐步退出3努力尋求增強競爭力的途徑或退出 4 減少投資，逐步退出5 減少投資，逐步退出圖24指導性政策矩陣資料來源：孫黎 主編，公司收購戰(zhàn)略，1994年,中國經濟出版社， P169圖2-4中的業(yè)務部門發(fā)展前景取決于外部環(huán)境因素，諸如市場大小，市場增長率、競爭程度、受商業(yè)周期的影響程度等都是外部環(huán)境因素。企業(yè)的競爭能力取決于其內部可控制的因素，包括市場占有率，產品的質量和價格、對顧客及市場的了解程度、研究與開發(fā)實力等因素。把業(yè)務部門發(fā)展前景和企業(yè)的競爭能力各分為三個等級，形成九個區(qū)域，并相應提出處于各個區(qū)域內的業(yè)務的指導性政策，對企業(yè)各項業(yè)務的定位可以依照下列步驟進行：(1) 確定影響部門發(fā)展前景和企業(yè)競爭能力的主要因素；(2) 根據歷史資料，現實數據和對未來的預期給各主要因素評分，并加總出業(yè)務部門發(fā)展前景和企業(yè)競爭能力各自的總得分；(3) 根據兩者的得分在矩陣中描出相應的點，給各項業(yè)務定位；(4) 為各項業(yè)務確定相應戰(zhàn)略。2 應用于指導并購目標企業(yè)的選擇在指導性政策矩陣提出之后，環(huán)境風險因素被引入這一模型，并把它直接應用于收購中，使該模型得到進一步發(fā)展。這里需要考慮三個因素，它們依其重要性大小排列如下：(1) 安全性。首先，并購方需要通過檢查它對目標企業(yè)生產經營活動的了解來衡量投資的安全性；其次。并購方應該清楚可能對它的經營活動構成物質的、法律的或社會的約束等環(huán)境風險因素。(2) 產業(yè)發(fā)展前景。涉及目標企業(yè)所在產業(yè)的發(fā)展前景和產生協(xié)同作用的可能性。(3) 企業(yè)發(fā)展前景。涉及到相對于它的競爭對手而言對目標企業(yè)特有的發(fā)展前景考慮。 并購方以上述三個因素為框架提出一系列問題，并給予相應的權數大小，然后給上述三個因素評分，根據得分多少在二維矩陣圖上描出相應的點。如圖25所示. 安 全 性產業(yè)發(fā)展前景0.06.73.310.03.310.06.7（1）缺少產業(yè)發(fā)展前景，不能接受（3）對資產的利用（4）維持性投資（5）投機性投資（6）最佳投資（2）缺少安全性，不能接受圖2-5， 指導性政策矩陣在并購中的應用資料來源：孫黎 主編，公司收購戰(zhàn)略，1994年,中國經濟出版社，(1) 安全性小于3.3 ，表示缺少安全性而不能接受。在這里由于存在不能控制的隨機因素，風險太高。(2) 產業(yè)發(fā)展前景小于3.3 ，表示缺乏產業(yè)發(fā)展前景而不能接受。在這里可能是由于該產業(yè)將來缺乏發(fā)展前景，也可能是由于并購方缺乏發(fā)展前景。(3) 對資產的利用。這一區(qū)域，并購表示對資產的生產能力或對其他經營活動中過剩資產的有效利用，為企業(yè)在組織內部突破目前生產能力的發(fā)展提供一個合適的途徑。(4) 維持性投資?？梢酝ㄟ^這種并購所獲得的增長來保證企業(yè)的生存。(5) 投機性投資。這種投資的風險很高，但是所得到的回報相應地也很高。(6) 最佳投資。在這一區(qū)域內的并購被認為是理想的，因為它既有很高的安全性，又有一個非常好的產業(yè)發(fā)展前景。這種投資應是成功的，可以促進企業(yè)的發(fā)展。指導性政策矩陣位企業(yè)進行并購的戰(zhàn)略分析提供了一個簡單實用的模型。并購方企業(yè)在實際操作時，應根據自身情況和特點靈活運用。結論：目前世界上已經形成了許多種并購戰(zhàn)略分析模型，本章僅僅對其中比較典型的幾種進行闡述和應用說明。這些模型的共同之處在于，強調產品或業(yè)務的市場占有率以及進入目標市場的風險因素。前者是并購企業(yè)所追求的主要目標，同時也是企業(yè)其它戰(zhàn)略得以實現的必要保證，在目標企業(yè)的選擇過程中，保證并購方未來的市場占有率是重要的選擇標準，而其它的衡量標準，絕大部分也是圍繞這一目標制定的，或者以此為前提條件。取得收益最大化是企業(yè)所追求的，但脫離開風險因素，收益也失去了實際意義。因此，選擇將要進入的目標市場時，慎重并全面地考慮所面臨的風險因素是能否正確應用以上模型的關鍵。同時，這兩者并不是獨立地發(fā)揮作用，而是互動的。市場占有率和風險相互影響，因此在應用這些戰(zhàn)略分析模型時，需要相結合地評價各種因素對結果的決定作用。通過并購戰(zhàn)略模型分析，并購方企業(yè)基本上明確了自身所處的環(huán)境和以后的發(fā)展方向。為制定并購目標企業(yè)的標準確立了基調。第三章目標企業(yè)評估與分析第一節(jié)并購設計的一般流程并購活動的各個部分都是相互銜接，相互影響的。并購是一項系統(tǒng)工程。在把握住企業(yè)戰(zhàn)略的同時，也應處理好各個活動和上下環(huán)節(jié)的關系。在下面的流程示意圖（圖3-1）中，可以看到，實施并購之前的準備活動占有相當大的比重，是并購能否成功的基礎。通過了解并購的一般流程，我們將進一步認清并購目標企業(yè)的甄選與評估審查的重要性。公關籌資評估接洽風險改組董事會，資產重組簽約，公告，并購成功談判/投標/股市運作等并購方式決策并購成本分析并購價格分析情報信息反 饋調 整并購決策購并目標調查并購目標尋找并購機會分析外部成長分析內部成長分析經營環(huán)境/自身能力分析企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略圖3-1 并購設計的一般流程資料來源：作者自制第二節(jié)并購方企業(yè)的自我評價對并購方而言，識別并購目標企業(yè)的第一步就是展示出自身的總體目標。“知己知彼，百戰(zhàn)不殆”，自我評價的實質在于進一步確定企業(yè)自身的發(fā)展方向。并且針對自身的優(yōu)勢和劣勢，有目的地制定符合企業(yè)發(fā)展需要的目標企業(yè)標準。這項工作在全企業(yè)的范圍內必須給與足夠的重視。通過完成以下的問題清單，企業(yè)總體目標可以得到比較清晰的展示。一、 處于哪個行業(yè)(一) 企業(yè)的核心業(yè)務。核心業(yè)務決定了企業(yè)所處的行業(yè)。如果向其他的行業(yè)拓展，企業(yè)應該具備充分的理由。針對這一點，應該明確回答以下問題：1 為什么選擇這個行業(yè)？2 選擇這個行業(yè)能夠為核心業(yè)務帶來什么收益？3 為整個集團帶來的成本降低是什么？4 現有的管理是否了解如何運營新的業(yè)務？5 并購能否為企業(yè)帶來具有可用的特別知識的新的管理內容？6 新業(yè)務的增長點是什么？(二) 如果企業(yè)計劃在目前所處的領域內拓展，則需要回答以下問題：1 與增加現有能力相比，并購是否在成本上更經濟？2 在同一個領域內增加投資是否經過深思熟慮？3 并購一個企業(yè)，或者引進外部管理，那一個更容易實現預期效果？4 并購是否會引起行業(yè)內其它競爭對手的反應？5 行業(yè)管理者或政府是否允許行業(yè)內的任何形式的并購？二、 何種產品（服務）在一個行業(yè)內，某些產品（服務）會比其它產品（服務）具有更快的速度。因此，對于企業(yè)的生存，選擇恰當的拓展方向尤為必要。1 在未來，企業(yè)將要提供什么產品和服務？2 在企業(yè)現存的產品結構中是否存在間隙？3 企業(yè)是否可以通過并購有效地彌補這個間隙？三、 目標市場是什么每種業(yè)務都會提供一系列產品（服務），每種產品（服務）將適合于一個特別的目標市場。并購可以使企業(yè)在現有的市場中加強地位，或者指引企業(yè)進入全新的目標市場。1. 目前企業(yè)正服務于那些市場？2. 未來企業(yè)將服務于哪些市場？3. 哪些市場將高速增長？4. 競爭對手正在向那些市場拓展？四、 市場份額情況如何無論對于某一產品（或者系列產品），還是對于細分市場，企業(yè)盈利都和市場份額直接聯系。對企業(yè)而言，增加市場份額的捷徑，就是并購行業(yè)內已經占據了相當的市場份額的其它企業(yè)。1. 目前企業(yè)產品的市場份額或者市場細分情況如何？2. 在未來一年或者五年內，企業(yè)的市場份額目標是什么？3. 獲得收益性的市場份額是否通過以下方式：通過全線產品？或者某些關鍵產品？或者某些細分市場？或者某些特定地理區(qū)域？4. 企業(yè)在某一細分市場的并購是否得到和業(yè)管理者或政府的許可？五、 規(guī)模企業(yè)的成長是企業(yè)高層和股東很關心的事情，企業(yè)規(guī)模大，固然是人們所崇敬和企盼的目標之一。但是，企業(yè)盈利能力的增強并不是與企業(yè)規(guī)模的增長同步的（無論是以凈資產或投入資本來衡量，還是銷售額）?？焖俪砷L的企業(yè)往往陷入現金枯竭的境地，并且發(fā)現因此而處于危機。所以，處于成長的企業(yè)通常應該為自身設立一系列比較精確的發(fā)展目標。同時，并購策略也應該作為這個企業(yè)成長總體計劃的一部分【1】 Palepu, Bernard and Healy, Business Analysis and Valuation-using financial statements, 1996，South-Western college Publishing，P561】。1. 企業(yè)目前的增長速度如何？可以下列指標衡量：銷售額；營業(yè)利潤（企業(yè)范圍或各事業(yè)部）；稅后利潤；凈資產；總資產；負債凈額；股息2. 以上指標的計劃增長率如何？3. 行業(yè)內的平均情況如何？4. 通過內部積累發(fā)展所能預期的增長速度如何？5. 通過并購所能達到的增長速度如何？六、 資本支出情況如何不管企業(yè)的成長速度如何，董事會通常會要求企業(yè)保持正常運營水平下的比較合適的負債水平，凈資產水平和現金水平。這反映了該行業(yè)內的一般財務標準。但是為了向股東負責，董事會經?？紤]最謹慎的財務指標。企業(yè)所有的業(yè)務發(fā)展計劃都將遇到資本預算的問題。通過內部積累發(fā)展，所需資本一般需要相當長一段時間的累積。而通過并購形式發(fā)展，所需的大量資本要求在較短時間內通過多種方式籌集到（分期付款方式除外）。因此并購付款不可避免地影響到企業(yè)目前的資本結構。影響的程度決定于籌資額是否在企業(yè)籌資規(guī)劃中的負債能力范圍之內。七、 現金1 企業(yè)是否擁有并購所需的足夠現金？2 對企業(yè)借債情況的影響如何？3 并購引起的財務杠桿變化情況如何？4 預算中的負債水平怎樣？5 由此增加的利息費用對企業(yè)盈利影響如何？6 增加的負債對企業(yè)的負債率是否存在負面影響，是否影響到股票在市場上的表現？7 增加的負債是否限制了未來的借款能力和利率水平？8 企業(yè)現存的借款條約是否受到增加借款的影響？八、 凈資產1 并購是否將通過發(fā)行新股進行？2 目前存在的股東可以接受的股權稀釋程度如何？3 并購對現行的股利及其分配政策有何影響？4 目前的凈資產價值可以接受由于并購引起的稀釋效果么？5 通過發(fā)行新股實施并購是否有損已經安排的股東權力？第三節(jié)目標企業(yè)的評估標準與原則一旦企業(yè)決定通過并購的方式實現業(yè)務拓展，就需要制定一系列標準來識別真正的符合企業(yè)戰(zhàn)略的目標企業(yè)。在目標選擇的初始階段，清晰確切而且不會輕易更改的標準可以很大程度上增加尋找到恰當目標的成功率。由于并購企業(yè)在決策并購前出于不同的目的和動機的考慮，并購標準一般有如下幾條： (1)目標企業(yè)及其所處的行業(yè)的規(guī)模和特征； (2)目標企業(yè)產品的市場發(fā)展前景和期望市場增長率； (3)目標企業(yè)所占市場份額；(4)目標企業(yè)所面臨的競爭；(5)目標企業(yè)的技術狀況及其競爭者取得或模仿其技術的程度；(6)目標企業(yè)服務的競爭優(yōu)勢；(7) 并購者所需要的投資及其收益率；(8) 目標企業(yè)的財務狀況及其在股票市場的表現；(9) 目標企業(yè)在位的管理層、技術人員和其他關鍵人員的狀況；(10) 并購者獲得和保持目標企業(yè)業(yè)務的能力；(11) 并購方可以接受的價格范圍。選擇目標企業(yè)并沒有一套固定的模式和要求，每一個并購方都可以根據自己企業(yè)的狀況和自身的實力去選擇。一般情況下選擇目標企業(yè)應遵循以下幾個原則：1. 以較寬的范圍來選擇并購的候選目標企業(yè)在并購之前，應該多確定一些候選企業(yè)，對其資產進行初步的評價和比較，以最低成本選擇最適用的資產。2. 選擇符合自身發(fā)展目標和要求的資產不同企業(yè)并購，有不同的目標。通過對企業(yè)并購實踐活動的分析，歸納起來主要是圍繞以下幾個目標而展開的。(1) 形成規(guī)模經濟(2) 減少競爭，提高市場占有率(3) 實現企業(yè)擴張目的(4) 實現企業(yè)上市的目的3. 選擇符合自身管理和經濟實力的目標企業(yè)企業(yè)自身要有經營目標資產的能力。包括經濟方面的能力和管理方面的實力。(1) 經濟實力在進行并購目標選擇時，并購方對自己的經濟實力要有一個客觀、正確的評價，正確估量自己的資金實力。應該盡量根據自身的經濟實力來選擇適合自己條件的目標企業(yè)，以免得不償失。(2) 管理能力在選擇目標企業(yè)時，應該選擇自己有經營管理目標企業(yè)資產能力或者選擇自己所擅長的領域，切不可選擇毫無把握或遠遠超越自身管理水平和管理能力的目標企業(yè)進行并購。根據國外一項調查顯示，同行兼并或并購的成功率是跨行業(yè)兼并和并購成功率的2-3倍；如果跨待業(yè)兼并或并購同時又是跨地區(qū)兼并，加上經營管理由于地理延伸而鞭長莫及，成功率往往只有10%。從世界上獲得并購或兼并成功的企業(yè)來看，包括一些著名的大企業(yè)，他們絕不貿然進入自己不熟悉的行業(yè)。如美國的花旗銀行一直將自己業(yè)務發(fā)展的重點放在零售銀行業(yè)務和消費性銀行業(yè)務上，從不隨意拓展新業(yè)務。4. 選擇有盈利的或有盈利潛力的目標企業(yè)企業(yè)的每一項經營決策和經營活動根本目的就是要盈利，即實現利潤最大化。同樣，企業(yè)并購的一個基本目的就是通過重追求更多的利潤。一般來說通過并購可以使企業(yè)獲得以下幾個方面的收益：獲得廉價資產，財務協(xié)同效益，潛在的、長期的效益，獲取無形資產等等。每個企業(yè)組織結構都是與企業(yè)本身發(fā)展的行業(yè)特性、企業(yè)規(guī)模及產品特性相關聯的，并購意味著對原有企業(yè)生產經營，乃至于對企業(yè)的行業(yè)特性、產品特性作深刻調整，必然會對原企業(yè)的組織結構產生影響。因此，選擇合適的并購對象，即合適的產業(yè)，合適的企業(yè)規(guī)?；虍a品特性是關系到并購后企業(yè)的發(fā)展是否順利的關鍵問題。對于并購方企業(yè)，認真考慮以下兩個方面尤為重要。A. 合理的企業(yè)規(guī)模級差企業(yè)組織結構設置時，應注意考慮企業(yè)管理跨度，由于并購有可能對原有企業(yè)組織結構進行變革，這時，如果形成新的組織結構，管理跨度過大，將會使管理效率下降。一般原則下，目標企業(yè)規(guī)模比并購方企業(yè)規(guī)模應相對較小，同時，目標企業(yè)為單層組織結構時便于管理，如果一般企業(yè)去并購一個集團企業(yè)，則并購后管理難度較大，反之，一個集團并購一個一般企業(yè)，則并購后管理相對容易。一般而言，如果目標企業(yè)的資產規(guī)模，企業(yè)組織結構規(guī)模與并購方相比較小，差距越大，并購方對目標企業(yè)的組織結構效能所產生影響就越大，并購優(yōu)勢就越明顯。例如上海寶山鋼鐵集團企業(yè)與上海冶金控股集團企業(yè)的合并，從某種意義上來說，寶鋼的優(yōu)勢較難在上鋼方面得到充分顯示，反過來，如寶鋼僅去并購一家小企業(yè)，對小企業(yè)來說或許效果明顯，但對寶鋼本身，效應不可能很明顯，因為，即使被并購方發(fā)揮再大效率，攤到寶鋼企業(yè)也顯現不出來，因此，并購時，應注意規(guī)模選擇要合適。要保持一定的企業(yè)規(guī)模級差，這樣才有利于并購雙方的技術優(yōu)勢、管理優(yōu)勢、市場優(yōu)勢得到發(fā)揮。但同時應注意，一般情況下，目標企業(yè)不宜比并購方規(guī)模大，如由一個效益良好的小冶金企業(yè)去并購上海冶金控股集團企業(yè)，則不可能有好的并購結果。B. 目標企業(yè)與并購目標協(xié)調性進行并購時，對目標企業(yè)加盟后并購方的市場結構與競爭市場要有合理設計和選擇，一般要遵守下列幾個原則：a. 擴大主業(yè)規(guī)模。即通過并購使并購方在短時間內實現經濟規(guī)模擴張，基于這種目的的并購，在選擇目標企業(yè)時，應把著眼點放在同行業(yè)內。b. 延伸產業(yè)鏈。即通過并購使并購方的產業(yè)發(fā)展向其上游產品或下游產品延伸，這樣可以充分利用有效資源，減少中間產品在市場的流通環(huán)節(jié)，節(jié)省流通費用。為延伸產業(yè)鏈的并購，就應注意把目標企業(yè)選擇范圍放在并購方生產過程的上游或下游生產企業(yè)。c. 主業(yè)轉向。即通過并購使并購方主營業(yè)務發(fā)生根本性變化，有些企業(yè)因國家產業(yè)政策調整或市場結構發(fā)生較大變化，以致企業(yè)主營業(yè)務發(fā)展產生較大困難，企業(yè)經濟效益連年下降，靠企業(yè)本身的努力已無法扭轉產業(yè)或產品的市場定勢，在這種情況下，企業(yè)可以選擇一定并購方式來改變企業(yè)主營，這種情況出現在上市企業(yè)情況比較多，由于“殼資源”的稀缺性，為了保住“殼資源”，上市企業(yè)控股股東會想辦法通過改變企業(yè)主營，使上市企業(yè)經濟效益提高，從而達到配股條件。主營轉向是對上市企業(yè)的徹底的改造，因此，在選擇目標企業(yè)應十分謹慎，所選擇產業(yè)要具有發(fā)展前途，效益好，市場競爭不要過于激烈，盡可能朝國家產業(yè)政策鼓勵的方向發(fā)展，如農業(yè)、高科技、環(huán)保、電訊、基礎設施、生物工程等。目前市場已發(fā)生多起主業(yè)轉向的并購，如嘉豐實業(yè)、望春花從原來的生產紡織轉向房產投資；國嘉實業(yè)、延中股份則分別從工業(yè)和綜合行業(yè)轉向高科技領域；環(huán)宇股份則從商業(yè)轉業(yè)酒類制造，眾城實業(yè)則從房產轉向投資領域【1】張銳，“裁判企業(yè)并購”，企業(yè)管理2001年第4期。1】。應當注意的是，按照并購標準和原則搜尋并購機會，確定目標企業(yè)，這個基本思路和程序是正確的。但是，在現實經濟社會中，幾乎不可能找到一家完全符合事先擬定好的并購標準的企業(yè)，完完全全地按圖索驥是不可取的。收購標準的重要作用之一在于節(jié)約交易成本，保證企業(yè)的并購活動不偏離企業(yè)競爭戰(zhàn)略所確定的基本方向。并購標準是企業(yè)競爭戰(zhàn)略的體現，它反映了企業(yè)運用其優(yōu)勢資源，開發(fā)與創(chuàng)造競爭優(yōu)勢的基本思路。不同的企業(yè)是不可能采用相同的并購標準的。即使是同一企業(yè)，在不同的時期也可能會有不同的并購標準。所以，我們這里只給出在確認了一個有戰(zhàn)略吸引力的目標產業(yè)后，選擇該產業(yè)的潛在目標企業(yè)的標準。主要包括如下幾個方面：根據目標企業(yè)的公司戰(zhàn)略和經營業(yè)績判斷目標企業(yè)的管理水平；目標企業(yè)在所處產業(yè)中的地位、產業(yè)內的競爭狀況和公司的競爭力；產業(yè)未來技術和競爭的發(fā)展趨勢，以及目標企業(yè)適應環(huán)境變化的能力；目標企業(yè)的財務狀況及其在股票市場的表現?？傊?，并購方在選擇目標企業(yè)時，要注意未來市場目標構建，不宜盲目選擇目標。第四章目標企業(yè)的甄選與審查第一節(jié) 目標企業(yè)的一般財務特征哪些企業(yè)會成為并購的目標？目標企業(yè)在財務上體現出哪些特征？這個問題在不同的國家、不同的市場環(huán)境下會表現出不同的特征。一般來說，購并企業(yè)的盈利能力要高于目標企業(yè)。根據美國的一份研究資料表明，目標企業(yè)具有如下一些財務特征：表4-1 目標企業(yè)的財務特征財務指標程度研 究 者Buckley(1972)Knehn(1975)Newbould(1970)Singh(1971)Tzoannos & Samuels(1972)Firth(1976)Meeks(1977)盈利能力低中高紅利績效低中高估價率低中高價格收益率低中高舉債經營率低中高流動性低中高凈資產增長率低中高資料來源：干春暉、劉祥生著，企業(yè)并購理論與實務，1999年8月，第2版，立信會計出版社從表中可以看出，目標企業(yè)的財務特征只是表明了一種趨勢，但并不能形成一套嚴格的指標。以下，我們將從幾個不同的角度分析我國資本市場上目標企業(yè)表現出的財務特征：一、 從股權結構及流動性角度來看。（一） 流通股份所占比例較大，特別是股份全部流通的企業(yè)，易成為二級市場的收購對象。據統(tǒng)計，自1993年的“寶延事件”以來，法人通過二級市場收購上市企業(yè)流通股票，成為上市企業(yè)第一大股東以控制上市企業(yè)的案例共有10余起，都是圍繞上海的5家股票100%流通的上市企業(yè)而進行的，其中愛使股份、申華實業(yè)被收購3次，延中被收購兩次。1998年，發(fā)生了北大方正收購延中實業(yè)，后更名為方正科技；大港油田收購愛使股份，98年10月召開了股東大會，改選了董事會。表4-2 股份全部流通的五家上市企業(yè)股票代碼股票簡稱總股本流通股流通股比重600601方正科技18662.4018662.40100.00%600603興業(yè)房產19464.1919464.19100.00%600651飛