2013中華第二章企業(yè)投資、融資決策與集團資金管理部分(.doc

第二章企業(yè)投資、融資決策與集團資金管理【思維導(dǎo)圖】第一節(jié)投資決策【知識點1】投資項目的一般分類獨立項目指某一項目的接受或者放棄并不影響其他項目的考慮與選擇?！咎崾尽咳魺o資金限制，只要項目達到?jīng)Q策的標準，則均可采納。如果資金有限制，則需要進行比較。互斥項目指某一項目一經(jīng)接受，就排除了采納另一項目或其他項目的可能性。依存項目指某一項目的選擇與否取決于公司對其他項目的決策。在決策依存項目時，公司需要對各關(guān)聯(lián)項目進行統(tǒng)一考慮，并進行單獨評估。【例】某企業(yè)決定在外地開設(shè)子公司，這就是需要考慮到生產(chǎn)線的購置、人員的招聘、研究與開發(fā)的安排等其他諸多項目。【知識點2】投資決策方法一、回收期法1.非折現(xiàn)的回收期法投資回收期指項目帶來的現(xiàn)金流入累計至與投資額相等時所需要的時間?；厥掌谠蕉蹋桨冈接欣??！纠?1】假設(shè)某公司需要對A、B兩個投資項目進行決策，相關(guān)資料如下： 01234項目A1000500400300100項目B1000100300400600要求：計算兩個項目的非折現(xiàn)的回收期。答疑編號6183020101：針對該題提問正確答案（1）計算項目A的非折現(xiàn)回收期年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100累計現(xiàn)金流量1000500100200300回收期21003002.33（年）（2）計算項目B的非折現(xiàn)回收期（過程略）回收期3.33（年）結(jié)論：如果A、B為獨立項目，則A優(yōu)于；如果為互斥項目，則應(yīng)選擇A。 2.折現(xiàn)的回收期法折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種，即通過計算每期的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值來明確投資回報期。以項目A為例。答疑編號6183020102：針對該題提問年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)（10%）10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000454.55330.56225.3968.3累計現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000545.45214.8910.578.8折現(xiàn)回收期2214.89225.392.95（年）3.回收期法的優(yōu)缺點優(yōu)點可以計算出資金占用在某項目中所需的對間，在其他條件相同的情況下，回收期越短，項目的流動性越好，方案越優(yōu)。一般來說，長期性的預(yù)期現(xiàn)金流量比短期性的預(yù)期現(xiàn)金流量更有風(fēng)險。缺點未考慮回收期后的現(xiàn)金流量。傳統(tǒng)的回收期法還未考慮資本的成本。二、凈現(xiàn)值法+凈現(xiàn)值指項目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值之間的差額。以項目A為例。答疑編號6183020103：針對該題提問年限01234現(xiàn)金流量1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)（10%）10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000454.55330.56225.3968.3累計現(xiàn)金流量現(xiàn)值1000545.45214.8910.578.8凈現(xiàn)值NPV78.8（萬元）【凈現(xiàn)值法內(nèi)含的原理】當(dāng)凈現(xiàn)值為零時，說明項目的收益已能補償出資者投入的本金及出資者所要求獲得的投資收益；當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時，表明除補償投資者的投入本金和必須地投資收益之后，項目仍有剩余收益。所以，當(dāng)企業(yè)實施具有正凈現(xiàn)值的項目，也就增加了股東的財富；當(dāng)凈現(xiàn)值為負數(shù)時，項目收益不足以補償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財富。再投資假設(shè)：項目現(xiàn)金流入再投資的報酬率是資本成本?！緝衄F(xiàn)值法的優(yōu)缺點】（1）凈現(xiàn)值法使用現(xiàn)金流，而未使用利潤（因為利潤可以被人為操縱）。（2）凈現(xiàn)值法考慮的是投資項目整體，在這一方面優(yōu)于回收期法。（3）凈現(xiàn)值法考慮了貨幣的時間價值，盡管折現(xiàn)回收期法也可以被用于評估項目，但該方法與非折現(xiàn)回收期法一樣忽略了回收期之后的現(xiàn)金流。（4）凈現(xiàn)值法與財務(wù)管理的最高目標股東財富最大化緊密聯(lián)結(jié)。（5）凈現(xiàn)值法允許折現(xiàn)率的變化，而其他方法沒有考慮該問題。三、內(nèi)含報酬率法1.傳統(tǒng)的內(nèi)含報酬率法內(nèi)含報酬率指使未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的折現(xiàn)率。即現(xiàn)值（現(xiàn)金流入量）現(xiàn)值（現(xiàn)金流出量）。決策原則：如果IRR資本成本，接受項目能增加股東財富，可行。如果IRR資本成本，接受項目會減少股東財富，不可行。【例】已知某投資項目的有關(guān)資料如下表所示：年份012現(xiàn)金流量200001180013240要求：計算該項目的內(nèi)含報酬率。答疑編號6183020201：針對該題提問正確答案NPV11800（PF，i，1）13240（PF，i，2）20000采用試誤法（逐步測試法）：（1）適用18%進行測試：NPV491（2）使用16%進行測試NPV13經(jīng)過以上試算，可以看出該方案的內(nèi)含報酬率在16%18%之間。采用內(nèi)插法確定：解之得：IRR16.05%再投資假設(shè)：項目現(xiàn)金流入再投資的報酬率是內(nèi)含報酬率。 一般認為現(xiàn)金流量以資金成本進行再投資的假設(shè)較為合理。在市場競爭較充分的情況下，企業(yè)投資能獲得超出資本成本的報酬率的現(xiàn)象是暫時的，超額報酬率會逐步趨向于零。即：項目報酬率資本成本或：超額報酬率02.修正的內(nèi)含報酬率法修正的內(nèi)含報酬率法認為項目收益被再投資時不是按照內(nèi)含報酬率來折現(xiàn)的。【方法1】【方法2】【例22】假設(shè)某項目需要初始投資24500元，預(yù)計在第一年和第二年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流15000元，在第三年和第四年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流3000元，項目的資本成本為10%。要求：答疑編號6183020202：針對該題提問（1）計算傳統(tǒng)的內(nèi)含報酬率年現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)值（10%）折現(xiàn)系數(shù)（25%）現(xiàn)值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值 5827 134IRR24.7%（2）計算修正的內(nèi)含報酬率年現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)值（10%）折現(xiàn)系數(shù)（25%）現(xiàn)值（25%）0245001245001245001150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值 5827 1343.內(nèi)含報酬率法的優(yōu)缺點優(yōu)點內(nèi)含報酬率作為一種折現(xiàn)現(xiàn)金流法考慮了貨幣的時間價值，同時也考慮了項目周期的現(xiàn)金流。內(nèi)含報酬率法作為一種相對數(shù)指標除了可以和資本成本率比較之外，還可以與通貨膨脹率以及利率等一系列經(jīng)濟指標進行比較。缺點因為內(nèi)含報酬率是評估投資決策的相對數(shù)指標，無法衡量出公司價值（即股東財富）的絕對增長。在衡量非常規(guī)項目時（即項目現(xiàn)金流在項目周期中發(fā)生正負變動時）內(nèi)含報酬率法可能產(chǎn)生多個造成評估的困難。在衡量互斥項目時，內(nèi)含報酬率法和凈現(xiàn)值法會給出矛盾的意見，在這種情況下，采用凈現(xiàn)值法往往會得出正確的決策判斷。4.凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報酬率法的比較（1）凈現(xiàn)值法與資本成本一個項目凈現(xiàn)值的大小，取決于兩個因素：一是現(xiàn)金流量；二是資本成本。當(dāng)現(xiàn)金流量既定時，資本成本的高低就成為決定性的因素。（2）獨立項目的評估對于獨立項目，不論是采用凈現(xiàn)值法，還是內(nèi)含報酬率法都會得出相同的結(jié)論。（3）互斥項目的評估對于互斥項目，NPV法與IRR法可能導(dǎo)致不同的結(jié)論。此時應(yīng)該采取凈現(xiàn)值法。理由是：法假設(shè)現(xiàn)金流入量還可以當(dāng)前的資金成本進行再投資；而IRR法則是假設(shè)現(xiàn)金流量可以當(dāng)前的內(nèi)部收益率進行再投資。（4）多個IRR問題內(nèi)含報酬率法的另一個問題就是多重根的問題：即每次現(xiàn)金流改變符號，就可能產(chǎn)生一個新的內(nèi)含報酬率法。也就是說，IRR法在非常態(tài)現(xiàn)金流的情況下，會有多個內(nèi)含報酬率法，而這多個內(nèi)含報酬率法往往均無實際的經(jīng)濟意義。凈現(xiàn)值法不存在這個問題，在資本成本既定的情況下，凈現(xiàn)值是惟一的。四、現(xiàn)值指數(shù)法1.含義現(xiàn)值指數(shù)是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，亦稱獲利指數(shù)法、貼現(xiàn)后收益成本比率。2.決策規(guī)則如果PI大于1，則項目可接受；如果PI小于1，則應(yīng)該放棄。即PI值越高越好。五、投資收益率（ROI）法投資收益率法是一種平均收益率的方法，它是將一個項目整個壽命期的預(yù)期現(xiàn)金流平均為年度現(xiàn)金流，再除以期初的投資支出，亦稱會計收益率法、資產(chǎn)收益率法?！纠坑嬎沩椖緼、B的投資收益率。 01234項目A1000500400300100項目B1000100300400600答疑編號6183020203：針對該題提問項目A的投資收益率【（500400300100）4】100032.5%項目B的投資收益率【（100300400600）4】100035%【決策原則】比率越高越好。投資收益率法的主要缺點是未考慮貨幣的時間價值?！靖鞣N方法的應(yīng)用情況】在1980年以前，凈現(xiàn)值法并沒有得到廣泛使用，但到了20世紀末，凈現(xiàn)值法的使用達到了高峰。而且在2009年所做的非正式調(diào)查中表明凈現(xiàn)值法仍然是企業(yè)的首選方法。內(nèi)含報酬率法在20世紀末的使用頻率略高于凈現(xiàn)值法，而其最近幾年使用的增長趨勢逐漸落后于凈現(xiàn)值法?；厥掌诜ㄔ谠缙谠L(fēng)靡一時，但截至1980年其重要性降至最低點。其他方法主要包括現(xiàn)值指數(shù)法和投資收益法，其重要性隨著內(nèi)含報酬率法，特別是凈現(xiàn)值法的出現(xiàn)開始下降。【例24】使用EXCEL求解各種評價指標?！局R點3】投資決策方法的特殊應(yīng)用一、不同規(guī)模的項目（壽命周期相同，但規(guī)模不同）【例25】有A、B兩個項目，現(xiàn)在的市場利率為10%，投資期為四年。各期的現(xiàn)金流和計算出的內(nèi)含報酬率、凈現(xiàn)值如表所示。年限01234IRRNPV項目A1000004000040000400006000026.40%40455項目B3000022000220002000100033.44%10367答疑編號6183020301：針對該題提問擴大規(guī)模法：就是假設(shè)存在多個B項目，這些項目總的投資、預(yù)期的現(xiàn)金流基本相同。在這些假設(shè)下，我們再計算其凈現(xiàn)值與項目A比較（如表2-9所示：）年限01234IRRNPV項目B3000022000220002000100033.44%10367擴大后10000073333733336667333333.44%34557年限IRRNPV項目A26.40%40455項目B33.44%10367項目B（擴大后）33.44%34557由上可以看出，盡管擴大后的項目B的內(nèi)含報酬率仍為33.44%，大于項目A的內(nèi)含報酬率26.4%，但其凈現(xiàn)值依然小于項目A。因此，當(dāng)兩個項目為互斥項目時，應(yīng)該選擇項目A?！咎崾尽繑U大后，IRR不變，NPV變?yōu)樵瓉淼?03.二、不同壽命周期的項目如果項目的周期不同，則無法運用擴大規(guī)模方法進行直接的比較?！纠?6】某公司需增加一條生產(chǎn)線，有S和L兩個投資方案可供選擇，這兩個方案的資金成本率為8%。，項目的壽命期及各年的現(xiàn)金凈現(xiàn)量如表210所示。 0123456NPVIRRS方案1000400450600 232.4719.59%L方案2000300400500600700500250.1411.6%如何解決這一問題，以做出正確的選擇呢？有兩種方法：重置現(xiàn)金流法和約當(dāng)年金法，又稱年度化資本成本法。答疑編號6183020302：針對該題提問1.重置現(xiàn)金流法重置現(xiàn)金流法亦稱期限相同法，運用這一方法的關(guān)鍵是假設(shè)兩個方案的壽命期相同。 0123456S方案1000400450600 1000400450600重置后1000400450400400450600根據(jù)上表，計算出S方案的NPV417.02；IRR19.59% NPVIRRS方案（重置后）417.0219.59%L方案250.1411.6%這樣我們就可以得出應(yīng)該選擇項目S方案的結(jié)論。2.約當(dāng)年金法這一方法基于兩個假設(shè)：（1）資本成本率既定；（2）項目壽命期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流入量相同。在這兩個假設(shè)基礎(chǔ)上，通過使凈現(xiàn)值等于初始投資額，計算出不同壽命期項目的每年的現(xiàn)金流量，現(xiàn)金流量較低的方案則為較優(yōu)的方案。 niPVFVPMTPMTSS項目38%10000Pmt（rate,nper,pv,fv,type）388L項目68%20000Pmt（rate,nper,pv,fv,type）433運用EXCEL財務(wù)公式計算結(jié)果，可知S項目需要每年末流人現(xiàn)金388元，L項目則需要每年末流入433元。因此，S項目優(yōu)于L項目三、項目的物理壽命與經(jīng)濟壽命一般情況下，在進行投資決策時，我們都假設(shè)項目的使用期限就是機器設(shè)備的物理壽命。但實際上，項目有可能在某物理壽命到期前就應(yīng)該結(jié)束（特別是該項目機器設(shè)備的殘值較大時）。這一可能性有時會對項目獲利率的估計產(chǎn)生重大影響?！纠?7】假設(shè)有一項目，資本成本率為10%，各年的現(xiàn)金流量和殘值的市場價值如表213所示。年限初始投資及稅后現(xiàn)金流量年末稅后殘值0（5000）5000120003000220001950320000如果在第3年結(jié)束項目答疑編號6183020303：針對該題提問NPV5000+2000（PA，10%，3）26（萬元）如果在第2年結(jié)束項目答疑編號6183020304：針對該題提問NPV5000+2000（PA，10%，2）+1950（PF，10%，2）82（萬元）如果在第1年結(jié)束項目答疑編號6183020305：針對該題提問NPV5000+5000（PF，10%，1）454.5（萬元）該項目的經(jīng)濟壽命期短于物理壽命期。【總結(jié)】【知識點4】現(xiàn)金流量的估計（一）現(xiàn)金流量的概念現(xiàn)金流量指一個項目引起的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金支出的增量部分。1.現(xiàn)金流出量。是指項目引起的現(xiàn)金流出的增加額。2.現(xiàn)金流入量。是指該項目引起的現(xiàn)金流入的增加額。3.現(xiàn)金凈流量現(xiàn)金凈流量指一定期間該項目的現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之間的差額。流入量大于流出量時，凈流量為正值；流入量小于流出量時，凈流量為負值。（二）現(xiàn)金流量的估計在投資項目的分析中，最重要也最困難的是對項目的現(xiàn)金流量作出正確的估計。1.現(xiàn)金流量估計中應(yīng)該注意的問題（1）假設(shè)與分析的一致性。（2）現(xiàn)金流量的不同形態(tài)。常規(guī)的現(xiàn)金流量模式是由最初一次的現(xiàn)金流出與以后連續(xù)的現(xiàn)金流入組成。許多資本支出項目都是這種模式。非常規(guī)的現(xiàn)金流量模式是指最初的現(xiàn)金流出并沒有帶來連續(xù)的現(xiàn)金流入。（3）會計收益與現(xiàn)金流量。對于大型的、較為復(fù)雜的投資項目，實務(wù)中對現(xiàn)金流量的估計，一般根據(jù)損益表中的各項目來進行綜合的考慮直接估計出項目的現(xiàn)金流量，或者通過預(yù)測的損益表加以調(diào)整。通過對凈利潤進行調(diào)整得出項目的現(xiàn)金流量時，應(yīng)注意以下幾點：固定資產(chǎn)的成本。在計算現(xiàn)金流出時，需要注意兩點：一是固定資產(chǎn)的成本，不僅僅指廠房、機器設(shè)備的成本，而是包括運輸、安裝、稅金及其他費用在內(nèi)的全部成本；二是固定資產(chǎn)一般都有殘值，在計算項目現(xiàn)金流時，應(yīng)考慮殘值出售后的現(xiàn)金流入量。【例】某企業(yè)準備投資新建一條生產(chǎn)線，預(yù)計生產(chǎn)線壽命為5年。已知購置固定資產(chǎn)的投資為1000萬元（包括運輸、安裝和稅金等全部成本），固定資產(chǎn)折舊采用直線法，按10年計提，預(yù)計屆時無殘值；第5年末估計機器設(shè)備的市場價值為600萬元。所得稅率為25%，則5年后項目終結(jié)時機器設(shè)備處置相關(guān)的現(xiàn)金凈流量為多少？答疑編號6183020306：針對該題提問正確答案出售時固定資產(chǎn)的賬面價值10001000105500萬元出售固定資產(chǎn)的稅收（600500）25%25萬元相關(guān)現(xiàn)金凈流量60025575萬元 非付現(xiàn)成本。在計算項目各期的現(xiàn)金流量時，需要加回每年估計的該項目購置的固定資產(chǎn)折舊費用和已攤銷的費用。經(jīng)營性凈營運資本的變動。【例】某項目壽命期為3年，第13年各年的收入分別為100萬元，200萬元，300萬元，預(yù)計經(jīng)營性凈營運資本投入為收入的10%，要求計算各年的經(jīng)營性凈營運資本投資以及收回的經(jīng)營性凈營運資本。答疑編號6183020307：針對該題提問正確答案第13年需要的營運資本為：10萬元，20萬元，30萬元。第0年的營運資本投資10萬元第1年的營運資本投資201010萬元第2年的營運資本投資302010萬元第3年收回的凈營運資本30萬元 利息費用。在計算投資項目的收益率時，由于使用的折現(xiàn)率是加權(quán)平均的資金成本，包括債務(wù)資本和權(quán)益資本，因而，利息費用不應(yīng)作為現(xiàn)金流出，應(yīng)該加回?！痉治觥坷①M用100萬元，所得稅率25%。利息費用導(dǎo)致稅前利潤減少100萬元，利息抵稅10025%25萬元，導(dǎo)致稅后利潤減少：1002575萬元。利息費用導(dǎo)致凈利潤減少利息費用利息費用所得稅率利息費用（1所得稅率）2.現(xiàn)金流量的相關(guān)性：增量基礎(chǔ)現(xiàn)金流量的相關(guān)性是指與特定項目有關(guān)的，在分析評估時必須考慮的現(xiàn)金流量。在確定投資方案相關(guān)的現(xiàn)金流量時，應(yīng)遵循的基本原則是：只有增量的現(xiàn)金流量才是與項目相關(guān)的現(xiàn)金流量。增量現(xiàn)金流量指接受或放棄某個投資方案時，企業(yè)總的現(xiàn)金流量的變動數(shù)。在考慮增量現(xiàn)金流量時，需要區(qū)別以下幾個概念：（1）沉沒成本。沉沒成本指已經(jīng)發(fā)生的支出或費用，它不會影響擬考慮項目的現(xiàn)金流量。沉沒成本不屬于采用某項目而帶來的增量現(xiàn)金流量，因此，在投資決策分析中不必加以考慮。（2）機會成本。在互斥項目的選擇中，如果選擇了某一方案，就必須放棄另一方案或其他方案。所放棄項目的預(yù)期收益就是被采用項目的機會成本。機會成本不是我們通常意義上所說的成本，不是一種支出或費用，而是因放棄其他項目而失去的預(yù)期收益。（3）關(guān)聯(lián)影響。當(dāng)采納一個新的項目時，該項目可能對公司其他部門造成有利的或不利的影響，經(jīng)濟學(xué)家一般稱為“外部效應(yīng)”。關(guān)聯(lián)影響有兩種情況：競爭關(guān)系和互補關(guān)系。3.折舊與稅收效應(yīng)項目稅后現(xiàn)金流量的計算有三種方法直接法營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)收入付現(xiàn)成本所得稅間接法營業(yè)現(xiàn)金流量稅后（經(jīng)營）凈利折舊分算法營業(yè)現(xiàn)金流量稅后收入稅后付現(xiàn)成本折舊稅率收入（1稅率）付現(xiàn)成本（1稅率）折舊稅率如果營業(yè)期間需要投入營運資本，則：年度現(xiàn)金凈流量營業(yè)現(xiàn)金流量營運資本增量（三）投資項目分析案例評估一個項目可以分成以下幾個步驟：1.列出初始投資；2.估算每年的現(xiàn)金流量；3.計算最后一年的現(xiàn)金流量，主要考慮殘值、凈經(jīng)營性營運資本增加額的收回等因素；4.計算各種收益率指標，如項目凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率等進行綜合判斷。【例28】2005年某公司欲投資建設(shè)一個專門生產(chǎn)教學(xué)用筆記本電腦的生產(chǎn)線，預(yù)計生產(chǎn)線壽命為五年，2003年曾為建設(shè)該項目聘請相關(guān)咨詢機構(gòu)進行項目可行性論證花費80萬元。該項目的初始投資額及有關(guān)銷售、成本的各項假設(shè)如下：1.購置機器設(shè)備等固定資產(chǎn)的投資1000萬元（包括運輸、安裝和稅金等全部成本），固定資產(chǎn)的折舊按10年計提，預(yù)計屆時無殘值；第五年估計機器設(shè)備的市場價值為600萬元。2.項目投資后，營運資本投入為銷售收入的5%。3.銷售數(shù)量、單價、成本數(shù)據(jù)：（1）第一年的銷售量預(yù)計為5000臺，第二年、第三年每年銷售量增加30%；第四年停止增長；（2）第一年的銷售單價為6000元臺，以后各年單價下降10%；（3）第一年單臺設(shè)備的變動成本4800元，以后各年單位變動成本逐年下降13%；（4）固定成本第一年為300萬元，以后各年增長8%。變動成本和固定成本包含了企業(yè)所有的成本費用，即折舊、利息、攤銷等已包含在其中。4.每年年末支付利息費用12萬元。5.稅率為25%。6.公司加權(quán)平均資金成本10%。答疑編號6183020401：針對該題提問計算過程如下：第一步：列出初始投資固定資產(chǎn)投資：1000萬元。營運資本投資50000.65%150萬元第二步：估算每年現(xiàn)金流量（以第一年為例）銷售現(xiàn)金流入銷售收入固定成本總變動成本0.650003000.485000300（萬元）第一年現(xiàn)金凈流量銷售現(xiàn)金流入稅金利息費用利息抵稅折舊營運資本增 30075100123（176150）308（萬元）其他各年計算結(jié)果見表214.第三步：計算最后一年的現(xiàn)金流量第五年現(xiàn)金凈流量年度現(xiàn)金凈流入項目終止后收回現(xiàn)金項目終止后支出現(xiàn)金年度現(xiàn)金凈流入收回凈營運資本（出售固定資產(chǎn)收入出售固定資產(chǎn)稅收）555166600（600500）25%1346（萬元） 012345銷售收入 30003510410736963326營運資本 150176205185166營運資本增量15026292019166第四步：計算項目凈現(xiàn)值或內(nèi)含報酬率等指標 012345初始投資1000 銷售數(shù)量 50006500845084508450銷售單價 60005400486043743937銷售收入 30003510410736963326單位變動成本 48004176363331612750總變動成本 24002714307026712324固定成本 300324350378408銷售現(xiàn)金流入 300427687647595稅金 75118172162149折舊費用 100100100100100利息費用 1212121212利息抵稅 33333銷售年度現(xiàn)金凈流入0334463624594555營運資本150176205185166 營運資本增量15026292019166出售固定資產(chǎn) 600出售固定資產(chǎn)稅收 25年度現(xiàn)金凈流量11503084346446131346折現(xiàn)系數(shù)10.9090.8260.7510.6830.621年度現(xiàn)金流現(xiàn)值1150280358484419836凈現(xiàn)值 1227【總結(jié)】沉沒成本問題銷售現(xiàn)金流入銷售收入固定成本總變動成本年度現(xiàn)金凈流量銷售現(xiàn)金流入稅金利息費用利息抵稅折舊營運資本增量營運資本與營運資本增量項目終結(jié)處置固定資產(chǎn)的現(xiàn)金流量處置現(xiàn)金收入處置損失減稅（或：處置收益納稅）【知識點5】投資項目的風(fēng)險調(diào)整（一）項目風(fēng)險的衡量1.敏感性分析敏感性分析就是在假定其他各項數(shù)據(jù)不變的情況下，各輸入數(shù)據(jù)的變動對整個項目凈現(xiàn)值的影響程度，是項目風(fēng)險分析中使用最為普遍的方法。敏感度分析的缺點在于分別孤立地考慮每個變量，而沒有考慮變量間的相互關(guān)系。偏離數(shù)量價格單位變動成本固定成本W(wǎng)ACC-30%575-118329861462147001227122712271227122730%18793638-532993802從上圖看以看出，凈現(xiàn)值對銷售價格和單位變動成本的變動較敏感。2.情景分析情景分析是用來分析項目在最好、最可能發(fā)生和最差三種情況下的凈現(xiàn)值之間的差異，與敏感性分析不同的是，情景分析可以同時分析一組變量對項目凈現(xiàn)值的影響?！咎崾尽恳话恪盎怠卑l(fā)生的概率可定為50%；最好與最差情況下發(fā)生的概率可分別定為25%，當(dāng)然企業(yè)可以根據(jù)實際情況進行相應(yīng)的調(diào)整?！纠?-9】某公司銷售個人電腦業(yè)務(wù)，一般情況下售價平均5000元，年銷售量60萬臺。如果市場條件比較好，銷售價格在6000元時銷量可以達到72萬臺，如果市場條件不好，銷售價格在4000元時銷售量也只有48萬臺。各種情況發(fā)生的概率、銷售數(shù)量和價格如表所示。方案發(fā)生概率銷售數(shù)量銷售價格（元）NPV（萬元）最差方案0.25484000600基礎(chǔ)方案0.56050001500最佳方案0.257260002500答疑編號6183020501：針對該題提問預(yù)期NPV1525標準差672.21標準差：“偏差平方的預(yù)期值”再開方3.蒙特卡洛模擬蒙特卡洛模擬是將敏感性與概率分布結(jié)合在一起進行項目風(fēng)險分析的一種方法。主要步驟與內(nèi)容如下：首先，確定各個變量（如銷售單價、變動成本等）的概率分布與相應(yīng)的值。概率分布可以是正態(tài)分布、偏正態(tài)分布。其次，取出各種變量的隨機數(shù)值組成一組輸入變量值，計算出項目的凈現(xiàn)值；不斷重復(fù)上述程序，計算出項目的多個凈現(xiàn)值，比如說1000個凈現(xiàn)值。最后，計算出項目各凈現(xiàn)值的平均數(shù)，作為項目的預(yù)期凈現(xiàn)值；再計算出項目的標準差，用來衡量項目的風(fēng)險。4.決策樹法決策樹是一種展現(xiàn)一連串相關(guān)決策及其期望結(jié)果的圖像方法。決策樹在考慮預(yù)期結(jié)果的概率和價值的基礎(chǔ)上，輔助企業(yè)作出決策。（二）項目風(fēng)險的處置如果所有項目都按照8%的資本成本進行折現(xiàn)，PC業(yè)務(wù)凈現(xiàn)值就會虛增，污水處理項目的凈現(xiàn)值就會虛減，從而會誤導(dǎo)決策。如何處理高風(fēng)險項目中的風(fēng)險呢？方法有兩種：一是確定當(dāng)量法；二是折現(xiàn)率風(fēng)險調(diào)整法?！咎崾尽浚?）從理論上講，確定當(dāng)量法要優(yōu)于風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法。但在實務(wù)中，人們經(jīng)常使用的還是風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法，主要原因在于：它與財務(wù)決策中傾向于報酬率進行決策的意向保持一致；風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)法比較容易估計與運用。（2）如果該項目的風(fēng)險明確高于公司風(fēng)險，就應(yīng)該以更高的資金成本率進行折現(xiàn)。當(dāng)然，折現(xiàn)率高多少或低多少，尚無一種很好的調(diào)整方法，只能憑企業(yè)管理者的判斷進行?！局R點6】最佳資本預(yù)算所謂最佳的資本預(yù)算，就是通過項目的投資組合的選擇，使所選項目的投資組合的NPV最大，從而最大化企業(yè)的價值。在確定最佳資本預(yù)算時我們需要先了解兩個概念：投資機會表和邊際成本表。（一）投資機會表與邊際成本表1.投資機會表投資機會表按公司潛在投資項目（投資機會）的內(nèi)部報酬率進行降序排列，并在表中標示每個項目相對應(yīng)的資本需要量。2.邊際資本成本表邊際資本成本（MCC）指每增加一個單位資本而需增加的資本成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。【例】假設(shè)某公司的最佳資本結(jié)構(gòu)為1:1。假設(shè)企業(yè)所得稅率40%銀行借款10萬元10%10萬元50萬元12%50萬元15%股本籌資40萬元15%40萬元20%0-20萬元的WACC0.510%（1-40%）0.515%10.5%20-80萬元的WACC0.512%（1-40%）0.515%11.1%80-100萬元的WACC0.512%（1-40%）0.520%13.6%超過100萬元的WACC0.515%（1-40%）0.520%14.5%公司資本預(yù)算的最高限額80萬元，邊際資本成本為11.1%。潛在投資項目的內(nèi)含報酬率超過這一資本成本率的有ABDEF。（二）資本限額企業(yè)在某個年度進行投資的資本限額，并不一定等于上述的資本預(yù)算的最高限額。原因如下：1.股東大會未審批通過；2.管理層認為金融市場條件不利，既不愿意借債，也不愿意發(fā)行股票；3.公司缺少有能力的管理人員來實施新項目；等等。所謂最佳的資本預(yù)算，就是通過項目的投資組合的選擇，使所選項目的投資組合的NPV最大，從而最大化企業(yè)的價值。（三）最佳資本預(yù)算最佳資本預(yù)算被定義為能夠保證公司價值最大化的項目組合。公司財務(wù)理論認為所有能產(chǎn)生正凈現(xiàn)值的獨立項目都應(yīng)該接受，同時產(chǎn)生最高凈現(xiàn)值的互斥項目也都應(yīng)該被接受。因此，最佳資本預(yù)算由項目組合構(gòu)成。在實際業(yè)務(wù)當(dāng)中，有兩個重要事項：（1）資本成本隨著資本預(yù)算的規(guī)模增加而上升，在評估項目時確定恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率（WACC）比較困難。（2）有時公司會設(shè)置資本預(yù)算的上限，通常叫做資本限額?！纠?-12】某公司評估多個項目，并進行最佳資本預(yù)算，數(shù)據(jù)如表所示投資機會計劃邊際資本成本項目成本IRR排序累計成本加權(quán)平均資本成本排序A10014%1009%B10013%2009%C10011.50%3009%D10010%40010%E509.50%45011%F509%50012%G1008.50%60015%答疑編號6183020502：針對該題提問應(yīng)該接受的項目為ABCD；公司應(yīng)該投資并融資的金額為400萬元?！景咐治鲱}】甲公司是一家以鋼鐵貿(mào)易為主業(yè)的大型國有企業(yè)集團，總資產(chǎn)100億元，凈資產(chǎn)36億元，最近三年凈資產(chǎn)收益率平均超過了10%，經(jīng)營現(xiàn)金流入持續(xù)保持較高水平。甲公司董事會為開拓新的業(yè)務(wù)增長點，分散經(jīng)營風(fēng)險，獲得更多收益，決定實施新的公司戰(zhàn)略，即決定從留存收益中安排2億元對其他行業(yè)進行投資。甲公司投資部根據(jù)董事會的決定，經(jīng)過可行性分析和市場調(diào)研了解到，我國某特種機床在工業(yè)、農(nóng)業(yè)、醫(yī)療、衛(wèi)生、能源等行業(yè)使用廣泛，市場需求將進入快速發(fā)展階段，預(yù)計年均增長20%以上；但是，生產(chǎn)該特種機床的國內(nèi)企業(yè)工藝相對落后，技術(shù)研發(fā)能力不足，質(zhì)量難以保證；我國有關(guān)產(chǎn)業(yè)政策鼓勵中外合資制造該特種機床項目，要求注冊資本不得低于1億元（人民幣，下同），其中中方股份不得低于50%；歐洲的歐龍公司是全球生產(chǎn)該特種機床的龍頭企業(yè)，其產(chǎn)品技術(shù)先進并占全球市場份額的80%，有意與甲公司合資設(shè)立合資企業(yè)。1.甲公司與歐龍公司就設(shè)立合資企業(yè)進行了洽談，歐龍公司提出的合資條件如下：（1）合資期限10年，注冊資本1億元，其中歐龍公司占50%，以價格為2000萬元的專有技術(shù)和價格為3000萬元的設(shè)備投入；甲公司以5000萬元現(xiàn)金投入。（2）合資企業(yè)的生產(chǎn)管理、技術(shù)研發(fā)、國內(nèi)外銷售由歐龍公司負責(zé)，關(guān)鍵零部件由歐龍公司從國外進口，租用歐龍公司在中國其他合資項目的閑置廠房。（3）合資企業(yè)每年按銷售收入的8%向歐龍公司支付專有技術(shù)轉(zhuǎn)讓費。2.甲公司財務(wù)部對設(shè)立合資企業(yè)進行了分析和預(yù)測，合資企業(yè)投產(chǎn)后預(yù)測數(shù)據(jù)如下：（1）合資企業(yè)投產(chǎn)后，第1年、第2年、第3年的經(jīng)營凈利潤分別為2040萬元、2635萬元、3700萬元，第410年的經(jīng)營凈利潤均為5750萬元。（2）該項目無建設(shè)期，固定資產(chǎn)全部為歐龍公司投入的設(shè)備，在合資期限內(nèi)，固定資產(chǎn)總額不變，設(shè)備可使用10年，按年限平均法計提折舊，預(yù)計凈殘值為0；專有技術(shù)按10年平均攤銷。要求：假設(shè)你是甲公司的總會計師，請根據(jù)上述資料回答下列問題：1.根據(jù)資料判斷，甲公司實施的新的公司戰(zhàn)略屬于哪種類型？簡要說明理由，并簡述該戰(zhàn)略的優(yōu)缺點。2.計算合資項目的非折現(xiàn)回收期。3.如果該合資項目的資本成本為10%，計算其凈現(xiàn)值，并判斷其財務(wù)可行性。4.針對歐龍公司提出的合資條款，從維護甲公司利益和加強對合資企業(yè)控制的角度，分析并指出存在哪些對甲公司不利的因素？甲公司應(yīng)采取哪些應(yīng)對措施？答疑編號6183020503：針對該題提問【分析提示】1.屬于多元化戰(zhàn)略。理由：由于甲公司是在現(xiàn)有業(yè)務(wù)領(lǐng)域的基礎(chǔ)上，增加了新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。優(yōu)點：有利于實施規(guī)模經(jīng)濟，分散企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，增強企業(yè)的競爭力。缺點：分散企業(yè)資源，增加管理難度和運作費用。2.計算非折現(xiàn)回收期固定資產(chǎn)年折舊3000/10300萬元無形資產(chǎn)年攤銷2000/10200萬元年現(xiàn)金凈流量凈利潤折舊攤銷第1年現(xiàn)金凈流量20405002540萬元第2年現(xiàn)金凈流量26355003135萬元第3年現(xiàn)金凈流量37005004200萬元第410年現(xiàn)金凈流量57505006250萬元非折現(xiàn)回收期3（10000254031354200）/62503.02（年）3.計算凈現(xiàn)值，并判斷財務(wù)可行性。 012910現(xiàn)金凈流量-100002540313565206520折現(xiàn)系數(shù)1.0000.9090.8260.4210.386現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值-100002308.862589.512744.922516.72凈現(xiàn)值 21889.69由于凈現(xiàn)值大于0，所以該項目具有財務(wù)可行性。4.存在的問題與應(yīng)采取的措施（1）在進行合資談判時，應(yīng)考慮盡可能利用甲公司現(xiàn)有資源（2）甲公司雖然有50%的股權(quán)，但沒有對特種機床進行生產(chǎn)管理、質(zhì)量管理和技術(shù)研發(fā)的能力，產(chǎn)品的關(guān)鍵技術(shù)、銷售渠道、原材料供應(yīng)等都掌握在外方手中。甲公司必須在合資協(xié)議中明確參與技術(shù)研發(fā)和業(yè)務(wù)全流程，加強采購、生產(chǎn)和銷售等各環(huán)節(jié)的內(nèi)部控制。（3）合資企業(yè)成立后，特種機床的關(guān)鍵零部件還需從歐龍公司購進，甲公司應(yīng)特別關(guān)注與防范歐龍公司有意提高零部件價格，進而轉(zhuǎn)移合資企業(yè)的利潤。（4）加強對銷售價格的控制。國內(nèi)外銷售由歐龍公司負責(zé)，甲公司應(yīng)關(guān)注產(chǎn)品銷售價格、特別是外銷產(chǎn)品價格是否公允。（5）歐龍公司已將技術(shù)作價入股，再收取技術(shù)提成費是重復(fù)收費。甲公司應(yīng)在合資協(xié)議中取消該條款。（6）歐龍公司投入設(shè)備和專有技術(shù)的先進性及定價要由中介機構(gòu)評估。廠房的租金應(yīng)按市場價收取。 第二節(jié)融資決策【知識點1】融資渠道、方式與企業(yè)融資戰(zhàn)略評價融資渠道融資渠道，是指資本的來源或通道,它從資本供應(yīng)方角度以明確資本的真正來源。融資方式【含義】融資方式是企業(yè)融入資本所采用的具體形式,它是從資本需求方角度以明確企業(yè)取得資本的具體行為和方式.【類型】直接融資是指資本需求方與資本供應(yīng)方直接進行融資的交易方式。間接融資是指資本需求方和供應(yīng)方不直接進行融資交易的方式。企業(yè)融資戰(zhàn)略是否合理、恰當(dāng)，有如下三個基本評價維度：1.與企業(yè)戰(zhàn)略相匹配并支持企業(yè)投資增長。2.風(fēng)險可控。合理的融資戰(zhàn)略并非一味從屬于企業(yè)投資戰(zhàn)略及投資規(guī)劃，它要求從企業(yè)整體上把握財務(wù)風(fēng)險的“可控性”和企業(yè)發(fā)展的可持續(xù)性。企業(yè)是否事先確定其“可容忍”的財務(wù)風(fēng)險水平，并以此制約投資規(guī)模的過度擴張，是評價融資戰(zhàn)略恰當(dāng)與否的重要標準。3.融資成本降低。不同融資方式、融資時機、融資結(jié)構(gòu)安排等都會體現(xiàn)出不同的融資成本，而降低融資成本將直接提升項目投資價值。【知識點2】融資規(guī)劃與企業(yè)增長管理（一）單一企業(yè)外部融資需要量預(yù)測企業(yè)利用該模型進行融資規(guī)劃依據(jù)以下基本假定：（1）市場預(yù)測合理假定。（2）經(jīng)營穩(wěn)定假定。即假定企業(yè)現(xiàn)有盈利模式穩(wěn)定、企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也保持不變，因此，企業(yè)資產(chǎn)、負債等要素與銷售收入間的比例關(guān)系在規(guī)劃期內(nèi)將保持不變。（3）融資優(yōu)序假定。即假定企業(yè)融資按照以下先后順序進行：先內(nèi)部融資、后債務(wù)融資，最后為權(quán)益融資。1.銷售百分比法（編表法）【例215】C公司是一家大型電器生產(chǎn)商。C公司2012年銷售收入總額為40億元。公司營銷等相關(guān)部門通過市場預(yù)測后認為，2013年度因受各項利好政策影響，電器產(chǎn)品市場將有較大增長，且銷售收入增長率有望達到30%，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)及基本經(jīng)驗，公司財務(wù)經(jīng)理認為，收入增長將要求公司追加新的資本投入，并經(jīng)綜合測算后認定，公司所有資產(chǎn)、負債項目增長將與銷售收入直接相關(guān)。同時，財務(wù)經(jīng)理認為在保持現(xiàn)有盈利模式、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)水平等狀態(tài)下，公司的預(yù)期銷售凈利潤率（稅后凈利/銷售收入）為5%，且董事會設(shè)定的公司2013年的現(xiàn)金股利支付率這一分紅政策將不作調(diào)整，即維持2012年50%的支付水平。答疑編號6177020601：針對該題提問內(nèi)部融資量40（130%）5%（150%）1.3（億元）通過上述資料可測算得知：公司2013年預(yù)計銷售收入將達到52億元；在維持公司銷售收入與資產(chǎn)、負債結(jié)構(gòu)間比例關(guān)系不變情況下，公司為滿足銷售增長而所需新增資產(chǎn)、負債額等預(yù)測如下：2012年（實際）銷售百分比2013年（預(yù)計）流動資產(chǎn)6000015%78000非流動資產(chǎn)14000035%182000資產(chǎn)合計20000050%260000短期借款300007.5%39000應(yīng)付款項200005%26000長期借款8000020%104000負債合計13000032.5%169000實收資本40000不變40000資本公積20000不變20000留存收益10000取決于凈收益1000013000所有者權(quán)益700007000013000負債與權(quán)益2000002520002013年所需追加外部融資額80002.公式法公式法以銷售收入增長額為輸人變量，借助銷售百分比和既定現(xiàn)金股利支付政策等來預(yù)測公司未來外部融資需求。計算公式為：承【例215】：答疑編號6177020701：針對該題提問2013