核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司融資結(jié)構(gòu)分析 (2).doc

核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司融資結(jié)構(gòu)分析浙江工業(yè)大學(xué) 廖子晴摘要：本文主要對(duì)我國(guó)38家核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司2007至2010年間的總體融資結(jié)構(gòu)特征、股權(quán)融資結(jié)構(gòu)特征、債務(wù)融資結(jié)構(gòu)特征、內(nèi)源融資結(jié)構(gòu)特征等進(jìn)行分析，認(rèn)為我國(guó)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率水平比較高，且總體上呈上升趨勢(shì)；融資結(jié)構(gòu)順序表現(xiàn)為優(yōu)先考慮外源融資中的債務(wù)融資，其次是股權(quán)融資，最后才是內(nèi)源融資；它們對(duì)外部資金的依賴程度比較高；它們的融資結(jié)構(gòu)不合理，流動(dòng)負(fù)債比例普遍偏高。關(guān)鍵詞：核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)；上市公司；融資1 總體融資結(jié)構(gòu)特征核電是技術(shù)、資金密集型產(chǎn)業(yè)，核電建設(shè)投資金額大，投資時(shí)間長(zhǎng)，與其他傳統(tǒng)能源建設(shè)項(xiàng)目相比，融資問(wèn)題十分突出。世界上核電事業(yè)發(fā)展成功的國(guó)家，在公司新建階段其資金來(lái)源基本上都是以政府投資為主，同時(shí)國(guó)家還制定了許多籌資的優(yōu)惠政策，以此來(lái)扶植核電產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。我國(guó)核電關(guān)聯(lián)企業(yè)的資金來(lái)源主要包括自有資金、國(guó)內(nèi)發(fā)行企業(yè)債、國(guó)內(nèi)銀行貸款、出口信貸、國(guó)外商業(yè)貸款、賣方信貸等。常見的融資方式可以分為內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資是指公司內(nèi)部融通資金，是公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)帶來(lái)的現(xiàn)金流，主要由盈余公積、未分配利潤(rùn)和折舊組成。它是公司資金來(lái)源的重要組成部分，具有自主性、低成本和低風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)點(diǎn)。目前，世界上許多發(fā)達(dá)國(guó)家就主要采用這種融資方式。外源融資是指公司通過(guò)一定方式向其以外的經(jīng)濟(jì)主體籌集資金，主要包括股權(quán)融資和債務(wù)融資，股權(quán)融資是指通過(guò)發(fā)行新股、配股、增發(fā)股份、發(fā)行認(rèn)股權(quán)等方式籌集資金，所籌集的資金為公司的資本金。股權(quán)融資主要由股本和資本公積組成。債務(wù)融資是指通過(guò)向銀行借款或?qū)ν獍l(fā)行債券等方式對(duì)外融通資金，融入的資金作為公司的負(fù)債，主要由銀行借款（長(zhǎng)期借款和短期借款）、應(yīng)付債券、短期融資券組成。現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)認(rèn)為，企業(yè)的融資符合優(yōu)序融資理論，即優(yōu)先考慮內(nèi)源融資，再考慮債務(wù)融資，最后才會(huì)選擇股權(quán)融資。下面將就2007至2010年這四年期間數(shù)據(jù)完整的38家核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司的融資情況進(jìn)行分析，那么核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司融資結(jié)構(gòu)是否也符合優(yōu)序融資理論呢？通過(guò)對(duì)收集的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析得到表1。從各個(gè)年度來(lái)看，我國(guó)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司內(nèi)源融資比例普遍都很低，大概只占到全部融資額的15%，而債務(wù)融資和股權(quán)融資比例則達(dá)到85%，其中債務(wù)融資各年的水平基本上在55%以上，因此可以看出核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司所需資金主要是通過(guò)負(fù)債籌集的，融資渠道相對(duì)比較單一，也與大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的優(yōu)序融資理論不相符合。這可能是因?yàn)楹穗婈P(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司自有資金有限，目前主要是利用國(guó)家擔(dān)保提高信譽(yù)，取得較為優(yōu)惠的出口信貸和商業(yè)貸款，并通過(guò)在國(guó)際市場(chǎng)上發(fā)行債券來(lái)融通資金。從圖1可以看出，股權(quán)融資、債務(wù)融資和內(nèi)源融資所占比例各年變化不大，債務(wù)融資基本上呈上升趨勢(shì)，股權(quán)融資逐年下降，內(nèi)源融資則先下降再上升。從宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境看，2008年的金融危機(jī)對(duì)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司的沖擊比較大，使得這些公司的收益減少，內(nèi)源融資所占比重持續(xù)下降，到2010年隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，稍微有些上升。從各年融資比例看，2007年-2010年期間核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司融資來(lái)源結(jié)構(gòu)沒有很大的變動(dòng)，債務(wù)融資仍然是資金籌集的重要組成部分。表1 2007-2010年核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司年均融資比例年份外源融資所占比重內(nèi)源融資所占比重債務(wù)融資所占比重股權(quán)融資所占比重2007年0.53550.28520.17932008年0.59000.25380.15622009年0.62000.23950.14052010年0.61000.23210.1579圖1 2007-2010年核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司年均融資比例2 股權(quán)融資結(jié)構(gòu)特征 2007-2010年期間，所選的38家核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司當(dāng)中利用配股進(jìn)行融資的僅一家公司，融資一次，共籌集資金941695280元人民幣。從2007年至2009年沒有一家核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司進(jìn)行配股融資，這主要是因?yàn)椋号涔扇谫Y要求比較嚴(yán)格，配股價(jià)主要是按照公開發(fā)行公告時(shí)股票市價(jià)的折價(jià)來(lái)計(jì)算，在市場(chǎng)環(huán)境不穩(wěn)定的情況下，很難確定配股價(jià)格；2008年的金融危機(jī)對(duì)證券市場(chǎng)的影響比較大，股市一度處于低迷狀態(tài)，使得股市的再融資功能減弱，進(jìn)而影響核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司配股融資的數(shù)量。表2 2007-2010年核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司配股融資情況年份配股融資金額配股次數(shù)平均配股額201094169528019416952802007年-2010年期間共有24家核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司進(jìn)行了增發(fā)融資，共籌集資金139134350218.66元人民幣，平均每家籌集資金5797264592.44元。從增發(fā)融資的次數(shù)可以看出 2008年最多，但2009年增發(fā)融資的金額最多，這可能是因?yàn)?008年國(guó)際金融危機(jī)的影響在短期內(nèi)沒有消除，2009年處在一個(gè)艱難地調(diào)整過(guò)程中，上市公司對(duì)資金的需求增強(qiáng)，使得2009年增發(fā)融資金額劇增，大約是去年的8倍。具體情況見表3。表3 核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司增發(fā)融資情況年 份增發(fā)融資金額(元)增發(fā)次數(shù)平均增發(fā)額（元）20070053769321680.002008年12223235804.2681527904475.532009年97618210960.00424404552740.002010年936421274.007133774467.71合 計(jì)129624476438.262429835553363.253 債務(wù)融資結(jié)構(gòu)特征通過(guò)表4和圖2可以看出：我國(guó)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司整體的資產(chǎn)負(fù)債率水平在60%左右，比較合理，并保持緩慢上升趨勢(shì)；從債務(wù)期限長(zhǎng)短看，債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中流動(dòng)負(fù)債比例普遍在70%以上，非流動(dòng)負(fù)債比例偏低。流動(dòng)負(fù)債是公司為了滿足短期（通常在一年或超過(guò)一年的一個(gè)經(jīng)營(yíng)周期內(nèi)）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需資金形成的公司負(fù)債，主要包括短期借款、應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款等。非流動(dòng)負(fù)債是指除流動(dòng)負(fù)債以外的其他負(fù)債，主要包括長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券等。核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司流動(dòng)負(fù)債率的比例較高，說(shuō)明這些公司對(duì)短期資金的依賴性比較高，這可能是因?yàn)槿〉瞄L(zhǎng)期借款的限制性條件比較嚴(yán)格，其成本比較高，所以核電管理產(chǎn)業(yè)上市公司更多的使用短期借款來(lái)滿足資金需要。從債務(wù)融資來(lái)源結(jié)構(gòu)看，債務(wù)融資包括銀行借款、商業(yè)信用、企業(yè)債券等方式，其中銀行借款資本成本最低，是目前最先考慮的債務(wù)融資來(lái)源，但也有其固有的缺陷，銀行借款的流動(dòng)性低，一旦投入企業(yè)即被套牢，不能對(duì)成分競(jìng)爭(zhēng)而產(chǎn)生的市場(chǎng)價(jià)格不能及時(shí)對(duì)企業(yè)實(shí)際價(jià)值的變動(dòng)作出反應(yīng)。商業(yè)信用是企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中自然產(chǎn)生的，往往與特定的交易行為相關(guān)，期限一般較短，可以在信用期內(nèi)無(wú)償使用。商業(yè)信用一次交易數(shù)額比較小，而且分散，對(duì)企業(yè)的投資不足或過(guò)度投資的約束作用也比較小，主要包括應(yīng)付賬款、應(yīng)收票據(jù)和預(yù)收賬款。從以上圖表可以看出：2007-2010年期間利用銀行借款進(jìn)行籌資的比例略高于商業(yè)信用籌資比例，且銀行借款籌資比例逐年呈上升趨勢(shì)，這說(shuō)明核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司債務(wù)融資中越來(lái)越多使用銀行借款籌集資金，商業(yè)信用籌資比例各年變化不大，仍是核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司融資的重要渠道之一。表4 核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司年均資產(chǎn)負(fù)債情況年份資產(chǎn)負(fù)債率流動(dòng)負(fù)債率非流動(dòng)負(fù)債率銀行借款率商業(yè)信用率2007年0.53550.79410.20590.19990.19472008年0.59000.78340.21660.23020.19772009年0.62000.73320.26680.24520.18942010年0.61000.75720.24280.26070.1910注：銀行借款率=（長(zhǎng)期借款+短期借款）/資產(chǎn)總額 流動(dòng)負(fù)債率=流動(dòng)負(fù)債/負(fù)債總額商業(yè)信用率=（應(yīng)付賬款+預(yù)收賬款+應(yīng)付票據(jù)）/資產(chǎn)總額圖2 2007-2010年核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司各年資產(chǎn)負(fù)債情況比較4 內(nèi)源融資結(jié)構(gòu)特征從表1可以看出：整體上我國(guó)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司內(nèi)源融資比例不高。Achian(1969)和Williamson(1975)認(rèn)為內(nèi)源融資可以避免外部融資有關(guān)信息不對(duì)稱及激勵(lì)問(wèn)題，它不需要與其他經(jīng)濟(jì)主體進(jìn)行交易或重新簽約，交易成本低，另外采用內(nèi)源融資不會(huì)削弱公司的剩余控制權(quán)，獲得的實(shí)際收益更多。由于核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)的特殊性及我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的不成熟，我國(guó)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司融資結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出與其他行業(yè)上市公司不一樣的特點(diǎn)。從表5中可以看出：2007-2010年期間，內(nèi)源融資共籌集資金39459659244.95元人民幣，2009年急劇增加，主要是提取了較多的盈余公積。表5 核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司年內(nèi)源融資額情況年份盈余公積增加額（元）未分配利潤(rùn)增加額（元）內(nèi)源融資額（元）2007年-186940012.778845566891.458658626878.682008年1839017565.262551022825.974390040391.232009年11515839470.797819586246.7319335425717.52 2010年-5226941092.3212302507349.847075566257.52 合12 7940975930.96 39459659244.95 綜上所述，我國(guó)核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司2007-2010年期間的融資結(jié)構(gòu)特征可以歸納為以下幾個(gè)方面：第一，資產(chǎn)負(fù)債率水平比較高，略高于同期全國(guó)上市公司水平，且總體上呈上升趨勢(shì)；第二，融資結(jié)構(gòu)順序表現(xiàn)為優(yōu)先考慮外源融資中的債務(wù)融資，其次是股權(quán)融資，最后才是內(nèi)源融資；第三，核電關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)上市公司外部資金的依賴程度比較高，外源融資占比在85%以上；第四，融資結(jié)構(gòu)不合理，流動(dòng)負(fù)債比例普遍偏高。參考文獻(xiàn)1 陳耿, 周軍. 企業(yè)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)研究一個(gè)基于代理成本的理論分析J. 財(cái)經(jīng)研究, 2004(2)2 蘭艷澤. 對(duì)我國(guó)上市公司債務(wù)約束功效的實(shí)證檢驗(yàn)和分析J. 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào), 2005(10)3 朱磊. 負(fù)債期限結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)投資行為影響的實(shí)證研究J. 軟科學(xué),.2008(7):128-1334 陸正飛, 韓霞, 常琦. 公司長(zhǎng)期負(fù)債與投資行為關(guān)系研究一一基于中國(guó)上市公司的實(shí)證分析J. 管理世界, 2006(1)5 Alty 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