中信證券買(mǎi)方培訓(xùn)18商業(yè)零售.ppt

商業(yè)零售行業(yè)研究方法,中信證券研究部 趙雪芹 胡維波 2010.08,2,研究方法：找出規(guī)律，發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì),找出行業(yè)運(yùn)行規(guī)律：跟宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系、跟人均收入的關(guān)系；消費(fèi)自身升級(jí)的特征：不同收入階段匹配不同的業(yè)態(tài)發(fā)展； 各個(gè)子行業(yè)的自身運(yùn)行特點(diǎn) 百貨：地租式經(jīng)營(yíng) 城市：產(chǎn)業(yè)鏈整合 家電：產(chǎn)業(yè)鏈整合 發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì) 百貨：地段地段還是地段+連鎖能力+管理能力 城市：采購(gòu)、規(guī)模、物流、管理 家電：規(guī)模、物流、管理、服務(wù)；,3,投資邏輯：消費(fèi)崛起+消費(fèi)升級(jí),宏觀背景：消費(fèi)崛起+消費(fèi)升級(jí) 投資零售成長(zhǎng)股的三個(gè)條件：（1）估值合理；（2）有外延擴(kuò)張或可標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制的能力；（3）公司治理機(jī)制良好，能夠做到精細(xì)化管理。Retail is Detail！ 超市子行業(yè)：看好跨區(qū)域擴(kuò)張能力和供應(yīng)鏈管理能力突出的公司 百貨子行業(yè)：看好中西部區(qū)域龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè) 家電及IT連鎖子行業(yè)：行業(yè)集中度低，市場(chǎng)空間大，看好龍頭公司，強(qiáng)者恒強(qiáng) 首推低估值、高成長(zhǎng)、優(yōu)治理的天音控股、蘇寧電器、宏圖高科、海寧皮城（估值較高，但持續(xù)高成長(zhǎng)）；第二，我們認(rèn)為估值相對(duì)合理、公司治理較好、受益于區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的東百集團(tuán)、新華百貨、鄂武商、合肥百貨、武漢中百、西安民生、開(kāi)元控股、銀座股份、廣百股份、歐亞集團(tuán)、友好集團(tuán)等都可以長(zhǎng)線(xiàn)投資；第三，受益于世博的豫園商城、百聯(lián)股份有交易性機(jī)會(huì)。,4,消費(fèi)周期、零售周期及經(jīng)濟(jì)周期國(guó)內(nèi)外比較 消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿決定消費(fèi)支出水平 三大動(dòng)力驅(qū)動(dòng)中國(guó)商業(yè)長(zhǎng)期景氣,一.未來(lái)十年是中國(guó)商業(yè)黃金周期,5,1.1.1各國(guó)消費(fèi)周期與經(jīng)濟(jì)周期,發(fā)達(dá)國(guó)家消費(fèi)的波動(dòng)性小于經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)性，消費(fèi)對(duì)GDP的彈性系數(shù)小于1，消費(fèi)的周期性特征弱于GDP。,各國(guó)居民實(shí)際增速與GDP的關(guān)系檢驗(yàn),6,1.1.2各國(guó)零售周期與經(jīng)濟(jì)周期,各國(guó)零售周期與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)系因社保水平、消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)不同而異：美國(guó)零售額占GDP比重穩(wěn)定在28%-30%之間。日本零售額占GDP比重從1980年的36.6%下降到2008年的26.7%，,各國(guó)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)（2008）,中美日零售與GDP關(guān)系,7,1.1.3中國(guó)消費(fèi)、零售周期與GDP周期,中國(guó)GDP實(shí)際增速與居民消費(fèi)實(shí)際增速比較,中國(guó)零售與GDP關(guān)系,8,1.2.1居民收入提升是消費(fèi)增長(zhǎng)原動(dòng)力,城鄉(xiāng)居民可支配收入名義增速（03Q1-10Q1),城鎮(zhèn)職工平均工資季度值同比增速%（01Q1-10Q1),居民可支配收入增長(zhǎng)是消費(fèi)增長(zhǎng)的原動(dòng)力！ 消費(fèi)=a+b可支配收入，b為消費(fèi)傾向,9,1.2.2 消費(fèi)傾向是居民長(zhǎng)期消費(fèi)意愿的表示,消費(fèi)傾向反映了居民的長(zhǎng)期消費(fèi)意愿,10,1.2.3 消費(fèi)者信心指數(shù)反映居民短期消費(fèi)意愿,消費(fèi)者信心指數(shù)反映了居民短期消費(fèi)意愿：領(lǐng)先約3-4個(gè)月,中國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)、預(yù)期指數(shù)、滿(mǎn)意指數(shù),消費(fèi)者信心指數(shù)與社銷(xiāo)總額增速%,11,1.3.1 內(nèi)、外因共促商業(yè)黃金十年,內(nèi)因：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、城市化率提升、人口紅利,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型,城市化率提升帶來(lái)城鄉(xiāng)居民消費(fèi)總量增加,人口紅利,2009年居民消費(fèi)占比僅35.64%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家55-70%的水平。 2009年中國(guó)城市化水平為46.6%。發(fā)達(dá)國(guó)家接近或高于80%，人均收入與我國(guó)相近的馬來(lái)西亞、菲律賓等國(guó)家城市化率在60%以上。預(yù)計(jì)“十二五”時(shí)期，我國(guó)城鎮(zhèn)化率將突破50%，到2030年，城鎮(zhèn)化率將達(dá)到65%左右，各類(lèi)城鎮(zhèn)將新增3億多人口。城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出為農(nóng)村居民人均消費(fèi)支出的3倍以上。 中國(guó)人口中15-60歲的人口數(shù)量將在2015年達(dá)到峰值，此后將持續(xù)最少10年的峰值狀態(tài)（人口維持在9億左右）,12,1.3.2 內(nèi)、外因共促商業(yè)黃金十年,外因：國(guó)家促消費(fèi)政策的不斷落實(shí),宏觀層面,零售行業(yè)層面,擴(kuò)大農(nóng)村流通市場(chǎng),2010年工資和收入水平上調(diào)成普遍事實(shí)。最低檔工資的上調(diào)幅度高于最高檔工資的上調(diào)幅度；欠發(fā)達(dá)地區(qū)的工資上調(diào)幅度高于發(fā)達(dá)地區(qū)的工資上調(diào)幅度，均在10%以上，部分省市超過(guò)20%。 提高養(yǎng)老金、 加大社保、醫(yī)療、教育、保障性住房、三農(nóng)等支出。 關(guān)于加強(qiáng)收入分配調(diào)節(jié)的指導(dǎo)意見(jiàn)及實(shí)施細(xì)則 工資支付條例 個(gè)稅改革,支持大型流通企業(yè)跨區(qū)域兼并重組 幫助中小商貿(mào)企業(yè)解決融資難問(wèn)題 打破地區(qū)封鎖，保障商品自由流通 促進(jìn)假日和會(huì)展消費(fèi) 實(shí)施工商業(yè)水電同價(jià)；零售業(yè)企業(yè)三、四線(xiàn)城市開(kāi)店稅收優(yōu)惠和減免 繼續(xù)推進(jìn)汽車(chē)、家電“以舊換新”。新的家電以舊換新政策預(yù)計(jì)將在2010年給5類(lèi)產(chǎn)品帶來(lái)3058萬(wàn)臺(tái)的銷(xiāo)量和1169億元的銷(xiāo)售額，在2011年給5類(lèi)產(chǎn)品帶來(lái)6294萬(wàn)臺(tái)的銷(xiāo)量和2394億元的銷(xiāo)售額。,加速城市化進(jìn)程 健全農(nóng)村流通網(wǎng)絡(luò)，拉動(dòng)農(nóng)村消費(fèi)，穩(wěn)步推進(jìn)“萬(wàn)村千鄉(xiāng)”工程和“雙百”工程。 推進(jìn)家電下鄉(xiāng)，補(bǔ)貼政策繼續(xù)實(shí)施至2011年底，促進(jìn)農(nóng)村消費(fèi)升級(jí)。 加快供銷(xiāo)合作社改革發(fā)展。積極推進(jìn)旗下12家直屬企業(yè)的股份制改造并謀求上市融資，包括新合作商貿(mào)連鎖企業(yè)集團(tuán)等。,13,1.3.3 促消費(fèi)政策將繼續(xù)強(qiáng)化并加大落實(shí)力度,14,1.4.1 我們關(guān)注零售業(yè)景氣度的指標(biāo),國(guó)家統(tǒng)計(jì)局：社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速；限額以上分商品類(lèi)別零售總額增速（各商品類(lèi)別）；消費(fèi)者信心指數(shù)；居民可支配收入及增速；人均消費(fèi)支出及其結(jié)構(gòu)；平均消費(fèi)傾向、邊際消費(fèi)傾向；城市化率 商務(wù)部：千家核心商業(yè)企業(yè)零售指數(shù)；分商品、分業(yè)態(tài)零售總額指數(shù) 中華全國(guó)商業(yè)信息中心：百家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增速（含各商品類(lèi)別增速） 工信部：50家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增速（含各商品類(lèi)別增速）,15,1.4.2 行業(yè)景氣度持續(xù)向好,社會(huì)消費(fèi)品零售增速,千家核心商業(yè)企業(yè)零售指數(shù),百家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額同比增速,消費(fèi)者信心指數(shù),16,1.4.3 行業(yè)景氣度持續(xù)向好,限額以上各業(yè)態(tài)商品零售額增速,上半年，家電和IT連鎖零售行業(yè)同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)率為25-30%；超市子行業(yè)的同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)率在10%-15%左右；大部分區(qū)域性百貨公司銷(xiāo)售額增速能夠維持在15%-20%左右；在3G升級(jí)消費(fèi)啟動(dòng)之際，通訊器材類(lèi)商品銷(xiāo)售增速在40%以上，行業(yè)景氣度再度提升。,17,消費(fèi)崛起背景下牢牢抓住消費(fèi)升級(jí)這一投資主線(xiàn),二.消費(fèi)崛起 VS 消費(fèi)升級(jí),18,2.1 中國(guó)三次生育高峰與消費(fèi)高峰,19,2.2 中國(guó)消費(fèi)崛起時(shí)代來(lái)臨,中國(guó)三次消費(fèi)高峰期間GDP增速VS社銷(xiāo)增速,中國(guó)人均GDP：1000美元（2003年）2000美元（2006年）3000美元（2008年）3700美元（2009），城鄉(xiāng)居民正處于消費(fèi)水平快速增長(zhǎng)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)時(shí)期， 黃金十年初上路、三大動(dòng)力促中國(guó)商業(yè)長(zhǎng)期景氣：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、城市化進(jìn)程、人口紅利 中國(guó)：社會(huì)消費(fèi)品零售總額占GDP比重=36%-40% VS 中國(guó)：消費(fèi)類(lèi)公司市值/A股總市值15%；零售業(yè)市值/A股總市值5%,20,2.3 消費(fèi)升級(jí)：人均GDP超過(guò)2000美元消費(fèi)升級(jí)加速,美國(guó)經(jīng)驗(yàn)：人均GDP超過(guò)2000美金時(shí)，耐用消費(fèi)品和服務(wù)性消費(fèi)占比提升，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯；當(dāng)人均GDP超過(guò)5000美金時(shí)，服務(wù)性消費(fèi)開(kāi)始逐步占據(jù)主導(dǎo)地位。,美國(guó)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)（1929-2008）,美國(guó)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)示意圖（1929-2008）,21,2.4 消費(fèi)崛起背景下投資機(jī)會(huì)的把握消費(fèi)升級(jí)（商品）,22,2.5 消費(fèi)商品升級(jí)帶來(lái)投資機(jī)會(huì)最大、可持續(xù),農(nóng)村居民需求開(kāi)始向耐用消費(fèi)品邁進(jìn)；城鎮(zhèn)居民對(duì)汽車(chē)、住房、餐飲旅游、娛樂(lè)休閑、醫(yī)療保健、通信文化傳媒藝術(shù)等高端產(chǎn)品和服務(wù)性需求將越來(lái)越大。 歷次消費(fèi)商品升級(jí)帶來(lái)的行業(yè)機(jī)會(huì)：家電：四川長(zhǎng)虹（普及階段）、蘇寧電器； 汽車(chē)（一線(xiàn)城市04年五朵金花之一，二三線(xiàn)城市09年汽車(chē)的跨年度行情） 一級(jí)市場(chǎng)PE：連鎖餐飲、醫(yī)療保健、休閑娛樂(lè)、傳媒、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，未來(lái)上市公司將日益增多，可投資標(biāo)的較多 2010年及未來(lái)：3G、IT數(shù)碼產(chǎn)品 投資標(biāo)的選擇：天音控股、宏圖高科,23,3G 消費(fèi)引領(lǐng)2010年新消費(fèi),手機(jī)銷(xiāo)量同比增速%（SINO數(shù)據(jù)）,3G手機(jī)銷(xiāo)量及其滲透率%（SINO數(shù)據(jù)）,SINO4月份數(shù)據(jù)：3G手機(jī)銷(xiāo)量220萬(wàn)臺(tái)，占整個(gè)手機(jī)銷(xiāo)量13%左右。3G手機(jī)中：諾基亞占33%（TD占5.8%、W占60%）；三星占24%（其中TD占37%，EVDO占32.1%，W占13%），酷派占8%（TD占8%，EVDO占31.7%）。,24,2.6 消費(fèi)區(qū)域升級(jí)長(zhǎng)期持有、短期難有爆發(fā),據(jù)CEIC統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，09年前11個(gè)月，中國(guó)100個(gè)城市的消費(fèi)品零售占了全國(guó)零售總額的69%，而其中的北京、上海、廣州、深圳、重慶、天津、武漢、南京、成都及蘇州這10個(gè)城市占24%。這100個(gè)城市的總?cè)丝诩s占全國(guó)人口50%，人均零售約為12000元，而其中的10個(gè)城市約占全國(guó)人口10%，人均零售約為22000元。 銷(xiāo)售渠道的下沉：一、二線(xiàn)城市向三、四線(xiàn)城市下沉；城市向農(nóng)村下沉 中西部城市向東部看齊：從城市化進(jìn)程看，未來(lái)華中、東北、西南、西北仍有較大空間。從消費(fèi)傾向看，華中、華北、華東低于全國(guó)均值。欠發(fā)達(dá)地區(qū)將逐漸向發(fā)達(dá)地區(qū)消費(fèi)水平和結(jié)構(gòu)靠攏，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)升級(jí)。 中西部地區(qū)實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)商業(yè)業(yè)態(tài)向先進(jìn)商業(yè)業(yè)態(tài)的升級(jí)（專(zhuān)業(yè)連鎖、城市綜合體、購(gòu)物中心） 投資標(biāo)的選擇：蘇寧電器、中西部區(qū)域零售龍頭（新華百貨、西安民生、鄂武商、武漢中百、步步高、合肥百貨、成商集團(tuán)、重慶百貨、友好集團(tuán)等 ）,25,2.7.1 消費(fèi)方式升級(jí)新興商業(yè)業(yè)態(tài),商務(wù)部：到“十二五”期末，力爭(zhēng)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物交易額占我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重提高到5%以上。（發(fā)達(dá)國(guó)家目前這一比例為25%-33%） 2009年，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物用戶(hù)規(guī)模1.08億人，年增長(zhǎng)45.9%，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物使用率繼續(xù)上升，目前達(dá)到28.1%。據(jù)CNNIC監(jiān)測(cè)，2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)交易規(guī)模達(dá)到2500億，較2008年翻番增長(zhǎng)。目前中國(guó)網(wǎng)民中，大約4個(gè)人中有1個(gè)人是購(gòu)物用戶(hù)，而在歐美和韓國(guó)等互聯(lián)網(wǎng)普及率較高的國(guó)家，每3個(gè)網(wǎng)民中就有2個(gè)人在網(wǎng)上購(gòu)物。中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物的潛力還遠(yuǎn)未被釋放。 關(guān)注未來(lái)可能在該領(lǐng)域誕生的新興零售公司，如淘寶網(wǎng)、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、卓越網(wǎng)、京東商城、紅孩子、99網(wǎng)上書(shū)城、云網(wǎng)、麥網(wǎng)、新蛋網(wǎng)、拍拍網(wǎng)、百度有啊、易趣網(wǎng)等等。,購(gòu)物網(wǎng)站首選用戶(hù)市場(chǎng)份額（%）,26,2.7.2 中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物規(guī)模及未來(lái)趨勢(shì),1.中國(guó)網(wǎng)購(gòu)規(guī)模及趨勢(shì)：2009年為2500億元，2010年有望達(dá)到5000億元。09年網(wǎng)購(gòu)占社銷(xiāo)總額比例為2%，商務(wù)部規(guī)劃2015年該比例提升至5%，假設(shè)社銷(xiāo)總額未來(lái)5年復(fù)合增速為15%，則網(wǎng)購(gòu)CAGR為34%。 2、存在的問(wèn)題：上游企業(yè)的態(tài)度和支持力度，傳統(tǒng)連鎖渠道的沖擊和擠壓，以及來(lái)自網(wǎng)上銷(xiāo)售渠道自身在物流配送、產(chǎn)品選擇、售后服務(wù)等方面的限制。 3、未來(lái)：線(xiàn)上線(xiàn)下相互融合，線(xiàn)下企業(yè)（蘇寧、國(guó)美等）進(jìn)入網(wǎng)購(gòu)領(lǐng)域，線(xiàn)上企業(yè)（京東商城、卓越等）加強(qiáng)后臺(tái)建設(shè),27,2.7.3 國(guó)外網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物現(xiàn)狀,2010年四月，所有美國(guó)零售類(lèi)網(wǎng)站的訪(fǎng)問(wèn)量比去年同期增長(zhǎng)了12，不過(guò)還是有些大的在線(xiàn)零售網(wǎng)站訪(fǎng)問(wèn)量出現(xiàn)了下滑。 蘋(píng)果在線(xiàn)商店四月份的訪(fǎng)問(wèn)量大幅上升了25，目前訪(fǎng)問(wèn)量?jī)H低于亞馬遜網(wǎng)站，居于第二位。 沃爾瑪在線(xiàn)商店訪(fǎng)問(wèn)量排名第三，百思買(mǎi)排名第六。,28,2.8 消費(fèi)方式升級(jí)新興商業(yè)模式,專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)+連鎖復(fù)制， 海寧皮城（002344），海寧皮城兼具專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)和連鎖零售公司的特性，一方面，公司掌握了數(shù)量眾多的優(yōu)質(zhì)商戶(hù)資源，并為其提供良好的公共營(yíng)銷(xiāo)平臺(tái)和其他附加增值服務(wù)，產(chǎn)業(yè)集聚能力強(qiáng)；另一方面，公司帶領(lǐng)上述廠(chǎng)家和品牌商戶(hù)直接進(jìn)行異地連鎖擴(kuò)張，越過(guò)了經(jīng)銷(xiāo)商環(huán)節(jié)，皮衣制品比一般百貨商場(chǎng)更具競(jìng)爭(zhēng)力，相當(dāng)于城郊結(jié)合部的“奧特萊斯”。 海寧皮城：連鎖擴(kuò)張 + 價(jià)格殺手 + 沒(méi)有培育期 Ouelets連鎖？友阿股份（002277）,29,百貨：商圈、制度、規(guī)模三要素選股 超市：經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)靠擴(kuò)張 家電連鎖：集中度提升是趨勢(shì)，看好龍頭 IT零售：市場(chǎng)需求大，IT連鎖優(yōu)勢(shì)取勝,三.子行業(yè)分述,30,3.1.1 百貨行業(yè)盈利模式：聯(lián)營(yíng)VS自營(yíng),31,3.1.2 行業(yè)盈利模式：聯(lián)營(yíng)VS自營(yíng),各國(guó)百貨業(yè)自有品牌銷(xiāo)售額占比,聯(lián)營(yíng)VS自營(yíng)毛利率差異,32,3.1.3 中國(guó)百貨子行業(yè)仍將以聯(lián)營(yíng)為主,中國(guó)百貨業(yè)仍處外延式擴(kuò)張階段，聯(lián)營(yíng)模式下毛利率雖然低于自營(yíng)模式，但可以保證盈利穩(wěn)健。,33,3.1.4 百貨核心競(jìng)爭(zhēng)力：商圈、規(guī)模、制度,34,3.1.5 百貨競(jìng)爭(zhēng)格局：一線(xiàn)城市百貨供給短期過(guò)剩,按照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，一般一個(gè)10-15萬(wàn)平方米的百貨或購(gòu)物中心生存條件為：至少需要50萬(wàn)以上人口，人均GDP達(dá)到4000-5000美元，人均可支配收入達(dá)16000-18000元，平銷(xiāo)達(dá)到1萬(wàn)元/平米，否則難以支撐其發(fā)展。,35,3.1.6 百貨擴(kuò)張軌跡：內(nèi)資百貨目前仍以區(qū)域擴(kuò)張為主,36,3.1.7 百貨：看好中西部龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)百貨,各省市城市化水平,各省市社銷(xiāo)總額復(fù)合增速（03-08）,消費(fèi)升級(jí)和城市化進(jìn)程中，中西部區(qū)域百貨龍頭增長(zhǎng)潛力最大，因?yàn)椋海?）消費(fèi)層級(jí)較低，業(yè)態(tài)升級(jí)空間大；（2）商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)緩和，集中度低，存量的整合空間大；（3）城市化水平較低，行業(yè)未來(lái)的增量空間較大；（4）受到國(guó)家政策扶持力度較大，優(yōu)惠政策多。 近5年社銷(xiāo)總額年均復(fù)合增長(zhǎng)率較高的省份大部分集中在西部地區(qū)，比如山西、內(nèi)蒙、廣西、陜西、青海、寧夏等地，此外，河南、四川、湖南等地增速也較快。經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的江蘇、山東、北京、重慶、浙江等省份社銷(xiāo)復(fù)合增速也高于全國(guó)平均水平。,37,3.1.8 百貨：看好中西部龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)百貨,百貨公司毛利率水平比較,百貨公司凈利率水平比較,在聯(lián)營(yíng)模式下，各百貨公司的毛利率水平相當(dāng)，但民營(yíng)百貨公司憑借良好的治理結(jié)構(gòu)、激勵(lì)機(jī)制、成本費(fèi)用管控機(jī)制等，盈利能力大幅超越同行。 在毛利率方面，由于A股大部分百貨公司同時(shí)有相當(dāng)比例的超市和家電業(yè)務(wù)，因此，毛利率水平低于港股百貨均值，如果剔除該因素百貨類(lèi)商品扣點(diǎn)率水平相當(dāng)。,港股百貨凈利潤(rùn)率是A股百貨的2倍 A股民企百貨凈利潤(rùn)率是國(guó)企百貨的1.5倍,38,3.1.9 百貨：看好中西部龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)百貨,中西部龍頭：鄂武商、合肥百貨、新華百貨、成商集團(tuán)、重慶百貨、友好集團(tuán)、友阿股份等。 經(jīng)營(yíng)已得到明顯改善的民營(yíng)企業(yè)（前身為國(guó)有企業(yè)）：東百集團(tuán)、新華百貨、成商集團(tuán)、友阿股份等 經(jīng)營(yíng)尚未得到明顯改善的民營(yíng)企業(yè)：如開(kāi)元控股、西安民生、南京中商等，對(duì)于此類(lèi)公司，我們需要持續(xù)關(guān)注大股東對(duì)上市公司的定位和經(jīng)營(yíng)思路、原有國(guó)企背景下上市公司的歷史包袱及遺留問(wèn)題的解決進(jìn)程等問(wèn)題。 二股東為民營(yíng)企業(yè)的百貨公司，如鄂武商、天虹商場(chǎng)、中興商業(yè)等，該類(lèi)公司的二股東可以起到較好的監(jiān)督管理作用，有利于改善公司的治理機(jī)制，并且后續(xù)或存在二股東變身為大股東的可能。 重組型公司，目前經(jīng)營(yíng)不善甚至步入經(jīng)營(yíng)困境的國(guó)有百貨公司，該類(lèi)公司可能被民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本收購(gòu)，實(shí)現(xiàn)“浴火重生、鳳凰涅槃”，如西單商場(chǎng)、南寧百貨、津勸業(yè)等，但該類(lèi)公司不確定性強(qiáng)，投資時(shí)點(diǎn)難以把握，風(fēng)險(xiǎn)較大，屬于典型的“左側(cè)”交易品種。,39,3.2.1超市子行業(yè)：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)依賴(lài)于規(guī)模擴(kuò)張,外資超市的加速擴(kuò)張將加劇超市行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度，截至09年底外資門(mén)店數(shù)：沃爾瑪（175，不含好又多108家）、家樂(lè)福（156家）、大潤(rùn)發(fā)（121家）、樂(lè)購(gòu)（79家） 、易初蓮花（77家）、麥德龍（42家）、歐尚（35家）。 2009年單店銷(xiāo)售額：內(nèi)資大型超市1.7億元，外資2.2億元。如果扣除新開(kāi)店因素，這一數(shù)字還將明顯提高 。,沃爾瑪外延式擴(kuò)張與內(nèi)生性增長(zhǎng),FDI中批發(fā)零售業(yè)實(shí)際利用外資額占比%,40,3.2.2超市子行業(yè)：2010年通脹預(yù)期對(duì)其構(gòu)成利好,溫和通脹預(yù)期將對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正面影響，一定程度上會(huì)刺激居民的購(gòu)買(mǎi)欲望（提高銷(xiāo)量Q），因此，物價(jià)（P）和銷(xiāo)量（Q）的共同提高將使超市銷(xiāo)售額提升。,社銷(xiāo)總額增速與RPI、CPI增速（1981-2009）,41,3.2.3 超市：跨區(qū)域擴(kuò)張能力+供應(yīng)鏈管理能力,中國(guó)超市行業(yè)發(fā)展格局：10強(qiáng)占比65%左右 09年超市10強(qiáng)銷(xiāo)售額3562.31億元，占連鎖百?gòu)?qiáng)銷(xiāo)售額比重為26.2%，占限額以上超市業(yè)態(tài)比重為65.7%。 外資超市占據(jù)一二線(xiàn)城市行業(yè)制高點(diǎn) 09年超市10強(qiáng)中外資占據(jù)4席，分別為大潤(rùn)發(fā)、家樂(lè)福、沃爾瑪、好又多，累計(jì)銷(xiāo)售額1275.32億元，占超市10強(qiáng)35.8%。外資超市開(kāi)店步伐不斷加快，F(xiàn)DI中批發(fā)零售業(yè)實(shí)際利用外資比例從04年的1.22%一路攀升至10年4月的8.9%。9大外資超市已占據(jù)一二線(xiàn)城市的行業(yè)制高點(diǎn)，目前正向三四線(xiàn)城市縱深發(fā)展。 中資超市諸侯割據(jù)，區(qū)域市場(chǎng)深耕 中資超市主要呈區(qū)域分割狀態(tài)，跨區(qū)域擴(kuò)張較為成功的包括：人人樂(lè)、永輝集團(tuán)、華潤(rùn)萬(wàn)家、物美商業(yè)等,超市TOP10集中度,外資超市占超市百?gòu)?qiáng)的比重逐年上升,42,3.2.4 超市：跨區(qū)域擴(kuò)張能力+供應(yīng)鏈管理能力,跨區(qū)域擴(kuò)張能力：決定是否可以做大,供應(yīng)鏈管理能力：決定是否可以提升盈利能力,43,3.3.1 家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大,2009年國(guó)內(nèi)家電連鎖兩強(qiáng)份額,BestBuy、Laox及蘇寧毛利率比較,蘇寧電器的外延擴(kuò)張空間：（1）渠道進(jìn)一步下沉，物流配送體系不斷完善；（2）行業(yè)整合空間大，集中度提升；（3）網(wǎng)購(gòu)規(guī)模的擴(kuò)大蘇寧易購(gòu) 家電連鎖渠道市場(chǎng)份額：日本70%-80%；美國(guó)50%-60%；中國(guó)15%-20% 百思買(mǎi)：04-07凈利CAGR93%；山田電機(jī)：03-08凈利CAGR56.5%,蘇寧電器內(nèi)生空間：（1）毛利率的提升包銷(xiāo)定制，高毛利率的配件、輔件以及樂(lè)器、電玩等產(chǎn)品占比提升；（2）平銷(xiāo)的提升、品類(lèi)的豐富 蘇寧2009年門(mén)店平銷(xiāo)為14602元/平方米，低于國(guó)美15951元/平方米，也低于國(guó)外家電零售企業(yè)BestBuy 9533美元/平方米。,44,3.3.2 家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大,我國(guó)城鎮(zhèn)家庭和農(nóng)村每百戶(hù)計(jì)算機(jī)擁有量,2010Q1中國(guó)PC電腦品牌關(guān)注度,我國(guó)的電腦普及率還有較大上升空間，尤其是農(nóng)村市場(chǎng)潛力較大，農(nóng)村人口擁有量遠(yuǎn)低于城鎮(zhèn)水平。 IT上游制造商：全球PCTOP5市場(chǎng)占比61.2%、中國(guó)TOP5 市場(chǎng)占比78.71% IT中游分銷(xiāo)商：集中度提升，大品牌分銷(xiāo)商業(yè)務(wù)向縱深拓展,TOP5和TOP10占比分別為53.97%和64.22% IT下游零售商：行業(yè)集中度低，規(guī)模連鎖是大勢(shì)所趨。IT連鎖、電腦城、家電連鎖占比分別為5%-10%、85%、5%-10%,45,3.3.3 家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大,IT零售業(yè)態(tài)分析與對(duì)比,46,3.3.4 家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大,手機(jī)分銷(xiāo)寡頭壟斷,手機(jī)銷(xiāo)量同比增速%,華強(qiáng)北中國(guó)手機(jī)市場(chǎng)價(jià)格指數(shù),在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、消費(fèi)升級(jí)和3G的推動(dòng)下，手機(jī)行業(yè)正進(jìn)入新一輪量?jī)r(jià)齊升的景氣周期。 運(yùn)營(yíng)商競(jìng)爭(zhēng)背景下，各運(yùn)營(yíng)商為了快速發(fā)展用戶(hù)，將對(duì)優(yōu)質(zhì)分銷(xiāo)商依賴(lài)性加大。 天音控股、愛(ài)施德作為手