中藥-行業(yè)2025年度策略：紅利共振復(fù)蘇起航

——中藥行業(yè)2025年度策略長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院分析師：劉鵬執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1070520030002郵箱：liupeng@聯(lián)系人：袁紫馨執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1070122080041郵箱：yuanzixin@核心觀點(diǎn)1、看好中藥紅利+消費(fèi)復(fù)蘇，國企改革邁入新階段?十四五收官之年，中藥行業(yè)將迎來政策階段性兌現(xiàn)，我們依然看好紅利+消費(fèi)復(fù)蘇，國企改革有望從資源整合、管理體制改革逐步過渡到機(jī)制創(chuàng)新、全球化可持續(xù)發(fā)展2、三大投資主線：高股息穩(wěn)增長的細(xì)分賽道龍頭+率先受益消費(fèi)復(fù)蘇的品牌OTC+國企改革深化?高股息穩(wěn)增長：關(guān)注擁有長期分紅文化、產(chǎn)品相對(duì)剛需且契合老齡化趨勢的穩(wěn)增長細(xì)分賽道龍頭，建議關(guān)注：羚銳制藥、江中藥業(yè)?消費(fèi)復(fù)蘇受益：品牌OTC企業(yè)有望率先受益消費(fèi)順周期，建議關(guān)注：江中藥業(yè)、東阿阿膠、同仁堂、羚銳制藥、佐力藥業(yè)?國企改革深化：十四五收官之年，國企改革推動(dòng)企業(yè)向機(jī)制創(chuàng)新、全球化可持續(xù)發(fā)展轉(zhuǎn)型，建議關(guān)注：昆藥集團(tuán)、白云山、太極集團(tuán)3、短期承壓與長期邏輯并存??板塊在2023年前三季度承壓，主要因高基數(shù)、集采和控費(fèi)政策擾動(dòng)、宏觀消費(fèi)疲軟等影響，但細(xì)分龍頭業(yè)績具備支撐性。隨著上游原材料成本壓力緩解，基藥目錄調(diào)整等潛在利好，中藥行業(yè)長期邏輯穩(wěn)固。4、估值與復(fù)盤?當(dāng)前中藥板塊估值提升至25.5X，細(xì)分龍頭業(yè)績支持性較強(qiáng)。三季度機(jī)構(gòu)持倉有所回落，板塊整體承壓背景下，長期投資價(jià)值凸顯5、風(fēng)險(xiǎn)提示市場競爭風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)藥行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)，國外經(jīng)營貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)，國企改革行動(dòng)實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)公司估值表數(shù)據(jù)來源：各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（數(shù)據(jù)截至12月15日）核心觀點(diǎn)看好紅利看好紅利+消費(fèi)復(fù)蘇，國企改革步入新階段板塊復(fù)盤行業(yè)短期承壓，細(xì)分龍頭業(yè)績支撐較強(qiáng)行業(yè)短期承壓，細(xì)分龍頭業(yè)績支撐較強(qiáng)投資邏輯政策階段性兌現(xiàn)與挑戰(zhàn)共存政策階段性兌現(xiàn)與挑戰(zhàn)共存看好紅利+消費(fèi)復(fù)蘇，國企改革步入新階段1.12025年：政策階段性兌現(xiàn)之年，“政策驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“內(nèi)生發(fā)展”1.2主線一：高股息+穩(wěn)增長的細(xì)分賽道龍頭羚銳制藥：國內(nèi)中藥貼膏劑龍頭，堅(jiān)守長期價(jià)值1.3主線二：擁有大單品的品牌OTC企業(yè)受益消費(fèi)順周期江中藥業(yè)：胃腸領(lǐng)域領(lǐng)軍品牌，經(jīng)營韌性凸顯1.4主線三：十四五收官之年，國企改革步入新階段昆藥集團(tuán)：華潤入主，打造銀發(fā)健康產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)者1.12025年：政策階段性兌現(xiàn)之年，“政策驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“內(nèi)生發(fā)展”●2022年國務(wù)院發(fā)布了“十四五”中醫(yī)藥發(fā)展規(guī)劃，從增加中醫(yī)藥服務(wù)供給端推動(dòng)中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，截至9月15項(xiàng)發(fā)展指標(biāo)3項(xiàng)已經(jīng)提前完成，其余全部符合預(yù)期。2023年，全國中醫(yī)類醫(yī)療機(jī)構(gòu)9.3萬個(gè)、總診療人次達(dá)到15.4億人，較2022年機(jī)構(gòu)數(shù)增加了29.2%，總診療人次增加了67.4%?！?025年是政策階段性兌現(xiàn)之年，“政策驅(qū)動(dòng)”向“內(nèi)生發(fā)展”轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵年份。2022-2023年中藥頂層政策頻出，細(xì)則不斷落地，我們相信在十四五收官之年，中藥行業(yè)將進(jìn)入政策紅利階段性兌現(xiàn)與深化改革加速的全新階段，從“政策驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“內(nèi)生發(fā)展”。站在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，我們依然看好紅利+消費(fèi)復(fù)蘇，國企改革有望從資源整合、管理機(jī)制改革逐步過渡到機(jī)制創(chuàng)新、全球化可持續(xù)發(fā)展。中藥行業(yè)部分涉及2025中藥行業(yè)部分涉及2025年的支持政策“十四五”中醫(yī)藥發(fā)展規(guī)劃主要發(fā)展指標(biāo)數(shù)據(jù)來源：國務(wù)院，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院1.2主線一：高股息+穩(wěn)增長的細(xì)分賽道龍頭2024年4月，國務(wù)院發(fā)布新“國九條”明確，增強(qiáng)分紅穩(wěn)定性、持續(xù)性和可預(yù)期性，推動(dòng)一年多次分紅、預(yù)分紅、春節(jié)前分紅。中藥行業(yè)資本支出相對(duì)可控、競爭格局較為穩(wěn)定，細(xì)分賽道龍頭擁有被市場驗(yàn)證過的產(chǎn)品、品牌、渠道和商業(yè)模式，能夠產(chǎn)生持續(xù)的現(xiàn)金流。目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不牢固，高股息+穩(wěn)增長的細(xì)分賽道龍頭可以作為防御性儲(chǔ)備。我們看好擁有長期分紅文化，產(chǎn)品相對(duì)剛需，順應(yīng)老齡化趨勢下穩(wěn)增長的細(xì)分賽道龍頭，建議關(guān)注：羚銳制藥、江中藥業(yè)。醫(yī)藥板塊近年來股息率和分紅比例對(duì)比中藥板塊醫(yī)藥板塊近年來股息率和分紅比例對(duì)比中藥板塊2023年股息率TOP10數(shù)據(jù)來源：各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（剔除近3年中有未分紅年份的公司）1.2羚銳制藥：國內(nèi)中藥貼膏劑龍頭，堅(jiān)守長期價(jià)值公司股價(jià)復(fù)盤及投資要點(diǎn)公司股價(jià)復(fù)盤及投資要點(diǎn)數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，公司展館，ifind，wind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（營收和歸母凈利潤單位均為億元）公司業(yè)績及財(cái)務(wù)指標(biāo)公司業(yè)績及財(cái)務(wù)指標(biāo)35305035%30%25%20%15%10%5%0%2018201920202021202220232024Q1-Q3營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入yoy歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤yoy營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入yoy80%76.07%77.29%76.91%74.27%72.28%73.29%75.00%80%70%60%51.46%50.85%50.68%48.29%48.09%50%45.41%44.42%50%40%30%20.80%20%11.85%13.65%13.96%13.42%15.50%17.16%20%2018201920202021202220232024Q1-Q3銷售費(fèi)用率毛利率歸母凈利率1.3主線二：擁有大單品的品牌OTC企業(yè)受益消費(fèi)順周期12月11-12日，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”擺在明年9項(xiàng)重點(diǎn)任務(wù)之首。中醫(yī)藥具有較強(qiáng)的消費(fèi)屬性，在健康消費(fèi)中占據(jù)獨(dú)特地位，持續(xù)受益老齡化人口紅利和慢性病防治年輕化趨勢，且受集采影響較小，企業(yè)具備一定自主定價(jià)權(quán)，我們看好明年消費(fèi)復(fù)蘇帶動(dòng)行業(yè)回暖，特別是具有大單品的品牌OTC企業(yè)。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)，2024年Q1-Q3中國城市實(shí)體藥店終端銷售額超過1/4/10億元的中成藥品牌分別有142/32/6個(gè)，超過1億元的亞類品類中止咳祛痰、感冒用藥各有15個(gè)過億品牌，清熱解毒用藥、腦血管疾病用藥、壯腰健腎藥分別占13/11/10個(gè)。我們認(rèn)為，在激烈市場角逐出的大單品能夠強(qiáng)勢占據(jù)消費(fèi)者心智，必定在品牌、渠道、需求滿足等方面具有差異化，也能夠在消費(fèi)順周期下率先受益。建議關(guān)注：江中藥業(yè)、東阿阿膠、同仁堂、羚銳制藥、佐力藥業(yè)。2024Q1-Q32024Q1-Q3中國城市實(shí)體藥店終端中成藥品牌TOP20數(shù)據(jù)來源：米內(nèi)網(wǎng)，人民論壇網(wǎng)，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院近幾年中國城市實(shí)體藥店終端中成藥銷售情況近幾年中國城市實(shí)體藥店終端中成藥銷售情況1,4001,2001,000800600400200014.20%4.26%-0.50%-0.24%20202024Q1-Q32023yoy2021202220202024Q1-Q32023yoy20%0%1.3江中藥業(yè)：胃腸領(lǐng)域領(lǐng)軍品牌，經(jīng)營韌性凸顯公司業(yè)績及財(cái)務(wù)指標(biāo)公司業(yè)績及財(cái)務(wù)指標(biāo)公司股價(jià)復(fù)盤及投資要點(diǎn)公司股價(jià)復(fù)盤及投資要點(diǎn)454035305025%20%5%0%營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）營業(yè)收入yoy歸母凈利潤yoy21.34%18.34%18.93%19.40%18.34%17.60%15.64%16.81%16.13%15.10%16.13%13.61%12.74%12.83%201920202021202220232024Q1-Q3歸母凈利率ROE數(shù)據(jù)來源：公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（營收和歸母凈利潤單位均為億元）1.4主線三：十四五收官之年，國企改革步入新階段●12月，國資委發(fā)布《關(guān)于改進(jìn)和加強(qiáng)中央企業(yè)控股上市公司市值管理工作的若干意見》，提到中央企業(yè)要從并購重組、市場化改革、信息披露、投資者關(guān)系管理、投資者回報(bào)、股票回購增持等六方面改進(jìn)和加強(qiáng)控股上市公司市值管理工作。●我們選取申萬中藥行業(yè)63家公司分析，其中國資控股數(shù)量占比為30%，2024年前三季度營收/歸母凈利潤占比分別為41.5%/40.0%，營收/歸母凈利潤2020-2023年CAGR分別為5.32%/7.13%?！裰兴幮袠I(yè)國企改革的代表是華潤集團(tuán)，2022年6月，華潤集團(tuán)正式轉(zhuǎn)為國有資本投資公司，華潤集團(tuán)積極開展投資融資、產(chǎn)業(yè)培育和資本運(yùn)作，至今商業(yè)版圖覆蓋六大領(lǐng)域，其中大健康板塊旗下有6個(gè)A股上市公司和2個(gè)港股上市公司，中藥相關(guān)有華潤三九、東阿阿膠、江中藥業(yè)和昆藥集團(tuán)。我們認(rèn)為，華潤集團(tuán)以“1246”模式為引領(lǐng)，在產(chǎn)業(yè)發(fā)展、技術(shù)進(jìn)步、對(duì)標(biāo)一流等方面做出了表率作用，進(jìn)一步增強(qiáng)國有經(jīng)濟(jì)競爭力、創(chuàng)新力、控制力、影響力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。十四五收官之年，國企改革有望從資源整合、管理體制改革逐步過渡到機(jī)制創(chuàng)新、全球化可持續(xù)發(fā)展。建議關(guān)注：昆藥集團(tuán)、白云山、太極集團(tuán)。中藥行業(yè)國資控股近3中藥行業(yè)國資控股近3年歸母凈利潤C(jī)AGR較高近兩年國企改革相關(guān)政策數(shù)據(jù)來源：光明日?qǐng)?bào)，央廣網(wǎng)，人民網(wǎng)，新華社，國資委，華潤集團(tuán)官網(wǎng)，中智咨詢，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（選取申萬行業(yè)中藥板塊，剔除st和康美藥業(yè)、生物谷、大唐藥業(yè)，共63家公司）1.4昆藥集團(tuán)：華潤入主，打造銀發(fā)健康產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)者 昆中藥1381事業(yè)部三九商道融合昆中藥三大核心單品昆中藥1381事業(yè)部三九商道融合昆中藥三大核心單品70多年核心植物藥領(lǐng)域23-24年融合期KPC·1951事業(yè)部777KPC·1951事業(yè)部777品牌血塞通軟膠囊25-27年成長期三七口服777三七口服777事業(yè)部28-32年成為期數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（營收和歸母凈利潤單位均為億元）公司業(yè)績及財(cái)務(wù)指標(biāo)公司業(yè)績及財(cái)務(wù)指標(biāo)9080706040300營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入yoy歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤yoy營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入yoy25%21.34%18.93%19.40%20%17.60%18.34%18.93%19.40%20%15.64%16.81%15.10%16.13%13.61%12.74%12.83%5%0%201920202021202220232024Q1-Q3歸母凈利率ROE行業(yè)短期承壓，細(xì)分龍頭業(yè)績支撐較強(qiáng)2.1行情復(fù)盤：中藥行業(yè)大事記醫(yī)藥生物板塊內(nèi)部有所分化2.2估值復(fù)盤：中藥估值為25.5X，較年初有所提升2.3資金復(fù)盤：Q3機(jī)構(gòu)中藥持倉回落較大2.4業(yè)績復(fù)盤：前三季度行業(yè)整體多因素承壓前三季度費(fèi)用率優(yōu)化，毛利率下滑Q3利潤端延續(xù)承壓態(tài)勢2.5個(gè)股復(fù)盤：細(xì)分龍頭業(yè)績支撐性較強(qiáng)2.1行情復(fù)盤：中藥行業(yè)大事記數(shù)據(jù)來源：人民網(wǎng)，中國政府網(wǎng)，財(cái)聯(lián)社，同仁堂國藥公告，片仔癀公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院2.1行情復(fù)盤：醫(yī)藥生物板塊內(nèi)部有所分化2024年年初以來（截至12月15日以申萬行業(yè)指數(shù)統(tǒng)計(jì)，醫(yī)藥生物板塊以-8.68%的漲跌幅位列全市場31個(gè)行業(yè)第31位，細(xì)分板塊來看，中藥行業(yè)以-1.98%的漲跌幅位列醫(yī)藥生物板塊第2位。35%30%25%20%15%10% -5%20242024年初以來各板塊漲跌幅非銀通家商電汽傳交滬計(jì)機(jī)建公國綜房有環(huán)社電煤鋼石輕紡建基美食農(nóng)醫(yī)銀行信用貿(mào)子車媒通深算械筑用防合地色保會(huì)力炭鐵油非銀通家商電汽傳交滬計(jì)機(jī)建公國綜房有環(huán)社電煤鋼石輕紡建基美食農(nóng)醫(yī)銀行信用貿(mào)子車媒通深算械筑用防合地色保會(huì)力炭鐵油工織融20242024年初以來醫(yī)藥生物細(xì)分板塊漲跌幅數(shù)據(jù)來源：ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院2.2估值復(fù)盤：中藥估值為25.5X，較年初有所提升12月15日，中藥行業(yè)估值為25.5X，僅高于醫(yī)藥商業(yè)，處于近5年估值中位，較年初的22.8X有所提升。近近5年醫(yī)藥生物細(xì)分板塊估值情況4002020/01/022021/01/022022/01/022化學(xué)制藥生物制品醫(yī)療器械醫(yī)藥商業(yè)——中藥Ⅱ醫(yī)數(shù)據(jù)來源：ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（PE，TTM，剔除負(fù)值，右圖估值取12月15日）中藥行業(yè)處于近中藥行業(yè)處于近5年估值中位4002.3資金復(fù)盤：Q3機(jī)構(gòu)中藥持倉回落較大2024Q3機(jī)構(gòu)中藥持倉環(huán)比回落0.26pct，名貴OTC和國資控股公司基金持股總市值較高。8%6%4%2%0%2018-2024Q3中藥和醫(yī)藥生物機(jī)構(gòu)重倉股持倉比例全市場基金持中藥股總市值TOP100.77%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3數(shù)據(jù)來源：wind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（持股總市值截至12月15日）2.4業(yè)績復(fù)盤：前三季度行業(yè)整體多因素承壓2024前三季度中藥板塊實(shí)現(xiàn)營收2608億元（yoy-3.25%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤298億元（yoy-9.30%板塊整體承壓，主要受去年同期高基數(shù)壓力，疊加集采和同價(jià)政策等外部政策擾動(dòng)、宏觀消費(fèi)疲軟、企業(yè)自身去庫存和發(fā)貨節(jié)奏等因素。2017-2024前三季度2017-2024前三季度中藥板塊營收及增速2017-2024前三季度中藥板塊歸母凈利潤及增速4,00003,5823,3763,1622,8052,6082,3593,5823,3763,1622,8052,6082,3593,2253,07040040%400036335336329829829827%28627%271262264271262-19%40%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（選取申萬行業(yè)中藥板塊，剔除st和康美藥業(yè)、生物谷、大唐藥業(yè)，共63家公司）2.4業(yè)績復(fù)盤：前三季度費(fèi)用率優(yōu)化，毛利率下滑2024前三季度銷售費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化。行業(yè)整體銷售費(fèi)用率為20.88%（yoy-2.04pct管理費(fèi)用率為5.26%（yoy+0.16%財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.04%（yoy+0.08ct研發(fā)費(fèi)用率為2.54%（yoy+0.13pct）。毛利率下滑，費(fèi)用優(yōu)化下歸母凈利率同比小幅下滑。2024前三季度行業(yè)整體毛利率為42.19%（yoy-2.51pct期間費(fèi)用率為26.18%（yoy-1.79pct歸母凈利率為11.42%（yoy-0.76pct）。20242024前三季度銷售費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化27.19%27.46%25.80%24.55%23.69%23.56%23.44%23.69%20.88%40%40%7.39% 5.18%5.26%5.41%5.54%5.38%5.46%5.26%0.02%2.11%2.17%2.43%2.71%2.79%2.81%2.54%0.46%0.60%0.49%0.31%0.16%0.07%-0.05%0.04%2017201820192020202120242024前三季度毛利率和期間費(fèi)用率均下滑48.82%35.04%47.88%33.23%44.22%31.56%42.92%29.42%44.95%30.25%44.03%44.25% 42.19%29.01%28.85%26.18%9.71%9.71%9.40%8.30%8.47%9.40%8.30%20172018201920202021數(shù)據(jù)來源：各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（選取申萬行業(yè)中藥板塊，剔除st和康美藥業(yè)、生物谷、大唐藥業(yè)，共63家公司）2.4業(yè)績復(fù)盤：Q3利潤端延續(xù)承壓態(tài)勢24Q1-Q3分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入972/847/790億元，分別同比下滑1%/6%/3%，Q3收入端下滑速度環(huán)比有所減慢；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤126/95/77億，分別同比下滑8%/10%/10%，Q3利潤端延續(xù)承壓態(tài)勢。2021-2024Q32021-2024Q3中藥板塊單季度營收及增速2021-2024Q3中藥板塊單季度歸母凈利潤及400021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q340040%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（選取申萬行業(yè)中藥板塊，剔除st和康美藥業(yè)、生物谷、大唐藥業(yè)，共63家公司）2.5個(gè)股復(fù)盤：細(xì)分龍頭業(yè)績支撐性較強(qiáng)2024年以來香雪制藥以157.48%的漲幅領(lǐng)漲，佐力藥業(yè)、康美藥業(yè)、葫蘆娃、羚銳制藥漲幅居前；特一藥業(yè)、太極集團(tuán)、恩威醫(yī)藥、健民集團(tuán)、廣譽(yù)遠(yuǎn)跌幅居前。我們發(fā)現(xiàn)，細(xì)分龍頭業(yè)績支撐性較強(qiáng)，如佐力藥業(yè)、羚銳制藥、東阿阿膠，全年表現(xiàn)較好。數(shù)據(jù)來源：各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（數(shù)據(jù)截至12月15日，選取申萬行業(yè)中藥板塊，剔除st共66家公司）政策階段性兌現(xiàn)與挑戰(zhàn)共存3.1中藥產(chǎn)業(yè)鏈趨勢：現(xiàn)代化、科技化、全球化、規(guī)范化3.2上游：中藥材價(jià)格預(yù)計(jì)進(jìn)入下行周期中藥材價(jià)格滯后性延長，明年成本端壓力有望減小3.3中游：中成藥集采常態(tài)化，看好龍頭經(jīng)營韌性基藥目錄調(diào)整在即，中成藥占比有望提升3.4下游：零售藥店渠道品類分化，中成藥下滑較大院內(nèi)渠道中成藥高基數(shù)和集采控費(fèi)下承壓3.1中藥產(chǎn)業(yè)鏈趨勢：現(xiàn)代化、科技化、全球化、規(guī)范化中藥行業(yè)在中醫(yī)藥現(xiàn)代化、科技創(chuàng)新、市場需求的推動(dòng)下，逐漸形成了涵蓋種植、加工、生產(chǎn)、流通、銷售、品牌建設(shè)、國際化布局、科研創(chuàng)新等多環(huán)節(jié)的高效產(chǎn)業(yè)鏈。 中藥材原料中醫(yī)藥制造終端消費(fèi)市場藥店電商平臺(tái) GSPGAPGMP 中藥材原料中醫(yī)藥制造終端消費(fèi)市場藥店電商平臺(tái) GSPGAPGMP中藥材種植動(dòng)物養(yǎng)殖動(dòng)物養(yǎng)殖礦物采集礦物采集朱砂、雄黃、硫磺、磁石等數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院整理3.2上游：中藥材價(jià)格預(yù)計(jì)進(jìn)入下行周期中藥材價(jià)格周期分析中藥材價(jià)格周期分析數(shù)據(jù)來源：中藥材天地網(wǎng)，中國食品藥品網(wǎng)，農(nóng)業(yè)農(nóng)村局，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院3.2上游：中藥材價(jià)格滯后性延長，明年成本端壓力有望減小中藥材價(jià)格傳導(dǎo)到行業(yè)成本端需要一定時(shí)間，我們通過復(fù)盤兩者走勢發(fā)現(xiàn)近5年中藥材價(jià)格滯后性延長至6個(gè)月左右，我們預(yù)計(jì)至少要到明年才能看到行業(yè)毛利率階段性回升。中藥材價(jià)格指數(shù)和行業(yè)成本占比走勢對(duì)比中藥材價(jià)格指數(shù)和行業(yè)成本占比走勢對(duì)比數(shù)據(jù)來源：中藥材天地網(wǎng)，各公司公告，ifind，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院（選取申萬行業(yè)中藥板塊，剔除st和康美藥業(yè)、生物谷、大唐藥業(yè)，共63家公司）3.3中游：中成藥集采常態(tài)化，看好龍頭經(jīng)營韌性湖北牽頭三次中成藥集采規(guī)則對(duì)比湖北牽頭三次中成藥集采規(guī)則對(duì)比數(shù)據(jù)來源：湖北省醫(yī)保局，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院3.3中游：基藥目錄調(diào)整在即，中成藥占比有望提升●2024年6月6日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革2024年重點(diǎn)工作任務(wù)》，提出將推動(dòng)國家基本藥物目錄與國家醫(yī)保藥品目錄、藥品集采、仿制藥質(zhì)量與療效一致性評(píng)價(jià)協(xié)同銜接，適時(shí)優(yōu)化調(diào)整國家基本藥物目錄。時(shí)隔6年，基藥目錄仍未調(diào)整，新版基藥目錄有望于明年推出?！?018年基藥目錄中中成藥有268個(gè)，占比39.12%。預(yù)計(jì)基藥目錄調(diào)整方向會(huì)重點(diǎn)圍繞老齡化社會(huì)需求，中藥“治未病”和慢性病管理特性正好契合這一需求，結(jié)合2018年基藥目錄中提到堅(jiān)持中西醫(yī)并重，新版基藥目錄中成藥數(shù)量占比有望進(jìn)一步提升。建議關(guān)注：盤龍藥業(yè)、羚銳制藥、昆藥集團(tuán)、康恩貝、達(dá)仁堂、濟(jì)川藥業(yè)?；幠夸洈?shù)量及中成藥占比2018基藥目錄數(shù)量及中成藥占比2018年基藥目錄五大特點(diǎn)80070060080070060050040039.12%39.04%39.04%33.22%33.22%3002000200920122018中成藥西藥數(shù)據(jù)來源：中國政府網(wǎng)，醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)報(bào)，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院3.4下游：零售藥店渠道品類分化，中成藥下滑較大2022-2024Q3全國零售藥店市場-全品類銷售額趨勢●根據(jù)中康數(shù)據(jù)，2022-2024Q3全國零售藥店市場-全品類銷售額趨勢累計(jì)規(guī)模達(dá)3848億元（yoy-2.2%藥品市場規(guī)模同比增長0.6%，其中生物制藥、化學(xué)藥保持穩(wěn)健增長，中成藥同比下降2.5%。前三季度通用名銷售額TOP20的OTC產(chǎn)品中同比下滑較大的中成藥有藿香正氣和阿膠。我們認(rèn)為，零售渠道消費(fèi)不景氣和高基數(shù)、宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢、醫(yī)?？刭M(fèi)和打擊零售藥店騙保的政策、電商平臺(tái)的挑戰(zhàn)都有一定關(guān)系。隨著疫情余震消失，用藥需求有望回歸正常。2024前三季度2024前三季度OTC-TOP20通用全國零售藥店-藥品及非藥品增長率數(shù)據(jù)來源：中康CMH數(shù)據(jù)，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院3.4下游：院內(nèi)渠道中成藥高基數(shù)和集采控費(fèi)下承壓●2024H1公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端中成藥銷售同比下滑2.86%，其中兒科用藥銷售額增長顯著，呼吸系統(tǒng)疾病用藥下跌明顯。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)，2024H1中國公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端中成藥銷售額為1363億元（yoy-2.86%中國公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端銷售額超過1/10億元的中成藥品牌分別有299/12個(gè)，其中骨骼肌肉系統(tǒng)疾病/兒科/五官科/皮膚科用藥市場份額分別為10.99%/4.40%/2.76%/1.49%，銷售額分別同比增長4.42%/14.98%/8.68%/8.51%；呼吸系統(tǒng)疾病用藥市場份額為16.37%，銷售額同比下跌10.04%。隨著集采控費(fèi)常態(tài)化推進(jìn)，成本端壓力仍然存在，我們看好擁有獨(dú)家產(chǎn)品優(yōu)勢和公司層面提質(zhì)增效的公司，建議關(guān)注：佐力藥業(yè)、昆藥集團(tuán)、濟(jì)川藥業(yè)。近幾年中國公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端中成藥銷售情況2024H1近幾年中國公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端中成藥銷售情況2024H1中國公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端中成藥品牌TOP203,0002,5002,0001,5001,00050009.05%9.05%4.75%0.17%-2.86%20202021202220232024H1銷售額（億元）增長率0%數(shù)據(jù)來源：米內(nèi)網(wǎng)，長城證券產(chǎn)業(yè)金融研究院風(fēng)險(xiǎn)提示市場競爭風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)藥行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)，國外經(jīng)營貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)，國企改革行動(dòng)實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)。免責(zé)聲明長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報(bào)告由長城證券向?qū)I(yè)投資者客戶及風(fēng)險(xiǎn)承受能力為穩(wěn)健型、積極型、激進(jìn)型的普通投資者客戶（以下統(tǒng)稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報(bào)告的版權(quán)屬于長城證券。未經(jīng)長城證券事先書面授權(quán)許可，任何機(jī)構(gòu)和