信息技術(shù)-通信行業(yè)2025年度策略報(bào)告：擁抱科技革命聚焦新技術(shù)和自主化

敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明TMT及中小盤(pán)/通信TMT及中小盤(pán)/通信行業(yè)規(guī)模3.94.03.3股票家數(shù)(只)總市值(十億元)流通市值(十億元)3489.02616.4行業(yè)規(guī)模3.94.03.3股票家數(shù)(只)總市值(十億元)流通市值(十億元)3489.02616.4行業(yè)指數(shù)%絕對(duì)表現(xiàn)相對(duì)表現(xiàn)12m37.418.111.89.96m48.533.2o板塊回顧:截至12月24日，行業(yè)指數(shù)%絕對(duì)表現(xiàn)相對(duì)表現(xiàn)12m37.418.111.89.96m48.533.2(%)——通信——滬深300(%)——通信——滬深30000Dec/23Apr/24Aug/24Dec/23Apr/24Aug/24資料來(lái)源:公司數(shù)據(jù)、招商證券相關(guān)報(bào)告1、《從原動(dòng)力大會(huì)看AI終端智能化發(fā)展趨勢(shì)—通信行業(yè)點(diǎn)評(píng)》2024-12-232、《通信行業(yè)點(diǎn)評(píng):海外廠商業(yè)績(jī)與指引屢超預(yù)期，AI硬件景氣度持續(xù)驗(yàn)證》2024-12-16資料來(lái)源:公司數(shù)據(jù)、招商證券相關(guān)報(bào)告1、《從原動(dòng)力大會(huì)看AI終端智能化發(fā)展趨勢(shì)—通信行業(yè)點(diǎn)評(píng)》2024-12-232、《通信行業(yè)點(diǎn)評(píng):海外廠商業(yè)績(jī)與指引屢超預(yù)期，AI硬件景氣度持續(xù)驗(yàn)證》2024-12-16提速—前沿科技雙周談系列5:》2024-12-08梁程加S1090522060001liangchengjia@李哲瀚S1090522020002lizhehan@孫嘉擎S1090523040001sunjiaqing@劉浩天S1090523070005liuhaotian@朱彥霖研究助理zhuyanlin@梁程加S1090522060001liangchengjia@李哲瀚S1090522020002lizhehan@孫嘉擎S1090523040001sunjiaqing@劉浩天S1090523070005liuhaotian@朱彥霖研究助理zhuyanlin@冷散熱與服務(wù)器電源需求共振。液冷溫控側(cè)，一方面建議關(guān)注后續(xù)有望切入建議關(guān)注:【英維克】、【申菱環(huán)境】、【高瀾股份】、【科創(chuàng)新源】等。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明2的廠商【歐陸通】(電子組覆蓋)。昌科技】(軍工、電子、通信組聯(lián)合覆蓋)、【臻鐳科技】(電子組覆【中國(guó)衛(wèi)星】(軍工組覆蓋)、【上海瀚訊】、【國(guó)博電子】(通信、電子、軍工組聯(lián)合覆蓋)、【思科瑞】(電子組覆蓋)、【海格通信】等。低空經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略地位日益凸顯，為經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展注入新動(dòng)能。政策積極推動(dòng)下，頂層設(shè)計(jì)逐步成熟。據(jù)財(cái)新報(bào)道，國(guó)家部委有望成立低空經(jīng)濟(jì)司，管理體系的不斷完善為低空經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。技術(shù)進(jìn)步不斷推動(dòng)應(yīng)年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)28.1%，市場(chǎng)潛力巨大。建議關(guān)注低空基礎(chǔ)設(shè)施板塊的投特斯拉Optimus新靈巧手活動(dòng)性較高，對(duì)比前一代業(yè)變革，引領(lǐng)行業(yè)邁入人形機(jī)器人量產(chǎn)新時(shí)代;華為發(fā)布“夸父”人形機(jī)器人，搭載盤(pán)古大模型推動(dòng)智能化升級(jí);比亞迪發(fā)力具身智能領(lǐng)域，組建具身智能研究團(tuán)隊(duì)，人形機(jī)器人領(lǐng)域又迎來(lái)一家頭部車企。機(jī)器人領(lǐng)域下游需求旺盛，市場(chǎng)規(guī)模有望快速增長(zhǎng)，行業(yè)景氣度持續(xù)上行。建議關(guān)注:【禾川科技】、【凌云光】、【寶信軟件】等。邊緣側(cè)遷移帶來(lái)智能終端需求。作為面向下一代網(wǎng)絡(luò)的新型光纖，空芯光纖能夠克服傳統(tǒng)光纖在傳輸過(guò)程中的問(wèn)題，提高光通信的效率和性能，未來(lái)有扮演至關(guān)重要的角色。邊緣計(jì)算初現(xiàn)燎原之勢(shì)，實(shí)現(xiàn)低成本、低時(shí)延、高安公司簡(jiǎn)稱公司代碼市值23EPS24EPS24PEPB投資評(píng)級(jí)中興通訊000063.SZ191.71.951.9820.32.7強(qiáng)烈推薦紫光股份000938.SZ82.80.740.8036.16.1強(qiáng)烈推薦中際旭創(chuàng)300308.SZ153.41.944.7528.88.7強(qiáng)烈推薦潤(rùn)澤科技300442.SZ93.81.021.2543.710.0強(qiáng)烈推薦新易盛300502.SZ91.70.973.2739.612.9增持廣和通300638.SZ16.60.740.9822.14.7強(qiáng)烈推薦中國(guó)聯(lián)通600050.SH170.80.260.2918.8強(qiáng)烈推薦中天科技600522.SH50.40.910.9515.5強(qiáng)烈推薦中國(guó)移動(dòng)600941.SH24417.8強(qiáng)烈推薦中國(guó)電信601728.SH656.10.330.3620.1強(qiáng)烈推薦德科立688205.SH11.20.761.0786.25.1強(qiáng)烈推薦盛科通信688702.SH36.5-0.05-0.20-444.915.7增持資料來(lái)源:公司數(shù)據(jù)、招商證券(備注:市值單位為十億元)敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明3正文目錄 8 8 主線1:高股息核心資產(chǎn) 主線2:海外+國(guó)內(nèi)算力 2121Z通信：1.6T光模塊需求隨GB200出貨增長(zhǎng)，關(guān)注CPO與DCI 21 24(3)相關(guān)標(biāo)的 253、銅連接:多廠商機(jī)柜內(nèi)部采用銅纜連接，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí) 264、IDC:關(guān)注具備核心節(jié)點(diǎn)資源+AIDC運(yùn)營(yíng)+規(guī)模組網(wǎng)能力的廠商 295、以太網(wǎng):400G以上速率交換機(jī)加速滲透，關(guān)注設(shè)備商進(jìn)展與自主可控機(jī)6、液冷溫控&AI服務(wù)器電源:服務(wù)器功耗提升帶動(dòng)需求共振 34主線3:衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng) 40主線4:低空經(jīng)濟(jì) 42主線5:機(jī)器人 47 482、華為深入布局人形機(jī)器人領(lǐng)域，通過(guò)技術(shù)賦能，先行建立合 493、機(jī)器人零件進(jìn)口替代提升，建議關(guān)注產(chǎn) 50主線6:新技術(shù) 521、方向1-空芯光纖:傳輸介質(zhì)的潛在顛覆性創(chuàng)新 522、方向2-AI終端:算力向邊緣遷移，AI終端系行業(yè)所趨 55 60敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明4 8 9圖3:2024年以來(lái)通信行業(yè)細(xì)分板塊漲跌幅情況(%) 10 10圖5:2024年前三季度通信行業(yè)細(xì)分板塊營(yíng)收與凈利潤(rùn)增速 11圖6:17Q1-24Q3通信行業(yè)基金重倉(cāng)股持 11 12 12 12 12圖11:高股息紅利資產(chǎn)24年全年表現(xiàn)優(yōu)異 13 13圖13:北美四大云廠商資本開(kāi)支(億美元) 14 15 15 15 17 17 18圖20:24.01-24.09國(guó)內(nèi)AI原生應(yīng)用行業(yè)月活躍用戶規(guī)模(萬(wàn)) 19 20圖22:近年來(lái)美國(guó)商務(wù)部對(duì)華制裁情況 20圖23:算力產(chǎn)業(yè)鏈核心標(biāo)的一覽 21圖24:數(shù)據(jù)中心全球光模塊市場(chǎng)規(guī)模 22圖25:高速光通信迭代方案 22圖26:英偉達(dá)產(chǎn)品路線圖 22圖27:云數(shù)據(jù)中心部署的光模塊功耗(年度部署量) 23圖28:數(shù)據(jù)中心連接速率路線圖 23圖29:熱插拔與CPO結(jié)構(gòu)比較 23 23敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明5圖31:光互連發(fā)展路徑 24 24圖33:光互連發(fā)展路徑 24圖34:全球DCI市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè) 25 27圖36:不同傳輸方式衰減:PCB>銅纜>光通信 27 27 27 28圖40:服務(wù)器內(nèi)部采用銅纜鏈接 28圖41:2013-2023年北美市場(chǎng)250-500kW機(jī)柜平均租圖42:2022Q1、2023Q1全球關(guān)鍵數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)空置率情況( 29 30圖45:23Q2-24Q3萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)收情況(億元，%) 30圖46:綁定核心客戶+具備核心能力的廠商有望加速跑出 30圖47:19-28E全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模(億美元，%) 31圖48:19-28E全球以太網(wǎng)細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模(億美元，%) 31圖49:23Q1-24Q1各速率以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)占比(%) 32 32圖51:交換機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈典型公司一覽 32圖52:2020年中國(guó)商用以太網(wǎng)交換芯片 33圖53:2020年中國(guó)商用萬(wàn)兆以上以太網(wǎng)交換芯片市場(chǎng)圖54:芯片功耗提升驅(qū)動(dòng)整機(jī)柜功耗持續(xù)提升 35圖55:數(shù)據(jù)中心服務(wù)器電源架構(gòu)示例 37 38 38圖58:英飛凌AC/DCPSU產(chǎn)品迭代路線 38圖59:衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈情況 41圖60:交通影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用機(jī)理 43圖61:低空經(jīng)濟(jì)全景圖 44圖62:中國(guó)低空經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈圖譜 44敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明6圖63:產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)產(chǎn)值拆分 45圖64:制造端價(jià)值量拆分 45圖65:人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈 47圖66:全球移動(dòng)機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè) 47 48圖68:華為云與樂(lè)聚聯(lián)創(chuàng)項(xiàng)目“夸父”人形機(jī)器人 50圖69:華為具身智能合作企業(yè)名單 50 52圖71:空芯光纖工作原理 52圖72:帶隙型光子晶體光纖 53 53圖74:負(fù)曲率空芯光纖 53 54圖76:長(zhǎng)飛空芯反諧振光纖剖面圖 54圖77:長(zhǎng)飛空芯反諧振光纖剖面圖 54圖78:全球邊緣計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模(單位:億美元) 55圖79:中國(guó)邊緣計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模(單位:億元) 55 55 55 56圖83:邊緣AI機(jī)制 56圖84:邊緣計(jì)算產(chǎn)業(yè)圖譜 56圖85:混合AI架構(gòu) 57 13 19 19 20 30 31 33 34敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明7 35表10:NVL36、NVL72液冷市場(chǎng)空間測(cè)算(億美元) 36表11:國(guó)內(nèi)重點(diǎn)溫控廠商液冷業(yè)務(wù)進(jìn)展 36表12:重點(diǎn)國(guó)內(nèi)外電源廠商PSU情況 38 39表14:國(guó)內(nèi)重點(diǎn)廠商服務(wù)器電源進(jìn)展情況 39 40表16:近期國(guó)內(nèi)外衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域重點(diǎn)事件梳理 40表17:中央關(guān)于“低空經(jīng)濟(jì)”政策法規(guī) 42表18:空芯光纖優(yōu)勢(shì) 53表19:空芯光纖應(yīng)用場(chǎng)景 53表20:國(guó)外重點(diǎn)企業(yè)在空芯光纖業(yè)務(wù)的布局情況 54 54 58敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明82024年通信板塊行情回顧截至12月24日，24年以來(lái)通信(申萬(wàn))漲幅達(dá)31.38%，位列申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)領(lǐng)與新技術(shù)變革。值不斷凸顯。另一方面，24年以來(lái)，國(guó)務(wù)院、證監(jiān)會(huì)、國(guó)務(wù)院國(guó)資委等接重組，為通信行業(yè)核心企業(yè)指引成長(zhǎng)路徑。技術(shù)與產(chǎn)業(yè)化進(jìn)展不斷，新質(zhì)生產(chǎn)力各領(lǐng)域有望多點(diǎn)開(kāi)花。資料來(lái)源:Wind、招商證券(注:數(shù)據(jù)截至2024年12月24日)敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明9資料來(lái)源:Wind、招商證券4)通信設(shè)備板塊:受益于國(guó)內(nèi)訓(xùn)推側(cè)算力需求逐步釋放、自主可控大趨勢(shì)推進(jìn)5)軍工通信&衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)板塊:24年上半年受軍工周期與訂單釋放節(jié)奏等因素場(chǎng)情緒提振、預(yù)期反轉(zhuǎn)與密集事件催化，軍工通信&衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)板塊標(biāo)的快速反2024-012024-01-022024-01-082024-01-122024-01-182024-01-242024-01-302024-02-052024-02-192024-02-232024-02-292024-03-062024-03-122024-03-182024-03-222024-03-282024-04-032024-04-112024-04-172024-04-232024-04-292024-05-082024-05-142024-05-202024-05-242024-05-302024-06-052024-06-122024-06-182024-06-242024-06-282024-07-042024-07-102024-07-162024-07-222024-07-262024-08-012024-08-072024-08-132024-08-192024-08-232024-08-292024-09-042024-09-102024-09-182024-09-242024-09-302024-10-112024-10-172024-10-232024-10-292024-11-042024-11-082024-11-142024-11-202024-11-262024-11-302024-12-042024-12-082024-12-122024-12-162024-12-202024-12-2470%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%運(yùn)營(yíng)商板塊?%ā光纜海纜板塊?%ā光器t板塊?%ā光模塊板塊?%ā通信設(shè)備板塊?%āIDC板塊?%ā出海鏈板塊?%ā物聯(lián)網(wǎng)板塊?%ā工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)板塊?%ā軍工通信&衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)板塊?%ā 連接器板塊?%ā資料來(lái)源:Wind、招商證券(注:數(shù)據(jù)截至2024年12月24日)考慮到當(dāng)前國(guó)內(nèi)外AI基礎(chǔ)設(shè)施需求持續(xù)高景氣、政策環(huán)境持續(xù)向好、技術(shù)變革圖4:通信板塊估值情況40302010020242024-01-022024-01-082024-01-122024-01-182024-01-242024-01-302024-02-052024-02-192024-02-232024-02-292024-03-062024-03-122024-03-182024-03-222024-03-282024-04-032024-04-112024-04-172024-04-232024-04-292024-05-082024-05-142024-05-202024-05-242024-05-302024-06-052024-06-122024-06-182024-06-242024-06-282024-07-042024-07-102024-07-162024-07-222024-07-262024-08-012024-08-072024-08-132024-08-192024-08-232024-08-292024-09-042024-09-102024-09-182024-09-242024-09-302024-10-112024-10-172024-10-232024-10-292024-11-042024-11-082024-11-142024-11-202024-11-262024-12-022024-12-062024-12-122024-12-182024-12-24——萬(wàn)得全A滬深300通信?申萬(wàn)ā資料來(lái)源:Wind、招商證券(注:1)數(shù)據(jù)截至2024年12月24日;2)統(tǒng)計(jì)方法使用市盈率(TTM))敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明10敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明11穩(wěn)健增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)增速持續(xù)高于收入增速;光模塊板塊受益于國(guó)內(nèi)外CSP客戶資本開(kāi)支增長(zhǎng)，營(yíng)收、凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)高增;IDC、出海鏈、物聯(lián)網(wǎng)板塊景氣度整體回升;而工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、軍工通信&衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)板塊受制于行業(yè)因素影響，整體表現(xiàn)略弱。運(yùn)營(yíng)商板塊?%ā光纜海纜板塊?%ā 光器t板塊?%ā 光模塊板塊?%ā通信設(shè)備板塊?%āIDC板塊?%ā出海鏈板塊?%ā物聯(lián)網(wǎng)板塊?%ā工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)板塊?%ā軍工通信&衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)板塊?%ā連接器板塊?%ā-72%-7%9%-7%42%48%70%mm17%7%mm29%66%-17%-22%-31%38%4%124%-100%-50%0%50%100%150%2024Q1-Q3營(yíng)收同比增速?%ā2024Q1-Q3凈利潤(rùn)同比增速?%ā資料來(lái)源:Wind、招商證券5%4.26%4.42%4.14%4%3%2%2.38%2.21%2.25%2.32%2.21%1.96%2.09%1.90%2.08%1.37%1.58%1.54%1.47%1.39%1.52%1.32%1.67%1.25%0.91%0.85%0.85%0.76%0.77%0.98%0.54%3.57%3.40%2.57%0%通信行業(yè)基金重倉(cāng)股持股比例?%ā資料來(lái)源:Wind、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明12動(dòng)(H股)、中國(guó)移動(dòng)(A股)、天孚通信、中天科技、中興通訊、亨通光電、億80.46億元、72.50億元、50.60億元、45.40億元、41.16億元、33.28億元與圖7:24Q2通信行業(yè)基金前十大重倉(cāng)股情況代碼]稱持股基金數(shù)基金持股數(shù)量?萬(wàn)股ā基金持股占流通股比(%)持股總^值300308.SZ中際旭創(chuàng)88525,875.2223.19%356.77300502.SZ新易盛61921,131.6733.74%223.040941.HK中國(guó)移動(dòng)34921,173.050.99%148.84600941.SH中國(guó)移動(dòng)46910,130.2813.35%108.90300394.SZ天孚通信2826,310.2511.42%55.80600522.SH中天科技22833,677.579.87%53.38000063.SZ中興通訊16,428.114.08%45.95601728.SH中國(guó)電信58,606.112.99%36.04300628.SZ億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)597,541.0010.43%27.73600487.SHe通Z電16,240.526.58%25.61資料來(lái)源:Wind、招商證券圖8:24Q3通信行業(yè)基金前十大重倉(cāng)股情況代碼]稱持股基金數(shù)基金持股數(shù)量?萬(wàn)股ā基金持股占流通股比(%)持股總^值300308.SZ中際旭創(chuàng)86926,449.8523.71%409.60300502.SZ新易盛71423,815.8937.79%309.540941.HK中國(guó)移動(dòng)24020,292.940.95%134.41600941.SH中國(guó)移動(dòng)2667,334.739.67%80.46300394.SZ天孚通信2607,214.0313.05%72.50600522.SH中天科技32,666.189.57%50.60000063.SZ中興通訊14,574.303.62%45.40600487.SHe通Z電24,341.429.87%41.16300628.SZ億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)637,872.2810.89%33.28601728.SH中國(guó)電信41,481.412.05%27.83資料來(lái)源:Wind、招商證券000資料來(lái)源:公司數(shù)據(jù)、招商證券資料來(lái)源:公司數(shù)據(jù)、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明13主線1:高股息核心資產(chǎn)資理念需要逐步加入能為股東提供真實(shí)回報(bào)的投資思路，穩(wěn)態(tài)環(huán)境下高24年以來(lái)市值管理、回購(gòu)增持政策密集出臺(tái)，上市公司價(jià)值提升路徑愈發(fā)圖11:高股息紅利資產(chǎn)24年全年表現(xiàn)優(yōu)異30%20%10%0%-10%-20%2024-01-022024-01-0820242024-01-022024-01-082024-01-122024-01-182024-01-242024-01-302024-02-052024-02-192024-02-232024-02-292024-03-062024-03-122024-03-182024-03-222024-03-282024-04-032024-04-112024-04-172024-04-232024-04-292024-05-082024-05-142024-05-202024-05-242024-05-302024-06-052024-06-122024-06-182024-06-242024-06-282024-07-042024-07-102024-07-162024-07-222024-07-262024-08-012024-08-072024-08-132024-08-192024-08-232024-08-292024-09-042024-09-102024-09-182024-09-242024-09-302024-10-112024-10-172024-10-232024-10-292024-11-042024-11-082024-11-142024-11-202024-11-262024-12-022024-12-062024-12-122024-12-182024-12-24資料來(lái)源:Wind、招商證券(注:數(shù)據(jù)截至2024年12月24日)資料來(lái)源:中國(guó)政府網(wǎng)、國(guó)務(wù)院國(guó)資委官網(wǎng)、中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)、招商證券表1:通信行業(yè)高股息標(biāo)的梳理證券代碼證券簡(jiǎn)稱總市值(億元)24E歸母凈(億元)26E2分例24E股息E(%600941.SH中國(guó)移動(dòng)24,6871,3841,4571,54673%74%76%4.1%4.4%4.7%601728.SH中國(guó)電信6,48832634937672%74%76%3.6%4.0%4.4%600050.SH中國(guó)聯(lián)通1,7019153%56%59%2.8%3.3%3.8%0788.HK中國(guó)鐵塔1,85669%71%72%4.1%5.0%7.6%600845.SH寶信軟件80531374794%94%94%3.6%4.3%5.5%300628.SZ億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)48925303688%88%88%4.5%5.4%6.5%資料來(lái)源:Wind、招商證券測(cè)算(注:中國(guó)鐵塔歸母凈利潤(rùn)來(lái)自Wind一致預(yù)期，其他為招商證券測(cè)算，數(shù)據(jù)截至2024年12月24日)敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明14主線2:海外+國(guó)內(nèi)算力大模型技術(shù)快速發(fā)展與更新迭代，算力和數(shù)2024年第三季度(2024年7月-9月)北美云廠商資本開(kāi)支持續(xù)增長(zhǎng):(1)亞馬遜24年第三季度單季度資本開(kāi)支為226億美元，預(yù)計(jì)24年全年資本開(kāi)支為750億美元，大部分用于滿足于AWS相關(guān)的技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施增長(zhǎng)的需求;(2)谷歌24年第三季度單季度資本開(kāi)支為131億美元，其中60%用于對(duì)服務(wù)器的投資(TPU和GPU)，40%用于數(shù)據(jù)中心和網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的投資;(3)微軟24年第三季度單季度資本開(kāi)支為149億美元，一半的云與AI的相關(guān)支出用于長(zhǎng)期資產(chǎn)投資，其余的云與AI支出用于服務(wù)器(CPU與GPU)投資。(4)Meta24年第三季度單季度資本開(kāi)支為83億，主要是對(duì)于服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心和網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施的投資(部分Capex受到Q3服務(wù)器交付進(jìn)度的影響，預(yù)計(jì)將于Q4支付)。圖13:北美四大云廠商資本開(kāi)支(億美元)2502001501005002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3AmazonMicrosoftGoogleMeta資料來(lái)源：各公司公告1招商證券?1āOpenAIo1模型引入強(qiáng)化學(xué)習(xí)算法實(shí)現(xiàn)“思考”大模型更注重Training端不同，OpenAIo1在回答問(wèn)題前先進(jìn)行思考，即引入強(qiáng)化學(xué)習(xí)算法產(chǎn)生一個(gè)比較長(zhǎng)的內(nèi)部推理(CoT思維鏈)，來(lái)增強(qiáng)其處理復(fù)雜任務(wù)的能力。o1通過(guò)強(qiáng)化學(xué)習(xí)，學(xué)會(huì)打磨自己的思維鏈，并改進(jìn)自己使用的策略;敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明15圖14:o1的訓(xùn)練過(guò)程資料來(lái)源：OpenAI官網(wǎng)1招商證券圖15:o1相較于GPT-4o的提升資料來(lái)源：OpenAI官網(wǎng)1招商證券時(shí)計(jì)算)和思考時(shí)間(測(cè)試時(shí)計(jì)算)的增加,o1的性能也在不斷提升。雖然的方向，推理環(huán)節(jié)的算力需求上限被大幅提升。o1表明推理階段對(duì)于復(fù)也可能更多轉(zhuǎn)向推理階段。o1除了拉動(dòng)推理算力需求，還加速了大模型展進(jìn)程。目前訓(xùn)練新的大模型不可避免的要用到AI生成的數(shù)據(jù)，但是生成式AI輯推理方面生成更加可靠的答案，有助于解決訓(xùn)練新的大模型數(shù)據(jù)不足的問(wèn)題，加速大模型產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)程。圖16:o1的性能隨訓(xùn)練時(shí)間和推理時(shí)間的增加而提升資料來(lái)源：OpenAI官網(wǎng)1招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明16加簡(jiǎn)潔，因此響應(yīng)速度比o1-preview更快。相關(guān)測(cè)試表明o1的性能也優(yōu)于o1-preview，將復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題的重大(2)第二天發(fā)布了強(qiáng)化微調(diào)技術(shù)，強(qiáng)化微調(diào)(RFT)是一種更進(jìn)一步模型定制是會(huì)讓其學(xué)會(huì)在特定領(lǐng)域以新的方式進(jìn)行推理。但OpenAI研究副總裁MarkChen表示強(qiáng)化微調(diào)要到明年才會(huì)真正公建各種格式的高達(dá)1080p分辨率(最長(zhǎng)20秒)的視頻。同時(shí)，OpenAI還開(kāi)發(fā)Sora展示的一系列產(chǎn)品功能，表明其在視頻生成的質(zhì)量、功能的獨(dú)創(chuàng)性、技術(shù)一種與ChatGPT協(xié)作起草、編輯和獲取有(2)谷歌Gemini2上線，Gemini系列大模型加速更新迭代窗口。模型的上下文窗口已經(jīng)成為L(zhǎng)LM發(fā)敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明17圖17:Gemini1.5在上下文窗口領(lǐng)先于其他模型資料來(lái)源：機(jī)器之心1招商證券圖18:Gemini1.5在多模態(tài)海底撈針測(cè)試中檢索完成度高資料來(lái)源：:Gemini1.5:Unlockingmultimodalunderstandingacrossmillionsoftokensofcontext;1招商證券體積更小、更易于部署，且支持處理多種類型的數(shù)據(jù)。谷歌還宣布推出基于項(xiàng)評(píng)估中表現(xiàn)出色，展現(xiàn)了其卓越的綜合能力。稱為“為智能體時(shí)代設(shè)計(jì)”的模型，不僅性能卓越，還在多模態(tài)輸入輸出方面取得了重大進(jìn)展。Gemini2.0Flash作為該系列的言文本轉(zhuǎn)語(yǔ)音(TTS)音頻。此外，Gemini2.0已訓(xùn)練成能夠使用工具，它不僅能夠原生調(diào)用Google搜索和代碼執(zhí)行等工具，還能通過(guò)敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明18圖19:Gemini2.0Flash與1.5Flash、1.5Pro性能對(duì)比資料來(lái)源：谷歌DeepMind官網(wǎng)、招商證券有望繼續(xù)提升。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明19圖20:24.01-24.09國(guó)內(nèi)AI原生應(yīng)用行業(yè)月活躍用戶規(guī)模(萬(wàn))10,000800%8,000700%600%6,000500%400%4,000300%2,000200%100%024.0124.0224.0324.0424.0524.0624.0724.0824.090%AI原生應(yīng)用行業(yè)月活躍用戶規(guī)模?萬(wàn)āyoy?%ā資料來(lái)源:QuestMobile、招商證券排名AI產(chǎn)品名稱24年11月APPMAU(百萬(wàn))24年11月MAU相較于10月變化情況(%)1ChatGPT278.2511.27%2豆包59.9816.92%3Nova49.635.67%4Chaton28.846.66%5Remini27.96-2.16%6Character26.885.74%7FaceApp26.480.20%8AskAI26.35-7.16%9TalkieAI25.1922.14%ChatbotAI23.103.85%資料來(lái)源:AI產(chǎn)品榜、36氪、招商證券已與八成主流汽車品牌合作，并接入至多家手機(jī)、PC等智便可以模擬人類在手機(jī)APP上完成預(yù)定酒店、購(gòu)買車票、訂外賣等相大模型持續(xù)由Chat向?qū)嶋HAct方向轉(zhuǎn)變，25年推理側(cè)需求有望加速釋放。表3:豆包大模型日均Tokens調(diào)用變動(dòng)情況時(shí)間豆包大模型調(diào)用量情況2024年5月豆包大模型日均Tokens使用量達(dá)1,200億2024年7月豆包大模型日均Tokens使用量已突破5,000億，平均每家企業(yè)客戶日均Tokens使用量較5月15日模型發(fā)布時(shí)期增長(zhǎng)22倍2024年9月豆包大模型的日均Tokens使用量已經(jīng)超過(guò)1.3萬(wàn)億，4個(gè)月的時(shí)間里Tokens整體增長(zhǎng)超過(guò)10倍;多模態(tài)方面，豆包文生圖模型日均生成圖片5,000萬(wàn)張、豆包語(yǔ)音模型日均處理語(yǔ)音85萬(wàn)小時(shí)2024年12月中旬豆包通用模型日均Tokens使用量已超過(guò)4萬(wàn)億，較7個(gè)月前增長(zhǎng)超33倍，其中信息處理場(chǎng)景增長(zhǎng)39倍、硬件助手場(chǎng)景增長(zhǎng)13倍、AI工具場(chǎng)景增長(zhǎng)9倍;豆包大模型已與八成主流汽車品牌合作，并接入至多家手機(jī)、PC等智能終端中，覆蓋終端設(shè)備約3億臺(tái)，來(lái)自于智能終端的豆包大模型調(diào)用量在半年內(nèi)增長(zhǎng)100倍資料來(lái)源:火山引擎、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明20資料來(lái)源:智譜AI、Marvell、招商證券24年12月，美國(guó)商務(wù)部工業(yè)安全局(BIS)宣布將140家中國(guó)實(shí)體列入實(shí)體清線。圖22:近年來(lái)美國(guó)商務(wù)部對(duì)華制裁情況資料來(lái)源:BIS官網(wǎng)、招商證券表4:國(guó)內(nèi)四大行業(yè)協(xié)會(huì)針對(duì)美國(guó)制裁發(fā)聲行業(yè)協(xié)會(huì)名稱關(guān)鍵表述中國(guó)半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會(huì)美國(guó)對(duì)華管制措施的隨意性對(duì)美國(guó)企業(yè)也造成了供應(yīng)鏈中斷、運(yùn)營(yíng)成本上升等影響，影響了美國(guó)芯片產(chǎn)品的穩(wěn)定供應(yīng)，美國(guó)芯片產(chǎn)品不再安全、不再可靠呼吁相關(guān)國(guó)家和地區(qū)的企業(yè)要努力成為可靠半導(dǎo)體產(chǎn)品供應(yīng)商，也呼吁中國(guó)政府支持可靠半導(dǎo)體產(chǎn)品供應(yīng)商的穩(wěn)定發(fā)展中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)呼吁國(guó)內(nèi)企業(yè)主動(dòng)采取應(yīng)對(duì)措施，審慎選擇采購(gòu)美國(guó)芯片，尋求擴(kuò)大與其他國(guó)家和地區(qū)芯片企業(yè)的合作，并積極使用內(nèi)外資企業(yè)在華生產(chǎn)制造的芯片中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)為保障汽車產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈安全穩(wěn)定，協(xié)會(huì)建議中國(guó)汽車企業(yè)謹(jǐn)慎采購(gòu)美國(guó)芯片中國(guó)通信企業(yè)協(xié)會(huì)為保障信息通信行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈安全穩(wěn)定，應(yīng)謹(jǐn)慎采購(gòu)美國(guó)芯片資料來(lái)源:中國(guó)半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)、中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)通信企業(yè)協(xié)會(huì)、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明21(3)算力產(chǎn)業(yè)鏈核心標(biāo)的一覽圖23:算力產(chǎn)業(yè)鏈核心標(biāo)的一覽資料來(lái)源:Wind、中國(guó)通信學(xué)會(huì)通信電源委員會(huì)、招商證券(1)光模塊速率迭代周期縮短，1.6T光模塊隨GB200出貨迎來(lái)高速增長(zhǎng)并使用光模塊來(lái)互連所有XPU，從而推動(dòng)了光模塊的增長(zhǎng)。早期率預(yù)計(jì)持續(xù)增加。光模塊市場(chǎng)增長(zhǎng)由高速光模塊推動(dòng)。根據(jù)Lightcounting，到敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明22圖24:數(shù)據(jù)中心全球光模塊市場(chǎng)規(guī)模資料來(lái)源：Coherent1招商證券圖25:高速光通信迭代方案資料來(lái)源：Coherent1招商證券長(zhǎng)。100G周期約5年從5000萬(wàn)美元增長(zhǎng)至10億美元圖26:英偉達(dá)產(chǎn)品路線圖資料來(lái)源：UBS1招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明23將占用服務(wù)器和存儲(chǔ)的預(yù)算。同時(shí)，AI集群受到光圖27:云數(shù)據(jù)中心部署的光模塊功耗(年度部署量)資料來(lái)源：Lightcounting1招商證券圖28:數(shù)據(jù)中心連接速率路線圖資料來(lái)源：Fibermall1招商證券距離縮短，降低交換機(jī)系統(tǒng)功耗;2)硅光集成高密度封裝，光模塊內(nèi)部電信號(hào)信號(hào)損耗，降低模塊自身功耗;3)采用外部激光器，環(huán)境溫度密度降低，PCECPO極大地減少了信號(hào)在電光轉(zhuǎn)換和傳輸過(guò)程中的距離，從而顯著降低損耗、圖29:熱插拔與CPO結(jié)構(gòu)比較資料來(lái)源：菲魅通信1招商證券圖30:NPO與CPO結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：硅Z那些事兒1招商證券參數(shù)差異源于背后歷史因素，導(dǎo)致實(shí)現(xiàn)方式差異。CPO主要用于解決可插拔光敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明24圖31:光互連發(fā)展路徑資料來(lái)源：IntelLabs1招商證券圖32:CPO與OIO應(yīng)用場(chǎng)景差異資料來(lái)源：MorganStanley1招商證券(2)數(shù)據(jù)中心互聯(lián)需求大幅增長(zhǎng)，DCI打開(kāi)市場(chǎng)空間十萬(wàn)卡級(jí)的AI集群對(duì)算力中心的基建面積、電力能源供應(yīng)以及高，普通的算力中心很難能夠滿足這些要求。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2022年我圖33:光互連發(fā)展路徑資料來(lái)源：極客邦科技InfoQ1招商證券美元，預(yù)計(jì)到2029年將達(dá)到283.8億美元，在預(yù)測(cè)期內(nèi)(2024-2029年)復(fù)合建設(shè)的持續(xù)增長(zhǎng)，中長(zhǎng)距離、高速率相干光模塊等產(chǎn)品需求有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明25圖34:全球DCI市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)資料來(lái)源：Mordorintelligence1招商證券美國(guó)最大的城域光纖網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商之一，目前正大力發(fā)展長(zhǎng)距離傳輸在AI領(lǐng)域的(3)相關(guān)標(biāo)的11Z芯片廠商21Z學(xué)元t廠商天孚通信:光器件制造廠商，有望在新一代CPO技術(shù)迭代中搶占領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公成高速光引擎研發(fā)項(xiàng)目，該技術(shù)適用于CPO方案使用的高速光引擎，有望在新需求的變化。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明26中際旭創(chuàng):全球光模塊龍頭企業(yè)，出貨量和市場(chǎng)份額處于領(lǐng)先地位。突破和進(jìn)展，高速率光模塊產(chǎn)品銷售占比持續(xù)提升。目前已成功推出基于配解決方案以及國(guó)內(nèi)配套供應(yīng)商的響應(yīng)速度，ficonTEC強(qiáng)項(xiàng)在于產(chǎn)線所需的核售訂單并已陸續(xù)出貨。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明27有潛在優(yōu)勢(shì)，但當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈還不成熟，其對(duì)客戶機(jī)房改造、服務(wù)器設(shè)計(jì)等“潛在圖35:PCB、銅纜、光纖互聯(lián)距離資料來(lái)源:Cadence、招商證券圖36:不同傳輸方式衰減:PCB>銅纜>光通信資料來(lái)源:Cntronics、招商證券圖37:NVL72互聯(lián)結(jié)構(gòu)圖資料來(lái)源:Fibermall、招商證券圖38:SwitchTray和ComputeTray內(nèi)部結(jié)構(gòu)圖資料來(lái)源:英偉達(dá)、招商證券亞馬遜部署包含40萬(wàn)個(gè)Trainium2芯片的集群采用銅纜連接方案，華為敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明28SuperCluster，可支持超萬(wàn)億參數(shù)的大模型訓(xùn)練，兩層交換網(wǎng)絡(luò)即可實(shí)現(xiàn)2250節(jié)點(diǎn)(等效于18000張卡)超大規(guī)模無(wú)收斂集群組網(wǎng)，采取創(chuàng)新的超節(jié)點(diǎn)架構(gòu)，大大提升了大模型訓(xùn)練能力。華為對(duì)超節(jié)點(diǎn)、高密度的AI集群組網(wǎng)與英偉達(dá)圖39:Trainium2服務(wù)器架構(gòu)資料來(lái)源:Semianalysis、招商證券高速銅互聯(lián)將帶動(dòng)銅纜線纜、連接器等相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤?11連接器廠商圖40:服務(wù)器內(nèi)部采用銅纜鏈接資料來(lái)源:Semianalysis、招商證券華豐科技：以防á~核心1通訊與工業(yè)并重的“一體兩翼”戰(zhàn)略__局的全球Z電連接器及à連方案的優(yōu)°供應(yīng)商2在高速背板連接器領(lǐng)域憑借其技術(shù)與研發(fā)優(yōu)勢(shì)突破了國(guó)外龍頭企業(yè)的技術(shù)封鎖，率Y__局112G/224G高速背板連接器2AI應(yīng)用帶來(lái)大規(guī)模算力建設(shè)需求，配套帶來(lái)AI服á器需求，帶動(dòng)高速背板連接器與高速線模組?值量與出ˉ量增à2公司是華~核心供應(yīng)商，高速率領(lǐng)域與海外龍頭研發(fā)進(jìn)展\步，有望U分×益華~昇騰服á器放量，率Y在高速率高速背板連接器實(shí)現(xiàn)國(guó)?替代221銅纜廠商沃爾核材:公司高速通信線產(chǎn)品豐富，224G產(chǎn)品研發(fā)和交付進(jìn)展領(lǐng)先。樂(lè)庭高面，公司完成了PCIe6.0產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)，目前已在小批量試用中;公司26AWG、續(xù)交付中;32AWG單通道224G高速通信線產(chǎn)品完成了重要客戶驗(yàn)證，已接到且產(chǎn)品良率穩(wěn)定，能夠滿足客戶需求。V龍à連：數(shù)字通信電纜?品設(shè)計(jì)1制造與銷售廠商，高速à聯(lián)帶動(dòng)高速傳輸電纜及其連接?品需求2公司專業(yè)從事數(shù)據(jù)電纜1專用電纜和連接?品設(shè)計(jì)1制造與銷售，?品主要用于數(shù)據(jù)傳輸與連接2隨數(shù)字化和人工智能的發(fā)展，傳輸°量發(fā)展，高速傳輸電纜主要~應(yīng)用于交換機(jī)與服á器集群設(shè)備間1服á器內(nèi)部的連接器t用的高速平行傳輸對(duì)稱電纜，高速傳輸電纜及其連接?品的需求將持續(xù)增長(zhǎng)2公司已能夠規(guī)?；?應(yīng)用于傳輸速率達(dá)到400Gbps的高速傳輸電纜及組t?品，并已成?開(kāi)發(fā)800Gbps傳輸速率的高速電纜組t2敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明29圖41:2013-2023年北美市場(chǎng)250-500kW機(jī)柜平均租賃價(jià)圖42:2022Q1、2023Q1全球關(guān)鍵數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)空置率情格情況(美元/kW/月)況(%)20015010050020132014201520162017201820192020202120222023平均租賃價(jià)格(美元/kW/月)同比(%)20%15%10%5%0%-10%25%20%15%10%5%0%2022Q12023Q12022Q1資料來(lái)源:CBRE、招商證券資料來(lái)源:CBRE、招商證券資料來(lái)源:科智咨詢、中移智庫(kù)、CDCC、泰國(guó)政府網(wǎng)、招商證券頭部IDC國(guó)際業(yè)務(wù)(東南亞)需求高漲，訂單快速增長(zhǎng)、業(yè)績(jī)持續(xù)兌現(xiàn)。以萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)為例，客戶側(cè)與市場(chǎng)維度，24Q1-Q3公司中國(guó)香港、馬來(lái)柔佛州努沙再度較快所致)，同時(shí)公司國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)收加速兌現(xiàn)，24Q3實(shí)現(xiàn)3.63億元 敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明30圖44:23Q2-24Q3萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)國(guó)際業(yè)務(wù)已預(yù)訂IT容量情況圖45:23Q2-24Q3萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)收情況(億元，%)50040030020010002424年以來(lái)訂單18211111112143138823Q223Q323Q424Q124Q224Q3萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)國(guó)際業(yè)務(wù)已預(yù)訂IT容量?MWā▲qoq?%ā120%100%80%60%40%20%0%4.003.002.001.000.0023Q223Q323Q424Q124Q224Q3萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)收?億元āqoq?%ā140%120%100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源:公司公告、招商證券資料來(lái)源:公司公告、招商證券表5:萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)24年以來(lái)各季度國(guó)際市場(chǎng)合作與銷售情況時(shí)間地區(qū)與客戶合作情況中國(guó)香港24Q1先期建設(shè)的兩座數(shù)據(jù)中心已基本完成全部容量的銷售2024Q1馬來(lái)西亞24Q1柔佛州努沙再也科技園超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心園區(qū)獲得2筆超大規(guī)模訂單，一筆本地云服務(wù)提供商18MW訂單、另一筆來(lái)自某全球云服務(wù)提供商43MW訂單印度尼西亞24Q1正在洽談巴淡島數(shù)據(jù)中心園區(qū)的首筆訂單24Q1與基匯資本，共同投資建設(shè)總IT容量40MW的數(shù)據(jù)中心(計(jì)劃2026年投運(yùn))，已啟動(dòng)建立銷售渠道2024Q2馬來(lái)西亞24Q2柔佛州數(shù)據(jù)中心園區(qū)新增近206MW訂單2024Q3印度尼西亞24Q3與一家全球頂尖科技企業(yè)就印尼巴淡島NDP園區(qū)簽署訂單，系亞洲首個(gè)為先進(jìn)人工智能技術(shù)設(shè)計(jì)的數(shù)據(jù)中心(已預(yù)訂34MW、預(yù)留38MW)，計(jì)劃在18個(gè)月內(nèi)完成全部交付并投入使用資料來(lái)源:公司公告、公司微信公眾號(hào)、招商證券度來(lái)看:當(dāng)前國(guó)內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)廠商訂單需求快速釋放，24Q3寶信軟件中標(biāo)某互系，廊坊、平湖等地上架進(jìn)度持續(xù)超預(yù)期。2)供給側(cè)維度來(lái)看:短期內(nèi)供給側(cè)圖46:綁定核心客戶+具備核心能力的廠商有望加速跑出資料來(lái)源:Wind、公司公告、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明31據(jù)，23年全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)441.92億美元(yoy+20.09%)，19-2341.53%/58.47%，得益于AI驅(qū)動(dòng)超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心持續(xù)擴(kuò)容，后續(xù)數(shù)據(jù)中圖47:19-28E全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模(億美元，%)圖48:19-28E全球以太網(wǎng)細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模(億美元，%)6005004003002001000201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E35030035030020%25015%20010%1505%1000%500-10%201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E全球以太網(wǎng)數(shù)據(jù)中心交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模?億美元ā全球以太網(wǎng)非數(shù)據(jù)中心交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模?億美元ā30%20%10%0%-10%-20%全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模?億美元āyoy?%ā數(shù)據(jù)中心交換機(jī)yoy?%ā非數(shù)據(jù)中心交換機(jī)yoy?%ā資料來(lái)源:IDC、招商證券資料來(lái)源:IDC、招商證券表6:全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)拆分比(%)(億美元)441.92(億美元)41.53%模(億美元)45.59%資料來(lái)源:公司公告、公司微信公眾號(hào)、招商證券數(shù)據(jù)，以金額計(jì)算，24Q1全球以太網(wǎng)交換機(jī)市占比達(dá)13.29%(yoy+6.37pct、qoq+3.8交換機(jī)占比將達(dá)到29.90%，高速率交換機(jī)占比性債務(wù)，財(cái)政部表示從24年起連續(xù)五年新增地方用于化債;2)WiFi7接入點(diǎn)出貨量不斷增加，華為、H3C等皆推出新區(qū)解決方案，有望滿足企業(yè)園區(qū)、教育、工業(yè)、醫(yī)療等多場(chǎng)景數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明32受益于國(guó)內(nèi)化債政策與園區(qū)新技術(shù)應(yīng)用，后續(xù)園區(qū)交圖49:23Q1-24Q1各速率以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)占比(%)圖50:23-28E各速率以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)占比(%)100%80%60%40%20%0%6.57%22.37%10.39%1.98%17.20%6.57%22.37%10.39%1.98%17.20%5.27%7.38%21.70%10.37%1.83%18.14%5.40%6.92%23.92%10.64%2.12%16.24%13.29%22.92%25.65%11.06%1.45%11.06%11.06%1.45%17.98%15.18%5.19%4.99%27.92%4.99%27.92%35.69%34.72%34.43%30.78%35.69%34.72%34.43%23Q123Q223Q323Q424Q11000Mb(%)40Gb(%)200Gb/400Gb(%)2.5Gb/5Gb1000Mb(%)40Gb(%)200Gb/400Gb(%)2.5Gb/5Gb(%)25Gb/50Gb(%)100%80%60%40%20%0%7.54%12.50%21.42%17.10%7.54%12.50%21.42%29.90%25.66%29.90%22.68%25.13%25.39%10.60%10.60%1.93%17.42%5.36%24.68%23.91%13.15%0.03%12.49%7.78%12.72%12.29%23.91%13.15%0.03%12.49%7.78%12.72%12.29%0.91%17.04%13.50%0.13%14.60%13.36%0.06%13.45%7.45%5.70%6.26%6.82%33.97%26.13%18.20%21.93%26.13%18.20%15.31%20232024E2025E2026E2027E2028E1000Mb(%)40Gb(%)200Gb/400Gb(%)2.5Gb/51000Mb(%)40Gb(%)200Gb/400Gb(%)2.5Gb/5Gb(%)25Gb/50Gb(%)資料來(lái)源:IDC、招商證券(注:以金額計(jì)算)資料來(lái)源:IDC、招商證券(注:以金額計(jì)算)工商，產(chǎn)業(yè)鏈中游為交換機(jī)品牌商(白盒與非白圖51:交換機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈典型公司一覽資料來(lái)源:公司官網(wǎng)、Wind、招商證券整理繪制BOM成本占比較高，當(dāng)前供給側(cè)產(chǎn)能不足帶來(lái)明顯渠道溢敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明33有望依托產(chǎn)品矩陣、產(chǎn)品迭代與客戶生態(tài)方面優(yōu)勢(shì)逐步突圍。換拓?fù)涮娲鷤鹘y(tǒng)8卡互聯(lián)成為提升集群效率的必由之路。相較于主流員)與國(guó)內(nèi)的OISA和ETH-X，有望在后續(xù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展中發(fā)揮重要作用。圖52:2020年中國(guó)商用以太網(wǎng)交換芯片市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局(以銷售額計(jì)，%)1.6%0.6%16.1%20.0%61.7%Broadcom?%āMarvell?%āRealtek?%ā盛科通信?%ā其他?%ā資料來(lái)源:灼識(shí)咨詢、盛科通信招股說(shuō)明書(shū)、招商證券圖53:2020年中國(guó)商用萬(wàn)兆以上以太網(wǎng)交換芯片市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局(以銷售額計(jì)，%)2.3%0.3%9.0%15.3%73.1%Broadcom?%āMarvell?%āRealtek?%ā盛科通信?%ā其他?%ā資料來(lái)源:灼識(shí)咨詢、盛科通信招股說(shuō)明書(shū)、招商證券表7:國(guó)內(nèi)外主流Switch架構(gòu)下GPU互聯(lián)方案配比情況資料來(lái)源:NVIDIA官網(wǎng)、Google《ResiliencyatScale:ManagingGoogle’sTPUv4MachineLearningSupercomputer》(2024)、中國(guó)移動(dòng)研究院、ODCC、招商證券根據(jù)我們的測(cè)算，預(yù)計(jì)27年全球400G交換機(jī)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到535. 斷提升。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明34步推進(jìn)，并成立菲菱楠芯對(duì)外投資交換芯片企業(yè)，加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同。2)共表8:國(guó)內(nèi)重點(diǎn)交換機(jī)品牌商、代工商業(yè)務(wù)進(jìn)展梳理商盒兩層等多種靈活組網(wǎng)架構(gòu);同時(shí)推出基于DDC架構(gòu)的H3CS12500AI系列，專為 銳捷網(wǎng)絡(luò)框式交換機(jī)(單槽支持14.4T，整機(jī)支持576個(gè)400G或288個(gè)800G端口);公司51.2T(128個(gè)400G端口)盒式交換機(jī)已在互聯(lián)網(wǎng)廠商側(cè)規(guī)模商用。商數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品線拓展方面:公司與H3C、S客戶中高端交換機(jī)業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn);前三季對(duì)外投資方面:公司與專業(yè)投資機(jī)構(gòu)共同成立菲菱楠芯，目前該合伙企業(yè)已與目標(biāo)公資料來(lái)源:公司公告、公司微信公眾號(hào)、招商證券6、液冷溫控&AI服務(wù)器電源:服務(wù)器功耗提升帶動(dòng)需求共可達(dá)到900kW-1MW。冷散熱(50kW以上，液冷成為必選項(xiàng))與服務(wù)器電源需求共振。圖54:芯片功耗提升驅(qū)動(dòng)整機(jī)柜功耗持續(xù)提升資料來(lái)源:公司官網(wǎng)、Vertiv、招商證券體冷卻匯流排設(shè)計(jì)與浮動(dòng)盲配托盤(pán)連接，全面提升冷卻效果。當(dāng)前鴻海、超微、隨著NVL7224Q4開(kāi)始全面出貨，預(yù)計(jì)后續(xù)液冷滲透率將快速提升。2)昇騰WiwynnNVL72液冷服務(wù)器機(jī)架支持Liquid-to-Air與Liquid-to-LuquidCDU兩種模式;同時(shí)推出ASUS敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明35敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明36資料來(lái)源:公司官網(wǎng)、COMPUTEX2024、招商證券表10:NVL36、NVL72液冷市場(chǎng)空間測(cè)算(億美25年NVL36預(yù)計(jì)出貨量(萬(wàn)臺(tái))525年NVL72預(yù)計(jì)出貨量(萬(wàn)臺(tái))1NVL36單臺(tái)液冷價(jià)值量(萬(wàn)美元)5NVL72單臺(tái)液冷價(jià)值量(萬(wàn)美元)7NVL36、NVL72液冷市場(chǎng)規(guī)模(億美元)資料來(lái)源:Fubon、招商證券表11:國(guó)內(nèi)重點(diǎn)溫控廠商液冷業(yè)務(wù)進(jìn)展溫控廠商重點(diǎn)合作伙伴(機(jī)房溫控/通信領(lǐng)域)液冷最新進(jìn)展聯(lián)網(wǎng)公司、通信運(yùn)營(yíng)商(重點(diǎn)客戶包24H1公司來(lái)自數(shù)據(jù)中心機(jī)房及算力設(shè)備的公司子公司高瀾創(chuàng)新為字節(jié)跳動(dòng)提供12U浸沒(méi)液冷模組(業(yè)24H1公司全資子公司創(chuàng)源智熱在穩(wěn)步推進(jìn)產(chǎn)品產(chǎn)線建設(shè)與安裝調(diào)試工作的同時(shí)積極推進(jìn)各應(yīng)用領(lǐng)24H1創(chuàng)源智熱已完成部分產(chǎn)品研發(fā)打樣并資料來(lái)源:公司公告、公司微信公眾號(hào)、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明37保障電路-UPS(不間斷電源):內(nèi)置儲(chǔ)能裝置(電池組等)，在主電源中斷機(jī)架電源-AC/DC轉(zhuǎn)換器(PowerShelf):將市電轉(zhuǎn)換為服務(wù)器使用的圖55:數(shù)據(jù)中心服務(wù)器電源架構(gòu)示例資料來(lái)源:臺(tái)達(dá)、招商證券PowerShelf，從而保證實(shí)際工作負(fù)載在50%-65%間，最大化A敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明38圖56:NVL72示例(PowerShelf部分已標(biāo)出)資料來(lái)源:Semianalysis、招商證券圖57:NVL72PowerShelf示例資料來(lái)源:Semianalysis、招商證券務(wù)器電源模組(19.8kW)大幅增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)功率密度也快速提升。根據(jù)英飛凌數(shù)率的同時(shí)縮小系統(tǒng)尺寸。同時(shí)，公司也將通過(guò)將碳化硅MOSFET、氮化鎵晶體圖58:英飛凌AC/DCPSU產(chǎn)品迭代路線資料來(lái)源:英飛凌、Computex2024、招商證券表12:重點(diǎn)國(guó)內(nèi)外電源廠商PSU情況廠商名稱單PSU功率功率密度PSU效率單一模塊中集成半導(dǎo)體材料英飛凌3kW(已推出)32W/in397.5%Si、SiC3.3kW(已推出)95W/in397.5%Si、SiC、GaN8kW(25Q1上市)100W/in397.5%Si、SiC、GaN12kW(即將推出)100W/in397.5%Si、SiC、GaN3kW(已推出)-97.5%-5.5kW(已推出)-97.5%-麥格米特5.5kW(已推出)-97.5%-歐陸通5.5kW(已推出)-97.5%-資料來(lái)源:公司公告、Computex2024、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明3925年NVL36預(yù)計(jì)出貨量(萬(wàn)臺(tái))525年NVL72預(yù)計(jì)出貨量(萬(wàn)臺(tái))1NVL36單臺(tái)服務(wù)器電源價(jià)值量(萬(wàn)美元)NVL72單臺(tái)服務(wù)器電源價(jià)值量(萬(wàn)美元)NVL36、NVL72服務(wù)器電源市場(chǎng)規(guī)模(億美元)資料來(lái)源:Fubon、招商證券服務(wù)器電源整體市場(chǎng)空間廣闊，海外層面建議關(guān)注與NVIDIANVL深度合作廠商【麥格米特】;國(guó)內(nèi)層面隨著芯片功耗持續(xù)提升及自主可控持續(xù)推表14:國(guó)內(nèi)重點(diǎn)廠商服務(wù)器電源進(jìn)展情況公司所開(kāi)發(fā)服務(wù)器系統(tǒng)電源項(xiàng)目目前尚處于研發(fā)階段，后續(xù)尚需要與下游系統(tǒng)集成商進(jìn)行系統(tǒng)匹配測(cè)公司已推出符合OCP第三代開(kāi)放式機(jī)柜規(guī)范的機(jī)架式電源解決方案，配24H1公司已經(jīng)陸續(xù)為浪潮、富士康、華勤、聯(lián)想、中興、H3C資料來(lái)源:公司公告、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明